濟(jì)川藥業(yè)借殼上市的案例分析

1、一、濟(jì)川藥業(yè)借殼上市的案例分析1.1 案例背景和交易動因 1.1.1 借殼公司背景介紹及其借殼動因 （1） 借殼方：濟(jì)川藥業(yè)概述1） 公司簡介濟(jì)川藥業(yè)是一家集藥品研發(fā)、生產(chǎn)和銷售為一體的大型制藥企業(yè)，現(xiàn)有清熱解毒類、消化系統(tǒng)類、兒科類、呼吸系統(tǒng)類、神經(jīng)系統(tǒng)類、抗感染類、心腦血管類、鎮(zhèn)痛麻醉類、營養(yǎng)類、肌肉骨骼類、止血類、婦科類等十二大系列 170 余個品規(guī)的國家準(zhǔn)字號藥品，涵蓋針劑、片劑、膠囊劑、顆粒劑、輸液劑、溶液劑、合劑、口服溶液劑、滴耳劑等十多個劑型，其中 120 個品規(guī)被列入國家醫(yī)保目錄，67 個品規(guī)入選國家基本藥物目錄。濟(jì)川藥業(yè)擁有專利 38 項(xiàng)，其中發(fā)明專利 19項(xiàng)；正在開展的新藥

2、研發(fā)項(xiàng)目 82 項(xiàng)，其中已申報(bào)生產(chǎn)待審批的藥品 13 項(xiàng)、保健品 1 項(xiàng)。隨著產(chǎn)品產(chǎn)能釋放及業(yè)務(wù)的深入開展，濟(jì)川藥業(yè)在產(chǎn)品、技術(shù)創(chuàng)新、營 銷網(wǎng)絡(luò)、品牌形象、企業(yè)文化及管理等方面形成了一定的優(yōu)勢，市場競爭力日益增強(qiáng)。在國家食品藥品監(jiān)督管理總局南方醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)研究所和醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)報(bào)社聯(lián)合發(fā)布2011 年、2012 年中國制藥工業(yè)百強(qiáng)榜單中，濟(jì)川藥業(yè)分別排名第 34 位、第 32 位。在此基礎(chǔ)上，濟(jì)川藥業(yè)希望能夠借助資本市場平臺，抓住行業(yè)發(fā)展的有利時機(jī)，進(jìn)一步提升品牌影響力，提高核心競爭力，加快業(yè)務(wù)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)公司戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)。2） 股權(quán)變化濟(jì)川制藥公司1999年改制設(shè)立初期，初始資本501萬元，其中包括江蘇

3、華翔集團(tuán)387萬元，周國娣與其他41名自然人股東114萬元，均以現(xiàn)金形式出資分別占總額的77.2%和22.8%。2001年9月3日，曹龍祥取得江蘇華翔原持有的公司77.2%的股權(quán)，其他股東持股比例不變。2003 年 3 月17日，周國娣取得屈耀明等 41 名自然人股東將其的濟(jì)川有限總計(jì) 18.76%的股權(quán)，此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，曹龍祥持有公司77.2%的股權(quán)，周國娣持有公司22.8%的股權(quán)。2003 年 4 月 10 日，曹龍祥以貨幣增資 455.18 萬元、周國娣以貨幣增資 134.43 萬元，同時以盈余公積和未分配利潤轉(zhuǎn)增資本 1,989.38 萬元。二人持有公司股權(quán)比例保持不變，此次投資中

4、濟(jì)川有限共增資2,579萬元。2012 年 10 月 24 日，濟(jì)川有限同意濟(jì)川控股以貨幣 16,920 萬元增資，曹龍祥、周國娣放棄本次增資。此次增資完成后，濟(jì)川有限注冊資本變更為 20,000 萬元，濟(jì)川控股，曹龍祥，周國娣持有公司股權(quán)比例分別為84.60%、11.89%和3.51%。2012 年 12 月 15 日，濟(jì)川有限召開股東會議，同意將未分配利潤中 10,000 萬元轉(zhuǎn)增注冊資本。轉(zhuǎn)增股本后，濟(jì)川有限注冊資本變更為30,000 萬元。原股東持有股權(quán)比例不變。2012 年 12 月 25 日，濟(jì)川有限召開股東會議，同意（1）曹龍祥將其持有濟(jì)川有限 2.286%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給華金濟(jì)天；

5、（2）曹龍祥將其持有濟(jì)川有限 2%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給恒川投資，其他股東均放棄優(yōu)先購買權(quán)。股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，濟(jì)川控股，曹龍祥，周國娣，華金濟(jì)天，恒川投資持股比例分別為84.600%、7.604%、3.510%、2.286%和2.000%。 2013 年 3 月 1 日，濟(jì)川有限召開股東會，同意以 2012 年 12 月 31 日為基準(zhǔn)日將濟(jì)川有限整體變更為股份有限公司。 目前濟(jì)川藥業(yè)股份有限公司股權(quán)控制如圖1.1所示。 圖1.1 濟(jì)川藥業(yè)股權(quán)控制圖 3）主營業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r 濟(jì)川藥業(yè)以全資方式擁有藥業(yè)制造的子公司四家，物業(yè)公司和研究院各一家。參股建信村鎮(zhèn)銀行和泰興農(nóng)商行。濟(jì)川藥業(yè)最近三年主營業(yè)務(wù)為藥品的研發(fā)

6、、生產(chǎn)和銷售，主營業(yè)務(wù)未發(fā)生變化。公司并購前兩年一期的（20112013.5.31）資產(chǎn)負(fù)債狀況簡要說明如表1.1所示。表1.1 濟(jì)川藥業(yè)2011-2013.5.31資產(chǎn)負(fù)債狀況簡表（單位：萬元）項(xiàng)目2013年5月31日2012年12月31日2011年12月31日資產(chǎn)總額185,796.97156,806.89155,597.26負(fù)債總額93,924.9381,838.0290,233.73凈資產(chǎn)91,872.0474,968.8865,363.52歸屬于母公司所有者權(quán)益91,872.0474,968.8864,460.09資產(chǎn)負(fù)債率50.55%52.19%57.99%公司并購前兩年一期的（2

7、0112013.5.31）收入利潤狀況簡要說明如表1.2所示。表1.2 濟(jì)川藥業(yè)2011-2013.5.31 利潤狀況簡表（單位：萬元） 項(xiàng)目2013年1-5月2012年度2011年度營業(yè)收入105,357.87192,013.35145,355.58營業(yè)利潤17,535.7126,008.0522,611.32利潤總額19,884.3928,703.3323,625.85歸屬于母公司所有者凈利潤 16,903.1723,766.7520,270.38扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者凈利潤14,905.9526,509.7318,660.25加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率20.26%30.77%37

8、.03%（2） 濟(jì)川藥業(yè)借殼動因1） 解決企業(yè)融資困境 濟(jì)川藥業(yè)是一家在改革開放的大潮中發(fā)展起來的民營企業(yè)，總所周知，醫(yī)藥制造行業(yè)的發(fā)展屬資金密集型，僅僅依靠創(chuàng)業(yè)積累資金想在巨大的醫(yī)藥行業(yè)做大做強(qiáng)毋庸置疑是比登天還難。截至2013年5月底，濟(jì)川藥業(yè)流動比率、速動比率、資產(chǎn)負(fù)債率分別為1.09、1、50.55%，流動比率、速動比率遠(yuǎn)低于同行業(yè)上市公司平均5.66、4.88的水平，資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)高于同行業(yè)平均27.53%的水平，濟(jì)川藥業(yè)己經(jīng)是一家負(fù)債率較高的企業(yè)。但是自身的業(yè)務(wù)發(fā)展情況良好，為了擴(kuò)大規(guī)模和投資，濟(jì)川藥業(yè)此前已在IPO門外徘徊多時，上市融資，緩解財(cái)務(wù)壓力是其長期以來的夢想。 2）拓展融

9、資方式，分散企業(yè)風(fēng)險(xiǎn) 濟(jì)川藥業(yè)上市后，企業(yè)的融資手段能夠得到拓寬，證券市場具備資本放大效應(yīng)，只要資本運(yùn)作得當(dāng)，在達(dá)到一定的規(guī)則要求下就有權(quán)利發(fā)行新股募集資金，發(fā)行企業(yè)債券。另一方面，上市后濟(jì)川藥業(yè)還可以規(guī)范企業(yè)經(jīng)營管理、完善公司治理結(jié)構(gòu)、員工所有權(quán)，管理激勵問題，通過此種方法股票期權(quán)計(jì)劃可以用來實(shí)現(xiàn)對企業(yè)內(nèi)部人員的長期激勵機(jī)制，實(shí)現(xiàn)企業(yè)資產(chǎn)證券化，公司股東和管理層可以通過出售股份獲得巨額利潤等。另外，公司借殼后二次融資的速度相比一般IPO 情況要快， 那么成本也要低得多，能夠分散企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。3） 實(shí)現(xiàn)企業(yè)擴(kuò)張，戰(zhàn)略發(fā)展 濟(jì)川藥業(yè)為實(shí)現(xiàn)企業(yè)的跨越式發(fā)展，必須通過上市的融資方法。上市之后企業(yè)就能增

10、發(fā)融資，擁有更多的資金來源渠道，對于其進(jìn)軍全國藥業(yè)巨頭無疑是一種高效促進(jìn)。隨著企業(yè)的發(fā)展壯大，濟(jì)川藥業(yè)只有通過借殼快速上市實(shí)現(xiàn)資本擴(kuò)張，進(jìn)而支持企業(yè)的業(yè)務(wù)擴(kuò)張戰(zhàn)略和集團(tuán)的戰(zhàn)略發(fā)展。4）取得協(xié)同效應(yīng) 上市公司有效的營銷，對提高濟(jì)川藥業(yè)的知名度，創(chuàng)造對公司有效的市場宣傳都有深遠(yuǎn)的影響。其次，擁有上市資格本身就意味著企業(yè)具有一定的實(shí)力，這無形中提高了企業(yè)的商譽(yù)。再者，通過借殼上市企業(yè)能實(shí)現(xiàn)并購協(xié)同效應(yīng)，擴(kuò)大資本規(guī)模，取得財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，從而有利于濟(jì)川藥業(yè)經(jīng)營活動的有效開展。最后，身處證券市場中可以傳播企業(yè)和產(chǎn)品的信息，投資者和消費(fèi)者可以進(jìn)行良性的溝通，企業(yè)和品牌價值的增值和最大化巨大的促進(jìn)和推動，從而

11、實(shí)現(xiàn)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。1.1.2 殼公司背景介紹及其售殼動因 （1）殼公司：洪城股份概述 1）公司簡介 湖北洪城通用機(jī)械股份有限公司是1996年經(jīng)湖北省體改委鄂體改1996373號文件批準(zhǔn)，以發(fā)起設(shè)立方式于 1997 年設(shè)立的股份有限公司。公司設(shè)立時的注冊資本為人民幣 66,308,000 元。發(fā)起人為荊沙市國有資產(chǎn)管理局（1997 年更名為荊州市國有資產(chǎn)管理局，2006 年更名為荊州市國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會）、湖北沙市閥門總廠、沙市精密鋼管總廠、湖北省荊沙市江陵化肥廠（1996 年 12 月改制為湖北大田化工股份有限公司）、湖北省荊沙市石棉橡膠廠（1997 年 10 月改制為湖北永盛石棉橡膠有限

12、公司）、荊沙市荊沙棉紡織廠（后改制為荊州市荊沙棉紡織有限公司）。公司成立時股權(quán)結(jié)構(gòu)及股東持股情況如下：表 1.3 洪城股份股本結(jié)構(gòu)股東名稱股份類型持股數(shù)量（股）所占比例（%）荊沙市國有資產(chǎn)管理局國家股36,720,00055.38湖北沙市閥門總廠法人股27,970,00042.18荊沙市荊沙棉紡織廠法人股1,000,0001.51湖北省荊沙市江陵化肥廠法人股450,0000.68沙市精密鋼管總廠法人股150,0000.23湖北省荊沙市石棉橡膠廠法人股18,0000.02合 計(jì)66,308,000100 公司控股股東荊州市洪泰置業(yè)投資有限公司由 49 名自然人股東組成，除本公司董事長王洪運(yùn)持股

13、17.6%外，其他單人持股最多不超過 4%，其中 13 人為本公司的董事、監(jiān)事和高級管理人員，合計(jì)持股 21.41%。本公司實(shí)際控制人為田德勝等 49 名自然人。公司與控股股東、實(shí)際控制人之間的股權(quán)關(guān)系如圖所示。田德勝等 49 名自然人 100%荊州市洪泰置業(yè)投資有限公司 20.66%湖北洪城通用機(jī)械股份有限公司 圖1.2 洪城股份股權(quán)控制圖3）主營業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r 洪城股份公司是一家以各類閥門、水工機(jī)械及環(huán)保設(shè)備的生產(chǎn)與銷售為主營業(yè)務(wù)的上市公司，主要產(chǎn)品類別有：鋼制閥門、液控閥門、金屬硬密封閥門、特種閥門、水工機(jī)械產(chǎn)品、球閥、蝶閥等產(chǎn)品。 近年來，隨著國內(nèi)市場競爭加劇，公司產(chǎn)品價格下降，營業(yè)費(fèi)用

14、不斷增加，利潤空間越來越小。上市公司的主營業(yè)務(wù)經(jīng)營面臨較大壓力，最近三年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率僅分別為 1.64%、1.52%、-6.83%，盈利能力弱，股東回報(bào)低。 公司并購前三年及一期的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)（按合并報(bào)表口徑）簡要說明如表1.4和表1.5。表 1.4 洪城股份公司并購前三年及一期資產(chǎn)狀況簡表（單位：萬元）項(xiàng)目2013 年 1-5 月2012 年度2011 年度2010 年度營業(yè)收入5,559.8516,002.0724,046.9823,714.11營業(yè)利潤-2,333.70-3,696.19477.82738.26利潤總額-2,266.21-3,510.82827.96873.28歸

15、屬于母公司所有者的凈利潤-2,267.95-3,465.29791.65846.27經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額-640.052,701.0341.125,112.83基本每股收益（元/股）-0.1641 -0.25070.05730.0612表 1.5 洪城股份公司并購前三年及一期利潤狀況簡表（單位：萬元） 項(xiàng)目2013-05-312012-12-312011-12-312010-12-31總資產(chǎn)101,078.4399,287.1596,182.0786,315.96歸屬于母公司所有者權(quán)益46,700.3648,968.3152,571.7951,918.35資產(chǎn)負(fù)債率53.69%50.57%45

16、.23%39.72%每股凈資產(chǎn)（元/股）3.383.543.803.76加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（%）-4.74%-6.83%1.52%1.64%（2） 洪城股份資產(chǎn)重組及其售殼動因1） 盈利困局成為洪城股份并購重組的最大動因 經(jīng)營困難此前一直困擾著洪城股份。資料顯示，洪城股份轉(zhuǎn)型之前主營業(yè)務(wù)為各類閥門、水工機(jī)械及環(huán)保設(shè)備的生產(chǎn)與銷售，2011年洪城股份實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤478萬元，2012年驟降為-3696萬元。濟(jì)川藥業(yè)由此受到洪城股份改善經(jīng)營業(yè)績的寄托。根據(jù)重組方案，洪城股份對濟(jì)川藥業(yè)原股東發(fā)行的股份均將鎖定36個月，濟(jì)川藥業(yè)原股東的業(yè)績承諾為2013年至2015年的盈利分別不低于3.39億元、4.

17、26億元和5.06億元。2） 經(jīng)營困境倒逼轉(zhuǎn)型 從業(yè)績來看，洪城股份2010年、2011年、2012年的營業(yè)收入分別為2.37億元、2.40億元、1.60億元，表明主營業(yè)務(wù)在逐漸萎縮。盈利方面，2010年、2011年、2012年的營業(yè)利潤分別為738萬元、478萬元、-3696萬元。上市公司經(jīng)營面臨嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)和壓力是選擇重組的原因。本次重大資產(chǎn)重組，就是為了實(shí)現(xiàn)上市公司主營業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型。醫(yī)藥行業(yè)市場前景和重組方濟(jì)川藥業(yè)的實(shí)力是洪城股份所看重的。濟(jì)川藥業(yè)為全國制藥百強(qiáng)企業(yè)，位于江蘇泰興市，注冊資本為3億元。在2011年、2012年中國制藥工業(yè)百強(qiáng)榜單中，分別排名第34位、第32位。1.2 濟(jì)川藥業(yè)

18、的上市選擇 1.2.1 IPO 還是借殼上市 IPO 是指依法設(shè)立的股份有限公司首次在證券市場公開發(fā)行股票募集資金，也稱作“首發(fā)上市”。 借殼上市和首發(fā)上市沒有絕對差異，對于企業(yè)來說只是體現(xiàn)在方案的選擇上，企業(yè)應(yīng)該對發(fā)展現(xiàn)狀進(jìn)行分析，綜合考慮這兩種方式對自身是否適合，最終為上市提供更好的途徑，提升操作性的同時增加效率。 IPO 與借殼上市的對比分析如表1.6所示。表1.6 IPO 與借殼上市的對比分析表對比方面IPO借殼上市財(cái)務(wù)指標(biāo)要求最近三個會計(jì)年度凈利潤均為正數(shù)且累計(jì)超過3,000萬元；最近三個會計(jì)年度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計(jì)超過5,000萬元，或者最近三個會計(jì)年度營業(yè)收入累計(jì)超過人

19、民幣3億元；發(fā)行前股本總額不少于3,000萬元，上市前股本總額不少于5,000 萬元；最近一期末無形資產(chǎn)(扣除土地使用權(quán)、水面養(yǎng)殖權(quán)和采礦權(quán)等后)占凈資產(chǎn)的比例不高于 20%；最近一期末不存在未彌補(bǔ)虧損。沒有具體的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求，雖然要求與首發(fā)上市的要求趨同，但實(shí)際由于審批主管部門不同，沒有IPO審核嚴(yán)格 直接財(cái)務(wù)成本 僅需支付中介費(fèi)用除中介費(fèi)用外，企業(yè)還要支付買殼和資產(chǎn)置換的費(fèi)用；若不能成功上市或再融資，則可能面臨無法挽回成本的狀況。 上市時間成本擬上市企業(yè)持續(xù)經(jīng)營期必須滿足 3 年以上會計(jì)年度； 從保薦人進(jìn)入到審核上市，程序復(fù)雜，流程周期長，一般為 2 年；受證券市場影響，存在被暫停的風(fēng)險(xiǎn)。

20、對公司持續(xù)經(jīng)營期沒有要求，新設(shè)公司也可借殼上市；從啟動到成功借殼上市一般不超過 1 年； 基本不會受證券市場行情影響而暫停審核。融資風(fēng)險(xiǎn)融資和上市同時進(jìn)行，可以保證融資上市一次性解決。要經(jīng)過買殼資產(chǎn)置換再融資三個環(huán)節(jié)，企業(yè)要達(dá)到最終成功融資，每個環(huán)節(jié)都要遵循相應(yīng)的規(guī)則和達(dá)到一定的條件，并接受必要的審批。 財(cái)務(wù)和法律風(fēng)險(xiǎn)涉及主體相對簡單，主要是發(fā)行人和投資者，所以，上市公司承擔(dān)的財(cái)務(wù)和法律風(fēng)險(xiǎn)較小。涉及主體較多，收購方，被收購方，上市公司及其債權(quán)人、公眾股東、公司雇員已經(jīng)及再融資的投資者等；如不能平衡多方利益，將產(chǎn)生較大的財(cái)務(wù)和法律風(fēng)險(xiǎn)。1.2.2 濟(jì)川藥業(yè)的上市選擇 （1）醫(yī)藥企業(yè)IPO受阻首

21、發(fā)上市具有大量的嚴(yán)格限制條件，連續(xù)三年贏利，負(fù)債率不能高于 70%，注冊資金不能低于 5,000 萬，而還要經(jīng)過券商一年的輔導(dǎo)期等限制規(guī)則，從這些規(guī)定可以看出通過IPO再融資的門檻較高，但考慮買殼上市的方式，實(shí)施實(shí)質(zhì)性重組和收購行為對于濟(jì)川藥業(yè)還是可行的。（2） IPO暫停 2012年11月16日至2014年6月18日，A股經(jīng)歷了歷史上新股發(fā)行暫停時間最長的一次，時常逾一年半。盡管監(jiān)管層一直沒有明確表態(tài)暫停IPO，但事實(shí)證明IPO確實(shí)處于暫停狀態(tài)。在資本市場徘徊已久的濟(jì)川藥業(yè)恰巧處于這一時期，催生了通過借殼曲線上市的想法。（3）醫(yī)藥制造企業(yè)上市方案的借鑒 2006年仁和集團(tuán)借殼九江化纖，復(fù)牌首

22、日ST仁和（000650）以10.11元開盤，最高上沖至14.99元，最終收盤報(bào)14.04元，比暫停上市時1.38元的收盤價飆升了917，換手率接近51。如果算上仁和的流通股股東每10股獲得轉(zhuǎn)增3.045股的股改方案，那么仁和較暫停上市時的價格已經(jīng)整整漲了12倍，成為股市借殼上市的成功案例中的典范。這給濟(jì)川藥業(yè)上市帶來著實(shí)不少的啟發(fā)和可以參考的范例。醫(yī)藥制造企業(yè)在借殼資本市場留下了良好的贊譽(yù)，那些業(yè)經(jīng)營績效低下的企業(yè)也愿意為這類藥企公司提供資產(chǎn)重組。因此濟(jì)川藥業(yè)選擇借殼的方式實(shí)現(xiàn)其最終上市是有先例可循和借鑒的。（4）借殼上市方式下濟(jì)川藥業(yè)的優(yōu)勢 依照我國法律制度的規(guī)定，如果對所購的上市企業(yè)的股

23、份超過30%，收購方需要向該公司的所有股東發(fā)出要約收購。因本次重組屬于收購辦法規(guī)定的豁免情形：（一）重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購買資產(chǎn)后，收購人及其一致行動人在上市公司擁有權(quán)益的股份超過上市公司已發(fā)行股份的30%。（二）收購人及其一致行動人承諾3年內(nèi)不轉(zhuǎn)讓洪城股份的股份，且獲得洪城股份股東大會同意免于發(fā)出要約?？梢耘θ〉糜嘘P(guān)豁免收購，同時實(shí)現(xiàn)了股權(quán)的大部分轉(zhuǎn)移，從而達(dá)到直接控股的目的。 綜上所述，考慮到上述兩種上市方式的特點(diǎn)并結(jié)合濟(jì)川藥業(yè)自身的特性和優(yōu)勢，濟(jì)川藥業(yè)在進(jìn)行了大量的討論后，選擇了借殼這一曲線上市之路。1.2.3 殼公司的選擇與決策 濟(jì)川藥業(yè)在實(shí)施曲線上市借殼上市工作正式啟動前，首要任

24、務(wù)是找到具有優(yōu)勢的“殼”資源。殼公司的選擇關(guān)系到借殼成功的關(guān)鍵因數(shù)，以及后期產(chǎn)業(yè)整合的效率。中濟(jì)川藥業(yè)在選擇殼公司時，主要做了一下幾個方面考慮。（1）股權(quán)相對集中 股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓已成為借殼交易的主要方式之一，倘若殼公司國家股或法人股相對比較集中，那么在絕對控股方愿意出讓的前提下，股權(quán)相對集中的上市公司做為目標(biāo)殼公司，就會使獲得目標(biāo)公司控制權(quán)交易變得更加簡單快捷。在這次操作中確定的殼公司洪城股份的控股股東為荊州市洪泰置業(yè)投資有限公司，洪泰置業(yè)的股份占據(jù)殼公司所有股權(quán)的 20.66%，出于絕對控股地位。所以，從股本結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)，洪泰置業(yè)自身的情況達(dá)到 濟(jì)川藥業(yè)選取殼公司的要求。（2）股本規(guī)模較小

25、股本規(guī)模大小，一定程度反映了借殼成本規(guī)模大小，過大的股本規(guī)模由于并購成本過高，有可能使收購公司難以完成最終并購目標(biāo)。因此，股本規(guī)模越小的殼公司最有益于借殼方資本運(yùn)作。此次作為“殼”資源的洪城股份擁有較小的股本規(guī)模，總股本為1.382004億，作為殼資源具有較大的優(yōu)勢。 （3）殼公司比較干凈 干凈的殼公司有兩個層面的含義，首先是有沒有或有負(fù)債或者風(fēng)險(xiǎn)，其次是能夠順利剝離所有資產(chǎn)和負(fù)債，實(shí)現(xiàn)凈殼剝離。這樣有利于減少企業(yè)的經(jīng)營和后期整合的風(fēng)險(xiǎn)。濟(jì)川藥業(yè)在證券市場希望能夠拿到所謂無資產(chǎn)負(fù)債、無業(yè)務(wù)和無人員的“凈殼”。洪城股份的控股股東在與濟(jì)川藥業(yè)接洽借殼重組方案時承諾將實(shí)現(xiàn)凈殼轉(zhuǎn)讓，安排接收殼公司的全

26、部資產(chǎn)負(fù)債和工作人員。有大股東洪泰置業(yè)作后盾，或有負(fù)債的保證和凈殼剝離也就不存在問題，所以，濟(jì)川藥業(yè)選擇洪城股份無異于明智之舉。 1.3 借殼上市的方案內(nèi)容及分析 1.3.1 借殼上市的方案內(nèi)容 本次交易主要由資產(chǎn)置換、發(fā)行股份購買資產(chǎn)和非公開發(fā)行股份募集配套資金三個部分組成。資產(chǎn)置換、發(fā)行股份購買資產(chǎn)互為條件，共同構(gòu)成本次重大資產(chǎn)重組不可分割的組成部分，其中任何一項(xiàng)未獲得所需的批準(zhǔn)（包括但不限于相關(guān)交易方內(nèi)部有權(quán)審批機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)和相關(guān)政府部門的批準(zhǔn)），則本次重大資產(chǎn)重組自始不生效。非公開發(fā)行股份募集配套資金以資產(chǎn)置換和發(fā)行股份購買資產(chǎn)為前提條件，但非公開發(fā)行股份募集配套資金成功與否并不影響資產(chǎn)

27、置換和發(fā)行股份購買資產(chǎn)的實(shí)施。 本次交易完成后，上市公司將擁有濟(jì)川藥業(yè) 100%股權(quán)。具體情況如下：1、資產(chǎn)置換 洪城股份擁有的全部資產(chǎn)及負(fù)債與重組方持有的置入資產(chǎn)中等值部分進(jìn)行資產(chǎn)置換，置出資產(chǎn)由重組方或其指定的主體承接。置出資產(chǎn)、置入資產(chǎn)的作價以具有證券業(yè)務(wù)資格的評估機(jī)構(gòu)出具的資產(chǎn)評估報(bào)告確認(rèn)的截至評估（審計(jì)）基準(zhǔn)日的評估值為依據(jù)，由交易各方協(xié)商確認(rèn)。 根據(jù)眾聯(lián)評估出具的鄂眾聯(lián)評報(bào)字2013第 051 號評估報(bào)告，截至評估基準(zhǔn)日，置出資產(chǎn)的評估價值為人民幣 60,360.72 萬元，各方一致同意據(jù)此將置出資產(chǎn)的價格確定為人民幣 60,360.72 萬元。2、 發(fā)行股份購買資產(chǎn) 洪城股份向重

28、組方發(fā)行股份購買其持有的置入資產(chǎn)超出置出資產(chǎn)價值的差額部分，即 499,654.28 萬元。發(fā)行股份的價格為定價基準(zhǔn)日前 20 個交易日洪城股份股票交易均價（8.18 元/股），發(fā)行股份的數(shù)量為 610,824,301 股，重組方認(rèn)購股份數(shù)分別為：濟(jì)川控股 516,757,360 股，曹龍祥 46,448,458 股、周國娣 21,440,299 股、華金濟(jì)天13,961,698 股、恒川投資 12,216,486 股。在本次發(fā)行股份的定價基準(zhǔn)日至發(fā)行日期間，洪城股份如有派息、送股、資本公積金轉(zhuǎn)增股本等除權(quán)除息事項(xiàng)，將按照上交所的相關(guān)規(guī)則對發(fā)行基準(zhǔn)價格和發(fā)行數(shù)量進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整。3、 發(fā)行股份募集

29、配套資金上市公司擬采用詢價方式向不超過十名符合條件的特定對象非公開發(fā)行股份募集配套資金，募集配套資金總額不超過本次交易總金額的 25%，且不超過 18 億元。本次非公開發(fā)行股份募集配套資金將用于濟(jì)川藥業(yè)及其子公司的在建項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營資金安排。此外協(xié)議規(guī)定，在本次非公開發(fā)行股份完成后，濟(jì)川藥業(yè)及其一致行動人，分別承諾其取得的公司股份，自本次發(fā)行結(jié)束之同起的36個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。在鎖定期滿后，本次非公開發(fā)行的股票將在上海證券交易所上市交易。至此，洪城股份資產(chǎn)重組暨濟(jì)川藥業(yè)借殼上市基本完成。1.3.2 資本運(yùn)作的重組歷程（1）交易價款支付靈活 本次濟(jì)川藥業(yè)買殼上市暨洪城股份資產(chǎn)重組交易由資產(chǎn)置換、發(fā)行

30、股份購買資產(chǎn)和非公開發(fā)行股份募集配套資金三個部分組成。洪城股份置出全部資產(chǎn)和負(fù)債，差額部分由上市公司向濟(jì)川藥業(yè)發(fā)行股份，交易各方無需拿出巨額資金進(jìn)行交易價款的支付。這種靈活的支付方式降低資產(chǎn)重組和濟(jì)川藥業(yè)上市收購的現(xiàn)金壓力。（2）魔術(shù)資本運(yùn)作實(shí)現(xiàn)雙贏 縱觀濟(jì)川藥業(yè)借殼洪城股份的整個交易設(shè)計(jì)過程，表面上看濟(jì)川藥業(yè)以六億多的代價換取了可上市的資格，但經(jīng)過細(xì)心地分析可知事實(shí)遠(yuǎn)非表面上看的這么簡單， 看似龐大的數(shù)字其實(shí)不過起了個穿針引線的作用。交易完成后，上市公司置出資產(chǎn)還由原上市公司大股東洪泰置業(yè)承接，交易雙方實(shí)質(zhì)沒有浪費(fèi)一分錢，濟(jì)川藥業(yè)就可以獲得上市公司的控股權(quán)和向上市公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。此次借殼上

31、市是一個雙贏的過程，濟(jì)川藥業(yè)和洪城股份都獲得了巨額的賬面浮盈。（3）“凈殼”轉(zhuǎn)讓加速重組進(jìn)程 洪城股份通過資產(chǎn)及債務(wù)重組，將其全部資產(chǎn)及負(fù)債、業(yè)務(wù)置出，使洪城股份成為一個干干凈凈的凈殼：沒有債務(wù)、沒有法律糾紛、也沒有遺留資產(chǎn)；此外，交易各方協(xié)商同意：根據(jù)“人隨資產(chǎn)走”的原則，與置出資產(chǎn)相關(guān)的員工進(jìn)入洪泰置業(yè)，并由其進(jìn)行安置。這種“凈殼”轉(zhuǎn)讓，有利于重組交易相關(guān)事宜的達(dá)成，有利于重組進(jìn)程加速，并且有利于減少濟(jì)川藥業(yè)借殼上市后企業(yè)的整合成本。 二、濟(jì)川藥業(yè)借殼上市的效果評價 2.1 濟(jì)川藥業(yè)借殼上市的效應(yīng)分析 2.1.1 對上市公司的影響 （1）上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生重大改變 這次交易直接影響了上市

32、企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)重新整合后，濟(jì)川藥業(yè)成為洪城股份的實(shí)際股東并且控制了該公司79.69%左右的股權(quán)，詳見表2.1說明。表 2.1 大連金牛重組前股權(quán)結(jié)構(gòu)一覽表股東名稱本次交易前股東本次交易后（募集配套資金前）股數(shù)（股）占比（%）性質(zhì)股數(shù)（股）占比（%）濟(jì)川控股本次交易對方516,757,36068.99曹龍祥46,448,4586.20周國娣21,440,2992.86華金濟(jì)天13,961,6981.86恒川投資12,216,4861.63洪泰置業(yè)28,549,35820.66原有股東28,549,3583.81其他公眾股東109,651,04279.34109,651,04214.64合計(jì)

33、138,200,400100.00合計(jì)749,024,701100.00本次交易前，本公司控股股東為洪泰置業(yè)，本次交易完成后，濟(jì)川控股持有本公司總股本的 68.99%，濟(jì)川控股及其一致行動人合計(jì)持股比例為 79.69%，濟(jì)川控股為本公司控股股東，曹龍祥為本公司的實(shí)際控制人。（2）上市公司主營業(yè)務(wù)變化情況 在本次并購交易前，洪城股份原主營業(yè)務(wù)為各類閥門、水工機(jī)械及環(huán)保設(shè)備的生產(chǎn)與銷售。本次交易完成后，上市公司主營業(yè)務(wù)為藥品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。（3） 上市公司同業(yè)競爭變化情況 本次交易前，洪城股份與控股股東及其關(guān)聯(lián)方之間有同行業(yè)的競爭的情況。本次交易后，洪城股份將承包接收濟(jì)川藥業(yè)的全部業(yè)務(wù)。主營業(yè)

34、務(wù)將轉(zhuǎn)變?yōu)獒t(yī)藥研發(fā)、制造和銷售等內(nèi)容。（4） 上市公司關(guān)聯(lián)交易情況發(fā)生改變 交易前，洪城股份和控股股東洪泰置業(yè)，和它的關(guān)聯(lián)公司之間有數(shù)據(jù)巨大頻率較高的關(guān)聯(lián)交易。在交易完成后，濟(jì)川藥業(yè)成為控股的公司，上市公司與濟(jì)川藥業(yè)和其他有聯(lián)系的企業(yè)之間不存在數(shù)額巨大的頻繁關(guān)聯(lián)方聯(lián)系。2.1.2 對公司治理結(jié)構(gòu)的影響無可厚非，借殼上市可以完善民營企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，但凡實(shí)現(xiàn)了借殼上市的民營企業(yè)都逐步建立了現(xiàn)代化的企業(yè)制度以及完善的公司治理結(jié)構(gòu)。上市前民營公司需要對民營成員負(fù)責(zé)，那么上市后民營企業(yè)某種意義上就是了“大眾公司”，因?yàn)榻?jīng)營管理的好壞、其治理效果是否有效、信息披露的是否有法律可循，都將直接影響著企業(yè)在社會

35、上樹立的形象與股價的走勢，影響投資者的信心，甚至?xí)绊懻袌龅姆€(wěn)定性。所以說，不管企業(yè)是否出于自身發(fā)展需要，還是出于遵守市場秩序的道德約束，都必然要規(guī)范自身的治理結(jié)構(gòu)。前文所述，濟(jì)川藥業(yè)實(shí)際上是由家族式管理的民營企業(yè)，這次通過借殼上市，成為資本市場上的公眾公司，借殼上市使其公司的治理結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化。企業(yè)上市后，公司的每一項(xiàng)決策都必須嚴(yán)格按照法律的要求去貫徹履行，及時披露重大事件。換一種說法，即制度化、成序化、歸范化。因?yàn)闈?jì)川藥業(yè)經(jīng)由借殼上市之后，不再是曹龍祥家族的私有財(cái)產(chǎn)，而是吸收了公眾社會眾多投資者資金而構(gòu)成的，活躍在證券市場中的一分子，盡管曹龍祥仍然是實(shí)際控制人，但也必須遵守市場法律準(zhǔn)則，受到投資者、股民的監(jiān)督，仍然要受到監(jiān)管部門的約束，這種監(jiān)管也會影響到濟(jì)川藥業(yè)，從根本上改良了企業(yè)的治理格局，保障了企業(yè)長久的發(fā)展，使其更