第13章資本結(jié)構(gòu)決策

1、第十三章 資本結(jié)構(gòu)決策v第一節(jié)第一節(jié) 幾個概念幾個概念 v第二節(jié)第二節(jié) 資本結(jié)構(gòu)與杠桿資本結(jié)構(gòu)與杠桿v第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策第一節(jié) 幾個概念v一、成本習(xí)性及分類一、成本習(xí)性及分類v二、邊際貢獻、盈虧臨界點及利潤二、邊際貢獻、盈虧臨界點及利潤一、成本習(xí)性及分類:1、成本習(xí)性是指企業(yè)成本總額與企業(yè)業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。2、分類：3、我們一般用F表示固定成本總額，用v表示單位變動成本。固定成本總額不變，單位固定成本隨銷售量增加而降低；變動成本總額隨業(yè)務(wù)量正比例變動，單位變動成本不變。二、邊際貢獻、利潤和盈虧臨界點二、邊際貢獻、利潤和盈虧臨界點1、邊際貢獻、邊際貢獻(MC )：

2、銷售收入減去變動成本后的差額。銷售收入減去變動成本后的差額。單位邊際貢獻單位邊際貢獻=單價單位變動成本單價單位變動成本邊際貢獻總額邊際貢獻總額=銷售量銷售量（單價（單價-單位變動成本）單位變動成本） =銷售量銷售量單位邊際貢獻單位邊際貢獻邊際貢獻率邊際貢獻率=邊際貢獻邊際貢獻/銷售收入銷售收入2、利潤（息稅前利潤）、利潤（息稅前利潤）E=(PQ-VQ-F)=產(chǎn)品銷量產(chǎn)品銷量（單價單位變動成本）固定成本（單價單位變動成本）固定成本=銷量銷量單位邊際貢獻固定成本單位邊際貢獻固定成本 =邊際貢獻總額固定成本邊際貢獻總額固定成本 =銷售收入銷售收入邊際貢獻率固定成本邊際貢獻率固定成本 3、保本點：企業(yè)

3、處于不盈不虧，即利潤等于、保本點：企業(yè)處于不盈不虧，即利潤等于0的點。的點。342頁頁QB 固定成本固定成本/單位邊際貢獻單位邊際貢獻F/(P-v)=F/mc (PQ)B =FP/mc=F/MCR 四、每股收益：四、每股收益：企業(yè)扣除了優(yōu)先股股利后的利潤凈額與發(fā)行在企業(yè)扣除了優(yōu)先股股利后的利潤凈額與發(fā)行在外的普通股股數(shù)的比值，反映了每一份普通外的普通股股數(shù)的比值，反映了每一份普通股的收益情況。股的收益情況。EPS=(EBIT-I)(1-T)-D/N 第二節(jié) 杠桿理論杠桿： 1、物理學(xué)中杠桿的基本含義。 2、杠桿發(fā)揮作用的基本要素： 支點、作用力和重物。 一、經(jīng)營杠桿一、經(jīng)營杠桿 1、經(jīng)營杠桿的

4、含義、經(jīng)營杠桿的含義（1）數(shù)學(xué)推導(dǎo)）數(shù)學(xué)推導(dǎo)即息稅前利潤變動率大于銷售業(yè)務(wù)量變動率。 ( EBIT/ EBIT)/ (Q/Q)= mc*Q/( mc*Q-F)EBIT=mc*Q-F， EBIT1=mc*Q1-F EBIT=mc* Q EBIT/ EBIT= (mc*Q)/ (mc*Q-F) ( EBIT/ EBIT)/ (Q/Q) = (mc*Q)/ (mc*Q-F)*(Q/Q)= mc*Q/( mc*Q-F) F0, ( EBIT/ EBIT)/ (Q/Q)1 （2）含義：課本）含義：課本341頁頁由于固定營業(yè)成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤變動率大于銷售業(yè)務(wù)量變動的由于固定營業(yè)成本的存在而導(dǎo)致息

5、稅前利潤變動率大于銷售業(yè)務(wù)量變動的杠桿效應(yīng)，稱為經(jīng)營杠桿。杠桿效應(yīng)，稱為經(jīng)營杠桿。其中，其中，支點：？ 作用力：？ 重物：？ （3）表現(xiàn)）表現(xiàn)(1)Q增加時增加時,經(jīng)營杠桿正效應(yīng)。經(jīng)營杠桿正效應(yīng)。(2) Q減少時，經(jīng)營杠桿負效應(yīng)。減少時，經(jīng)營杠桿負效應(yīng)。固定營業(yè)成本銷售量的變動息稅前利潤變動2、經(jīng)營杠桿的衡量、經(jīng)營杠桿的衡量 經(jīng)營杠桿系數(shù)（經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOL) Degree of operating leverage（1）定義：息稅前利潤變動率相當(dāng)于銷售業(yè)務(wù)量變動率的倍數(shù)。（2）計算：第一，基本公式： DOL ( EBIT/ EBIT) / (Q/Q) （1） 優(yōu)缺點第二，公式變換: DOL

6、mc*Q/(mc*Q-F) （2） =(PQ-vQ)/(PQ-vQ-F) （3） = MC/EBIT （4） =基期邊際貢獻/基期息稅前利潤 =(EBIT+F)/EBIT （5）例題： 某公司基期實現(xiàn)銷售收入300萬元，變動成本總額為150萬元，固定成本為80萬元，試計算該公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)。練習(xí)：某公司資金總額2500萬元，負債比率為45，負債利率為12。本年銷售額為3200萬元，息稅前利潤為800萬元，固定成本為480萬元，變動成本率為60，試計算經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務(wù)杠桿系數(shù)和總杠桿系數(shù)。 DOL MC/EBIT=(PQ-vQ)(PQ-vQ-F) =(300-150)(300-150-80)

7、=2.14 3、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險的關(guān)系：、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險的關(guān)系： （1）經(jīng)營風(fēng)險：）經(jīng)營風(fēng)險： 風(fēng)險？如何衡量？內(nèi)容？風(fēng)險？如何衡量？內(nèi)容？ 經(jīng)營風(fēng)險？經(jīng)營風(fēng)險？ 生產(chǎn)經(jīng)營的不確定性生產(chǎn)經(jīng)營的不確定性帶來的風(fēng)險，帶來的風(fēng)險， 即因生產(chǎn)經(jīng)營中的不確定性產(chǎn)生的企業(yè)即因生產(chǎn)經(jīng)營中的不確定性產(chǎn)生的企業(yè) 各種盈利結(jié)果的變動程度。各種盈利結(jié)果的變動程度。（2）經(jīng)營風(fēng)險的根源是什么？（3）經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險關(guān)系如何？ v經(jīng)營杠桿越大，經(jīng)營杠桿越大，EBIT的變動程度越大，經(jīng)營風(fēng)險也的變動程度越大，經(jīng)營風(fēng)險也越大。越大。v一般來講，固定成本越大、銷售收入越小，經(jīng)營杠一般來講，固定成本越大、銷售收入越小，

8、經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，風(fēng)險越大。桿系數(shù)越大，風(fēng)險越大。不確定性Q的變動EBIT的變動經(jīng)營風(fēng)險固定成本F經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿本身并不是經(jīng)營風(fēng)險的根源，但它放大了市場和生產(chǎn)狀況不確定性因素作用下企業(yè)盈利水平的變動幅度。v秦池為何曇花一現(xiàn)？v一、背景資料一、背景資料 v 1996年11月8日下午，名不見經(jīng)傳的秦池酒廠以3.2億元人民幣的“天價”，買下了中央電視臺黃金時間段廣告，從而成為令人眩目的連任二屆“標(biāo)王”。1995年該廠曾以6666萬元人民幣奪得“標(biāo)王”。 v 此后一個多月時間里，秦池就簽訂了銷售合同4億元；頭兩個月秦池銷售收入就達2.18億元，實現(xiàn)利稅6800萬元，相當(dāng)于秦池酒廠建廠以來前55年的總

9、和。1996年秦池酒廠的銷售也由1995年只有7500萬元一躍為9.5億元。事實證明，巨額廣告投入確實帶來了“驚天動地”的效果。v 然而，新華社1998年6月25日報道：“秦池目前生產(chǎn)、經(jīng)營陷入困境，今年虧損已成定局.v二、仔細推敲，曇花一現(xiàn)為哪般？二、仔細推敲，曇花一現(xiàn)為哪般？ （一）巨額廣告支出使經(jīng)營杠桿作用程度加大，給企業(yè)帶來更大的經(jīng)營風(fēng)險 做廣告、樹品牌必須具備兩個條件：一流的品牌必須以一流的質(zhì)量作保證；做廣告是一條不歸路，必須有長時間承受巨額廣告支出的能力。1996年秦池酒廠銷售量的大幅度增加使經(jīng)營杠桿產(chǎn)生積極（正面）作用，企業(yè)利潤也以更大幅度增加。但這種局面并沒有維持多久，1997

10、年秦池能否可持續(xù)發(fā)展已經(jīng)成為十分突出的問題。其原因在于：（1）生產(chǎn)量過剩。(4萬余家，50過剩量）（2）一流的品牌沒有一流的產(chǎn)品質(zhì)量作保證。（3）3.2億元巨額廣告費用對秦池來說是一個巨大的包袱。經(jīng)營杠桿發(fā)揮了負效應(yīng)。（二）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的失衡，導(dǎo)致盈利能力與流動能力矛盾惡化 （三）財務(wù)資源有限性制約企業(yè)持續(xù)發(fā)展啟示：固定成本的存在使企業(yè)在產(chǎn)生經(jīng)營杠桿作用的同時，也帶來相應(yīng)的經(jīng)營風(fēng)險。經(jīng)營杠桿的作用并不都是積極的，只要企業(yè)銷售量不能持續(xù)增長，經(jīng)營杠桿所產(chǎn)生的作用就將是負面的。二、財務(wù)杠桿二、財務(wù)杠桿1、財務(wù)杠桿的含義、財務(wù)杠桿的含義（1）數(shù)學(xué)推導(dǎo)）數(shù)學(xué)推導(dǎo)即普通股每股收益變動率大于息稅前利潤變動率(

11、EPS/ EPS)/(EBIT/ EBIT) = EBIT(1-T)/ EBIT(1-T)-I(1-T)-D EPS=(EBIT-I)(1-T)-D/N EPS1=(EBIT1-I)(1-T)-D/N EPS= EBIT(1-T)/N EPS/ EPS= EBIT(1-T)/NN/(EBIT-I)(1-T)-D = EBIT(1-T)/ (EBIT-I)(1-T)-D (EPS/ EPS)/(EBIT/ EBIT)=EBIT(1-T)/ (EBIT-I)(1-T)-D (EBIT/EBIT)= EBIT(1-T)/ EBIT(1-T)-I(1-T)-D I(1-T)+D0 (EPS/ EPS)

12、/(EBIT/ EBIT)1 （2）含義：課本）含義：課本346. 由于由于固定財務(wù)費用固定財務(wù)費用的存在而導(dǎo)致普通股每股收益變動率的存在而導(dǎo)致普通股每股收益變動率 大于息稅前利潤變動率的杠桿效應(yīng)，稱為財務(wù)杠桿。大于息稅前利潤變動率的杠桿效應(yīng)，稱為財務(wù)杠桿。 其中，其中，支點：？支點：？ 作用力：？作用力：？ 重物：重物：? （3）表現(xiàn)表現(xiàn) 第一，第一， EBIT增加時，財務(wù)杠桿正效應(yīng)。增加時，財務(wù)杠桿正效應(yīng)。 第二，第二，EBIT減少時，財務(wù)杠桿負效應(yīng)。減少時，財務(wù)杠桿負效應(yīng)。v課本第346頁例13-5。固定財務(wù)費用息稅前利潤變動 普通股每股收益變動2、財務(wù)杠桿的衡量 財務(wù)杠桿系數(shù)(DFL)

13、 Degree of Financial leverage（1）定義:普通股每股收益變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。（2）計算：第一，基本公式 DFL(EPS/ EPS)/(EBIT/ EBIT) (1)第二，公式變換： DFL EBIT(1-T)/ EBIT(1-T)-I(1-T)-D (2) EBIT/ (EBI-I)- D/(1-T) (3) 注意：I、D的作用是相同的。當(dāng)不存在優(yōu)先股時IFVPQFVPQDFL)()(IFVCSFVCSDFLIFMFMDFLIEBITEBITDFL例題：某公司資金總額為600萬元，負債比率為40%，負債利息率為10%。該公司實現(xiàn)息稅前利潤70萬元，公

14、司每年還將支付4萬元的優(yōu)先股股利，稅率為33%。求該公司的財務(wù)杠桿系數(shù)。v練習(xí)：某公司資金總額2500萬元，負債比率為45，負債利率為12。本年銷售額為3200萬元，息稅前利潤為800萬元，固定成本為480萬元，變動成本率為60，試計算經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務(wù)杠桿系數(shù)和總杠桿系數(shù)。I=60040%10%=24DFL=7070244（133） 1.749變動成本6032001920DOL=(3200-1920)8001.6利息25004512135DFL=800（800135）1.203DTL=1.2031.61.92 3、財務(wù)風(fēng)險與財務(wù)杠桿的關(guān)系： （1）財務(wù)風(fēng)險： 風(fēng)險？如何衡量？內(nèi)容？ 財務(wù)風(fēng)險

15、？因借款而增加的風(fēng)險，即由于舉債（包括長期借款、發(fā)行債券和優(yōu)先股）而給企業(yè)經(jīng)營成果，進而對普通股股東收益帶來的不確定性。（2）財務(wù)風(fēng)險的根源是什么？v 財務(wù)風(fēng)險財務(wù)杠桿固定財務(wù)費用負債資本結(jié)構(gòu)的變化即財務(wù)杠桿的利用對財務(wù)風(fēng)險的影響是直接的,財務(wù)杠桿是導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險的原因。課本第350頁例13-7。三、總杠桿1、總杠桿的定義綜合杠桿財務(wù)杠桿經(jīng)營杠桿QEBITEPS由于固定營業(yè)成本和固定財務(wù)費用的共同存在而導(dǎo)致的每股收益變動率大于銷售業(yè)務(wù)量變動率的杠桿效應(yīng),稱為總杠桿。2、總杠桿的衡量 總杠桿系數(shù)(DFL) Degree of Total leverage（1）定義:普通股每股收益變動率相當(dāng)于銷售業(yè)

16、務(wù)量變動率的倍數(shù)。（2）計算：第一，基本公式 DTL(EPS/ EPS)/(Q/Q) (1)第二，等式變換： DTL (EPS/ EPS)/(EBIT/ EBIT) (EBIT/ EBIT) /(Q/Q) =DFLDOL (2) =MC/(EBIT-I) (3) =MC/EBIT-I-D/(1-T) (4)3、財務(wù)杠桿與經(jīng)營杠桿的配合第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策一、資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)1、含義：廣義；狹義。、含義：廣義；狹義。 “結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu)”一詞的界定一詞的界定 資本結(jié)構(gòu)決策就是尋求企業(yè)資本總額中資本結(jié)構(gòu)決策就是尋求企業(yè)資本總額中債務(wù)資本與債務(wù)資本與權(quán)益資本的最佳比例權(quán)益資本的最佳比例。確定該比例時可以

17、債務(wù)資本。確定該比例時可以債務(wù)資本籌資的功能作為切入點，找到其效用發(fā)揮的最佳點籌資的功能作為切入點，找到其效用發(fā)揮的最佳點。2、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)二、資本結(jié)構(gòu)的決策方法二、資本結(jié)構(gòu)的決策方法1、EBIT-EPS資本結(jié)構(gòu)決策方法資本結(jié)構(gòu)決策方法財務(wù)杠桿的應(yīng)用財務(wù)杠桿的應(yīng)用 （每股收益分析法、每股收益無差別點分析法）（每股收益分析法、每股收益無差別點分析法）（1）基本思想）基本思想（2）每股收益無差別點）每股收益無差別點計算：計算：(EBIT-I1)(1-T)-D1/N1=(EBIT-I2)(1-T)-D2/N2 課本課本357頁例頁例13-9。計算計算A、B兩方案之間的每股收益無差別點兩

18、方案之間的每股收益無差別點。根據(jù)各種籌資方式下的每股收益的比較進行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。每股收益不受融資方式影響的息稅前利潤水平，能夠使不同籌資方案每股收益相等的息稅前利潤。（3）每股收益無差別點和財務(wù)杠桿的綜合運用）每股收益無差別點和財務(wù)杠桿的綜合運用第一，當(dāng)預(yù)計的第一，當(dāng)預(yù)計的EBITEBIT時，時，第二，當(dāng)預(yù)計第二，當(dāng)預(yù)計EBITEBIT時，時， v每股收益分析法考慮了籌資與收益的關(guān)系，但沒有考慮籌資每股收益分析法考慮了籌資與收益的關(guān)系，但沒有考慮籌資風(fēng)險的變化。風(fēng)險的變化。如果有固定財務(wù)費用，則可以發(fā)揮財務(wù)杠桿正效應(yīng)，從而使每股收益大幅度上升。如果有固定財務(wù)費用，發(fā)揮的是財務(wù)杠桿負效應(yīng)，從而使每股收益大幅度下降。則應(yīng)該選擇的是權(quán)益資本（普通股）的籌資方式。則應(yīng)該選擇負債、優(yōu)先股的籌資方式。2比較資本成本法比較資本成本法 （1）步驟：）步驟：制定方案制定方案 計算計算KW 比較比較 選擇選擇最小者最小者例題：課本例題：課本359頁例頁例1311優(yōu)點：通俗易懂優(yōu)點：通俗易懂缺點：備選方案有限，遺漏了最優(yōu)缺點：備選方案有限，遺漏了最優(yōu)注意：計算時原債券和新債券如何處理？注意：計算時原債券和新債券如何處理？ 股票的價格和相關(guān)問題如何處理？股票的價格和相關(guān)問題如何處理？3、總價值法、總價值法v將資本成本、企業(yè)總價值及風(fēng)險綜合考慮進行資本結(jié)構(gòu)決將