外資減持境內(nèi)債穩(wěn)增長壓力強(qiáng)化降準(zhǔn)降息預(yù)期——2022年2月利率債市場運行報告

1、目錄一、貨幣市場運行 2（一）央行放量平價續(xù)作 MLF，OMO 和 MLF 實現(xiàn)凈投放 1000 億元 2（二）2 月資金面穩(wěn)中偏寬松，LPR 與上月持平 3（三）降準(zhǔn)降息窗口未關(guān)，貨幣政策更能游刃有余 5二、利率債市場運行 7（一）國債和政策性銀行債凈融資環(huán)比下降，地方政府專項債發(fā)行節(jié)奏加快 7（二）利率債到期收益率呈上行趨勢，外資減持人民幣債券 10三、總結(jié)與展望 15一、貨幣市場運行（一）央行放量平價續(xù)作 MLF，OMO 和 MLF 實現(xiàn)凈投放 1000 億元2022 年 2 月（下稱“2 月”），央行公開市場操作（簡稱“OMO”，不包含 CBS）和 MLF（含 TMLF）共實現(xiàn)凈投放

2、1000 億元。其中，逆回購?fù)斗帕繛?12600 億元，逆回購到期 12600 億元；MLF（含 TMLF）投放 3000億元，MLF（含TMLF）回籠 2000 億元（見表 1）。表 1：公開市場操作與中期借貸便利投放與回籠（截至 2022 年 2 月 28 日，單位：億元）時間貨幣凈投放國庫現(xiàn)金定存國庫現(xiàn)金到期正回購?fù)斗耪刭彽狡谀婊刭復(fù)斗拍婊刭彽狡贛LF 投放（含TMLF)MLF 到期(含 TMLF)2021 年 2 月-30400000830011340200020002021 年 3 月-200000023002500100010002021 年 4 月839700000220020

3、00150015612021 年 5 月07007000016001600100010002021 年 6 月10007007000031002100200020002021 年 7 月-36007007000026003200100040002021 年 8 月130070000042002600600070002021 年 9 月590070070000118005900600060002021 年 10 月1600700700001390012300500050002021 年 11 月-5700070000153002030010000100002021 年 12 月-32000700

4、0088006800500095002022 年 1 月600000001690012900700050002022 年 2 月10000000126001260030002000數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理具體來看，2 月第二周，春節(jié)前投放的大額逆回購接連到期，疊加央行連續(xù)每日開展 200 億元逆回購，共實現(xiàn)凈回籠 8000 億元。2 月 14 日至 2 月 18 日，央行連續(xù)每日開展 100 億元逆回購，但鑒于 2 月 14 日單日有 2200 億元逆回購到期，當(dāng)周共實現(xiàn)凈回籠 2500 億元。2 月最后一周，為對沖稅期高峰與地緣政治沖突帶來的風(fēng)險，維持月末流動性平穩(wěn)，央行加大逆

5、回購操作力度，累計投放 11100 億元，該周公開市場合計凈投放流動性 10500 億元。最終，央行于月內(nèi)實現(xiàn)零投放零回購。央行于 2 月 15 日開展 3000 億元中期借貸便利（MLF）操作，期限 1 年，對沖 2 月 18 日到期的 2000 億元 MLF。此次 1 年MLF 操作的中標(biāo)利率為 2.85%，與上月持平。同日，央行開展 100 億元 7 天逆回購操作，中標(biāo)利率為 2.10%，同樣與上月持平。繼 1 月下調(diào) MLF 與逆回購利率等政策利率后，1 月金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，邊際寬松貨幣政策的效果顯現(xiàn)，央行本月暫緩降息步伐。央行本月超量續(xù)作 MLF，操作規(guī)模較到期量高出 1000 億元

6、，意在引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)有力擴(kuò)大貸款投放。此外，為提高商業(yè)銀行永續(xù)債的市場流動性，支持商業(yè)銀行發(fā)行永續(xù)債補(bǔ)充資本，增強(qiáng)金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的能力，中國人民銀行于 2 月 28 日開展了央行票據(jù)互換（CBS）操作，操作量 50 億元，期限 3 個月，費率 0.10%。25002000150010005000-500-1000-1500-2000-250012000逆回購國庫現(xiàn)金定存MLF(含TMLF，右軸）1000080006000400020000-2000-4000-6000-8000-100002022-02-012022-02-022022-02-032022-02-042022-02-05202

7、2-02-062022-02-072022-02-082022-02-092022-02-102022-02-112022-02-122022-02-132022-02-142022-02-152022-02-162022-02-172022-02-182022-02-192022-02-202022-02-212022-02-222022-02-232022-02-242022-02-252022-02-262022-02-272022-02-28-12000圖 1：2022 年 2 月央行公開市場操作與中期借貸便利投放與回籠（正值為投放，負(fù)值為回籠，單位：億元）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)

8、東資信整理2 月，為滿足金融機(jī)構(gòu)臨時性流動性需求，央行對金融機(jī)構(gòu)開展常備借貸便利（SLF）操作共 27.12 億元，其中，隔夜期 2.62 億元，1 個月期 24.5 億元。常備借貸便利利率發(fā)揮了利率走廊上限的作用，有利于維護(hù)貨幣市場利率平穩(wěn)運行，隔夜、7 天、1 個月常備借貸便利利率分別為 2.95%、3.10%、3.45%，與上月持平。期末常備借貸便利余額為 27.0 億元。此外，2 月，國家開發(fā)銀行、中國進(jìn)出口銀行、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行抵押補(bǔ)充貸款余額與上月持平，為 28000 億元。（二）2 月資金面穩(wěn)中偏寬松，LPR 與上月持平2 月 15 日，央行公開市場 7 天逆回購操作中標(biāo)利率為

9、2.1%，與上月持平。銀行間市場 7 天回購利率（R007）于 2 月中旬下探至央行 7 天逆回購中標(biāo)利率下方，并于下旬迅速升高；銀行間存款類機(jī)構(gòu)以利率債為抵押的 7 天回購利率（DR007）于上半月在央行 7 天逆回購中標(biāo)利率下方運行，下半月持續(xù)攀升（見圖 2）。具體來看，R007 自 2 月中旬起下探至 2.1%以下，并自下旬起波動走高，2 月 25 日升至月內(nèi)高點 2.5308%，在最后一個交易日回吐部分漲幅，回落至 2.4749%。DR007 走勢相對緩和，上半月持續(xù)在 2.1%以下運行，下半月則波動走高；2 月 25 日，DR007 較上一個交易日上漲 14.77BP 至 2.342

10、9%，觸及月內(nèi)高點。R007-DR007價差也于 2 月末走闊，2 月 22 日，R007 的跳漲帶動價差達(dá)到 25.99BP，為月內(nèi)最高水平。1 月，DR007 的月內(nèi)均值為 1.9837%，低于央行 7 天逆回購中標(biāo)利率 11.63BP。以上針對關(guān)鍵貨幣資金價格的觀察或反映了 2 月資金面總體穩(wěn)中偏寬松，最后一周資金面受繳稅、繳準(zhǔn)、月末等因素有所收緊，資金利率出現(xiàn)了一定幅度的上行。7.06.05.04.03.02.01.0300R007-DR007(右軸)R007DR007 央行7天逆回購中標(biāo)利率250200150100502021-02-012021-02-162021-03-03202

11、1-03-182021-04-022021-04-172021-05-022021-05-172021-06-012021-06-162021-07-012021-07-162021-07-312021-08-152021-08-302021-09-142021-09-292021-10-142021-10-292021-11-132021-11-282021-12-132021-12-282022-01-122022-01-272022-02-112022-02-260.00圖 2：R007、DR007 利率及利差（單位：%，BP）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理信貸市場方面，2 月

12、21 日，全國銀行間同業(yè)拆借中心公布貸款市場報價利率（LPR）為：1 年期 LPR 為 3.7%， 5 年期以上LPR 為 4.6%，均與上月持平。此前，1 年期 LPR 已于上年 12 月與今年 1 月連續(xù)下調(diào) 5BP 與 10BP，5年期 LPR 也于 1 月下調(diào) 5BP。2 月，央行貨幣政策暫時進(jìn)入觀望期，政策利率降息步伐暫緩。隨著利率錨中期借貸便利（MLF）走穩(wěn)，LPR 也與上月持平。2 月，不同期限 Shibor 利率均有所下降（見圖 3）。截至 2 月 28 日，3 個月期、6 個月期和 1 年期 Shibor 利率分別較上月末下降 8.6BP、5.1BP 和 9.3BP。2 月同

13、業(yè)存單到期收益率走勢總體波動式上行（見圖 4）。其中，AAA 級 1 年期和 AA 級 1 年期同業(yè)存單收益率與 1 月末相比分別上行 10.85BP 和 6.78BP。Shibor 3MShibor 6MShibor 1Y3.83.43.02.62.21.81.42021-02-012021-02-162021-03-032021-03-182021-04-022021-04-172021-05-022021-05-172021-06-012021-06-162021-07-012021-07-162021-07-312021-08-152021-08-302021-09-142021-09

14、-292021-10-142021-10-292021-11-132021-11-282021-12-132021-12-282022-01-122022-01-272022-02-112022-02-261.0圖 3：Shibor 利率走勢（單位：%）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理5.04.54.03.53.02.52.01.51.05.0000 同業(yè)存單到期收益率(AAA):3個月同業(yè)存單到期收益率(AAA):1年 同業(yè)存單到期收益率(AA):1年同業(yè)存單到期收益率(AAA):6個月同業(yè)存單到期收益率(AA):6個月同業(yè)存單到期收益率(AA):3個月4.50004.00003.50

15、003.00002.50002.00001.50001.00000.50002021-01-162021-01-312021-02-152021-03-022021-03-172021-04-012021-04-162021-05-012021-05-162021-05-312021-06-152021-06-302021-07-152021-07-302021-08-142021-08-292021-09-132021-09-282021-10-132021-10-282021-11-122021-11-272021-12-122021-12-272022-01-112022-01-2620

16、22-02-102022-02-250.00002021-01-01圖 4：同業(yè)存單到期收益率走勢（單位：%）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理從同業(yè)存單的發(fā)行與到期來看，2 月份發(fā)行量為 19355.2 億元，環(huán)比增加 8115.8 億元；凈融資額為 6696.9 億元，環(huán)比增長 7411.9 億元。未來 3 個月（3 月-5 月），每月分別有 21712.2 億元、17073.6 億元和 17377.6 億元到期（見圖 5）。總發(fā)行量總償還量30,00025,00020,00015,00010,0005,0002021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月202

17、1年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月0圖 5：同業(yè)存單的發(fā)行與到期（數(shù)據(jù)截至 2022 年 2 月 28 日，單位：億元）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理（三）降準(zhǔn)降息窗口未關(guān)，貨幣政策更能游刃有余2 月 8 日，中國人民銀行、中國銀行保險監(jiān)督管理委員會發(fā)布關(guān)于保障性租賃住房有關(guān)貸款不納入房地產(chǎn)貸款集中度管理的通知，明確保障性租賃住房項目有關(guān)貸款不納入房地產(chǎn)貸款集中度管理，鼓勵銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)按照依法合規(guī)、風(fēng)險可控、商業(yè)可持續(xù)的原則，加大對保障性租賃住房發(fā)展的

18、支持力度。同日，央行印發(fā)金融標(biāo)準(zhǔn)化“十四五”發(fā)展規(guī)劃。規(guī)劃提出，到 2025 年，與現(xiàn)代金融體系相適應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)體系基本建成，金融標(biāo)準(zhǔn)化的經(jīng)濟(jì)效益、社會效益、質(zhì)量效益和生態(tài)效益充分顯現(xiàn)，標(biāo)準(zhǔn)化支撐金融業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的地位和作用更加凸顯。展望 2035 年，科學(xué)適用、結(jié)構(gòu)合理、開放兼容、國際接軌的金融標(biāo)準(zhǔn)體系更加健全，市場驅(qū)動、政府引導(dǎo)、企業(yè)為主、社會參與、開放融合的金融標(biāo)準(zhǔn)化工作格局全面形成，標(biāo)準(zhǔn)化成為支撐金融業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的重要力量。2 月 11 日，央行制定了銀行間債券市場債券借貸業(yè)務(wù)管理辦法。辦法借鑒國際成熟市場實踐經(jīng)驗，立足我國金融市場發(fā)展需要，從市場參與者、履約保障品、主協(xié)議等方面完善債券借

19、貸制度，包括支持市場參與者規(guī)范開展集中債券借貸業(yè)務(wù)等，提高債券借貸交易效率和靈活性。2 月 11 日，央行發(fā)布了2021 年第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報告。報告指出，下一階段，穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，加大跨周期調(diào)節(jié)力度，發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，注重充分發(fā)力、精準(zhǔn)發(fā)力、靠前發(fā)力，既不搞“大水漫灌”，又滿足實體經(jīng)濟(jì)合理有效融資需求，著力加大對重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的金融支持，實現(xiàn)總量穩(wěn)、結(jié)構(gòu)優(yōu)的較好組合。一要保持貨幣信貸總量穩(wěn)定增長。完善貨幣供應(yīng)調(diào)控機(jī)制，保持流動性合理充裕，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)有力擴(kuò)大貸款投放，增強(qiáng)信貸總量增長的穩(wěn)定性，保持貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配，

20、保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定。二要保持信貸結(jié)構(gòu)穩(wěn)步優(yōu)化。結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具積極做好“加法”，落實好支持小微企業(yè)的市場化政策工具，用好碳減排支持工具和支持煤炭清潔高效利用專項再貸款，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)增加對信貸增長緩慢地區(qū)的信貸投放，精準(zhǔn)發(fā)力加大對小微企業(yè)、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展的支持力度。三要促進(jìn)降低企業(yè)綜合融資成本。健全市場化利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制，發(fā)揮貸款市場報價利率改革效能，穩(wěn)定銀行負(fù)債成本，引導(dǎo)企業(yè)貸款利率下行。四要保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定。以我為主，處理好內(nèi)部均衡和外部均衡的平衡，以市場供求為基礎(chǔ)，增強(qiáng)人民幣匯率彈性，發(fā)揮匯率調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)和國際收支自動穩(wěn)定器功能，加強(qiáng)跨境資金流動宏觀審慎管

21、理，強(qiáng)化預(yù)期管理，引導(dǎo)市場主體樹立“風(fēng)險中性”理念。堅持底線思維，增強(qiáng)系統(tǒng)觀念，遵循市場化法治化原則，統(tǒng)籌做好重大金融風(fēng)險防范化解工作。著力穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤，推動經(jīng)濟(jì)行穩(wěn)致遠(yuǎn)，迎接黨的二十大勝利召開。2 月 28 日，人民銀行召開 2022 年宏觀審慎管理工作電視會議。會議要求，要進(jìn)一步健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架，發(fā)揮好宏觀審慎管理著眼宏觀、逆周期調(diào)節(jié)、防風(fēng)險傳染的功能，推動宏觀審慎政策框架落地生效，強(qiáng)化系統(tǒng)性風(fēng)險監(jiān)測、評估和預(yù)警，形成標(biāo)準(zhǔn)化的監(jiān)測評估體系，有序?qū)嵤┫到y(tǒng)重要性銀行附加監(jiān)管，建立完善系統(tǒng)重要性保險公司評估與監(jiān)管框架，依法依規(guī)開展金融控股公司準(zhǔn)入管理和監(jiān)管，加強(qiáng)對產(chǎn)融

22、結(jié)合的監(jiān)測和規(guī)范，進(jìn)一步豐富宏觀審慎政策工具箱。整體來看，央行堅持穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度。1 月，在政策利率降息的推動下，金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，信貸需求明顯回暖。2 月，央行暫緩降息步伐，但仍超量續(xù)作 MLF，釋放積極信號。在需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱的三重壓力下，未來央行仍有可能繼續(xù)降準(zhǔn)降息，以寬貨幣配合寬信用，共同支撐基本面。同時，因俄烏沖突擾亂全球供應(yīng)鏈與經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程，市場對主要經(jīng)濟(jì)體央行的激進(jìn)加息押注減弱，央行的貨幣政策更能“以我為主”，游刃有余。二、利率債市場運行（一）國債和政策性銀行債凈融資環(huán)比下降，地方政府專項債發(fā)行節(jié)奏加快1. 國債與政策性銀行債凈融資環(huán)比減少，10 年期發(fā)行利

23、率環(huán)比下降2022 年 2 月，國債和政策性銀行債的合計發(fā)行量環(huán)比有所下降，共發(fā)行 8443.5 億元；因當(dāng)月到期量相對較多，2 月共實現(xiàn)凈融資-19.5 億元，較上月減少 818.50 億元（見圖 6）。其中，國債和政策性銀行債分別發(fā)行 4800 億元和 3643.5 億元，凈融資額分別為-1473.5 億元和 1454 億元。15,000總發(fā)行量總償還量12,50010,0007,5005,0002,5002021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1

24、月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月0圖 6：國債和政策性銀行債合計的發(fā)行與到期（數(shù)據(jù)截至 2022 年 2 月 28 日，單位：億元）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理從發(fā)行利率來看，2 月，2 年期與 10 年期國債發(fā)行利率環(huán)比小幅下行，5 年期發(fā)行利率環(huán)比上升；2 年期、5年期、10 年期政策利率債發(fā)行利率窄幅波動，變化不大。國債方面，2 年期與 10 年期國債債加權(quán)平均發(fā)行利率環(huán)比小幅下降，幅度分別為 5.35BP 和 0.9BP；5 年期國債加權(quán)平均發(fā)行利率上升幅度較小，為 1.96BP。政策性銀行債方面，2 年期與 5 年期政策性銀行債加權(quán)平均發(fā)行利率分別

25、環(huán)比上升 0.59BP 和 3.38BP，10 年期政策性銀行債發(fā)行利率下行幅度相對較小，為 1.23BP。拉長時間來看，2018 年以來，10 年期國債和 10 年期政策性銀行債發(fā)行利率總體呈現(xiàn)回落態(tài)勢。從發(fā)行利差來看，2 月份，10 年期國債與政策性銀行債發(fā)行利差繼續(xù)下降至 25.79 BP，為 2016 年以來的最低值（見圖 7）。利差(右軸)10年期國債發(fā)行利率10年期政策性銀行債發(fā)行利率625052004150310021502016年3月2016年5月2016年7月2016年9月2016年11月2017年1月2017年3月2017年5月2017年7月2017年9月2017年11月2

26、018年1月2018年3月2018年5月2018年7月2018年9月2018年11月2019年1月2019年3月2019年5月2019年7月2019年9月2019年11月2020年1月2020年3月2020年5月2020年7月2020年9月2020年11月2021年1月2021年3月2021年5月2021年7月2021年9月2021年11月2022年1月00圖 7：10 年期國債和 10 年期政策性銀行債發(fā)行利率及利差（數(shù)據(jù)截至 2022 年 2 月 28 日，單位：%，BP）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理2. 地方債發(fā)行環(huán)比下降，新增專項債發(fā)行節(jié)奏加快因春節(jié)長假等原因，2 月全國地方

27、債共發(fā)行 5070.95 億元，較上月減少 1917.62 億元；實現(xiàn)凈融資 4963.14 億元，較上月減少 1737.66 億元（見圖 8）。新發(fā)行債券中有 4939.12 億元為今年新增額度債券，占當(dāng)月新發(fā)行地方債券的比重為 97.4%。2 月，地方債的平均發(fā)行期限為15.07 年，10 年期地方債平均發(fā)行利率為 2.9754%，環(huán)比上升4.95BP。 2 月，地方債發(fā)行額最大的省份為福建省，發(fā)行規(guī)模為 622 億元；河北、四川、浙江與山東等四個省份的地方債發(fā)行額也均超過 500 億元。從專項債新增發(fā)行來看，2 月新增專項債發(fā)行額為 3931.43 億元，占 2 月新增額度債券的比重約為

28、 79.60%，較上月新增專項債發(fā)行規(guī)模減少 912.33 億元（見圖 9）。2021 年 12 月，財政部向各地提前下達(dá)了 2022 年新增專項債務(wù)限額 1.46 萬億，2022 年 1 月與 2 月新增專項債發(fā)行已完成提前批額度的 60.10%。根據(jù) 2022 年政府工作報告，今年新增地方政府專項債額度維持在 3.65 萬億元不變，考慮到去年四季度發(fā)行的 1.2 萬億專項債落實到今年形成實物工作量，疊加提前批額度的發(fā)行規(guī)模已完成超過 60%，預(yù)計財政政策將帶動基建投資加速，對基本面形成支撐。總發(fā)行量 總償還量14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000202

29、0年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月0圖 8：地方債的發(fā)行與到期（數(shù)據(jù)截至 2022 年 2 月 28 日，單位：億元）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理70006000500040003000200010002020年10月2020年11月2020年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021

30、年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年2月0圖 9：專項債新增發(fā)行情況（2020 年 10 月至 2022 年 2 月，單位：億元）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理3. 財政政策要求保持適當(dāng)支出強(qiáng)度，合理安排地方政府專項債財政政策方面，2 月 17 日，財政部召開視頻會議，專題研究部署縣區(qū)財政平穩(wěn)運行工作。會議強(qiáng)調(diào)，各級財政部門要把保障縣區(qū)財政平穩(wěn)運行作為今年一項重要政治任務(wù)來抓，堅持穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)，加強(qiáng)組織領(lǐng)導(dǎo)，緊扣地方實際，聚焦問題精準(zhǔn)發(fā)力，確保工作取得實效，為穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)、保障國泰民安出力，以實際行動迎接黨的二十大勝利召開。2 月 23

31、日，財政部部長劉昆在國新辦新聞發(fā)布會上指出，提升效能，就是要統(tǒng)籌財政資源，強(qiáng)化預(yù)算編制、審核、支出和績效管理，推進(jìn)績效結(jié)果和預(yù)算安排有機(jī)銜接，加強(qiáng)與貨幣政策等協(xié)調(diào)，確保宏觀政策穩(wěn)健有效。注重精準(zhǔn)，就是要聚焦制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展、聚焦中小微企業(yè)紓困、聚焦科技創(chuàng)新，實施新的更大力度減稅降費；進(jìn)一步優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)，落實過緊日子要求，同時加強(qiáng)對基本民生、對重點領(lǐng)域、對地方特別是基層的財力保障。增強(qiáng)可持續(xù)性，就是要統(tǒng)籌需要和可能安排財政支出，堅持在發(fā)展中保障和改善民生，不好高騖遠(yuǎn)、吊高胃口；適當(dāng)確定赤字率，科學(xué)安排債務(wù)規(guī)模，有效防范化解風(fēng)險。2 月 24 日，財政部發(fā)布2021 年中國財政政策執(zhí)行情況報告

32、，指出，2022 年財政部將重點做好六個方面工作：一是實施更大力度減稅降費，增強(qiáng)市場主體活力；二是保持適當(dāng)支出強(qiáng)度，提高支出精準(zhǔn)度；三是合理安排地方政府專項債券，支持重點項目建設(shè)；四是加大中央對地方轉(zhuǎn)移支付，兜牢基層“三保”底線；五是堅持黨政機(jī)關(guān)過緊日子，節(jié)儉辦一切事業(yè)；六是嚴(yán)肅財經(jīng)紀(jì)律，整飭財經(jīng)秩序。3 月初，“兩會”上明確今年赤字率擬按 2.8%左右安排、比去年有所下調(diào)，但考慮到今年財政收入繼續(xù)增長，加之特定國有金融機(jī)構(gòu)和專營機(jī)構(gòu)依法上繳近年結(jié)存的利潤、調(diào)入預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金等（其中，預(yù)計人民銀行依法向中央財政上繳結(jié)存利潤總額超過 1 萬億元），支出規(guī)模比去年擴(kuò)大 2 萬億元以上，可用財力明

33、顯增加。（二）利率債到期收益率呈上行趨勢，外資減持人民幣債券1. 利率債到期收益率呈上行趨勢，2 月末 10 年期國債收益率升至 2.78%（1） 國債與國開債成交活躍度雙雙下降，國債與國開債收益率波動上行2022 年 2 月，國債與國開債成交活躍度雙雙下降。2 月國債共成交 37753.16 億元，成交額較上月減少 10745.52億元，其中：活躍券“21 付息國債 09”2 月 28 日到期收益率為 2.7898%，與 1 月末相比上升 7.78BP；政策性銀行債成交 64947.52 億元，成交額較上月縮減 7609.77 億元，其中，活躍券“21 國開 15”2 月 28 日到期收益率

34、為 3.0875%，較 1 月末上升 10.47BP。2 月份 10 年期國債收益率與國開債收益率波動上行（見圖 10）。2 月末中債 10 年期國債收益率為 2.7750%，和上月末相比上行 7.53BP；2 月末 10 年期國開債到期收益率為 3.0358%，與上月末相比上行 10.18BP。利差(右軸)中債國債到期收益率:10年中債國開債到期收益率:10年4.01203.83.63.4100803.2603.0402.8202.62021-02-012021-02-162021-03-032021-03-182021-04-022021-04-172021-05-022021-05-17

35、2021-06-012021-06-162021-07-012021-07-162021-07-312021-08-152021-08-302021-09-142021-09-292021-10-142021-10-292021-11-132021-11-282021-12-132021-12-282022-01-122022-01-272022-02-112022-02-262.40圖 10：10 年期國債與國開債利率走勢及兩者利差（單位：%；BP）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理從影響利率債收益率運行的因素來看（圖 11），2 月 10 日，1 月金融數(shù)據(jù)發(fā)布，反映出邊際寬松的貨幣政

36、策效果逐漸顯現(xiàn)，信貸增長加速。市場預(yù)期總量貨幣政策短期內(nèi)轉(zhuǎn)向觀望，推動 10 年期國債收益率小幅上漲。2 月 15 日，央行放量平價續(xù)作 MLF，釋放積極的政策信號，帶動國債收益率在后一個交易日小幅走低。2 月 21 日，俄烏地緣政治沖突愈發(fā)緊張，俄羅斯總統(tǒng)普京正式承認(rèn)烏克蘭東部的兩個分離地區(qū)獨立，地緣政治風(fēng)險加劇。2 月 24日，俄烏沖突全面爆發(fā)，對全球經(jīng)濟(jì)增長與金融穩(wěn)定性造成沖擊。地緣政治沖突下，增長預(yù)期惡化帶動國債收益率連續(xù)幾日走低，于 2 月 28 日跌至 2.775%。中債國債到期收益率:10年俄羅斯承認(rèn)烏東兩地區(qū)獨立，地緣政治風(fēng)險加劇1月金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，政策效果顯現(xiàn)央行放量平價續(xù)

37、作MLF俄烏沖突全面爆發(fā)3.103.002.902.802.702.602022-02-012022-02-022022-02-032022-02-042022-02-052022-02-062022-02-072022-02-082022-02-092022-02-102022-02-112022-02-122022-02-132022-02-142022-02-152022-02-162022-02-172022-02-182022-02-192022-02-202022-02-212022-02-222022-02-232022-02-242022-02-252022-02-262022

38、-02-272022-02-282.50圖 11：10 年期國債利率走勢及相關(guān)影響因素（單位：%）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理從不同期限國債到期收益率變化來看，與 2022 年 1 月末相比，2022 年 2 月末各期限國債收益率均有所上升， 2 年期、5 年期與 7 年期國債收益率上漲幅度均超過 10BP。具體來看，2 年期、5 年期與 7 年期國債收益率分別上漲了 12.41BP、14.71BP 和 11.42BP，3 年期與 10 年期國債收益率上行幅度相對較小，收益率曲線陡峭化特征明顯。從國債期限利差來看，與 2022 年 1 月末相比，2022 年 2 月末 5Y-2Y 國

39、債期限利差小幅走闊 2.3BP 至 25.47BP；10Y-5Y國債期限利差則從 33.63BP 收窄至 26.45BP（見圖 12）。從國開債到期收益率變化來看，除 5 年期以外，2 月末國開債收益率與上月末相比均有所上漲。其中，5 年期國開債收益率較上月下降 9.07BP；而 1 年期、2 年期、3 年期、7 年期與 10 年期國開債收益率上漲幅度均超過 10BP，分別為 11.84BP、10.34BP、17.65BP 以及 10.18BP。其中，3 年期與 5 年期國開債收益率出現(xiàn)倒掛，7 年期與 10 年期國開債收益率出現(xiàn)倒掛。從國開債期限利差來看，2 月末 5Y-2Y 國開債期限利差

40、收窄至 5.86BP；10Y-5Y 國開債期限利差為 52.53BP，較上月末走闊 19.25BP（見圖 13）。2.92.82.72.62.52.42.32.22.12.01.930/1/202228/2/20221年2年3年5年7年10年圖 12：2022 年 2 月末各期限中債國債到期收益率及其與 2022 年 1 月末比較（單位：%）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理30/1/202228/2/20223.33.12.92.72.52.32.11.91年2年3年5年7年10年圖 13：2022 年 2 月末各期限中債國開債到期收益率及其與 2022 年 1 月末比較（單位：%）數(shù)據(jù)

41、來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理（2） 地方政府債到期收益率波動走高2 月份，主要中長期限地方政府債到期收益率隨國債收益率上行而波動走高，2 月末 7 年期、10 年期與 15 年期 AAA 級地方政府債到期收益率較上月末的上行幅度均超過 10BP（見圖 14）。中債地方政府債到期收益率(AAA):7年中債地方政府債到期收益率(AAA):15年中債地方政府債到期收益率(AAA):10年中債地方政府債到期收益率(AAA):30年5.04.54.03.53.02.52021-02-012021-02-152021-03-012021-03-152021-03-292021-04-122021-0

42、4-262021-05-102021-05-242021-06-072021-06-212021-07-052021-07-192021-08-022021-08-162021-08-302021-09-132021-09-272021-10-112021-10-252021-11-082021-11-222021-12-062021-12-202022-01-032022-01-172022-01-312022-02-142022-02-282.0圖 14：7 年期、10 年期、15 年期和 30 年期地方政府債利率走勢（單位：%）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理2. 海外主要經(jīng)濟(jì)體國

43、債收益率走向分化，外資減持人民幣債券從國際角度來看，在俄烏地緣政治沖擊全球經(jīng)濟(jì)與金融的背景下，2 月末海外主要經(jīng)濟(jì)體的國債收益率走向出現(xiàn)分化，美國國債收益率與日本國債收益率受益于其避險功能而迅速下行，英國國債收益率與德國國債收益率因通脹壓力顯著增加而呈現(xiàn)上行趨勢，中美與中日 10 年期國債利差小幅走闊（見圖 15）。具體來看，在美國通脹壓力上升、美聯(lián)儲加速縮減購債規(guī)模與地緣政治沖突推動全球避險情緒上升等多重因素作用下，2 月美國 10 年期國債收益率波動走高，并于月末迅速下降。2 月末中美 10 年期國債利差為 94.5BP，較上月末小幅走闊 2.29BP。日本國債因其避險效果而吸引了大量投資

44、者，日本 10 年期國債收益率也于月末下行，2 月末中日 10 年期國債收益率利差較上月末小幅走闊 5.39BP 至 253.01BP。而英國與德國受俄烏地緣政治沖突影響，經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期轉(zhuǎn)弱，通脹壓力顯著增加，國債收益率呈上行趨勢，中英與中德 10 年期國債利差較上月分別收窄 20.08BP 與 17.71BP。 中德利差中日利差中美利差中英利差450400350300250200150100502021-02-012021-02-152021-03-012021-03-152021-03-292021-04-122021-04-262021-05-102021-05-242021-06-072

45、021-06-212021-07-052021-07-192021-08-022021-08-162021-08-302021-09-132021-09-272021-10-112021-10-252021-11-082021-11-222021-12-062021-12-202022-01-032022-01-172022-01-312022-02-142022-02-280圖 15：10 年期中國國債和其他主要經(jīng)濟(jì)體國債利差走勢（單位：BP）數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊，遠(yuǎn)東資信整理2 月份，受春節(jié)假期與全球避險情緒上升等因素影響，境外機(jī)構(gòu)投資者減持人民幣債券。根據(jù)中債登最新數(shù)據(jù)計算，截至 2

46、 月末，境外機(jī)構(gòu)在中債登托管我國境內(nèi)債券面額為 36665.91 億元，當(dāng)月凈減持債券規(guī)模為 669.09 億元，為 2018 年 11 月以來首度減持；其中減持中國國債 354 億元，為 2021 年 3 月以來首度減持。從上清所公布的數(shù)據(jù)來看，截至 2 月末，境外機(jī)構(gòu)在上清所托管我國境內(nèi)債券面額為 3227.20 億元，月內(nèi)境外機(jī)構(gòu)在上清所債券托管量減少 134.30 億元人民幣，主要受同業(yè)存單減持 113.03 億元帶動。綜合來看，2 月，受美聯(lián)儲加息預(yù)期以及俄烏地緣政治沖突下全球避險情緒上升等因素的影響，境外機(jī)構(gòu)共減持我國債券 803.39 億元。近期，國內(nèi)新冠肺炎病例激增，穩(wěn)增長壓力增加，央行繼續(xù)降準(zhǔn)降息預(yù)期有所加強(qiáng)，中長期國債收益率或重回下行通道，疊加美聯(lián)儲 3 月加息預(yù)期，中美利差在未來幾個月內(nèi)或?qū)⑹照嗣駧艂奈蛴兴陆怠?500