太陽(yáng)能項(xiàng)目投資價(jià)值分析報(bào)告

1、1某太陽(yáng)能項(xiàng)目投資價(jià)值分析報(bào)告目錄 項(xiàng)目概述項(xiàng)目概述 投資亮點(diǎn)投資亮點(diǎn) 行業(yè)分析行業(yè)分析 公司分析公司分析 歷史財(cái)務(wù)分析歷史財(cái)務(wù)分析 財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與投資回報(bào)測(cè)算財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與投資回報(bào)測(cè)算目錄第一節(jié)第一節(jié) 項(xiàng)目概述項(xiàng)目概述項(xiàng)目概述投資目標(biāo)投資目標(biāo) : : 某太陽(yáng)能有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)“A公司”)，注冊(cè)資本為8166萬(wàn)元。目標(biāo)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)目標(biāo)公司主營(yíng)業(yè)務(wù) : : 成立于2008年，公司主要從事太陽(yáng)能晶硅電池的生產(chǎn)和研發(fā)，擁有自主的核心技術(shù)和專(zhuān)用工藝，和中科院電工研究所有戰(zhàn)略合作關(guān)系。最新產(chǎn)能為250MW，本月新生產(chǎn)線(xiàn)投產(chǎn)后產(chǎn)能增加至300MW，明年1月底總產(chǎn)能將進(jìn)一步增加至400MW。公司光伏電池規(guī)模已超過(guò)剛上

2、市的向日葵和東方日升，是同行業(yè)未上市企業(yè)中的龍頭企業(yè)。公司今年1-8月毛利率27%，凈利率約17%，在業(yè)內(nèi)具有明顯的成本領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。主要財(cái)務(wù)指標(biāo)主要財(cái)務(wù)指標(biāo) : : 交易規(guī)模及結(jié)構(gòu)交易規(guī)模及結(jié)構(gòu) : : 本次私募融資規(guī)模在3億元，B公司將以1.5億元現(xiàn)金進(jìn)行增資。A公司同意2010-2012年凈利潤(rùn)目標(biāo)2億元、2.6億元和3.38億元的業(yè)績(jī)對(duì)賭，如沒(méi)有達(dá)到業(yè)績(jī)目標(biāo)的90%，或者2012年底之前未能完成上市，原有股東將以每年10%的單利回購(gòu)B公司持有的股權(quán)。 估值標(biāo)準(zhǔn)估值標(biāo)準(zhǔn) : : 以投資后不超過(guò)2010年預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)的7.5X倍進(jìn)行估值，預(yù)測(cè)2011年 Post-money P/E 5.4x交易

3、類(lèi)型交易類(lèi)型 : :Pre-IPO+成長(zhǎng)型投資。公司目前已與某證券簽署輔導(dǎo)保薦協(xié)議。 目標(biāo)退出方式目標(biāo)退出方式 : :A公司計(jì)劃2012年5月申報(bào)材料，2013年在國(guó)內(nèi)IPO上市，未來(lái)從二級(jí)市場(chǎng)通過(guò)減持退出。前期費(fèi)用：前期費(fèi)用： 本項(xiàng)目財(cái)務(wù)審計(jì)和法律盡調(diào)費(fèi)用分別為30萬(wàn)元和25萬(wàn)元。另因?qū)儆赑re-IPO項(xiàng)目，需支付中介費(fèi)用50萬(wàn)元，合計(jì)前期費(fèi)用為105萬(wàn)元。 預(yù)期收益預(yù)期收益 ： 2013年按照10X動(dòng)態(tài)市盈率（P/E）退出，B公司3年投資IRR 26.2%，可獲2倍現(xiàn)金回報(bào)。單位：?jiǎn)挝唬喝f(wàn)元萬(wàn)元2009A2010 1-8 A2010E2011E2012E凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)收入收入凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)收入

4、收入凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)收入收入凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)收入收入凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)收入收入A公司公司285萬(wàn)萬(wàn)9624萬(wàn)萬(wàn)7908萬(wàn)萬(wàn)4.6億億2.17億億12.8億億2.78億億27.6億億3.66億億39.8億億目錄第二節(jié)第二節(jié) 投資亮點(diǎn)投資亮點(diǎn)投資亮點(diǎn)投資亮點(diǎn)行業(yè)亮點(diǎn)行業(yè)亮點(diǎn)1 1、能源危機(jī)和環(huán)境保護(hù)將為光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供良好契機(jī)、能源危機(jī)和環(huán)境保護(hù)將為光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供良好契機(jī)傳統(tǒng)的燃料能源正在一天天減少，對(duì)環(huán)境造成的危害日益突出。據(jù)世界能源權(quán)威機(jī)構(gòu)的分析，按照目前已經(jīng)探明的化石能源儲(chǔ)量以及開(kāi)采速度來(lái)計(jì)算，全球石油剩余可采年限僅有45年，國(guó)內(nèi)剩余可開(kāi)采年限為15年；天然氣剩余可采年限61.9年，國(guó)內(nèi)剩余可開(kāi)采年限3

5、0年；煤炭剩余可采年限216年，國(guó)內(nèi)剩余可開(kāi)采年限105年。而太陽(yáng)能由于是世界上能量最大也是最為清潔的能源，因此被公認(rèn)為是21世紀(jì)重要的新能源。因此，光伏發(fā)電被公認(rèn)是解決能源與環(huán)境問(wèn)題的最佳途徑之一。2 2、各國(guó)政府對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)的支持力度在不斷加大、各國(guó)政府對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)的支持力度在不斷加大從國(guó)際上看，太陽(yáng)能行業(yè)正在逐漸成為為各個(gè)國(guó)家能源戰(zhàn)略規(guī)劃的重要組成部分，如2004年德國(guó)新修訂了可再生能源法，以上網(wǎng)電價(jià)補(bǔ)助 (Feed-in-Tariff, FIT，即以固定的高于市場(chǎng)電價(jià)的價(jià)格收購(gòu)光伏電) 的方式普及太陽(yáng)能發(fā)電，極大的推動(dòng)了其光伏裝機(jī)容量的發(fā)展；2005年京都議定書(shū)生效，再次有力推動(dòng)了可再生能

6、源的利用規(guī)劃；2010年7月，美國(guó)能源部委員會(huì)通過(guò)“千萬(wàn)太陽(yáng)能屋頂”提案，計(jì)劃從2012年開(kāi)始投資2.5億美元、從2013年至2021年每年投資5億美元用于太陽(yáng)能屋頂計(jì)劃，該項(xiàng)立法的補(bǔ)助資金可補(bǔ)貼40GW的新安裝量；在國(guó)內(nèi)，近幾年先后通過(guò)了可再生能源法、可再生能源中長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃等法律法規(guī)政策，除太陽(yáng)能屋頂計(jì)劃和金太陽(yáng)工程外，“新興能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃”也將出臺(tái)，該規(guī)劃將把我國(guó)2020年光伏裝機(jī)量提升至20GW。隨著世界各國(guó)對(duì)可再生能源支持力度的不斷加強(qiáng)，將為未來(lái)全球包括太陽(yáng)能、風(fēng)能、生物發(fā)電等再生能源的開(kāi)發(fā)利用提供良好的發(fā)展機(jī)會(huì)。 3 3、光伏行業(yè)長(zhǎng)期景氣，市場(chǎng)空間巨大、光伏行業(yè)長(zhǎng)期景氣，市場(chǎng)空間

7、巨大在各國(guó)政府的政策支持下，光伏產(chǎn)業(yè)近年來(lái)發(fā)展十分迅速，根據(jù)EPIA數(shù)據(jù)，全球累計(jì)裝機(jī)容量從2000年的1.4GW增長(zhǎng)到2009年的22.9GW。其中，2009年的裝機(jī)容量更是達(dá)到7.2GW。光伏行業(yè)產(chǎn)量在過(guò)去5年間增加超過(guò)8倍，年新增裝機(jī)量增長(zhǎng)超過(guò)7倍，年復(fù)合增長(zhǎng)率均超過(guò)50%。近期德國(guó)下調(diào)補(bǔ)貼將對(duì)太陽(yáng)能組件價(jià)格形成壓力，但補(bǔ)貼的下降將被組件價(jià)格的下降所抵消，使得開(kāi)發(fā)企業(yè)仍保持具有吸引力的內(nèi)部收益率（利用歐洲產(chǎn)的組件其IRR約為7%，利用中國(guó)產(chǎn)組件則IRR為11%），因此，未來(lái)兩年來(lái)自德國(guó)等海外市場(chǎng)的需求仍將非常強(qiáng)勁，甚至上不封頂。高盛Global Clean Energy team在今年6

8、月底的研究報(bào)告中甚至認(rèn)為：未來(lái)2-3年內(nèi)，對(duì)全球太陽(yáng)能光伏產(chǎn)品的需求將取決于供應(yīng)產(chǎn)能（Solar demand should only be limited by supply in the next 2-3 years）。目錄第三節(jié)第三節(jié) 行業(yè)分析行業(yè)分析行業(yè)分析幾種主流技術(shù)路線(xiàn)光伏電池是一種通過(guò)光電效應(yīng)或者光化學(xué)效應(yīng)直接將光能轉(zhuǎn)化成電能的裝置，按照材料及功能不同可分為晶體硅電池、薄膜電池光伏電池是一種通過(guò)光電效應(yīng)或者光化學(xué)效應(yīng)直接將光能轉(zhuǎn)化成電能的裝置，按照材料及功能不同可分為晶體硅電池、薄膜電池和聚光太陽(yáng)能電池（砷化鎵等和聚光太陽(yáng)能電池（砷化鎵等III-VIII-V族半導(dǎo)體化合物等），其

9、中，前兩者是目前的主流。族半導(dǎo)體化合物等），其中，前兩者是目前的主流。晶體硅電池又分單晶硅電池和多晶硅電池，薄膜電池主要有非晶硅薄膜電池（晶體硅電池又分單晶硅電池和多晶硅電池，薄膜電池主要有非晶硅薄膜電池（a-a-SiSi）、銅銦鎵硒）、銅銦鎵硒 CIGS CIGS 電池和碲化鎘電池和碲化鎘 CdTe CdTe 電池電池三種類(lèi)型。三種類(lèi)型。晶體硅電池為目前世界光伏市場(chǎng)的主力，占晶體硅電池為目前世界光伏市場(chǎng)的主力，占90%90%以上的市場(chǎng)比重。盡管從技術(shù)上考慮晶體硅并非最佳材料，但其在自然界中易于獲以上的市場(chǎng)比重。盡管從技術(shù)上考慮晶體硅并非最佳材料，但其在自然界中易于獲取，冶煉技術(shù)與當(dāng)代化工、電

10、子工業(yè)水平契合得較好，因此晶體硅成為目前光伏電池市場(chǎng)的主流技術(shù)，與晶體硅電池相比，薄膜取，冶煉技術(shù)與當(dāng)代化工、電子工業(yè)水平契合得較好，因此晶體硅成為目前光伏電池市場(chǎng)的主流技術(shù)，與晶體硅電池相比，薄膜電池具有用材少、重量輕、外表光滑、安裝方便等優(yōu)點(diǎn)，但轉(zhuǎn)換率相對(duì)較低、使用壽命較短、設(shè)備投資較高、原料資源比較少、電池具有用材少、重量輕、外表光滑、安裝方便等優(yōu)點(diǎn)，但轉(zhuǎn)換率相對(duì)較低、使用壽命較短、設(shè)備投資較高、原料資源比較少、市場(chǎng)份額較小。市場(chǎng)份額較小。太陽(yáng)能光伏發(fā)電的幾種技術(shù)各種電池特點(diǎn)的對(duì)比行業(yè)分析產(chǎn)業(yè)鏈分析：光伏電池處于產(chǎn)業(yè)鏈的中游環(huán)節(jié)整個(gè)晶體硅發(fā)電產(chǎn)業(yè)鏈上的包括多晶硅制造、硅片制造、電池制造、

11、光伏組件制造和光伏系統(tǒng)建設(shè)幾個(gè)環(huán)節(jié)。一個(gè)最終能發(fā)電使用的光伏發(fā)電系整個(gè)晶體硅發(fā)電產(chǎn)業(yè)鏈上的包括多晶硅制造、硅片制造、電池制造、光伏組件制造和光伏系統(tǒng)建設(shè)幾個(gè)環(huán)節(jié)。一個(gè)最終能發(fā)電使用的光伏發(fā)電系統(tǒng)需要從最上游的多晶硅開(kāi)始，先是將純度大約為統(tǒng)需要從最上游的多晶硅開(kāi)始，先是將純度大約為98%98%的冶金硅提煉成高純度的太陽(yáng)能級(jí)的多晶硅料，然后把多晶硅料熔解、冷卻和切割制成硅的冶金硅提煉成高純度的太陽(yáng)能級(jí)的多晶硅料，然后把多晶硅料熔解、冷卻和切割制成硅片、再把硅片進(jìn)行化學(xué)處理、摻入雜質(zhì)形成片、再把硅片進(jìn)行化學(xué)處理、摻入雜質(zhì)形成P-NP-N接面，再組裝成電池、接著把太陽(yáng)能電池串聯(lián)或并聯(lián)組裝成組件，最后把

12、組件和其他設(shè)備如變頻接面，再組裝成電池、接著把太陽(yáng)能電池串聯(lián)或并聯(lián)組裝成組件，最后把組件和其他設(shè)備如變頻器一起安裝成發(fā)電系統(tǒng)。薄膜電池產(chǎn)業(yè)鏈和晶體硅差不多，不同的是用薄膜電池取代晶體硅電池。器一起安裝成發(fā)電系統(tǒng)。薄膜電池產(chǎn)業(yè)鏈和晶體硅差不多，不同的是用薄膜電池取代晶體硅電池。晶體硅發(fā)電產(chǎn)業(yè)鏈 產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)主要廠(chǎng)商 多晶硅生產(chǎn)商 硅片生產(chǎn)商 電池生產(chǎn)商 組件生產(chǎn)商 光伏系統(tǒng)安裝 Hemlock Sharp Sharp Sharp Sharp MEMC Kyocera Kyocera Kyocera Kyocera Wacker BP solar BP solar BP solar BP sola

13、r REC REC REC REC Conergy Tokuyama Ersol Ersol Ersol Carmanah Sumitomo Solarworld Solarworld Solarworld Solarworld Mitsubishi Evergreen Mitsubishi Mitsubishi Mitsubishi 四川新硅 英利新能源 英利新能源 英利新能源 英利新能源 洛陽(yáng)中硅 天合光能 天合光能 天合光能 天合光能 江蘇中能 保利協(xié)鑫 無(wú)錫尚德 無(wú)錫尚德 無(wú)錫尚德 江西賽維LDK 江西賽維LDK 林洋新能源 林洋新能源 林洋新能源 晶澳太陽(yáng)能 中電光伏行業(yè)分析市場(chǎng)發(fā)展

14、狀況：中國(guó)已成為太陽(yáng)能電池第一生產(chǎn)大國(guó)市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r：中國(guó)已成為太陽(yáng)能電池第一生產(chǎn)大國(guó) 目前世界上太陽(yáng)能電池片主要生產(chǎn)國(guó)家和地區(qū)為中國(guó)、德國(guó)、日本和中國(guó)臺(tái)灣，上述國(guó)家和地區(qū)太陽(yáng)能電池片的產(chǎn)量占全球產(chǎn)量的80%左右。中國(guó)中國(guó)20072007、20082008年連續(xù)兩年占據(jù)太陽(yáng)能電池年連續(xù)兩年占據(jù)太陽(yáng)能電池片產(chǎn)量的首位，占比分別為片產(chǎn)量的首位，占比分別為28.06%28.06%和和32.73%32.73%。 目前1999-2008 年全球太陽(yáng)能電池片的產(chǎn)量從202MW 增加到7,910MW，10 年間產(chǎn)量增加了38.16 倍。年增長(zhǎng)率在30%以上，2007 年、2008 年的增長(zhǎng)率更是達(dá)到68.73

15、%和84.86% 行業(yè)分析市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局 根據(jù)Phonoton International 發(fā)布的報(bào)告，2009 年全球10 大光伏電池生產(chǎn)企業(yè)分別為美國(guó)First Solar、無(wú)錫尚德、日本夏普、德國(guó)Q-Cells、天威英利、河北晶澳、日本京瓷、常州天合、美國(guó)SunPower、臺(tái)灣茂迪，產(chǎn)出總量約占全球光伏電池總產(chǎn)量的55%。 從中國(guó)國(guó)內(nèi)來(lái)看，光伏電池產(chǎn)業(yè)通過(guò)引進(jìn)、消化、吸收和再創(chuàng)新，全行業(yè)獲得了長(zhǎng)足發(fā)展，企業(yè)數(shù)量增長(zhǎng)較快。據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前中國(guó)從事硅錠及硅片生產(chǎn)的廠(chǎng)家超過(guò)100 家，從事太陽(yáng)能電池生產(chǎn)的企業(yè)約50 家，而有能力及具備生產(chǎn)線(xiàn)對(duì)電池芯片進(jìn)行封裝生產(chǎn)組件的企業(yè)達(dá)200 余家。同時(shí)，自20

16、05 年12 月無(wú)錫尚德在紐約交易所上市以來(lái)，已相繼有10 余家國(guó)內(nèi)光伏企業(yè)在海外上市。行業(yè)分析行業(yè)前景：高速成長(zhǎng)的朝陽(yáng)行業(yè)，十年復(fù)合增長(zhǎng)率35%太陽(yáng)能發(fā)電是最清潔的能源之一，在環(huán)境污染和能源安全問(wèn)題凸顯的今天，太陽(yáng)能發(fā)電受到的關(guān)注不斷增加，太陽(yáng)能發(fā)電是最清潔的能源之一，在環(huán)境污染和能源安全問(wèn)題凸顯的今天，太陽(yáng)能發(fā)電受到的關(guān)注不斷增加，越來(lái)越多的國(guó)家加入到利用太陽(yáng)能發(fā)電的行列。截至越來(lái)越多的國(guó)家加入到利用太陽(yáng)能發(fā)電的行列。截至20002000年全球光伏系統(tǒng)裝機(jī)量?jī)H年全球光伏系統(tǒng)裝機(jī)量?jī)H11.5GW11.5GW，截至，截至20092009年光伏年光伏裝機(jī)已達(dá)裝機(jī)已達(dá)22.9GW22.9GW，十年

17、復(fù)合增長(zhǎng)率，十年復(fù)合增長(zhǎng)率35%35%。即使如此，如今光伏發(fā)電在全球能源占比仍很小，未來(lái)可發(fā)展空間。即使如此，如今光伏發(fā)電在全球能源占比仍很小，未來(lái)可發(fā)展空間巨大，目前行業(yè)仍處在高速發(fā)展前期，當(dāng)光伏發(fā)電成本下降至可與常規(guī)能源相競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，光伏產(chǎn)業(yè)將進(jìn)入爆發(fā)巨大，目前行業(yè)仍處在高速發(fā)展前期，當(dāng)光伏發(fā)電成本下降至可與常規(guī)能源相競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，光伏產(chǎn)業(yè)將進(jìn)入爆發(fā)式增長(zhǎng)期。式增長(zhǎng)期。行業(yè)分析近期市場(chǎng)需求看歐洲，未來(lái)中美印日值得期待目前，全球光伏裝機(jī)量仍主要集中在歐洲地區(qū)，截至目前，全球光伏裝機(jī)量仍主要集中在歐洲地區(qū)，截至20092009年底，歐洲總裝機(jī)量達(dá)到年底，歐洲總裝機(jī)量達(dá)到15.9GW15.9GW，占比，占

18、比69.7%69.7%，其，其次是日本和美國(guó)，總裝機(jī)量分別達(dá)到次是日本和美國(guó)，總裝機(jī)量分別達(dá)到2.63GW2.63GW和和1.65GW1.65GW，這些國(guó)家相對(duì)慷慨的光伏補(bǔ)貼政策促進(jìn)了光伏市場(chǎng)的，這些國(guó)家相對(duì)慷慨的光伏補(bǔ)貼政策促進(jìn)了光伏市場(chǎng)的發(fā)展。發(fā)展。20092009年歐洲市場(chǎng)占有全球年歐洲市場(chǎng)占有全球74%74%的需求，為的需求，為4.75GW4.75GW。其中需求前三大國(guó)家分別是德國(guó)、意大利和捷克，合計(jì)為。其中需求前三大國(guó)家分別是德國(guó)、意大利和捷克，合計(jì)為4.07GW4.07GW。相比之下，西班牙需求較上年下跌。相比之下，西班牙需求較上年下跌4%4%。此外，全球第三大光伏市場(chǎng)美國(guó)增長(zhǎng)了。

19、此外，全球第三大光伏市場(chǎng)美國(guó)增長(zhǎng)了36%36%達(dá)到達(dá)到485MW485MW。日本。日本躍至第四位，較上一年增長(zhǎng)躍至第四位，較上一年增長(zhǎng)109%109%。高盛預(yù)計(jì)今明兩年全球光伏新增裝機(jī)容量分別為高盛預(yù)計(jì)今明兩年全球光伏新增裝機(jī)容量分別為13GW13GW和和17GW17GW，其中來(lái)自德國(guó)的需求分別為，其中來(lái)自德國(guó)的需求分別為6.5GW6.5GW和和7.5GW7.5GW，占，占新增裝機(jī)容量的比重分別為新增裝機(jī)容量的比重分別為50%50%和和44%44%。最近兩年光伏電池組件價(jià)格下滑較快，最近兩年光伏電池組件價(jià)格下滑較快，08-0908-09年下滑年下滑40%40%左右，今年上半年下滑左右，今年上半

20、年下滑10%-20%10%-20%，光伏電池成本下降，光伏電池成本下降為光伏電站投資商帶來(lái)了高于為光伏電站投資商帶來(lái)了高于10%10%的投資回報(bào)率（如德國(guó)投資商的的投資回報(bào)率（如德國(guó)投資商的IRRIRR從從20082008年的年的7%7%上升到上升到20102010年中的年中的16%16%），），在此情況下，政府必然會(huì)考慮削減補(bǔ)貼，使投資收益率趨于合理化，同時(shí)也降低財(cái)政壓力。在此情況下，政府必然會(huì)考慮削減補(bǔ)貼，使投資收益率趨于合理化，同時(shí)也降低財(cái)政壓力。歐洲市場(chǎng)補(bǔ)貼的下滑雖然將為光伏裝機(jī)帶來(lái)一定沖擊，但組件價(jià)格的下降可以抵消這一影響。產(chǎn)量的逐漸增歐洲市場(chǎng)補(bǔ)貼的下滑雖然將為光伏裝機(jī)帶來(lái)一定沖擊，

21、但組件價(jià)格的下降可以抵消這一影響。產(chǎn)量的逐漸增長(zhǎng)和太陽(yáng)能組件均價(jià)的下降將形成良性循環(huán)，從而有助于進(jìn)一步刺激需求，即進(jìn)入長(zhǎng)和太陽(yáng)能組件均價(jià)的下降將形成良性循環(huán)，從而有助于進(jìn)一步刺激需求，即進(jìn)入“產(chǎn)量增長(zhǎng)產(chǎn)量增長(zhǎng)- -成本下降成本下降- -需需求上升求上升- -產(chǎn)量增長(zhǎng)產(chǎn)量增長(zhǎng)”模式，高盛預(yù)計(jì)今年下半年組件價(jià)格下降到每瓦模式，高盛預(yù)計(jì)今年下半年組件價(jià)格下降到每瓦1.321.32美元時(shí)，德國(guó)投資商美元時(shí)，德國(guó)投資商的的IRRIRR仍可保持仍可保持在在11-12%11-12%。就目前各國(guó)政策走向而言，日本、美國(guó)、印度和中國(guó)市場(chǎng)值得期待，這四個(gè)市場(chǎng)的啟動(dòng)有望彌補(bǔ)歐洲市場(chǎng)的就目前各國(guó)政策走向而言，日本、美

22、國(guó)、印度和中國(guó)市場(chǎng)值得期待，這四個(gè)市場(chǎng)的啟動(dòng)有望彌補(bǔ)歐洲市場(chǎng)的下滑，甚至帶來(lái)驚喜。下滑，甚至帶來(lái)驚喜。行業(yè)分析3.4 中國(guó)市場(chǎng)啟動(dòng)近在眼前20092009年，國(guó)內(nèi)新增光伏裝機(jī)容量年，國(guó)內(nèi)新增光伏裝機(jī)容量160MW160MW，僅占，僅占全球新增光伏裝機(jī)容量的全球新增光伏裝機(jī)容量的2.12%2.12%；累計(jì)裝機(jī)容；累計(jì)裝機(jī)容量為量為306MW306MW，僅占全球累計(jì)裝機(jī)容量的，僅占全球累計(jì)裝機(jī)容量的1.34%1.34%。20112011年，中國(guó)政府將出臺(tái)大力支持太陽(yáng)能發(fā)展年，中國(guó)政府將出臺(tái)大力支持太陽(yáng)能發(fā)展的政策，有可能在下一個(gè)五年計(jì)劃（的政策，有可能在下一個(gè)五年計(jì)劃（2011-2011-2015

23、2015年）中集中體現(xiàn)。中國(guó)的光伏發(fā)電產(chǎn)業(yè)有年）中集中體現(xiàn)。中國(guó)的光伏發(fā)電產(chǎn)業(yè)有望復(fù)制過(guò)去幾年風(fēng)電的發(fā)展軌跡。望復(fù)制過(guò)去幾年風(fēng)電的發(fā)展軌跡。行業(yè)分析未來(lái)中國(guó)光伏裝機(jī)容量預(yù)測(cè)未來(lái)中國(guó)光伏裝機(jī)容量預(yù)測(cè)目錄第四節(jié)第四節(jié) 公司分析公司分析公司分析組織架構(gòu)18公司分析公司分析 銷(xiāo)售情況及結(jié)算模式銷(xiāo)售情況及結(jié)算模式 2009年銷(xiāo)售收入9624萬(wàn)元，凈利潤(rùn)285萬(wàn)元，銷(xiāo)售毛利率和銷(xiāo)售凈利率分別為10.5%和3%；2010年1-7月公司銷(xiāo)售收入達(dá)3.65億元，凈利潤(rùn)7321萬(wàn)元，營(yíng)收和盈利大幅提升，分別為2009年全年的2.8倍和25.7倍，銷(xiāo)售毛利率和凈利率分別為27.2%和20.1%。公司銷(xiāo)售收入的大幅提

24、升主要來(lái)源于公司產(chǎn)能、產(chǎn)量、銷(xiāo)量及銷(xiāo)售單價(jià)的全面上升。 自2010年初以來(lái)，隨著海外市場(chǎng)的逐步復(fù)蘇，對(duì)太陽(yáng)能電池片的需求不斷增加，其價(jià)格也不斷回升，已從年初的每瓦9-11元上漲到8月份的每瓦9.4-11.2元。近期，上游的多晶硅和硅片價(jià)格也開(kāi)始上漲，但由于下游的旺盛需求，公司可以加價(jià)把成本上漲傳導(dǎo)出去。 公司產(chǎn)品的生產(chǎn)周期約為7個(gè)小時(shí)，銷(xiāo)售采取款到發(fā)貨模式，并可事先收取一部分預(yù)付款，因此公司的銷(xiāo)售回款現(xiàn)金流很好，應(yīng)收賬款比例很低 2009年及2010年1-7月產(chǎn)銷(xiāo)情況統(tǒng)計(jì)：19公司分析公司分析 客戶(hù)結(jié)構(gòu)分析客戶(hù)結(jié)構(gòu)分析公司2009年及2010年上半年主要客戶(hù)銷(xiāo)售情況統(tǒng)計(jì)如下：從大客戶(hù)銷(xiāo)售情況來(lái)

25、看，前五大客戶(hù)的集中度從2009年的59.73%下降到2010年上半年的50.82%，同期第一大客戶(hù)占比從22.91%下降至14.85%，說(shuō)明公司的客戶(hù)組合更為均衡。另外，公司前五大客戶(hù)中有南京中電和常熟阿特斯等國(guó)內(nèi)一線(xiàn)大廠(chǎng)，從側(cè)面證明公司產(chǎn)品質(zhì)量不錯(cuò)。序號(hào) 客戶(hù)名稱(chēng) 銷(xiāo)售金額（萬(wàn)元） 占營(yíng)業(yè)收入比例 2010 年 1-6 月 1 常州兆陽(yáng)光能科技有限公司 4251.80 14.85% 2 浙江恒基光伏電力科技股份有限公司 3863.09 13.49% 3 中電電氣（南京）新能源有限公司 3045.26 10.64% 4 上海太陽(yáng)能科技有限公司 1748.99 6.11% 5 常熟阿特斯陽(yáng)光電

26、力科技有限公司 1641.41 5.73% 合計(jì) 14550.55 50.82% 2009 年 1 常州兆陽(yáng)光能科技有限公司 2204.53 22.91% 2 中電電氣（上海）新能源有限公司 1101.82 11.45% 3 江蘇金旸太陽(yáng)能電力科技有限公司 1011.43 10.51% 4 浙江舒奇蒙光伏科技有限公司 733.20 7.62% 5 常州晶晶光電科技有限公司 696.32 7.24% 合計(jì) 5747.30 59.73% 20公司分析公司分析 公司長(zhǎng)期訂單簽訂情況公司長(zhǎng)期訂單簽訂情況截至2010年8月，公司的長(zhǎng)期訂單簽署情況如下：序號(hào)序號(hào) 客戶(hù)名客戶(hù)名稱(chēng)稱(chēng) 長(zhǎng)單長(zhǎng)單總量總量（萬(wàn)片）

27、（萬(wàn)片） 長(zhǎng)單期限長(zhǎng)單期限 定價(jià)方式定價(jià)方式 備注備注 1 中電電氣 770 2010.7-2010.12 一月一議 2011 年合同已完成， 等待百力達(dá)確認(rèn)蓋章， 合同計(jì)劃總量 3840 萬(wàn)片 2 常州兆陽(yáng) 4365 2010.7-2011.12 一月一議 2012-2013 年合同已經(jīng)完成，等待百力達(dá)確認(rèn)蓋章，合同計(jì)劃總量 7680萬(wàn)片 3 浙江恒基 2510 2010.7-2011.12 一月一議 / 4 常熟阿特斯 300 2010.7-2010.12 一月一議 2011 年合同已完成， 等待百力達(dá)確認(rèn)蓋章， 合同計(jì)劃總量 2160 萬(wàn)片 5 浙江貝立德 420 2010.7-2011

28、.06 一月一議 / 6 揚(yáng)州天華 850 2010.7-2011.12 一月一議 / 7 浙江舒奇蒙 415 2010.7-2011.06 一月一議 / 8 無(wú)錫賽晶 150 2010.7-2011.06 一月一議 / 9 金壇正信 10980 2011.1-2014.1 一月一議 / 10 浙江索拉特 720 2010.8-2011.12 一月一議 / 21公司分析公司分析 主營(yíng)成本構(gòu)成主營(yíng)成本構(gòu)成 晶硅電池最主要的原材料成本是硅片，約占主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的80%，其次是輔料成本（最主要的是銀漿），占比約為12%，折舊、攤銷(xiāo)的成本占比約為1.5-4%，人工成本占比約為1.2-1.6%，其余的電力

29、、水等成本占比約為1.9-3.5%。從成本結(jié)構(gòu)上可以看出，硅片價(jià)格的波動(dòng)對(duì)公司的成本、毛利率的影響很大，同時(shí)，公司與產(chǎn)業(yè)鏈上游高耗能的多晶硅冶煉、硅片切割等環(huán)節(jié)相反，單位產(chǎn)出的能耗占比較低，在節(jié)能減排的政策導(dǎo)向下，公司的電力供應(yīng)一直在當(dāng)?shù)氐玫絻?yōu)先供應(yīng)和滿(mǎn)足。 與銷(xiāo)售模式相似，公司在硅片的采購(gòu)上也主要通過(guò)簽訂長(zhǎng)單的模式進(jìn)行。長(zhǎng)單通常約定一個(gè)最低采購(gòu)量，價(jià)格每月根據(jù)當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)行情確定。簽署長(zhǎng)單時(shí)需支付部分預(yù)付金，結(jié)算方式為現(xiàn)款結(jié)算，一般為貨物到公司后一周內(nèi)結(jié)清貨款。 公司2009年及2010年上半年主營(yíng)業(yè)務(wù)成本構(gòu)成情況項(xiàng)目 金額（萬(wàn)元） 占比（%） 2010 年 1-6 月 1、硅片 17454.

30、52 82.54% 2、輔料 2673.80 12.64% 3、折舊、攤銷(xiāo) 345.26 1.63% 4、人工 273.23 1.29% 主營(yíng)業(yè)務(wù)成本 5、其它 402.43 1.90% 2009 年 1、硅片 6862.89 79.72% 2、輔料 975.59 11.33% 3、折舊、攤銷(xiāo) 331.72 3.85% 主營(yíng)業(yè)務(wù)成本 4、人工 141.25 1.64% 5、其他 298.00 3.46% 22公司分析公司分析 質(zhì)量控制質(zhì)量控制- -成品率處于行業(yè)領(lǐng)先地位成品率處于行業(yè)領(lǐng)先地位 公司太陽(yáng)能電池片的光轉(zhuǎn)換效率主要集中在16.8-17.5%的區(qū)間，在國(guó)內(nèi)同行業(yè)之中處于中上水平。公司產(chǎn)

31、品的成品率目前穩(wěn)定在98%，高于行業(yè)平均水平，這與其商業(yè)模式有關(guān)，因行業(yè)中的一體化企業(yè)（既做電池又做下游組件）可以將次品在組件或衍生品（如太陽(yáng)能燈）環(huán)節(jié)消化，而百力達(dá)只做電池環(huán)節(jié)，只有成品才能賣(mài)錢(qián)，次品無(wú)法對(duì)外銷(xiāo)售，故公司非常重視生產(chǎn)過(guò)程中的品質(zhì)控制環(huán)節(jié)，提高成品率即降低了生產(chǎn)成本。 公司成立初期，由于生產(chǎn)設(shè)備調(diào)試、員工培訓(xùn)等原因，其成品率處于較低水平，隨著業(yè)務(wù)的發(fā)展，公司通過(guò)工藝改進(jìn)、引進(jìn)自動(dòng)化關(guān)鍵設(shè)備、生產(chǎn)工序的標(biāo)準(zhǔn)化控制等多種手段，逐步提升成品率。從截止今年4月底的生產(chǎn)線(xiàn)數(shù)據(jù)來(lái)看，公司的成品率從09年1月開(kāi)始逐月提高，到今年4月已穩(wěn)定在98%的水平 2009 年度 月份 產(chǎn)量 17.5

32、16.8-17.5 14.0-17.25 16.8 3 成品率 1 70096 3608 58518 6859 1111 88.63% 2 189597 13056 150834 20856 4851 86.44% 3 88756 1199 10139 75114 2304 12.77% 4 142038 899 28041 108847 4251 20.37% 5 111954 1 24889 84949 2115 22.23% 6 201598 1214 45585 151109 3690 23.21% 7 576667 2476 416639 144292 13260 72.68% 8

33、694250 3450 553219 125413 12168 80.18% 9 718314 52388 622430 37677 5819 93.94% 10 682594 8988 656173 14407 3026 97.45% 11 840293 10403 799348 25413 5129 96.37% 12 944084 13854 783125 137219 9886 84.42% 2010 年 1-4 月 月份 產(chǎn)量 17.5 16.8-17.5 14.0-16.0 16.8 3 1 1311356 86841 1210550 13965 98.94% 2 1026403

34、12451 975449 12532 25971 96.25% 3 1270308 89321 1151366 15432 14189 97.67% 4 2848777 308304 2491798 22321 26354 98.29% 目錄第五節(jié)第五節(jié) 財(cái)務(wù)分析財(cái)務(wù)分析財(cái)務(wù)分析財(cái)務(wù)分析利潤(rùn)表解析 P&L Analysis2008年1月成立，第一條生產(chǎn)線(xiàn)（產(chǎn)能25MW）于2008月12月底才調(diào)試投產(chǎn)，因此2008年收入僅26萬(wàn)元，當(dāng)年虧損198萬(wàn)元； 2009年，公司第一條生產(chǎn)線(xiàn)實(shí)現(xiàn)規(guī)?；a(chǎn)，全年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入9624萬(wàn)，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)285萬(wàn)，扣除非經(jīng)常性損益后（主要為政府補(bǔ)助210萬(wàn)收

35、入）的凈利潤(rùn)為134萬(wàn)元； 2009年12月，公司第二條生產(chǎn)線(xiàn)調(diào)試投產(chǎn)。2010年4月中旬，公司又有2條生產(chǎn)線(xiàn)調(diào)試投產(chǎn)。截至2010年8月底，目標(biāo)公司投產(chǎn)生產(chǎn)線(xiàn)達(dá)4條（總產(chǎn)能100MW）； 隨著公司產(chǎn)能的擴(kuò)大，公司營(yíng)收和凈利水平迅速提高。2010年1-4月，公司累計(jì)營(yíng)收1.32億，累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1845萬(wàn)；2010年1-8月，公司累計(jì)營(yíng)收4.57億，累計(jì)凈利潤(rùn)7905萬(wàn)； 從盈利能力指標(biāo)來(lái)看，隨著公司產(chǎn)品產(chǎn)量的迅速提升及運(yùn)營(yíng)的逐步穩(wěn)定，公司成本費(fèi)用水平不斷下降。2009年，公司毛利率和凈利率分別為10.5%和3%，期間費(fèi)用率8.1%。2010年1-8月，公司毛利率和凈利率分別提升至27.2%和

36、20.1%，期間費(fèi)用率下降至3.8%。公司目前ROA超過(guò)25%，ROE超過(guò)70%。單位：萬(wàn)元單位：萬(wàn)元Y2008Y20092010.1-42010.1-81、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)收益：營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)收入26 26 9,624 9,624 13,178 13,178 45,676 45,676 減減營(yíng)業(yè)成本營(yíng)業(yè)成本33 33 8,609 8,609 10,277 10,277 33,300 33,300 毛利毛利(7)(7)1,014 1,014 2,901 2,901 12,37612,376銷(xiāo)售費(fèi)用銷(xiāo)售費(fèi)用0 0 30 30 16 16 28 28 管理費(fèi)用管理費(fèi)用170 170 462 462 253

37、253 1,337 1,337 財(cái)務(wù)費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用20 20 287 287 144 144 359359資產(chǎn)減值損失資產(chǎn)減值損失0 0 61 61 21 21 0 0 加加其他經(jīng)營(yíng)性?xún)羰找嫫渌?jīng)營(yíng)性?xún)羰找?0)(0)0 0 0 00 0稅前經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)稅前經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)(198)(198)175 175 2,468 2,468 10,556 10,556 減減經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)所得稅經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)所得稅0 0 43 43 637 637 2,651 2,651 稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)(198)(198)132 132 1,831 1,831 7,905 7,905 2、非經(jīng)營(yíng)活動(dòng)收益：非經(jīng)營(yíng)性收益非經(jīng)營(yíng)性收益0 0 201 20

38、1 20 20 4 4 減減非經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)所得稅非經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)所得稅0 0 49 49 5 5 1 1 稅后非經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)0 0 152 152 15 15 3 3 3.凈利潤(rùn)(198)(198)285 285 1,845 1,845 7,908 7,908 減減少數(shù)股東損益少數(shù)股東損益0 0 (0)(0)(1)(1)0 0 歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)(198)(198)285 285 1,846 1,846 7,908 7,908 扣除非經(jīng)常損益后的凈利潤(rùn)扣除非經(jīng)常損益后的凈利潤(rùn)(198)(198)134 134 1,831 1,831 7,905 7,905 注：2009年和2010年1-4月份財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)經(jīng)

39、浙江天健審計(jì)，2010年1-8月數(shù)據(jù)經(jīng)KPMG審計(jì)Y2008Y20092010.1-42010.1-8毛利率毛利率-27.5%-27.5%10.5%10.5%22.0%22.0%27.1%27.1%凈利率凈利率- -3.0%3.0%14.0%14.0%17.3%17.3%銷(xiāo)售費(fèi)用率銷(xiāo)售費(fèi)用率- -0.3%0.3%0.1%0.1%0.1%0.1%管理費(fèi)用率管理費(fèi)用率- -4.8%4.8%1.9%1.9%2.93%2.93%財(cái)務(wù)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率- -3.0%3.0%2.2%2.2%0.8%0.8%ROAROA-2.1%-2.1%1.6%1.6%7.5%7.5%25.5%25.5%ROEROE-4.

40、1%-4.1%5.6%5.6%19.6%19.6%73.8%73.8%資產(chǎn)負(fù)債表解析 B.S. Analysis 截至2010年8月31日，賬面總資產(chǎn)4.44億，總負(fù)債2.8億，凈資產(chǎn)1.64億，資產(chǎn)負(fù)債率63%。資產(chǎn)負(fù)債水平相比年初有所下降，主要?dú)w因于公司盈利水平的提升以及2010年的2次增資擴(kuò)股融資； 資產(chǎn)構(gòu)成方面，固定資產(chǎn)和預(yù)付賬款是公司的主要資產(chǎn)項(xiàng)目，分別占總資產(chǎn)的34.7%和25.9%，存貨（主要為原材料）占比14.7%；公司應(yīng)收賬款占比較低，僅為5.9%； 公司負(fù)債主要幾乎全部為流動(dòng)負(fù)債，其中短期借款和應(yīng)付款（含應(yīng)付票據(jù)）分別為1.67億和6789萬(wàn)元，分別占總負(fù)債的60%和24.

41、3%； 運(yùn)營(yíng)效率方面，公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度比較快，存貨和應(yīng)收款占用資金比較少（公司產(chǎn)品生產(chǎn)周期僅為7-8小時(shí)，目前產(chǎn)品發(fā)貨后一般1個(gè)星期就可回款）。2010年，隨著公司產(chǎn)能擴(kuò)長(zhǎng)及生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，公司存貨量相比年初有所提高，主要是硅片、輔料等原材料，在產(chǎn)品和庫(kù)存商品所占比重較??； 償債能力指標(biāo)方面，隨著公司生產(chǎn)銷(xiāo)售規(guī)模的擴(kuò)大及盈利的增加，公司資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率等指標(biāo)均有所改善，但流動(dòng)比率、速動(dòng)比率等短期償債能力指標(biāo)仍舊比較低，說(shuō)明公司采取了比較激進(jìn)的營(yíng)運(yùn)資本策略。從近期產(chǎn)能擴(kuò)張需要及降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)角度考慮，公司需要補(bǔ)充長(zhǎng)期資本。此次私募融資之后，公司的資本金將增加，資產(chǎn)負(fù)債率水平將會(huì)有所降

42、低，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可相應(yīng)減少。 單位：?jiǎn)挝唬?008-12-312009-12-312010-8-311、資產(chǎn)：貨幣資金貨幣資金1,187 1,187 1,5811,5813,274 3,274 應(yīng)收票據(jù)及賬款應(yīng)收票據(jù)及賬款0 0 1,958 1,958 2,601 2,601 預(yù)付賬款預(yù)付賬款1,040 1,040 2,419 2,419 11,49511,495其他應(yīng)收款其他應(yīng)收款963 963 52 52 4141存貨存貨201 201 1,461 1,461 6,520 6,520 流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)3,393 3,393 7,471 7,471 23,930 23,930 固定資產(chǎn)固定資產(chǎn)3,3

43、11 3,311 7,474 7,474 15,418 15,418 在建工程在建工程2,683 2,683 582 582 2,9652,965無(wú)形資產(chǎn)無(wú)形資產(chǎn)0 0 1,746 1,746 1,971 1,971 開(kāi)發(fā)支出開(kāi)發(fā)支出0 0 225 225 0 0 非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)5,995 5,995 10,072 10,072 20,460 20,460 資產(chǎn)總計(jì)9,388 9,388 17,542 17,542 44,391 44,391 2、負(fù)債：短期借款短期借款2,800 2,800 6,308 6,308 16,724 16,724 應(yīng)付票據(jù)及賬款應(yīng)付票據(jù)及賬款1,741 1,741

44、 3,921 3,921 6,7896,789預(yù)收賬款預(yù)收賬款0 0 28 28 1,445 1,445 其他應(yīng)付款其他應(yīng)付款35 35 2,143 2,143 281 281 流動(dòng)負(fù)債合計(jì)4,585 4,585 12,469 12,469 27,976 27,976 長(zhǎng)期帶息債務(wù)長(zhǎng)期帶息債務(wù)0 0 0 0 0 0非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)0 0 9 9 7 7負(fù)債合計(jì)4,585 4,585 12,478 12,478 27,983 27,983 3、股東權(quán)益：股本股本5,000 5,000 5,000 5,000 8,168 8,168 資本公積資本公積0 0 0 0 267 267 留存收益留存收益(

45、198)(198)49497,957 7,957 歸屬母公司股東的權(quán)益4,802 4,802 5,049 5,049 16,393 16,393 股東權(quán)益合計(jì)4,802 4,802 5,064 5,064 16,407 16,407 負(fù)債和股東權(quán)益合計(jì)9,388 9,388 17,542 17,542 44,391 44,391 2008-12-312009-12-312010-7-31償債能力指標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債率資產(chǎn)負(fù)債率48.8%48.8%71.0%71.0%63.0%63.0%流動(dòng)比率流動(dòng)比率0.7 0.7 0.6 0.6 0.90.9速動(dòng)比率速動(dòng)比率0.7 0.7 0.5 0.5 0.60.

46、6現(xiàn)金比率現(xiàn)金比率0.3 0.3 0.1 0.1 0.14 0.14 營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率- -9.8 9.8 20.0 20.0 存貨周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率- -10.4 10.4 8.3 8.3 流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率- -1.8 1.8 3.2 3.2 固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率- -1.8 1.8 4.04.0總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率- -0.7 0.7 1.6 1.6 財(cái)務(wù)分析財(cái)務(wù)分析與同類(lèi)公司的比較分析：A A公司公司向日葵向日葵東方日升東方日升晶澳晶澳(US$)(US$) Y20092010.1-42010.1-8Y20092010Q2Y20092010Q2

47、Y20092010Q12010Q2規(guī)模指標(biāo)(萬(wàn))營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)收入9,624 9,624 13,178 13,178 45,67645,676101,672 101,672 102,53484,176 84,176 986,69986,6955,319 55,319 27,916 27,916 35,120 35,120 凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)285 285 1,845 1,845 7,9087,90810,334 10,334 7,43411,613 11,613 7814678146(1,883)(1,883)6,405 6,405 8,113 8,113 盈利能力指標(biāo)毛利率毛利率10.5%10.5%22.0%22.0%27.1%27.1%22.