企業(yè)債權(quán)評估探討

1、中國資產(chǎn)評估協(xié)會(huì)中國資產(chǎn)評估協(xié)會(huì)主講人：趙強(qiáng)主講人：趙強(qiáng)企業(yè)債權(quán)評估探討中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討教學(xué)目標(biāo)教學(xué)目標(biāo)了解債權(quán)評估的概念及評估方法了解債權(quán)評估的概念及評估方法1探討可轉(zhuǎn)債用于探討可轉(zhuǎn)債用于“債轉(zhuǎn)股債轉(zhuǎn)股”的評估的評估3了解可轉(zhuǎn)債的概念及評估方法了解可轉(zhuǎn)債的概念及評估方法2中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討主要內(nèi)容主要內(nèi)容債權(quán)評估債權(quán)評估一一可轉(zhuǎn)債評估可轉(zhuǎn)債評估二二“債轉(zhuǎn)股債轉(zhuǎn)股”評估探討評估探討三三中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)

2、China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討第一部分第一部分債權(quán)評估債權(quán)評估中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估一、債權(quán)評估v1、債權(quán)與債務(wù)的區(qū)別與聯(lián)系、債權(quán)與債務(wù)的區(qū)別與聯(lián)系 債權(quán)：債權(quán)，在民法上，是要求他人做一定債權(quán)：債權(quán)，在民法上，是要求他人做一定行為（或不作為）的權(quán)利；行為（或不作為）的權(quán)利； 債務(wù)：債務(wù)： 從會(huì)計(jì)意義上說是指由過去交易、事項(xiàng)形成的從會(huì)計(jì)意義上說是指由過去交易、事項(xiàng)形成的，由單位或個(gè)人承擔(dān)并預(yù)期會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)利益流，由單位或個(gè)人承擔(dān)并預(yù)期會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)利益流出的

3、單位或個(gè)人的現(xiàn)時(shí)義務(wù)，包括各種借款、出的單位或個(gè)人的現(xiàn)時(shí)義務(wù)，包括各種借款、應(yīng)付及預(yù)收款項(xiàng)等；應(yīng)付及預(yù)收款項(xiàng)等； 從經(jīng)濟(jì)意義上說債務(wù)是指必須返還的資金，除從經(jīng)濟(jì)意義上說債務(wù)是指必須返還的資金，除了借入的資金本金以外，還必須返還利息；了借入的資金本金以外，還必須返還利息；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 債權(quán)發(fā)生的原因，在民法中，主要可分為債權(quán)發(fā)生的原因，在民法中，主要可分為契約、無因管理、不當(dāng)?shù)美颓謾?quán)行為；契約、無因管理、不當(dāng)?shù)美颓謾?quán)行為； 涉及評估的債權(quán)一般都是由契約約定的債涉

4、及評估的債權(quán)一般都是由契約約定的債權(quán)，因此需要評估的債權(quán)實(shí)質(zhì)上是一種由權(quán)，因此需要評估的債權(quán)實(shí)質(zhì)上是一種由契約約定的權(quán)益，因此是一種資產(chǎn)；契約約定的權(quán)益，因此是一種資產(chǎn)； 債的消滅原因包括有清償、提存、抵銷、債的消滅原因包括有清償、提存、抵銷、免除等；免除等； 債務(wù)則是由契約約定的一項(xiàng)義務(wù)，是負(fù)債債務(wù)則是由契約約定的一項(xiàng)義務(wù)，是負(fù)債；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）v2、影響企業(yè)債權(quán)價(jià)值的因素分析、影響企業(yè)債權(quán)價(jià)值的因素分析 債權(quán)作為一項(xiàng)可以轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)，存在債權(quán)作為一項(xiàng)可以轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)

5、，存在轉(zhuǎn)讓價(jià)值，因此也會(huì)有市場價(jià)值（公轉(zhuǎn)讓價(jià)值，因此也會(huì)有市場價(jià)值（公允價(jià)值）；允價(jià)值）；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 由于債權(quán)是可以預(yù)計(jì)未來能為擁有者產(chǎn)生收由于債權(quán)是可以預(yù)計(jì)未來能為擁有者產(chǎn)生收益的一項(xiàng)資產(chǎn)，因此債權(quán)的價(jià)值也是由未來益的一項(xiàng)資產(chǎn)，因此債權(quán)的價(jià)值也是由未來產(chǎn)生收益的多少與獲得收益的風(fēng)險(xiǎn)因素共同產(chǎn)生收益的多少與獲得收益的風(fēng)險(xiǎn)因素共同決定的；決定的； 債權(quán)資產(chǎn)一般擁有較為明確的預(yù)期收益或現(xiàn)債權(quán)資產(chǎn)一般擁有較為明確的預(yù)期收益或現(xiàn)金流入（按照約定利率計(jì)算利息，按照約定金流

6、入（按照約定利率計(jì)算利息，按照約定時(shí)間支付每期利息）；時(shí)間支付每期利息）； 債權(quán)資產(chǎn)一般也擁有較為明確的到期價(jià)值（債權(quán)資產(chǎn)一般也擁有較為明確的到期價(jià)值（本金）；本金）； 債權(quán)資產(chǎn)的市場價(jià)值比較適合采用收益法評債權(quán)資產(chǎn)的市場價(jià)值比較適合采用收益法評估；估；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 1）單利、每期末支付利息，期末還本：）單利、每期末支付利息，期末還本： 上式中：上式中： Value（D）：債權(quán)）：債權(quán)D的市場價(jià)值；的市場價(jià)值； I（Interest）i：第：第i期需要支付的利息；

7、期需要支付的利息； P（Principal）：債權(quán)）：債權(quán)D的本金；的本金； n：債權(quán)：債權(quán)D的存續(xù)期限；的存續(xù)期限； r：債權(quán)：債權(quán)D的期望投資回報(bào)率（折現(xiàn)率）；的期望投資回報(bào)率（折現(xiàn)率）；)()1 ()(Pr)1 ()(.)1 ()()1 ()()1 ()()(33221ArincipalPrInterestIrInterestIrInterestIrInterestIDValuennn中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 2）單利、每期末等額償還本息：）單利、每期末等額償還本息：

8、上式中：上式中： Value（D）：債權(quán)）：債權(quán)D的市場價(jià)值；的市場價(jià)值； PMTi：第：第i期按照約定支付的本利和的金期按照約定支付的本利和的金額；額； n：債權(quán)：債權(quán)D的存續(xù)的期限；的存續(xù)的期限； r：債權(quán)：債權(quán)D的期望投資回報(bào)率（折現(xiàn)率）的期望投資回報(bào)率（折現(xiàn)率） ；)()1 (.)1 ()1 ()1 ()(33221BrPMTrPMTrPMTrPMTDValuenn中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 3）復(fù)利、期末一次還本付息：）復(fù)利、期末一次還本付息： Value（D）：債權(quán)

9、）：債權(quán)D的市場價(jià)值；的市場價(jià)值； i：約定支付的利息率；：約定支付的利息率； n：債權(quán)：債權(quán)D的存續(xù)的期限；的存續(xù)的期限； r：債權(quán)：債權(quán)D的期望投資回報(bào)率（折現(xiàn)率）的期望投資回報(bào)率（折現(xiàn)率） ；)()1 ()1 ()(CriDDValuenn中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 當(dāng)公式（當(dāng)公式（C）中的）中的i=0，也就是債權(quán)沒有利，也就是債權(quán)沒有利息，則：息，則：)()1 ()1 ()(CriDDValuenn)()1 ()(CrDDValuen中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)Chi

10、na Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 當(dāng)當(dāng)r0,i=0, 并且并且n時(shí)時(shí) )()1 ()1 ()(CriDDValuenn0)1 (lim)1 ()1 (lim)(nnnnnrDriDDValue中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 無論從公式（無論從公式（A）、）、(B)或（或（C）我們都可）我們都可以看出債權(quán)以看出債權(quán)D的市場價(jià)值與下列因素有關(guān)：的市場價(jià)值與下列因素有關(guān)： 債權(quán)債權(quán)D的本金的本金P（Princip

11、al）；）； 債權(quán)債權(quán)D每期需要支付利息金額的大小每期需要支付利息金額的大小I（Interest）；）；票面利率；票面利率；支付利息的頻率；支付利息的頻率； 債權(quán)債權(quán)D的存續(xù)期限的存續(xù)期限n； 債權(quán)債權(quán)D的望投資回報(bào)率的望投資回報(bào)率r（折現(xiàn)率）；（折現(xiàn)率）；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 債權(quán)本金債權(quán)本金P：債權(quán)的本金通常都是確定的：債權(quán)的本金通常都是確定的，如借款的本金，債權(quán)的票面價(jià)值等，債，如借款的本金，債權(quán)的票面價(jià)值等，債權(quán)的本金可以是在期終一次償還，也可以權(quán)的本金可以是在期

12、終一次償還，也可以在約定期內(nèi)逐步償還；在約定期內(nèi)逐步償還； 每年需要支付的利息每年需要支付的利息I：債權(quán)每年需要支：債權(quán)每年需要支付的利息通常也是通過契約約定的：付的利息通常也是通過契約約定的： 可以每年都是相同的利率，也可以是不同可以每年都是相同的利率，也可以是不同的利率，甚至是零利率；的利率，甚至是零利率； 可以一年支付一次利息，也可以支付多次可以一年支付一次利息，也可以支付多次利息；利息；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 債權(quán)存續(xù)期限債權(quán)存續(xù)期限n：存續(xù)期限通常也是由協(xié)：存續(xù)期

13、限通常也是由協(xié)議確定的，可以是一個(gè)固定的期限，也可議確定的，可以是一個(gè)固定的期限，也可以是一個(gè)非固定的期限；以是一個(gè)非固定的期限；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 債權(quán)的期望投資回報(bào)率債權(quán)的期望投資回報(bào)率r：債權(quán)的期望投資回報(bào)率：債權(quán)的期望投資回報(bào)率r一般是不會(huì)在相關(guān)契約中約定的，需要根據(jù)相關(guān)債一般是不會(huì)在相關(guān)契約中約定的，需要根據(jù)相關(guān)債權(quán)的市場情況以及債務(wù)人的償債能力等因素估算：權(quán)的市場情況以及債務(wù)人的償債能力等因素估算： 債權(quán)的期望投資回報(bào)率債權(quán)的期望投資回報(bào)率r與債權(quán)利率是不同

14、的概念，與債權(quán)利率是不同的概念，債權(quán)利率是按照約定的本金計(jì)算每年需要支付利息債權(quán)利率是按照約定的本金計(jì)算每年需要支付利息的利率的利率i，但是這個(gè)利率并不完全等同于債權(quán)的期望，但是這個(gè)利率并不完全等同于債權(quán)的期望投資回報(bào)率投資回報(bào)率r，這個(gè)，這個(gè)r除了與除了與i有關(guān)外，還與債務(wù)人償有關(guān)外，還與債務(wù)人償債能力，或者說債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)等因素有關(guān)，是市場債能力，或者說債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)等因素有關(guān)，是市場參與者共同認(rèn)同的包含市場因素的一個(gè)參數(shù)；參與者共同認(rèn)同的包含市場因素的一個(gè)參數(shù)； 債權(quán)價(jià)值評估實(shí)際最主要的工作就是針對一個(gè)特定債權(quán)價(jià)值評估實(shí)際最主要的工作就是針對一個(gè)特定債權(quán)債權(quán)D估算其對應(yīng)的估算其對應(yīng)的r！中

15、國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 債權(quán)的期望投資回報(bào)率債權(quán)的期望投資回報(bào)率r的影響因素分的影響因素分析：析： 債權(quán)期望投資回報(bào)率債權(quán)期望投資回報(bào)率r最主要是受到債務(wù)最主要是受到債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)因素的影響；違約風(fēng)險(xiǎn)因素的影響；每一項(xiàng)債權(quán)都會(huì)對應(yīng)債務(wù)人，也就是這每一項(xiàng)債權(quán)都會(huì)對應(yīng)債務(wù)人，也就是這個(gè)債權(quán)需要債務(wù)人用其資金支付債權(quán)人個(gè)債權(quán)需要債務(wù)人用其資金支付債權(quán)人的債權(quán)利息和本金，債務(wù)人是否擁有足的債權(quán)利息和本金，債務(wù)人是否擁有足夠的償債資金就會(huì)影響債權(quán)人未來收益夠的償債資金就會(huì)影響債權(quán)人未來收益

16、的獲得性，因此高風(fēng)險(xiǎn)的債權(quán)投資就會(huì)的獲得性，因此高風(fēng)險(xiǎn)的債權(quán)投資就會(huì)要求高回報(bào)率，反之，低風(fēng)險(xiǎn)的投資就要求高回報(bào)率，反之，低風(fēng)險(xiǎn)的投資就會(huì)要求低風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)率；會(huì)要求低風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)率；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 債權(quán)是否存在抵押、質(zhì)押物等其他還款來債權(quán)是否存在抵押、質(zhì)押物等其他還款來源擔(dān)保；源擔(dān)保； 債權(quán)的級次；債權(quán)的級次；優(yōu)先級；優(yōu)先級；劣質(zhì)級；劣質(zhì)級；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一

17、、債權(quán)評估（續(xù)） 目前國際衡量債權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)因素常用的方式目前國際衡量債權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)因素常用的方式 債權(quán)（債券）信用評級：債權(quán)（債券）信用評級：債券信用評級（債券信用評級（Bond Credit Rating）是以）是以企業(yè)或經(jīng)濟(jì)主體發(fā)行的有價(jià)債券為對象進(jìn)行企業(yè)或經(jīng)濟(jì)主體發(fā)行的有價(jià)債券為對象進(jìn)行的信用評級；的信用評級；債券信用評級大多是企業(yè)債券信用評級，是債券信用評級大多是企業(yè)債券信用評級，是對具有獨(dú)立法人資格企業(yè)所發(fā)行某一特定債對具有獨(dú)立法人資格企業(yè)所發(fā)行某一特定債券，按期還本付息的可靠程度進(jìn)行評估，并券，按期還本付息的可靠程度進(jìn)行評估，并標(biāo)示其信用程度的等級；標(biāo)示其信用程度的等級；這種信用評級

18、，是為投資者購買債券和證券這種信用評級，是為投資者購買債券和證券市場債券的流通轉(zhuǎn)讓活動(dòng)提供信息服務(wù)；市場債券的流通轉(zhuǎn)讓活動(dòng)提供信息服務(wù)；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）信用評級根據(jù)評級對象的不同，分主體信用信用評級根據(jù)評級對象的不同，分主體信用評級和債券信用評級兩種：評級和債券信用評級兩種： 主體信用評級是以企業(yè)或經(jīng)濟(jì)主體為對象進(jìn)主體信用評級是以企業(yè)或經(jīng)濟(jì)主體為對象進(jìn)行的信用評級；行的信用評級； 債券評級則是針對某一個(gè)特定債券的評級；債券評級則是針對某一個(gè)特定債券的評級；由于一個(gè)企業(yè)

19、或經(jīng)濟(jì)主體可能發(fā)行不同優(yōu)先由于一個(gè)企業(yè)或經(jīng)濟(jì)主體可能發(fā)行不同優(yōu)先級別的債券，因此需要通過主體信用評級確級別的債券，因此需要通過主體信用評級確定發(fā)行主體的信用，同時(shí)如果特定債券存在定發(fā)行主體的信用，同時(shí)如果特定債券存在抵、質(zhì)押物擔(dān)保，或者其償還級別屬于次級抵、質(zhì)押物擔(dān)保，或者其償還級別屬于次級債等，則可能還需要對特定債券進(jìn)行信用評債等，則可能還需要對特定債券進(jìn)行信用評級；級；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 國際主要信用評級機(jī)構(gòu)：國際主要信用評級機(jī)構(gòu)： 標(biāo)準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)普爾公司普爾公司 穆迪投

20、資服務(wù)公司穆迪投資服務(wù)公司 惠譽(yù)國際信用評級有限公司；惠譽(yù)國際信用評級有限公司； 國內(nèi)的信用評級機(jī)構(gòu)：國內(nèi)的信用評級機(jī)構(gòu)： 大公國際；大公國際； 中誠信國際；中誠信國際； 聯(lián)合信用；聯(lián)合信用； 東方金誠國際信用評估有限公司；東方金誠國際信用評估有限公司； 上海新世紀(jì)；上海新世紀(jì)；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 信用評級標(biāo)準(zhǔn)分類：信用評級標(biāo)準(zhǔn)分類： 國際信用評級標(biāo)準(zhǔn)各公司基本大同小異，國際信用評級標(biāo)準(zhǔn)各公司基本大同小異，以標(biāo)準(zhǔn)以標(biāo)準(zhǔn)普爾公司信用等級標(biāo)準(zhǔn)為例，從高普爾公司信用等級標(biāo)準(zhǔn)為

21、例，從高到低可劃分為：到低可劃分為：AAA級、級、AA級、級、A級、級、BBB級、級、BB級、級、B級、級、CCC級、級、CC級級C級級和和D級等級別；級等級別； 國內(nèi)信用評級分類標(biāo)準(zhǔn)基本參考國際評級國內(nèi)信用評級分類標(biāo)準(zhǔn)基本參考國際評級分類，也分為分類，也分為AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C等級別，每一個(gè)信用等級別，每一個(gè)信用等級可用等級可用“+”、“-”符號進(jìn)行微調(diào)，表示符號進(jìn)行微調(diào)，表示略高或略低于本等級；略高或略低于本等級；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）v

22、3、企業(yè)債權(quán)投資回報(bào)率的概念、企業(yè)債權(quán)投資回報(bào)率的概念 債權(quán)投資回報(bào)率實(shí)際是被評估企業(yè)的債權(quán)債權(quán)投資回報(bào)率實(shí)際是被評估企業(yè)的債權(quán)投資者期望得到的投資回報(bào)率，也就是債投資者期望得到的投資回報(bào)率，也就是債權(quán)投資人投資被評估企業(yè)債權(quán)所期望得到權(quán)投資人投資被評估企業(yè)債權(quán)所期望得到的投資回報(bào)率；的投資回報(bào)率； 企業(yè)盈利能力不同、資本結(jié)構(gòu)不同，企業(yè)企業(yè)盈利能力不同、資本結(jié)構(gòu)不同，企業(yè)的償債能力會(huì)有所不同，因此企業(yè)債權(quán)人的償債能力會(huì)有所不同，因此企業(yè)債權(quán)人承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn)也不盡相同；承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn)也不盡相同； 對于不同償債能力的企業(yè)，債權(quán)投資人所對于不同償債能力的企業(yè)，債權(quán)投資人所期望的投資回報(bào)率也不盡相同；

23、期望的投資回報(bào)率也不盡相同；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 債權(quán)投資回報(bào)率國內(nèi)目前常用的估算方法債權(quán)投資回報(bào)率國內(nèi)目前常用的估算方法 加權(quán)平均貸款基準(zhǔn)利率加權(quán)平均貸款基準(zhǔn)利率 一年期的貸款基準(zhǔn)利率；一年期的貸款基準(zhǔn)利率；五年及以上期利率全部負(fù)息負(fù)債長期負(fù)息負(fù)債）半年利率一年期利率（全部負(fù)息負(fù)債短期負(fù)息負(fù)債2dR中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）v采用以銀行貸款利率為基礎(chǔ)估算

24、企業(yè)債權(quán)采用以銀行貸款利率為基礎(chǔ)估算企業(yè)債權(quán)投資期望回報(bào)率的方式存在以下問題：投資期望回報(bào)率的方式存在以下問題： 銀行貸款利率是銀行系統(tǒng)借貸給企業(yè)的利率銀行貸款利率是銀行系統(tǒng)借貸給企業(yè)的利率，這個(gè)利率受國家調(diào)控因素影響，與被評估，這個(gè)利率受國家調(diào)控因素影響，與被評估企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)并不一定存在必然聯(lián)系；企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)并不一定存在必然聯(lián)系；v合理債權(quán)投資回報(bào)率的估算方法應(yīng)該要直合理債權(quán)投資回報(bào)率的估算方法應(yīng)該要直接體現(xiàn)債權(quán)投資者承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn)因素，接體現(xiàn)債權(quán)投資者承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn)因素，銀行貸款利率并不能直接代表債權(quán)投資者銀行貸款利率并不能直接代表債權(quán)投資者所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)因素；所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)因素；中 國 資

25、產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）v4、債權(quán)投資回報(bào)率國際估算方式介紹；、債權(quán)投資回報(bào)率國際估算方式介紹； 以債權(quán)評級為基礎(chǔ)，根據(jù)不同債權(quán)的評級以債權(quán)評級為基礎(chǔ)，根據(jù)不同債權(quán)的評級級別確定債權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)，并進(jìn)而確定其期級別確定債權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)，并進(jìn)而確定其期望的回報(bào)率；望的回報(bào)率； 債權(quán)評級需要考慮的因素很多，但是最重債權(quán)評級需要考慮的因素很多，但是最重要的因素是債務(wù)人的償債能力，在持續(xù)經(jīng)要的因素是債務(wù)人的償債能力，在持續(xù)經(jīng)營的前提下，衡量償債能力的主要財(cái)務(wù)指營的前提下，衡量償債能力的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)是標(biāo)是

26、“已獲利息倍數(shù)已獲利息倍數(shù)”；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）vAswath Damodaran 研究結(jié)論研究結(jié)論中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）v債權(quán)到期收益率與債券評級之間的關(guān)系債權(quán)到期收益率與債券評級之間的關(guān)系中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）v從上述的曲線圖

27、型分析，非常類似一元二次從上述的曲線圖型分析，非常類似一元二次曲線的圖形形狀，因此可以考慮采用一種一曲線的圖形形狀，因此可以考慮采用一種一元二次函數(shù)來模擬債權(quán)到期收益率與債券評元二次函數(shù)來模擬債權(quán)到期收益率與債券評級之間的關(guān)系：級之間的關(guān)系： Y=a+bX2中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）v采用最小二乘法進(jìn)行數(shù)據(jù)擬合分析后可以采用最小二乘法進(jìn)行數(shù)據(jù)擬合分析后可以得到一個(gè)一元二次函數(shù)：得到一個(gè)一元二次函數(shù)：Y=0.1778%+0.049%X2（R2=99.3%）v我們可以得出結(jié)論：債券

28、投資回報(bào)率與債我們可以得出結(jié)論：債券投資回報(bào)率與債券評級呈二次函數(shù)關(guān)系！券評級呈二次函數(shù)關(guān)系！中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）v擬合函數(shù)計(jì)算數(shù)據(jù)與原始數(shù)據(jù)擬合對比分析：擬合函數(shù)計(jì)算數(shù)據(jù)與原始數(shù)據(jù)擬合對比分析：中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）v5、國內(nèi)估算債權(quán)投資回報(bào)率的探討、國內(nèi)估算債權(quán)投資回報(bào)率的探討 由于國內(nèi)目前對于企業(yè)發(fā)行債券是有控制的由于國內(nèi)目前對于企業(yè)發(fā)行債券是有

29、控制的，只有評級達(dá)到，只有評級達(dá)到A級及級及A級以上的企業(yè)才具級以上的企業(yè)才具備公開發(fā)行債券的資格，目前少有評級在備公開發(fā)行債券的資格，目前少有評級在A級以下的企業(yè)公開發(fā)行的債券；級以下的企業(yè)公開發(fā)行的債券； 為了能有效地估算國內(nèi)所有級別債券的投資為了能有效地估算國內(nèi)所有級別債券的投資回報(bào)率，我們采用國內(nèi)評級回報(bào)率，我們采用國內(nèi)評級A級以上債券的級以上債券的相關(guān)數(shù)據(jù)，采用假定債券到期收益率與債券相關(guān)數(shù)據(jù)，采用假定債券到期收益率與債券評級符合二次函數(shù)的關(guān)系，采用回歸分析的評級符合二次函數(shù)的關(guān)系，采用回歸分析的方式估算出國內(nèi)數(shù)據(jù)的回歸方程；方式估算出國內(nèi)數(shù)據(jù)的回歸方程；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié)

30、會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 我們采用如下二次曲線擬合上述樣本點(diǎn)數(shù)我們采用如下二次曲線擬合上述樣本點(diǎn)數(shù)據(jù)，可以得到如下二次曲線函數(shù)；據(jù)，可以得到如下二次曲線函數(shù)； Y= 0.221%+0.2022%X2（R2=98.8%） 式中：式中：Y ：債券收益率；：債券收益率； X ：債券評級級別（：債券評級級別（AAA=1，AA=2，. ,D=15）；）；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）中 國 資 產(chǎn) 評

31、 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）v回歸方程計(jì)算數(shù)據(jù)與實(shí)際數(shù)據(jù)對比分析情況回歸方程計(jì)算數(shù)據(jù)與實(shí)際數(shù)據(jù)對比分析情況中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)）v6、債權(quán)評估在企業(yè)價(jià)值評估中的應(yīng)用、債權(quán)評估在企業(yè)價(jià)值評估中的應(yīng)用 1）債權(quán)價(jià)值重估）債權(quán)價(jià)值重估 采用全投資現(xiàn)金流折現(xiàn)模型估算企業(yè)股權(quán)采用全投資現(xiàn)金流折現(xiàn)模型估算企業(yè)股權(quán)價(jià)值時(shí)需要確認(rèn)負(fù)息負(fù)債（經(jīng)營性負(fù)債）價(jià)值時(shí)需要確認(rèn)負(fù)息負(fù)債（經(jīng)營性負(fù)債）的市場

32、價(jià)值（公允價(jià)值）；的市場價(jià)值（公允價(jià)值）； 很多企業(yè)的負(fù)息負(fù)債利率和利息支付頻率很多企業(yè)的負(fù)息負(fù)債利率和利息支付頻率是不一樣的，因此會(huì)使得債權(quán)本金的價(jià)值是不一樣的，因此會(huì)使得債權(quán)本金的價(jià)值與其市場價(jià)值（公允價(jià)值）不一致，這就與其市場價(jià)值（公允價(jià)值）不一致，這就需要對賬面記錄的債權(quán)本金價(jià)值進(jìn)行市場需要對賬面記錄的債權(quán)本金價(jià)值進(jìn)行市場價(jià)值重估；價(jià)值重估；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 2）債權(quán)價(jià)值重估案例：）債權(quán)價(jià)值重估案例： （1）某企業(yè)與一家金融機(jī)構(gòu)簽訂一筆融）某企業(yè)與一家金融機(jī)構(gòu)

33、簽訂一筆融資借款，規(guī)定本金為資借款，規(guī)定本金為1,000萬元，截止評估萬元，截止評估基準(zhǔn)日該借款的剩余期限為基準(zhǔn)日該借款的剩余期限為4年，單利，年，單利，每年付息一次，期末付息，年利息率為每年付息一次，期末付息，年利息率為8%；另外，根據(jù)了解，目前市場對該類；另外，根據(jù)了解，目前市場對該類企業(yè)借款的一般市場利率為企業(yè)借款的一般市場利率為5%，評估機(jī)，評估機(jī)構(gòu)在進(jìn)行該企業(yè)價(jià)值評估時(shí)如何估算該筆構(gòu)在進(jìn)行該企業(yè)價(jià)值評估時(shí)如何估算該筆負(fù)息負(fù)債的市場價(jià)值？負(fù)息負(fù)債的市場價(jià)值？中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、

34、債權(quán)評估（續(xù)） 根據(jù)了解的情況，該筆借款利息率為根據(jù)了解的情況，該筆借款利息率為8%，顯著高于市場上同類企業(yè)的借款利率顯著高于市場上同類企業(yè)的借款利率5%，因此評估師需要對該筆負(fù)息負(fù)債進(jìn)行價(jià)值重因此評估師需要對該筆負(fù)息負(fù)債進(jìn)行價(jià)值重估：估： 假設(shè)該筆借款的市場價(jià)值為假設(shè)該筆借款的市場價(jià)值為X，則：，則：106, 1%)51(000, 1%)51(%8000, 1%)51(%8000, 1%)51(%8000, 1%)51(%8000, 1X4432中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 即

35、：本金即：本金1,000萬元，年利率萬元，年利率8%的剩余年的剩余年限為限為4年一筆債權(quán)，相當(dāng)于一筆本金年一筆債權(quán)，相當(dāng)于一筆本金1,106萬元，年利率萬元，年利率5%的的債權(quán)，由于年利率的的債權(quán)，由于年利率5%為市場利率，因此其對應(yīng)的本金為市場利率，因此其對應(yīng)的本金1,106萬元就應(yīng)該是債權(quán)的市場價(jià)值；萬元就應(yīng)該是債權(quán)的市場價(jià)值；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） （2）某企業(yè)與一家金融機(jī)構(gòu)簽訂一筆融）某企業(yè)與一家金融機(jī)構(gòu)簽訂一筆融資借款，規(guī)定本金為資借款，規(guī)定本金為1,000萬元，

36、截止評估萬元，截止評估基準(zhǔn)日該借款的剩余期限為基準(zhǔn)日該借款的剩余期限為4年，計(jì)息方年，計(jì)息方式為復(fù)利，借款期末一次性還本付息，年式為復(fù)利，借款期末一次性還本付息，年利息率為利息率為8%；目前銀行對該類企業(yè)借款；目前銀行對該類企業(yè)借款的一般市場利率為的一般市場利率為5%，評估機(jī)構(gòu)在進(jìn)行，評估機(jī)構(gòu)在進(jìn)行該企業(yè)價(jià)值評估時(shí)如何估算該筆負(fù)息負(fù)債該企業(yè)價(jià)值評估時(shí)如何估算該筆負(fù)息負(fù)債的市場價(jià)值？的市場價(jià)值？中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 該筆債權(quán)到期一次性還本負(fù)息的總額為：該筆債權(quán)到期一次性還本

37、負(fù)息的總額為： 1,000(1+8%)4=1,360萬元，將其按照市萬元，將其按照市場利率場利率5%折現(xiàn)到評估基準(zhǔn)日的現(xiàn)值為：折現(xiàn)到評估基準(zhǔn)日的現(xiàn)值為： 1,360/(1+5%)4=1,119萬元，因此該筆債萬元，因此該筆債權(quán)的公允價(jià)值為權(quán)的公允價(jià)值為1,119萬元；萬元；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） （3）某企業(yè)與一家金融機(jī)構(gòu)簽訂一筆融）某企業(yè)與一家金融機(jī)構(gòu)簽訂一筆融資借款，規(guī)定本金為資借款，規(guī)定本金為1,000萬元，截止評估萬元，截止評估基準(zhǔn)日該借款的期限為基準(zhǔn)日該借款的期限

38、為4年，計(jì)息方式為年，計(jì)息方式為單利，借款要求在未來年度內(nèi)等額還本付單利，借款要求在未來年度內(nèi)等額還本付息，年利息率為息，年利息率為8%；目前銀行對該類企；目前銀行對該類企業(yè)借款的一般市場利率為業(yè)借款的一般市場利率為5%，評估機(jī)構(gòu)，評估機(jī)構(gòu)在進(jìn)行該企業(yè)價(jià)值評估時(shí)如何估算該筆負(fù)在進(jìn)行該企業(yè)價(jià)值評估時(shí)如何估算該筆負(fù)息負(fù)債的市場價(jià)值？息負(fù)債的市場價(jià)值？中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 該筆債權(quán)年等額償還金額為：該筆債權(quán)年等額償還金額為： 因此該筆債權(quán)的市場價(jià)值為因此該筆債權(quán)的市場價(jià)值為1,

39、071萬元萬元071, 1%)51(302%)51(302%)51(302%)51(302X432302)0 , 0 ,1000, 4%,8(1%)81 (%)81 (%8100044PMT中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 3）企業(yè)價(jià)值評估全投資現(xiàn)金流折現(xiàn)率）企業(yè)價(jià)值評估全投資現(xiàn)金流折現(xiàn)率WACC估算時(shí)，債權(quán)投資回報(bào)率估算時(shí)，債權(quán)投資回報(bào)率Rd應(yīng)該如應(yīng)該如何估算？何估算？ 選擇一：采用一年期銀行貸款基準(zhǔn)利率選擇一：采用一年期銀行貸款基準(zhǔn)利率 選擇二：采用企業(yè)實(shí)際的貸款利率選擇二：采用

40、企業(yè)實(shí)際的貸款利率 選擇三：選擇銀行長期和短期貸款利率的選擇三：選擇銀行長期和短期貸款利率的平均值平均值中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 采用銀行貸款利率的合理性分析；采用銀行貸款利率的合理性分析；估算估算WACC時(shí)需要時(shí)需要D/E的三處地方需要采的三處地方需要采用相同的用相同的D/E 第一處需要第一處需要D/E的地方是計(jì)算的地方是計(jì)算Re時(shí)需要加財(cái)務(wù)時(shí)需要加財(cái)務(wù)杠桿的杠桿的Beta； 第二處需要第二處需要D/E的地方是計(jì)算的地方是計(jì)算WACC時(shí)的權(quán)重時(shí)的權(quán)重)1 (1 EDTUL)

41、1 TREDDREDEWACCde（中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估（續(xù)）一、債權(quán)評估（續(xù)） 第三處需要第三處需要D/E的是估算的是估算Rd時(shí)需要時(shí)需要D/E；我們目前在估算我們目前在估算WACC時(shí)一般都是選擇時(shí)一般都是選擇所謂所謂“最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)”或或“目標(biāo)資本結(jié)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)構(gòu)”；我們認(rèn)為貸款利率作為目標(biāo)企業(yè)的我們認(rèn)為貸款利率作為目標(biāo)企業(yè)的Rd，不是在任何資本結(jié)構(gòu)下都可以選擇貸款不是在任何資本結(jié)構(gòu)下都可以選擇貸款利率作為利率作為Rd，但是將貸款利率對應(yīng)目標(biāo)，但是將貸款利率對應(yīng)目標(biāo)企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)

42、構(gòu)是具有合理性的；企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是具有合理性的； 通常的做法應(yīng)該是確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)對應(yīng)通常的做法應(yīng)該是確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)對應(yīng)Rd，然后將其應(yīng)用到前兩處，然后將其應(yīng)用到前兩處D/E ；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討一、債權(quán)評估一、債權(quán)評估v由于我們在計(jì)算由于我們在計(jì)算WACC時(shí)采用的時(shí)采用的Rd為市為市場貸款基準(zhǔn)利率，也就是市場利率，因此場貸款基準(zhǔn)利率，也就是市場利率，因此其對應(yīng)的債權(quán)必須是市場價(jià)值（公允價(jià)值其對應(yīng)的債權(quán)必須是市場價(jià)值（公允價(jià)值），但是如果有些債權(quán)其本金并不一定是），但是如果有些債權(quán)其本金并不一定是其

43、市場價(jià)值，因此應(yīng)該進(jìn)行債權(quán)市場價(jià)值其市場價(jià)值，因此應(yīng)該進(jìn)行債權(quán)市場價(jià)值評估！評估！中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討第二部分第二部分可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估v1、可轉(zhuǎn)債的概念、可轉(zhuǎn)債的概念 可轉(zhuǎn)債的定義：可轉(zhuǎn)債是可轉(zhuǎn)換公司可轉(zhuǎn)債的定義：可轉(zhuǎn)債是可轉(zhuǎn)換公司債的簡稱，是一種可以在特定時(shí)間、債的簡稱，是一種可以在特定時(shí)間、按特定條件轉(zhuǎn)換為發(fā)債公司普通股權(quán)按特定條件轉(zhuǎn)換為發(fā)債公司普通

44、股權(quán)的特殊企業(yè)債；的特殊企業(yè)債；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)） 可轉(zhuǎn)債的特性：可轉(zhuǎn)換債兼有債權(quán)和股權(quán)可轉(zhuǎn)債的特性：可轉(zhuǎn)換債兼有債權(quán)和股權(quán)的特征，具有以下三個(gè)特點(diǎn)：的特征，具有以下三個(gè)特點(diǎn)： 債權(quán)性：與其他債權(quán)一樣，可轉(zhuǎn)換債權(quán)也債權(quán)性：與其他債權(quán)一樣，可轉(zhuǎn)換債權(quán)也有規(guī)定的利率和期限，投資者可以選擇持有規(guī)定的利率和期限，投資者可以選擇持有債權(quán)到期，收取本息；有債權(quán)到期，收取本息； 股權(quán)性：可轉(zhuǎn)換債權(quán)在轉(zhuǎn)換成股權(quán)之前是股權(quán)性：可轉(zhuǎn)換債權(quán)在轉(zhuǎn)換成股權(quán)之前是純粹的債權(quán)，但轉(zhuǎn)換成股

45、權(quán)之后，原債權(quán)純粹的債權(quán)，但轉(zhuǎn)換成股權(quán)之后，原債權(quán)持有人就由債權(quán)人變成了公司的股東，可持有人就由債權(quán)人變成了公司的股東，可參與企業(yè)的經(jīng)營決策和紅利分配，這也在參與企業(yè)的經(jīng)營決策和紅利分配，這也在一定程度上會(huì)影響公司的股本結(jié)構(gòu)；一定程度上會(huì)影響公司的股本結(jié)構(gòu)；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)） 可轉(zhuǎn)換性：可轉(zhuǎn)換性是可轉(zhuǎn)換債權(quán)的重要可轉(zhuǎn)換性：可轉(zhuǎn)換性是可轉(zhuǎn)換債權(quán)的重要標(biāo)志，債權(quán)持有人可以按約定的條件將債標(biāo)志，債權(quán)持有人可以按約定的條件將債權(quán)轉(zhuǎn)換成股權(quán)，也可以不轉(zhuǎn)換；權(quán)轉(zhuǎn)換成股權(quán)

46、，也可以不轉(zhuǎn)換；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)） 轉(zhuǎn)股權(quán)是投資者享有的一般債權(quán)所沒有的選轉(zhuǎn)股權(quán)是投資者享有的一般債權(quán)所沒有的選擇權(quán)，可轉(zhuǎn)換債權(quán)在發(fā)行時(shí)就明確約定，債擇權(quán)，可轉(zhuǎn)換債權(quán)在發(fā)行時(shí)就明確約定，債權(quán)持有人可按照發(fā)行時(shí)約定的價(jià)格將債權(quán)轉(zhuǎn)權(quán)持有人可按照發(fā)行時(shí)約定的價(jià)格將債權(quán)轉(zhuǎn)換成公司的普通股權(quán)；換成公司的普通股權(quán)； 如果債權(quán)持有人不想轉(zhuǎn)換，則可以繼續(xù)持有如果債權(quán)持有人不想轉(zhuǎn)換，則可以繼續(xù)持有債權(quán)，直到償還期滿時(shí)收取本金和利息，或債權(quán)，直到償還期滿時(shí)收取本金和利息，或者在

47、流通市場出售變現(xiàn)；者在流通市場出售變現(xiàn)； 如果持有人看好發(fā)債公司股權(quán)增值潛力，在如果持有人看好發(fā)債公司股權(quán)增值潛力，在寬限期之后可以行使轉(zhuǎn)換權(quán)，按照預(yù)定轉(zhuǎn)換寬限期之后可以行使轉(zhuǎn)換權(quán)，按照預(yù)定轉(zhuǎn)換價(jià)格將債權(quán)轉(zhuǎn)換成為股權(quán)，發(fā)債公司不得拒價(jià)格將債權(quán)轉(zhuǎn)換成為股權(quán)，發(fā)債公司不得拒絕；絕；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)） 正因?yàn)榫哂锌赊D(zhuǎn)換性，可轉(zhuǎn)換債權(quán)利率一正因?yàn)榫哂锌赊D(zhuǎn)換性，可轉(zhuǎn)換債權(quán)利率一般低于普通公司債權(quán)利率，企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)般低于普通公司債權(quán)利率，企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債權(quán)可以降低籌資成

48、本；換債權(quán)可以降低籌資成本；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)） 可轉(zhuǎn)債中的贖回條款：有些可轉(zhuǎn)債在發(fā)行可轉(zhuǎn)債中的贖回條款：有些可轉(zhuǎn)債在發(fā)行時(shí)附帶有發(fā)行方的回購條款，即規(guī)定在債時(shí)附帶有發(fā)行方的回購條款，即規(guī)定在債權(quán)到期之前，發(fā)行人可以（但是不是必須權(quán)到期之前，發(fā)行人可以（但是不是必須）按照約定的價(jià)格回購全部或部分可轉(zhuǎn)債）按照約定的價(jià)格回購全部或部分可轉(zhuǎn)債； 附帶有回購條款的可轉(zhuǎn)債通常被稱為附有附帶有回購條款的可轉(zhuǎn)債通常被稱為附有贖回條款的可轉(zhuǎn)債；贖回條款的可轉(zhuǎn)債； 附帶贖回條款

49、的可轉(zhuǎn)債實(shí)際就是債權(quán)發(fā)行附帶贖回條款的可轉(zhuǎn)債實(shí)際就是債權(quán)發(fā)行人有可以提前償還債務(wù)的權(quán)利；人有可以提前償還債務(wù)的權(quán)利；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）v2、可轉(zhuǎn)債市場價(jià)值（公允價(jià)值）的評估方、可轉(zhuǎn)債市場價(jià)值（公允價(jià)值）的評估方法法 可轉(zhuǎn)債與普通債相比其主要差異就是附帶一定可轉(zhuǎn)債與普通債相比其主要差異就是附帶一定的轉(zhuǎn)換條款，這些條款賦予債權(quán)人一定的權(quán)力的轉(zhuǎn)換條款，這些條款賦予債權(quán)人一定的權(quán)力，并且沒有義務(wù)，因此是一種，并且沒有義務(wù)，因此是一種“多頭多頭”權(quán)利的權(quán)利的概念，也就

50、是期權(quán)的概念；概念，也就是期權(quán)的概念； 也有一些可轉(zhuǎn)債附帶有贖回條款，這些條款是也有一些可轉(zhuǎn)債附帶有贖回條款，這些條款是賦予債務(wù)人一定的權(quán)利，也就是提前償還的權(quán)賦予債務(wù)人一定的權(quán)利，也就是提前償還的權(quán)利，這對于債權(quán)人來說是一種義務(wù)，并且沒有利，這對于債權(quán)人來說是一種義務(wù)，并且沒有權(quán)利，因此是一種權(quán)利，因此是一種“空頭空頭”義務(wù)，也就是期權(quán)義務(wù)，也就是期權(quán)的義務(wù)承擔(dān)者；的義務(wù)承擔(dān)者；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)） 根據(jù)上述分析，我們可以得到如下可轉(zhuǎn)債根據(jù)上述分析，我們可以

51、得到如下可轉(zhuǎn)債市場價(jià)值（公允價(jià)值）的評估基本公式（市場價(jià)值（公允價(jià)值）的評估基本公式（思路）：思路）：可轉(zhuǎn)換債的價(jià)值可轉(zhuǎn)換債的價(jià)值=普通債權(quán)的價(jià)值普通債權(quán)的價(jià)值+轉(zhuǎn)換為股轉(zhuǎn)換為股權(quán)的期權(quán)價(jià)值權(quán)的期權(quán)價(jià)值+贖回義務(wù)承擔(dān)的負(fù)債價(jià)值贖回義務(wù)承擔(dān)的負(fù)債價(jià)值 由于贖回義務(wù)負(fù)債與對應(yīng)的期權(quán)權(quán)利價(jià)值由于贖回義務(wù)負(fù)債與對應(yīng)的期權(quán)權(quán)利價(jià)值是相對應(yīng)的，因此上述計(jì)算公式可以改寫是相對應(yīng)的，因此上述計(jì)算公式可以改寫為：為：可轉(zhuǎn)換債的價(jià)值可轉(zhuǎn)換債的價(jià)值=普通債權(quán)的價(jià)值普通債權(quán)的價(jià)值+轉(zhuǎn)換為股轉(zhuǎn)換為股權(quán)的期權(quán)價(jià)值權(quán)的期權(quán)價(jià)值-贖回期權(quán)的價(jià)值贖回期權(quán)的價(jià)值 ！中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal S

52、ociety企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）v3、可轉(zhuǎn)換債權(quán)評估案例：、可轉(zhuǎn)換債權(quán)評估案例： 某銀行某銀行2008年發(fā)行可轉(zhuǎn)換債權(quán)，其基本條年發(fā)行可轉(zhuǎn)換債權(quán)，其基本條款如下：款如下： 票面價(jià)值票面價(jià)值 100元元/張，發(fā)行期限張，發(fā)行期限5年（年（2008年年1月月1日到日到2012年年12月月31日；日； 票面利率票面利率1.5%，發(fā)行當(dāng)日起每，發(fā)行當(dāng)日起每12個(gè)月支付利息個(gè)月支付利息一次；一次； 可以轉(zhuǎn)換股權(quán)價(jià)格為可以轉(zhuǎn)換股權(quán)價(jià)格為9.35元元/股，可轉(zhuǎn)換日期為股，可轉(zhuǎn)換日期為發(fā)行發(fā)行6個(gè)月后開始，直至到期日；個(gè)月后開始，直至到期日；中 國

53、資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)） 贖回價(jià)格為贖回價(jià)格為111元元/張，可贖回時(shí)間為發(fā)行后張，可贖回時(shí)間為發(fā)行后6個(gè)月開始，直至到期日；個(gè)月開始，直至到期日； 發(fā)行當(dāng)日的股權(quán)價(jià)格為發(fā)行當(dāng)日的股權(quán)價(jià)格為9.6元元/股；股； 無風(fēng)險(xiǎn)收益率按無風(fēng)險(xiǎn)收益率按3%計(jì)算，市場同類債權(quán)的期計(jì)算，市場同類債權(quán)的期望回報(bào)率為望回報(bào)率為5%；該銀行股權(quán)年投資回報(bào)率標(biāo)；該銀行股權(quán)年投資回報(bào)率標(biāo)準(zhǔn)差為準(zhǔn)差為25%，債權(quán)年投資回報(bào)率標(biāo)準(zhǔn)差為，債權(quán)年投資回報(bào)率標(biāo)準(zhǔn)差為5%；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)Chi

54、na Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）v估算該可轉(zhuǎn)債的市場價(jià)值（公允價(jià)值）？估算該可轉(zhuǎn)債的市場價(jià)值（公允價(jià)值）？ 根據(jù)可轉(zhuǎn)債的估算公式：根據(jù)可轉(zhuǎn)債的估算公式：可轉(zhuǎn)換債的價(jià)值可轉(zhuǎn)換債的價(jià)值=普通債權(quán)的價(jià)值普通債權(quán)的價(jià)值V1+轉(zhuǎn)換轉(zhuǎn)換為股權(quán)的期權(quán)價(jià)值為股權(quán)的期權(quán)價(jià)值V2-贖回期權(quán)的價(jià)值贖回期權(quán)的價(jià)值V3 我們需要分別估算將上述普通債權(quán)的公允我們需要分別估算將上述普通債權(quán)的公允價(jià)值價(jià)值V1，可轉(zhuǎn)換期權(quán)的價(jià)值，可轉(zhuǎn)換期權(quán)的價(jià)值V2以及可贖回以及可贖回的期權(quán)價(jià)值的期權(quán)價(jià)值V3；中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Ap

55、praisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)） 1）估算普通債權(quán)）估算普通債權(quán)V1的價(jià)值的價(jià)值 將上述債權(quán)作為一個(gè)普通的債權(quán)，估算其市場將上述債權(quán)作為一個(gè)普通的債權(quán)，估算其市場價(jià)值；價(jià)值； 該債權(quán)是一個(gè)票面利率為該債權(quán)是一個(gè)票面利率為1.5%，剩余期限為，剩余期限為5年年，單利，每年末支付一次利息，期末還本的債，單利，每年末支付一次利息，期末還本的債權(quán)；權(quán)；（元）85.84%)51 (100%)51 (5 .1%)51 (5 .1%)51 (5 .1%)51 (5 .1%)51 (5 .1%)51 (100%)51 (%5 .11

56、00%)51 (%5 .1100%)51 (%5 .1100%)51 (%5 .1100%)51 (%5 .1100)1 ()1 ()1 ()1 ()1 ()1 ()(554325543255544332211rPrIrIrIrIrIVValue中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)） 2）可轉(zhuǎn)換期權(quán)的價(jià)值）可轉(zhuǎn)換期權(quán)的價(jià)值V2的估算：的估算： V2的價(jià)值可以采用的價(jià)值可以采用Black-Scholes模型估算，這是一模型估算，這是一個(gè)看漲期權(quán)，基礎(chǔ)資產(chǎn)（個(gè)看漲期權(quán)，基礎(chǔ)資產(chǎn)（U

57、nderlying Asset）是該）是該銀行的股票（股權(quán)）：銀行的股票（股權(quán)）： C=SN(d1)-Xe-rTN(d2)在上式中：在上式中：S=9.6元元/股，股，r=3%，T=5年，年，X=9.35元元/股）股）=25%；0360. 05%255950. 05950. 05%255)2/%25%3()35. 9/6 . 9ln()2/()/ln(12221TddTTrXSd中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)） 期權(quán)期權(quán)C的價(jià)值為：的價(jià)值為： 債權(quán)轉(zhuǎn)換率債權(quán)轉(zhuǎn)換率=100/

58、9.35=10.6952因此債權(quán)的轉(zhuǎn)換期權(quán)的價(jià)值為：因此債權(quán)的轉(zhuǎn)換期權(quán)的價(jià)值為： V2= 10.69522.8118=30.07（元）（元） )(8118. 2)0360. 0(9.35e-0)9.6N(0.595)N(dXe-)SN(d 53%-2-rT1元NC中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)） 3）贖回期權(quán)）贖回期權(quán)V3的價(jià)值估算：的價(jià)值估算： V3的價(jià)值可以采用的價(jià)值可以采用Black-Scholes模型估算，是一模型估算，是一個(gè)看跌期權(quán)，基礎(chǔ)資產(chǎn)（個(gè)看跌期權(quán)，基礎(chǔ)資

59、產(chǎn)（Underlying Asset）是該）是該銀行的債權(quán)；銀行的債權(quán)； P= Xe-rTN(-d2)- SN(-d1)在上式中：在上式中：S=84.85+30.07=114.92(元元/張張)，r=3%，T=5年，年，X=111元元/張），張），=5%；5962.15%57080.17080.15%55)2/%5%3()111/92.114ln()2/()/ln(12221TddTTrXSd中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)） 期權(quán)期權(quán)P的價(jià)值為：的價(jià)值為： V3=P= X

60、e-rTN(-d2)- SN(-d1) =19.62（元）（元）因此贖回期權(quán)的價(jià)值因此贖回期權(quán)的價(jià)值V3=19.63中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）二、可轉(zhuǎn)債權(quán)的評估（續(xù)）v該筆可轉(zhuǎn)債的公允價(jià)值為：該筆可轉(zhuǎn)債的公允價(jià)值為： V=V1+V2-V3=84.85+30.07-19.62 =95.30（元）（元）中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)China Appraisal Society企業(yè)債權(quán)評估探討企業(yè)債權(quán)評估探討第三部分第三部分“債轉(zhuǎn)股債轉(zhuǎn)股”評估探討評估探討中 國 資 產(chǎn) 評 估 協(xié) 會(huì)Chin