資本結(jié)構(gòu)決策分析

1、6.4 資本結(jié)構(gòu)決策分析資本結(jié)構(gòu)決策分析財(cái)務(wù)管理資本結(jié)構(gòu)概念資本結(jié)構(gòu)概念 1.1.資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu) 資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本總額中各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本總額中各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。系。 廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部債務(wù)與股東權(quán)益的構(gòu)成比率；廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部債務(wù)與股東權(quán)益的構(gòu)成比率； 狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期負(fù)債與股東權(quán)益的構(gòu)成比率，狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期負(fù)債與股東權(quán)益的構(gòu)成比率，而將短期債務(wù)作為營(yíng)運(yùn)資金管理。而將短期債務(wù)作為營(yíng)運(yùn)資金管理。 在通常情況下，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)僅指狹義上的，即長(zhǎng)在通常情況下，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)僅指狹義上的，即長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本的比例。期債務(wù)資本和權(quán)

2、益資本的比例。 2.2.最佳資本結(jié)構(gòu)最佳資本結(jié)構(gòu) 所謂最佳資本結(jié)構(gòu)，是指在一定條件下，使企業(yè)平均資本所謂最佳資本結(jié)構(gòu)，是指在一定條件下，使企業(yè)平均資本成本最低、企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。成本最低、企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。財(cái)務(wù)管理一一、影響資本結(jié)構(gòu)的因素、影響資本結(jié)構(gòu)的因素（定性分析）（定性分析） 1.1.企業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的影響財(cái)務(wù)目標(biāo)的影響企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響相關(guān)的定量分相關(guān)的定量分析法析法利潤(rùn)最大化利潤(rùn)最大化在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)適當(dāng)?shù)那闆r下合理安排債務(wù)在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)適當(dāng)?shù)那闆r下合理安排債務(wù)資本比例，盡量降低資本成本，提高企資本比例，盡量降低資本成本，提高企業(yè)的凈利潤(rùn)水平。

3、業(yè)的凈利潤(rùn)水平。適用于非股份制企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決策適用于非股份制企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決策資本成本比較資本成本比較法法股東財(cái)富最大股東財(cái)富最大化化在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)適當(dāng)?shù)那闆r下合理安排債務(wù)在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)適當(dāng)?shù)那闆r下合理安排債務(wù)資本比例，盡量降低資本成本，通過(guò)增資本比例，盡量降低資本成本，通過(guò)增加公司的凈利潤(rùn)而使股票的市場(chǎng)價(jià)格上加公司的凈利潤(rùn)而使股票的市場(chǎng)價(jià)格上升升適用于股份制企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決策適用于股份制企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決策每股收益分析每股收益分析法法公司價(jià)值最大公司價(jià)值最大化化公司的價(jià)值等于股權(quán)資本的價(jià)值加上債公司的價(jià)值等于股權(quán)資本的價(jià)值加上債務(wù)資本的價(jià)值。應(yīng)當(dāng)在適度在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的務(wù)資本的價(jià)值。應(yīng)當(dāng)在適度在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的條件

4、下合理確定債務(wù)資本比例，盡可能條件下合理確定債務(wù)資本比例，盡可能提高公司的總價(jià)值。提高公司的總價(jià)值。公司價(jià)值最大公司價(jià)值最大化化財(cái)務(wù)管理一一、影響資本結(jié)構(gòu)的因素、影響資本結(jié)構(gòu)的因素（定性分析）（定性分析） 2.2.企業(yè)發(fā)展階段的影響企業(yè)發(fā)展階段的影響 初創(chuàng)期：債務(wù)資本比例較低；成長(zhǎng)期：債務(wù)資本比例開(kāi)初創(chuàng)期：債務(wù)資本比例較低；成長(zhǎng)期：債務(wù)資本比例開(kāi)始上升；成熟期：資本結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定；衰退期：債務(wù)資始上升；成熟期：資本結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定；衰退期：債務(wù)資本比例下降。本比例下降。 3.3.企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和信用等級(jí)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和信用等級(jí)的影響的影響 企業(yè)財(cái)務(wù)狀況良好，信用等級(jí)高，債權(quán)人愿意向企業(yè)提企業(yè)財(cái)務(wù)狀況

5、良好，信用等級(jí)高，債權(quán)人愿意向企業(yè)提供信用，企業(yè)容易獲得債務(wù)資本。相反，如果企業(yè)財(cái)務(wù)供信用，企業(yè)容易獲得債務(wù)資本。相反，如果企業(yè)財(cái)務(wù)狀況欠佳，信用等級(jí)不高，債權(quán)人投資風(fēng)險(xiǎn)大，這樣會(huì)狀況欠佳，信用等級(jí)不高，債權(quán)人投資風(fēng)險(xiǎn)大，這樣會(huì)降低企業(yè)獲得信用的能力，加大債務(wù)資本籌資的資本成降低企業(yè)獲得信用的能力，加大債務(wù)資本籌資的資本成本。本。 4.4.投資者的投資者的 動(dòng)機(jī)動(dòng)機(jī) 例如，如果企業(yè)為少數(shù)股東控制，股東通常重視控制權(quán)例如，如果企業(yè)為少數(shù)股東控制，股東通常重視控制權(quán)問(wèn)題，為防止控制權(quán)稀釋，企業(yè)一般盡量避免普通股籌問(wèn)題，為防止控制權(quán)稀釋，企業(yè)一般盡量避免普通股籌資，而是采用債務(wù)資本籌資。資，而是采用

6、債務(wù)資本籌資。財(cái)務(wù)管理一一、影響資本結(jié)構(gòu)的因素、影響資本結(jié)構(gòu)的因素（定性分析）（定性分析） 5.5.債權(quán)人債權(quán)人的態(tài)度的態(tài)度 企業(yè)過(guò)多地安排債務(wù)籌資，銀行會(huì)要求提高貸款利率或企業(yè)過(guò)多地安排債務(wù)籌資，銀行會(huì)要求提高貸款利率或提供擔(dān)?；虻盅禾峁?dān)保或抵押 6.6.經(jīng)營(yíng)者行為的影響經(jīng)營(yíng)者行為的影響 高負(fù)債資本結(jié)構(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高，一旦經(jīng)營(yíng)失敗或出現(xiàn)財(cái)高負(fù)債資本結(jié)構(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高，一旦經(jīng)營(yíng)失敗或出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)，管理當(dāng)局將面臨市場(chǎng)接管的威脅或者被董事會(huì)務(wù)危機(jī)，管理當(dāng)局將面臨市場(chǎng)接管的威脅或者被董事會(huì)解聘。因此，穩(wěn)健的管理當(dāng)局偏好于選擇低負(fù)債比例的解聘。因此，穩(wěn)健的管理當(dāng)局偏好于選擇低負(fù)債比例的資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)

7、。財(cái)務(wù)管理一一、影響資本結(jié)構(gòu)的因素、影響資本結(jié)構(gòu)的因素（定性分析）（定性分析） 7.7.所得稅稅率所得稅稅率 債務(wù)的利息可以抵稅，而股票的股利是在稅后利潤(rùn)中支債務(wù)的利息可以抵稅，而股票的股利是在稅后利潤(rùn)中支付的，因此，企業(yè)所得稅稅率越高，舉債經(jīng)營(yíng)的好處就付的，因此，企業(yè)所得稅稅率越高，舉債經(jīng)營(yíng)的好處就越大。越大。 8.8.企業(yè)的行業(yè)特點(diǎn)企業(yè)的行業(yè)特點(diǎn) 企業(yè)的行業(yè)特點(diǎn)也影響著它的資金結(jié)構(gòu)，那些資產(chǎn)適宜企業(yè)的行業(yè)特點(diǎn)也影響著它的資金結(jié)構(gòu)，那些資產(chǎn)適宜于作貸款抵押的企業(yè)傾向于使用較多的債務(wù)。比如，房于作貸款抵押的企業(yè)傾向于使用較多的債務(wù)。比如，房地產(chǎn)公司的財(cái)務(wù)杠桿一般都很高，而從事技術(shù)研究的企地產(chǎn)公

8、司的財(cái)務(wù)杠桿一般都很高，而從事技術(shù)研究的企業(yè)則使用較少的債務(wù)。業(yè)則使用較少的債務(wù)。 中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率統(tǒng)計(jì)中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率統(tǒng)計(jì)財(cái)務(wù)管理二二、資本成本比較法、資本成本比較法 資本成本比較法是指計(jì)算可供選擇的資本成本比較法是指計(jì)算可供選擇的不同籌資方式組不同籌資方式組合方案的加權(quán)平均資本成本合方案的加權(quán)平均資本成本（又叫綜合資金成本）并（又叫綜合資金成本）并進(jìn)行比較，進(jìn)行比較，以其中資本成本最低的組合為最佳的一種以其中資本成本最低的組合為最佳的一種方法。方法。 該方法以資本成本的高低作為確定最佳資本結(jié)構(gòu)的唯該方法以資本成本的高低作為確定最佳資本結(jié)構(gòu)的唯一標(biāo)準(zhǔn)。一標(biāo)準(zhǔn)。 比較資

9、本成本法的操作步驟為：比較資本成本法的操作步驟為： （1 1）確定不同籌資方案的資本結(jié)構(gòu)；）確定不同籌資方案的資本結(jié)構(gòu)； （2 2）計(jì)算不同方案的）計(jì)算不同方案的綜合綜合資本成本；資本成本； （3 3）選擇資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)，即最佳資本結(jié)）選擇資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)，即最佳資本結(jié)構(gòu)。構(gòu)。財(cái)務(wù)管理81.1.初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策 見(jiàn)教材例見(jiàn)教材例6-246-24財(cái)務(wù)管理9課堂練習(xí)課堂練習(xí) 某企業(yè)初始成立時(shí)需要資本總額某企業(yè)初始成立時(shí)需要資本總額70007000萬(wàn)元，有以下三種籌萬(wàn)元，有以下三種籌資方案：資方案： 請(qǐng)用資本成本比較法確定最佳資本結(jié)構(gòu)。請(qǐng)用資本成本比較法確定

10、最佳資本結(jié)構(gòu)?；I資方式籌資方式方案一方案一 方案二方案二方案三方案三籌資金額籌資金額資本成本資本成本籌資金額籌資金額資本成本資本成本籌資金額籌資金額資本成本資本成本長(zhǎng)期借款長(zhǎng)期借款5004.5%8005.25%5004.5%長(zhǎng)期債券長(zhǎng)期債券10006%12006%2006.75%優(yōu)先股優(yōu)先股50010%50010%50010%普通股普通股500015%450014%40013%資本合計(jì)資本合計(jì)700070007000其他資料：表中債務(wù)資本成本均為稅后資本成本，所得稅稅率為其他資料：表中債務(wù)資本成本均為稅后資本成本，所得稅稅率為25%財(cái)務(wù)管理10解析解析將表中的數(shù)據(jù)帶入計(jì)算三種不同籌資方式的加權(quán)

11、平均資本成本：將表中的數(shù)據(jù)帶入計(jì)算三種不同籌資方式的加權(quán)平均資本成本：方案三的加權(quán)平均資本成本最低方案三的加權(quán)平均資本成本最低%39.10%1370004000%107000500%75. 670002000%5 . 47000500%34.11%1470004500%107000500%670001200%25. 57000800%61.12%1570005000%107000500%670001000%5 . 47000500321KKK方案三：方案二：方案一：財(cái)務(wù)管理112.2.追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策 （1 1）追加籌資方案的邊際資本成本率比較法）追加籌資方案的邊際

12、資本成本率比較法 直接測(cè)算各備選方案追加籌資的邊際資本成本率，直接測(cè)算各備選方案追加籌資的邊際資本成本率，從中選出最佳籌資組合方案從中選出最佳籌資組合方案 見(jiàn)教材例見(jiàn)教材例6-266-26 （2 2）備選追加籌資方案與原有資本結(jié)構(gòu)綜合資本）備選追加籌資方案與原有資本結(jié)構(gòu)綜合資本成本率比較法成本率比較法 分別將各備選追加籌資方案與原有最佳資本結(jié)構(gòu)分別將各備選追加籌資方案與原有最佳資本結(jié)構(gòu)匯總，測(cè)算比較各個(gè)追加籌資方案下匯總資本結(jié)匯總，測(cè)算比較各個(gè)追加籌資方案下匯總資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本，從中比較選擇最佳籌資方案構(gòu)的綜合資本成本，從中比較選擇最佳籌資方案 見(jiàn)教材例見(jiàn)教材例6-266-26乙公司原來(lái)

13、的資本結(jié)構(gòu)如下表所示。普通股每股面值乙公司原來(lái)的資本結(jié)構(gòu)如下表所示。普通股每股面值1 1元，元，發(fā)行價(jià)格發(fā)行價(jià)格1010元，目前價(jià)格也為元，目前價(jià)格也為1010元，今年期望股利為元，今年期望股利為1 1元元/ /股，預(yù)計(jì)以后每年增加股利股，預(yù)計(jì)以后每年增加股利5%5%。該企業(yè)適用的所得稅稅率。該企業(yè)適用的所得稅稅率假設(shè)為假設(shè)為25%,25%,假設(shè)發(fā)行的各種證券均無(wú)籌資費(fèi)。假設(shè)發(fā)行的各種證券均無(wú)籌資費(fèi)。 表表 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu) 單位：萬(wàn)元單位：萬(wàn)元籌資方式籌資方式金額金額債券（年利率債券（年利率10%）8000普通股（每股面值普通股（每股面值1元，發(fā)行價(jià)元，發(fā)行價(jià)10元，共元，共800萬(wàn)股）萬(wàn)股

14、）8000合計(jì)合計(jì)16000補(bǔ)充綜合例題補(bǔ)充綜合例題 該企業(yè)現(xiàn)擬該企業(yè)現(xiàn)擬增資增資40004000萬(wàn)元萬(wàn)元，以擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，以擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，現(xiàn)有如下三種方案可供選擇：現(xiàn)有如下三種方案可供選擇： 甲方案甲方案：增加發(fā)行：增加發(fā)行40004000萬(wàn)元的債券，因負(fù)債增加，萬(wàn)元的債券，因負(fù)債增加，投資人風(fēng)險(xiǎn)加大，債券利率增加至投資人風(fēng)險(xiǎn)加大，債券利率增加至12%12%才能發(fā)行，預(yù)才能發(fā)行，預(yù)計(jì)普通股股利不變，但由于風(fēng)險(xiǎn)加大，普通股市價(jià)降計(jì)普通股股利不變，但由于風(fēng)險(xiǎn)加大，普通股市價(jià)降至至8 8元元/ /股。股。 乙方案乙方案：發(fā)行債券：發(fā)行債券20002000萬(wàn)元，年利率為萬(wàn)元，年利率為10%1

15、0%，發(fā)，發(fā)行股票行股票200200萬(wàn)股，每股發(fā)行價(jià)萬(wàn)股，每股發(fā)行價(jià)1010元，預(yù)計(jì)普通股股利元，預(yù)計(jì)普通股股利不變。不變。 丙方案丙方案：發(fā)行股票：發(fā)行股票400400萬(wàn)股，普通股市價(jià)萬(wàn)股，普通股市價(jià)1010元元/ /股。股。 要求：分別計(jì)算其加權(quán)平均資金成本，并確定哪要求：分別計(jì)算其加權(quán)平均資金成本，并確定哪個(gè)方案最好。個(gè)方案最好。(1)(1)年初的加權(quán)平均資金成本年初的加權(quán)平均資金成本計(jì)算個(gè)別資金成本和權(quán)數(shù)計(jì)算個(gè)別資金成本和權(quán)數(shù): :K Kb b=10%=10%(1-25%)=7.5%(1-25%)=7.5%K Ks s=1/10+5%=15%=1/10+5%=15%W Wb b=W=W

16、s s=50%=50%計(jì)算年初加權(quán)平均資金成本為：計(jì)算年初加權(quán)平均資金成本為：K KW0W0=50%=50%7.5%+50%7.5%+50%15%=11.25%15%=11.25%(2)(2)計(jì)算甲方案的加權(quán)平均資金成本計(jì)算甲方案的加權(quán)平均資金成本計(jì)算個(gè)別資金成本和權(quán)數(shù)計(jì)算個(gè)別資金成本和權(quán)數(shù): :W Wb1b1=8000/20000=40%=8000/20000=40%W Wb2b2=4000/20000=20%=4000/20000=20%W Ws s=8000/20000=40%=8000/20000=40%K Kb1b1=10%=10%(1-25%)=7.5%(1-25%)=7.5%K

17、Kb2b2=12%=12%(1-25%)=9%(1-25%)=9%K Ks s=1/8+5%=17.5%=1/8+5%=17.5%甲方案的加權(quán)平均資金成本甲方案的加權(quán)平均資金成本=40%=40%7.5%+20%7.5%+20%9%+40%9%+40%17.5%=11.8%17.5%=11.8%(3)(3)計(jì)算乙方案的加權(quán)平均資金成本計(jì)算乙方案的加權(quán)平均資金成本計(jì)算個(gè)別資金成本和權(quán)數(shù)計(jì)算個(gè)別資金成本和權(quán)數(shù): :W Wb b=50%=50%W Ws s=50%=50%K Kb b=10%=10%(1-25%)=7.5%(1-25%)=7.5%K Ks s=1/10+5%=15%=1/10+5%=1

18、5%乙方案的加權(quán)平均資金成本乙方案的加權(quán)平均資金成本=50%=50%7.5%+50%7.5%+50%15%=11.25%15%=11.25%(4)(4)計(jì)算丙方案的加權(quán)平均資金成本計(jì)算丙方案的加權(quán)平均資金成本 需要注意的是，股票無(wú)所謂新股票老股票，因需要注意的是，股票無(wú)所謂新股票老股票，因?yàn)楣善蓖赏辏赏?。為股票同股同酬，同股同利。W Wb b=8000/20000=40%=8000/20000=40%W Ws s= =（8000+40008000+4000）/20000=60%/20000=60%K Kb b=10%=10%(1-25%)=7.5%(1-25%)=7.5%K Ks s

19、=1/10+5%=15%=1/10+5%=15%丙方案的加權(quán)平均資金成本丙方案的加權(quán)平均資金成本=40%=40%7.5%+60%7.5%+60%15%=12%15%=12% 按照比較資金成本法決策的原則，我們要選擇按照比較資金成本法決策的原則，我們要選擇加權(quán)平均資金成本最小的方案為最優(yōu)方案，因此，加權(quán)平均資金成本最小的方案為最優(yōu)方案，因此，乙方案最優(yōu)。乙方案最優(yōu)。財(cái)務(wù)管理三三、每股收益無(wú)差別點(diǎn)法（、每股收益無(wú)差別點(diǎn)法（EBITEBITEPSEPS分析法）分析法）1.1.每股收益無(wú)差別點(diǎn)法的含義每股收益無(wú)差別點(diǎn)法的含義（1 1）基本原理）基本原理能夠提高普通股每股收益的資本結(jié)構(gòu)，就是合理的資本結(jié)

20、構(gòu)。能夠提高普通股每股收益的資本結(jié)構(gòu)，就是合理的資本結(jié)構(gòu)。（2 2）每股收益無(wú)差別點(diǎn)定義）每股收益無(wú)差別點(diǎn)定義在計(jì)算不同融資方案下企業(yè)的每股收益（在計(jì)算不同融資方案下企業(yè)的每股收益（EPSEPS）相等時(shí)所對(duì)應(yīng)的盈）相等時(shí)所對(duì)應(yīng)的盈利水平（利水平（EBITEBIT）基礎(chǔ)上，通過(guò)比較在企業(yè)預(yù)期盈利水平下的不同）基礎(chǔ)上，通過(guò)比較在企業(yè)預(yù)期盈利水平下的不同融資方案的每股收益，進(jìn)而選擇每股收益較大的融資方案。融資方案的每股收益，進(jìn)而選擇每股收益較大的融資方案。（3 3）應(yīng)用）應(yīng)用每股收益無(wú)差別點(diǎn)法為企業(yè)管理層解決在某一特定預(yù)期盈利水平每股收益無(wú)差別點(diǎn)法為企業(yè)管理層解決在某一特定預(yù)期盈利水平下是否應(yīng)該選擇

21、債務(wù)融資方式問(wèn)題提供了分析方法。下是否應(yīng)該選擇債務(wù)融資方式問(wèn)題提供了分析方法。即即根據(jù)每股收益無(wú)差別點(diǎn)，可以判斷在什么樣的息稅前利潤(rùn)水平根據(jù)每股收益無(wú)差別點(diǎn)，可以判斷在什么樣的息稅前利潤(rùn)水平或產(chǎn)銷量水平下，適于采用何種籌資組合方式，進(jìn)而確定企業(yè)的或產(chǎn)銷量水平下，適于采用何種籌資組合方式，進(jìn)而確定企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。財(cái)務(wù)管理192.2.每股收益的列表測(cè)算法每股收益的列表測(cè)算法 見(jiàn)教材例見(jiàn)教材例6-266-26 在在息稅前利潤(rùn)一定息稅前利潤(rùn)一定的條件下，不同的資本結(jié)構(gòu)對(duì)的條件下，不同的資本結(jié)構(gòu)對(duì)普通股每股收益有不同的影響。普通股每股收益有不同的影響。財(cái)務(wù)管理 如果如果息稅前利潤(rùn)不確定

22、息稅前利潤(rùn)不確定，通過(guò)計(jì)算每股收益無(wú)差別點(diǎn)，通過(guò)計(jì)算每股收益無(wú)差別點(diǎn)，判斷那種籌資方式對(duì)企業(yè)更有利。判斷那種籌資方式對(duì)企業(yè)更有利。 每股收益的計(jì)算公式為：每股收益的計(jì)算公式為： 如果用如果用EPSEPS1 1和和EPSEPS2 2分別表示兩個(gè)不同融資方案的每股收分別表示兩個(gè)不同融資方案的每股收益，那么在每股收益無(wú)差別點(diǎn)上，有益，那么在每股收益無(wú)差別點(diǎn)上，有EPSEPS1 1=EPS=EPS2 2，即：，即： 見(jiàn)教材例題見(jiàn)教材例題NTIEBITEPS)1 ()(2211)1 ()()1 ()(NTIEBITNTIEBIT3.3.每股收益的公式測(cè)算法每股收益的公式測(cè)算法財(cái)務(wù)管理應(yīng)用應(yīng)用 將將每股收

23、益無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)（每股收益無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)（EBITEBIT）與與預(yù)期的息稅前利潤(rùn)預(yù)期的息稅前利潤(rùn)進(jìn)行比較，據(jù)以選擇籌資方式進(jìn)行比較，據(jù)以選擇籌資方式： 當(dāng)預(yù)期的當(dāng)預(yù)期的EBITEBIT大于無(wú)差別點(diǎn)大于無(wú)差別點(diǎn)EBITEBIT時(shí)，應(yīng)采用負(fù)時(shí)，應(yīng)采用負(fù)債融資；債融資； 當(dāng)預(yù)期的當(dāng)預(yù)期的EBITEBIT小于無(wú)差別點(diǎn)小于無(wú)差別點(diǎn)EBITEBIT時(shí)，應(yīng)采用普時(shí)，應(yīng)采用普通股融資。通股融資。財(cái)務(wù)管理【練習(xí)一練習(xí)一】 假設(shè)假設(shè)某某公司原有資本公司原有資本4 0004 000萬(wàn)元，其中債務(wù)資本萬(wàn)元，其中債務(wù)資本1 0001 000萬(wàn)元，萬(wàn)元，債務(wù)年利息債務(wù)年利息100100萬(wàn)元，普通股資本萬(wàn)元，普

24、通股資本3 0003 000萬(wàn)元（萬(wàn)元（150150萬(wàn)股）。萬(wàn)股）。由于業(yè)務(wù)需要，企業(yè)需融資由于業(yè)務(wù)需要，企業(yè)需融資1 0001 000萬(wàn)元，融資后，企業(yè)的萬(wàn)元，融資后，企業(yè)的年息稅前利潤(rùn)將達(dá)到年息稅前利潤(rùn)將達(dá)到700700萬(wàn)元，企業(yè)的所得稅率為萬(wàn)元，企業(yè)的所得稅率為2525。為了籌集所需的為了籌集所需的1 0001 000萬(wàn)元企業(yè)可以選用的融資方案有萬(wàn)元企業(yè)可以選用的融資方案有兩個(gè)：兩個(gè)： （1 1）全部采用發(fā)行普通股方式，增發(fā)）全部采用發(fā)行普通股方式，增發(fā)5050萬(wàn)股，每股萬(wàn)股，每股2020元；元； （2 2）全部采用借入長(zhǎng)期債務(wù)方式，年利率）全部采用借入長(zhǎng)期債務(wù)方式，年利率1010，年利

25、息，年利息100100萬(wàn)元。萬(wàn)元。 要求：根據(jù)以上資料，運(yùn)用每股收益無(wú)差別點(diǎn)法作出資本要求：根據(jù)以上資料，運(yùn)用每股收益無(wú)差別點(diǎn)法作出資本結(jié)構(gòu)決策。結(jié)構(gòu)決策。財(cái)務(wù)管理 解：將上述資料的數(shù)據(jù)代入前面的公式，可得解：將上述資料的數(shù)據(jù)代入前面的公式，可得 解此等式解此等式, ,可得可得:EBIT:EBIT500500（萬(wàn)元）（萬(wàn)元） 將該結(jié)果代入上式可得每股收益無(wú)差別點(diǎn)法的將該結(jié)果代入上式可得每股收益無(wú)差別點(diǎn)法的每股收益（每股收益（EPSEPS）為）為1.51.5元。元。150%)251 ()200(200%)251 ()100(EBITEBIT財(cái)務(wù)管理 0 100 200 300 400 500 6

26、00 EBIT（萬(wàn)元）2.0每股收益（元）1.52.51.00.5每股收益無(wú)差別點(diǎn)權(quán)益籌資負(fù)債籌資財(cái)務(wù)管理圖析圖析 從圖中可以看出，當(dāng)從圖中可以看出，當(dāng)EBITEBIT等于等于500500萬(wàn)元時(shí)，兩種籌萬(wàn)元時(shí)，兩種籌資方式的資方式的EPSEPS相等；當(dāng)相等；當(dāng)EBITEBIT大于大于500500萬(wàn)元時(shí)，運(yùn)用萬(wàn)元時(shí)，運(yùn)用債務(wù)籌資能夠獲得更高的債務(wù)籌資能夠獲得更高的EPSEPS；當(dāng)；當(dāng)EBITEBIT小于小于500500萬(wàn)萬(wàn)元時(shí)，運(yùn)用權(quán)益籌資可以獲得更高的元時(shí)，運(yùn)用權(quán)益籌資可以獲得更高的EPSEPS。上例中。上例中, ,公司融資后的息稅前利潤(rùn)可以達(dá)到公司融資后的息稅前利潤(rùn)可以達(dá)到700700萬(wàn)元，

27、所以萬(wàn)元，所以應(yīng)采用債務(wù)融資的方案，即方案二。應(yīng)采用債務(wù)融資的方案，即方案二。26【練習(xí)二練習(xí)二】已知某公司當(dāng)前資本結(jié)構(gòu)如下：已知某公司當(dāng)前資本結(jié)構(gòu)如下：因發(fā)展需要，公司擬增加資金因發(fā)展需要，公司擬增加資金2500萬(wàn)元，現(xiàn)有兩個(gè)籌資方案可供選擇：萬(wàn)元，現(xiàn)有兩個(gè)籌資方案可供選擇：甲方案為增加發(fā)行甲方案為增加發(fā)行1000萬(wàn)股普通股，每股市價(jià)萬(wàn)股普通股，每股市價(jià)2.5元；乙方案為按面值元；乙方案為按面值發(fā)行每年年末付息、票面利率為發(fā)行每年年末付息、票面利率為10%的公司債券的公司債券2500萬(wàn)元。假定股票萬(wàn)元。假定股票和債券的發(fā)行費(fèi)用均忽略不計(jì)，適用的所得稅稅率為和債券的發(fā)行費(fèi)用均忽略不計(jì)，適用的所

28、得稅稅率為25%。要求：。要求：（1）計(jì)算兩種籌資方案下的每股收益無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)。）計(jì)算兩種籌資方案下的每股收益無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)。（2）計(jì)算處于每股收益無(wú)差別點(diǎn)時(shí)乙方案的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。）計(jì)算處于每股收益無(wú)差別點(diǎn)時(shí)乙方案的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。（3）如果公司預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)為）如果公司預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)為1200萬(wàn)元，應(yīng)采用哪種籌資方案？萬(wàn)元，應(yīng)采用哪種籌資方案？（4）如果公司預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)為）如果公司預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)為1600萬(wàn)元，應(yīng)采用哪種籌資方案？萬(wàn)元，應(yīng)采用哪種籌資方案？（5）如果公司預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)在每股收益無(wú)差別點(diǎn)上增長(zhǎng)）如果公司預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)在每股收益無(wú)差別點(diǎn)上增長(zhǎng)10%，計(jì)算，計(jì)算采用乙

29、方案時(shí)該公司每股收益的增長(zhǎng)幅度。采用乙方案時(shí)該公司每股收益的增長(zhǎng)幅度?；I資方式籌資方式金額（萬(wàn)元）金額（萬(wàn)元）長(zhǎng)期債券（年利率長(zhǎng)期債券（年利率8%）普通股（普通股（4500萬(wàn)股）萬(wàn)股）留存收益留存收益100045002000合計(jì)合計(jì)7500財(cái)務(wù)管理27四、公司價(jià)值比較法四、公司價(jià)值比較法 1.1.公司價(jià)值比較法的含義公司價(jià)值比較法的含義 每股收益無(wú)差別點(diǎn)法沒(méi)有考慮風(fēng)險(xiǎn)因素。只有在風(fēng)險(xiǎn)不變每股收益無(wú)差別點(diǎn)法沒(méi)有考慮風(fēng)險(xiǎn)因素。只有在風(fēng)險(xiǎn)不變的情況下，每股收益的增長(zhǎng)才會(huì)直接導(dǎo)致股價(jià)的上升。實(shí)的情況下，每股收益的增長(zhǎng)才會(huì)直接導(dǎo)致股價(jià)的上升。實(shí)際上，隨著每股收益的增長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)加大。如果每股收際上，隨著

30、每股收益的增長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)加大。如果每股收益的增長(zhǎng)不足以補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn)增加所需的報(bào)酬時(shí)，盡管每股收益的增長(zhǎng)不足以補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn)增加所需的報(bào)酬時(shí)，盡管每股收益增加，股價(jià)仍然會(huì)下降。益增加，股價(jià)仍然會(huì)下降。 公司的最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該是可使公司的總價(jià)值最高，而不公司的最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該是可使公司的總價(jià)值最高，而不一定是每股收益最大的資本結(jié)構(gòu)。在最佳資本結(jié)構(gòu)下，公一定是每股收益最大的資本結(jié)構(gòu)。在最佳資本結(jié)構(gòu)下，公司的資本成本也是最低的。司的資本成本也是最低的。財(cái)務(wù)管理282.2.公司價(jià)值的測(cè)算公司價(jià)值的測(cè)算 （1 1）公司市場(chǎng)總價(jià)值（）公司市場(chǎng)總價(jià)值（V V） = =股票的市場(chǎng)價(jià)值股票的市場(chǎng)價(jià)值+ +長(zhǎng)期債務(wù)價(jià)值長(zhǎng)期債務(wù)價(jià)值=S+B=S+B （2 2）假設(shè)長(zhǎng)期債務(wù)的現(xiàn)值等于其面值，股