全球制造業(yè)未見真改善反彈難持久

1、由于供需失衡的深層次矛盾，全球經(jīng)濟的潛在總產(chǎn)出和潛在需求構(gòu)成了長期負(fù)面影響。隨著融資高峰期集中到來，歐洲經(jīng)濟陷入財政緊縮、融資困境以及私人部門信貸量減少之間的惡1性循環(huán)的可能性在增大，世界經(jīng)濟將不得不面對“有效需求”與“生產(chǎn)過剩”之間的雙重矛盾。近期各國數(shù)據(jù)顯示出全球制造業(yè)有了回暖跡象。1月，美國工業(yè)產(chǎn)值增速創(chuàng)下7個2月來的最高水平，德國制造業(yè)也在4個月內(nèi)首次實現(xiàn)擴張，中國制造業(yè)產(chǎn)出也好于預(yù)期。然而，若據(jù)此判斷全球制造業(yè)就此轉(zhuǎn)好則為時還過早。的確，全球制造業(yè)下滑態(tài)勢得到了緩解3，但這更像是一種反彈而不是反轉(zhuǎn)。摩根大通全球制造業(yè)PMI指標(biāo)(JPMorganGlobalPMI)1月升至7個月高位5

2、1.2，比上月回升0.7個百分點，連續(xù)4第二個月高于榮枯分水嶺50，但仍低于長期平均值51.8。其中生產(chǎn)指數(shù)為52.0%，比去年12月回升0.2個百分點，對周期性非常敏感的新訂單對存貨比例上升，盡管達5到10個月來的高點，但也僅是小幅增長。從短期因素看，由于美國公共部門和私人部門在去杠桿化，銀行放貸謹(jǐn)慎，季節(jié)性以及節(jié)日因素消失，一季度美國經(jīng)濟可能重新步入疲6弱，而中國經(jīng)濟減速還將持續(xù)。盡管中國1月制造業(yè)PMI較前月回升0.2個百分點至50.5，但分項指數(shù)新出口訂單指數(shù)卻較去年12月下降1.7個百分點;而反映中國中小7企業(yè)的指標(biāo)匯豐中國制造業(yè)PMI為48.8，與上月持平，暗示制造業(yè)放緩勢頭還未明

3、顯改善。各國制造業(yè)并未真正改善的原因還在于，與制造業(yè)相關(guān)的兩大周期尚未啟動。首8先是庫存周期尚未步入良性循環(huán)。以美國為例，數(shù)據(jù)顯示，美國1月購進價格指數(shù)達55.5%,原材料庫存指數(shù)49.5%,分別較去年12月的47.5%、45.5%有大幅提9升,購進價格提升下的原材料庫存回補動力較強，但這很可能是產(chǎn)成品庫存大幅調(diào)整背景下的加速生產(chǎn)補庫存。由于外部需求只稍有企穩(wěn)而并未形成向上的拐點，最終需求仍不旺，零10售庫存對供應(yīng)商庫存消化幅度有限，企業(yè)進一步補庫存動力不足，因此這種補庫存可能只是階段性的，難以良性循環(huán)。另外，由于短期內(nèi)缺乏新興技術(shù)和產(chǎn)業(yè)變革提振資本回報率11，美國目前離由利潤驅(qū)動導(dǎo)致投資擴張

4、所帶來的資本投資周期的真正啟動還較遠。通常，資本投資周期的平均持續(xù)時間在10年左右。美國要走完自2002年四季度開始的最近一輪12經(jīng)濟周期至少得到明年底。投資周期的一個顯著的觀察指標(biāo)是設(shè)備投資，2008年和2009年，國內(nèi)投資的萎縮嚴(yán)重地影響了美國的經(jīng)濟增長，按照美國商務(wù)部經(jīng)濟分析局的測算13，2008年和2009年，美國國內(nèi)投資對實際GDP增長的貢獻分別是負(fù)1.53和負(fù)3.24個百分點。自國際金融危機以來，因為去杠桿化，本輪房地產(chǎn)衰退對經(jīng)濟的影14響可謂“史無前例”，家庭去杠桿化的過程，當(dāng)然比公司或金融機構(gòu)的去杠桿化過程要緩慢得多,因為家庭資產(chǎn)負(fù)債表中的房地產(chǎn)價值占絕對比重，而出售房屋比出售

5、股票和債券難度15要高許多。因此，比起由公司資產(chǎn)負(fù)債表相關(guān)問題觸發(fā)的衰退的復(fù)蘇，房地產(chǎn)市場復(fù)蘇更加艱難。發(fā)達國家房地產(chǎn)市場投資的積弱，預(yù)示發(fā)達國家房地產(chǎn)市場未來幾年還將處于大谷底16。從根本上說，當(dāng)前全球經(jīng)濟的問題是供需失衡的深層次矛盾還未有效解決。全球經(jīng)濟的潛在總產(chǎn)出和潛在需求構(gòu)成了長期負(fù)面影響。以產(chǎn)出缺口衡量，全球產(chǎn)出總?cè)笨谑湛s還十17分顯著，2008年至2009年的衰退，造成美國的產(chǎn)出缺口約為GDP的6%，差不多是歐元區(qū)的2倍。從上世紀(jì)80年代至今，世界產(chǎn)出缺口的均值水平大約為-1.02%，182010年的缺口大約為-3.80%，而2011年的估算值為-3.30%。毫無疑問，世界GDP產(chǎn)

6、出缺口縮小的趨勢還將持續(xù)。產(chǎn)出缺口的另一個衡量指標(biāo)是產(chǎn)能利用率。以19美國為例，去年12月，美國產(chǎn)能利用率為75.9%，比較1972年至2010年統(tǒng)計期間的長期均值的80.4%，仍有不小距離。在最近20年的歷史上，美國有兩次產(chǎn)能利20用率探底，分別發(fā)生在1990年至1991年間和2001年至2002年間，產(chǎn)能利用率分別下跌至78.7%和73.5%。眼下這一波產(chǎn)能利用率自2009年6月進入6721.3%的谷底至今，一路震蕩走高至長期均值，隨后在低位徘徊。美國次貸危機引發(fā)了居民的去杠桿化，歐債危機引發(fā)的是各政府部門的去杠桿。從明年起，美國將啟動十年削減221.2萬億美元財政赤字的議案，而歐債危機的

7、解決也意味著歐洲將進入長期的去杠桿化進程。中國等新興經(jīng)濟，同樣面臨著2008年財政刺激后積累的巨大債務(wù)，各國政府都將開23始漫長的去杠桿化階段。從需求缺口看，發(fā)達國家過度消費導(dǎo)致了龐大的家庭債務(wù)，美日歐現(xiàn)階段陷入了規(guī)模約為1萬億美元的總需求不足狀態(tài)。盡管中國內(nèi)需正在成為全球經(jīng)濟24復(fù)蘇的主要需求動力，但美國個人消費總額約10萬億美元，差不多是中國個人消費總額1.6萬億美元的6倍或7倍，因此中國消費的增長遠不足以彌補美國消費的萎縮。相比之下25，日本和德國增加家庭消費還有一定余地，然而迄今為止，這兩國從衰退中復(fù)蘇的動力并非來自內(nèi)需的擴張，而是像危機前一樣，仍在依靠出口驅(qū)動型增長。歸根結(jié)底，發(fā)達國家26債臺高筑仍是拖累2012年全球經(jīng)濟復(fù)蘇的最大隱患，資產(chǎn)負(fù)債表的艱難修復(fù)、中長期增長放緩以及主權(quán)債務(wù)危機解決的復(fù)雜性和艱巨性，都決定著世界經(jīng)濟的走向變得越來越不確2728定。隨著今年上半年融資高峰期集中到來，歐洲經(jīng)濟陷