A股策略聚焦：4月將出現(xiàn)第二輪上漲的最佳買點(diǎn)

1、的中信證券/IMF CmCSECURTTESA股策略聚焦I 目錄 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark16 o Current Document 基本面最終驗(yàn)證期，預(yù)期還有下調(diào)壓力1國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和宏觀盈利增速依然處于下行通道中盈利預(yù)期已有下調(diào)，但還需在4月再確認(rèn) HYPERLINK l bookmark22 o Current Document 前低后高，流動(dòng)性漸入寬松期3預(yù)計(jì)4月降準(zhǔn)落地時(shí)點(diǎn)靠后，宏觀流動(dòng)性改善 外資波動(dòng)加大，下輪流入高峰期預(yù)計(jì)在5月 HYPERLINK l bookmark32 o Current Document 海外擾動(dòng)上行期，壓制全球資金風(fēng)

2、險(xiǎn)偏好7基本面普遍下行，貨幣寬松共識(shí)形成美債期限利率倒掛，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂進(jìn)一步上升 HYPERLINK l bookmark4 o Current Document 4月投資策略：伺機(jī)而動(dòng)，等待買點(diǎn)10先緊扣績(jī)優(yōu)龍頭，穿越震蕩分化 布局房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，特別是后地產(chǎn)消費(fèi)主線 HYPERLINK l bookmark8 o Current Document 風(fēng)險(xiǎn)因素15插圖目錄圖1：基本面依然有下行壓力，A股非金融板塊收入增速與名義GDP增速趨勢(shì)1圖2：宏觀盈利增速在2019年頭兩個(gè)月確認(rèn)繼續(xù)下行1圖3：預(yù)計(jì)估值在均值水平保持穩(wěn)定，短期主要壓力在盈利預(yù)期下修2圖4：截至3月底，2018年A股EPS披

3、露弱于預(yù)期的公司占比高于過去幾年同期.3 圖5：相比1季度，2季度MLF到期規(guī)模也不小，4月降準(zhǔn)可能性不低3圖6：各主要代表指數(shù)截至3月29日情緒“溫度”比照4圖7：陸股通北向資金凈流入(2019/1/22019/3/29) 4圖8：外資持倉(cāng)占比最高的樣本組，3月以來減持比例最高5圖9：陸股通北向重倉(cāng)股2019年來的累計(jì)收益也明顯跑贏了新興市場(chǎng)基準(zhǔn)5圖10： A股納入MSCI的節(jié)奏和安排，外資長(zhǎng)期流入A股趨勢(shì)不變6圖11： A股重要大股東各月凈增減持參考市值7圖12： A股整體換手率在3月沖高后持續(xù)震蕩回落7圖13：基本面預(yù)期下調(diào)在全球股市比擬普遍8圖14： 土耳其等金融環(huán)境脆弱的經(jīng)濟(jì)體近期股

4、債出現(xiàn)了不小的動(dòng)亂8圖15： RORO指數(shù)近期轉(zhuǎn)入下行通道中，全球資金Risk off特征比擬明顯9圖16：美債短期明顯受全球資金青睞，美國(guó)國(guó)債長(zhǎng)端收益率下行明顯10圖17：美國(guó)期限利率倒掛后基本面預(yù)期走弱10圖18：金融、穩(wěn)定、消費(fèi)在財(cái)報(bào)披露后短期相對(duì)收益為正11圖19：財(cái)報(bào)披露期，龍頭相對(duì)收益優(yōu)勢(shì)比擬穩(wěn)定11圖20： 一手商品房銷售增速2月就已經(jīng)回暖13圖21： 19個(gè)大城市鏈家二手房成交套數(shù)在3月也明顯回升13圖22：持續(xù)低庫(kù)存，銷售端回暖支撐竣工端回升14另外，全球經(jīng)濟(jì)整體走弱，一些金融環(huán)境不夠穩(wěn)健的經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)出現(xiàn)了不小的動(dòng)亂。 例 如，受近期外匯儲(chǔ)藏持續(xù)下降，市場(chǎng)對(duì)其銀行償付能力擔(dān)憂

5、的影響，土耳其3月27日出 現(xiàn)了股債匯的“三殺”。圖14： 土耳其等金融環(huán)境脆弱的經(jīng)濟(jì)體近期股債出現(xiàn)了不小的動(dòng)亂eLsdEe LI785CM iEe iEe 80/887 iEe 90505。 寸。、85CM iEe i8ceLsdEe LI785CM iEe iEe 80/887 iEe 90505。 寸。、85CM iEe i8cCO0855CMeo/68eiEe資料來源：Datastream,各國(guó)基本面預(yù)期轉(zhuǎn)弱的同時(shí)，主要經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策也在紛紛轉(zhuǎn)向，或者轉(zhuǎn)松。其中 最有代表性的就是3月20日美聯(lián)儲(chǔ)FOMC會(huì)議上明顯超預(yù)期的鴿派表述，根據(jù)其表述， 預(yù)計(jì)2019年年內(nèi)不會(huì)加息，2020年還

6、會(huì)再加息1次；同時(shí)，會(huì)議進(jìn)一步下調(diào)了經(jīng)濟(jì)和通脹 預(yù)期，將今明兩年GDP增速分別從2.3%, 2.0%下調(diào)至2.11.9%,將今明兩年P(guān)CE增速分別從1.9%、2.1 %下調(diào)至1.8%、2.0%。表1： 2019年以來主要經(jīng)濟(jì)體央行表態(tài)越來越偏寬松時(shí)間經(jīng)濟(jì)體表述內(nèi)容2019-2-7印度印度央行(目前印度儲(chǔ)藏銀行為印度中央銀行)宣布將基準(zhǔn)利率卜調(diào)25個(gè)基點(diǎn)至6.25%o聲明顯不， 印度央行將貨幣政策由此前的“校準(zhǔn)型緊縮”調(diào)整回“中性”。2019-2-8澳大利亞2月8日周五，澳洲聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布聲明，大幅卜調(diào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，較以往聲明中加息的概率大于降息的表態(tài) 不同，暗示未來降息概率增大。2019-3-7加拿

7、大加拿大央行淡化了關(guān)于需要進(jìn)一步加息的措辭，但沒有完全放棄升息立場(chǎng)，在經(jīng)濟(jì)放緩程度超出預(yù)期的情 況下，官員們強(qiáng)調(diào)了未來加息時(shí)機(jī)的不確定。2019-3-7歐盟在3月初的議息會(huì)議上，歐央行宣布將在9月份開始為期兩年的定向長(zhǎng)期再融資操作(TLTRO),同時(shí)間經(jīng)濟(jì)體表述內(nèi)容時(shí)修改了對(duì)于加息的前瞻指引，預(yù)計(jì)2019年年底以前將保持利率不變，相比此前的2019年夏天進(jìn)一步 延后。此外，歐央行大幅下調(diào)了對(duì)今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹預(yù)期，分別從12月的1.7%大幅下調(diào)至1.1%,將 2019年通脹預(yù)期從1.6%下調(diào)至1.2%。政策會(huì)議上，日本央行宣布維持基準(zhǔn)利率在-0.1%不變，維持政策利率的前瞻指引不變，維持10年

8、期國(guó)2019-3-15日本債收益率目標(biāo)在0%不變。日本央行還將繼續(xù)以每年約80萬億日元的速度購(gòu)買日本國(guó)債。并且日本央行行長(zhǎng)以前表態(tài)如果經(jīng)濟(jì)受到打擊，危及其通脹目標(biāo)，他準(zhǔn)備好考慮進(jìn)一步寬松政策。美聯(lián)儲(chǔ)FOMC會(huì)議鴿派決議超預(yù)期，預(yù)計(jì)年內(nèi)不會(huì)加息，2020年還會(huì)加息1次，同時(shí)會(huì)議進(jìn)一步下調(diào)2019-3-21美國(guó)了經(jīng)濟(jì)和通脹預(yù)期，將今明兩年GDP增速分別從2.3%、2.0%下調(diào)至2.1%、1.9%,將今明兩年P(guān)CE增速分別從1.9%、2.1 %下調(diào)至1.8%、2.0%。2019-3-27新西蘭新西蘭央行周三發(fā)出信號(hào)，將利率維持在1.75%的歷史低位，但表示外部環(huán)境疲軟意味著其下一步行動(dòng) 更有可能是降

9、息。資料來源：Wind, Bloomberg,各國(guó)央行網(wǎng)站；策略組美債期限利率倒掛，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂進(jìn)一步上升我們計(jì)算的代表全球資金風(fēng)險(xiǎn)偏好的RORO指數(shù)在今年2月初依然處于高位，如下 圖所示，但其后出現(xiàn)了比擬明顯的震蕩回落。全球資金的風(fēng)險(xiǎn)偏好已有明顯回落，主要受 基本面預(yù)期下行、邊緣經(jīng)濟(jì)體動(dòng)亂等因素的影響。圖15： RORO指數(shù)近期轉(zhuǎn)入下行通道中，全球資金Risk off特征比擬明顯0.6 -|R0R0指數(shù)-60D平滑RORO指數(shù)-250D平滑0.5 -f - mo、6Toz -r 1 . 10、6Toz ，一 60/8T0Z 、一 10、8Toz J . mo/8IOZ二 0、8Toz ,

10、60/二oz5r 。/二。N- moNIOZ Iz, I179T0Z Aj 60/9T0Z Jg zo、9Toz, so、9Toz _ _ T0/9I0Z 4 3 2 1 0 0.0.0.0.資料來源：Datastream, o注：我們?cè)谟?jì)算中采用的大類資產(chǎn)包括S&P500、道瓊斯工業(yè)指數(shù)、納斯納克綜合指數(shù)、 羅素 2000、富時(shí) 100、Stoxx50、DAX30、CAC40、MSCI 新興市場(chǎng)、MSCI 亞太、MSCI 中國(guó)、泰國(guó) BANGKOK、印尼IDX、印度NIFTY500、土耳其BIST NATIONAL 100、美國(guó)10年期國(guó)債、德國(guó)10年期國(guó)債、 法國(guó)10年期國(guó)債、日本10年期

11、國(guó)債、英國(guó)10年期國(guó)債、美元、歐元、瑞郎、日元、澳元、加元、土耳其里拉、 黃金、白銀、銅、天然氣、大豆、棉花、WTI和倫鋁。沒有加入中國(guó)內(nèi)地的股票市場(chǎng)指數(shù)主要是因?yàn)榻灰兹掌谏?的差異較大。全球資金的配置在股債之間再平衡，美債受青睞。美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于今年9月末停止縮表和 3月份暫停加息的表態(tài)下，美債受到資金青睞，美國(guó)國(guó)債長(zhǎng)端收益率降幅較大。上周五3 月期和10年期美債收益率自2007年來首現(xiàn)倒掛，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景的擔(dān)憂。美國(guó) 貨幣政策明確轉(zhuǎn)向后，全球資金在股債之間配置再平衡。圖16：美債短期明顯受全球資金青睞，美國(guó)國(guó)債長(zhǎng)端收益率下行明顯1000/653%。/657 i8e &/8OCM iEe

12、i8e 6o、8oe1 i8e zo/857 90500。 :0/88e isw eo/85e Low資料來源：Datastream,美債期限利率倒掛并不意味著美股短期見頂，但市場(chǎng)對(duì)基本面衰退的擔(dān)憂會(huì)增強(qiáng)。期限 利率發(fā)生倒掛不代表經(jīng)濟(jì)馬上便會(huì)出現(xiàn)衰退，它更像是經(jīng)濟(jì)周期轉(zhuǎn)換中出現(xiàn)的伴生表象， 而不是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)衰退的直接動(dòng)力。如下列圖所示，最近三次倒掛后衰退的經(jīng)驗(yàn)顯示，一般規(guī) 律是期限利率倒掛-美股見頂T美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退。具體而言，第一次1989年5月發(fā)生 倒掛后，12個(gè)月標(biāo)普500見頂，又過2個(gè)月后美國(guó)經(jīng)濟(jì)開始衰退。第二次2000年7月發(fā) 生倒掛后，1個(gè)月后標(biāo)普500見頂，又過9個(gè)月美國(guó)經(jīng)濟(jì)開始衰

13、退。第三次2006年1月 發(fā)生倒掛后，19個(gè)月標(biāo)普500見頂，又過4個(gè)月美國(guó)經(jīng)濟(jì)開始衰退。除了 20002001年 互聯(lián)網(wǎng)泡沫的巨大沖擊導(dǎo)致美股提前見頂外，剩下的兩次美股見頂皆距利率見頂超過1年 的時(shí)間。期限利率倒掛會(huì)影響短期市場(chǎng)情緒，離美股真正見頂還需一段時(shí)間，但后續(xù)對(duì)基 本面的擔(dān)憂還是比擬明顯的。500 -圖17：美國(guó)期限利率倒掛后基本面預(yù)期走弱400 -300 -200 -100 -0-100 -經(jīng)濟(jì)蕭條期-200 -美國(guó)國(guó)債期限利差（10Yr-3Mo）-300 -期限利率倒掛：基本面 走弱和未來蕭條風(fēng)險(xiǎn)寸 9 CO 。 CM 寸 9 00800666660c。66666666。T 11

14、T-T11T CJCJCJCJCJ寸900。T-T-T-T-CMOOOOOCM(XJCMCMCM資料來源：NBER, Datastream,I 4月投資策略：伺機(jī)而動(dòng)，等待買點(diǎn)綜上所述，4月A股“三期”疊加，指數(shù)先弱后強(qiáng)：我們維持上證綜指在2800-3200 點(diǎn)的判斷。但更重要的是，市場(chǎng)分化調(diào)整的過程中，也在為今年的第二波上漲蓄勢(shì)，預(yù)計(jì) 4 月下旬左右，市場(chǎng)在區(qū)間底部將迎來今年第二波上漲的最正確買點(diǎn)，而大消費(fèi)和房地產(chǎn)產(chǎn) 業(yè)鏈?zhǔn)沁@輪行情的領(lǐng)漲板塊，可以提前布局。先緊扣績(jī)優(yōu)龍頭，穿越震蕩分化業(yè)績(jī)披露密集期，大類風(fēng)格板塊并不能提供足夠明顯的超額收益。我們對(duì)2009年以 來全部A股的財(cái)報(bào)披露進(jìn)行了事件

15、分析，匯總了中信大類風(fēng)格指數(shù)的成分股，在其財(cái)報(bào)披 露后3個(gè)交易日相對(duì)滬深300的平均超額收益情況，如下列圖所示，金融、穩(wěn)定、消費(fèi)三個(gè) 大板塊有相對(duì)正收益，但不是很明顯，都不超過0.1%,而成長(zhǎng)、周期板塊有相對(duì)負(fù)收益。圖18：金融、穩(wěn)定、消費(fèi)在財(cái)報(bào)披露后短期相對(duì)收益為正相對(duì)滬深300超額收益（20092018年數(shù)據(jù)）-0.5金融地產(chǎn)穩(wěn)定消費(fèi)成長(zhǎng)周期資料來源：Wind,全市場(chǎng)口徑，統(tǒng)計(jì)中信風(fēng)格指數(shù)的成分股在20092018年財(cái)報(bào)公布（每年4次）后3個(gè)交易 日相對(duì)滬深300的累計(jì)收益；相比風(fēng)格和行業(yè)，龍頭可能是財(cái)報(bào)季獲取相對(duì)收益更好的切入點(diǎn)。如下列圖所示，2009 年以來的財(cái)報(bào)公布事件分析顯示，各行

16、業(yè)龍頭公司財(cái)報(bào)公布后3日累計(jì)超額收益平均數(shù)有 1.28%,而且過去40個(gè)季度中只有5個(gè)季度有相對(duì)負(fù)收益。相對(duì)正收益比擬穩(wěn)定，且相 對(duì)收益幅度比大類行業(yè)要明顯。圖19：財(cái)報(bào)披露期，龍頭相對(duì)收益優(yōu)勢(shì)比擬穩(wěn)定OOOOOOOOOOOOOOOOOOOO0O0O0OOO0O0O0O0O0O0X短短短居弱金居居居弱弱弱弱弱弱居弱弱幅資料來源：Wind,選取了 A股中147只龍頭個(gè)股，2018Q4對(duì)應(yīng)的年報(bào)披露尚未結(jié)束；策略組自下而上，尋找未來景氣穩(wěn)定向上的細(xì)分主線。結(jié)合各行業(yè)研究小組 的判斷，基于 2018年年報(bào)穩(wěn)健，且2019年一季報(bào)向好的標(biāo)準(zhǔn)，我們建議關(guān)注的包括以下幾個(gè)方面。周 期：傳統(tǒng)周期行業(yè)19Q1

17、有明顯的業(yè)績(jī)同比下滑壓力，主要是煤炭、鋼鐵、有色金屬 18Q1都處在業(yè)績(jī)高點(diǎn)，所以即使鋼價(jià)、銅價(jià)在19Q1相比18Q3/4有一定程度的上升， 上市公司業(yè)績(jī)也很難在19年上半年有明顯增長(zhǎng)，建議關(guān)注受鹽城爆炸影響產(chǎn)業(yè)鏈供需格 局發(fā)生改變的中間體、染料標(biāo)的。消費(fèi)：農(nóng)林牧漁是消費(fèi)板塊19Q1業(yè)績(jī)確定性最強(qiáng)的行業(yè)，物量消費(fèi)中，無論是必選還是可選均業(yè)績(jī)承壓，仍舊建議關(guān)注成長(zhǎng)屬性較好 的個(gè)股，例如白酒和醫(yī)療器械。新能源汽車：補(bǔ)貼政策落地并加速退坡，新能源汽車行業(yè)從“補(bǔ)貼驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)向“市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)”，高端需求旺盛，“平價(jià)邏輯”彰顯，建議關(guān)注受益“平價(jià)邏輯” 的具備低電池本錢的標(biāo)的。TMT：根據(jù)前瞻組的觀點(diǎn)，考慮到當(dāng)

18、前科技產(chǎn)業(yè)基本面仍處下行 周期，以及2018Q1較高可比基數(shù)（業(yè)績(jī)同比+13.8%）,預(yù)計(jì)板塊2019Q1的業(yè)績(jī)同比表 現(xiàn)仍將繼續(xù)承壓。建議關(guān)注細(xì)分板塊具備短期業(yè)績(jī)高確定性與長(zhǎng)期成長(zhǎng)性的個(gè)股。在4月大盤震蕩調(diào)整的過程中，建議緊扣績(jī)優(yōu)龍頭，穿越業(yè)績(jī)輿情密集期。結(jié)合各行 業(yè)分析師的推薦情況，具體組合匯總?cè)缦卤硭?。?：業(yè)績(jī)穩(wěn)定景氣向上個(gè)股（行業(yè)組自下而上推薦，以細(xì)分龍頭為主）行業(yè)股票名稱EPS進(jìn)入組合理由18E19E20E基礎(chǔ) 化工浙江龍盛1.261.331.39鹽城爆炸改變產(chǎn)業(yè)鏈供需格局，公司中間體、染料全產(chǎn)業(yè)鏈布局，定價(jià)能力強(qiáng)，利潤(rùn)有 望大幅增長(zhǎng)。招商蛇口1.892.563.11公司經(jīng)營(yíng)區(qū)域

19、主要集中在核心城市，經(jīng)營(yíng)可持續(xù)性強(qiáng)，且存在回購(gòu)方案。地產(chǎn)從量的角度，公司將憑借優(yōu)勢(shì)品牌，開始外拓；從盈利能力角度，公司物業(yè)管理局部毛中海物業(yè)0.120.170.22利率已在低點(diǎn)，未來很難繼續(xù)下降，也有上升的可能性；從增值服務(wù)來看，公司多種經(jīng)營(yíng) 的布局開始充分展開。食品 飲料預(yù)計(jì)春節(jié)期間五根液系列同增15%以上增長(zhǎng)，超市場(chǎng)預(yù)期。目刖架追庫(kù)存較少，批價(jià)五糧液3.474.315.15穩(wěn)中有升。五糧液已推第八代普五、改革舉措已初見成效，判斷Q1和2019年業(yè)績(jī)同 增15%-20%,對(duì)應(yīng)2019年P(guān)E為22倍，估值修復(fù)仍有空間。商貿(mào)卡位生鮮供應(yīng)鏈、雙線融合、生態(tài)圈優(yōu)勢(shì)，創(chuàng)新業(yè)務(wù)出表，階段性業(yè)績(jī)干擾因素逐

20、步消永輝超市0.170.230.30除，邊際向好。云超板塊傳統(tǒng)業(yè)務(wù)成長(zhǎng)性確定性較強(qiáng)，一二集群整合提速，降本提效；占超新零售業(yè)務(wù)進(jìn)展決定市值向上彈性。老板電器1.561.691.89公司短期受行業(yè)影響銷量承壓，但底部已過；“多元化”三四線下沉”穩(wěn)步推進(jìn)，作為廚 電龍頭在地產(chǎn)邊際改善情況卜啟望帶來向上空間。豕電華帝股份0.730.861.00公司積極推進(jìn)渠道優(yōu)化和本錢管控，雖然短期地產(chǎn)因素短期承壓，但長(zhǎng)期盈利提升趨勢(shì)向好；此前庫(kù)存I可題已逐步解決，后續(xù)有望隨地產(chǎn)回暖出現(xiàn)邊際改善。復(fù)星醫(yī)藥1.061.251.49公司利妥昔單抗已經(jīng)獲批上市，達(dá)芬奇手術(shù)機(jī)器人訂單陸續(xù)確認(rèn)，2019年公司業(yè)績(jī)有 望逐季加

21、速，19-20年有望上市5個(gè)以上重磅產(chǎn)品，公司藥品研發(fā)真正收獲期。醫(yī)約邁瑞醫(yī)療3.003.714.54公司是中國(guó)最大、全球領(lǐng)先的醫(yī)療設(shè)備和解決方案供應(yīng)商，監(jiān)護(hù)、麻醉、超聲、血球等 產(chǎn)品均到達(dá)了國(guó)際領(lǐng)先水平。紡織 服裝森馬服飾0.580.690.81預(yù)計(jì)公司2019Q1增長(zhǎng)在服裝行業(yè)中較好，2019年童裝/休閑裝分別25%左右/雙位數(shù) 增長(zhǎng)，全年業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)20%+增長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)2019年P(guān)E16倍。農(nóng)林溫氏股份0.871.231.85看好豬周期，豬價(jià)向上。牧漁牧原股份0.171.646.19看好豬周期，豬價(jià)向上。通信光環(huán)新網(wǎng)0.430.640.96IDC業(yè)務(wù)：預(yù)測(cè)未來二年?duì)I收CAGR超過30%；右

22、計(jì)算業(yè)務(wù)：預(yù)測(cè)未來二年?duì)I收CAGR 超過40%；當(dāng)前因?yàn)楣蓶|減持短期股價(jià)被壓制，低估。神州數(shù)碼0.781.011.22公司連續(xù)十六年IT分銷第一，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型云服務(wù)進(jìn)展超預(yù)期，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性高。中國(guó)中鐵0.760.800.88基建確定性回升，公司同時(shí)受益于鐵路、軌交景氣度上行，疊加債轉(zhuǎn)股增強(qiáng)增長(zhǎng)動(dòng)力。建筑金螳螂0.830961.12公司管理層穩(wěn)定料將加速公裝利潤(rùn)轉(zhuǎn)化；住宅業(yè)務(wù)受益地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)蘇，裝配式裝修產(chǎn) 品逐步成熟翻開想象空間?？莆炙?.331.792.43受益于技術(shù)迭代、產(chǎn)品成熟及國(guó)際化布局，行業(yè)龍頭公司有望推動(dòng)產(chǎn)品滲透率持續(xù)提升， 預(yù)計(jì)未來3-5年保持30%以上的增長(zhǎng)持續(xù)可期。機(jī)械三一重工

23、0.721.131.23受益于基建投資加速和國(guó)際化布局，行業(yè)龍頭市場(chǎng)占有率提升，成長(zhǎng)性優(yōu)于國(guó)際龍頭， 業(yè)績(jī)有望超預(yù)期，估值修復(fù)可期。汽車國(guó)軒高科0.750.951.08補(bǔ)貼政策落地并加速退坡，新能源汽車行業(yè)從“補(bǔ)貼驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)向“市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)”，高端需求旺EPS仃業(yè)取崇召林迸人組合埋田18E19E20E盛，“平價(jià)邏輯”彰顯。公司電池本錢優(yōu)勢(shì)明顯，受益市場(chǎng)“平價(jià)邏輯”，第二梯隊(duì)電池企業(yè)價(jià)值有望重估。鵬輝能源1.081.53 2.06 公司開始批量配套上汽通用五菱，動(dòng)力電池低本錢解決方案的典范。公司是首推的消費(fèi)電子龍頭，我們認(rèn)為從中長(zhǎng)期角度上是本行業(yè)最具投資價(jià)值的一家企業(yè)。雖然智能機(jī)銷量進(jìn)入瓶頸，但公司在

24、A客戶端份額持續(xù)提升，2019年AirPods超預(yù)期將立訊精密 0.660.871.06 為公司貢獻(xiàn)約150億收入，聲學(xué)料號(hào)增加，無線充電、LCP以及馬達(dá)為高確定性增長(zhǎng)點(diǎn)。中長(zhǎng)期看通信（光模塊、線束、射頻）和汽車（線束、汽車電子）領(lǐng)先布局，電子 是5G和新能源下的成長(zhǎng)點(diǎn)。匯頂科技公司是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的IC設(shè)計(jì)企業(yè)，產(chǎn)品主要為消費(fèi)電子領(lǐng)域的指紋識(shí)別和觸控芯片，全 面屏?xí)r代下公司的屏下光學(xué)指紋識(shí)別產(chǎn)品已率先應(yīng)用于HVM等各大廠商市占率超,60%呈絕對(duì)領(lǐng)先地位，此外公司正積極拓展3Dsensing和NB-loT業(yè)務(wù)，有望接力指紋識(shí)別實(shí)現(xiàn)公司長(zhǎng)期可持續(xù)成長(zhǎng)。1）快遞行業(yè)維持較高景氣，預(yù)計(jì)今年件量同增23%；

25、 2）公司份額持續(xù)提升，預(yù)計(jì)今韻達(dá)股份1.481.50 1.77 年業(yè)務(wù)量有望保持3540%的增速區(qū)間；3）價(jià)格戰(zhàn)之下，公司本錢、服務(wù)質(zhì)量領(lǐng)先行交通運(yùn)輸公用環(huán)保業(yè)，預(yù)計(jì)扣非凈利增速在20%左右。1）國(guó)內(nèi)低本錢航空份額僅有10%,對(duì)標(biāo)歐美仍有兩倍成長(zhǎng)空間；2）出境游具有一定增春秋航六1 651 95 2 37長(zhǎng)韌性，公司國(guó)際線布局較多，有望持續(xù)受益；3）公司18年夏秋運(yùn)力同增15.4%,增仝速同比提升4pcts,增速為2年來最高，同時(shí)預(yù)計(jì)今年公司票價(jià)仍將出現(xiàn)小幅上漲，結(jié)合本錢端來看，公司今年業(yè)績(jī)?cè)鏊倭显?0%左右?；痣娦袠I(yè)因本錢端彈性大于收入端，經(jīng)濟(jì)增速下行周期中表達(dá)出逆周期性，當(dāng)前煤價(jià)中期華電

26、國(guó)際0 160 42 0 55下彳諼勢(shì)明確，疊加增值稅率下調(diào) 利率下行頁(yè)期等政策利好，行業(yè)景氣度持續(xù)上行；公司十 八2018年在單位燃料本錢同比上升3.7%情況下發(fā)電主業(yè)向好，預(yù)計(jì)2019年煤價(jià)下行后將更進(jìn)一步；且非經(jīng)常性利空或?qū)⒊霰M，當(dāng)前估值處于低位，預(yù)計(jì)表達(dá)出較強(qiáng)彈性。資料來源：注：EPS為行業(yè)組預(yù)測(cè)，2018年已經(jīng)公布年報(bào)的使用年報(bào)數(shù)據(jù)，港股EPS為港元布局房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，特別是后地產(chǎn)消費(fèi)主線圖21： 19個(gè)大城市鏈家二手房成交套數(shù)在3月也明顯回升圖20： 一手商品房銷售增速2月就已經(jīng)回暖資料來源：Wind；市場(chǎng)對(duì)地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的景氣復(fù)蘇會(huì)逐漸形成共識(shí)，包括銷售和竣工。房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入“市 場(chǎng)歸

27、市場(chǎng)，保障歸保障”的新階段，政策強(qiáng)調(diào)落實(shí)地方的主體責(zé)任，穩(wěn)定市場(chǎng)參與主體的 預(yù)期，穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格，推進(jìn)租賃住房等制度建設(shè)。同時(shí)，信貸環(huán)境有所改善，也為房地產(chǎn) 銷售復(fù)蘇奠定基礎(chǔ)。450004000035000300002500020000150001000050000資料來源：REALDATA, 2019年3月數(shù)據(jù)截至3月24日,如以上兩圖所示，一手商品房銷售面積在2月回暖，同比轉(zhuǎn)正回升至8.3%；而在3 月份過去的三周，19個(gè)熱點(diǎn)城市二手交易同比增長(zhǎng)近30%0展望未來，新房的推貨高峰即將到來，預(yù)計(jì)一手成交也將好轉(zhuǎn)。如下列圖所示，由于住宅庫(kù)存在2018年以來一直處于 低位，銷售回暖可能帶動(dòng)竣工回升

28、。以此為契機(jī)，根據(jù)地產(chǎn)組判斷，預(yù)計(jì)全年房地產(chǎn)開發(fā) 投資增長(zhǎng)3.8%,剔除土地因素那么同比增長(zhǎng)6.8%；房屋竣工面積同比增長(zhǎng)6.5%,新開工規(guī) 模和2018年基本持平。資料來源：Wind；根據(jù)地產(chǎn)組上述對(duì)房地產(chǎn)投資端的判斷，除土地之外的開發(fā)投資，2019年增速將比 2018年有增長(zhǎng)，和開發(fā)投資相關(guān)的產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)有望受益，例如建筑、工程機(jī)械、建安原材 料、重卡等。對(duì)于銷售端而言，規(guī)模較大，拿地融資和銷售優(yōu)勢(shì)都突出的地產(chǎn)藍(lán)籌有望獲 益。相較地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上的開發(fā)投資端和銷售端，我們認(rèn)為地產(chǎn)后周期帶動(dòng)的可選消費(fèi)機(jī)會(huì)更 值得關(guān)注。從確定性角度來看，2019年1-2月，竣工面積表現(xiàn)大幅低于市場(chǎng)預(yù)期，隨著開 發(fā)商

29、資金鏈的轉(zhuǎn)好，地產(chǎn)竣工增速回升是大概率事件。而地產(chǎn)交付預(yù)期回暖有望催化下游消 費(fèi)行業(yè)景氣回升，具備后地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈屬性的消費(fèi)行業(yè)有望直接受益，包括家電、家居和物 業(yè)等。此外，地產(chǎn)景氣回升和年初以來A股回暖帶來的財(cái)富效應(yīng)也可能間接成為推動(dòng)消費(fèi) 行業(yè)回暖的重要變量，可選消費(fèi)受益顯著。從資金面來看，今年5月MSCI會(huì)將大盤A股清單的納入因子從5%上調(diào)至10%,而 資金可能由于受該預(yù)期影響，提前在4月“搶跑”買入相關(guān)標(biāo)的，因此受海外資金偏好的 大消費(fèi)板塊很可能成為4月提前“搶籌”的對(duì)象，其中與后地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的個(gè)股可能受 益基本面預(yù)期改善和資金面的共振。表3：地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈（投資端+銷售端+竣工端）組合代碼股

30、票名稱EPS進(jìn)入組合理由18E19E20E投資端600031三一重工0.721.131.23地產(chǎn)在建增加利好預(yù)拌混凝土增長(zhǎng)，拉動(dòng)混凝土機(jī)械需求。601100恒立液壓1.021.291.52液壓龍頭，有望受益于基建和地產(chǎn)投資回暖，拉動(dòng)下游工程機(jī)械需求。002110三鋼閩光4.394.524.65受益于地產(chǎn)復(fù)蘇彈性較圖的長(zhǎng)材企業(yè)。進(jìn)入組合理由EPS代的股票有郴18E19E20E銷售端資料來源： 注：EPS為行業(yè)組預(yù)測(cè)，2018年已經(jīng)公布年報(bào)的使用年報(bào)數(shù)據(jù)600383金地集團(tuán)1.641.731.86001979招商蛇口1.892.563.11601155新城控股4.696.026.81規(guī)模較大，拿地

31、融資和銷售優(yōu)勢(shì)都比擬突出的地產(chǎn)監(jiān)籌有望受益。000002萬科A3.063.714.57000961中南建設(shè)0.561.011.74竣工端002508老板電器1.561.691.89公司短期受行業(yè)影響銷量承壓，但底部已過；“多元化”+“三四線下沉”穩(wěn)步推 進(jìn)，作為廚電龍頭在地產(chǎn)邊際改善情況卜有望帶來向上空間。002035華帝股份0.730.861.00公司積極推進(jìn)渠道優(yōu)化和本錢管控，雖然短期地產(chǎn)因素短期承壓，但長(zhǎng)期盈利提升趨勢(shì)向好；此刖庫(kù)存問題已逐步解決，后續(xù)有望隨地產(chǎn)回暖出現(xiàn)邊際 改善。601828美凱龍1.261.411.56受益于地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的回暖，2019年家居零售有望迎來需求拐點(diǎn)，家居公

32、司收 入和利潤(rùn)增速年內(nèi)或觸底反彈。002024蘇寧易購(gòu)1.430.260.31格局優(yōu)化、低線紅利、場(chǎng)景價(jià)值加深家電連鎖龍頭護(hù)城河。002081金螳螂0.830.961.12公司管理層穩(wěn)定料將加速公裝利潤(rùn)轉(zhuǎn)化；住宅業(yè)務(wù)受益地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)蘇，裝 配式裝修產(chǎn)品逐步成熟翻開想象空間。I風(fēng)險(xiǎn)因素宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和A股業(yè)績(jī)披露明顯弱于市場(chǎng)預(yù)期；中美分歧明顯惡化，談判達(dá)成協(xié)議 難度加大；海外擾動(dòng)加強(qiáng)，外資短期快速流出A股。相關(guān)研究A股策略聚焦：泥沙俱下背后的“危”與“機(jī)”A股策略聚焦：躁動(dòng)的金融股與模糊的市場(chǎng)底201A股策略聚焦：外資流入的秘密A股策略聚焦：亂中取靜A股策略聚焦：美國(guó)加稅清單全解析A股策略聚焦：個(gè)

33、稅改革的“禮物”A股策略聚焦：非典型“反彈”A股策略聚焦：“A股跟跌不跟漲”的錯(cuò)覺A股策略聚焦：走出困境A股策略聚焦：內(nèi)部政策和外部流動(dòng)性的賽跑A股策略聚焦：夯實(shí)“政策底”A股策略聚焦：當(dāng)前哪些行業(yè)能抵御宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)？A股策略聚焦：估A股的力量將逐步強(qiáng)化A股策略聚焦：一張圖看懂G20后的市場(chǎng)情景A股策略聚焦：中美博弈“軟平衡與等待和期待A股策略聚焦：醫(yī)藥流出來的錢去哪？A股策略聚焦：凝聚政策共識(shí)：從穩(wěn)到松A股策略聚焦：經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議有多少能落實(shí)在投資上？A股策略聚焦：跨年回顧與展望：風(fēng)險(xiǎn)的變與不變A股策略聚焦：科創(chuàng)板會(huì)帶來哪些潛在變化？A股策略聚焦：“穩(wěn)就業(yè)”帶來的機(jī)會(huì)在哪里？A股策略聚焦：科創(chuàng)

34、板的A股映射A股策略聚焦：外資流入的邏輯：海外路演反應(yīng)與體會(huì)A股策略聚焦：紅二月：反彈延續(xù)A股策略聚焦：反彈的節(jié)奏和主線A股策略聚焦：反彈下半場(chǎng)的投資者心態(tài)和行為A股策略聚焦：3000點(diǎn)后的市場(chǎng)分化A股策略聚焦：當(dāng)前市場(chǎng)“溫度”有多高？A股策略聚焦：尋找價(jià)值支撐點(diǎn)A股策略聚焦：科創(chuàng)板開板后的圖景猜測(cè)201歡迎關(guān)注公眾號(hào)文檔出現(xiàn)排版、亂碼等問題，可加上面微信，憑 下載記錄，獲取PDF版本一的中信證券/IMF CmCSECURTTESA股策略聚焦I 表格目錄表1: 2019年以來主要經(jīng)濟(jì)體央行表態(tài)越來越偏寬松8表2：業(yè)績(jī)穩(wěn)定景氣向上個(gè)股（行業(yè)組自下而上推薦，以細(xì)分龍頭為主）12表3：地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈（投

35、資端+銷售端+竣工端）組合14-20%圖1：基本面依然有下行壓力，A股非金融板塊收入增速與名義GDP增速趨勢(shì)50%25%40%20%30%15%20%10%10%0%5%-10%0%資料來源：Wind,其中2019年的中國(guó)名義GDP增速預(yù)測(cè)根據(jù)宏觀組的實(shí)際GDP和CPI同比預(yù)測(cè)計(jì)算;非金融板塊營(yíng)收同比增速 名義GDP（右）COyi09Z86 0LOOOOOOOt-1- oooooooooooooooooCUCMCUCMCMCMCUCMCUCUCUCMCUOUCUCMCMID 9 Z 8LT-L資料來源：Wind；本期報(bào)告聚焦分析A股4月份投資策略。3月A股震蕩分化，上證綜指一直在我們預(yù) 判的2

36、800-3200區(qū)間震蕩。而4月A股將進(jìn)入“三期”疊加的關(guān)鍵窗口:首先是經(jīng)濟(jì)和 業(yè)績(jī)等基本面數(shù)據(jù)的最終驗(yàn)證期；其次是流動(dòng)性會(huì)逐步邁入寬松期；最后是海外擾動(dòng)因素 的上行期。I基本面最終驗(yàn)證期，預(yù)期還有下調(diào)壓力國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和宏觀盈利增速依然處于下行通道中最近幾個(gè)季度，國(guó)內(nèi)名義GDP的同比增速依然處于下行通道中，企業(yè)部門營(yíng)業(yè)收入 亦有下行壓力。12月，工業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入累計(jì)同比增長(zhǎng)3.3%,為2016年中以來的最低 增速，較去年112月的8.6%有較大幅度下降；而營(yíng)業(yè)收入利潤(rùn)率也同步放緩為4.79%, 同比降低0.96pcto 4月將公布的一季度宏觀數(shù)據(jù)將明確基本面的下行壓力。30%60%2019年開年的

37、宏觀利潤(rùn)數(shù)據(jù)已經(jīng)顯示出明顯的壓力。2019年1-2月全國(guó)規(guī)模以上工 業(yè)企業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額7080億元，較上年同期下降14.0%,同比為2008年以來最大 降幅。參考統(tǒng)計(jì)口徑更穩(wěn)定的國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)增速，也處于增速緩慢下行的通道中，2019 年 前2月累計(jì)同比10%,比去年12月下降了 2.9pctSo根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)研究小組的預(yù)測(cè)，營(yíng)業(yè)收入增速短期將維持在較低水平，年中以前較難有 起色。而根據(jù)我們的預(yù)測(cè)，A股盈利增速同比至少要等到2019Q2-Q3才能見底。2019年4 月份是全年財(cái)報(bào)披露最密集的時(shí)期，逐步明確的A股2018Q4和2019Q1的業(yè)績(jī)，將確認(rèn)本輪 A股業(yè)績(jī)下行的壓力。盈利預(yù)期已有下調(diào)，

38、但還需在4月再確認(rèn)市場(chǎng)對(duì)A股的盈利預(yù)期已有一定調(diào)整。2019年以來，受宏觀數(shù)據(jù)走弱，中小創(chuàng)業(yè)績(jī) “爆雷”增多等因素影響，A股各大板塊的盈利一致預(yù)期也有了不同程度的下調(diào)。如下列圖 所示，以有Wind 一致預(yù)期覆蓋的樣本為標(biāo)準(zhǔn)，2019年截至3月29日，市場(chǎng)對(duì)2018/2019 年的全部A股凈利潤(rùn)規(guī)模一致預(yù)期累計(jì)已下調(diào)了 4.0%/3.9%,其中成長(zhǎng)和周期板塊下調(diào)幅 度最大，消費(fèi)和金融地產(chǎn)下調(diào)幅度較小。風(fēng)險(xiǎn)偏好快速修復(fù)的同時(shí)盈利預(yù)期緩慢下修，其結(jié)果就是預(yù)期P/E估值在2019年快 速回升至歷史平均水平。如下列圖所示，滬深300的12個(gè)月預(yù)期P/E在2019年1、2月快 速抬升，而在3月份那么一直在

39、均值水平附近震蕩。假設(shè)估值水平保持穩(wěn)定，A股在4月份的 主要下行壓力會(huì)來自盈利預(yù)期進(jìn)一步下調(diào)。與歷史同期相比，目前A股2018年業(yè)績(jī)披露弱于預(yù)期的比例是比擬高的。截至2019 年3月29日，全部A股公布了 800份2018年年報(bào)，其中有Wind 一致預(yù)期覆蓋的公司 家數(shù)451家，但其中低于業(yè)績(jī)披露時(shí)市場(chǎng)一致預(yù)期的家數(shù)高達(dá)307家，占比68%0如下圖所示，比照過去幾年的年報(bào)披露的類彳以進(jìn)度，同樣截至3月末，這個(gè)比例也是非常高的。考 慮到業(yè)績(jī)偏弱的公司往往傾向于靠后披露財(cái)報(bào)，這意味著，基本面的預(yù)期后續(xù)可能還有下調(diào)空間。圖4：截至3月底，2018年A股EPS披露弱于預(yù)期的公司占比高于過去幾年同期資料

40、來源：Wind,指標(biāo)是每年3月前披露的前年年報(bào)中，EPS低于Wind 一致預(yù)期的數(shù)量占有一致預(yù)期的個(gè)股 數(shù)量之比；8000 6000 -4000 -2000 0 -億元MLF到期量-6個(gè)月 MLF到期量-1年二/65C 60/657 657 9。、657 80/657 i8e iEe i8e zo/853 gem。 157 i8e 二、Z5OJ 60:5e zo/zEe gcmoe co。:Loe 5/zseI前低后高，流動(dòng)性漸入寬松期預(yù)計(jì)4月降準(zhǔn)落地時(shí)點(diǎn)靠后，宏觀流動(dòng)性改善降準(zhǔn)是對(duì)宏觀流動(dòng)性預(yù)期影響較大的政策變量。本輪中國(guó)的降準(zhǔn)周期，在2018年更 多是防范影子銀行回表后造成信貸漏損，導(dǎo)致廣

41、義信用過緊，并鼓勵(lì)銀行更多進(jìn)行表內(nèi)借 貸投放。而2019年以來，降準(zhǔn)還承當(dāng)了更大的貨幣寬松功能，除了對(duì)沖到期的MLF等貨 幣政策工具外，還要釋放一定的流動(dòng)性，松銀根，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。央行負(fù)責(zé)人在今年1月降準(zhǔn)后表示，（1月份）降準(zhǔn)將釋放資金約1.5萬億元，加上即 將開展的定向中期借貸便利操作和普惠金融定向降準(zhǔn)動(dòng)態(tài)考核所釋放的資金，再考慮今年 一季度到期的中期借貸便利不再續(xù)做的因素后，凈釋放長(zhǎng)期資金約8000億元。類似的邏 輯下，考慮2季度整體較高的MLF到期規(guī)模，在4月降準(zhǔn)是比擬合理的推斷。圖5：相比1季度，2季度MLF到期規(guī)模也不小，4月降準(zhǔn)可能性不低1月央行降準(zhǔn)釋放資金約 L5萬億元，在1季度

42、凈釋 放長(zhǎng)期資金約8000億元。資料來源：CEIC；也可以說，基于龍亍1月降準(zhǔn)的行為邏輯判斷，市場(chǎng)對(duì)4月份央行降準(zhǔn)已有一定預(yù)期， 只不過對(duì)降準(zhǔn)落地的時(shí)點(diǎn)和幅度還有分歧。我們認(rèn)為，如果信貸傳導(dǎo)渠道效果有限，降準(zhǔn) 后釋放的資金不能有效支撐實(shí)體經(jīng)濟(jì)，反而進(jìn)入金融市場(chǎng)的話，這本身與政策的本意相悖， 也是近期監(jiān)管嚴(yán)查嚴(yán)打的重點(diǎn)之一。我們預(yù)計(jì)，4月降準(zhǔn)在宏觀數(shù)據(jù)公布的中下旬落地概 率更大，屆時(shí)宏觀流動(dòng)性的預(yù)期將有改善。A股市場(chǎng)“溫度”依然不低。我們于3月10日外發(fā)的報(bào)告當(dāng)前市場(chǎng)“溫度”有多 高？中首次編制并推出“市場(chǎng)溫度指數(shù)”，該指數(shù)主要用于判斷市場(chǎng)情緒和潛在波動(dòng)，而 非判斷方向，最新的數(shù)據(jù)顯示，A股市場(chǎng)

43、的“溫度”依然不低。圖6：各主要代表指數(shù)截至3月29日情緒“溫度”比照資料來源：Wind；如上圖所示，截至3月29日，上證綜指/滬深300仲證500/創(chuàng)業(yè)板指的“溫度”分別 避lj 89.0/87.9/96.6/98.0o本周五上證綜指/上證50/滬深300情緒“溫度”上升，但相對(duì) 上周五明顯降低；創(chuàng)業(yè)板指/創(chuàng)業(yè)板50/中證1000 “溫度”小幅下降，但仍處于歷史高位。外資波動(dòng)加大，下輪流入高峰期預(yù)計(jì)在5月今年以來持續(xù)流入A股的外資在3月以來出現(xiàn)反復(fù)，引發(fā)市場(chǎng)普遍關(guān)注。陸股通北向 資金在2019年1/2月份分別凈流入607億元/604億元，且凈流入節(jié)奏非常穩(wěn)定。而在3 月，單日凈流入的波動(dòng)明顯

44、變大，全月累計(jì)凈流入僅43億元。圖7：陸股通北向資金凈流入(2019/1/22019/3/29)120 -80 -40 -0 -40 -80 -120 -120 -80 -40 -0 -40 -80 -120 -億元, “III III I Illh. hl lllilll3月以來陸股通資金 凈流入波動(dòng)明顯變大川.川C c C WCO0 d 盡8。 81 1 eL/co。 8i 9i 寸。、8。 ee司。 ocmkj。 8L/e。 1 el 54。 。巴o &8 寸 e、8 ee-o 8170 9170 寸 L/o 0170 80/0 寸。二。 號(hào)。資料來源：Wind；一方面，持倉(cāng)天花板約束下

45、，近期高外資持股占比標(biāo)的被減持最明顯。2019年3月7 日，MSCI公告將外資持倉(cāng)占比已經(jīng)接近上限的大族激光從MSCI中國(guó)全股指數(shù)中剔除， 將美的集團(tuán)的因子下調(diào)0.5,引發(fā)市場(chǎng)對(duì)外資流入的擔(dān)憂，外資持倉(cāng)比例較高的標(biāo)的近期 受到明顯減持。以2019年3月29日相對(duì)2019年3月7日的北向資金A股持倉(cāng)數(shù)量變化 的算術(shù)平均值來看，外資持股比例20%30%、15%20%、10%15%、5%10%、1%5% 的持倉(cāng)變動(dòng)分別為-13.3%、0.3%、3.2%、-5.6%和2.2%。外資高持股占比樣本累計(jì)減持 最明顯，而其它樣本受影響并不明顯。6%-15%圖8：外資持倉(cāng)占比最高的樣本組，3月以來減持比例最高

46、0%3%-3%-6%-9%-12%20%30%15%20%10% 15%5%-10%1%5%資料來源：Wind,根據(jù)最新可得的陸股通北向持倉(cāng)規(guī)模和QFII持倉(cāng)規(guī)模，篩選出外資持股占比1 %以上的樣本，計(jì) 算不同樣本區(qū)間內(nèi)，北向資金持倉(cāng)股數(shù)變化幅度的平均數(shù)；另一方面，外資短期也有鎖定收益的需求。年初以來全球市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)，在所有 權(quán)益類指數(shù)中A股漲幅居前，截至2019年3月29日，美元計(jì)量的上證A指累計(jì)上漲22.6%, 而同期MSCI全球興旺市場(chǎng)指數(shù)漲幅11.2%, MSCI全球新興市場(chǎng)指數(shù)漲幅8.2%O如下列圖 所示，陸股通北向資金的前50大重倉(cāng)股在2月以來跑出了明顯的相對(duì)收益，截至3月29 日累計(jì)跑贏MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)20.3%。不排除外資有短期資金再平衡，兌現(xiàn)收益的需求。當(dāng) 然，這種短期兌現(xiàn)收益的行為并不會(huì)影響外斐中長(zhǎng)期持續(xù)增配A股的意愿。圖9：陸股通北向重倉(cāng)股2019年來的累計(jì)收益也明顯跑贏了新興市場(chǎng)基準(zhǔn)115 110 -105 -100 -95 -9085 80 115 110 -105 -100 -95 -9085 80 2018/1/1=100陸股通北向前50重倉(cāng)股組合收益率MSCI-新興市場(chǎng)指數(shù)2019年2月開始,外資 重倉(cāng)的A股組合明顯跑 贏新興市場(chǎng)基準(zhǔn)。.800583 70855。 0055。 eLsdoa iEe i8e i8e i8e 5857 i8e