公司金融學(xué)主要內(nèi)容和應(yīng)用

1、公司金融學(xué)主要內(nèi)容和應(yīng)用2022/7/2212022/7/222幾個相關(guān)問題1、公司金融與會計(jì)的區(qū)別2、公司金融學(xué)的研究主體3、公司價值創(chuàng)造過程4、公司金融學(xué)的主要內(nèi)涵5、公司金融的目標(biāo)沖突2022/7/223公司金融學(xué)6、公司金融學(xué)在微觀金融學(xué)中的地位資產(chǎn)組合理論、資本資產(chǎn)定價理論、資本結(jié)構(gòu)理論、股利政策理論、有效市場理論、公司控制權(quán)理論、金融中介理論等7、考查：平時30%，期末70%8、參考教材（1）朱 葉編,公司金融,北京大學(xué)出版社,2009年。（2）布雷利等著,公司財(cái)務(wù)原理（第八版）,機(jī)械工業(yè)出版社，2008年。（3）斯蒂芬-羅斯等著：公司理財(cái)（第八版），機(jī)械工業(yè)出版社，2010年20

2、22/7/224公司金融學(xué)第一章 現(xiàn)值和價值評估第一節(jié) 現(xiàn)值和貼現(xiàn)率一、現(xiàn)值1、資產(chǎn)價值（1）時間因素（2）風(fēng)險因素2、貼現(xiàn)率資本機(jī)會成本2022/7/225公司金融學(xué)二、凈現(xiàn)值法則（收益率法則）1、凈現(xiàn)值大于等于零-接受2、凈現(xiàn)值小于零拒絕3、凈現(xiàn)值法則和收益率法則的缺陷（1）單一目標(biāo)體系下成立（2）柔性原則三、分離原則為什么投資者都愿意接受凈現(xiàn)值法則金融市場的存在使得我們均同意從事那些正NPV項(xiàng)目（1）借款（2）股價升值后出售2022/7/226公司金融學(xué)第二節(jié) 現(xiàn)值的計(jì)算一、多期復(fù)利1、復(fù)利現(xiàn)值2、年金現(xiàn)值3、復(fù)利計(jì)息期數(shù)4、單利和復(fù)利二、連續(xù)復(fù)利2022/7/227公司金融學(xué)三、年金的

3、特殊形式1、永續(xù)年金2、永續(xù)增長年金3、年金（1）遞延年金（2）先付年金4、增長年金2022/7/228公司金融學(xué)第三節(jié) 價值評估一、價值評估和無套利均衡1、內(nèi)在價值2、無套利均衡NPV=PV-P0=0資產(chǎn)的市場均衡價格就是現(xiàn)值或內(nèi)在價值。以下的價值評估內(nèi)容建立在在無套利均衡假設(shè)條件下。2022/7/229公司金融學(xué)二、債券定價1、零息債券定價PV=S/(1+r)n2、平息債券定價PV=RxAn+S/(1+r)n r3、金邊債券定價PV=R/r4、延遲支付債券PV=RxAn-4/(1+r)4+S/(1+r)n r2022/7/2210公司金融學(xué)三、股票定價1、股利零增長PV=D/r D為每年年

4、底的每股股利2、持續(xù)增長PV=D/(r-g)下年盈利=今年盈利+今年留存收益x今年留存收益回報率g=留存比率x留存收益回報率=b xROE3、不同增長多種情況(高增長和低增長、非典性增長等)2022/7/2211公司金融學(xué)4、增長機(jī)會和公司股票估價 現(xiàn)金牛(無增長機(jī)會)公司股票價格：P=Div1/(r-g)=EPS1/r 增長機(jī)會公司股票價格： P=EPS1/r+NPVGO 例：某企業(yè)每年底每股凈收益（EPS）為10元/股，股息發(fā)放率為40%，貼現(xiàn)率為16%，留存收益回報率為20%。用股利增長模型計(jì)算：P=4/(0.16-0.12)=100元/股 2022/7/2212公司金融學(xué)（1）單一增長

5、機(jī)會的NPVGO第一期投資所產(chǎn)生的每股凈收益增量（2）考慮所有增長機(jī)會的NPVGO第二期投資所產(chǎn)生的每股凈收益增量-元/股2022/7/2213公司金融學(xué)(3)現(xiàn)金牛公司和NPVGO公司比較 PG-PNG=EPS1(1-b)/(r-bROE)-EPS1/r =bEPS1(ROE-r)/r(r-bROE)當(dāng)ROEr時，即NPVGO大于零。說明公司采用增長發(fā)展策略，不僅可以擴(kuò)大公司的資產(chǎn)規(guī)模，提高公司的銷售業(yè)績，增加公司利潤，同時還可以提高公司股票的當(dāng)前市場價格，為股東創(chuàng)造出新的價值。 當(dāng)ROE=r時，即NPVGO等于零。表明公司采用增長發(fā)展策略，雖然可以擴(kuò)大公司的資產(chǎn)規(guī)模，提高公司的銷售業(yè)績，增

6、加公司利潤，但卻不能提高公司股票的當(dāng)前市場價格，無法為公司的股東創(chuàng)造出新的價值。當(dāng)ROEL =L 如果V(=)LV：項(xiàng)目執(zhí)行到有效期末的剩余價值L：同一時間點(diǎn)上的放棄價值例：一個10年期項(xiàng)目，需投資10000萬元，預(yù)計(jì)現(xiàn)金流現(xiàn)值11000萬元。盡管現(xiàn)值很小，只有1000萬元，但其擁有放棄期權(quán)。如果放棄，項(xiàng)目的凈殘值為5000萬元?，F(xiàn)金流現(xiàn)值的方差為0.06。2022/7/2274公司金融學(xué)基礎(chǔ)資產(chǎn)價值=110百萬元執(zhí)行價格=50百萬元期權(quán)的有效期=10年10年內(nèi)無風(fēng)險利率=7%2022/7/2275公司金融學(xué)買權(quán)和賣權(quán)平價：看跌期權(quán)價格-看漲期權(quán)價值=執(zhí)行價格現(xiàn)值+股利現(xiàn)值-股利現(xiàn)值-標(biāo)的資產(chǎn)

7、價格看漲期權(quán)價值百萬元看跌期權(quán)價值= 19.41-110e (-0.1)(10) +50e (-0.07)(10) 百萬元2022/7/2276公司金融學(xué)第五章 長期融資第一節(jié) 資本市場有效性一、資本市場市場有效性1、價格總是正確的2、沒有免費(fèi)的午餐二、資本市場異?，F(xiàn)象資本市場有效性告訴我們，相對于實(shí)物資產(chǎn)市場，資本市場更具競爭性，更有效，公司尋求價值增值的融資決策更加困難。2022/7/2277公司金融學(xué)第二節(jié) 普通股一、普通股的基本要素二、募集方式1、公開發(fā)行2、私募3、上架發(fā)行4、投資銀行及其服務(wù)2022/7/2278公司金融學(xué)三、認(rèn)股權(quán)證1、特點(diǎn)2、認(rèn)購價格3、認(rèn)股權(quán)證的價值2022/

8、7/2279公司金融學(xué)第三節(jié) 公司債券一、公司債券的基本要素二、公司債券的種類1、按抵押擔(dān)保狀況進(jìn)行分類2、按利率進(jìn)行分類3、按嵌入期權(quán)的不同進(jìn)行分類三、債券的發(fā)行和承銷四、利率變動對債券價格的影響五、信用評級機(jī)構(gòu)2022/7/2280公司金融學(xué)第四節(jié) 公司融資決策原則一、長期融資決策的成本和收益1、長期融資決策可以提升公司價值（1）長期債務(wù)融資具有稅盾效應(yīng)（2）長期債務(wù)融資可以減少代理成本2022/7/2281公司金融學(xué)2、長期債務(wù)融資的局限性1、長期資本的使用成本（1）債務(wù)融資成本 稅前成本 稅后成本（2）普通股融資成本 股利（3）優(yōu)先股融資成本 股利（4）留存收益成本 機(jī)會成本2022/

9、7/2282公司金融學(xué)2、財(cái)務(wù)困境成本（破產(chǎn)成本）3、代理成本2022/7/2283公司金融學(xué)二、長期融資決策的法則1、以是否增加公司價值為長期融資決策的法則2、資本結(jié)構(gòu)決定2022/7/2284公司金融學(xué)第六章 資本結(jié)構(gòu)理論第一節(jié) 現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論一、MM理論假設(shè)條件：無稅、完善資本市場、個人與公司借款成本相同、借款無風(fēng)險、未來現(xiàn)金流固定1、無稅MM理論：命題1（MM Proposition I）實(shí)為企業(yè)價值模型它表示為：任何企業(yè)的市場價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，不管有無負(fù)債，企業(yè)的價值等于預(yù)期息稅前收益（Earnings Before Interest and Tax ,簡稱EBIT）除以適用其

10、風(fēng)險等級的報酬率。用公式表示如下：Vl=Vu=EBIT/K02022/7/2285公司金融學(xué)某公司資本結(jié)構(gòu)如下表：項(xiàng)目當(dāng)前計(jì)劃資產(chǎn)8000元8000元負(fù)債04000元權(quán)益8000元4000元利息率10%10%每股市場價值20元/股20元/股流通在外的股票400股200股2022/7/2286公司金融學(xué)當(dāng)前資本結(jié)構(gòu)杠桿作用項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張ROA5%15%25%收益400元1200元2000元ROE5%15%25%EPS1元/股3元/股5元/股2022/7/2287公司金融學(xué)計(jì)劃資本結(jié)構(gòu)的杠桿作用項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張ROA5%15%25%收益400元1200元2000元利息-400-4

11、00-400息后收益0800元1600元ROE020%40%EPS04元/股8元/股2022/7/2288公司金融學(xué)策略1：買入杠桿企業(yè)100股項(xiàng)目衰退預(yù)期擴(kuò)張杠桿企業(yè)EPS048每100股收益0400800初始成本：10020=2000元策略2：自制財(cái)務(wù)杠桿項(xiàng)目衰退預(yù)期擴(kuò)張無杠桿公司每200股收益2006001000借入2000元的利息-200-200-200凈收益0400800初始成本：20020-2000=2000元2022/7/2289公司金融學(xué)命題II（MM Proposition II）為企業(yè)股本成本模型由于權(quán)益資本的風(fēng)險隨財(cái)務(wù)杠桿而增大，因此，期望收益率與財(cái)務(wù)杠桿之間存在正相關(guān)關(guān)

12、系，即負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本等于相同風(fēng)險等級的無負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上一筆風(fēng)險報酬。其公式為：Ks=K0+RP=K0+(K0-Kb)(B/S) 有負(fù)債企業(yè)的股權(quán)成本隨著債務(wù)上升而上升，彌補(bǔ)了舉債低成本所帶來的好處。2022/7/2290公司金融學(xué)例：1某公司是一家完全權(quán)益融資的公司，共有2 500萬股普通股發(fā)行在外，每股市價10元?，F(xiàn)在公司宣稱將發(fā)行億元的債券，并用所獲得的現(xiàn)金回購部分股票，那么（a）這一消息的發(fā)布對股票的市場價格有何影響？（b）新發(fā)的這些債券能回購多少股普通股？（c）資本結(jié)構(gòu)變化后公司（包括權(quán)益和負(fù)債）的市場價值多少？（d）資本結(jié)構(gòu)變化后公司的負(fù)債比是多少？（c）如果有人

13、獲利或受損失，這將是誰？2某食品公司80%是權(quán)益融資，20%是負(fù)債融資，其普通股的期望收益為12%，負(fù)債利率為6%。假定債券無壞賬風(fēng)險，試作圖顯示該公司在不同的權(quán)益負(fù)債比下普通股的期望收益rE以及普通股及債權(quán)總和的期望收益rA。3試說明下面的論點(diǎn)錯在哪里。（a）隨著公司負(fù)債的增加，債券的風(fēng)險越來越大，債券持有者和股東要求的收益也就越來越高。因而可通過減少負(fù)債在總資產(chǎn)中的比重來減少債券和權(quán)益的成本，這樣對雙方都較有利。（b）適度的負(fù)債將不會明顯加大公司陷入財(cái)務(wù)困境或破產(chǎn)境地的可能，因此，適度的負(fù)債不會使股東要求增加股票收益。2022/7/2291公司金融學(xué)2、有稅MM理論命題I:為企業(yè)價值模型該

14、模型表示，負(fù)債企業(yè)的價值等于同一風(fēng)險等級中某一無負(fù)債企業(yè)的價值加上稅盾效應(yīng)的價值。其公式為： Vl=EBIT(1-Tc)/K0+TcKbB/Kb =Vu+TcB 2022/7/2292公司金融學(xué)命題II:企業(yè)權(quán)益資本成本模型Ks=K0+(K0-Kb)(1-Tc)B/S權(quán)益資本成本隨財(cái)務(wù)杠桿的增加而增加。但是，由于（ 1-Tc ）1，因此，稅盾效應(yīng)使得權(quán)益成本的上升幅度低于無稅時上升的幅度。因此，負(fù)債增加了企業(yè)的價值，降低了加權(quán)平均成本。2022/7/2293公司金融學(xué)例：歐米加公司有1 000萬股流通股，當(dāng)前交易價格為每股55元，公司估計(jì)股東的期望收益率約為12%。公司還以7%的利率發(fā)行有億美

15、元的長期債券，公司所得稅稅率為35%。（a）歐米加公司的稅后WACC為多少？（b）如果歐米加公司完全沒有負(fù)債，其WACC將會高出多少？注：在回答此題時，可以假設(shè)公司整體的貝塔（A）不受資本結(jié)構(gòu)及負(fù)債利息抵稅所帶來的避稅的影響。2022/7/2294公司金融學(xué)3、米勒模型M.Miller,”Debt and Taxes”,Journal of finnace (May 1977) 如果將債務(wù)資本引入，那么，企業(yè)每年的現(xiàn)金流具有多元性。企業(yè)的現(xiàn)金流可以分成屬于股東的現(xiàn)金流和屬于債權(quán)人的現(xiàn)金流。用公式表示為：CF=(EBIT-I)(1-Tc)(1-Ts)+I(1-Tb) =EBIT(1-Tc)(1-

16、Ts)-I(1-Tc)(1-Ts)+I(1-Tb)= EBIT(1-Tc)(1-Ts)- KbD(1-Tc)(1-Ts)+KbD(1-Tb)=EBIT(1-Tc)(1-Ts)+KbD(1-Tb)1-(1-Tc)(1-Ts)/(1-Tb)2022/7/2295公司金融學(xué)假定企業(yè)的經(jīng)營期限的無限的，那么，有負(fù)債企業(yè)的價值為：VL=EBIT(1-Tc)(1-Ts)/K0+KbD(1-Tb)1-(1-Tc)(1-Ts)/(1- Tb)/Kb(1-Tb) = Vu+D1-(1-Tc)(1-Ts)/(1-Tb)2022/7/2296公司金融學(xué)二、破產(chǎn)成本理論VL=Vu-PVFD杠桿公司價值等于無杠桿公司價

17、值減去破產(chǎn)成本現(xiàn)值2022/7/2297公司金融學(xué)三、均衡理論根據(jù)均衡理論，公司市場價值為權(quán)益資本市場價值加上稅盾效應(yīng)的現(xiàn)值，再減去破產(chǎn)成本現(xiàn)值。用公式表示為：VL=Vu+PVTS-PVFD 根據(jù)后期權(quán)衡理論，企業(yè)市場價值可用以下公式表達(dá)：VL=Vu+PVTS-PVFD-PVDC PVDC 為代理成本現(xiàn)值2022/7/2298公司金融學(xué)第二節(jié) 新資本結(jié)構(gòu)理論1、代理理論Jensen and Meckling , 1976,”Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Cost ,and Capital Structure ”, Journal

18、 of Financial Economics（1）股票代理成本來源監(jiān)控成本、管束成本、剩余成本（2）債務(wù)代理成本來源有債務(wù)影響引起的機(jī)會財(cái)產(chǎn)損失、債券人的監(jiān)控和管束成本、破產(chǎn)和重組成本2022/7/2299公司金融學(xué)一、代理成本理論(ASO(E)為權(quán)益資本代理成本、 Ab(E)為債務(wù)資本代理成本) 代理成本 At(E) ASO(E) Ab(E) E（股權(quán)資本/債務(wù)資本）2022/7/22100公司金融學(xué)例：某公司的大部分設(shè)施都采用長期債務(wù)融資。公司的違約風(fēng)險很大，但尚未陷入崩潰的境地。試說明：（a）為什么通過新股融資來對正凈現(xiàn)值的項(xiàng)目進(jìn)行投資，沙拉德公司股東還有可能受到損失？（投資不足）（b

19、）為什么沙拉德公司股東將現(xiàn)金投資于負(fù)凈現(xiàn)值項(xiàng)目卻有可能獲益？（過度投資）2022/7/22101公司金融學(xué)二、新優(yōu)序理論在信息不對稱條件下，內(nèi)部人比外部人更了解企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況以及投資價值。首先，在企業(yè)融資決策中，如果項(xiàng)目的NPV大于零，為了不讓新股東分享新項(xiàng)目的利潤，代表原有股東利益的企業(yè)管理者舉債融資. 其次，即便新項(xiàng)目的NPV大于零，由于股票融資將使得股價被低估，投資者的收益水平將超過新項(xiàng)目的收益，使得原有股東利益發(fā)生損失。2022/7/22102公司金融學(xué)例：“我驚奇地發(fā)現(xiàn)股票發(fā)行公告使公司價值平均下降了其發(fā)行收入的30%。如此高昂的發(fā)行成本令承銷商的認(rèn)購差價和發(fā)行管理成本無不相形見絀，

20、這使發(fā)行普通股令人生畏?！眴枺耗阏诳紤]發(fā)行1億美元的股票。根據(jù)過去的經(jīng)驗(yàn)，你估計(jì)發(fā)行公告發(fā)布后股價會跌掉3%，公司的市場價值會下降所籌資金額的30%。另一方面，追加的權(quán)益資金必須投資于一個你認(rèn)為有4 000萬美元正凈現(xiàn)值的項(xiàng)目。你會發(fā)行新股嗎？2022/7/22103公司金融學(xué)三、信號理論資本結(jié)構(gòu)是管理者將內(nèi)部信息向市場傳遞的一種工具。財(cái)務(wù)杠桿提高是一個積極的信號，表明對未來有高預(yù)期，高質(zhì)量公司的信號，企業(yè)的市場價值上升。為了使財(cái)務(wù)杠桿成為可靠的信息機(jī)制，對破產(chǎn)企業(yè)的管理者施以“懲罰”約束，由于低質(zhì)量公司在任何債務(wù)水平上均具有較高的邊際期望破產(chǎn)成本，低質(zhì)量公司的管理者并不能模仿高質(zhì)量公司。2

21、022/7/22104公司金融學(xué)第三節(jié) 融資決策和資本預(yù)算一、貼息率調(diào)整法1、融資決策對公司投資決策產(chǎn)生影響例：天創(chuàng)公司擬投資項(xiàng)目的債務(wù)融資和權(quán)益融資比重（結(jié)構(gòu)）和公司資本結(jié)構(gòu)基本一致，公司所得稅率為30%。項(xiàng) 目 比 例債務(wù)融資成本 8%權(quán)益融資成本 10%債務(wù)比重 30%權(quán)益比重 70%2022/7/22105公司金融學(xué)公司加權(quán)平均資本成本=9.4%公司稅后加權(quán)平均資本成本=8.68%2022/7/22106公司金融學(xué)2、融資決策發(fā)生后公司加權(quán)平均成本的調(diào)整例：假定項(xiàng)目的債務(wù)比重由30%下降至10%，其他條件不變。 第一，在新債務(wù)比例形成之前，債務(wù)比重為30%，因此，無杠桿加權(quán)平均資本成本

22、為：9.4% 第二，在新債務(wù)比重出現(xiàn)后，假定債務(wù)資本成本仍為8%（事實(shí)上，債務(wù)資本成本會隨著債務(wù)的增加而增加），則權(quán)益資本成本為： 9.4%+（9.4%-8%）11%=9.56%9.4%+（9.4%-8%）（1-30%）11%=9.50% 第三，新債務(wù)比例下的稅后加權(quán)平均資本成本為：公司稅后加權(quán)平均成本=9.10% 2022/7/22107公司金融學(xué)二、現(xiàn)值調(diào)整法1、融資效應(yīng)2、考慮融資效應(yīng)的調(diào)整凈現(xiàn)值例：考慮一個生產(chǎn)太陽能熱水器的項(xiàng)目。已知項(xiàng)目需要投資1 000萬美元，在今后10年里，每年等額生成175萬元的稅后現(xiàn)金流。假設(shè)資本機(jī)會成本為12%，反映了項(xiàng)目的經(jīng)營風(fēng)險。要求：假設(shè)項(xiàng)目融資采用的

23、負(fù)債和權(quán)益各為500萬元，負(fù)債利率為8%，公司的邊際稅率是35%。假設(shè)負(fù)債將在項(xiàng)目的10年生命期內(nèi)以每年等額付款的方式分期償還，試計(jì)算項(xiàng)目的APV。2022/7/22108公司金融學(xué)第七章 股利政策第一節(jié) 股利政策定義和決定一、股利政策內(nèi)涵1、現(xiàn)金股利2、股票股利二、股票回購三、現(xiàn)金股利和股票回購的比較2022/7/22109公司金融學(xué)第二節(jié) 股利政策決定一、完善市場中的股利政策發(fā)放股利是一種財(cái)富轉(zhuǎn)移二、不完善市場中的股利政策1、影響因素稅差、委托人效應(yīng)、追隨者效應(yīng)、信號傳遞效應(yīng)2、合理解釋剩余股利政策、股票回購2022/7/22110公司金融學(xué)第三節(jié) 傳統(tǒng)股利政策的重要理論一、“一鳥在手理論

24、”二、MM理論Miler,M.H. and Modigliani, F., “Dividend Policy, Growth, and the Valuation of Shares”, The Journal of Business, XXXIV, NO.4, October 1961.假設(shè)：完全資本市場假設(shè)、理性行為假設(shè)、充分肯定假設(shè)（未來確定性、無發(fā)行成本和交易成本、無稅收差異、投資額決策獨(dú)立于融資決策、信息對稱）。結(jié)論：股利政策企業(yè)股票價格無關(guān)；與資本成本無關(guān)。在無套利均衡條件下：=dj(t)+Pj(t+1)-Pj(t)/Pj(t) (1)2022/7/22111公司金融學(xué)Pj(t)

25、=dj(t)+Pj(t+1)/（1+） (2)n(t)P(t)=V(t)=D(t)+n(t)P(t+1)/(1+) (3)假定該公司為完全權(quán)益化的公司m(t+1)P(t+1)為公司在t期（期末）發(fā)行的新股票m(t+1)P(t+1)=I(t)-X(t)-D(t) (4)(4)代入（3）V(t)=X(t)-I(t）+m(t+1)+n(t)P(t+1)/(1+) (5)V(t)=X(t)-I(t)+V(t+1)/(1+) (6)2022/7/22112公司金融學(xué)股利無關(guān)論 公司的價值取決于其資產(chǎn)的盈利能力，盈利流在股利和留存收益之間的分割并不影響這一價值。 假設(shè)：無稅，完善市場，所有投資者對未來投資

26、、利潤和股利具有相同的信念，公司投資策略不會因股利政策而變。項(xiàng)目 時間0 時間1老股東的股利總額 11000元 （10000） 8900元（10000）每股股利 11元/股（10元/股） 8.9元/股（10元/股） 貼現(xiàn)率為10% 元/股 2022/7/22113公司金融學(xué)三、稅差理論Farrar, D. and Selwyn, L.,”Taxes , Corporate Financial Policy and Retune to Investment ”,National Taxes Journal ,December 1967, pp.444-454.假設(shè)：釋放了無稅假設(shè)個人所得稅和資本

27、利得稅Ydi=(EBIT-rBc)(1-c)-rBpi(1-pi)Yqi=(EBIT-rBc)(1-c)(1- qi)-rBpi(1-pi)2022/7/22114公司金融學(xué)（1）無充足現(xiàn)金支付股利以及對價值的影響結(jié)論：假定通過增發(fā)股票的方式進(jìn)行融資金 ，將降低企業(yè)價值 例：某公司，決定發(fā)放1000元現(xiàn)金，但必須籌資，且發(fā)放股票融資。在無稅環(huán)境下，權(quán)益人收益1000元。 在考慮個人所得稅（30%）條件下，權(quán)益人收益700元。 從股票供求關(guān)系看。2022/7/22115公司金融學(xué)（2）有充足現(xiàn)金支付股利以及對價值的影響結(jié)論:公司經(jīng)理偏好低股利政策以尋求更為有效的資金使用渠道 例：某公司擁有100

28、0元剩余現(xiàn)金，投資收益率為10%，公司所得稅34%，個人所得稅28%?，F(xiàn)在發(fā)放股利五年后現(xiàn)金：1000（1-0.28）(1.072)5五年之后發(fā)股利：1000（1.066）5（1-0.28）=991.10 如果購買其他金融資產(chǎn)、收購以及項(xiàng)目投資，則目前采用低股利政策或者延緩支付股利是有益的。2022/7/22116公司金融學(xué)第四節(jié) 現(xiàn)代股利政策理論一、追隨者效應(yīng)Elton,E.J. and Gruber ,M.J.,”Marginal Stockholder Tax Rates and the Clientele Effect”, Review of Economics and Statist

29、ics ,February 1970.稅差學(xué)派的延伸。 投資者的稅級不同，邊際稅率不同，對股利的態(tài)度不同。當(dāng)市場上偏好高股利的的投資者大于發(fā)放高股利公司比例時，股價上揚(yáng)。2022/7/22117公司金融學(xué)二、信號學(xué)派Bhattacharya, S.,” Imperfect Information, Dividend Policy ,and “the bird in hand ”Fallacy ”, Bell Journal of Economics, Spring 1979.創(chuàng)建了第一個與羅斯模型類似的股利信號模型。在不完美情況下，現(xiàn)金股利具有信息內(nèi)涵，是未來預(yù)期盈利的事前信號。業(yè)績較差的企業(yè)

30、沒法模仿，為支付股利而利用外源資金，承擔(dān)額外成本。尤其在市場意識到被愚弄時，股價會大幅度下滑。2022/7/22118公司金融學(xué)三、代理成本學(xué)派Michael Rozeff, “How Companies Set Their Dividend-Payout Ratios ”, Chase Financial Quarterly ,winter 1982. 股利支付減少了管理人員對資源現(xiàn)金流的支配權(quán)，有利于資金的最佳配置； 大額發(fā)放股利，公司內(nèi)源資金減少，企業(yè)將利用外源資金來尋求發(fā)展，進(jìn)入資本市場融資意味著將接受更多的監(jiān)督和檢查。2022/7/22119公司金融學(xué)第五節(jié) 股利政策實(shí)踐一、我國股利

31、政策實(shí)踐2000年前后的股利政策1、2000年之前無派現(xiàn)熱情及其原因派現(xiàn)公司少且派現(xiàn)水平低（客觀原因和主觀原因）2、2000年之后派現(xiàn)熱情高漲1999年335家派現(xiàn)，2000年641家派現(xiàn)2022/7/22120公司金融學(xué)3、派現(xiàn)熱情高漲的動因（1）法律規(guī)定（2）再融資需要（降低權(quán)益資本，提高ROE）（3）控股股東轉(zhuǎn)移資金的工具（4）改善形象4、存在的問題（1）缺乏穩(wěn)定、連續(xù)的股利政策（2）派現(xiàn)比例增大、超能力派現(xiàn)（3）20%的股利稅率2022/7/22121公司金融學(xué)二、現(xiàn)實(shí)中股利政策的特點(diǎn)1、各國股利支付率高低差異德國、日本（債務(wù)市場，較低的股利政策），美國等相反2、各產(chǎn)業(yè)之間的差異成熟產(chǎn)

32、業(yè)與成長型產(chǎn)業(yè)3、長期看，幾乎所有企業(yè)的股利政策是穩(wěn)定的4、股票價格與股利的啟動和增發(fā)正相關(guān)5、個人所得稅的高低與股利政策的高低6、股權(quán)結(jié)構(gòu)（股權(quán)集中度）與股利政策7、剩余股利政策：作為一種融資決策時，現(xiàn)金股利的支付是一種被動的剩余，即隨著公司可接受投資機(jī)會的數(shù)量的波動而波動。2022/7/22122公司金融學(xué)第十六章 會計(jì)報表分析第一節(jié) 會計(jì)資料閱讀和理解一、會計(jì)報表分析框架會計(jì)分析-財(cái)務(wù)分析-前景分析二、會計(jì)報表閱讀1、會計(jì)信息有用性的爭議（1）會計(jì)信息數(shù)量要求 載體以及內(nèi)容（2）會計(jì)信息質(zhì)量要求 可靠性（忠實(shí)表達(dá)、可驗(yàn)證性、中立性） 相關(guān)性（預(yù)測價值、反饋價值、及時性）2022/7/22

33、123公司金融學(xué)第二節(jié) 會計(jì)分析一、財(cái)務(wù)信息的復(fù)雜性1、會計(jì)政策和方法的誤區(qū)2、管理人員選擇會計(jì)政策和方法的誤區(qū)3、外部審計(jì)的誤區(qū)2022/7/22124公司金融學(xué)二、會計(jì)信息質(zhì)量評價1、會計(jì)估計(jì)評價2、會計(jì)靈活性評價3、會計(jì)策略評價4、會計(jì)信息披露評價2022/7/22125公司金融學(xué)第三節(jié) 財(cái)務(wù)報表分析方法一、比率分析法 xx07 xx08年 xx09年流動比率 速動比率 資產(chǎn)負(fù)債率 23% 33% 47%存貨周轉(zhuǎn)率 次 次 次平均收帳期 33天 36天 49天總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 次 2.6 次 1.9 次銷售利潤率 3.8% 2.5% 1.4%資產(chǎn)收益率 2.34% 1.47% 2.8%凈資產(chǎn)

34、收益率 9.7% 5.7% 5.4%2022/7/22126公司金融學(xué)1、比率分析法的缺陷2、比率分析法改進(jìn)（1）趨勢分析法（2）杜邦分析法二、現(xiàn)金流量分析法1、總量分析法2022/7/22127公司金融學(xué)凈利潤（NI） 150，000，000加：固定資產(chǎn)折舊 540，000 無形資產(chǎn)及其它資產(chǎn)攤銷 600，000 處置固定資產(chǎn)，無形資產(chǎn)及其它長期資產(chǎn)的損失 100，000 財(cái)務(wù)費(fèi)用 200，000 投資損失（減收益） -250，000 存貨的減少（減增加） 3，400，000 經(jīng)營性應(yīng)收項(xiàng)目的減少（減增加） -49，000，000經(jīng)營性應(yīng)付項(xiàng)目的增加（減減少） -58，000，000預(yù)提費(fèi)用

35、的增加（減減少） -100，000增值稅增加凈額（減減少） -410，000其它 -1，400，000活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額（CFO） 45，680，0002022/7/22128公司金融學(xué)2、結(jié)構(gòu)分析法（1）現(xiàn)金流入結(jié)構(gòu)分析（2）現(xiàn)金流出結(jié)構(gòu)分析（3）現(xiàn)金凈流量分析2022/7/22129公司金融學(xué)第九章 短期財(cái)務(wù)計(jì)劃和短期融資第一節(jié) 營運(yùn)資本和營運(yùn)資本政策一、營運(yùn)資本1、定義2、流動資產(chǎn)的資金來源3、營運(yùn)資本與企業(yè)經(jīng)營周期之間的關(guān)系2022/7/22130公司金融學(xué)二、營運(yùn)資本政策1、激進(jìn)型營運(yùn)資本政策（1）偏好短期融資（2）保持較少的流動資產(chǎn)2、保守型營運(yùn)資本政策（1）偏好長期融資（2）

36、保持較多的流動資產(chǎn)2022/7/22131公司金融學(xué)三、短期融資決定1、短期融資與長期融資之間的關(guān)系2、短期融資渠道3、現(xiàn)金預(yù)算（短期融資缺口的估計(jì)）2022/7/22132公司金融學(xué)例： A公司擬對xx08年第一季度進(jìn)行現(xiàn)金預(yù)算。（1）A公司xx07年12月31日的資產(chǎn)負(fù)債表（2）公司xx07年年底收到大量訂單，xx07年11-12月各月實(shí)際銷售收入以及xx08年1-4月各月預(yù)計(jì)銷售收入。（3）假定公司收款的習(xí)慣為：當(dāng)月收回20%貨款，次月收回70%貨款，第三個月收回10%貨款。（4）在銷售前一個月購買原材料，購貨數(shù)額等于次月銷售額的90%，且購貨款于次月支付。（5）預(yù)計(jì)1、2、3月份的工資

37、分別為1500萬元、2000萬元和1600萬元。 2022/7/22133公司金融學(xué)xx07年12月31日的資產(chǎn)負(fù)債表 單位：百萬元資 產(chǎn) 金 額 負(fù)債和股東權(quán)益 金 額現(xiàn) 金 50 應(yīng)付帳款 350應(yīng)收帳款 530 應(yīng)計(jì)費(fèi)用 212存 貨 545 短期銀行借款 400固定資產(chǎn)凈值1836 長期負(fù)債 450 股 本 110 留存收益 1439資產(chǎn)合計(jì) 2961 負(fù)債和股東權(quán)益 29612022/7/22134公司金融學(xué)xx07年11-12月以及xx08年1-4月各月預(yù)計(jì)銷售收入單位：百萬元時 間 銷售收入 500 600 600 1000 650 7502022/7/22135公司金融學(xué)現(xiàn)金收

38、入預(yù)算 單位：百萬元項(xiàng)目 期初應(yīng)收賬款 530 540 860 620銷售收入 500 600 600 1000 650 750銷售收入變現(xiàn)：當(dāng)月20% 100 120 120 200 130 150次月70% 350 420 420 700 455第三個月10% 50 60 60 100現(xiàn)金流入合計(jì) 590 680 890 705期末應(yīng)收賬款 530 540 860 620 6652022/7/22136公司金融學(xué)現(xiàn)金支出預(yù)算 單位：百萬元項(xiàng) 目 銷售收入 500 600 600 1000 650 750原材料購買量按次月銷售額的90%購置） 540 540 900 585 675原材料款支

39、付（于次月支付） 540 540 900 585 675人工工資 15 20 16其他費(fèi)用 10 10 10現(xiàn)金流出合計(jì) 565 930 6112022/7/22137公司金融學(xué)現(xiàn)金溢余或缺口 單位：百萬元項(xiàng) 目 現(xiàn)金流入總計(jì) 590 680 890 705現(xiàn)金流出總計(jì) 565 930 611當(dāng)期現(xiàn)金變動 25 -250 279期初現(xiàn)金 50 75 50最低現(xiàn)金余額要求 50 50 50短期借款（半年期） 225期末現(xiàn)金 75 50 3292022/7/22138公司金融學(xué)第二節(jié) 短期融資一、自發(fā)融資1、無成本的自發(fā)融資2、有成本的自發(fā)融資二、協(xié)議融資1、商業(yè)票據(jù)2、無擔(dān)短期銀行借款（1）信用

40、限額（2）周轉(zhuǎn)信貸協(xié)議2022/7/22139公司金融學(xué)3、有擔(dān)保短期銀行借款（1）應(yīng)收賬款抵押融資（2）應(yīng)收賬款代理（讓售）（3）信托收據(jù)（4）棧單籌資（5）一攬子留置權(quán)2022/7/22140公司金融學(xué)三、短期融資原則1、成本性2、可行性3、套頭性2022/7/22141公司金融學(xué)第十章 流動資產(chǎn)管理第一節(jié) 現(xiàn)金和有價證券管理一、現(xiàn)金流量管理(最早的財(cái)務(wù)財(cái)務(wù)內(nèi)容)1、現(xiàn)金收款管理（1）目標(biāo)：縮短應(yīng)收帳款到期日至入賬的時間間隔。（2）好處：在貨幣市場發(fā)達(dá)的國家和地區(qū)，此舉可以從諸如“隔夜回購”等方式中獲益。（3）影響應(yīng)收帳款到期日至入賬的時間間隔長短的主要原因： 郵寄浮存、加工浮存、變現(xiàn)浮存

41、（4）手段：設(shè)立收款中心、設(shè)置專用信箱等2022/7/22142公司金融學(xué)2、現(xiàn)金付款管理（1）目標(biāo)：在不違約的情況下將付款點(diǎn)往后移（2）手段： 第一、用足浮存 第二、選擇最合適的結(jié)算方式 例如：中國國內(nèi)票據(jù)結(jié)算方式：支票、銀行本票、銀行匯票、商業(yè)匯票中國國內(nèi)非票據(jù)結(jié)算方式：托收、托收承付、信用卡、匯款如果付款人具有結(jié)算方式選擇權(quán)，則對付款人來說，商業(yè)匯票和托收承付分別是票據(jù)結(jié)算和非票據(jù)結(jié)算的最好選擇2022/7/22143公司金融學(xué)二、現(xiàn)金存量管理和有價證券管理1、有價證券的定義和主要形式（1）定義：無違約風(fēng)險、高度變現(xiàn)的短期期票（2）主要形式：短期國債、短期政府證券、大面額存單、商業(yè)票據(jù)等

42、2、有價證券在現(xiàn)金存量管理中的作用 有價證券是現(xiàn)金等價物或現(xiàn)金蓄水池，公司可以將暫時不用的現(xiàn)金投放至有價證券上。3、現(xiàn)金存量管理（1）持有現(xiàn)金目的：經(jīng)營需要、安全需要、投機(jī)需要（在存量管理中不考慮）（1）目標(biāo)：確定最佳現(xiàn)金余額2022/7/22144公司金融學(xué)（2）方法：存貨模型假設(shè)：（1）設(shè)公司初始現(xiàn)金持有量為Q，公司將多余現(xiàn)金全部投資于有價證券（年期望收益率為i）。當(dāng)公司將此現(xiàn)金存量用盡后，隨即將有價證券變現(xiàn)補(bǔ)足至Q。因此，公司年均現(xiàn)金持有量為Q/2。（2）Q越大，出售有價證券變現(xiàn)的次數(shù)（n）就越少。在每次交易成本（b）和機(jī)會成本（有價證券年期望收益率i）假定不變。（3）假設(shè)全年現(xiàn)金需求總

43、量（T）已知。為滿足交易需要所持有的現(xiàn)金的年成本，該年成本由持有現(xiàn)金的機(jī)會成本和出售有價證券的交易成本組成。即2022/7/22145公司金融學(xué)當(dāng)年成本趨于最小時，對Q求導(dǎo)后，得 2022/7/22146公司金融學(xué)隨機(jī)模型模型假設(shè)公司未來的現(xiàn)金流是不確定的，因此，合理現(xiàn)金持有量應(yīng)該是一個區(qū)間。隨機(jī)模型的目標(biāo)是尋求現(xiàn)金持有量的上限和下限。 上限：買進(jìn)證券（H） 購入價值為2Z的有價證券 回歸點(diǎn)(RP) 出售價值為1Z的有價證券 下限：賣出證券(L) 2022/7/22147公司金融學(xué)上限和下限的跨度是指交易成本和機(jī)會成本最小時的現(xiàn)金余額跨度，上限超過下限3Z。隨著現(xiàn)金余額的增加，當(dāng)它達(dá)到上限時，

44、公司將多余現(xiàn)金投資于價值為2Z的有價證券，現(xiàn)金余額會慢慢回到回歸點(diǎn)（return point，RP）。反之，當(dāng)公司現(xiàn)金余額降至下限時，公司出售價值為Z的有價證券來補(bǔ)充現(xiàn)金余額，現(xiàn)金余額也將會慢慢爬升至回歸點(diǎn)。2022/7/22148公司金融學(xué)設(shè)給定公司控制下限為L，每次有價證券變現(xiàn)的交易成本為b，某一時間單位（通常指1天）里凈現(xiàn)金流量（現(xiàn)金流入減去現(xiàn)金流出）的標(biāo)準(zhǔn)差為，有價證券預(yù)期收益率為i（如果一個時間單位為1天，則i表示日預(yù)期收益率），則期望總成本最小時的Z為：2022/7/22149公司金融學(xué)回歸點(diǎn)：現(xiàn)金約余額上限：2022/7/22150公司金融學(xué)第二節(jié) 商業(yè)信用管理一、應(yīng)收賬款流量管

45、理1、目標(biāo)：保持高質(zhì)量的應(yīng)收賬款余額2、手段：信用管理（1）信用調(diào)查（2）信用給與（3）信用追蹤（4）催帳 信用管理的集體困境以及鄧白氏公司的出現(xiàn)2022/7/22151公司金融學(xué)二、應(yīng)收賬款存量管理1、目標(biāo)：保持確當(dāng)?shù)膽?yīng)收賬款余額（在信用環(huán)境良好的情況下才有討論的意義）2、方法：利用成本收益法確認(rèn)（1）分析應(yīng)收賬款余額和壞賬之間的關(guān)系（2）分析應(yīng)收賬款余額和催帳費(fèi)用之間的關(guān)系（3）分析應(yīng)收賬款余額和機(jī)會成本之間的關(guān)系（4）分析應(yīng)收賬款余額和銷售收入之間的關(guān)系（5）最終利用成本收益法確認(rèn)2022/7/22152公司金融學(xué)例:A公司向外提供的信用條件是“n/30”，目前的年賒銷收入為1200萬元

46、，銷售利潤率為20%。應(yīng)收賬款壞賬率為1%（按年末應(yīng)收賬款余額計(jì)算），固定成本為500萬元。現(xiàn)擬放松信用條件，將信用條件改為“n/60”，此舉預(yù)計(jì)銷售收入增加10%，假設(shè)新增銷售不增加固定成本，壞帳率保持不變。投資期望收益率為10%。 2022/7/22153公司金融學(xué)項(xiàng) 目 金額和計(jì)算過程銷售收入增量 120（=120010%）利 潤 增 量 74（=12061.7%）應(yīng)收帳款增量 120（=220-100）機(jī) 會 成 本 8 .8=(20080%+2038.3%-10080%）10%壞 帳 增 量 （=2201%-1001%）增量凈收益=74-8.8-1.2=64（萬元）可見，放寬信用條件

47、會產(chǎn)生正的凈收益，因此，根據(jù)計(jì)算結(jié)果，放寬信用條件是可取的。2022/7/22154公司金融學(xué)第十一章 公司治理第一節(jié) 代理問題一、所有者和管理者的沖突二、控股股東與外部弱小股東之間的沖突三、消極懈怠四、享受特權(quán)五、營造王國六、濫用反收購策略2022/7/22155公司金融學(xué)第二節(jié) 公司治理機(jī)制一、內(nèi)部治理1、激勵合同2、所有權(quán)集中3、董事會4、獨(dú)立董事5、機(jī)構(gòu)投資者（大股東治理）6、會計(jì)透明度（薩班斯-奧克斯利法案：會計(jì)規(guī)范、審計(jì)委員會、內(nèi)部控制有效性評估、執(zhí)行官問責(zé)制）2022/7/22156公司金融學(xué)二、外部治理1、舉債2、國際股票融資3、公司控制權(quán)市場4、經(jīng)理人市場2022/7/221

48、57公司金融學(xué)第三節(jié) 績效評估及其誤區(qū)一、高級管理者的業(yè)績評估和薪酬制度1、業(yè)績評估指標(biāo)2、薪酬制度設(shè)計(jì)二、中低層管理者的業(yè)績評估和薪酬制度1、業(yè)績評估指標(biāo)2、業(yè)績評估指標(biāo)的改進(jìn)2022/7/22158公司金融學(xué)例：假設(shè)A公司的經(jīng)營期限為4年，其未來4年內(nèi)的相關(guān)財(cái)務(wù)資料見下表，由于經(jīng)營期僅為4年，公司在未來4年中不考慮進(jìn)行固定資產(chǎn)更新，固定資產(chǎn)按直線折舊法計(jì)提折舊（不考慮殘值）。假如不考慮流動資產(chǎn)等其他資產(chǎn)。公司加權(quán)平均資本成本為8%，且假定保持不變。2022/7/22159公司金融學(xué)項(xiàng) 目 年 份 1 2 3 4年現(xiàn)金凈流量 530 540 550 550固定資產(chǎn)年初賬面值 2000 150

49、0 1000 500固定資產(chǎn)年末賬面值 1500 1000 500當(dāng)年折舊額 500 500 500 500賬面稅后利潤 30 40 50 50賬面資產(chǎn)收益率或投資收益率 1.5% 2.7% 5% 10%2022/7/22160公司金融學(xué) 第十二章 并購第一節(jié) 并購動因分析一、類型和特征1、法律層面（1）吸收兼并（2）合并2、操作層面（1）橫向并購（2）縱向并購（3）混合并購（4）杠桿收購2022/7/22161公司金融學(xué)3、MBO（1）動因：戰(zhàn)略性（產(chǎn)權(quán)明晰和回報）（2）國內(nèi)標(biāo)志性事件：四通改制2022/7/22162公司金融學(xué)（3）國內(nèi)沿革第一，1999年開始。國內(nèi)標(biāo)志性事件：1999年四

50、通改制，2001年宇通客車第二，2001年至2002年，快速升溫。2002年10月出臺“上市公司收購管理辦法”（監(jiān)管重點(diǎn)：保證公司信息的對稱以及保護(hù)公司其他投資者利益，要求獨(dú)立董事行使相應(yīng)的權(quán)利。）2001年相繼出臺“信托法”和“信托投資公司管理辦法”、“資金信托管理辦法”（技術(shù)支持和融資工具支持）。2022/7/22163公司金融學(xué)第三，2003年初，財(cái)政部緊急叫停。第四，2003年9月，出臺“關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)改制工作的意見”，嚴(yán)禁國企管理者自買自賣國有產(chǎn)權(quán)。曲線MBO開始。第五，2004年9月，大型企業(yè)不宜進(jìn)行MBO，同年10月，不準(zhǔn)大型國企MBO。第六，2005年4月，出臺了“國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)管理層轉(zhuǎn)讓暫行辦法”，為中小國企MBO開綠燈。第七，2006年9月“上市公司收購管理辦法”正式實(shí)施，為MBO賦予了更為公平的市場機(jī)會。2022/7/22164公司金融學(xué)（4）幾個重要問題第一，收購主體自