從互聯(lián)網(wǎng)視角看互聯(lián)網(wǎng)券商強于獲客勝在運營變現(xiàn)尚淺

1、一、 互聯(lián)網(wǎng)券商本質(zhì)是擁有券商牌照的互聯(lián)網(wǎng)公司互聯(lián)網(wǎng)券商研究框架：獲客運營變現(xiàn)Robinhood 上市再次掀起互聯(lián)網(wǎng)券商熱潮。作為美國新興互聯(lián)網(wǎng)券商，Robinhood 率先推出 0 傭金、零碎交易以及完全基于移動端的應(yīng)用程序，大幅降低普通投資者投資門檻，吸引一大批增量投資者， 2015 年至 2021 年美國新增零售資金賬戶有接近 50%在 Robinhood 上創(chuàng)建。近期 Robinhood 在美成功上市，引發(fā)市場對新興互聯(lián)網(wǎng)券商的關(guān)注?；ヂ?lián)網(wǎng)券商的本質(zhì)是擁有券商牌照的互聯(lián)網(wǎng)公司。互聯(lián)網(wǎng)券商商業(yè)模式與互聯(lián)網(wǎng)更為類似：通過內(nèi)容平臺獲得海量用戶，再通過社區(qū)產(chǎn)品的社交互動、更好用戶體驗及創(chuàng)新性服

2、務(wù)供給留存用戶，轉(zhuǎn)化為入金客戶，最后通過不同的金融服務(wù)變現(xiàn)獲得收入。本篇報告采用互聯(lián)網(wǎng)公司“獲客運營變現(xiàn)”的研究框架對互聯(lián)網(wǎng)券商進行研究。圖表1 互聯(lián)網(wǎng)券商研究框架資料來源：平安證券研究所獲客：內(nèi)容是流量之源，互聯(lián)網(wǎng)券商獲客優(yōu)勢顯著內(nèi)容是流量之源，擁有內(nèi)容平臺的互聯(lián)網(wǎng)券商獲客優(yōu)勢顯著。以東方財富和富途為代表的互聯(lián)網(wǎng)券商擁有資訊網(wǎng)站/APP 以及社區(qū)等內(nèi)容平臺，在獲客方面優(yōu)勢顯著。以東方財富為例，在資訊端擁有東方財富和天天基金兩大 APP，2021 年 6 月 MAU 分別為達 1803 萬、2218 萬，在社區(qū)端擁有股吧投資社區(qū)。巨大的流量優(yōu)勢可以有效的將用戶轉(zhuǎn)化為客戶。根據(jù) Questmob

3、ile 數(shù)據(jù)，在券商 APP 排名中，東方財富和天天基金 MAU、DAU 均領(lǐng)先于其他券商 APP。此外，缺乏內(nèi)容基礎(chǔ)的公司通常采用低價獲客，比如美國傭金自由化時期的折扣券商代表嘉信理財?shù)?。低價策略在競爭初期是較為簡單直接的獲客手段，但隨著流量價格的提升以及傭金率降至極低水平，低價獲客效率趨減。圖表2 互聯(lián)網(wǎng)券商在流量端有明顯優(yōu)勢，將用戶轉(zhuǎn)化為客戶資料來源：Questmobile，公司公告，平安證券研究所；注：東方財富&天天基金數(shù)據(jù)為估算數(shù)據(jù)圖表3 21M6 證券類APP MAU、DAU 排名400035003000250020001500100050003,762月活躍用戶：萬日活躍用戶：萬

4、2,312 2,2181,8031,014586475522 64127943612918565新 同 天 東 漲 大浪 花 天 方 樂 智財 順 基 財 財 慧經(jīng) 炒 金 富 富股通票金平國騰太安泰訊陽證君自券安選君股弘中廣中雪牛富e通海信發(fā)國球股途財證易銀王牛券淘河股牛金證票券資料來源：Questmobile，平安證券研究所運營：互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)具有高粘性，護城河極寬互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)具有高粘性，富途、東財粘性不輸互聯(lián)網(wǎng)龍頭?；ヂ?lián)網(wǎng)社區(qū)的建立往往超過 10 年時間，例如股吧始于 2009 年，B 站始于 2009 年，富途牛牛始于 2012，小紅書始于 2013 年等。用戶間 長時期的交流互動，能在社區(qū)

5、沉淀社交關(guān)系，促使社區(qū)具有較強網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。與龍頭互聯(lián)網(wǎng)公司相比，富途牛牛、東方財富的粘性依然優(yōu)秀，21M6 富途牛牛和東方財富 APP 人均單日使用次數(shù)均高于小 紅書、知乎等龍頭互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)。 圖表4 富途、東財日活/月活相比龍頭互聯(lián)網(wǎng)公司依 然優(yōu)秀21M6日活/月活40%35%33%29%29%24%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%圖表5 富途、東財人均單日使用次數(shù)相比龍頭互聯(lián) 網(wǎng)公司依然優(yōu)秀21M6人均單日使用次數(shù)：次13.9612.3410.318.998.146.411614121086420 資料來源：Questmobile，平安證券研究所資料來源：Questmo

6、bile，平安證券研究所圖表6 互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)發(fā)展往往需要經(jīng)歷時間沉淀，一般耗時十年左右資料來源：公司官網(wǎng)，平安證券研究所富途定位于理性討論社區(qū)，股吧定位于感性交流社區(qū)。富途、雪球、股吧雖然都屬于投資社區(qū)，但仍有一定區(qū)別。富途是交易平臺和社區(qū)一體化運營，曬實盤交易是一大特色功能，且用戶主要為中高收入的進階投資者，因此理性討論的內(nèi)容較多。東方財富的股吧社區(qū)成立于 PC 時代，社區(qū)與交易平臺分開運營，真實性遜于富途牛牛社區(qū)，社區(qū)內(nèi)容主要是以文字為主的偏感性交流。雪球是更為專業(yè)的投資社區(qū)，除了普通投資者還涌現(xiàn)一批更專業(yè)的投資 KOL，專業(yè)性更強。圖表7 富途定位于理性分享社區(qū)，股吧定位于感性社區(qū)資料來源

7、：平安證券研究所變現(xiàn)：本質(zhì)是隨牌照的積累拓寬服務(wù)矩陣互聯(lián)網(wǎng)券商變現(xiàn)本質(zhì)是隨著牌照的積累拓寬服務(wù)矩陣。由淺至深變現(xiàn)方式有四階段“賣廣告促交 易拓品類管資產(chǎn)”，即廣告變現(xiàn)、交易傭金、基金產(chǎn)品代銷以及資產(chǎn)管理。在缺少券商牌照時，只能采取廣告、銷售軟件等方式變現(xiàn)。擁有券商牌照后，通過交易傭金變現(xiàn)更為高效。以 ARPU 衡量單客變現(xiàn)效率，嘉信、富途、東方財富較主流互聯(lián)網(wǎng)公司變現(xiàn)效率更高。隨著牌照的豐富，基 金代銷、以客戶 AUM 為收入基礎(chǔ)的凈利息、資產(chǎn)管理費等穩(wěn)定性更強的變現(xiàn)方式占比提升，交易 傭金收入占比將逐漸降低?！百u廣告”：在缺少牌照時廣告是最直接的變現(xiàn)方式，但是廣告變現(xiàn)方式的單用戶收入有明顯天

8、花板。廣告變現(xiàn)的代表公司是早期的東方財富，2012 年東方財富收入中廣告收入占比 50%，總收入僅 2.2 億，依靠廣告變現(xiàn)的創(chuàng)收能力有限。隨著公司在 2012 年獲得第三方基金銷售牌照并開展相關(guān)業(yè)務(wù)布局，在 2015 年公司營業(yè)收入提升至 29.3 億元，其中第三方基金銷售占比 84%，廣告收入占比下降至 4%。“促交易”：相比廣告變現(xiàn)效率更高，由交易量和傭金率推動，但由于傭金率趨勢長期向下且交易量波動較大，交易傭金變現(xiàn)受行情影響較大。交易傭金代表公司是現(xiàn)階段的富途和老虎證券，以富途證券為例，2020 年交易傭金收入占比 60%?！巴仄奉悺保簭馁嵔灰讉蚪鹜卣沟酱N基金。代銷基金同時可以獲得銷

9、售傭金收入和基于基金保有量的管理費分成，收入穩(wěn)定性有所提升。代表公司是現(xiàn)階段的東方財富，2020 年東方財富基金代銷收入占比 36%，交易傭金收入占比 42%。“管資產(chǎn)”：更高階的業(yè)務(wù)模式是“管資產(chǎn)”，即基于客戶 AUM 逐步提升單客收入，不僅有較高變現(xiàn)效率還具有較高穩(wěn)定性。代表公司即嘉信理財，2020 年嘉信理財利息凈收入占比 52%、資產(chǎn)管理收入占比達 30%，交易傭金收入占比僅 12%。圖表8 嘉信理財、富途、東方財富ARPU 較主流互聯(lián)網(wǎng)公司更高300025002000150010005000嘉富信途理財ARPU：元252821068655114172481597588B站阿騰美東拼快

10、里訊團方多手財多富資料來源：各公司公告，Questmobile，平安證券研究所*注： ARPU=收入/用戶規(guī)模，東方財富用戶規(guī)模為估算數(shù)，嘉信用戶規(guī)模為公司財報數(shù)據(jù)，其他公司用戶規(guī)模為 Questmobile 數(shù)據(jù)圖表9 互聯(lián)網(wǎng)券商變現(xiàn)方式資料來源：平安證券研究所圖表10 不同階段互聯(lián)網(wǎng)券商收入對比資料來源：公司公告，平安證券研究所二、 東方財富：中國領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)券商與財富管理平臺中國領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)券商與財富管理平臺。東方財富成立于 2005 年，從垂直財經(jīng)網(wǎng)站起步，逐步創(chuàng)造了“東方財富網(wǎng)站&APP”、“天天基金網(wǎng)站&APP”、“股吧社區(qū)”等數(shù)千萬月活量級的內(nèi)容與交易平臺，在拿到第三方基金代銷、

11、券商、公募基金牌照后，乘中國權(quán)益投資浪潮高速發(fā)展，成為證券經(jīng)紀與基金代銷雙輪驅(qū)動的龍頭互聯(lián)網(wǎng)券商。2020 年東方財富實現(xiàn)營收 82.4 億元，同比增長 95%，其中證券經(jīng)紀交易傭金收入/證券凈利息收入/電子商務(wù)服務(wù)收入（基金代銷）分別占比42%/19%/36%。圖表11 東方財富發(fā)展歷程資料來源：公司公告，平安證券研究所三大平臺+雙端多線獲客，流量優(yōu)勢明顯三大平臺+雙端多線獲客，流量優(yōu)勢明顯。 從產(chǎn)品類型來看，擁有東方財富、天天基金兩大資訊平 臺以及股吧社區(qū)平臺；從渠道看，在移動端和 PC端均具備巨大流量。1）PC 端流量具有絕對優(yōu)勢。 PC 端主要流量供給為東方財富網(wǎng)。2016 年 1 月

12、東方財富網(wǎng)日均覆蓋人數(shù) 1276 萬，居財經(jīng)網(wǎng)站第 一（vs.第二名 369 萬）,公司在垂直財經(jīng)門戶的流量優(yōu)勢為移動端及金融業(yè)務(wù)變現(xiàn)奠定扎實的基礎(chǔ)。 2）移動端流量高速增長。移動端流量主要來自東方財富 APP、天天基金 APP。21M6 天天基金 APP 的 MAU 達到 2218 萬，同比增長 338%，東方財富 APP 的 MAU 達到 1803 萬，同比增長 209%。在所有投資資訊、社區(qū)、交易平臺里，天天基金 APP 的MAU 排名第三，東方財富 APP 名 列第四。圖表12 東方財富流量矩陣資料來源：Questmobile，公司公告，平安證券研究所注： 東方財富、天天基金 APP

13、數(shù)據(jù)為 2021 年 6 月；東方財富網(wǎng)數(shù)據(jù)為 2016 年 1 月數(shù)據(jù)，天天基金網(wǎng)、股吧網(wǎng)數(shù)據(jù)為 2009年 10 月數(shù)據(jù)。 圖表13 東方財富、天天基金APP/MAU 走勢圖 圖表14 東方財富、天天基金APP/DAU 走勢圖天天基金MAU：萬東方財富MAU：萬東方財富DAU：萬天天基金DAU：萬300025002000150010005000221818036005004003002001000522475資料來源：Questmobile，平安證券研究所資料來源：Questmobile，平安證券研究所東方財富 APP 與天天基金 APP 重合度較低，去重合并用戶規(guī)模優(yōu)勢更加明顯。炒股與買

14、基金實際是兩類客群，目前重合度較低。根據(jù) Questmobile 數(shù)據(jù)，2021 年 6 月東方財富 APP 與天天基金 APP 重合用戶 316 萬，占天天基金用戶 14.3%，占東方財富用戶 17.5%，由此測算東方財富、天天基金兩個 APP 去重MAU 合計高達 3705 萬。 從用戶畫像來看，東方財富 APP 男性用戶、中年用戶占比更高，天天基金 APP 的女性用戶、年輕 用戶占比相對東方財富更高?？傮w看“炒股”、“買基”用戶男性、已婚、中年、高線用戶占比較高。而分開看，“炒股”、“買基”用戶畫像仍有顯著差異：2021 年 6 月東方財富 APP 男性用戶占比 84.1%（vs.天天基

15、金 69.8%），東方財富 APP 41-45 歲用戶占比 36.5%（vs.天天基金 22.4% ），天 天基金APP 25-30 歲用戶占比 27.8%（vs.東方財富 18.9% ）。 圖表15 21M6 東方財富、天天基金用戶性別結(jié)構(gòu) 圖表16 21M6 東方財富、天天基金用戶年齡結(jié)構(gòu)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%女性用戶男性用戶15.9%30.2%84.1%69.8%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%51歲以上46-50歲41-45歲36-40歲31-35歲25-30歲36.5%18.9%19-24歲14-18歲13

16、歲以下22.4%27.8%資料來源：Questmobile，平安證券研究所資料來源：Questmobile，平安證券研究所 圖表17 21M6 東方財富、天天基金用戶城市分布 圖表18 21M6 東方財富、天天基金用戶婚姻結(jié)構(gòu)五線及以下城市四線城市三線城市二線城市新一線城市一線城市17.39%18.88%17.58%18.24%18.10%17.80%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%未婚已婚資料來源：Questmobile，平安證券研究所資料來源：Questmobile，平安證券研究所22.88

17、%24.11%77.12%75.89%重視用戶體驗，持續(xù)豐富內(nèi)容與服務(wù)供給重視用戶體驗，構(gòu)建服務(wù)閉環(huán)。東方財富擁有純正互聯(lián)網(wǎng)基因，不僅 APP 用戶體驗領(lǐng)先，還構(gòu)建了一套“內(nèi)容投資決策交易”的閉環(huán)產(chǎn)品鏈條。1）內(nèi)容：擁有圖文、短視頻、直播等各種媒 介內(nèi)容，還擁有 UGC（User Generated Content，普通用戶制作的內(nèi)容，如股吧用戶討論的信息）、 PGC（Professionally-produced Content，專業(yè)用戶制作的內(nèi)容，如財經(jīng) KOL 寫的文章）、OGC（Occupationally-generated Content，職業(yè)人士制作的內(nèi)容，如專業(yè)財經(jīng)媒體、研究機

18、構(gòu)撰寫的報告）等源自不同創(chuàng)作主體的內(nèi)容。2）投資決策：包括輔助自我決策的 choice 專業(yè)數(shù)據(jù)、交流決策的斗股等產(chǎn)品以及智能決策工具“智能選股”。3）交易：包括股票交易、基金、理財產(chǎn)品等多種現(xiàn)金管理工具。通過“內(nèi)容投資決策交易”閉環(huán)鏈條，可以滿足用戶一站式投資需求，把用戶始終留在平臺內(nèi)，進而實現(xiàn)良好的留存率。圖表19 東方財富APP 產(chǎn)品總覽資料來源：東方財富 APP，平安證券研究所圖表20 東方財富APP 內(nèi)容矩陣資料來源：東方財富 APP，平安證券研究所持續(xù)推出特色產(chǎn)品與服務(wù)，增強供給側(cè)能力。1）產(chǎn)品：以“斗股”功能為例，東財通過每天現(xiàn)金 激勵（前 10 名合計 1590 元）激發(fā)用戶積

19、極參與推票互動，大幅提升 APP 活躍度。以“智能選股”為例，通過設(shè)置常見選股維度利用傻瓜式產(chǎn)品設(shè)計，大幅降低用戶選股難度，持續(xù)激發(fā)用戶參與感。 2）服務(wù)：推出股票賬戶現(xiàn)金管理產(chǎn)品“天天寶”，實現(xiàn)用戶資產(chǎn)高效利用，推出貨基產(chǎn)品“活期 寶”，主打低價便捷的“0 費率、隨時取現(xiàn)”，提升 AUM 獲取能力，累計銷售 1.5 萬億元。圖表21 東方財富APP 特色產(chǎn)品資料來源：東方財富 APP，平安證券研究所證券經(jīng)紀與基金代銷收入雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略步伐踩穩(wěn)時代機遇，實現(xiàn)跨越式發(fā)展。東方財富成立初期是垂直財經(jīng)門戶網(wǎng)站和股吧社區(qū)，在 2007 年的大牛市中實現(xiàn)了用戶的迅速增長。2012 年 2 月旗下天天基金網(wǎng)

20、獲得證監(jiān)會首批頒發(fā)的第三方基金銷售牌照。2015 年在證券行業(yè)鼓勵創(chuàng)新、線上化發(fā)展的窗口期收購西藏同信證券，成功實現(xiàn)持牌和轉(zhuǎn)型，從初期的 PC 端內(nèi)容平臺（資訊+社區(qū)）進化為移動+PC 雙端的內(nèi)容+交易平臺，在持續(xù)擴大流量優(yōu)勢的基礎(chǔ)上打通高效變現(xiàn)通道。證券經(jīng)紀與基金代銷雙輪驅(qū)動，營收高速增長。2020 年東方財富實現(xiàn)營收 82.4 億元，同比增長 95%，其中證券業(yè)務(wù)收入達 49.8 億元（YoY + 81%），營收占比達 60.5%；電子商務(wù)服務(wù)收入（基金代銷）收入達 29.6 億（YoY +140%），營收占比達 36.0%。圖表22 東方財富收入增長及結(jié)構(gòu)其他收入：億元證券業(yè)務(wù)-手續(xù)費及

21、傭金：億元證券業(yè)務(wù)-利息凈收入：億元金融電子商務(wù)服務(wù)：億元總收入YoY（右軸）95%34.535%23%15.38%9.12.4 -20%8.710.24.28.412.06.210.719.48.112.429.690120%80100%7080%6060%5040%403020%200%10-20%0-40%資料來源：公司公告，平安證券研究所證券業(yè)務(wù)收入保持高速增長，市占率持續(xù)提升。2020 年東方財富證券業(yè)務(wù)收入 49.8 億元，同比增長 81%，其中傭金及手續(xù)費收入 34.5 億元，占證券業(yè)務(wù)收入 69%；利息收入 15.3 億元，占比 31%。根據(jù)證券業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)估算，2019 至 2

22、1H1 東方財富證券交易市占率從 3.4%增至 4.5%。 圖表23 東方財富證券業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)及增速 圖表24 東方財富股票交易市占率變化東方財富證券交易市占率東方財富證券交易市占率證券業(yè)務(wù)-手續(xù)費及傭金：億元證券業(yè)務(wù)-利息凈收入：億元證券業(yè)務(wù)收入YoY（右軸）60504090%81%80%70%60%5.0%4.5%3.8%3.4%4.5%4.0%3052% 34.52025%26% 19.450%40%30%3.5%3.0%2.5%1010.212.015.320%9.102.44.26.28.110%0%2.0%資料來源：公司公告，平安證券研究所資料來源：證券業(yè)協(xié)會，公司公告，平安證券研

23、究所注： 2019、2020 市占率根據(jù)證券業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)計算，21H1歷史傭金率萬 1.83 和東財“證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)凈收入”估算基金代銷業(yè)務(wù)收入由基金銷售額及保有量驅(qū)動。2020 年東方財富金融電子商務(wù)服務(wù)收入達 29.6 億元，同比增長 140%。2020 年公司基金銷售額達到 12978 億元，其中非貨幣基金占比 54%、貨幣基金占比 46%。近些年東財基金通過“以價換量”，在費率小幅下降的情況下，由基金銷售額及保有量驅(qū)動收入大幅增長。對比全行業(yè)，21Q2 東方財富股票&混合公募基金保有量達 4415 億元，居全市場第 4，環(huán)比增長17.7%，環(huán)比增速居基金保有量前 10 公司首位。 圖表25

24、 東方財富基金代銷業(yè)務(wù)高速發(fā)展 圖表26 東方財富基金銷售貨基與非貨基結(jié)構(gòu)金融電子商務(wù)服務(wù)：億元YoY（右軸）3530460%557%24.429.6600%500%14000非貨基銷售額：億元“活期寶”(貨幣基金)銷售額：億元take rate (右軸)0.35%252015108.78.410.7 12.4400%300%200%140%100%1200010000800060000.33%3,2176,9910.23%0.30%0.25%0.20%0.15%3.726%16%40001,9643,7580.10%50.7-3%0%2000537 4,2161,214 636 3,2875

25、,9870.05%0-64%-100%01,7601,8472,4242,8310.00%資料來源：公司公告，平安證券研究所資料來源：公司公告，平安證券研究所圖表27 21Q2 銷售機構(gòu)公募基金銷售保有規(guī)模排名機構(gòu)名稱股票+混合公募基金保有規(guī)模（ 億元）股票+混合公募基金保有量環(huán)比：%非貨幣市場公募基金保有規(guī)模（ 億元）非貨幣市場基金保有量環(huán)比：%（ 股票+混合）/非貨幣市場公募基金：%1招商銀行753512.3%796112.5%94.6%2螞蟻基金658415.1%1059419.0%62.1%3中國工商銀行54719.6%58759.5%93.1%4天天基金441517.7%507517

26、.4%87.0%5中國建設(shè)銀行41138.4%44458.4%92.5%6中國銀行33349.4%48516.1%68.7%7中國農(nóng)業(yè)銀行24678.8%275111.5%89.7%8交通銀行股份24352.3%27109.1%89.9%9上海浦東發(fā)展銀行17385.0%17874.6%97.3%10中國民生銀行16307.8%16817.3%97.0%資料來源：中國證券投資業(yè)基金協(xié)會、平安證券研究所三、 富途：擁有高粘性社區(qū)的跨境互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭擁有高粘性社區(qū)的跨境互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭。富途證券成立于 2003 年，敏銳的抓住了中國人旺盛的海外投資需求，通過創(chuàng)建高粘性投資社區(qū)富途牛牛，聚集和積累了一

27、大批海外投資者，2020 年富途總用戶數(shù)達到 1190 萬。憑借著良好的用戶體驗、強科技投入以及豐富的牌照資源，富途能源源不斷的將社區(qū)用戶轉(zhuǎn)化為傭金交易客戶，2020 年開戶客戶 142 萬，開戶轉(zhuǎn)化率（開戶客戶/總用戶）達 11.9%。伴隨著旺盛的海外投資需求以及自身超強競爭力，富途實現(xiàn)業(yè)務(wù)高速發(fā)展，2020 年收入達到 33 億港元，同比增長高達 212%。圖表28 富途發(fā)展歷程資料來源：公司公告，平安證券研究所高質(zhì)量內(nèi)容社區(qū)，聚集優(yōu)質(zhì)客群高質(zhì)量內(nèi)容社區(qū)，聚集優(yōu)質(zhì)客群。富途牛牛社區(qū)定位于理性真實的投資分享內(nèi)容社區(qū)，用戶使用富途牛牛 APP 不僅可以獲得投資相關(guān)的咨詢，亦能與具有相似投資理念

28、的用戶進行溝通。隨著用戶不斷地在社區(qū)交流溝通，不僅能積累社交關(guān)系亦能提升對社區(qū)的信任度，進而提升從用戶向客戶的轉(zhuǎn)變的概率。2020 年富途總用戶數(shù)為 1190 萬，開戶客戶 142 萬，入金客戶 51.7 萬。2016 至 2020 年富途開戶轉(zhuǎn)化率（開戶客戶/總用戶）從 4.6%提升至 11.9%，體現(xiàn)了用戶轉(zhuǎn)化為客戶效率的不斷提升。160140120入金客戶：萬開戶客戶：萬開戶客戶入金轉(zhuǎn)化率（右軸）142.027.6%27.9%26.4%36.4%10080604020023.9%71.850.251.714.83.528.78.013.319.840%35%30%25%20%15%10%

29、5%0% 圖表29 富途用戶數(shù)及開戶率 圖表30 富途開戶與入金客戶總用戶：百萬開戶率（右軸）1411.914%1210864.6%7.3%9.0%5.69.6%7.511.9%12%10%8%6%43.23.94%22%00%資料來源：公司公告，平安證券研究所資料來源：公司公告，平安證券研究所用戶定位為具有一定投資能力的中高收入群體。富途的用戶主要為從事互聯(lián)網(wǎng)、金融等工作的中高收入年輕群體，2020 年 34%富途用戶從事互聯(lián)網(wǎng)與金融行業(yè)，平均年齡 34 歲，客均資產(chǎn)高達 7萬美元。高質(zhì)量的用戶與高粘性社區(qū)正向驅(qū)動，實現(xiàn)更好的社區(qū)氛圍與更多的目標用戶。圖表31 富途 2020 年用戶畫像 圖

30、表32 富途 2018 至 2020 年用戶畫像的變化從事互聯(lián)網(wǎng)、信息技術(shù)或金融服務(wù)行業(yè)客戶占比客戶年齡中位數(shù)：歲（右軸）50%3745%3640%35%3630%3525%20%3515%3410%5%340%33資料來源：公司公告，平安證券研究所資料來源：公司公告，平安證券研究所強社區(qū)粘性背后是客戶為先的經(jīng)營理念富途牛牛社區(qū)具有超強用戶粘性。根據(jù)富途年報數(shù)據(jù)，2020 年 1 月富途日活用戶日均使用時長高 達 37.8 分鐘，每月打開 APP 次數(shù) 17.1 次，2016 至 2020 年，富途入金客戶留存率均在 95%以上，體現(xiàn)了富途社區(qū)超高的用戶粘性。即使與 B 站、小紅書等最頂級的互

31、聯(lián)網(wǎng)社區(qū)相比，富途社區(qū)的粘 性也毫不遜色。根據(jù) Questmobile 數(shù)據(jù)，與 B 站、小紅書相比，富途的日活/月活比例以及用戶打開頻率等數(shù)據(jù)均有相近或更好表現(xiàn)。 圖表33 富途牛牛APP 用戶規(guī)模和粘性持續(xù)提升 圖表34 富途粘性相比龍頭互聯(lián)網(wǎng)公司依然優(yōu)秀日均使用時長：分鐘月活用戶每月訪問次數(shù)：次DAU/MAU37.836.5%40.5%7.1%24.133.9%24.526.1%5.17.11134045%3540%3035%2530%2025%20%1515%1010%55%2020201920182017201600%11111年年年年年月月月月月資料來源：公司公告，平安證券研究所資

32、料來源：Questmobile，平安證券研究所社區(qū)粘性背后是客戶為先的經(jīng)營理念。我們認為富途牛牛超強用戶粘性背后體現(xiàn)了公司客戶為先的經(jīng)營理念。公司管理層非常重視產(chǎn)品的用戶體驗，2020 年全年 APP 更新 86 個版本，推出 3900 余項新功能。此外，對于用戶提出的建議公司能夠快速響應(yīng)，公司高管和產(chǎn)品經(jīng)理均活躍在富途牛牛社區(qū)，對于用戶的反饋能夠及時的溝通解決。 圖表35 富途產(chǎn)品更新次數(shù) 圖表36 富途入金客戶留存率450040003500300025002000150010005000推出新功能數(shù)量應(yīng)用程序更新版本數(shù)量（右軸）86861,743743900888699%8498%8297

33、%8097%7896%7696%98%7495%95%7294%7094%6893%95.0%入金用戶留存率97.0%98.1%98.0%資料來源：公司公告，平安證券研究所資料來源：公司公告，平安證券研究所圖表37 富途創(chuàng)始人、產(chǎn)品經(jīng)理迅速跟進解決用戶提出的產(chǎn)品建議資料來源：富途牛牛 APP，平安證券研究所科技和人才是良好產(chǎn)品的基石。強科技和人才投入能夠轉(zhuǎn)化為更穩(wěn)定的交易體驗以及更好的產(chǎn)品體驗，2020 年公司研發(fā)支出達到 5.1 億港元，研發(fā)費用率高達 16%。從員工結(jié)構(gòu)同樣能看出公司對科技的重視，2020 年富途員工總數(shù)共 1315 人，其中研發(fā)人員 919 人，占比高達 70%。 圖表3

34、8 富途研發(fā)費用投入 圖表39 富途員工數(shù)量及結(jié)構(gòu)研發(fā)費用：百萬港元600.00500.00400.00300.00200.0071%研發(fā)費用率（右軸）26231% 15125%51380%70%60%50%40%30%營銷人員管理人員客戶服務(wù)和運營人員研發(fā)人員13913212576854463853827491962314001200100080060096100.00620.0019%20%16%10%0%4002000 資料來源：公司公告，平安證券研究所 資料來源：公司公告，平安證券研究所證券交易收入為主，利息收入為輔典型的互聯(lián)網(wǎng)券商，交易收入占主要部分。2020 年富途收入達到 33

35、億港元，同比增長 212%，其中傭金/凈利息/其他收入占比分別為 60%/29%/11%。交易收入主要由傭金率、單用戶交易額、入金客戶數(shù)驅(qū)動，2020 年交易傭金收入達 19.9 億港元，同比增長 289%，主要由入金客戶數(shù)驅(qū)動（YoY+160%）。 201820192020傭金收入4085111,990 圖表40 富途收入結(jié)構(gòu)及增速 圖表41 富途傭金收入驅(qū)動因素拆解其他收入：百萬港元利息收入：百萬港元傭金收入：百萬港元總收入YoY（右軸）355966721436106361408851,990465511741853500300025002000150010005000300%250%20

36、0%150%100%50%0%YoY121%25%289%傭金率0.045%0.059%0.051%YoY12%253%總交易額：億9,96211,10939,271單用戶交易額：萬750560 760YoY-25%36%付費客戶132,821198,382516,721YoY49%160%資料來源：公司公告，平安證券研究所資料來源：公司公告，平安證券研究所利息收入中 IPO 融資產(chǎn)生的收入占比提升。富途利息收入主要由三部分構(gòu)成，分別是保證金融資利息、銀行存款利息以及 IPO 融資產(chǎn)生的利息收入。2018 至 2020 年 IPO 融資產(chǎn)生的利息收入占比由 0%提升至 19%，這主要是由于富途

37、加大對散戶投資者 IPO 打新的支持。圖表42 富途利息收入結(jié)構(gòu)首次公開募股融資產(chǎn)生的利息收入銀行存款利息收入保證金融資及證券借貸0%34%3%19%40%22%63%56%59%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：公司公告，平安證券研究所四、 嘉信理財：世界領(lǐng)先的一站式財富管理平臺世界領(lǐng)先的一站式財富管理平臺。嘉信理財成立于 1971 年，抓住了傭金自由化、共同基金、互聯(lián)網(wǎng)、混業(yè)經(jīng)營等浪潮，逐步從一家折扣券商發(fā)展為一站式財富管理平臺。嘉信秉承客戶第一原則，最初定位服務(wù)于擁有“獨立投資能力”人群，后拓展到大眾理財客群，目前業(yè)務(wù)涵蓋銀行、資產(chǎn)管理、交易服務(wù)

38、等，2020 年嘉信理財實現(xiàn)營收 117 億美元，管理資產(chǎn) 6.69 萬億美元，擁有活躍經(jīng)紀賬戶 2960 萬，客均資產(chǎn) 22.6 萬美元。在 2020 年 ADV Ratings 的全球財富管理公司榜單中，嘉信位列第七，是前十名中唯一定位為服務(wù)大眾零售客戶的公司。圖表43 嘉信理財發(fā)展史資料來源：公司官網(wǎng)，投資：嘉信理財持續(xù)創(chuàng)新之道嘉信理財創(chuàng)始人自傳，平安證券研究所與其他美國互聯(lián)網(wǎng)券商相比，嘉信理財在資產(chǎn)管理方面有較大優(yōu)勢。2019 年嘉信理財管理資產(chǎn)超萬億，客戶規(guī)模 1233 萬，客均資產(chǎn) 32.7 萬美元，在管理資產(chǎn)規(guī)模和客均資產(chǎn)方面，嘉信理財遠超過美國同業(yè) （由于嘉信理財 2020 年

39、收購了達美利證券，收入和資產(chǎn)有較大變化，因此本章節(jié)主 要使用 2019 年嘉信理財數(shù)據(jù)）。這與其在資產(chǎn)管理方面優(yōu)勢有關(guān)，除了自營和第三方基金銷售，嘉信理財還依賴 400 家線下分支機構(gòu)，構(gòu)建了一套投資顧問網(wǎng)絡(luò)，為客戶提供從理財?shù)蕉悇?wù)、法務(wù)全方位服務(wù)，2019 年嘉信理財管理資產(chǎn)高達 1.9 萬億，收入達到 32.1 億美元，遙遙領(lǐng)先于美國其他互聯(lián)網(wǎng)券商。收入結(jié)構(gòu)（凈利息：資管：交易）6:3:16:1:36:2:14:1:5凈利息收入6,5163,2501,852872圖表44 嘉信理財與美國其他互聯(lián)網(wǎng)券商比較單位：美元嘉信理財(2019 年）達美利(2019 年）億創(chuàng)理財(2019 年）盈透(

40、2020 年）收入：百萬10,7216,0162,8862,218利潤：百萬370422081,179客戶數(shù)：百萬12.3311.977.231.07AUM：十億4,0391,328678客均資產(chǎn)：美元327,479110,9109,375ARPU： 美元869503399員工數(shù)19,7009,42041222033線下分支機構(gòu)40027530賺取利息的資產(chǎn)總額：百萬268,197144,95858,23483,568凈息差：%2.41%2.21%3.18%1.07%資管收入3,211586588175資管規(guī)模：百萬1,860,052273,728管理費率：%0.17%0.21%交易收入752

41、2,0024211,112客戶的日均交易量7498622911,871（ DATs）：千筆每筆交易的收入：美元4.017.022.46資料來源：公司公告，平安證券研究所注： 嘉信理財于 2020 年收購達美利，收入規(guī)模及結(jié)構(gòu)等受收購影響較大因此采用 2019 年數(shù)據(jù)進行對比低價、線上線下全渠道獲客早期低價獲客策略最為有效。早期嘉信理財定位于“交易專家”，通過砍掉一切不相關(guān)的業(yè)務(wù)降低成本進而實現(xiàn)低傭金。從 1975 年至今，嘉信理財每筆交易價格從 122 美元降至 0 美元。此外，嘉信理財 1992 年推出的共同基金全一賬戶（OneSource）同樣受益于低價策略，大大降低用戶參與投資共同基金的

42、門檻，使用戶規(guī)模在 1992 年大幅增加。線下+線上全渠道獲客。與同期美國互聯(lián)網(wǎng)券商不同，嘉信理財注重線下分支機構(gòu)的建設(shè)，目前有400 家線下分支結(jié)構(gòu)。嘉信大幅開拓線下分支機構(gòu)有兩階段，第一階段是公司成立的初始階段，另一階段是 2008 年金融危機后。在不同時期，線下分支機構(gòu)有不同作用。在公司成立初始階段即互聯(lián)網(wǎng)出現(xiàn)前，線下分支機構(gòu)主要起到拉新作用，嘉信創(chuàng)始人解釋這主要是因為“用戶更愿意在線下開戶再通過電話/線上進行交易”。在進入存量客戶運營階段，線下分支機構(gòu)主要起提升客均資產(chǎn)的作用，線下渠道更容易構(gòu)建客戶間的信任并提供更多元的服務(wù)，線下成為匯聚“客戶嘉信第三方投資顧問”這一網(wǎng)絡(luò)的節(jié)點。傭金：

43、美元/筆分支機構(gòu)數(shù)量：個 圖表45 嘉信理財傭金 圖表46 嘉信理財線下門店數(shù)量傭金：美元/筆分支機構(gòu)數(shù)量：個112012010080604020045040035030025020015010050330384303400資料來源：公司公告，平安證券研究所資料來源：公司公告，平安證券研究所圖表47 嘉信理財歷年活躍經(jīng)濟賬戶活躍經(jīng)紀賬戶：百萬活躍經(jīng)紀賬戶：百萬4.87.58.07.712.36.72.5353029.62520151050資料來源：公司公告，平安證券研究所 注： 2020 年活躍經(jīng)紀賬戶數(shù)大幅提升主因收購達美利證券增加新服務(wù)供給，把握每一次變革嘉信理財始終以客戶為中心，聚焦個人

44、投資者，在每次行業(yè)變革期都能通過增加新的服務(wù)供給抓住 最大機遇。從 1971 年成立至今，嘉信歷經(jīng)美國傭金自由化、共同基金、互聯(lián)網(wǎng)浪潮、金融分業(yè)管 理以及綜合財富管理大浪潮，嘉信理財對應(yīng)推出了低傭金交易、OneSource 基金超市、成立銀行、搭建投資顧問網(wǎng)絡(luò)等服務(wù)，均取得了巨大的成功。嘉信理財能多次抓住時代變革帶來的機遇，我們 認為源于其“以客戶為中心”經(jīng)營理念。嘉信有一系列便捷客戶交易的服務(wù)，包括 24 小時免費下 單、7*24 小時電話等，并通過對員工薪酬采取固定薪酬的方式避免員工向客戶過度營銷。此外， 嘉信理財處于美國西海岸富有冒險精神的舊金山，遠離傳統(tǒng)東海岸金融中心，這也驅(qū)動嘉信理財

45、非 常注重科技的投入，早在 1979 年嘉信曾經(jīng)舉整個公司凈資產(chǎn)規(guī)模定制最先進交易系統(tǒng)，對科技的 重視促使嘉信拿到互聯(lián)網(wǎng)時代船票。圖表48 嘉信始終以客戶為中心，推出創(chuàng)新“產(chǎn)品/服務(wù)”資料來源：公司官網(wǎng)，平安證券研究所客戶分層，匹配服務(wù)。以資產(chǎn)管理板塊為例，嘉信根據(jù)起投額大小主要提供四類分層的資管服務(wù)， 包括 5 千和 2.5 萬美元起投的智能投資組合、50 萬美元起投的顧問網(wǎng)絡(luò)以及 100 萬起投的私人賬 戶。門檻較低的智能投資組合主要投向長期收益穩(wěn)定風(fēng)險中性的 ETF 類產(chǎn)品，適合入門級投資者。顧問網(wǎng)絡(luò)能提供第三方公司投資顧問的代客理財服務(wù)，不僅涉及理財還提供財務(wù)規(guī)劃、保險、稅務(wù) 策略和房

46、地產(chǎn)規(guī)劃等方面專家指導(dǎo)。私人賬戶由嘉信自營團隊提供一對一服務(wù)，滿足客戶全面的個 人財富管理，包括退休收入規(guī)劃、遺產(chǎn)規(guī)劃和保險等。圖表49 嘉信理財服務(wù)矩陣資料來源：公司官網(wǎng)，平安證券研究所從折扣券商到一站式財富管理公司把握機遇，從折扣券商到一站式財富管理公司。1975 年美國開啟傭金自由化，嘉信理財定位折扣券商。80 年代美國共同基金興起，嘉信理財在 1983-1992 年先后推出共同基金一賬戶（Schwab One）、投資顧問業(yè)務(wù)（按客戶資產(chǎn)比例收取年費）以及共同基金全一賬戶（OneSource），迅速搶占傳統(tǒng)基金公司直銷客戶。2000 年互聯(lián)網(wǎng)泡沫過后，美國居民對專業(yè)理財需求增加，嘉信理財

47、 2003 年推出嘉信銀行，逐步成為綜合金融服務(wù)商。從折扣券商到一站式財富管理公司，嘉信理財?shù)膫蚪鹗杖胝急葟?1995 年的 66%降至 2004 年的 30%，2019 年進一步降低至 7%。2019 年嘉信理財營業(yè)收入達到 107 億美元，其中凈利息/資產(chǎn)管理/交易收入分比為 65/32/7.5 億美元，分別占比 61%/30%/7%。圖表50 嘉信理財收入拆解：凈利息收入占比最高，但資管收入管理的 AUM 最大資料來源：公司公告，平安證券研究所圖表51 嘉信理財歷史收入結(jié)構(gòu)變化資料來源：公司公告，平安證券研究所凈利息收入由生息資產(chǎn)規(guī)模驅(qū)動。2019 年凈利息收入達 65 億美元，同比增長

48、 12%，其中生息資產(chǎn)總額達 2682 億美元，凈息差 2.41%。金融危機后，由于美國長期處于低利率狀態(tài)，嘉信凈息差逐漸收窄，凈利息收入主要由生息資產(chǎn)規(guī)模驅(qū)動。生息資產(chǎn)中占比最高的資產(chǎn)為持有至到期證券， 2019 年規(guī)模達 1347 億美元。 圖表52 嘉信理財凈利息收入 圖表53 嘉信理財生息資產(chǎn)和凈息差70006000500040003000200010000利息凈收入：百萬美元YoY（右軸）12%6,51650%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%400000350000300000250000200000150000100000500000總生息資產(chǎn)：百萬美元凈息差：

49、%（右軸）268,1972.41%375,6975%5%4%4%3%3%2%2%1%1%0% 資料來源：公司公告，平安證券研究所 資料來源：公司公告，平安證券研究所資產(chǎn)管理收入增長由自營股票及 ETF 資管收入和顧問服務(wù)收入驅(qū)動。資產(chǎn)管理收入（Asset management and administration fees）主要包括共同基金服務(wù)費收入（Total mutual funds, ETFs, and CTFs）和顧問服務(wù)收入（Advice solutions）。2019 年資產(chǎn)管理收入共 32 億美元，其中共同基金管理費 17.5 億美元，顧問服務(wù)收入 12.0 億美元。2013 至

50、 2019 年資管收入 CAGR 達 5.6%，其中自營股票及 ETF 資管收入 CAGR 達 11.3%，顧問服務(wù)收入 CAGR 達 8.9%。股票及 ETF 和顧問服務(wù)收入由管理資產(chǎn)驅(qū)動，2013 至 2019 年股票及 ETF 資產(chǎn) CAGR 達 27.2%，顧問服務(wù)資產(chǎn) CAGR 達 13.3%。股票及ETF 收入費率下降 0.14%，顧問服務(wù)費率下降 0.1%。 圖表54 嘉信理財資產(chǎn)管理收入拆分 圖表55 嘉信理財顧問服務(wù)管理資產(chǎn)及費率2661,1981,74740003500300025002000150010005000資管其他收入：百萬美元顧問服務(wù)收入：百萬美元共同基金、ET

51、F和CTF收入：百萬美元顧問服務(wù)收入YoY（右軸）共同基金、ETF和CTF收入YoY（右軸）50%40%30%20%10%0%-10%-20%400000350000300000250000200000150000100000500000顧問服務(wù)管理資產(chǎn)：百萬美元take rate：%（右軸）0.48%317,079290,603252,730176,515150,2432014212,6710.38%379,171 0.60%0.50%0.40%0.30%0.20%0.10%0.00%資料來源：公司公告，平安證券研究所資料來源：公司公告，平安證券研究所證券交易收入受零傭金政策拖累，呈現(xiàn)負增長

52、趨勢。2020 年嘉信合并達美利實現(xiàn)證券交易收入大幅增長，但在此之前，嘉信理財交易收入已呈現(xiàn)下降趨勢，主要受零傭金策略拖累，每筆交易收入大幅降低。證券交易收入=日均交易量*交易天數(shù)*每筆交易收入（傭金率）。2005 年至 2019 年證券交易收入從 7.8 億降至 7.5 億，其中日均交易筆數(shù)從 22 萬增至 75 萬，但每筆交易收入從 11.6 降至4.0 美元?？蛻舻娜站灰琢浚―ATs）：千筆每筆交易的收入：美元（右軸）13.9726032214.01 圖表56 嘉信理財證券交易收入呈下降趨勢 圖表57 嘉信理財每筆交易收入（傭金率）逐年降低交易收入：百萬美元YoY（右軸）1600140

53、0120010008006004002000778752100%80%60%40%20%0%-20%-40%30002500200015001000500016141210864202005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 資料來源：公司公告，平安證券研究所注： 2020 年證券交易收入大幅提升主因收購達美利證券資料來源：公司公告，平安證券研究所注： 2020 年日均交易筆數(shù)大幅提升主因收購達美利證券五、 展望：分層分渠道獲客，提升易用性和創(chuàng)新性，把握財富管理機遇期獲客：基于客戶分層的內(nèi)容輸出獲客基于客戶分層多渠道獲客。我們將客群分為初級理財人群（買基金的

54、客戶）、中級理財人群（買股票的客戶）以及綜合理財人群（需要綜合理財服務(wù)的客戶）。我們認為針對這三類人群有不同的獲客方式。初級理財人群需求單一、風(fēng)險偏好小，代表客群為天天基金新客戶，中級理財人群需求單一、但風(fēng)險偏好較大，代表客群為東方財富證券、富途客戶，而綜合理財人群需求多樣化，代表客群為嘉信理財?shù)瓤蛻?。我們認為針對不同客群應(yīng)有不同獲客策略。圖表58 不同互聯(lián)網(wǎng)券商客戶規(guī)模、客均資產(chǎn)、ARPU 比較資料來源：公司公告，證券業(yè)協(xié)會，Questmobile，平安證券研究所注： 東方財富為估算數(shù)據(jù)，用戶規(guī)模根據(jù)東方財富+天天基金 APP 日活用戶估算，客戶資產(chǎn)規(guī)模由基金保有量（貨幣+非貨）與托管證券市

55、值、客戶資金余額加總估算所得人民幣：港幣=0.83：1；人民幣：美元=6.47：1針對“炒股”和“買基”客群，采取不同的線上獲客策略。從東方財富 APP 和天天基金 APP 用戶畫像看，用戶以男性人群、中年人群為主；但“買基”用戶中，年輕人、女性占比高于“炒股”用戶。建議根據(jù)年齡和性別的差異性，采取不同的獲客方式。1） “買基”客戶可以通過內(nèi)容營銷方式獲客，針對女性、年輕用戶可采取社區(qū)種草獲客。內(nèi)容營銷即采用 KOL 或自建賬號等方式通過視頻、直播等內(nèi)容影響用戶決策。具體來看，抖音是目前用戶規(guī)模和使用時長最高的內(nèi)容平臺，且流量還處于上漲期，是內(nèi)容營銷良好渠道；小紅書女性用戶占比達 70%，社區(qū)

56、種草氛圍濃厚，是獲取女性用戶最好渠道；B 站 Z世代占比高達 80%，社區(qū)“學(xué)習(xí)”氛圍濃厚，是獲取年輕用戶最好的渠道。2）針對男性、中年占比更高的“炒股”用戶，可通過 PC 端搜索關(guān)鍵詞廣告、以及短視頻信息流廣告直接推廣獲客。搜索和信息流廣告可根據(jù)用戶標簽匹配目標人群，在男性、中年耗時更長的渠道投放此類廣告獲客效率更高。更多金融機構(gòu)營銷方法可參考前期報告內(nèi)容與渠道變遷，新型營銷方式正當(dāng)時數(shù)字營銷系列研究（一）、金融機構(gòu)數(shù)字營銷：科技時代下業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的必備要素數(shù)字營銷系列研究（二）。 圖表59 小紅書、B 站內(nèi)容種草營銷 圖表60 證券公司關(guān)鍵字搜索廣告與短視頻信息流廣 告資料來源：公司公告，平安

57、證券研究所資料來源：公司公告，平安證券研究所“綜合理財”客戶需通過科技賦能或與線下結(jié)合增強投資決策輔助過程，打造專業(yè)投顧服務(wù)。“綜合理財”客戶需求較為復(fù)雜、涉及資產(chǎn)配置種類較多，且大多為差異化的需求，需要借助大數(shù)據(jù)分析或者線下投顧的面對面交流確定客戶的真實風(fēng)險偏好和投資預(yù)期。線上可通過大數(shù)據(jù)和人工智能等技術(shù)對用戶需求進行分析和挖掘，再將用戶畫像與資產(chǎn)配置方案相匹配，智能推薦出最匹配客戶需求的資產(chǎn)配置方案。線下可提供更人性化更有溫度的理財服務(wù)，完成人與資產(chǎn)的連接。線下具體的服務(wù)場景以及專業(yè)的投資顧問能夠顯著加深客戶信任感，進而拓展服務(wù)寬度、提升 ARPU 以及客均資產(chǎn)。運營：善用互聯(lián)網(wǎng)思維，提升

58、易用性和創(chuàng)新性善用互聯(lián)網(wǎng)思維，提升產(chǎn)品易用性?；ヂ?lián)網(wǎng)思維本質(zhì)即以用戶為本，關(guān)注用戶體驗、通過創(chuàng)新更好的滿足用戶需求。我們認為東方財富、富途產(chǎn)品易用性領(lǐng)先的主因是互聯(lián)網(wǎng)基因+高層重視+充足互聯(lián)網(wǎng)人才。東方財富、富途等公司創(chuàng)始人均為擁有豐富投資經(jīng)驗的互聯(lián)網(wǎng)人士，兩家產(chǎn)品與技術(shù)員工占比分別高達 47%和 70%，因而更注重用戶體驗，更擅長發(fā)現(xiàn)和滿足需求。如富途創(chuàng)始人和產(chǎn)品經(jīng)理常駐富途牛牛社區(qū)直面用戶反饋、東方財富的“資訊+社區(qū)+交易”創(chuàng)新產(chǎn)品形態(tài)。我們認為傳統(tǒng)金融公司應(yīng)加強對產(chǎn)品體驗的重視，通過招募更多擁有豐富互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗的人才提升產(chǎn)品易用性。圖表61 東方財富與富途 2020 年員工構(gòu)成資料來源

59、：公司公告，平安證券研究所通過創(chuàng)新打造爆款，增加金融服務(wù)新供給。1）顛覆性創(chuàng)新迅速獲得增量客戶。嘉信理財推出的 OneSource 一站式購買基金服務(wù)，通過設(shè)計對消費者免費、向基金公司收費的商業(yè)模式，大大降 低消費者購買基金門檻，一經(jīng)推出極大加速獲客速度，1981 至 1991 嘉信理財客戶規(guī)模 CAGR 為 19%，而推出 OneSource 后嘉信理財客戶增速高達 241%。2）漸進式創(chuàng)新提升客戶粘性。除了嘉 信理財 OneSource 和螞蟻集團的余額寶這類顛覆性創(chuàng)新，我們認為漸進式創(chuàng)新作用在于能提升客 戶粘性。例如嘉信理財早期率先推出 7*24 小時電話交易，大大提升客戶交易體驗。東方

60、財富推出的“天天寶”產(chǎn)品，能實現(xiàn) 0 費率、7*24 小時隨時取現(xiàn)，根據(jù)官網(wǎng)數(shù)據(jù)，累計銷售高達 1.5 萬億元。圖表62 嘉信 OneSource 提供一站式基金交易服務(wù)圖表63 嘉信理財共同基金超市獲客效果顯著資料來源：公司公告，平安證券研究所資料來源：嘉信公司重塑華爾街證券經(jīng)紀業(yè)規(guī)則，平安證券研究所變現(xiàn)：搶占先機，抓住財富管理歷史性機遇參考美國上世紀 80-90 年代，預(yù)計國內(nèi)居民權(quán)益類資產(chǎn)配置需求將步入上升期。美國在上世紀 80-90 年代，金融市場鼓勵創(chuàng)新的環(huán)境以及股市的長牛對居民財富配置帶來了顯著影響。具體表現(xiàn)為以下兩個方面：1）大類資產(chǎn)配置中，實物資產(chǎn)占比下降，金融資產(chǎn)占比上升。居