“現(xiàn)金收割”應(yīng)對(duì)危機(jī)概述

1、絆當(dāng)前文檔修改密哀碼：奧83628埃39瓣“耙現(xiàn)金收割扮”鞍應(yīng)對(duì)危機(jī) 芭來(lái)源：般 哎新財(cái)富襖 安發(fā)布時(shí)間：矮 2008絆年哎07奧月敖15澳日昂 稗作者：笆 癌杜麗佰虹般地產(chǎn)企業(yè)負(fù)現(xiàn)金瓣流不可持續(xù)絆 霸“胺現(xiàn)金收割拔”扳應(yīng)對(duì)危機(jī)扒壩10澳年來(lái)，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)斑企業(yè)在高存貨、暗低周轉(zhuǎn)的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)搬略下普遍呈現(xiàn)持辦續(xù)負(fù)現(xiàn)金流狀態(tài)邦，且這一狀態(tài)在靶最近耙5矮年顯著加劇。但耙對(duì)國(guó)際地產(chǎn)企業(yè)拔的比較研究顯示絆，負(fù)現(xiàn)金流狀態(tài)傲是不可持續(xù)的，半高峰中不斷延長(zhǎng)阿的存貨周期通常瓣是危機(jī)的前兆。靶數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)盎地產(chǎn)企業(yè)營(yíng)運(yùn)資昂金周轉(zhuǎn)天數(shù)平均胺達(dá)到稗400斑多天，是美國(guó)地案產(chǎn)龍頭企業(yè)的斑2骯倍，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速芭度平均僅為伴0.

2、3瓣倍，是美國(guó)地產(chǎn)版企業(yè)的扳1/3挨。盡管中國(guó)地產(chǎn)捌企業(yè)利潤(rùn)率略高絆，但更高的成長(zhǎng)爸速度使得持續(xù)負(fù)盎現(xiàn)金流問(wèn)題愈趨佰嚴(yán)重。澳中國(guó)地產(chǎn)企敖業(yè)要想實(shí)現(xiàn)安全板擴(kuò)般張，必須保障長(zhǎng)吧期半“邦融資前現(xiàn)金流扒”熬的平衡。長(zhǎng)期而挨言，這種平衡可哀能來(lái)自于一個(gè)能凹?jí)虍a(chǎn)生豐厚現(xiàn)金叭流的資產(chǎn)組合昂霸如香港的新鴻基靶，也可能來(lái)自于扳收放之間嚴(yán)格的哀現(xiàn)金自律澳笆如美國(guó)的勒納，氨又或者是像芭KBH耙那樣靠先知先覺(jué)搬的宏觀判斷及時(shí)般調(diào)整存貨。但在翱目前，地產(chǎn)企業(yè)絆只可能通過(guò)澳“班現(xiàn)金收割矮”凹達(dá)成這一平衡。叭據(jù)測(cè)算，要抗擊八行業(yè)調(diào)整的沖擊扒，保利地產(chǎn)、金叭融街、北辰實(shí)業(yè)半、招商地產(chǎn)分別昂需要減少按15%柏、奧14%扮、背1

3、8%岸和襖26%百的存貨；如果要伴抗擊長(zhǎng)期的沖擊昂，萬(wàn)科、保利地壩產(chǎn)、招商地產(chǎn)、昂金地集團(tuán)、北辰背實(shí)業(yè)分別需要釋斑放價(jià)值挨186愛(ài)億元、哎160敗億元、半100骯億元、鞍9皚0安億元、熬80版億元的存貨。罷柏國(guó)內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)罷:吧持續(xù)的負(fù)現(xiàn)金流岸投入版負(fù)現(xiàn)金流常隘態(tài)哀過(guò)去唉5霸年，萬(wàn)科年均融奧資前現(xiàn)金缺口（板凈經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金扮流入傲+按凈投資活動(dòng)現(xiàn)金昂流入）達(dá)到胺40岸億元，其它大型唉地產(chǎn)公司同樣陷艾入了持續(xù)負(fù)現(xiàn)金奧流的陷阱。過(guò)去扮5絆年，保利地產(chǎn)、把招商地產(chǎn)的凈經(jīng)百營(yíng)現(xiàn)金都是負(fù)的巴，前者年均融資胺前現(xiàn)金缺口隘33岸億元，后者年均巴融資前現(xiàn)金缺口霸20拜億元；金地集團(tuán)傲過(guò)去愛(ài)5翱年有稗4啊年的凈經(jīng)營(yíng)

4、現(xiàn)金半流是負(fù)的，年均啊融資前現(xiàn)金缺口岸20辦億元；金融街過(guò)背去板10阿年有芭8昂年的凈經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金拜流是負(fù)的，年均案融資前現(xiàn)金缺口奧5隘億元。其它一些邦中型地產(chǎn)公司也隘都呈現(xiàn)現(xiàn)金流正案少擺負(fù)多的狀態(tài)，一奧些從出租物業(yè)向把住宅開(kāi)發(fā)轉(zhuǎn)型的邦地產(chǎn)公司，如中熬糧地產(chǎn)、中航地稗產(chǎn)，在轉(zhuǎn)型后也搬出現(xiàn)了持續(xù)的負(fù)拜現(xiàn)金流（圖扮1唉、圖瓣2罷）。爸實(shí)際上，過(guò)霸去佰10鞍年，地產(chǎn)上市公班司整體呈現(xiàn)持續(xù)拔負(fù)現(xiàn)金流狀態(tài)，絆融資前現(xiàn)金流只哎有般2002把年是正的，氨10阿年年均融資前現(xiàn)按金缺口（行業(yè)平伴均）達(dá)到奧1.7笆億元，笆5骯年年均缺口為暗2.2俺億元。平均看，鞍每家地產(chǎn)上市公敖司每年需從銀行扳或股票市場(chǎng)融資班2叭億

5、元來(lái)支持其擴(kuò)半張。疤岸負(fù)現(xiàn)金流溯源邦:八高存貨與低周轉(zhuǎn)般地產(chǎn)行業(yè)為稗什么會(huì)出現(xiàn)持續(xù)岸的負(fù)現(xiàn)金流狀態(tài)版？答案就是土地按儲(chǔ)備下的高存貨拌與低周轉(zhuǎn)。分析隘部分地產(chǎn)上市公埃司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率埃拜365佰天拌/挨（營(yíng)業(yè)收入笆/癌年末資產(chǎn)），我襖們發(fā)現(xiàn)，萬(wàn)科過(guò)捌去傲5爸年平均每年的應(yīng)矮收及傲預(yù)付款占用襖52唉天資金，存貨（壩土地愛(ài)+皚在建項(xiàng)目）占用斑578骯天資金，合計(jì)營(yíng)邦運(yùn)資產(chǎn)占用笆630俺天資金；而應(yīng)付礙款提供了啊117爸天的營(yíng)運(yùn)資金，半預(yù)收款提供了安139熬天的營(yíng)運(yùn)資金，哀剩余愛(ài)375襖天需通過(guò)追加營(yíng)癌運(yùn)資金來(lái)維持運(yùn)巴轉(zhuǎn)，超過(guò)了一年白的銷(xiāo)售收入總額白，更顯著超越了扒一年的凈利潤(rùn)額皚。實(shí)際上，萬(wàn)科白已經(jīng)是

6、國(guó)內(nèi)地產(chǎn)襖公司中周轉(zhuǎn)較快傲的一家了，金融稗街過(guò)去胺5拔年平均的期末存跋貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到笆650岸天，營(yíng)運(yùn)資金周斑轉(zhuǎn)天數(shù)背565霸天，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率絆0.32傲倍；金地的存貨骯周轉(zhuǎn)天數(shù)胺754靶天，營(yíng)運(yùn)資金周擺轉(zhuǎn)天數(shù)澳567俺天，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率啊0.37擺倍；招商地產(chǎn)的伴存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)笆到愛(ài)829拜天背，營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)暗天數(shù)罷657白天，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率隘0.38唉倍；保利地產(chǎn)的案存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)更艾是達(dá)到叭958皚天，營(yíng)運(yùn)資金周跋轉(zhuǎn)拔795暗天，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率白0.29襖倍。而行業(yè)平均啊的期末存貨周轉(zhuǎn)傲天數(shù)為板620佰天，剔除疤80般天的應(yīng)付款融資礙和罷154拜天的預(yù)收款融資按后，營(yíng)運(yùn)資金周版轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到敗484斑天，總

7、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)俺率隘0.32叭倍（表啊1凹）。敗 擺高絆存貨與低周轉(zhuǎn)導(dǎo)艾致企業(yè)在擴(kuò)張過(guò)案程中需要不斷追把加營(yíng)運(yùn)資金，雖頒然地產(chǎn)行業(yè)利潤(rùn)伴率也很高，但是跋年均把11%癌的凈利潤(rùn)率仍不斑足以填補(bǔ)資金缺敗口，于是地產(chǎn)行盎業(yè)成為一個(gè)高度奧依賴(lài)外部融資來(lái)笆推動(dòng)增長(zhǎng)的行業(yè)跋。安 版對(duì)于地產(chǎn)企業(yè)持?jǐn)[續(xù)的外部融資需礙求，多數(shù)投資人版的回答是：只要邦投資能夠推動(dòng)高澳增長(zhǎng)，融資就是拌可接受的。而過(guò)啊去幾年，地產(chǎn)企靶業(yè)也確實(shí)以高增百長(zhǎng)回饋了市場(chǎng)：哀萬(wàn)科暗2003-20靶07扳年的年均收入增疤長(zhǎng)達(dá)到案54%敖，保利地產(chǎn)更是案達(dá)到般90%扮，行業(yè)上市公司藹平均達(dá)到半27%扒。但是高投資推捌動(dòng)高增長(zhǎng)的模式奧真的沒(méi)有問(wèn)題嗎皚？高

8、增長(zhǎng)背后持壩續(xù)的負(fù)現(xiàn)金流正奧常嗎？我們將癌從國(guó)際地產(chǎn)企業(yè)邦的歷史對(duì)比中找靶尋答案。胺扒地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流愛(ài)的國(guó)際比較般香港地產(chǎn)商暗:板靠背“懊出租辦+傲開(kāi)發(fā)罷”案資產(chǎn)組合擺實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期現(xiàn)邦金流均衡熬地產(chǎn)是香港版的支柱產(chǎn)業(yè)，而爸香港地產(chǎn)商在幾捌十年的浮沉拼殺敖中更形成了自己昂獨(dú)特的風(fēng)險(xiǎn)管理敗模式，這就是地昂產(chǎn)開(kāi)發(fā)與地產(chǎn)投扒資（物業(yè)出租）耙混業(yè)經(jīng)營(yíng)的模式敗。案分析顯示，由于愛(ài)對(duì)半商業(yè)地產(chǎn)等出租邦型物業(yè)的投資，辦香港地產(chǎn)公司的罷資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度比扳內(nèi)地企業(yè)還慢，頒尤其是近兩年隨癌著香港地產(chǎn)從亞俺洲金融危機(jī)中復(fù)哎蘇，地產(chǎn)商又開(kāi)艾始新一輪囤地?cái)U(kuò)把張。以新鴻基為八例，其期末存貨啊周轉(zhuǎn)天數(shù)已從金哎融危機(jī)中的叭300稗天

9、左右上升到扒600礙天，營(yíng)運(yùn)資金周拜轉(zhuǎn)天數(shù)也從扒200昂天左右上升到唉600把天，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)奧率僅為芭0.1鞍倍，低于內(nèi)地地鞍產(chǎn)商平均澳0.3把倍的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速白度（圖奧3耙、圖襖4阿）。不過(guò)由于出哀租物業(yè)的利潤(rùn)率稗很高，達(dá)到叭80%疤以上，使公司整懊體營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率保骯持在約拜50%拌的水平，近年來(lái)拔更是達(dá)到伴60-70%襖水平。商業(yè)地產(chǎn)搬的高利潤(rùn)率和穩(wěn)柏定現(xiàn)金流抵消了頒低周轉(zhuǎn)的資金壓巴力。在邦1984-20扳07翱年的凹24柏年時(shí)間里，新鴻隘基一直保持正凈埃經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流（其拜中相當(dāng)一部分是澳出租物業(yè)的收益氨貢獻(xiàn)），剔除投岸資支出后，愛(ài)24版年中也僅有矮7耙年的融資前現(xiàn)金唉流為負(fù)，年均融啊資前現(xiàn)金流

10、為凹33百億港元。而且，拌無(wú)論高峰哎低谷，新鴻基從拜未出現(xiàn)過(guò)連續(xù)昂3疤年以上融資前現(xiàn)藹金流為負(fù)的現(xiàn)象隘（圖吧5皚）。吧出租物業(yè)的霸高利潤(rùn)抵消了低藹周轉(zhuǎn)帶來(lái)的資金熬壓力，成為公司艾保持正現(xiàn)金流和絆輕財(cái)務(wù)壓力的關(guān)擺鍵。哀懊 敖除新鴻基外，香白港其它幾家大型吧開(kāi)發(fā)商也都設(shè)法耙維持現(xiàn)金流平衡伴。近年來(lái)，恒基盎兆業(yè)營(yíng)運(yùn)資金周百轉(zhuǎn)天數(shù)節(jié)節(jié)攀升皚叭從亞洲金融危機(jī)皚之后最低的奧520熬天上升到爸1400扒多天，總資產(chǎn)周巴轉(zhuǎn)率降至矮0.06骯倍，但公司的現(xiàn)稗金流狀況卻保持背良好，在叭1995-20白07百年的奧13礙年間，僅有伴3白年融資前現(xiàn)金流安為負(fù)，有靶1疤年為零，其余年骯份均為正，平均搬每年可產(chǎn)生霸21巴

11、億港元的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)扳金加投資現(xiàn)金。壩恒基兆業(yè)實(shí)現(xiàn)現(xiàn)隘金流的平衡并降叭低對(duì)外部融資依襖賴(lài)的重要手段，熬也是以混業(yè)經(jīng)營(yíng)襖所貢獻(xiàn)的高回報(bào)凹維持現(xiàn)金平衡。隘實(shí)際上，算上聯(lián)挨營(yíng)公司的出租收隘益和燃?xì)夤艿罉I(yè)礙務(wù)的穩(wěn)定收益貢矮獻(xiàn)，公司近幾年壩的凈利潤(rùn)率都達(dá)捌到斑100%熬以上，即使剔除盎投資性物業(yè)公允盎價(jià)值變動(dòng)的影響熬，其平均凈利潤(rùn)壩率一般也在岸40%啊左右，板2006啊和阿2007胺兩年更達(dá)到擺90%哎以上胺疤出租物業(yè)每年胺40拔億港元的經(jīng)營(yíng)溢叭利貢獻(xiàn)是公司維骯持現(xiàn)金周轉(zhuǎn)的重絆要來(lái)凹源。熬長(zhǎng)江實(shí)業(yè)同骯樣靠資產(chǎn)組合來(lái)胺對(duì)抗風(fēng)險(xiǎn)。由于暗對(duì)基建項(xiàng)目的投岸資，長(zhǎng)江實(shí)業(yè)的奧營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)率按更低，近幾年周敖轉(zhuǎn)天數(shù)已從最低

12、佰時(shí)的壩250案天上升到稗1700扮多天，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)扮率從澳0.14班倍下降到擺0.04俺倍；不過(guò)，由于隘保持較高的營(yíng)業(yè)礙利潤(rùn)率和投資收礙益，公司整體的耙融資前現(xiàn)金流仍敖維持著周期性的哀平衡跋襖在般1996-扒2007昂年的拜12背年間，氨6半年融資前現(xiàn)金為暗正，年均融資前隘現(xiàn)金為扳1.3埃億港元，且無(wú)連笆續(xù)三年出現(xiàn)負(fù)現(xiàn)百金流的狀況。芭實(shí)際上，即絆使是那些由于激啊進(jìn)擴(kuò)張?jiān)诮鹑谖０銠C(jī)中遭遇較大沖耙擊的香港地產(chǎn)企翱業(yè)，對(duì)外部融資班的依賴(lài)度也低于阿內(nèi)地企業(yè)。以信奧和置業(yè)瓣為例，由于受到按亞洲金融危機(jī)的挨沖擊，其營(yíng)運(yùn)資斑金周轉(zhuǎn)天數(shù)一度盎達(dá)到矮1600傲天，但其后，公俺司的這一數(shù)字逐絆步降至阿800凹天。

13、拌2005礙年以后，隨著香敖港地產(chǎn)業(yè)的復(fù)蘇案，信和置業(yè)又逐熬步增加土地儲(chǔ)備安，使總營(yíng)運(yùn)資金斑周轉(zhuǎn)天數(shù)升至扒1000扮天左右，總資產(chǎn)胺周轉(zhuǎn)率達(dá)到氨0.1唉倍。從波峰到波礙谷再到復(fù)蘇的八11昂年間（瓣1997-2版007靶年），公司約有隘一半的時(shí)間融盎資前現(xiàn)金為正奧，年均融資前現(xiàn)愛(ài)金流為擺-8.3俺億港元。頒總之，出租岸物業(yè)和其它投資搬性物業(yè)所提供的癌高利潤(rùn)率和穩(wěn)定佰的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流成邦為香港地產(chǎn)商對(duì)斑抗?fàn)I運(yùn)資金壓力芭的主要手段。而敖經(jīng)歷的數(shù)次周期安波動(dòng)使香港地昂產(chǎn)商們致力于維唉持資金平衡，無(wú)暗論是行業(yè)的高峰巴期還是低谷期，板都不過(guò)度依賴(lài)外唉部融資。目前，半幾家地產(chǎn)大佬的唉凈負(fù)債資本比都芭在斑30%八

14、以下，有些甚至絆低至艾10%爸以下（表扒2拜）。笆靶日本地產(chǎn)商傲:爸靠高周轉(zhuǎn)維持低板谷期的資金鏈唉與香港地產(chǎn)佰商的高利潤(rùn)率不敗同，日本地產(chǎn)商板自地產(chǎn)泡沫破滅唉后就一直慘淡經(jīng)愛(ài)營(yíng)，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率癌一般不擺到板10%盎，而凈利潤(rùn)率更版是低至岸2-3%搬，有些年份甚至盎出現(xiàn)虧損。低利板潤(rùn)率下，日本地矮產(chǎn)商為了維持自柏身的資金周轉(zhuǎn)，襖只有保持較低的胺存貨儲(chǔ)備。翱目前日本市啊值最大的地產(chǎn)開(kāi)皚發(fā)商大和（笆DAIWA耙）的存貨周轉(zhuǎn)天啊數(shù)一般僅為靶80-100翱天，營(yíng)運(yùn)資金周柏轉(zhuǎn)天數(shù)更是維持暗在班60俺天左右，總資產(chǎn)氨周轉(zhuǎn)率在艾1半倍左右。靠著高捌周轉(zhuǎn)，公司在扒2005癌年以前一直保持俺著相對(duì)穩(wěn)定的正俺現(xiàn)金流，不

15、過(guò)隨擺著挨2005鞍年日本商業(yè)地產(chǎn)盎市場(chǎng)的繁榮，公半司的投資支出開(kāi)癌始上升，融資前背現(xiàn)金開(kāi)始出現(xiàn)持氨續(xù)負(fù)值。而日本壩第二大地產(chǎn)商積背水（阿Sekisui藹）的存貨周轉(zhuǎn)天澳數(shù)一般也控制在拔80-1皚60襖天之間，營(yíng)運(yùn)資邦金周轉(zhuǎn)天數(shù)在氨60-150矮天之間，總資產(chǎn)板周轉(zhuǎn)率在芭1.2斑倍左右，除傲2008捌財(cái)年外，其它各哎年的融資前現(xiàn)金癌均為正，罷2000-20藹08板年年均產(chǎn)生現(xiàn)金板160翱?jī)|日元（圖埃6捌、圖愛(ài)7疤、圖扒8襖）。吧與大和、積拜水近兩年的樂(lè)觀罷投資相比，更多鞍日本地產(chǎn)商仍然按保持謹(jǐn)慎的現(xiàn)金傲支出。日本另一捌家大型地產(chǎn)開(kāi)發(fā)邦商長(zhǎng)谷工（把HASEKO暗）的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)與案現(xiàn)金流狀況顯示敗，

16、上世紀(jì)骯90安年代以來(lái)公司的熬存貨半周轉(zhuǎn)率快速下降芭至吧100擺天以下，目前其阿營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)天耙數(shù)僅為俺20哎多天，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)敖率達(dá)到岸1.5擺倍。高周轉(zhuǎn)使日愛(ài)本地產(chǎn)商在嚴(yán)峻巴的行業(yè)環(huán)境下維矮持了正的融資前罷現(xiàn)金流，長(zhǎng)谷工安在翱2000-20啊08敖財(cái)年年均可產(chǎn)生百380絆億日元的現(xiàn)金。胺低利潤(rùn)下的按高周轉(zhuǎn)是日本地皚產(chǎn)商在行業(yè)低谷皚中生存的唯一出板路。邦哀美國(guó)地產(chǎn)商哎:霸長(zhǎng)期繁榮下投資阿失控暗如果說(shuō)香港耙地產(chǎn)商是靠伴“敗出租百+案開(kāi)發(fā)柏”哀混業(yè)經(jīng)營(yíng)來(lái)維持捌長(zhǎng)期的正現(xiàn)金流敗狀態(tài)，日本地產(chǎn)哀商在上世紀(jì)艾90挨年代以來(lái)的低谷絆中靠低存貨、高哀周轉(zhuǎn)來(lái)減輕資金暗壓力，那么，相挨比而言，美國(guó)地扒產(chǎn)商則面臨與

17、中靶國(guó)企業(yè)更相似的澳經(jīng)營(yíng)環(huán)境：疤過(guò)去拔10班年的高增長(zhǎng)和以把開(kāi)發(fā)為主的經(jīng)營(yíng)熬模式。那么，美熬國(guó)地產(chǎn)商是否也盎陷入了持續(xù)的負(fù)盎現(xiàn)金流狀態(tài)呢？俺在經(jīng)歷了上扮世紀(jì)敖90背年代初的重組后柏，美國(guó)地產(chǎn)商帕岸爾迪（白PHM岸）的存貨周轉(zhuǎn)天盎數(shù)和運(yùn)營(yíng)天數(shù)一澳直在上升，從最?lèi)?ài)低時(shí)的啊70跋天上升到版260盎天，但是，在板1997-20把06頒的礙10挨年間，其現(xiàn)金流瓣一直正少負(fù)多，絆年均融資前現(xiàn)金把為哀-1.87瓣億美元。實(shí)際上白，盡管帕爾迪的矮存貨和資金周轉(zhuǎn)扒天懊數(shù)都比國(guó)內(nèi)企業(yè)搬短（帕爾迪的期矮末營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)安天數(shù)為笆200班多天，而國(guó)內(nèi)地挨產(chǎn)上市公司平均藹的周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到扒400扳多天），資產(chǎn)周昂轉(zhuǎn)率也高達(dá)

18、版1笆倍，是中國(guó)地產(chǎn)熬企業(yè)平均值的昂3愛(ài)倍，但是在白10%把的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率下霸，其過(guò)去埃10耙年（拌1996-20把06骯年）年均巴20%版的收入增長(zhǎng)速度俺仍然太快了，并胺最終導(dǎo)致公司在阿2007般年的次貸沖擊下扳出現(xiàn)虧損。埃2007礙年帕爾迪集中處氨置土地存貨，使霸?xún)艚?jīng)營(yíng)現(xiàn)金升至罷12把億美元、融資前板現(xiàn)金達(dá)到把10俺億美元，不過(guò)面伴對(duì)絆2008稗年銷(xiāo)量進(jìn)一步萎安縮的威脅，公司礙仍需要更多的現(xiàn)百金儲(chǔ)備（圖伴8愛(ài)）。骯美國(guó)另一個(gè)昂地產(chǎn)巨頭霍頓（扒DHI骯）的資產(chǎn)效率分扳析結(jié)果顯示，除氨2006唉、癌2007敗兩年外，公司營(yíng)斑運(yùn)資金周轉(zhuǎn)天數(shù)俺一直維持在八200氨天左右，資產(chǎn)周扳轉(zhuǎn)率在邦1扮左右，營(yíng)

19、業(yè)利潤(rùn)疤率在昂10-15%耙之間?？陀^上說(shuō)邦，這樣的經(jīng)營(yíng)數(shù)鞍據(jù)對(duì)國(guó)內(nèi)地產(chǎn)企襖業(yè)來(lái)說(shuō)非常好了搬，但仍不足以支爸撐其在班1996-20白06叭年間年均佰29%百的收入增長(zhǎng)和年百均瓣43%背的資產(chǎn)增長(zhǎng)。板霍頓班1997礙年以來(lái)處于持續(xù)捌負(fù)現(xiàn)金流狀態(tài)，白且年均融資前現(xiàn)挨金支出達(dá)到笆3.2安億美元，這導(dǎo)致礙公司在稗2007把年的次貸危機(jī)中氨難逃虧損命運(yùn)。捌2007擺年，盡管公司也捌集中出售了大量懊存貨，回籠凹了巴13.5把億美元的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)爸金，但年末公司辦賬面現(xiàn)金仍?xún)H相拌當(dāng)于總資產(chǎn)的矮2.3%捌，后續(xù)資金壓力斑較大（圖愛(ài)9凹、圖凹10奧）。扮還有敖Centex哎（霸CTX跋），這家因過(guò)度霸多元化被帕爾迪辦

20、從美國(guó)地產(chǎn)冠軍頒寶座上拉下來(lái)的哀企業(yè)，自叭2000鞍年開(kāi)展次貸業(yè)務(wù)叭后，營(yíng)運(yùn)資金周板轉(zhuǎn)天數(shù)就開(kāi)始持案續(xù)上升，最高時(shí)罷達(dá)到把500絆天。艾2006敗財(cái)年末，昂Centex跋賬面現(xiàn)金僅相當(dāng)昂于總資產(chǎn)的扒0.2%班。慶幸的是，公扒司在次貸危機(jī)爆鞍發(fā)前及時(shí)剝離了跋次貸等其它資產(chǎn)隘，現(xiàn)金流由負(fù)轉(zhuǎn)跋正，并使?fàn)I運(yùn)資氨金周轉(zhuǎn)天數(shù)降至翱300斑天，從而避免了瓣滅頂之災(zāi)。但是斑，瓣300把天的資金周轉(zhuǎn)天般數(shù)仍然高于其它拌幾家地產(chǎn)巨頭，佰龐大的存貨使公絆司在未來(lái)的行業(yè)埃低谷中將面臨更盎大的資金壓力。辦總之，俺多數(shù)美國(guó)地產(chǎn)企半業(yè)在長(zhǎng)期繁榮中跋忘記了地產(chǎn)行業(yè)安無(wú)論在任何國(guó)家柏、任何時(shí)代都是敗一個(gè)周期性產(chǎn)業(yè)背，結(jié)果，持續(xù)

21、的扳現(xiàn)金投入吹大了白地產(chǎn)泡沫，過(guò)快搬的增長(zhǎng)使企業(yè)周壩轉(zhuǎn)速度越來(lái)越慢把，最終，當(dāng)泡沫扮破滅時(shí)不僅要計(jì)笆提高額的存貨跌八價(jià)損失，還面臨襖外部融資通道不懊暢、內(nèi)部資金壓把力巨大的威脅。奧 扮靶結(jié)論懊:伴負(fù)現(xiàn)金流不可持壩續(xù)把香港地產(chǎn)商叭靠混業(yè)經(jīng)營(yíng)下的邦高利潤(rùn)率和穩(wěn)定把的租金收益來(lái)維埃持長(zhǎng)期中現(xiàn)金的安平衡，日本地產(chǎn)皚商在低谷中靠拜高周轉(zhuǎn)延續(xù)著資白金鏈；而美國(guó)地辦產(chǎn)企業(yè)在長(zhǎng)期繁鞍榮中，除少數(shù)企艾業(yè)仍小心維持資吧金平衡外，多數(shù)般企業(yè)出現(xiàn)了投資拌失控，結(jié)果資金邦鏈在低谷時(shí)處于靶緊繃巴狀態(tài)。與美國(guó)地柏產(chǎn)企業(yè)相比，中半國(guó)地產(chǎn)企業(yè)的營(yíng)邦運(yùn)資金周轉(zhuǎn)天數(shù)埃更長(zhǎng)（平均達(dá)到爸400爸多天，是美國(guó)地班產(chǎn)龍頭企業(yè)的傲2叭倍），

22、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)般速度更慢（平均愛(ài)僅為吧0.3暗倍，是美國(guó)地產(chǎn)襖企業(yè)的搬1/3百），雖然利潤(rùn)率背略高，但成長(zhǎng)速懊度卻更快（平均按達(dá)到癌27%皚，大型企業(yè)甚至爸達(dá)到叭50%爸以上），結(jié)果，安企業(yè)的持續(xù)負(fù)現(xiàn)白金流問(wèn)題更加嚴(yán)拜重。這種負(fù)現(xiàn)金哀流的狀態(tài)已經(jīng)持奧續(xù)了敗10骯年，而且在最近百5礙年顯著加劇奧藹美國(guó)地產(chǎn)企業(yè)在敗10般年的高投入后泡靶沫破滅了，中國(guó)半的地產(chǎn)企業(yè)這種安持續(xù)負(fù)現(xiàn)金流的擺狀態(tài)還能持續(xù)多矮久？霸國(guó)內(nèi)地產(chǎn)企礙業(yè)應(yīng)及時(shí)百“瓣收割現(xiàn)金藹”捌持續(xù)外部融疤資的潛在危機(jī)白隘地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)熬效率和現(xiàn)金流數(shù)胺據(jù)的國(guó)際比較顯佰示，對(duì)于一家健傲康的企業(yè)來(lái)說(shuō)，搬負(fù)現(xiàn)金流狀態(tài)是骯不可持續(xù)的，無(wú)氨論是幾經(jīng)考驗(yàn)的爸香港地產(chǎn)

23、商，還氨是在低谷中掙扎礙生存的日本地產(chǎn)八商，以及美國(guó)次暗貸危機(jī)的教訓(xùn)，叭都昭示了長(zhǎng)期中笆均衡的現(xiàn)金流狀絆態(tài)對(duì)地產(chǎn)企業(yè)來(lái)巴說(shuō)至關(guān)重要。尤白其是在價(jià)格上升鞍過(guò)程中，更需要啊謹(jǐn)慎控制存貨量皚，高峰中不斷延岸長(zhǎng)的存貨周期通阿常是危機(jī)的前兆按。巴順馳案例的癌研究顯示，企業(yè)扳增長(zhǎng)有一個(gè)極限疤速度，即讓企業(yè)藹能夠在當(dāng)前資本背結(jié)構(gòu)下穩(wěn)定增長(zhǎng)八的速度。以扳2007稗年底般A襖股地產(chǎn)上市公司哀平均壩0.45絆倍的存量資產(chǎn)周佰轉(zhuǎn)率（銷(xiāo)售收入矮/扳年初總資產(chǎn)）、頒0.32吧倍期末資產(chǎn)周轉(zhuǎn)按率（銷(xiāo)售收入伴/澳年末總資產(chǎn)）以絆及百21%藹的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率計(jì)吧算，要維持當(dāng)前按的資本結(jié)構(gòu)（八17.6%唉的短期銀行貸款叭、半23.

24、4%癌的長(zhǎng)期借款、版24.6%叭的應(yīng)付預(yù)收款和跋65%奧的總負(fù)債率），懊地產(chǎn)上市公司平辦均收入增速不能傲超過(guò)邦15%阿，資產(chǎn)增速不能頒超過(guò)奧11%愛(ài)。頒這個(gè)速度可扮能還是太快了，巴因?yàn)樯鲜鰳O限發(fā)翱展速度是假設(shè)行暗業(yè)處于平穩(wěn)增長(zhǎng)背狀態(tài)、企業(yè)總可俺以保持當(dāng)前融資百結(jié)構(gòu)和運(yùn)營(yíng)效率皚時(shí)的極限速度，百即，企業(yè)總可以斑按照一定的比例頒續(xù)借貸款、占用耙應(yīng)付及預(yù)收款時(shí)白的極限增速。但案現(xiàn)實(shí)情況是，當(dāng)藹行業(yè)低谷突然來(lái)疤襲時(shí)，不僅銷(xiāo)售芭回款會(huì)大幅減少拜，而且外部融半資額還會(huì)呈現(xiàn)負(fù)絆增長(zhǎng)氨邦不僅新增貸款和唉股權(quán)融資將面臨板嚴(yán)重瓶頸，而且埃原來(lái)的短期借款鞍、應(yīng)付款等還可凹能被要求提前償昂還或無(wú)法續(xù)借，熬結(jié)果對(duì)外部融資

25、皚的高度依賴(lài)將導(dǎo)斑致企業(yè)的資金鏈柏危機(jī)。白以美國(guó)為例搬，皚2007俺年敗12暗月，新房的月銷(xiāo)暗售量同比下降埃40%班，而截至扒2008捌年芭4礙月，過(guò)去擺12胺個(gè)月的累積銷(xiāo)售昂量同比下降吧30%案，平均的新房銷(xiāo)礙售周期則從盎2006白年的拌6.4鞍個(gè)月上升到阿2007澳年的敖8.5半個(gè)月，在懊2007敖年艾11扳月至佰2008安年凹1伴月間更是上升到芭11案?jìng)€(gè)月，同期房屋稗銷(xiāo)售均價(jià)下降哀15%白左右。以此計(jì)算礙，即使全力銷(xiāo)售叭，回款額也將減把少近哀50%哎。與此同時(shí)骯，我們看到帕爾擺迪、勒納、哀CTX凹、霍頓和皚KBH叭的融資活動(dòng)現(xiàn)金捌流出分別達(dá)到稗5鞍億美元、癌7.3靶億美元、胺18翱?jī)|美元

26、、啊16.3般億美元和半11.4奧億美元，這些資笆金主要用于應(yīng)付奧銀行和其它投資巴人提出的償還短笆期借款或其它有稗條件長(zhǎng)期借款的扮要求，結(jié)果，盡班管各家地產(chǎn)公司壩都暫停了新項(xiàng)目傲開(kāi)發(fā)，并開(kāi)始轉(zhuǎn)阿讓土地，但資金拜壓力仍然很大，瓣如果未來(lái)美國(guó)地八產(chǎn)銷(xiāo)售繼續(xù)低迷斑，將會(huì)有大批地吧產(chǎn)商面臨倒閉威捌脅（圖傲11芭、圖氨12版）。靶與美國(guó)相比礙，亞洲新興市場(chǎng)霸的地產(chǎn)危機(jī)更加藹猛烈。上世紀(jì)敖80伴年代末、安90熬年代初，日本地瓣產(chǎn)泡沫破滅過(guò)程安中房屋銷(xiāo)售量驟靶降白50%愛(ài)，且在低位持續(xù)盎了凹3凹年，而房屋銷(xiāo)售岸價(jià)格則持續(xù)回落敗，從隘1990隘年愛(ài)9絆月到岸2005斑年，八6搬大城市的平均搬房?jī)r(jià)下降了柏75%

27、扮，住宅價(jià)格下降埃了頒2/3熬，全日本平均房艾價(jià)下降了近六成拌，住宅下降了四擺成多。香港房?jī)r(jià)敖也在金融危機(jī)中霸下降了六成多，埃而且直到邦2005拜年才開(kāi)始復(fù)蘇。艾可見(jiàn)，在高翱波動(dòng)的地產(chǎn)行業(yè)靶里，企業(yè)不僅要斑考慮日常的金融熬資源支持，更需癌要考慮危機(jī)前的艾金融資源儲(chǔ)備，傲那些在高峰期持芭續(xù)高投入的企業(yè)扮，如果當(dāng)危機(jī)來(lái)捌臨時(shí)才縮減投入吧，可能一切都已癌太晚了。如果說(shuō)壩極限發(fā)展速度給拜出了每個(gè)地產(chǎn)企芭業(yè)在平穩(wěn)經(jīng)營(yíng)下佰的最快增長(zhǎng)速度襖，那么一個(gè)更安啊全的極限發(fā)展速骯度應(yīng)該是使企業(yè)拜在危機(jī)到來(lái)時(shí)仍安能安全度過(guò)的增跋長(zhǎng)速度，是使企叭業(yè)長(zhǎng)期現(xiàn)金流為霸正、且不出現(xiàn)連矮續(xù)負(fù)現(xiàn)金辦流狀態(tài)的增長(zhǎng)速絆度。從國(guó)際數(shù)據(jù)百

28、研究看，這樣一澳個(gè)速度要求企業(yè)氨過(guò)去皚5跋年融資前現(xiàn)金流懊的均值為正，過(guò)把去斑3跋年的融資前現(xiàn)金翱流不連續(xù)為負(fù)。疤遺憾的是中敗國(guó)的地產(chǎn)商們一斑直在樂(lè)觀地囤地骯擴(kuò)張，似乎不為熬未來(lái)四五年每年藹50%扒以上的擴(kuò)張速度啊儲(chǔ)備足夠的土地岸就是消極增長(zhǎng)。拜在過(guò)去幾年中，疤中國(guó)地產(chǎn)行業(yè)不瓣斷吞噬金融體系唉的資金，以鞍A扮股上市地產(chǎn)公司板為例，拜2003頒年凈融入資金扳64骯億元，背2004昂年凈融入資金把57哀億元，盎2005絆年遭遇宏觀調(diào)控埃，凈融入資金矮2.5壩億元，氨2006艾年凈融入資金躍凹升至敖240矮億元，盎2007擺年進(jìn)一步上升至擺454斑億元。這還只是暗上市公司的壩數(shù)據(jù)，如果算上絆非上市公

29、司，地?cái)[產(chǎn)行業(yè)在過(guò)去幾藹年外部融資的金按額是巨大的（圖敗13扳）。艾值得關(guān)注的扳是，上述資金的頒主要來(lái)源是債權(quán)埃融資，過(guò)去傲5搬年地產(chǎn)上市公司罷的債權(quán)融資總額佰高達(dá)班645耙億元，股權(quán)融資罷總額達(dá)叭385愛(ài)億元，而股利和敖利息支出僅為捌220艾億元，地產(chǎn)商已礙經(jīng)把泡沫化威脅絆傳導(dǎo)給了金融機(jī)班構(gòu)，調(diào)控成為政哎府部門(mén)必昂然的政策取向。瓣如果今天國(guó)岸內(nèi)房屋銷(xiāo)售量的絆萎縮預(yù)示著寒冬骯的來(lái)臨，那么，扳對(duì)于很多地產(chǎn)企岸業(yè)來(lái)說(shuō)，再做什芭么可能都已經(jīng)太矮晚了，唯一能做版的是懊“拌挺扳”奧，挺不過(guò)去的就百“靶賣(mài)扮”阿賣(mài)地賣(mài)股權(quán)，賣(mài)按不出去的就只有罷“拜倒板”胺了。當(dāng)然，我們埃希望這只是個(gè)暖跋冬，那樣本文所拌做的

30、研究和討論壩就還有意義，地壩產(chǎn)商們也還來(lái)得瓣及翱“斑收割現(xiàn)金懊”唉，儲(chǔ)備過(guò)冬。 耙暗混業(yè)經(jīng)營(yíng)與嚴(yán)傲格現(xiàn)金自律維持伴長(zhǎng)期的現(xiàn)金平衡般地產(chǎn)企業(yè)如吧何才能保持正現(xiàn)俺金流？從長(zhǎng)期看拔，這是一個(gè)戰(zhàn)略啊問(wèn)題。敖香港地產(chǎn)商半通過(guò)構(gòu)造一個(gè)能敖夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金敗流的業(yè)務(wù)組合來(lái)耙維持現(xiàn)金平衡，跋正是這種謹(jǐn)慎的搬現(xiàn)金流策敖略使香港很多地捌產(chǎn)企業(yè)能夠在歷按次風(fēng)暴中屹立不拌倒。不過(guò)，我們背的研究顯示，開(kāi)礙發(fā)商轉(zhuǎn)型地產(chǎn)投骯資商只能發(fā)生在傲行業(yè)高峰期，否艾則投資初期減慢懊的周轉(zhuǎn)速度將進(jìn)笆一步加劇公司的斑現(xiàn)金流壓力；而傲對(duì)于今天正處于唉低谷中的國(guó)內(nèi)地埃產(chǎn)商來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在拜再來(lái)儲(chǔ)備商業(yè)地翱產(chǎn)項(xiàng)目恐怕已經(jīng)芭來(lái)不及了。那么拔，地產(chǎn)商還有

31、其澳它的選擇嗎？襖對(duì)美國(guó)地產(chǎn)埃企業(yè)的研究顯示般，并不是所有地瓣產(chǎn)商在繁榮期都般延長(zhǎng)了資產(chǎn)周轉(zhuǎn)半和負(fù)現(xiàn)金流運(yùn)營(yíng)唉的。在經(jīng)歷了上安世紀(jì)稗80斑年代初的抵押貸罷款危機(jī)后，美國(guó)爸第二大地產(chǎn)開(kāi)發(fā)搬企業(yè)勒納的存貨阿周轉(zhuǎn)天數(shù)就一直柏在下降，從辦600板天下降到埃200艾天左右，營(yíng)運(yùn)資敗金周轉(zhuǎn)天數(shù)更盎是降至癌200耙天以下，與之相皚對(duì)，在分拆了商皚業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)后總叭資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從斑0.5扳倍上升到澳1笆倍以上，較快的傲資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度使鞍公司整體的現(xiàn)金奧流維持相對(duì)平衡熬，在叭1984-20絆07昂的熬24拔年間，年平均融氨資前現(xiàn)金流為熬1500骯萬(wàn)美元（圖啊14耙）。傲 百在長(zhǎng)達(dá)芭10柏年的行業(yè)高漲過(guò)靶程中，勒納也一

32、按直保持著嚴(yán)格的礙現(xiàn)金自律，在罷1-頒2拜年的負(fù)現(xiàn)金擴(kuò)張俺后，一定會(huì)適當(dāng)佰收縮戰(zhàn)線以實(shí)現(xiàn)耙現(xiàn)金流由負(fù)轉(zhuǎn)正八，負(fù)現(xiàn)金的擴(kuò)張敗與正現(xiàn)金的收縮巴交替進(jìn)行，使公扒司整體的融資前暗現(xiàn)金流呈現(xiàn)鮮明敖的周期波動(dòng)特征吧，只是這種周期疤性是自主調(diào)整的哎短周期，而非被把動(dòng)調(diào)整的長(zhǎng)周期絆。而在這種短周拌期調(diào)整過(guò)程中，啊勒納實(shí)現(xiàn)了現(xiàn)金昂平衡暗懊在巴1997-20瓣06愛(ài)年的行業(yè)高漲過(guò)唉程中，其年均融襖資前現(xiàn)金近似為礙零（圖挨15板）。吧進(jìn)一步看，鞍當(dāng)傲2007唉年次貸危機(jī)發(fā)生癌時(shí)，勒納在第一稗時(shí)間折價(jià)百60%愛(ài)轉(zhuǎn)讓了部分土地半權(quán)益，以維持充盎足的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)，稗盡管這一做法導(dǎo)耙致公司年內(nèi)確認(rèn)胺了大額虧損，但骯卻實(shí)現(xiàn)了伴4

33、.4拜億美元的凈經(jīng)營(yíng)扒現(xiàn)金和傲3.1胺億美元的凈投資版現(xiàn)金。而美林證芭券分析師預(yù)測(cè)公按司將在版2008稗年實(shí)現(xiàn)盎23傲億美元的自由現(xiàn)熬金流入，并使手澳持現(xiàn)金達(dá)到稗29稗億美元，良好的斑流動(dòng)性使公司能耙夠安全度過(guò)低谷背。邦如果說(shuō)勒納頒靠一貫的現(xiàn)金流般自律來(lái)抵御危機(jī)鞍，那么另一家地凹產(chǎn)巨頭隘KB Home埃s捌（拔KBH擺）則是靠準(zhǔn)確的瓣宏觀判斷和謹(jǐn)慎唉的現(xiàn)金投入躲過(guò)扮一劫。靶上世紀(jì)奧90礙年代上半期，襖KBH岸由于連續(xù)兩年的藹激進(jìn)擴(kuò)張和負(fù)現(xiàn)皚金流運(yùn)營(yíng)，導(dǎo)致翱其在暗1996斑年的地產(chǎn)危機(jī)中辦遭遇重創(chuàng)，一度半每股虧損氨0.83背美元，手持現(xiàn)金佰只有板980絆萬(wàn)美元，不到總拌資產(chǎn)的半1%扒，險(xiǎn)些破產(chǎn)。

34、危埃機(jī)過(guò)后，扮KBH八不斷提高資產(chǎn)周頒轉(zhuǎn)速度，使?fàn)I運(yùn)哎資金周轉(zhuǎn)天數(shù)從埃之前的礙300佰多天降至俺150隘天，然后將這一芭水平一直維持到瓣2002挨年。跋2003案年以后，隨著美板聯(lián)儲(chǔ)的減息政策敗，公司也開(kāi)始更胺積極的擴(kuò)張，到哀2005柏年，其營(yíng)運(yùn)資金芭周轉(zhuǎn)天數(shù)升至敖250奧天。在連續(xù)兩年跋的負(fù)現(xiàn)金投入后骯，敖KBH翱在佰2006板年及時(shí)減少存貨絆、加速周轉(zhuǎn)，使捌營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)天瓣數(shù)降回奧至半165藹天，并由此創(chuàng)造扮了豐厚的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)胺金流，并在拌2006白年收回了凹5搬億美元經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金巴、佰2007爸年進(jìn)一步收回了熬17岸億美元經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金骯，到靶2007佰財(cái)年末，公司成把功將手持現(xiàn)金由扳2005澳年的般

35、1.4熬億美元提升到奧13.3艾億美元，相當(dāng)于稗總資產(chǎn)的扳23%拜，是幾家地產(chǎn)巨佰頭中現(xiàn)金比例最翱高的（圖絆16案）。罷綜上分析，邦無(wú)論是像皚新鴻基那樣依靠翱能夠產(chǎn)生豐厚現(xiàn)骯金流的資產(chǎn)組合藹，還是像勒納一版樣依靠收放之間骯嚴(yán)格的現(xiàn)金自律愛(ài)，或者是像敗KBH邦那樣靠先知先覺(jué)盎的宏觀判斷調(diào)整八戰(zhàn)略，從長(zhǎng)期看挨，澳“案維持企業(yè)融資前凹的現(xiàn)金平衡跋”矮應(yīng)該成為寫(xiě)入地?cái)[產(chǎn)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略案的一項(xiàng)重要原則捌，而要貫徹這一扒原則，企業(yè)就必拌須做到嚴(yán)格的現(xiàn)笆金自律。霸拜“?，F(xiàn)金收割壩”頒挽救當(dāng)前現(xiàn)金危瓣機(jī)藹哎“擺融資前的現(xiàn)金平敗衡叭”壩與頒“襖現(xiàn)金自律把”矮是地產(chǎn)企業(yè)需要罷重視的一項(xiàng)長(zhǎng)期懊戰(zhàn)略，而芭“拔現(xiàn)金收割叭

36、”胺則是它們度過(guò)當(dāng)藹前危機(jī)的唯一手柏段。版國(guó)內(nèi)地產(chǎn)企熬業(yè)的持續(xù)負(fù)現(xiàn)金班流狀態(tài)已經(jīng)到了吧危機(jī)的邊緣，減班少土地存貨、加艾速現(xiàn)金回收成為案當(dāng)前地案產(chǎn)企業(yè)唯一能做岸的事，那么，該哀調(diào)整存貨到怎樣皚的水平才是安全熬的？跋我們來(lái)看房巴地產(chǎn)企業(yè)的短期扒風(fēng)險(xiǎn)頭寸：按短期風(fēng)險(xiǎn)頭瓣寸存量資產(chǎn)周敗轉(zhuǎn)率凈流動(dòng)負(fù)霸債率拌銷(xiāo)售收入吧/ 敗年初總資產(chǎn)霸 擺（流動(dòng)負(fù)債貨胺幣資金）襖/ 般年末總資產(chǎn)百其中，存量把資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率反映埃了企業(yè)產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)拌現(xiàn)金的能力，即矮，企業(yè)一年內(nèi)通案過(guò)經(jīng)營(yíng)可以回籠跋的現(xiàn)金與總資產(chǎn)搬之比；而凈流動(dòng)跋負(fù)債率則體現(xiàn)了百企業(yè)當(dāng)前的財(cái)務(wù)癌壓力，即，企業(yè)百在一年內(nèi)需要償芭還的債務(wù)與總資按產(chǎn)之比；兩者的唉差就是企

37、業(yè)對(duì)抗熬短期沖擊的能力扒。如果差值為負(fù)凹，顯示企業(yè)經(jīng)營(yíng)皚產(chǎn)生的現(xiàn)金不足盎以?xún)斶€當(dāng)年到期耙的短期負(fù)債，扒而必須依靠持續(xù)按的外部融資，負(fù)癌值越大，對(duì)外部骯融資的依賴(lài)度就哀越大瓣“扮-15%辦”唉的短期風(fēng)險(xiǎn)頭寸愛(ài)意味著版“埃企業(yè)當(dāng)年有凹15%耙的資產(chǎn)必須依靠翱外部融資，如果斑年內(nèi)銀行貸款不笆能續(xù)借、預(yù)售款懊使用受限或股市敖融資阻力增大，哀則公司將面臨資百金鏈斷裂的威脅安”扒；反之，如果短搬期風(fēng)險(xiǎn)頭寸為正敗，則顯示企業(yè)的背經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金不僅能岸夠應(yīng)付當(dāng)前的債般務(wù)負(fù)擔(dān)，而且還矮有一定的余量應(yīng)暗付銷(xiāo)售沖擊，正案值越大，顯示企壩業(yè)抗短期沖擊的辦能力越強(qiáng)稗“凹+15%背”搬的短期風(fēng)險(xiǎn)頭寸懊意味著在年內(nèi)銷(xiāo)拔售收入下降罷15%罷，或者說(shuō)資產(chǎn)周笆轉(zhuǎn)速度減慢班15%鞍的情況下，企業(yè)伴仍可以不依賴(lài)外捌部融資即能應(yīng)對(duì)芭短期財(cái)務(wù)笆壓力。矮分析顯示，氨2007案年末俺A盎股傲67鞍家房地產(chǎn)上市公稗司中，耙42哀家短期風(fēng)險(xiǎn)頭寸傲為正，占上市地半產(chǎn)公司總數(shù)的耙62.7%