公募基金藍(lán)海市場(chǎng)的格局及展望

1、一、公募基金：藍(lán)海市場(chǎng)的加速轉(zhuǎn)型（一）行業(yè)總體：擴(kuò)充規(guī)模與產(chǎn)品線，龍頭優(yōu)勢(shì)顯著提升公募基金：凈值化轉(zhuǎn)型的受益者，主動(dòng)管理能力的佼佼者隨著資管新規(guī)相關(guān)配套措施落地，標(biāo)準(zhǔn)化、凈值型產(chǎn)品蓬勃發(fā)展，作為資管行業(yè)中監(jiān)管框架最為完善、運(yùn)作機(jī)制最為規(guī)范的產(chǎn)品類別，公募基金表現(xiàn)出較大的規(guī)范化優(yōu)勢(shì)，管理規(guī)模進(jìn)入新一輪擴(kuò)張期、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)亦呈向好態(tài)勢(shì)。圖1：中國(guó)居民家庭總資產(chǎn)（億元） 圖2：中國(guó)居民家庭總資產(chǎn)中細(xì)分金融資產(chǎn)（億元）30000002500000200000015000001000000500000070%60%50%40%30%20%10%20002001200220032004200520062007

2、2008200920102011201220132014201520162017201820190%400000030000002000000100000008.0%6.0%4.0%2.0%200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820190.0%居民總資產(chǎn):金融資產(chǎn)居民總資產(chǎn):非金融資產(chǎn)金融資產(chǎn)占比（右軸）通貨存款債券貸款證券投資基金份額股票及股權(quán) 保險(xiǎn)準(zhǔn)備金其他金融資產(chǎn)基金份額占比(%)數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、社科院、數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、社科院、圖3：中國(guó)公募基金產(chǎn)品數(shù)量（個(gè)）及增速（

3、%，右軸） 圖4：中國(guó)公募基金規(guī)模（億元）及增速（%，右軸）8000700060005000400030002000100002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020總數(shù)發(fā)行數(shù)增長(zhǎng)率45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%250000200000150000100000500000100%80%60%40%20%0%-20%截止日資產(chǎn)凈值(億元)截止日資產(chǎn)凈值增長(zhǎng)率數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、從基金凈規(guī)模變動(dòng)來(lái)看，中國(guó)近年來(lái)公募基金規(guī)模凈銷售持續(xù)為正，且占據(jù)亞太地區(qū)、全球地區(qū)合計(jì)凈銷售的比例不斷提升，2020

4、年分別為73%，22%。圖5：基金凈銷售占亞太地區(qū)合計(jì)的比例（%） 圖6：基金凈銷售占全球地區(qū)合計(jì)的比例（%）中國(guó)印度日本韓國(guó)300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%-150%-200%150%100%50%0%-50%20042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020美國(guó)盧森堡英國(guó)中國(guó)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、ICI、數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、ICI、主動(dòng)化投資的背景下，發(fā)展空間廣闊國(guó)內(nèi)公募基金市場(chǎng)在產(chǎn)品數(shù)量上，占比最高的仍是股票型+混合型的主動(dòng)管理基金。資產(chǎn)凈值上，貨幣型基金具有顯著優(yōu)勢(shì)，

5、反映國(guó)內(nèi)投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好仍較低，隨著居民投資于金融資產(chǎn)比重提升、風(fēng)險(xiǎn)偏好的轉(zhuǎn)變、多資產(chǎn)配置的理念形成，股票+ 混合型基金仍具發(fā)展空間。同時(shí)，另類投資基金產(chǎn)品、海外投資的QDII產(chǎn)品仍處發(fā)展初級(jí)階段，隨著理財(cái)需求的提升、產(chǎn)品的豐富，未來(lái)規(guī)模有望進(jìn)一步打開(kāi)。 圖7：2002Q1-2020Q4中國(guó)公募基金不同類型資產(chǎn)凈值占 圖8：2002Q1-2020Q4中國(guó)公募基金不同類型產(chǎn)品數(shù)量比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%QDII基金另類投資基金貨幣市場(chǎng)型基金債券型基金2002年Q12003年Q12004年Q12005年Q12006年Q12007年Q12008年Q1200

6、9年Q12010年Q12011年Q12012年Q12013年Q12014年Q12015年Q12016年Q12017年Q12018年Q12019年Q12020年Q12021年Q1混合型基金股票型基金占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%QDII基金另類投資基金貨幣市場(chǎng)型基金債券型基金混合型基金2002年Q12003年Q22004年Q32005年Q42007年Q12008年Q22009年Q32010年Q42012年Q12013年Q22014年Q32015年Q42017年Q12018年Q22019年Q32020年Q4股票型基金 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、

7、相較于我國(guó)混合型基金在公募基金發(fā)展中的重要地位，混合型基金在美國(guó)市場(chǎng)一直相對(duì)小眾，主要原因是中美市場(chǎng)進(jìn)行資產(chǎn)配置的方式不同，我國(guó)投資者依賴混合型基金來(lái)進(jìn)行股票、債券等配置，而美國(guó)投資者傾向?qū)で笸顿Y顧問(wèn)來(lái)從資產(chǎn)層面作配置，并且鑒于美國(guó)市場(chǎng)股市長(zhǎng)牛的特點(diǎn)，投資者較少傾向于購(gòu)買權(quán)益?zhèn)}位如此靈活的混合型產(chǎn)品。2020年，我國(guó)股票型和混合型基金占比為32%，而同期美國(guó)股票型和混合型基金占比高達(dá)60%，但混合型只占7%。圖9：2020年中美公募基金構(gòu)成對(duì)比（內(nèi)圈為美國(guó)，外圈為中國(guó)）QDII 1%封閉13%貨幣40%貨幣股票10%債券18% 股票22混%合 53%7%混合22%債券14%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、

8、ICI、同時(shí)，美國(guó)的權(quán)益型產(chǎn)品特別是低費(fèi)率的指數(shù)化基金，以及適合作為默認(rèn)養(yǎng)老投資工具的生命周期產(chǎn)品的蓬勃發(fā)展，給行業(yè)帶來(lái)了新的驅(qū)動(dòng)力。美國(guó)的另類投資基金策略較我國(guó)更為豐富，主要包括“多空”、“市場(chǎng)中性”、“相對(duì)價(jià)值”、“事件驅(qū)動(dòng)”和“宏觀”等。美國(guó)房地產(chǎn)基金也于20世紀(jì)90年代得到迅速發(fā)展，為投資者提供多樣化的選擇。美國(guó)被動(dòng)型共同基金快速增長(zhǎng)過(guò)去二十年，美國(guó)共同基金（不含ETF）規(guī)模實(shí)現(xiàn)了快速擴(kuò)張，其中指數(shù)共同基金的規(guī)模增速超越主動(dòng)型基金。據(jù)美國(guó)投資公司協(xié)會(huì)（ICI，以下簡(jiǎn)稱ICI）數(shù)據(jù)顯示，主動(dòng)型基金規(guī)模從2000年的4.8萬(wàn)億美元增長(zhǎng)至2020年的14.76萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)了約 3倍；而指數(shù)

9、共同基金規(guī)模從2000年的0.38萬(wàn)億美元擴(kuò)張至2020年的4.8萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)了近13倍，指數(shù)共同基金的規(guī)模占比也大幅提升，從2000年的7%提高至2020年的25%。被動(dòng)型基金受到投資者青睞的原因有很多，如美國(guó)市場(chǎng)有效性相對(duì)較高，主動(dòng)型基金在中長(zhǎng)期難以獲得超越市場(chǎng)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，也難以顯著戰(zhàn)勝被動(dòng)型基金。另外，被動(dòng)型基金的費(fèi)率相對(duì)較低，投資者對(duì)低費(fèi)率基金的偏好也助推了被動(dòng)型基金規(guī)模的快速擴(kuò)張。94.1%的ETF基金為被動(dòng)管理（2020年末），且ETF規(guī)模增速快于指數(shù)共同基金。據(jù)ICI數(shù)據(jù)顯示，2010年以前，被動(dòng)型基金以指數(shù)共同基金為主，而從2010年開(kāi)始， ETF規(guī)模與指數(shù)共同基金并駕齊驅(qū)，

10、而至2017年開(kāi)始超越指數(shù)共同基金。1999年至2020年期間，ETF規(guī)模增加了116倍，而指數(shù)共同基金僅增加7倍，反映出投資者對(duì) ETF的偏好。目前美國(guó)擁有全球最大的ETF市場(chǎng)。截至2020年末，美國(guó)ETF共2204只，資產(chǎn)管理規(guī)模達(dá)5.4萬(wàn)億美元，占全球ETF市場(chǎng)份額的71%。值得注意的是，無(wú)論是指數(shù)共同基金還是ETF基金，投向都以權(quán)益型為主，2020年末，80.6%的指數(shù)共同基金凈資產(chǎn)投資于股票，77%的ETF凈資產(chǎn)投資于股票。圖10：美國(guó)ETF基金規(guī)模變化7000600050004000300020001000020132014201520162017201820192020美國(guó):ET

11、F基金資產(chǎn):國(guó)內(nèi)股票美國(guó):ETF基金資產(chǎn):國(guó)外股票美國(guó):ETF基金資產(chǎn):混合型美國(guó):ETF基金資產(chǎn):債券數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、ICI，（二）競(jìng)爭(zhēng)格局：空間打開(kāi)與管理人增多，但市場(chǎng)份額爭(zhēng)搶更為激烈中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，截止到2021年5月底，國(guó)內(nèi)共有公募基金管理人150家。從1998-2020年，每年獲批成立的基金公司數(shù)量在1-15家左右。市場(chǎng)管理人成立數(shù)量受監(jiān)管影響，但隨著近年來(lái)監(jiān)管層面大力推進(jìn)中長(zhǎng)期資金入市，促進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展壯大，市場(chǎng)層面，券商資管加速申請(qǐng)公募牌照、對(duì)外開(kāi)放下外資資管機(jī)構(gòu)加速進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，公募基金機(jī)構(gòu)的數(shù)量有明顯的提升態(tài)勢(shì)。圖11：中國(guó)每年公募基金管理機(jī)構(gòu)成立數(shù)量16160

12、141401212010100880660440220199819992001200220032004200520062007200820102011201220132014201520162017201820192020202100每年成立家數(shù)已成立總數(shù)（右軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，注：2021年統(tǒng)計(jì)日期截止2021年7月8日?qǐng)D12：國(guó)內(nèi)全市場(chǎng)公募基金管理規(guī)模超過(guò)千億的共有48家，頭部效應(yīng)顯著數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、注：規(guī)模數(shù)據(jù)為 2021 年 7 月 8 日統(tǒng)計(jì)從細(xì)分基金管理公司來(lái)看近十年的競(jìng)爭(zhēng)格局公募基金公司為輕資產(chǎn)公司，以ROE來(lái)衡量，除去細(xì)分的管理差異，盈利能力與管理規(guī)模較為相關(guān)。同時(shí)，值

13、得注意的是，公募基金普遍有大于15%的ROE，是布局財(cái)富管理領(lǐng)域的最佳賽道。圖13：2020年末規(guī)模前30家基金公司Roe（%）與管理基 圖14：2020年末規(guī)模前30家基金公司Roe（%）與管 50% 興證全球45%40%景順長(zhǎng)城匯添富35% 東證資管 中歐 富國(guó)30%中銀交銀施羅德 銀華易方達(dá)博時(shí)25%國(guó)泰華泰柏瑞萬(wàn)家華安 鵬華廣發(fā) 南方天弘20%工銀瑞信興業(yè) 民生加銀大成農(nóng)銀匯理招商15%10%5%金規(guī)模（億元）50%45%40%35%理非貨基金規(guī)模（億元） 興證全球 景順長(zhǎng)城 東證資管中歐 匯添富富國(guó)永贏建信長(zhǎng)城30%25%銀華華泰柏瑞交銀施羅德中銀國(guó)泰 易方達(dá)20%天弘華安 博時(shí)廣發(fā)

14、萬(wàn)家鵬華南方15%10%5% 華夏農(nóng)銀匯理長(zhǎng)城建信永贏民生加銀興業(yè)大成工銀瑞信招商 華夏0%0500010000150000%020004000600080001000012000數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、我們以規(guī)模來(lái)衡量其發(fā)展情況，可以發(fā)現(xiàn)頭部基金公司中目前競(jìng)爭(zhēng)格局略有變動(dòng)但整體較為穩(wěn)固，成立較早且歷史領(lǐng)先的基金公司仍具有較強(qiáng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。2011年 TOP20的基金公司，仍有15家在2021H1的規(guī)模排名中位于前二十。其中最早成立的“老十家”基金公司，南方、國(guó)泰、華夏、鵬華、富國(guó)、嘉實(shí)、華安、博時(shí)、長(zhǎng)盛和大成，八家仍位于2021H1的規(guī)模排名前二十。2011TOP20華夏 嘉實(shí)

15、 易方達(dá)南方 博時(shí) 廣發(fā) 大成 銀華 華安 富國(guó)工銀瑞信匯添富 鵬華諾安建信國(guó)泰景順長(zhǎng)城融通交銀施羅德上投非貨規(guī)模市占率9.0%6.2%6.2%4.8%4.6%4.2%3.4%3.3%3.2%2.9%2.5%2.4%2.4%2.3%2.1%2.0%2.0%2016TOP20博時(shí) 易方達(dá)工銀瑞信華夏嘉實(shí)南方招商鵬華中銀富國(guó)建信有限責(zé)任公匯添富廣發(fā)華安銀華非貨市占率5.4%5.2%5.1%4.5%4.4%4.4%4.0%3.6%3.6%3.5%3.5%3.2%3.12019TOP20易方達(dá)博時(shí) 華夏 匯添富南方 廣發(fā) 嘉實(shí) 中銀 富國(guó) 招商工銀瑞信非貨市占率2.6%2.2%2.2%1.9%1.9%

16、1.8%1.8%1.7%1.6%2021H1TOP20易方達(dá)廣發(fā) 匯添富華夏 富國(guó) 南方 嘉實(shí)博非貨市占率7.3%4.6%4.5%4.2%3.9十年排名提升十年規(guī)模CAG249圖15：2011年末、2016年末、2019年末與2021上半年的非貨規(guī)模排名前二十家基金公司數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、注：東證資管 2013 年獲批公募牌照，故十年對(duì)比數(shù)據(jù)選取 2021H1 對(duì)比 2013 年末的數(shù)據(jù)其中，我們關(guān)注基金公司中十年來(lái)取到較大進(jìn)步的中歐基金、匯添富基金，十年非貨管理規(guī)模凈值CAGR分別為53%，29%，十年排名分別提升43名、9名。并關(guān)注總體規(guī)模排名第2的天弘基金（但非貨基金規(guī)模排名第22名），

17、通過(guò)以具體的公司為例，分析在國(guó)內(nèi)公募基金領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈的藍(lán)海市場(chǎng)中，突圍增長(zhǎng)的來(lái)源與領(lǐng)先的經(jīng)驗(yàn)。從產(chǎn)品布局來(lái)看，三家都具有差異化的特色，匯添富基金結(jié)構(gòu)較為均衡，在另類投資、QDII領(lǐng)域占比相對(duì)較高（合計(jì)達(dá)到3%）；中歐基金以混合型為主（混合型占比 53%）；天弘基金規(guī)模絕大多數(shù)由貨基貢獻(xiàn)（占比87%）。圖16：三家與市場(chǎng)平均的不同類型基金產(chǎn)品規(guī)模占比（%）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%市場(chǎng)平均中歐基金匯添富基金天弘基金貨幣市場(chǎng)型股票型混合型債券型另類投資QDII數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，注：統(tǒng)計(jì)日期為2021H1中歐基金：注重投研體系建設(shè)，業(yè)績(jī)優(yōu)秀引領(lǐng)規(guī)模提升中

18、歐基金成立于2006年7月，是全國(guó)首家正式實(shí)施股權(quán)激勵(lì)方案的公募基金管理公司，實(shí)現(xiàn)了國(guó)有、外資、民營(yíng)與員工共同持股的混合所有制，同時(shí)推行明星基金經(jīng)理事業(yè)部制，公司員工與股東的利益緊密捆綁、形成合力，共同打造“聚焦長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的主動(dòng)投資精品店”。包括子公司在內(nèi)，公司擁有近400名員工，其中母公司約半數(shù)為專業(yè)投研人員，投資人員的平均從業(yè)年限近10年。表1：中歐基金注重主動(dòng)投資，連續(xù)六年獲得金牛基金管理公司獎(jiǎng)獲獎(jiǎng)年度中國(guó)證券報(bào)上海證券報(bào)證券時(shí)報(bào)2019金?；鸸芾砉窘鸹?TOP 公司獎(jiǎng)五年持續(xù)回報(bào)明星基金公司獎(jiǎng),十大明星基金公司獎(jiǎng)2018金?；鸸芾砉窘鸹餞OP公司獎(jiǎng)五年持續(xù)回報(bào)明星基金公司獎(jiǎng),

19、十大明星基金公司獎(jiǎng)2017金?；鸸芾砉窘鸹鸸善蓖顿Y回報(bào)基金管理公司獎(jiǎng)十大明星基金公司獎(jiǎng)2016金牛基金管理公司金基金 TOP 公司獎(jiǎng)五年持續(xù)回報(bào)明星基金公司獎(jiǎng)2015金牛特別貢獻(xiàn)獎(jiǎng),金?；鸸芾砉窘鸹?TOP 公司獎(jiǎng)股票投資明星團(tuán)隊(duì)獎(jiǎng),五年持續(xù)回報(bào)明星基金公司獎(jiǎng)2014金?；鸸芾砉窘鸹鸸善蓖顿Y回報(bào)基金管理公司獎(jiǎng)三年持續(xù)回報(bào)明星基金公司獎(jiǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，布局養(yǎng)老保障第三支柱作為公司戰(zhàn)略方向之一，推進(jìn)研發(fā)養(yǎng)老服務(wù)產(chǎn)品，提供包含養(yǎng)老基金和互聯(lián)網(wǎng)水滴養(yǎng)老組合在內(nèi)的多樣化服務(wù)。目前已布局了3只養(yǎng)老目標(biāo)基金：中歐預(yù)見(jiàn)養(yǎng)老2025、中歐預(yù)見(jiàn)養(yǎng)老2035和中歐預(yù)見(jiàn)養(yǎng)老2050，憑借優(yōu)異的業(yè)

20、績(jī)表現(xiàn)，公司的養(yǎng)老目標(biāo)基金獲得了持續(xù)穩(wěn)定的資金流入，中歐預(yù)見(jiàn)養(yǎng)老2035基金更是成為目前市場(chǎng)上首只規(guī)模超過(guò)10億元的養(yǎng)老目標(biāo)日期策略基金。匯添富基金：管理賦能與創(chuàng)新提速匯添富基金成立于2005年2月，是行業(yè)第47家成立的公募基金公司。匯添富基金不斷擴(kuò)大員工持股比例，自2016年12月增資獲批，員工持股平臺(tái)共持股24.66%，成為第二大股東，第一大股東東方證券持股35.41%。通過(guò)員工持股計(jì)劃建立了長(zhǎng)期人才激勵(lì)和約束機(jī)制，推動(dòng)了公司優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)，賦能投研能力。管理賦能：垂直一體化激發(fā)活力，員工持股長(zhǎng)期激勵(lì)組織管理上創(chuàng)新性地建立了垂直一體化的投研組織架構(gòu)，并在此基礎(chǔ)上，通過(guò)信息技術(shù)的賦能，全面提高

21、投資管理能力，形成了獨(dú)樹(shù)一幟的品牌優(yōu)勢(shì)。垂直一體化的投研架構(gòu)下，按照科技、消費(fèi)、醫(yī)藥等細(xì)分領(lǐng)域建立投研團(tuán)隊(duì)，團(tuán)隊(duì)成員充分溝通高度協(xié)同，以最大幅度提高投研效率，通過(guò)充分而平等的溝通和扁平化的組織提升投研轉(zhuǎn)化率，打通信息鏈條，營(yíng)造活躍而相互信任的投研氛圍。立足客戶需求的產(chǎn)品創(chuàng)新能力成功發(fā)行了中國(guó)首只場(chǎng)內(nèi)T+0貨幣基金、理財(cái)基金、上證綜合指數(shù)基金、貴金屬基金、逆向投資基金、民營(yíng)企業(yè)基金，以及首批跨市場(chǎng)行業(yè)ETF等，這些產(chǎn)品填補(bǔ)了市場(chǎng)空白，滿足了投資者的需求。憑借完整的產(chǎn)品線布局、出色的業(yè)績(jī)和創(chuàng)新能力，匯添富基金自成立15年以來(lái)，取得了跨越式的發(fā)展。匯添富基金在業(yè)內(nèi)率先獲得QDII資格，最新額度14億

22、美元，排名同業(yè)第十五名。同時(shí)也是業(yè)內(nèi)最早一批獲準(zhǔn)設(shè)立海外子公司的基金管理公司，匯添富資產(chǎn)管理（香港）有限公司于2009年11月正式成立，目前同時(shí)擁有RQFII和QFII牌照，是匯添富基金開(kāi)展跨境業(yè)務(wù)和合作的重要平臺(tái)。養(yǎng)老布局不斷推進(jìn)：匯添富基金擁有社保基金境內(nèi)委托投資管理人資格，所管理的社保組合投資業(yè)績(jī)連續(xù)多年領(lǐng)先。2015年12月，匯添富基金獲得社?；鹁惩馀涫鄄呗苑桨竿顿Y管理人資格。2016年12月，匯添富基金獲得基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理人資格。2018年12月，匯添富旗下首只養(yǎng)老目標(biāo)基金匯添富養(yǎng)老目標(biāo)日期2030三年持有期混合型基金中基金(FOF)成立；2019年4月，匯添富養(yǎng)老目標(biāo)日期

23、2040五年持有期混合型基金中基金(FOF)成立；2019年5月，匯添富養(yǎng)老目標(biāo)日期2050五年持有期混合型發(fā)起式基金中基金(FOF)成立。圖17：2021Q1社?；鸸芾砣私M合數(shù)量及期末參考市值統(tǒng)計(jì)1225010200815061004250組合數(shù)量期末參考市值（億元，右軸）00數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，天弘基金：平臺(tái)效應(yīng)下貨基的領(lǐng)航者天弘基金成立于2004年11月，2013年，天弘基金與支付寶合作推出余額寶，是天弘 余額寶貨幣市場(chǎng)基金管理人。2013年11月阿里巴巴通過(guò)認(rèn)購(gòu)受讓天弘基金51%股權(quán)，作價(jià)4.5億元人民幣，控股51%，成為第一大股東。2013年余額寶的橫空出世，打通了支付寶平臺(tái)下的支

24、付與理財(cái)渠道，具有現(xiàn)象級(jí)的意義。定位為移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的現(xiàn)金管理工具，操作簡(jiǎn)便、低門檻、零手續(xù)費(fèi)，可隨取隨用，除理財(cái)功能外，余額寶還可直接用于購(gòu)物、轉(zhuǎn)賬等消費(fèi)支付，對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)偏好 的居民以“銀行存款為主”的舊模式造成了極大的沖擊，截至目前，余額寶依然是中國(guó)規(guī)模最大的貨幣基金。圖18：2011-2020年末基金公司管理資產(chǎn)凈值（億元）200001800016000140001200010000800060004000200002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20202020年末前20家平均規(guī)模天弘基金平安基金中歐基金數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，余額寶的誕

25、生，催生出大批“寶類”產(chǎn)品，貨幣基金逐漸成為普羅大眾廣泛接受的現(xiàn)金管理工具。根據(jù)中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，截至2021年5月底，國(guó)內(nèi)貨幣基金規(guī)模達(dá)95994億元，占公募資產(chǎn)規(guī)模42%。余額寶與其他“寶類”產(chǎn)品最大的不同在于，前者的支付、消費(fèi)屬性較強(qiáng)，理財(cái)屬性較弱。應(yīng)用豐富的場(chǎng)景、簡(jiǎn)單便捷的操作、逐漸形成的用戶習(xí)慣，是余額寶成功的關(guān)鍵所在。依靠大數(shù)據(jù)、云計(jì)算，天弘基金與合作伙伴一起為用戶提供更個(gè)性化、更有溫度的場(chǎng)景金融服務(wù)。天弘基金還將普惠定位與移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的普及性相結(jié)合，沿著用戶思維成長(zhǎng)脈絡(luò)，結(jié)合實(shí)際需求場(chǎng)景，針對(duì)不同用戶構(gòu)建了多層次多元化的產(chǎn)品矩陣，以全方位金融產(chǎn)品布局為用戶提供靈活便利的普惠金融服

26、務(wù)，如針對(duì)企業(yè)活期流動(dòng)資金的云商寶，針對(duì)廣泛白領(lǐng)階層的工資寶。但隨著余額寶七日年化收益率的逐漸下行，各類貨幣基金競(jìng)爭(zhēng)加劇，銀行理財(cái)產(chǎn)品的豐富度提升，近年來(lái)余額寶規(guī)模有下降趨勢(shì)。圖19：貨基、銀行理財(cái)年化收益率、活期存款利率對(duì)比圖20：余額寶收益率與余額寶規(guī)模8.006.004.002.000.001800016000140001200010000800060004000200007.006.005.004.003.002.001.002013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018

27、-122019-062019-122020-062020-122021-060.002013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-047日年化收益率:余額寶(天弘):月7日年化收益率:微信理財(cái)通(華夏):月銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期年化收益率活期存款利率(月)余額寶規(guī)模（億元）7日年化收益率:余額寶-天弘（右軸，%）數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、天弘基金立足貨基積累的

28、廣泛客群與螞蟻集團(tuán)旗下的平臺(tái)、渠道優(yōu)勢(shì)，近年來(lái)也加大發(fā)力其他細(xì)分產(chǎn)品，如海外投資、指數(shù)基金。海外投資上，天弘基金2015年4月成立國(guó)際業(yè)務(wù)部，2016年1月全國(guó)首發(fā)香港互認(rèn)基金，2020年1月越南市場(chǎng)QDII發(fā)行。天弘越南市場(chǎng)股票QDII是市場(chǎng)上唯一投資越南市場(chǎng)的QDII基金，為投資者提供低門檻把握越南經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)紅利的機(jī)會(huì)。截止2021年 7月12日，天弘基金旗下的QDII基金凈值16.7億元，排名全市場(chǎng)19名。天弘基金旗下的指數(shù)基金立足客戶需求具有費(fèi)率低、轉(zhuǎn)換快的顯著優(yōu)勢(shì)。天弘指數(shù)基金系列的整體費(fèi)率遠(yuǎn)低于行業(yè)平均費(fèi)率。其中年管理費(fèi)率僅0.5%，低于行業(yè)1%的一般水平；打折后的C類銷售服務(wù)費(fèi)僅0

29、.2%，是目前公募基金行業(yè)最低一檔的銷售服務(wù)費(fèi)率。當(dāng)行情切換時(shí)，客戶還可以將持有的指數(shù)基金轉(zhuǎn)換為其他指數(shù)基金，（僅收取差額費(fèi)用）不僅可以節(jié)省申購(gòu)贖回費(fèi)用，還能減少至少一個(gè)交易日的在途成本。截止2021年7月12日，天弘基金旗下的指數(shù)型基金凈值534億元，排名全市場(chǎng) 12名。從發(fā)行產(chǎn)品來(lái)看公募基金市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局在監(jiān)管對(duì)資格及額度的審批規(guī)范化運(yùn)作下，新型基金產(chǎn)品的布局如另類投資、QDII、非貨ETF、FOF產(chǎn)品在頭部基金公司占比更高。如另類投資類產(chǎn)品中，規(guī)模前十家占全市場(chǎng)比重達(dá)到87%；而債券型產(chǎn)品中，規(guī)模前十家占全市場(chǎng)比重僅為34%。傳統(tǒng)產(chǎn)品上，市場(chǎng)集中度更低競(jìng)爭(zhēng)更為激烈，新型產(chǎn)品的設(shè)立上，頭部機(jī)

30、構(gòu)更具能力、資質(zhì)優(yōu)勢(shì)，已加速搶跑。圖21：按基金產(chǎn)品分類的公募基金公司規(guī)模集中度（%）100%TOP5占比TOP5-10占比全部CR5全部CR1090%80%70%60%50%40%30%20%10%0% 數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，注：規(guī)模數(shù)據(jù)為2021年7月8日統(tǒng)計(jì)前五名的新發(fā)基金規(guī)模占全市場(chǎng)比例有提升趨勢(shì)。從國(guó)內(nèi)公募基金新發(fā)規(guī)模來(lái)看， 2019年以來(lái)新發(fā)規(guī)模加速提升。我們?nèi)∧壳耙?guī)模排名前1-10的基金管理公司易方達(dá)、天弘、廣發(fā)、匯添富、南方為前五家，加上華夏、博時(shí)、嘉實(shí)、富國(guó)、工銀瑞信為前10家。我們發(fā)現(xiàn)前1-5名頭部基金公司在新發(fā)規(guī)模加速提升的熱潮中，占比高且有提升趨勢(shì)；而前6-10名的格局還

31、未穩(wěn)定，競(jìng)爭(zhēng)更為激烈。圖22：2019-20年國(guó)內(nèi)新發(fā)基金份額及只數(shù)圖23：前五、前十基金公司新發(fā)份額占比 25,00020,00015,0008007006005007000600035.6%36.2%34.6%5000400030.4%40.0%35.0%30.0%25.0%10,0005,000019H119H220H120H24003002001000300017.2%20001000019H115.4%19H220.5%20H120.4%20H220.0%15.0%10.0%5.0%0.0%發(fā)行份額(億份)總數(shù)（只，右軸）前五發(fā)行份額前十發(fā)行份額前五占比前十占比數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、數(shù)

32、據(jù)來(lái)源：wind、從基金經(jīng)理來(lái)看公募基金市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局我們從基金經(jīng)理管理規(guī)模的角度來(lái)看頭部集中趨勢(shì)，在當(dāng)今以股+混類型的主動(dòng)型基金為主的產(chǎn)品格局下，基金經(jīng)理的明星效應(yīng)顯著增強(qiáng)，極大程度的拉動(dòng)了新發(fā)基金的募集規(guī)模提升。我們選取兩家頭部基金管理公司以及各自的偏股基金管理前列的基金經(jīng)理，如匯添富的鄭磊、胡昕煒、易方達(dá)的張坤、蕭楠、陳皓，可以看出明星基金經(jīng)理管理規(guī)模占公司管理規(guī)模的比例顯著提升。圖24：匯添富、易方達(dá)的管理規(guī)模（億元）及其中明星基金經(jīng)理占比（%）14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000020162017201820192020匯添富規(guī)模易方達(dá)規(guī)模匯添富

33、明星經(jīng)理占比（右軸）易方達(dá)明星經(jīng)理占比（右軸）25%20%15%10%5%0%數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，（三）基金投顧：資管機(jī)構(gòu)由資產(chǎn)管理向財(cái)富管理布局基金投顧加速“買方投顧”時(shí)代轉(zhuǎn)型，基金投顧成為公募基金更好布局財(cái)富管理大時(shí)代的重要抓手。基金投顧與傳統(tǒng)投顧表觀區(qū)別在于面向客戶的收費(fèi)與決策權(quán)限，本質(zhì)區(qū)別在于資管端的運(yùn)作與激勵(lì)方式。傳統(tǒng)投顧的核心是為客戶提供投資建議，但不直接進(jìn)行投資操作，最終決策人是客戶而不是投顧。基金投顧則有完全的權(quán)限，直接接受客戶委托，代替客戶進(jìn)行標(biāo)的資產(chǎn)的選擇，投資組合的構(gòu)建，和最后的組合再平衡操作。目前，基金投顧運(yùn)作模式以“線上投顧”為主，收費(fèi)模式向“買方投顧”演進(jìn)。截止20

34、21年7月9日，共50家機(jī)構(gòu)獲批基金投顧試點(diǎn)，分別是24家券商、20家基金公司、三家銀行與三家第三方機(jī)構(gòu)。券商、基金機(jī)構(gòu)加速布局基金投顧業(yè)務(wù)，同時(shí)證監(jiān)會(huì)加速對(duì)基金投顧試點(diǎn)資格的審批，加速迎接財(cái)富管理大時(shí)代的到來(lái)。表2：截止2021年7月9日，共50家機(jī)構(gòu)獲批基金投顧試點(diǎn)機(jī)構(gòu)2020 年 3 月 25 日七家券商：銀河證券、中金公司、證券、國(guó)泰君安證券、證券、華泰證券、國(guó)聯(lián)證券；三家銀行：、工商銀行、平安銀行2019 年 12 月 3 日三家第三方機(jī)構(gòu)：螞蟻（杭州）基金銷售有限公司、騰安基金、珠海盈米基金2019 年 10 月 25 日五家基金公司：中歐基金、易方達(dá)基金、南方基金、華夏財(cái)富、嘉實(shí)

35、財(cái)富2021 年 6 月-7 月十五家基金公司：博時(shí)、廣發(fā)、匯添富、銀華、興證全球、工銀瑞信、招商、交銀施羅德、華泰柏瑞、景順長(zhǎng)城、民生加銀、富國(guó)、申萬(wàn)菱信、萬(wàn)家、建信十七家券商：中信、招商、國(guó)信、興業(yè)、東方、安信、浙商、光大、平安、中銀、山西、東興、南京、中泰、華安、國(guó)金、東方財(cái)富數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，首批機(jī)構(gòu)獲批試點(diǎn)已一年有余，除了銀行外，五家基金公司、七家券商、三家第三方機(jī)構(gòu)均有成果落地。以基金公司為例，從渠道來(lái)看，只有易方達(dá)基金的投顧全部采用與第三方渠道合作形式，其他四家均采用自建APP+外部渠道合作的形式；從產(chǎn)品特點(diǎn)來(lái)看，均以產(chǎn)品持有期間、預(yù)計(jì)收益率水平以及資金用途來(lái)劃分策略，但依然沒(méi)

36、有跳出國(guó)內(nèi)最早提出“買方投顧”的盈米基金提出的“四筆錢”投顧服務(wù)框架。組合策略上華夏財(cái)富提供的組合數(shù)量最多最為細(xì)分。從產(chǎn)品的服務(wù)形式來(lái)看，五家的投顧服務(wù)均以資產(chǎn)總額進(jìn)行比例收費(fèi)，對(duì)認(rèn)/申購(gòu)費(fèi)均有一定減免。同時(shí)，嘉實(shí)基金嘗試創(chuàng)新收費(fèi)模式，采用會(huì)員制的形式收取會(huì)員費(fèi)用，目前限時(shí)推廣價(jià)一年會(huì)員 118元，3個(gè)月會(huì)員12元。基金公司依托平臺(tái)/合作渠道投顧品牌產(chǎn)品特點(diǎn)收費(fèi)方式起投/定投門檻中歐基金（中歐財(cái)富）中歐財(cái)富 APP/天天基金、螞蟻基金、陸金所、交通銀行和蛋卷基金、平安銀行等水滴智投四筆錢資金管理方案，每個(gè)方案下設(shè)多個(gè)子策略，實(shí)現(xiàn)從閑錢打理、財(cái)富增值到退休養(yǎng)老規(guī)劃的一站式理財(cái)服務(wù)投顧服務(wù)費(fèi)：0.

37、45%-0.75%/年；交易費(fèi)用：根據(jù)基金合同執(zhí)行，中歐基金旗下基金免申購(gòu)費(fèi)；1000 元易方達(dá)基金-/招商銀行、交通銀行、天天基金、螞蟻財(cái)富、蛋卷基金等易方達(dá)投顧穩(wěn)健理財(cái)策略、固收精選策略、股債平衡策略投顧管理費(fèi)：0.25%/年-0.5%/年；交易費(fèi)用：根據(jù)基金合同執(zhí)行1000 元南方基金南方基金 APP/螞蟻財(cái)富、天天基金、陸司南智投全市場(chǎng)優(yōu)選好基，三大場(chǎng)景，四大策略投顧管理費(fèi)：0.5%/年-1.5%/年；交易費(fèi)用：認(rèn)申購(gòu)費(fèi)按最低 1 折起1000 元表3：五家基金公司的基金投顧服務(wù)金所、蛋卷基金、交通銀行等的折扣收取，贖回費(fèi)正常收取，南方旗下基金免申購(gòu)費(fèi)、贖回費(fèi)華夏基金（華夏財(cái)富）華夏財(cái)

38、富 APP/天天基金、騰訊理財(cái)通、 360 數(shù)科、中信銀行等查理智投推出教育、養(yǎng)老、增利三大類投顧賬戶，結(jié)合客戶的具體理財(cái)場(chǎng)景，構(gòu)建 10 類組合策略和10 個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化基金投顧組合投顧管理費(fèi)：0.2%/年-0.5%/年；交易費(fèi)用：成分基金認(rèn)申購(gòu)費(fèi)按最低 1 折起的折扣收取500 元嘉實(shí)基金（嘉實(shí)財(cái)富）理財(cái)嘉 APP/天天基金、螞蟻財(cái)富嘉實(shí)投顧四大賬戶、10 類投資策略；會(huì)員制投顧服務(wù)：針對(duì)每位投顧會(huì)員提供理財(cái)決會(huì)員制投顧服務(wù)前端收費(fèi)/投顧管理費(fèi)：0.25%/年-0.5%/年；交易費(fèi)用：會(huì)員投顧免除交易費(fèi)用會(huì)員制10000 元起策方案，數(shù)據(jù)來(lái)源：官網(wǎng)、二、美國(guó)共同基金行業(yè)格局變遷真正意義上的共同基

39、金可以追溯到1924年馬薩諸塞州投資者信托在美國(guó)的設(shè)立，但共同基金行業(yè)的真正繁榮直到20世紀(jì)80年代，美國(guó)股市于80年代-90年代迎來(lái)權(quán)益市場(chǎng)的牛市，帶動(dòng)共同基金規(guī)模的上漲與繁榮。截止2020年末，美國(guó)受監(jiān)管開(kāi)放式基金資產(chǎn)規(guī)模32.2萬(wàn)億美元，占全球比重51%。長(zhǎng)期的沉淀與領(lǐng)先的規(guī)模占比、完善的監(jiān)管與廣泛的全球布局，使得分析美國(guó)共同基金業(yè)的歷史與經(jīng)驗(yàn)具有前瞻性的價(jià)值。本部分將以美國(guó)基金行業(yè)為鏡鑒，分析其規(guī)模、結(jié)構(gòu)與格局變化?；仡櫭绹?guó)共同基金發(fā)展的近幾十年的歷史，我們不難發(fā)現(xiàn)三大明顯的趨勢(shì)演變，我們接下來(lái)將詳細(xì)說(shuō)明并將探尋背后的原因及發(fā)展路徑：管理規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，規(guī)模集中度不斷提升；被動(dòng)管理基金增

40、長(zhǎng)顯著，以指數(shù)和指數(shù)ETF為代表的被動(dòng)式基金的發(fā)展速度超過(guò)了主動(dòng)型基金；產(chǎn)品豐富度不斷提升，產(chǎn)品費(fèi)率呈下降趨勢(shì)。（一）市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局：規(guī)模與結(jié)構(gòu)波士頓咨詢（BCG）數(shù)據(jù)顯示，2019年北美資產(chǎn)管理規(guī)模全球增長(zhǎng)最快，到達(dá)42萬(wàn)億美元，約占全球資產(chǎn)管理總額的47%；國(guó)際投資基金協(xié)會(huì)（IIFA）數(shù)據(jù)顯示，2020年末全球受監(jiān)管開(kāi)放式基金總計(jì)63.06萬(wàn)億美元，其中美國(guó)占比51%。我們認(rèn)為美國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)的繁榮，或與以下幾個(gè)因素有較大關(guān)系：一是美國(guó)金融市場(chǎng)起步早，發(fā)展相對(duì)成熟，股市和債市規(guī)模均為全球首位，各類金融資產(chǎn)豐富，運(yùn)行相對(duì)平穩(wěn)，能夠?yàn)橘Y產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展提供有利的底層環(huán)境。二是美國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)監(jiān)管統(tǒng)

41、一而嚴(yán)密。美國(guó)自上世紀(jì)30年代就開(kāi)始制定行業(yè)發(fā)展的統(tǒng)一監(jiān)管制度，在全球金融危機(jī)后又進(jìn)一步優(yōu)化和完善其監(jiān)管體系，持續(xù)提升投資者權(quán)益保護(hù)力度，提高行業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展的透明度。三是美國(guó)居民借助資產(chǎn)管理行業(yè)實(shí)現(xiàn)財(cái)富保值增值。美國(guó)養(yǎng)老金賬戶主要通過(guò)投資公募基金運(yùn)作，美國(guó)居民持有近90%的公募基金資產(chǎn)，而且很大一部分投資的是長(zhǎng)期公募基金產(chǎn)品，為資管行業(yè)輸送了大量長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金。四是美國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)集中度較高，資管機(jī)構(gòu)充分根據(jù)自身能力和資源稟賦，進(jìn)行差異化定位，提供豐富的資產(chǎn)管理產(chǎn)品和服務(wù)，以滿足各類人員和機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理需求。共同基金投向資產(chǎn)以權(quán)益型為主，占比達(dá)53%。從全球受監(jiān)管基金的規(guī)模及類別來(lái)看，2020年

42、開(kāi)放式基金資產(chǎn)規(guī)?？傆?jì)63.1萬(wàn)億美元，其中投資于股票/混合/債券/貨幣型的分別占比45%/21%/21%/13%。而美國(guó)2020年共同基金凈資產(chǎn)規(guī)?？傆?jì)23.9萬(wàn)億，其中投資于股票/混合/債券/貨幣型的分別占比53%/7%/22%/18%，權(quán)益投資始終占據(jù)主導(dǎo)地位，且投資于境外股票的占比較高，美國(guó)權(quán)益市場(chǎng)較為成熟且開(kāi)放，投資風(fēng)險(xiǎn)偏好相對(duì)較高。圖25：全球受監(jiān)管基金資產(chǎn)類別（%，萬(wàn)億美元） 圖26：美國(guó)共同基金資產(chǎn)類別（%）100%80%70.0060.00100%50.0090%40.0080%30.0070%貨幣市場(chǎng)基金 股票型-境內(nèi) 股票型-全球 混合型 債券60%40%20%0%股票混

43、合/其他債券貨幣型全球開(kāi)放式基金總計(jì)（右軸）20.0010.000.0060%50%40%30%20%10%0%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020數(shù)據(jù)來(lái)源：IIFA、數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI、美國(guó)以1933年證券法為框架，通過(guò)1940年投資公司法將投資公司定義為某種證券發(fā)行人，同時(shí)以1940年投資顧問(wèn)法對(duì)投資公司管理人實(shí)施監(jiān)管，從而初步建立了公募資管業(yè)務(wù)監(jiān)管框架；從事資產(chǎn)管理的獨(dú)立機(jī)構(gòu)，需要在美國(guó)證券和交易委員會(huì)登記注冊(cè)為投資公司或者投資顧問(wèn)。投資公司又分為共同基金、封閉式基金、ETF和單位投資信托四大類。截至2020年底，81

44、%的基金管理主體為獨(dú)立的基金投資顧問(wèn)，共管理71%的基金資產(chǎn)；其他管理主體還包括海外基金投資顧問(wèn)、保險(xiǎn)公司、銀行、儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)和經(jīng)紀(jì)公司。圖27：美國(guó)不同類別投資公司凈資產(chǎn)（十億美元） 圖28：美國(guó)不同類別投資公司家數(shù)（個(gè)）35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000025,00020,00015,00010,0005,0000共同基金凈資產(chǎn)封閉式基金凈資產(chǎn)ETF凈資產(chǎn)單位投資信托凈資產(chǎn)投資公司數(shù)量:共同基金投資公司數(shù)量:封閉式基金 投資公司數(shù)量:ETF投資公司數(shù)量:單位投資信托數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、ICI、數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、ICI、圖29：美國(guó)投資公司管理資

45、產(chǎn)集中度不斷提升（%）74757677798081675051535342454735908070605040302010020052010201520162017201820192020前5家占比（%）前10家占比（%）前25家占比（%）數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI，從數(shù)量上看，投資公司管理人總體數(shù)量上較為穩(wěn)定，其中共同基金、ETF管理人數(shù)量有緩慢提升。從結(jié)構(gòu)上看，在較為成熟競(jìng)爭(zhēng)激烈的美國(guó)資管市場(chǎng)，基金管理機(jī)構(gòu)的集中度緩慢提升，頭部份額變動(dòng)更為顯著，資產(chǎn)份額最大的五家基金管理機(jī)構(gòu)資產(chǎn)占比從2015年末的35%抬升到2020年末的53%。養(yǎng)老金是公募基金最主要投資者。美國(guó)的養(yǎng)老金主要有三種，分別是個(gè)人養(yǎng)老

46、計(jì)劃（IRA，Individual Retirement Account），確定收益型企業(yè)年金（DC，Defined Contribution），確定支付型企業(yè)年金（DB，Defined Benefit），企業(yè)年金中DC計(jì)劃逐漸成為了主流。而鼓勵(lì)民眾為退休儲(chǔ)蓄的法律出臺(tái)，也刺激了美國(guó)共同基金的繁榮。DC計(jì)劃和IRA計(jì)劃為共同基金源源不斷地引入長(zhǎng)期資金。截止2020年末，DC計(jì)劃和IRA分別將其資產(chǎn)的59%和45%投向了共同基金，資產(chǎn)規(guī)模共計(jì)11.12萬(wàn)億美元，占共同基金管理總規(guī)模的46.53%。養(yǎng)老和避稅是持有公募基金的主要目的。美國(guó)的公募基金納稅有特殊政策的，企業(yè)養(yǎng)老金購(gòu)買公募基金可以避稅。

47、以養(yǎng)老金形式投資比其他投資交的稅少，同樣的回報(bào)率之下實(shí)際收益更高，人們也更愿意以養(yǎng)老金形式進(jìn)行投資。圖30：美國(guó)DC計(jì)劃和IRA資產(chǎn)規(guī)模（十億美元）及其中共同基金占比（右軸，%）14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000070%60%50%40%30%20%10%199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920200%美國(guó):退休資產(chǎn):DC計(jì)劃美國(guó):IRA資產(chǎn):總計(jì)DC計(jì)劃中：共同基金

48、占比IRA計(jì)劃中：共同基金占比數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、ICI、圖31：美國(guó)家庭金融資產(chǎn)配置中養(yǎng)老金、保險(xiǎn)及共同基金的規(guī)模及增長(zhǎng)（十億，%）45000400003500030000250002000015000100005000050%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%養(yǎng)老金+共同基金+人壽保險(xiǎn)同比增長(zhǎng)占總金融資產(chǎn)比重?cái)?shù)據(jù)來(lái)源：美聯(lián)儲(chǔ)，（二）指數(shù)化的發(fā)展浪潮，全球最大的 ETF 市場(chǎng)被動(dòng)策略的重要性不斷提升，規(guī)模所占公募基金的比例持續(xù)增大。隨著市場(chǎng)有效性的提升，投資者對(duì)基金長(zhǎng)期投資的觀念及習(xí)慣形成，指數(shù)型基金在費(fèi)率上的優(yōu)勢(shì)，給指數(shù)型基金帶來(lái)了發(fā)展的空間和機(jī)會(huì)。而且不排除未來(lái)指數(shù)

49、型基金的規(guī)模繼續(xù)上升，與主動(dòng)型基金分庭抗禮。圖32：主動(dòng)管理及指數(shù)型基金規(guī)模及占比（十億美元，%）30000主動(dòng)管理共同基金指數(shù)型基金指數(shù)型基金管理凈資產(chǎn)占比（%，右軸）25%25000200001500020%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202015%1000010%50005%0-50000%數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI，注：指數(shù)型基金不含指數(shù)型ETF圖33：投向股票類型的基金中指數(shù)型基金占比30%股票指數(shù)基金占股票型共同基金份額35%30%25%20%15%10%5%0%2008

50、 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI，圖34：2007年指數(shù)型基金規(guī)模占比為15%（含ETF） 圖35：2020年指數(shù)型基金規(guī)模占比達(dá)40%（含ETF） 200720206%9%85%21%19%60%主動(dòng)管理共同基金主動(dòng)管理共同基金指數(shù)共同基金指數(shù)共同基金指數(shù)ETF指數(shù)ETF數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI、數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI、指數(shù)型ETF是公募基金發(fā)展的方向。指數(shù)型ETF作為指數(shù)型基金的一種重要形式，受到了很多基金及其投資者的青睞。具體來(lái)說(shuō)，有以下幾點(diǎn)原因，ETF可以在交易所進(jìn)行交易，從而減少了基金的申購(gòu)贖回

51、風(fēng)險(xiǎn)。ETF對(duì)投資者來(lái)說(shuō)更加友好，可以靈活地選擇申購(gòu)持有，可以交易所直接購(gòu)買持有。圖36：美國(guó)ETF資產(chǎn)規(guī)模（十億美元）及只數(shù)（右軸） 圖37：美國(guó)是全球最大的ETF市場(chǎng)，規(guī)模占比達(dá)69%6,0005,0004,0003,0002,0001,0000美國(guó)ETF資產(chǎn)規(guī)模（十億美元）美國(guó)ETF數(shù)量（只，右軸）2,5002,0001,5001,000500020203%12%15%69%美國(guó)歐洲亞太地區(qū)其他 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、ICI、數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI、2020年末，美國(guó)指數(shù)型ETF數(shù)量達(dá)到2204只，管理資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)5.4萬(wàn)億美元。主要的ETF產(chǎn)品都在1940年投資公司法案下注冊(cè)。約3%的ETF資

52、產(chǎn)不在1940年投資公司法案下注冊(cè)，這類ETF主要投資大宗商品、貨幣、期貨。各項(xiàng)類型ETF產(chǎn)品的豐富，為資產(chǎn)配置提供了便捷的工具。圖38：美國(guó)ETF每年凈流入規(guī)模及類別（十億美元）2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020全球和國(guó)際股票國(guó)內(nèi)寬基股票債券和混合型商品國(guó)內(nèi)股票250200150100500(50)數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI，（三）產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)加?。浩奉悢U(kuò)充，費(fèi)率下降受長(zhǎng)期投資者的需求提升，F(xiàn)OF基金發(fā)展迅速。FoF在養(yǎng)老投資上具有較多優(yōu)勢(shì)，美國(guó)養(yǎng)老金制度如401（k）計(jì)劃和個(gè)人退休賬戶（IRA）可投資共同基金，

53、帶動(dòng)FOF規(guī)模和數(shù)量的不斷增長(zhǎng)。FOF通常被劃分為目標(biāo)日期(Target Date)和生活方式 (Lifestyle)或者目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)(Target Risk)基金兩種主要類型。目標(biāo)日期基金根據(jù)特定的退休日期來(lái)決定具體的資產(chǎn)配置比例，并根據(jù)時(shí)間進(jìn)行調(diào)整。而生活方式基金則是根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)水平來(lái)確定基金中的資產(chǎn)配置比例。通常這兩種基金都是以投資指數(shù)基金為主，通過(guò)指數(shù)化投資實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)配置的功能。截止2020年末，美國(guó)FOF基金資產(chǎn)規(guī)模達(dá)2.88萬(wàn)億美元，占共同基金總規(guī)模的12%，F(xiàn)OF基金只數(shù)達(dá)1391只。另類策略基金發(fā)展較快，不斷豐富產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。2008年金融危機(jī)后，許多投資者意識(shí)到分散投資的重要性，更希望擴(kuò)大

54、投資范圍或降低投資品種的相關(guān)性。隨后美國(guó)公募基金里的另類策略基金得到快速的發(fā)展，另類策略共同基金主要是采用另類投資方法（如多頭/空頭、市場(chǎng)中性、事件渠驅(qū)動(dòng)、杠桿、反向或商品策略）以滿足其投資目標(biāo)的基金，可平滑或?qū)_投資風(fēng)險(xiǎn)、可通過(guò)套利來(lái)獲取超額收益。截止2020年末，美國(guó)另類投資策略基金資產(chǎn)規(guī)模達(dá)1732億美元占共同基金總規(guī)模的0.7%，另類投資策略基金只數(shù)達(dá)415只。圖39：美國(guó)FoF基金資產(chǎn)規(guī)模（十億美元）及占比（右軸） 圖40：美國(guó)另類策略基金規(guī)模（十億美元）及只數(shù)（右軸）350030002500200015001000500014%12%10%8%6%4%2%0%權(quán)益型混合型債券型占共

55、同基金比例(右軸）300250200150100500另類策略基金規(guī)模產(chǎn)品只數(shù)6005004003002001000數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI、數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI、過(guò)去20年，美國(guó)各類基金的費(fèi)率(Expense ratio)呈顯著的下降趨勢(shì)。2020年，股票基金的平均費(fèi)率為50個(gè)基點(diǎn)(0.50%)；混合基金的平均費(fèi)率為59個(gè)基點(diǎn)，債券基金為 42基點(diǎn)。規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)明顯。從趨勢(shì)上看，美國(guó)主動(dòng)管理的基金和被動(dòng)管理的基金費(fèi)率都在緩慢下降，指數(shù)基金的費(fèi)率顯著的低于主動(dòng)管理的基金，主動(dòng)管理基金與指數(shù)基金的費(fèi)率差距逐漸縮小。2020年，主動(dòng)管理的股票基金的平均費(fèi)率為71個(gè)基點(diǎn)，而股票指數(shù)基金的平均費(fèi)率僅為6個(gè)基點(diǎn)。可

56、以預(yù)見(jiàn)的是，隨著規(guī)模效應(yīng)及競(jìng)爭(zhēng)加劇，美國(guó)基金產(chǎn)品的費(fèi)率，尤其是主動(dòng)管理基金的費(fèi)率有望持續(xù)緩慢下行。圖41：投資不同類別的基金費(fèi)率變化（%） 圖42：主動(dòng)管理和指數(shù)基金的費(fèi)率變化（%） 主動(dòng)管理股票型基金主動(dòng)管理債券型基金0.590.500.421.000.900.800.700.600.500.40股票型基金混合型基金債券型基金1.201.000.800.600.400.2019992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920200.00股票指數(shù)型基金債券指數(shù)型基金0.710

57、.50 0.06200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI、數(shù)據(jù)來(lái)源：ICI、三、海外資管機(jī)構(gòu)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)：貝萊德與先鋒集團(tuán)據(jù)歐洲媒體機(jī)構(gòu)Investment & Pensions Europe（IPE）發(fā)布的2021全球資管機(jī)構(gòu) 500強(qiáng)榜單中，資管500強(qiáng)合計(jì)管理規(guī)模超90萬(wàn)億歐元，約107萬(wàn)億美元，全球前十的資管機(jī)構(gòu)均為美國(guó)機(jī)構(gòu)，規(guī)模合計(jì)占據(jù)市場(chǎng)份額32.8%。表4：全球資管機(jī)構(gòu)Top10管理規(guī)模及市場(chǎng)份額占比排名機(jī)構(gòu)名稱國(guó)家市場(chǎng)份額AUM（萬(wàn)億歐元）

58、1貝萊德美國(guó)7.82%7.092先鋒集團(tuán)美國(guó)6.54%5.933富達(dá)投資美國(guó)3.41%3.094道富環(huán)球美國(guó)3.12%2.835資本集團(tuán)美國(guó)2.15%1.956摩根大通美國(guó)2.14%1.957太平洋投資管理美國(guó)（德國(guó)）1.99%1.818紐約梅隆投資管理美國(guó)1.99%1.809東方匯理美國(guó)1.91%1.7310高盛集團(tuán)美國(guó)1.76%1.60其他 490 家67.2%60.93數(shù)據(jù)來(lái)源：IPE,其中，我們分別選取前兩家資管巨頭，梳理他們發(fā)展壯大的歷程，分析總結(jié)出對(duì)于在快速發(fā)展、競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈的資管市場(chǎng)中，如何突出重圍、如何形成自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。（一）貝萊德：善于把握機(jī)會(huì)的全球資管龍頭貝萊德創(chuàng)立于19

59、88年，是迄今全球規(guī)模最大的資產(chǎn)管理集團(tuán)、風(fēng)險(xiǎn)管理及顧問(wèn)服務(wù)公司之一，為機(jī)構(gòu)及零售客戶提供服務(wù)。1999年，貝萊德在紐交所首發(fā)上市，PNC為其主要股東。截止2020年12月31日，貝萊德在全球管理的總資產(chǎn)達(dá)8.68萬(wàn)億美元。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，貝萊德2011-2020營(yíng)收、凈利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)，且近年來(lái)盈利能力有提升趨勢(shì)。2020年?duì)I業(yè)收入為162億美元，九年年化復(fù)合增速為6.6%；2020年凈利潤(rùn)為49億美元，九年年化復(fù)合增速為8.8%；2020年貝萊德總資產(chǎn)1770億美元，凈資產(chǎn)353億美元。貝萊德屬于輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的資管機(jī)構(gòu)，資管規(guī)模驅(qū)動(dòng)利潤(rùn)提升，杠桿倍數(shù)較低；資產(chǎn)端剔除獨(dú)立賬戶的養(yǎng)老金持有資產(chǎn)和保險(xiǎn)

60、抵押品，計(jì)算貝萊德2020年杠桿倍數(shù)為 1.48。圖43：2011-2020年貝萊德?tīng)I(yíng)收、凈利潤(rùn)及增速（億美元，%）圖44：2011-2020年貝萊德總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)及增速（億美元，%）1801601401201008060402002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202070%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%3000250020001500100050002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202015%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-3