華夏中證1000ETF投資價值分析：“小盤股”投資利器

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250013 歷史上大小盤風(fēng)格輪動是常態(tài) 4 HYPERLINK l _TOC_250012 市場行情在擴散，小盤股投資正當(dāng)時 7 HYPERLINK l _TOC_250011 經(jīng)濟復(fù)蘇環(huán)境中行情趨勢向上 7 HYPERLINK l _TOC_250010 小市值公司業(yè)績向上彈性更大 9 HYPERLINK l _TOC_250009 當(dāng)前小公司估值處于相對底部 12 HYPERLINK l _TOC_250008 中證 1000 指數(shù)分析：聚焦細(xì)分領(lǐng)域優(yōu)質(zhì)龍頭 17 HYPERLINK l _TOC_250007 中證 1000 指數(shù)編制方式及簡

2、介 17 HYPERLINK l _TOC_250006 中證 1000 指數(shù)長期表現(xiàn)好于其他市場指數(shù) 17 HYPERLINK l _TOC_250005 指數(shù)風(fēng)格：小市值、高成長 18 HYPERLINK l _TOC_250004 指數(shù)估值：當(dāng)前估值水平處于歷史較低位置 20 HYPERLINK l _TOC_250003 華夏中證 1000 ETF：小盤股的投資利器 23 HYPERLINK l _TOC_250002 華夏中證 1000ETF 簡介 23 HYPERLINK l _TOC_250001 管理公司：領(lǐng)域廣泛，管理專業(yè) 24 HYPERLINK l _TOC_250000

3、 基金經(jīng)理：業(yè)內(nèi)新星，業(yè)績優(yōu)異 24國信證券投資評級 25分析師承諾 25風(fēng)險提示 25證券投資咨詢業(yè)務(wù)的說明 25圖表目錄圖 1：2005 年至今 A 股大盤股與小盤股相對表現(xiàn)走勢 4圖 2：2000 年至今美股大盤股與小盤股相對表現(xiàn)走勢 5圖 3：IMF 預(yù)計 2021 年全球經(jīng)濟增長將回升至 5.2% 7圖 4：IMF 預(yù)計 2021 年國外主要國家及經(jīng)濟體經(jīng)濟都將出現(xiàn)明顯復(fù)蘇 8圖 5：我們預(yù)計 2021 年 PPI 同比增速將在 9 月份達到高點 9圖 6：中證 1000 指數(shù)成份股具有更大的利潤增速彈性（%） 9圖 7：1 月份 M2 和社融增速均出現(xiàn)了下行拐點（%） 10圖 8：

4、1 月中旬以來長短期國債利率有所上行（%） 10圖 9：1 月份以來 G7 國家加權(quán)利率同樣持續(xù)回升（%） 11圖 10：2000 年至今全部 A 股市盈率 75 分位數(shù)25 分位數(shù) 11圖 11：2000 年至今全部 A 股非金融市盈率 75 分位數(shù)25 分位數(shù) 12圖 12：滬深 300 市盈率中位數(shù)超過中證 500 接近中證 1000 12圖 13：A 股主要指數(shù)當(dāng)前估值所處歷史分位數(shù) 13圖 14：春節(jié)后以來 A 股市場各規(guī)模指數(shù)漲跌幅 13圖 15：基金前 100 名重倉股市盈率中位數(shù)明顯偏高 14圖 16：基金前 100 名重倉股的市盈率較全部 A 股的比值創(chuàng)歷史新高 14圖 17

5、：2000-2018 年全樣本不同估值和凈利潤增速組合下獲得正收益的概率 15圖 18：2000-2018 年全樣本不同估值和凈利潤增速組合下的投資回報 16圖 19：2007 年以來中證 1000 指數(shù)表現(xiàn)好于其他市場指數(shù) 18圖 20：中證 1000 指數(shù)成分股規(guī)模分布（權(quán)重） 19圖 21：中證 1000 指數(shù)成分股規(guī)模分布（數(shù)量） 19圖 22：中證 1000 指數(shù)各行業(yè)權(quán)重分布 19圖 23：中證 1000 指數(shù)各行業(yè)成分股數(shù)量分布 20圖 24：中證 1000 指數(shù) PE、PB 估值水平 21圖 25：2015 年以來中證 1000 指數(shù) PE 走勢 21圖 26：2015 年以來

6、中證 1000 指數(shù) PB 走勢 22表 1：“漂亮 50”的估值水平與后續(xù)市場表現(xiàn) 6表 2：2021 年上市公司及非金融企業(yè)預(yù)計凈利潤增速 8表 3：中證 1000 指數(shù)基本信息 17表 4：中證 1000 指數(shù)長期收益-風(fēng)險 18表 5：中證 1000 指數(shù)近一年收益-風(fēng)險 18表 6：中證 1000 指數(shù)權(quán)重前二十大成分股基本信息 20表 7：華夏中證 1000ETF 基本信息 23歷史上大小盤風(fēng)格輪動是常態(tài)從 2016 年至今是顯著的大盤股股價表現(xiàn)占優(yōu)風(fēng)格，而 A 股市場的大盤藍籌股行情也催生出了許多解釋行情的邏輯。其中，最為市場認(rèn)為的邏輯大體上有三條：外資持續(xù)流入、投資者結(jié)構(gòu)優(yōu)化、

7、產(chǎn)業(yè)集中度提升，在這三條邏輯假設(shè)下，得到的一個最重要的推論就是，未來龍頭公司會比非龍頭公司有估值溢價。更進一步地，有投資者會提出，經(jīng)過這么多年的洗禮，現(xiàn)在 A 股市場比以前更加成熟了，以后不會再有什么“小票行情”了，群魔亂舞的時代一去不復(fù)返了。但是，需要指出的是，從邏輯上講，龍頭公司有估值溢價并不等于龍頭公司股價要漲，這是一個存量和流量的關(guān)系。事實上，從國內(nèi)外股票市場的歷史經(jīng)驗來看，大盤股和小盤股的風(fēng)格總體上是輪動的，不存在說市場成熟了、投資者結(jié)構(gòu)優(yōu)化了、龍頭公司有估值溢價了，大盤股的股價表現(xiàn)就會持續(xù)比小盤股好。股價表現(xiàn)背后的最終驅(qū)動力，必然是上市公司的盈利成長性，到目前為止，沒有一種理論可以

8、證明，大盤股和小盤股誰比誰就一定有永遠的成長性優(yōu)勢，歷史經(jīng)驗顯示大小盤風(fēng)格輪動亦是常態(tài)。從A 股的情況來看，如果以滬深 300 指數(shù)來代表大盤股表現(xiàn)，中證 1000 指數(shù)來代表小盤股表現(xiàn)的話，從 2009 年開始一直到 2015 年，總體上都是小盤股股價表現(xiàn)占優(yōu)，而從 2016 年至今是顯著的大盤股股價表現(xiàn)占優(yōu)風(fēng)格。（中證 1000 指數(shù)是由中證指數(shù)有限公司編制，其成份股是選擇中證 800 指數(shù)（中證 800滬深 300中證 500）樣本股之外規(guī)模偏小且流動性好的 1000 只股票組成，與滬深 300 和中證 500 等指數(shù)形成互補。）圖 1：2005 年至今 A 股大盤股與小盤股相對表現(xiàn)走勢

9、中證1000滬深300曲線向上表示中證1000指數(shù)跑贏滬深300指數(shù)3002502001501002005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202150資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理美股的情況也是如此，如果以標(biāo)普 500 指數(shù)度量大盤股表現(xiàn)，羅素 2000 指數(shù)度量小盤股表現(xiàn)的話，大體上從 2001 年到 2011 年是小盤股表現(xiàn)明顯好于大盤股，2011年以后至今大盤股表現(xiàn)略好于小盤股。（羅素 2000 指數(shù)是一支代表小型公司的股票指數(shù)，成分股樣本 2000 個公司，總市值只有標(biāo)普 500 指數(shù)的

10、大約十分之一。）圖 2：2000 年至今美股大盤股與小盤股相對表現(xiàn)走勢羅素2000標(biāo)普500曲線向上表示羅素2000指數(shù)跑贏標(biāo)普500指數(shù)18017016015014013012011010090200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202180資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理美國 70 年代的“漂亮 50”行情與當(dāng)前 A 股抱團有很多相似的地方。隨著“漂亮50”行情的不斷演繹，到 1972 年 12 月行情頂點時，“漂亮 50”公司的估值也都處于非常高的

11、位置。在 1972 年 12 月，“漂亮 50”公司的市盈率 PE 達到了 41.9倍，而同期美股的平均市盈率只有 19.3 倍，“漂亮 50”公司中市盈率最高的是寶麗來公司，市盈率達到了 94.8 倍。不過隨著時間的推移，最后“漂亮 50”公司的高估值是出現(xiàn)了均值回歸的，即“漂亮 50”公司整體估值在調(diào)整之后最后跟市場整體接近。從“漂亮 50”公司的后續(xù)市場表現(xiàn)來看，Jeremy Siegel 在“The Nifty-Fifty Revisited: Do Growth Stocks Ultimately Justify Their Price”（Journal of Portfolio M

12、anagement, 1995）一文中總結(jié)了“漂亮 50”公司從 1972 年 12 月到 1995 年 5月的收益率表現(xiàn)。從中長期時間來看，“漂亮 50”公司的后續(xù)收益率表現(xiàn)與大盤基本持平，從 1972 年 12 月到 1995 年 5 月，“漂亮 50”公司的年化收益率為 11.0%，而同時間市場總體的收益率表現(xiàn)為 11.2%。也就是說，在 1972 年 12 月“漂亮 50”行情終結(jié)之后，后續(xù)這些標(biāo)的平均而言并 沒有再次獲得超額收益率了，雖然他們后續(xù)的基本面事后來看也確實是非常不錯的。市場用高估值溢價的方式在“漂亮 50”行情期間完成了對這些龍頭公司的價值重估，但這些公司的相對估值最終還

13、是向市場的均值水平回歸。表 1：“漂亮 50”的估值水平與后續(xù)市場表現(xiàn)1972 年 12 月1995 年 5 月1972 年 12 月年化收益率%American Express Co.37.712.78.4American Home Products Corp.36.710.610.5American Hospital Supply Corp.48.115.99.37AMP Inc.42.922.410.06Anheuser-Busch, Inc.31.514.611.46Avon Products Inc.61.217.22.49Baxter Labs71.415.96.52Black &

14、 Decker Corp.47.821.02.18Bristol-Myers24.917.213.44Burroughs J.P. & Sons Inc.46.011.5-2.83Chesebrough Ponds Inc.39.118.810.7Coca-Cola Co.46.426.714.71Digital Equipment Corp.56.2NA4.88Disney Walt Co.71.222.910.96Dow Chemical Co.24.114.911.3Eastman Kodak Co.43.530.24.72Emery Air Freight Corp.55.317.6-

15、4.28First National City Corp.20.56.99.31General Electric Co.23.415.812.62Gillette Co.24.325.615.76Halliburton Company35.522.25.33Heublein Inc.29.4Prv.14.81International Business Machines35.514.64.49International Flavors & Fragrances69.122.48.71International Telegraph & Telephone Corp.15.414.88.45Joh

16、nson & Johnson57.119.510.66Kresge (S.S.) Co.49.528.12.31Lilly Eli & Co.40.616.29.53Louisiana Land & Exploration Co.26.6.4.21Lubrizol Corp.32.612.58.81M.G.I.C. Investment Corp.68.518.3-10.54McDonalds Corp.71.020.811.89Merck & Co. Inc.43.018.413.44Minnesota Mining & Manufacturing Co.39.017.58.49Penney

17、 J.C. Inc.31.511.37.6Pepsico Inc.27.620.516.03Pfizer Inc.28.419.813.24Philip Morris Cos. Inc.24.012.218.25Polaroid Corp.94.845.5-0.12Procter & Gamble Co.29.828.711.17Revlon Inc.25.0.11.89Schering Corp.48.115.710.34Schlitz Jos. Brewing Co.39.6.4.58Schlumberger Ltd.45.627.410Sears Roebuck & Co.29.215.

18、06.09Simplicity Patterns50.0.0.94Squibb Corp.30.117.211.06Texas Instruments Inc.39.514.67.89Upjohn Co.38.812.38.99Xerox Corp.45.816.63.28漂亮 50 平均41.918.610.97市場平均19.316.111.23公司名稱PEPE至 1995 年 5 月資料來源：Jeremy Siegel, “The Nifty-Fifty Revisited: Do Growth Stocks Ultimately Justify Their Price”, Journal

19、 of Portfolio Management, 1995、國信證券經(jīng)濟研究所整理市場行情在擴散，小盤股投資正當(dāng)時我們認(rèn)為當(dāng)前全球工業(yè)同比增速的回升才剛剛開始，往后看我們認(rèn)為基本面拐點比流動性拐點更重要，而基本面拐點至少要到三季度才有可能出現(xiàn)，所以我們認(rèn)為行情仍在趨勢向上。同時小盤股盈利彈性更大，在經(jīng)濟復(fù)蘇和盈利上行周期中能夠獲得更高的業(yè)績漲幅。并且隨著經(jīng)濟的復(fù)蘇，政策終將逐漸回歸正常，短期來看國內(nèi)流動性最為寬松的時期或許已經(jīng)過去，1 月中旬以來我國以及 G7國家 10 年期國債利率持續(xù)上行，去年流動性極為寬松下的生拔估值行情告一段落，利率回升將催化市場風(fēng)格趨于均衡。目前超大盤龍頭股票估值相

20、對偏高，而細(xì)分行業(yè)龍頭和中小盤股票仍處估值洼地。因此我們預(yù)計未來資金可能從高估板塊向前期低估板塊外溢，細(xì)分龍頭股和二線藍籌有望迎來機會。經(jīng)濟復(fù)蘇環(huán)境中行情趨勢向上2021 年預(yù)計全球各國經(jīng)濟都將出現(xiàn)不同程度的改善。新冠疫情使得去年一季度全球經(jīng)濟大幅受挫，不過二季度以來歐美經(jīng)濟已經(jīng)出現(xiàn)了邊際改善，海外需求總體出現(xiàn)擴張。隨著新冠疫苗研制取得實質(zhì)性的進展以及國外防控政策的放松，今年全球經(jīng)濟大概率將共振復(fù)蘇。根據(jù) IMF 最新的預(yù)測，2020 年國外主要經(jīng)濟體經(jīng)濟都將出現(xiàn)負(fù)增長，全球經(jīng)濟增速預(yù)計將下降 4.4%，但 2021 年各國經(jīng)濟都將出現(xiàn)不同程度的改善，全球經(jīng)濟增速將上升至 5.2%。全球經(jīng)濟的

21、共振復(fù)蘇預(yù)計會對中國外需產(chǎn)生較大的提振作用，出口預(yù)計保持較快增長。圖 3：IMF 預(yù)計 2021 年全球經(jīng)濟增長將回升至 5.2%全球GDP實際同比增速（%）5.24.33.53.53.53.43.33.83.52.8-4.46420-2-4-62011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E資料來源：IMF、國信證券經(jīng)濟研究所整理圖 4：IMF 預(yù)計 2021 年國外主要國家及經(jīng)濟體經(jīng)濟都將出現(xiàn)明顯復(fù)蘇86420-2-4-6-8-102020預(yù)計GDP增速（%）2021E6.04.25.03.13.92.3-3.3-4.3-6.

22、0-5.3-5.8-7.6德國美國日本歐盟發(fā)達國家 發(fā)展中國家資料來源：IMF、國信證券經(jīng)濟研究所整理我們預(yù)計今年國內(nèi)經(jīng)濟同樣將延續(xù)復(fù)蘇的趨勢。根據(jù)國信宏觀組的預(yù)測，實際經(jīng)濟增速方面，2020 年 GDP 增速將在 2%附近，2021 年 GDP 增速預(yù)計在 9%左右；物價水平方面，預(yù)計 2020 年 CPI 增速為 2.6%，PPI 增速為-2.0%左右；預(yù)計 2021 年 CPI 增速為 1.5%左右，PPI 增速為 2.5%左右。這意味著今年我國名義經(jīng)濟增速或超 10%。表 2：2021 年上市公司及非金融企業(yè)預(yù)計凈利潤增速悲觀預(yù)期樂觀PPIRM1.0%2.5%3.4%PPI0.5%1.

23、3%2.5%CPI0.5%1.6%2.3%出口增速6.0%8.1%10.0%實際 GDP8.7%8.9%9.1%社消零售增速12.0%15.0%18.0%人均可支配收入增速6.4%8.0%9.6%名義 GDP9.2%10.4%11.4%非金融凈利潤增速22.5% 24.2%28.4%金融凈利潤增速9.1%整體15.6%16.4%18.4%宏觀變量2021資料來源:Wind、國信證券經(jīng)濟研究所預(yù)測注：宏觀變量根據(jù)市場一致預(yù)期經(jīng)濟復(fù)蘇有望帶來企業(yè)盈利的大幅改善。歷史數(shù)據(jù)顯示，2015 年以后工業(yè)大宗商品價格的走勢與“中國+G7 國家”工業(yè)同比增速高度相關(guān)，而且大宗商品價格的高點都是出現(xiàn)在工業(yè)同比增

24、速高點的右側(cè)，當(dāng)前全球工業(yè)同比增速的回升才剛剛開始，工業(yè)大宗商品價格仍將上漲。參考 2016 年至 2018 年經(jīng)濟復(fù)蘇周期中 PPI 回升的幅度，我們預(yù)計此輪 PPI 同比增速的上升將在 2021 年三季度達到高點，而 PPI 是和企業(yè)盈利關(guān)系最為密切的指標(biāo)，因此企業(yè)盈利有望大幅改善。綜合來看，我們認(rèn)為基本面拐點比流動性拐點更重要，當(dāng)前全球工業(yè)同比增速的回升才剛剛開始，工業(yè)大宗商品價格仍將上漲，我們預(yù)計此輪 PPI 同比增速的上升將在 2021 年三季度達到高點，而 PPI 是和企業(yè)盈利關(guān)系最為密切的指標(biāo)，因此我們判斷基本面拐點至少要到三季度才有可能出現(xiàn)。所以我們認(rèn)為行情趨勢仍在，未來可能出

25、現(xiàn)行情的擴散或輪動。圖 5：我們預(yù)計 2021 年P(guān)PI 同比增速將在 9 月份達到高點PPI:當(dāng)月同比2020年2021年預(yù)測2022年預(yù)測86420-2-4 M1 M3 M5 M7 M9 M11 M1 M3 M5 M7 M9 M11 M1 M3 M5 M7 M9 M11 -6資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所預(yù)測小市值公司業(yè)績向上彈性更大小公司盈利彈性更大，在經(jīng)濟復(fù)蘇和盈利上行周期中能夠獲得更高的業(yè)績漲幅。從歷史表現(xiàn)情況來看，與滬深 300 指數(shù)相比，中證 1000 指數(shù)的業(yè)績彈性更大，能夠更加充分的享受經(jīng)濟回升帶來的收益，獲得更高的業(yè)績漲幅。例如在 2016 年供給側(cè)改革推進下帶來的

26、經(jīng)濟回暖中，中證 1000 指數(shù)的利潤增速也遠超滬深 300。圖 6：中證 1000 指數(shù)成份股具有更大的利潤增速彈性（%）滬深300中證10002016年供給側(cè)改革推進下帶來的經(jīng)濟回暖中，中證1000指數(shù)的利潤增速遠超滬深503010-10-30-50-70201520162017201820192020資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理并且隨著經(jīng)濟的復(fù)蘇，政策將逐漸回歸正常，短期來看國內(nèi)流動性最為寬松的時期或許已經(jīng)過去。我們認(rèn)為隨著經(jīng)濟復(fù)蘇的持續(xù)推進，央行的寬松政策亦將逐步退出，未來勢必也會出現(xiàn)一些流動性層面的邊際收緊沖擊，類似查違規(guī)資金防范資產(chǎn)價格泡沫等定性表態(tài)，或者是某些公開市

27、場利率的調(diào)整等等。最新公布的金融數(shù)據(jù)也顯示國內(nèi)流動性最為寬松的時期已經(jīng)過去，1 月份 M2 增速9.4%，社融存量增速為 13.0%，也都出現(xiàn)了下行的拐點。圖 7：1 月份 M2 和社融增速均出現(xiàn)了下行拐點（%）M2:同比社會融資規(guī)模存量:同比1816141210862015201620172018201920202021資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理1 月中旬以來我國長短期國債利率有所上行。截至 2 月 20 日，1 年期國債到期收益率為 2.62%，10 年期國債到期收益率為 3.26%，相比上月末，長端上行 8bp，短端下行 6bp。日度高頻數(shù)據(jù)顯示，去年 4 月底 1 年期

28、和 10 年期國債利率觸底后強勢反彈，期間受信用債違約事件影響，長短期國債利率持續(xù)上行。隨后央行政策定調(diào)不急轉(zhuǎn)彎，長短端國債利率出現(xiàn)回落，不過今年 1 月中旬以來長短期國債利率有所上行。圖 8：1 月中旬以來長短期國債利率有所上行（%）中債國債到期收益率:1年中債國債到期收益率:10年4.03.53.02.52.01.52019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-021.0資料來源:Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理從全球視角來看，1 月份以來 G7 國家加權(quán)利率

29、同樣持續(xù)回升。該利率是以 G7國家的 GDP 為權(quán)重計算十年期國債加權(quán)平均收益率。截至 2 月 20 日，G7 國家十年期國債加權(quán)平均利率為 0.81%，本月平均為 0.70%，上月平均為 0.58%。從變化趨勢看，全球加權(quán)平均利率在 2018 年 11 月份達到高點后開始趨勢下行，而 2019 年 10 月份開始出現(xiàn)了階段性的反彈，不過去年受疫情影響，2020 年 1月下旬以來 G7 加權(quán)利率再度大幅下行，當(dāng)前來看，隨著經(jīng)濟復(fù)蘇不斷強化，G7 利率也出現(xiàn)震蕩回升的跡象。圖 9：1 月份以來 G7 國家加權(quán)利率同樣持續(xù)回升（%）G7國家10年國債加權(quán)平均利率2.52.01.51.00.5201

30、5-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-020.0資料來源:Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理因此去年流動性極為寬松下的生拔估值行情告一段落，利率回升將有望催化市場風(fēng)格趨于均衡。去年年初新冠疫情爆發(fā)，各國央行紛紛采取十分寬松的貨幣政策，充裕的流動性和悲觀的基本面使得資金抱團科技消費中的核心資產(chǎn)，并且這一現(xiàn)象在去年一年愈演愈烈，造成市場中風(fēng)格出現(xiàn)了大幅的分化。從 A 股估值分化情況來看

31、，目前全部 A 股市盈率 75 分位數(shù)和 25 分位數(shù)的比值為 3.0倍，雖然較 2020 年 1 月 29 日的 3.1 倍有所降低，當(dāng)前估值分化程度處于自2000 年以來的 71%歷史分位數(shù)附近，估值分化程度仍處于相對歷史高位。圖 10：2000 年至今全部 A 股市盈率 75 分位數(shù)25 分位數(shù)市盈率75分位數(shù)除以25分位數(shù)4.03.83.63.43.23.02.82.62.42.220002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212.0數(shù)據(jù)來源：Wind、國信證

32、券經(jīng)濟研究所整理圖 11：2000 年至今全部 A 股非金融市盈率 75 分位數(shù)25 分位數(shù)市盈率75分位數(shù)除以25分位數(shù)4.03.83.63.43.23.02.82.62.42.220002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212.0數(shù)據(jù)來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理當(dāng)前小公司估值處于相對底部從幾個主要寬基指數(shù)的估值水平看，當(dāng)前小盤股估值處于歷史底部。2015 年最高點時，滬深 300、中證 500、中證 1000 指數(shù)成分股的市盈率中位數(shù)分別是47.2 倍

33、、76.9 倍、139.0 倍，小盤股估值顯著較高。而到了 2021 年 2 月底，最新的數(shù)據(jù)顯示滬深 300、中證 500、中證 1000 指數(shù)成分股的市盈率中位數(shù)分別是 29.8 倍、27.8 倍、34.0 倍。滬深 300 指數(shù)成分股市盈率中位數(shù)目前已經(jīng)超過了中證 500 指數(shù)，與中證 1000 指數(shù)接近，形成了某種意義上的“倒掛”（有點類似債券中的期限利差倒掛的感覺）。圖 12：滬深 300 市盈率中位數(shù)超過中證 500 接近中證 1000滬深300中證500中證1000市盈率中位數(shù)1301109070503010資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理從指數(shù)整體的層面來看，當(dāng)前 A

34、 股市場的估值分化也較為嚴(yán)重，匯集了眾多超大盤龍頭股票的滬深 300 等指數(shù)估值相對偏高。和歷史相比，截至 2 月 10 日，主要指數(shù)中，上證 50 指數(shù)當(dāng)前 PE 和PB 所處的歷史分位數(shù)分別為 72.4%和 48.3%，滬深 300 指數(shù)的 PE 和PB 分位數(shù)分別為 77.7%和 61.7%，創(chuàng)業(yè)板指當(dāng)前 PE 所處歷史 93.3%的分位數(shù)水平，PB 處于歷史 96.6%的分位數(shù)水平，而細(xì)分行業(yè)龍頭和中小盤股票仍然處于估值洼地，中證 1000 指數(shù)的估值相對較低，PE 和 PB 所處分位數(shù)分別為 33.3%和 34%，仍然有充分的估值提升空間。圖 13：A 股主要指數(shù)當(dāng)前估值所處歷史分位

35、數(shù)PE分位數(shù)PB分位數(shù)93.396.672.477.761.748.333.3 343219120100806040200上證50滬深300中證1000中證500創(chuàng)業(yè)板指資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理截至 2021 年 2 月 10 日，為指數(shù)有數(shù)據(jù)以來的分位數(shù)情況從近期市場表現(xiàn)來看，節(jié)后 A 股基金抱團的核心標(biāo)的也出現(xiàn)了連續(xù)回調(diào)，而像中證 500、中證 1000 等中下市值公司相對抗跌，其中中證 1000 指數(shù)甚至逆勢出現(xiàn)了小幅度的上漲。A 股在春節(jié)后的首個交易日迎來高開，上證指數(shù)開盤突破 3700 點。然而在短短一周內(nèi)，市場風(fēng)格迎來明顯變化，節(jié)后 A 股中位數(shù)漲幅開始大幅領(lǐng)先上

36、證指數(shù)漲幅。節(jié)后 A 股基金抱團的核心標(biāo)的出現(xiàn)了連續(xù)回調(diào)，而像中證 500、中證 1000 等中下市值公司相對抗跌，其中中證 1000 指數(shù)甚至逆勢出現(xiàn)了小幅度的上漲。圖 14：春節(jié)后以來 A 股市場各規(guī)模指數(shù)漲跌幅4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%-12%-14%春節(jié)后以來A股市場各規(guī)模指數(shù)漲跌幅2.6%-1.4%-7.7%-7.9%-13.1%上證50滬深300中證1000中證500創(chuàng)業(yè)板指資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理這當(dāng)中比較重要的一個原因就是基金重倉股存在顯著的估值偏高現(xiàn)象。通過對公募基金持倉進行分析可以發(fā)現(xiàn)，截至 2021 年 2 月 22 日，基金重倉前 1

37、00 名的股票市盈率中位數(shù)已達 69.1 倍，處在 96%的歷史分位點附近，基金重倉股的估值明顯偏高?；鹎?200 名、前 300 名、前 400 名重倉股的市盈率中位數(shù)分別為 62.6 倍、60.2 倍、58.2 倍，分別處在 90.5%、90.6%、90.1%的歷史分位數(shù)，估值普遍偏高。圖 15：基金前 100 名重倉股市盈率中位數(shù)明顯偏高基金前100名重倉股PE中位數(shù)歷史中樞值1201008060402002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理從基金重倉股的相對估值水平來看，

38、基金前 100 名重倉股的市盈率較全部 A 股的比值達 1.9 倍，處在 99%的歷史分位點位置，遠遠突破此前歷史高點。如果未來行情向“均值回歸”演繹，基金重倉股的相對估值有可能率先回調(diào)。通常相對估值的調(diào)整有兩種可能，一種是基金重倉股持續(xù)大幅調(diào)整，回吐大部分前期漲幅。另一種可能是 A 股行情發(fā)生擴散，引發(fā)新一輪補漲或輪漲行情。我們認(rèn)為在盈利復(fù)蘇強勁、流動性沒有出現(xiàn)大幅收緊的背景下，往后發(fā)生補漲或輪漲的可能性更大一些，這其中低估值的金融板塊性價比較為顯著。圖 16：基金前 100 名重倉股的市盈率較全部 A 股的比值創(chuàng)歷史新高基金前100名重倉股PE中位數(shù)全部A股市盈率中位數(shù)歷史中樞值2.52.

39、01.51.00.50.02010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理歷史經(jīng)驗顯示，任何資產(chǎn)的投資都需要考慮估值水平，估值過高的股票即使業(yè)績表現(xiàn)非常好，投資獲得正收益的概率及絕對收益率均不高。即使資產(chǎn)質(zhì)量足夠好，但若估值水平過高，同樣也不是好的投資。我們統(tǒng)計了歷史上全部 A 股個股在不同估值業(yè)績匹配情況下的股價收益率表現(xiàn)情況，我們的統(tǒng)計中一共有超過 12 萬的樣本數(shù)。我們選取每個季度末的時點，根據(jù)每個上市公司的市盈率（PE，ttm）區(qū)間進行分組，暨表格中最左邊這一列數(shù)，如 0-1

40、0 倍 PE、10-20 倍 PE、20-30 倍 PE 等等。然后再根據(jù)上市公司在后一年中（時間滾動一年）的 EPS 增速表現(xiàn)進行分組，暨增速在 0%-10%、10%-20%、20-30%等等。我們考察在給定估值水平（PE），以及未來實際實現(xiàn)的業(yè)績增速情況下，個股的收益率表現(xiàn)情況?？梢园l(fā)現(xiàn)，若投資時股票估值過高，即使第二年公司業(yè)績表現(xiàn)非常好，投資獲得正收益的概率及絕對收益率均不高。目前超大盤龍頭股票的估值已經(jīng)普遍較貴，而細(xì)分行業(yè)龍頭尚處于估值洼地，因此我們預(yù)計未來資金可能從高估板塊向前期低估板塊外溢，細(xì)分龍頭股和二線藍籌有望迎來機會。圖 17：2000-2018 年全樣本不同估值和凈利潤增速

41、組合下獲得正收益的概率t+1年獲得正收益概率（%，勝率），全部A股，國信策略組統(tǒng)計t期 PE（ttm）t+1年凈利潤增速（%）100全部平均10037%33%29%34%36%34%40%41%51%41%全部平均43%47%52%55%57%58%61%60%59%50%資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理圖 18：2000-2018 年全樣本不同估值和凈利潤增速組合下的投資回報t+1年絕對收益率（%，中位數(shù)），全部A股，國信策略組統(tǒng)計t期 PE（ttm）t+1年凈利潤增速（%）100全部平均100-14%-15%-18%-14%-14%-13%-9%-9%2%-10%全部平均-8%-

42、3%2%5%8%10%13%13%12%0%資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理中證 1000 指數(shù)分析：聚焦細(xì)分領(lǐng)域優(yōu)質(zhì)龍頭中證 1000 指數(shù)由全部 A 股中剔除中證 800 指數(shù)成份股后，規(guī)模偏小且流動性好的 1000 只股票組成，綜合反映中國 A 股市場中一批小市值公司的股票價格表現(xiàn)。從歷史表現(xiàn)來看，2007 年以來中證 1000 指數(shù)收益顯著好于其他市場指數(shù)。中證 1000 指數(shù)成分股市值的權(quán)重分布以小市值、高增長標(biāo)的為主。行業(yè)分布上，中證 1000 指數(shù)成分股對醫(yī)藥生物、電子、計算機等新經(jīng)濟相關(guān)行業(yè)有著更高的配置，創(chuàng)新屬性更加突出。從個股情況來看，中證 1000 指數(shù)主要聚焦

43、于醫(yī)藥生物、電子等行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域龍頭公司。2019 年初以來中證 1000 指數(shù)的估值震蕩抬升，不過當(dāng)前依然處于歷史較低位置，安全邊際較高。中證 1000 指數(shù)編制方式及簡介中證 1000 指數(shù)由全部 A 股中剔除中證 800 指數(shù)成份股后，規(guī)模偏小且流動性好的 1000 只股票組成，綜合反映中國 A 股市場中一批小市值公司的股票價格表現(xiàn)。中證 1000 指數(shù)以 2004 年 12 月 31 日為基期，基點 1000 點，于 2014 年 10 月17 日首次公開發(fā)布。從調(diào)整頻率來看，中證 1000 指數(shù)每半年調(diào)整一次，樣本股調(diào)整實施時間為每年 6 月和 12 月的第二個星期五的下一交易日。指數(shù)

44、名稱中證 1000 指數(shù)英文名稱CSI 1000 Index表 3：中證 1000 指數(shù)基本信息指數(shù)代碼000852.SH指數(shù)類型股票類基日2004-12-31基點1000發(fā)布日期2014-10-17發(fā)布機構(gòu)中證指數(shù)有限公司成份數(shù)量1000收益處理方式價格指數(shù)指數(shù)簡介中證 1000 指數(shù)由全部 A 股中剔除中證 800 指數(shù)成份股后，規(guī)模偏小且流動性好的 1000 只股票組成，綜合反映中國 A 股市場中一批小市值公司的股票價格表現(xiàn)。樣本空間及選樣方法中證 1000 指數(shù)選取中證 800 指數(shù)樣本股以外的規(guī)模偏小且流動性好的1000 只股票組成，與滬深 300 和中證 500 等指數(shù)形成互補。具

45、體選樣方法如下：（1）剔除樣本空間內(nèi)中證 800 指數(shù)樣本股及最近一年日均總市值排名前300 名的股票；將樣本空間股票按照過去一年（新股為上市以來）的過去一年日均成交金額由高到低排名，剔除排名后 20%的股票；將剩余股票按照過去一年日均總市值由高到低進行排名，選取排名在前 1000 名的股票作為中證 1000 指數(shù)樣本股。資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理中證 1000 指數(shù)長期表現(xiàn)好于其他市場指數(shù)2007 年以來中證 1000 指數(shù)收益顯著好于其他市場指數(shù)。以 2007 年 1 月 1 日為起點，截至 2021 年 3 月 2 日，中證 1000 指數(shù)年化收益率高達 11.3%，顯著

46、好于上證綜指（2.0%）、深證成指（6.0%）、wind 全 A（10.1%）等市場指數(shù)，充分體現(xiàn)中證 1000 指數(shù)成分股中長期具備較強收益的特征。中證 1000 指數(shù)在 2019 年之后大幅上升，2020 年市場受新冠肺炎疫情影響下然能夠保持總體較高的正收益。自 2020 年 1 月 1 日至 2021 年 3 月 2 日，中證 1000 指數(shù)近一年多年化收益率達 14.3%，同樣表現(xiàn)較為亮眼；年化波動率為 25.5%，最大回撤-18.7%，波動及回撤基本保持在相對穩(wěn)定的水平。圖 19：2007 年以來中證 1000 指數(shù)表現(xiàn)好于其他市場指數(shù)中證1000指數(shù)上證綜指深證成指萬德全A1200

47、10008006004002000資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理注：2007 年初定基作圖=100表 4：中證 1000指數(shù)長期收益-風(fēng)險中證 1000 指數(shù)上證綜指深證成指萬德全 A年化收益率（%）11.32.06.010.1年化波動率（%）33.624.629.227.9最大回撤（%）-72.5-72.0-71.0-70.6資料來源: Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理注：時間范圍為 2007 年 1 月 1 日-2021 年 3 月 2 日表 5：中證 1000 指數(shù)近一年收益-風(fēng)險中證 1000 指數(shù)上證綜指深證成指萬德全 A年化收益率（%）14.313.336.323.4年

48、化波動率（%）25.519.726.022.5最大回撤（%）-18.7-14.6-18.3-14.9資料來源: Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理注：時間范圍為 2020 年 1 月 1 日-2021 年 3 月 2 日指數(shù)風(fēng)格：小市值、高成長中證 1000 指數(shù)成分股市值的權(quán)重及數(shù)量分布均以中小盤股為主。截至 2021 年2 月 25 日，中證 1000 指數(shù)總市值 500 億以上的成分股僅 3 只，權(quán)重占比僅為1%；總市值 300 億以上的成分股共 18 只，權(quán)重合計 6%；總市值不足 300 億的 982 只成分股權(quán)重共為 94%。圖 20：中證 1000 指數(shù)成分股規(guī)模分布（權(quán)重）圖 2

49、1：中證 1000 指數(shù)成分股規(guī)模分布（數(shù)量）500億以上, 1%100億以下, ，300-500億, 5%100-300億， 48%8007006005004003002001000中證1000指數(shù)成分股規(guī)模分布676306315500億以上 300-500億 100-300億 100億以下資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理從申萬一級行業(yè)的權(quán)重分布上看，中證 1000 指數(shù)成分股對醫(yī)藥生物、電子、計算機等新經(jīng)濟相關(guān)行業(yè)有著更高的配置，創(chuàng)新屬性更加突出。具體來看，中證 1000 指數(shù)成分股主要分布于醫(yī)藥生物、電子、化工、計算機等科技行業(yè)。截至2

50、021 年 2 月 25 日，醫(yī)藥生物行業(yè)權(quán)重占比為 11.7%，電子和化工行業(yè)次之，占比分別為 9.3%和 9.0%。而其他如銀行、休閑服務(wù)、鋼鐵等行業(yè)權(quán)重占比相對較小，分別僅為 0.1%、0.3%、0.4%。從申萬一級行業(yè)的數(shù)量分布上看，中證 1000 指數(shù)成分股同樣主要分布于醫(yī)藥生物、電子、化工等行業(yè)。具體來看，截至 2021 年 2 月 25 日，醫(yī)藥生物、電子、化工三個行業(yè)成分股數(shù)量分別為 102 只、99 只和 80 只，而銀行、休閑服務(wù)、鋼鐵等行業(yè)成分股數(shù)量均不足 10 只。圖 22：中證 1000 指數(shù)各行業(yè)權(quán)重分布中證1000指數(shù)成分股行業(yè)分布(權(quán)重)12%10%8%6%4%

51、2%醫(yī)藥生物電子化工 計算機機械設(shè)備有色金屬電氣設(shè)備食品飲料傳媒公用事業(yè)國防軍工輕工制造汽車通信建筑裝飾建筑材料房地產(chǎn) 農(nóng)林牧漁交通運輸采掘商業(yè)貿(mào)易家用電器非銀金融紡織服裝綜合鋼鐵休閑服務(wù)銀行0%資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理圖 23：中證 1000 指數(shù)各行業(yè)成分股數(shù)量分布中證1000指數(shù)成分股行業(yè)分布(數(shù)量)12010080604020醫(yī)藥生物計算機電子 化工機械設(shè)備傳媒電氣設(shè)備公用事業(yè)有色金屬建筑裝飾輕工制造通信汽車國防軍工食品飲料房地產(chǎn) 農(nóng)林牧漁交通運輸采掘建筑材料商業(yè)貿(mào)易非銀金融紡織服裝家用電器綜合鋼鐵休閑服務(wù)銀行0資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理從個股情況來看

52、，中證 1000 指數(shù)主要聚焦于醫(yī)藥生物、電子等行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域龍頭公司。中證 1000 指數(shù)前二十大成分股主要為英科醫(yī)療、振華科技、和而泰、移遠通信、納思達等醫(yī)藥生物、電子細(xì)分板塊的龍頭公司，這些成分股具有較高的成長性，近年來表現(xiàn)優(yōu)異。表 6：中證 1000 指數(shù)權(quán)重前二十大成分股基本信息個股名稱權(quán)重%細(xì)分行業(yè)總市值（億元）自由流通市值（億元）PE（TTM）PB（LF）英科醫(yī)療0.9醫(yī)藥生物71943116.312.1酒鬼酒0.6食品飲料44431199.516.5旗濱集團0.5建筑材料41324825.34.7振華科技0.4電子31121887.05.5和而泰0.4電子21521554.37.

53、1捷佳偉創(chuàng)0.4機械設(shè)備35421271.912.0國聯(lián)股份0.4傳媒328197137.19.0鴻遠電子0.4國防軍工31919188.313.2新宙邦0.4化工31518960.66.3妙可藍多0.4食品飲料233186386.515.8移遠通信0.4通信266186147.914.7賽輪輪胎0.4化工26518518.43.2火炬電子0.4國防軍工30218159.58.4納思達0.4計算機29517764.84.5盛屯礦業(yè)0.4有色金屬22117758.92.1赤峰黃金0.3有色金屬28817351.67.4當(dāng)升科技0.3化工212170-134.36.0雅化集團0.3化工210168

54、130.14.2國際醫(yī)學(xué)0.3醫(yī)藥生物237166-26.84.3良信股份0.3電氣設(shè)備20616561.09.9資料來源: Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 2 月 25 日指數(shù)估值：當(dāng)前估值水平處于歷史較低位置當(dāng)前中證 1000 指數(shù)市盈率高于上證指數(shù)、深證成指、wind 全 A 等市場指數(shù)，但低于創(chuàng)業(yè)板指數(shù)，且 2019 年初以來中證 1000 指數(shù)的估值震蕩抬升，不過當(dāng)前依然處于歷史中樞位置，安全邊際較高。從市盈率來看，截至 2021 年 3 月 2日，中證 1000 指數(shù)的 PE（TTM）為 41.9，高于我們選擇的上證綜指、深證成指等市場指數(shù)。就市盈率的歷

55、史走勢來看，2019 年年初以來中證 1000 指數(shù)的估值震蕩抬升，不過當(dāng)前依然處于歷史較低位置，安全邊際較高。從市凈率來看，目前中證 1000 指數(shù)市盈率同樣高于上證指數(shù)、wind 全 A 等市場指數(shù)，不過低于深證成指、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)。截至 2021 年 3 月 2 日，中證 1000指數(shù)的 PB（LF）為 2.6，高于我們選取的上證指數(shù)、wind 全 A 等市場指數(shù) PB水平，不過低于深證成指、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)。從歷史走勢來看，中證 1000 指數(shù) PB自 2019 年初以來同樣震蕩上升。圖 24：中證 1000 指數(shù) PE、PB 估值水平PE(TTM)PB(右)701060850406304201

56、0200資料來源: Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 3 月 2 日；圖 25：2015 年以來中證 1000 指數(shù) PE 走勢中證1000指數(shù)上證綜指深證成指創(chuàng)業(yè)板指1601401201008060402002015201620172018201920202021資料來源: Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 3 月 2 日圖 26：2015 年以來中證 1000 指數(shù) PB 走勢中證1000指數(shù)上證綜指深證成指創(chuàng)業(yè)板指16141210864202015201620172018201920202021資料來源: Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整

57、理注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 3 月 2 日華夏中證 1000 ETF：小盤股的投資利器華夏中證 1000ETF（159845.OF）是緊密跟蹤中證 1000 指數(shù)收益率的基金產(chǎn)品，為投資者提供一個管理透明且成本較低的標(biāo)的指數(shù)投資工具。費率端來看，本基金的管理費率為 0.50%，托管費率為 0.10%。華夏中證 1000ETF 簡介華夏中證 1000ETF（159845.OF）是緊密跟蹤中證 1000 指數(shù)收益率的基金產(chǎn)品，為投資者提供一個管理透明且成本較低的標(biāo)的指數(shù)投資工具。費率端來看，本基金的管理費率為 0.50%，托管費率為 0.10%?；鹑Q華夏中證 1000 交易型開放式指數(shù)證券投資基金表 7：華夏中證 1000ETF 基本信息場內(nèi)簡稱中證 1000基金代碼159845.OF發(fā)售日期2021 年 1 月 14 日上市日期待定基金管理人華夏基金管理有限公司基金經(jīng)理趙宗庭基金托