煤價對煤企發(fā)行人基本面的影 響VIP

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250006 1、 煤炭格分邏輯 3 HYPERLINK l _TOC_250005 2、 煤炭需情概覽 3 HYPERLINK l _TOC_250004 3、 不同種的需況及格走勢 7 HYPERLINK l _TOC_250003 、動力煤 7 HYPERLINK l _TOC_250002 、煉焦煤 10 HYPERLINK l _TOC_250001 4、 煤企行人本梳理 12 HYPERLINK l _TOC_250000 5、 風險示 19圖表目錄圖表 ：煤量同走勢 3圖表 ：炭采洗業(yè)固資投完額計同走勢 4圖表 ：炭口及比走勢 4圖表 ：地

2、及義建投同走勢 5圖表 ：源費比況 6圖表 ：炭格數(shù) 6圖表 ：場格英國倫現(xiàn)貨 7圖表 ：力供、求及需口 8圖表 ：力下消占比況 8圖表 0動煤格209 前） 9圖表 1動煤格200 年2021年2月） 9圖表 2火產(chǎn)增動力價格 10圖表 3煉煤求及需口 11圖表 4煉煤格209 前） 11圖表 5煉煤格20202021年2月） 12圖表 6煉煤格炭價格 12圖表 7重煤資賦 13圖表 8重煤資賦續(xù)1） 14圖表 9重煤規(guī)標 15圖表 0重煤規(guī)標續(xù)1） 15圖表 1重煤經(jīng)況 16圖表 2重煤經(jīng)況續(xù)1） 17圖表 3重煤企性 18圖表 4重煤企性續(xù)1） 180.00-150.00-15.00-1

3、0.0050,000.00-5.00100,000.000.0020000.0015000.005.00250,000.0010.00300,000.0015.00350,000.0020.00400,000.0025.00450,000.00產(chǎn)量原煤累計同比月產(chǎn)量原煤累計值月萬噸1、煤炭價格分析邏輯在我們的上一篇報煤炭行業(yè)信用研究框架煤炭行業(yè)債券專題研究報告一中曾提到煤炭的價格是影響行業(yè)信用資質的核心因素因此在本篇報中我們主要將目光放在對煤炭價格的分析上整體來看分析煤炭價格的核邏輯依然聚焦于供需關系因此需從供給要（國內供給國外供給替代供給及其價格政策等方向分析和需求要（經(jīng)濟及政策終端及中下游

4、行需求情況）兩個方面審慎進行。2、煤炭供需情況概覽供給端：國內供給穩(wěn)步上升，新增產(chǎn)能大幅回落，進口量受政策擾動較大國內原煤產(chǎn)量情況：2016年2月，國務院發(fā)布關于煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能實現(xiàn)脫困發(fā)展的意見煤炭行業(yè)去產(chǎn)能開始受此政策影響當年原煤產(chǎn)量大回落6年全年原煤產(chǎn)量累計同比下降9.4此后隨著供給側改革的有序推進及宏觀經(jīng)濟增速企穩(wěn)回升疊加推動落后產(chǎn)能退出力度不斷加大原煤產(chǎn)低速穩(wěn)步上升。0年，受疫情沖擊，截至當年年底，我國原煤產(chǎn)量為38.44億噸，雖累計同比上升0.9個百分點，但增速有所回落，低于2019年3個百分點同期新增產(chǎn)能情況亦受到影響煤炭開采及洗選行業(yè)固定資產(chǎn)投資完額同比回落。2013-01

5、2013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-01圖表 2：煤

6、炭開采和洗選業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額累計同比走勢4.004.003.003.002.002.001.001.005.0218-02218-02218-03218-04218-05218-06218-07218-08218-09218-10218-11218-12219-01219-02219-03219-04219-05219-06219-07219-08219-09219-10219-11219-12220-01220-02220-03220-04220-05220-06220-07220-08220-09220-10220-11220-12-5.0-1000資料來源：in，光大證券研究所單位：

7、 %統(tǒng)計區(qū)間： 2018年至2020年-60000-60000.0-40005,00.0-20001,00.000.01,00.002.002,00.004.002,00.006.003,00.008.003,00.00進口數(shù)量:煤及褐煤:累計同比進口數(shù)量:煤及褐:累計值進口情況：2016年前，受宏觀經(jīng)濟增速下行，下游需求疲弱等因素的影響，煤炭海外進口數(shù)量持續(xù)下行隨著經(jīng)濟復蘇去產(chǎn)能任務基本完成煤及褐煤進量企穩(wěn)回升截至9年底進口量達到2.99億噸0年各月進口量受政策影響較大，整體呈震蕩下行態(tài)勢運行。-4月因通關政策相對寬松，疊加 9年底未能進入國內市場的進口煤陸續(xù)通關，進口量維持漲勢運行；5月份

8、進口煤管控力度加大煤炭進口持續(xù)收緊當月進口量同比增速由正轉負下降了9個百分點；-1月，受政策及配額不足等因素的制約，進口量持續(xù)下行。2月份，隨著年末新增配額緩步落實，進口量回升，但全年累計增速仍呈現(xiàn)同比下降趨勢。2213-01213-04213-07213-10214-01214-04214-07214-10215-01215-04215-07215-10216-01216-04216-07216-10217-01217-04217-07217-10218-01218-04218-07218-10219-01219-04219-07219-10220-01220-04220-07220-10資

9、料來源：in光大證券研究所左軸：煤炭進口量累計值 右軸：累計同比 單位：左軸：萬噸 ， 右軸：%統(tǒng)計區(qū)間： 2013年至2020年需求端：短期仍有支撐，長期需求較弱煤炭行業(yè)的下游行業(yè)主要為火電鋼鐵建材化工四大行業(yè)四大行業(yè)合計耗煤占比超8成我們循著煤炭的直接下游行業(yè)繼續(xù)追蹤可發(fā)現(xiàn)煤炭消費的最終端行業(yè)分別為地產(chǎn)及基礎設施建設，而兩者在固定總投資額中占比較高。因此，固定投資額的變動及預期則是引導煤炭行業(yè)需求的先行指標具體來看受疫情影響房地產(chǎn)及基礎設施建設投資額大幅回落隨著疫情后的復工復產(chǎn)逐步推進終端需求得以改善，具體來看，地產(chǎn)投資在疫情后恢復速度相對較快，且021年依舊存在一定韌性；基建投資方方面，

10、2020年5月基建投資增速回至高點。短期來看，終端行業(yè)的回暖將支撐煤炭需求。10505)10505)10)15)20)25)30) 廣義基建當月同比房地產(chǎn)當月同比15218-10218-11218-12219-01219-02219-03219-04219-05219-06219-07219-08219-09219-10219-11219-12220-01220-02220-03220-04220-05220-06220-07220-08220-09220-10220-11220-12資料來源：in，光大證券研究所單位： %統(tǒng)計區(qū)間： 2018年至2020年我國“富煤貧油少氣”的特征雖決定了煤

11、炭在我國一次性能源消費中占據(jù)主導地位但近年來受政策層面鼓勵清潔能源可再生能源重要性增加占一次性能源消費比例持續(xù)上升，而煤炭占一次能源消費比例不斷降低， -年間煤炭消費占比從69.2跌至59首次跌破60關口同期水電核電、風電消費占比則上升了9個百分點。長期來看，煤炭需求端呈下行態(tài)勢圖表 5：能源消費占比情況占能源消費總量比重占能源消費總量比重:水電、核電、風占能源消費總量比重:天然氣占能源消費總量比重:原占能源消費總量比重:原10.008.006.004.002.000.0212213214215216217218219資料來源：in，光大證券研究所單位： %統(tǒng)計區(qū)間： 2012年至2019年價

12、格端：供需格局改善，價格維持高位，需關注原油價格波動對煤價的影響 0 年 -4 月，受疫情影響，上游煤礦復工進度快于下游行業(yè)，加之煤炭進口量同比上升煤炭供需錯配煤炭價格指數(shù)承壓下行自5月份以來需求端所修復疊加供給量小幅回落及進口量收緊等多重因素的影響煤炭價格指開始回暖，此后維持高位震蕩。10.0010.0015.0010.0015.0010.0015.0010.0015.0010.0015.0010.00資料來源：in，光大證券研究所 統(tǒng)計區(qū)間： 2013年至2021年2月218-0-05218-0-05218-0-05218-0-05218-0-05218-0-05218-0-05218-0

13、-05218-0-05218-1-05218-1-05218-1-05219-0-05219-0-05219-0-05219-0-05219-0-05219-0218-0-05218-0-05218-0-05218-0-05218-0-05218-0-05218-0-05218-0-05218-0-05218-1-05218-1-05218-1-05219-0-05219-0-05219-0-05219-0-05219-0-05219-0-05219-0-05219-0-05219-0-05219-1-05219-1-05219-1-05220-0-05220-0-05220-0-05220-

14、0-05220-0-05220-0-05220-0-05220-0-05220-0-05220-1-05220-1-05220-1-05221-0-05221-0-05圖表 7：原油市場價格：英國布倫特現(xiàn)貨資料來源：in，光大證券研究所單位： 美元桶統(tǒng)計區(qū)間： 2018年至2021年1月3、不同煤種的供需情況及價格走勢在煤炭行業(yè)的債券研究中通常將煤炭分為動力煤煉焦煤及無煙煤不同煤種的供需格局應用場景及價格走勢均存在顯著性差異因此我們從不同煤種度出發(fā)結合其供需情況對價格走勢做出分（由于無煙煤存在數(shù)據(jù)獲取困等問題，本篇重點分析動力煤及煉焦煤的供需及價格走勢）。、 動力煤整體來看-0年間動力煤供給及

15、需求關系整體呈現(xiàn)由供需偏緊到供需平衡的狀態(tài)。2016年開啟的煤炭行業(yè)供給側改革，加速行業(yè)出清，疊加需求持續(xù)向好，是201-9 年動力煤總體供需偏緊的主要因素，年度供需缺口維持在 -5 億噸水平0 年受疫情影響年初動力煤需求大幅下滑保供政策下需求有一定的釋放導致供給呈現(xiàn)寬松格局但隨著疫情得到控制經(jīng)濟復蘇，5 月之后需求量大幅上升，截至20年12月，供需缺口已達到53萬噸（需求-供給）。供給端6年起供給側改革啟動動力煤供給迅速收縮6年全年動力煤供給量為26.08億元，較5年下降5.266億噸， 同比下滑16.80個百分點。201-9年，供給量企穩(wěn)回升。020年上半年供給量回落，此后迅速上升，年底供

16、給相對寬松。需求端：電力行業(yè)為煤炭的主要下游行業(yè)，截至2020年2月，我國電力行業(yè)煤炭消費量為23.12億噸占動力煤總消費量的62.86供熱建材及其他行業(yè)占比次之分別為11.687.98%和8.70；冶金及化工行業(yè)占比較小分別為4.02和4.78。由于電力行業(yè)為動力煤的主要下游行業(yè)，因此對電力行業(yè)的分析則變得至關重要。0年以來，隨著經(jīng)濟的復蘇，地產(chǎn)、基建投資保持強韌性也將拉動電力需求強勁增長雖然新能源發(fā)電近幾年發(fā)展速度較快在總發(fā)電量中的占比持續(xù)上升但考慮到新能源發(fā)電仍具有不穩(wěn)定特性中短期內火電仍是全社會電力供應的重要組成部分占比維持在高位在電源結構中的主-4,00.01-4,00.01,00.

17、00-2,00.02,00.000.02,00.002,00.03,00.006,00.04,00.03,00.004,00.008,00.0總需求:動力煤:當月值總供給:動力煤:當月值供需缺口:動力煤:當月值體地位依然會比較穩(wěn)固。我們認為，隨著經(jīng)濟復蘇對終端行業(yè)的帶動，1火電產(chǎn)量將穩(wěn)中有升，并有望拉高動力煤需求。2209-03209-07209-11210-03210-07210-11211-03211-07211-11212-03212-07212-11213-03213-07213-11214-03214-07214-11215-03215-07215-11216-03216-07216

18、-11217-03217-07217-11218-03218-07218-11219-03219-07219-11220-03220-07220-11資料來源：in，光大證券研究所左軸：總供給、總需求，右軸：供給缺口 單位：萬噸 統(tǒng)計區(qū)間： 2009年至2020年圖表 9：動力煤下游消耗占比情況44.02% 62.86%4.78%7.98%電力行業(yè)冶金行業(yè)化工行業(yè)建材行業(yè)供熱行業(yè)其他行8.70%11.68%資料來源：in，光大證券研究所單位：% 統(tǒng)計區(qū)間：2020年12月價格端：6年受供給側改革影響，供需格局改善，動力煤價格大幅拉升并維持高位震蕩。2020年以來，受疫情影響，下游需求走弱，疊加

19、進口煤炭的大幅增加動力煤價格快速下跌回落至藍色區(qū)間下沿5月以來隨著下游需求的回暖以及陜西內蒙古的限產(chǎn)，動力煤價格觸底反彈，2020年底已反彈至紅色區(qū)間2021年-2月份動力煤經(jīng)歷了過山車行情一月中旬Q5500沖上1042.5元/噸的高位，隨后迎來了急跌，主要因素依然圍繞著供需矛盾的變化，1月份以前因為國內產(chǎn)量釋放不足及供給受到進口限制等雙重因素需求則因天氣原因非常旺盛因此價格一路走高但是隨著國內保供政策的助力以及新進口煤有望增量的預期下，疊加天氣溫度升高及年關放假，煤價從高位下挫，2月底 Q5500降至577.5元/噸，已回歸綠色區(qū)間。圖表 10：動力煤價格走勢（2019 年前）770.060

20、.060.050.050.040.040.030.0213-1-4214-1-4215-1-4216-1-4217-1-4218-1-4219-1-4資料來源：in，光大證券研究所單位：元噸 統(tǒng)計區(qū)間： 2013年至2019年圖表 11：動力煤價格走勢（2020 年021年 2 月）1110.00100.0090.080.070.060.050.040.0資料來源：in，光大證券研究所單位：元噸 統(tǒng)計區(qū)間： 2020年至2021年2月重要指示指標如上文所述電力行業(yè)為動力煤的主要下游行業(yè)而火電行業(yè)是全社會電力供應的“壓艙石”因此我們認為當供給情況相對穩(wěn)定時火產(chǎn)量的變化對于動力煤價格的變動存在一定

21、帶動作用因此可將火電產(chǎn)量增速為一項重要先行指標。2213-0-01213-0-01213-0-01213-1-01214-0-01214-0-01214-0-01214-1-01215-0-01215-0-01215-0-01215-1-01216-0-01216-0-01216-0-01216-1-01217-0-01217-0-01217-0-01217-1-01218-0-01218-0-01218-0-01218-1-01219-0-01219-0-01219-0-01219-1-01220-0-01220-0-01220-0-01220-1-011.0011.001.008.06.0

22、4.02.00.0-2.0-4.0-6.0-8.0-100090.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.0產(chǎn)量:火電:累計同比市場價:動力煤Q5500,山西:秦皇島資料來源：in，光大證券研究所單位：左軸：動力煤價格，右軸：火電累計同比 單位：左軸：元噸 右軸：% 統(tǒng)計區(qū)間： 20013年至2020年、 煉焦煤整體來看，-9年間，煉焦煤供需缺口持續(xù)存在，0年受疫情擾動，年初煉焦煤供給寬松需求減弱隨著經(jīng)濟逐漸修復終端行業(yè)對煉焦煤需求有所支撐，供給量受進出口政策等因素的影響出現(xiàn)回落，年底供需格局緊張。供給端煉焦煤具有一定的粘結性且在室式焦爐煉焦條件

23、下可以結焦是用于生產(chǎn)焦炭的原料而焦炭則是鋼鐵的原材料因此被喻為鋼鐵行業(yè)“基礎食糧煉焦煤是煉焦與鋼鐵的重要上游材料在產(chǎn)業(yè)鏈上具有重要的地位相較于其他煤種煉焦煤屬于稀缺資源尤其是我國低硫優(yōu)質主焦煤資源有限進口量對供給穩(wěn)定性擾動較強。我國每年需從國外進口煉焦煤7000萬噸左右，且自年后呈逐年攀升態(tài)勢但2020全年煉焦煤進口量同比下降7個百分點尤其是0年四季度以來受進口政策限制及疫情的影響進口量大幅下滑凸顯了煉焦煤供給短缺的問題。需求端：6年以來，隨著經(jīng)濟復蘇，需求量回暖，整體呈上行趨勢，供需缺口持續(xù)存在。20年受疫情擾動，年初煉焦煤需求量大幅回落，隨著疫情得到控制4月份地產(chǎn)及基建固定投資水平有了明顯

24、提升終端行業(yè)需求支撐鋼鐵業(yè)需求，間接帶動煉焦煤需求量，此后煉焦煤需求量逐步回升。2208-09209-01209-05209-09210-01210-05210-09211-01211-05211-09212-01212-05212-09213-01213-05213-09214-01214-05214-09215-01215-05215-09216-01216-05216-09217-01217-05217-09218-01218-05218-09219-01219-05219-09220-01220-05220-09-1,00.0-1,00.01,00.00.0-1,00.02,00.0-

25、50.003,00.00.04,00.08,00.01,00.07,00.01,00.06,00.050.005,00.0總需求:煉焦煤:當月值月萬噸總供給:煉焦煤:當月值月萬噸供需缺口:煉焦煤:當月值月萬噸資料來源：in，光大證券研究所左軸：總供給、總需求，右軸：供給缺口 單位：萬噸 統(tǒng)計區(qū)間： 2009年至2020年價格端：1年前煉焦煤走勢基本與動力煤保持一致，但1年后，因進口政策擾動及需求量回暖，煉焦煤價格快速拉升并維持在一定水平。圖表 14：煉焦煤價格走勢（2019 年前）2219-1-2218-1-2217-1-2216-1-2215-1-2175.00155.00135.00115

26、.0090.070.050.030.0214-1-2資料來源：in，光大證券研究所單位：元噸 統(tǒng)計區(qū)間： 2013年至2019年圖表 15：煉焦煤價格走勢（2020221 年2 月）1195.00190.00185.00180.00175.00170.00165.00資料來源：in，光大證券研究所單位：元噸 統(tǒng)計區(qū)間： 2020年至2021年2月圖表 16：煉焦煤價及焦炭價格重要先行指標煉焦煤的鏈接產(chǎn)業(yè)為焦碳我們認為焦煤的價格變動會對煉焦的價格僅有一定的指示意義因此我們認為焦碳的價格可作為煉焦煤價格的先指標。22,00.02,00.01,00.01,00.050.000.03,00.02,00.01,00.01,00.01,00.01,00.01,00.080.0060.0040.0020.000.0出廠價含稅:準一級冶金焦:淮北出廠價:煉焦煤:柳林資料來源：in，光大證券研究所單位：左軸：煉焦煤價格，右軸：焦炭價格 單位：左軸：元噸 統(tǒng)計區(qū)間： 20013年至2020年4、煤企發(fā)行人基本面梳理煤炭價格回落時煤炭行業(yè)進入下行周期信用風險則向主體傳導此時需將目光下沉至個體，煤