財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的選擇與考慮因素

1、第七章 財(cái)務(wù)戰(zhàn)略第一節(jié)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的確立反其考慮因素一、財(cái)務(wù)戰(zhàn)略與財(cái)務(wù)治理的概念財(cái)務(wù)戰(zhàn)略是要緊涉及財(cái)務(wù)性質(zhì)的戰(zhàn)略，因此是屬于財(cái)務(wù)治理范疇的戰(zhàn)略。財(cái)務(wù)戰(zhàn)略要緊考慮資金的使用和治理的戰(zhàn)略問(wèn)題，并以此與其他性質(zhì)的戰(zhàn)略相區(qū)不。財(cái)務(wù)戰(zhàn)略要緊考慮財(cái)務(wù)領(lǐng)域全局的、長(zhǎng)期進(jìn)展方向問(wèn)題，并以此與傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)治理相區(qū)不。財(cái)務(wù)戰(zhàn)略概念的出現(xiàn)，使得企業(yè)戰(zhàn)略分為財(cái)務(wù)戰(zhàn)略和非財(cái)務(wù)戰(zhàn)略兩類，并把非財(cái)務(wù)戰(zhàn)略稱為經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。假如講經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略要緊強(qiáng)調(diào)與外部環(huán)境和企業(yè)自身能力相適應(yīng)，那么財(cái)務(wù)戰(zhàn)略要緊強(qiáng)調(diào)必須適合企業(yè)所處的進(jìn)展階段井符合利益相關(guān)者的期望。財(cái)務(wù)治理為企業(yè)戰(zhàn)略提供資金支持，是為提高經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的價(jià)值而進(jìn)行的治理。財(cái)務(wù)治理的方式是決定企業(yè)

2、戰(zhàn)略能否成功的一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題。有效的財(cái)務(wù)治理不一定能使經(jīng)營(yíng)災(zāi)難轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)的成功，失敗的財(cái)務(wù)治理卻足以使成功的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略一無(wú)所獲，甚至使優(yōu)秀的企業(yè)毀于一旦。財(cái)務(wù)治理關(guān)于企業(yè)的長(zhǎng)期生存和健康進(jìn)展具有重要意義。財(cái)務(wù)治理應(yīng)支持企業(yè)的總體戰(zhàn)略，但并不意味著沒(méi)有自己的戰(zhàn)略。重要的財(cái)務(wù)決策總是由企業(yè)最高當(dāng)局作出的，甚至要通過(guò)董事會(huì)決議。大多數(shù)企業(yè)組織以財(cái)務(wù)目標(biāo)作為整個(gè)企業(yè)的要緊目標(biāo)，兩者目標(biāo)的直接一致使得財(cái)務(wù)治理不同于其他職能治理。重要的財(cái)務(wù)決策總會(huì)涉及企業(yè)的全局，帶有戰(zhàn)略的性質(zhì)。財(cái)務(wù)治理能夠分為資金籌集和資金治理兩大部分，相應(yīng)地，財(cái)務(wù)戰(zhàn)略也能夠分為籌資戰(zhàn)略和資金治理戰(zhàn)略。狹義的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略僅指籌資戰(zhàn)略，包括資本結(jié)

3、構(gòu)決策、籌資來(lái)源決策和股利分配決策等。資金治理涉及的實(shí)物資產(chǎn)的購(gòu)置和使用，是由經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略而非財(cái)務(wù)職能指導(dǎo)的。資金治理只是通過(guò)建議、評(píng)價(jià)、打算和操縱等手段，促進(jìn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)制造更多的價(jià)值。資金治理的戰(zhàn)略要緊考慮如何建立和維持有利于制造價(jià)值的資金治理體系。股東價(jià)值是由企業(yè)長(zhǎng)期的現(xiàn)金制造能力決定的，而現(xiàn)金制造能力又是由企業(yè)對(duì)各種因素(包括資金因素)進(jìn)行治理的方式?jīng)Q定的。二、確立財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的阻力企業(yè)追求的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略應(yīng)考慮所有相關(guān)的環(huán)境因素、利益相關(guān)者的觀點(diǎn)以及對(duì)賬戶和現(xiàn)金流的阻礙。選擇的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略應(yīng)該是可同意的。例如，要實(shí)現(xiàn)利益相關(guān)者的期望，企業(yè)就要選擇財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，這有助于促進(jìn)企業(yè)的長(zhǎng)期繁榮。在制定財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的時(shí)候，

4、治理層需要了解一些股東價(jià)值最大化的限制性因素。企業(yè)的內(nèi)部約束 企業(yè)的內(nèi)部約束包括董事會(huì)關(guān)于財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的看法、與投資者保持良好關(guān)系的必要性以及與整體企業(yè)目標(biāo)匹配的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的必要性。企業(yè)的董事會(huì)在債務(wù)融資上會(huì)十分慎重，因?yàn)樗麄儞?dān)心企業(yè)可能無(wú)法償還債務(wù)，即使能夠支付利息，企業(yè)也可能缺乏在必要時(shí)產(chǎn)生額外現(xiàn)金流的資產(chǎn)基礎(chǔ)。一些較小的企業(yè)可能會(huì)被要求由董事提供個(gè)人擔(dān)保而獲得債務(wù)融資。另外，投資者需要確信企業(yè)正在投資于能夠產(chǎn)生足夠長(zhǎng)期回報(bào)的項(xiàng)目，弄清企業(yè)是否能產(chǎn)生足夠的股利來(lái)滿足投資者的要求。 2政府的阻礙政府鼓舞企業(yè)拓展業(yè)務(wù)，但也會(huì)通過(guò)法規(guī)和稅收來(lái)限制企業(yè)。這反映了不同的政府目標(biāo)，既要鼓舞企業(yè)的進(jìn)展以促進(jìn)國(guó)

5、家的繁榮，同時(shí)也要對(duì)市場(chǎng)的負(fù)面效應(yīng)進(jìn)行調(diào)控。 政府并不直接參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)，但對(duì)企業(yè)組織事務(wù)有專門強(qiáng)的間接阻礙。政府決定對(duì)企業(yè)和股東的稅收，它所采納的經(jīng)濟(jì)政策將會(huì)阻礙商業(yè)活動(dòng)。例如，匯率政策會(huì)阻礙出口企業(yè)的收入和進(jìn)口企業(yè)的成本。在發(fā)達(dá)工業(yè)化國(guó)家，政府差不多通過(guò)鼓舞自由市場(chǎng)來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)。要緊措施有：通過(guò)消除法規(guī)和立法限制來(lái)提高市場(chǎng)的自由化程度，減少政府在工商方面的作用，簡(jiǎn)化稅收體制以鼓舞企業(yè)的商業(yè)決策，國(guó)有資產(chǎn)私有化，開(kāi)放國(guó)家控股資產(chǎn)，鼓舞競(jìng)爭(zhēng)，消除或降低進(jìn)口限制等。3法例法規(guī)的約束企業(yè) 需要了解涉及他們經(jīng)營(yíng)的相關(guān)法規(guī)，包括有關(guān)企業(yè)經(jīng)營(yíng)、稅收、職員健康、安全及消費(fèi)者等方面的法規(guī)。這些法規(guī)不僅阻礙企業(yè)

6、的行為。而且阻礙股東、債權(quán)人、治理層、職員和社會(huì)大眾之間的關(guān)系。遵循法律可能引起額外的成本，包括符合安全標(biāo)準(zhǔn)的額外程序和必要投資、職員培訓(xùn)成本和訴訟費(fèi)用。4經(jīng)濟(jì)約束經(jīng)濟(jì)約束通常包括通貨膨脹、利率和匯率阻礙。 (1) 通貨膨脹。面臨較高生產(chǎn)成本和較高利率的企業(yè)可能通過(guò)抬高售價(jià)成本轉(zhuǎn)嫁給顧客。然而，假如企業(yè)為了維持現(xiàn)有的需求水平，也可能削減產(chǎn)品或服務(wù)的價(jià)格，從而只能壓縮利潤(rùn)空間、成本和職員薪水。由于行業(yè)的需求性質(zhì)不同，一些企業(yè)可能會(huì)比其他企業(yè)更容易抬高價(jià)格。通貨膨脹會(huì)通過(guò)以下幾種方式阻礙資產(chǎn)價(jià)值、成本和收入。 由于非流淌資產(chǎn)和存貨的價(jià)值將會(huì)上升，因此獵取相同數(shù)量的資產(chǎn)需要更大金額的融資。假如以后通

7、脹率能夠預(yù)見(jiàn)，治理層就能計(jì)算出所需額外融資的金額，并采取一定的措施來(lái)獲得這部分資金。例如，增加留存收益或借款。假如不能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)以后通脹率，治理層應(yīng)該推測(cè)大概的數(shù)額，并相應(yīng)取得額外的融資。同時(shí)，還應(yīng)做一些打算來(lái)獲得應(yīng)急款項(xiàng)以防通脹率超出預(yù)期。 通貨膨脹意味著更高的成本和更高的售價(jià)，從而產(chǎn)生一種螺旋式的成本和售價(jià)的上升，并因此削弱境外對(duì)本國(guó)產(chǎn)品的需求。 通貨膨脹的結(jié)果是以犧牲放款人的利益使借款人從中獲益的財(cái)寶重新分配。存款的真實(shí)價(jià)值受到侵蝕。通貨膨脹導(dǎo)致的收入重新分配，使擁有固定收入的人群蒙受損失，因?yàn)檫@些人缺少議價(jià)能力。 (2)利率。利率是經(jīng)濟(jì)環(huán)境中的重要因素，與財(cái)務(wù)治理息息相關(guān)。利率衡量的是借

8、款戚本。假如企業(yè)想要籌集資金，就必須為借款支付利息。當(dāng)利率上升后，企業(yè)將為其借款支付更多的利息。一個(gè)國(guó)家的利率會(huì)阻礙到該國(guó)貨幣的價(jià)值。利率是企業(yè)股東對(duì)回報(bào)率預(yù)期的導(dǎo)向，因?yàn)槭袌?chǎng)利率的變動(dòng)將會(huì)阻礙其股票價(jià)格。利率在企業(yè)制定財(cái)務(wù)決定時(shí)相當(dāng)重要。當(dāng)利率較低時(shí)，企業(yè)可能傾向于以下做法 a.獲得更多的借款，最好為固定利率貸款，以此來(lái)提高公司的資金杠桿的作用 b.舉借長(zhǎng)期貸款而非短期貸款 c.在企業(yè)的能力范圍內(nèi)，還清利率較高的貸款，并以較低利率獲得新的貸款。而當(dāng)利率較高時(shí)，企業(yè)可能會(huì)傾向的做法是 a.決定減少其債務(wù)融資的金額，并替換為權(quán)益融資，比如留存收益 b.擁有大量現(xiàn)金盈余和用于投資的流淌資金的公司可

9、能將其一部分短期投資從權(quán)益中轉(zhuǎn)出，變成附息證券 c.假如可能利率近期可能有所下降，則企業(yè)可能會(huì)選擇通過(guò)籌集短期資金和變動(dòng)利率債務(wù)，而不是固定利率的長(zhǎng)期貸款來(lái)融資。當(dāng)利率上調(diào)時(shí)，企業(yè)的融資成本也相應(yīng)增加，企業(yè)對(duì)其新的資本投資的最低回報(bào)率的要求也會(huì)隨之上升。 (3)匯率。匯率是指一種貨幣在兌換成另一種貨幣時(shí)的比率。全球外匯市場(chǎng)上不同幣種之間的匯率是持續(xù)變動(dòng)的，且數(shù)量通常巨大。匯率關(guān)于一個(gè)企業(yè)及其財(cái)務(wù)治理來(lái)講十分重要，因?yàn)閰R率能夠阻礙進(jìn)口成本、出口物資價(jià)值及國(guó)際借款和貸款的成本和效益。貨幣價(jià)值的變動(dòng)將會(huì)阻礙進(jìn)口物資的成本。例如，假如一批物資從美國(guó)運(yùn)到德國(guó)的價(jià)格是 420000美元，假如歐 元對(duì)美元的

10、匯率是 1: 1. 5，則進(jìn)口物資的成本為 280000歐元;假如歐元對(duì)美元的匯率跌至 1: 1. 25，則進(jìn)口物資的成本就變?yōu)?336000歐元。貨幣價(jià)值的變動(dòng)還會(huì)阻礙到企業(yè)和家庭的購(gòu)買成本，因?yàn)槿藗兯M(fèi)的原材料、部件和產(chǎn)成品有專門大一部分是進(jìn)口的。出于相似緣故，匯率同樣會(huì)阻礙到出口企業(yè)，這是因?yàn)閰R率的變動(dòng)會(huì)阻礙國(guó)外顧客購(gòu)買出口物資的價(jià)格。假如本地貨幣，比如日元的價(jià)值上升，則日本出口商銷往國(guó)外的物資將使國(guó)外顧客支付更多費(fèi)用(因他們必須通過(guò)用其本國(guó)貨幣購(gòu)買日元來(lái)支付)。當(dāng)日元價(jià)值下降時(shí)，日本出口商銷售到國(guó)外的物資對(duì)國(guó)外顧客來(lái)講會(huì)較為廉價(jià)。由于需求受到價(jià)格的阻礙，因此出口需求將隨匯率的變動(dòng)而變

11、動(dòng)。三、財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的確立在追求實(shí)現(xiàn)組織或企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的過(guò)程中，財(cái)務(wù)經(jīng)理必須作出以下方面的決定:籌資來(lái)源、資本結(jié)構(gòu)和股利分配政策等。(一)籌資來(lái)源1.融資方式在第三章中提到過(guò)資源分析，財(cái)物資源是其中應(yīng)考慮的一個(gè)方面。一般來(lái)講，企業(yè)有四種不同的融資方式:內(nèi)部融資、債權(quán)融資、股權(quán)融資和資產(chǎn)銷售融資。(1)內(nèi)部融資。企業(yè)能夠選擇使用內(nèi)部留存利潤(rùn)進(jìn)行再投資。留存利潤(rùn)是指企業(yè)分配給股東紅利后剩余的利潤(rùn)。這種融資方式是企業(yè)最普遍采納的方式。但企業(yè)的一些重大事件，比如并購(gòu)，僅僅依靠?jī)?nèi)部融資是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，還需要其他的資金來(lái)源。內(nèi)部融資的優(yōu)點(diǎn)在于治理層在做此融資決策時(shí)不需要聽(tīng)取任何企業(yè)外部組織或個(gè)人的意見(jiàn)，比如并不

12、需要像債權(quán)融資那樣向銀行披露自身的戰(zhàn)略打算或者像股權(quán)融資那樣向資本市場(chǎng)披露相關(guān)信息，從而能夠節(jié)約融資成本。因此不足也是存在的，比如股東依照企業(yè)的留存利潤(rùn)會(huì)預(yù)期下一期或今后的紅利，這就要求企業(yè)有足夠的盈利能力，而關(guān)于那些陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的企業(yè)來(lái)講壓力是專門大的，因而這些企業(yè)就沒(méi)有太大內(nèi)部融資的空間。 (2)股權(quán)融資。股權(quán)融資是指企業(yè)為了新的項(xiàng)目而向現(xiàn)在的股東和新股東發(fā)行股票來(lái)籌集資金。股權(quán)融資也可稱為權(quán)益融資。這種融資經(jīng)常面對(duì)的是企業(yè)現(xiàn)在的股東，按照現(xiàn)有股東的投票權(quán)比例進(jìn)行新股發(fā)行，新股發(fā)行的成功取決于現(xiàn)有股東對(duì)企業(yè)前景具有較好預(yù)期。股權(quán)融資的優(yōu)點(diǎn)在于當(dāng)企業(yè)需要的資金量比較大時(shí)(比如并購(gòu))，股權(quán)融資

13、就占專門大優(yōu)勢(shì)，因?yàn)樗幌駛鶛?quán)融資那樣需要定期支付利息和本金，而僅僅需要在企業(yè)盈利時(shí)向股東支付股利。這種融資方式也有其不足之處，比如股份容易被惡意收購(gòu)從而引起操縱權(quán)的變更，同時(shí)股權(quán)融資方式的成本也比較高。 (3)債權(quán)融資。債權(quán)融資大致能夠分為貸款和租賃兩類。短期貸款與長(zhǎng)期貸款。從銀行或金融機(jī)構(gòu)貸款是當(dāng)今許多企業(yè)獲得資金來(lái)源的普遍方式，特不是在銀行業(yè)對(duì)企業(yè)的進(jìn)展起主導(dǎo)作用的國(guó)家更是如此。年限少于一年的貸款為短期貸款，年限高于一年的貸款為長(zhǎng)期貸款。企業(yè)需要定期支付貸款利息，短期貸款利率相關(guān)于長(zhǎng)期貸款的利率要高些，只是長(zhǎng)期貸款通常需要企業(yè)的資產(chǎn)作抵押。資產(chǎn)抵押意味著企業(yè)如不按期償還貸款，債權(quán)人就有權(quán)

14、處置企業(yè)所抵押的資產(chǎn)。企業(yè)能夠選擇不同的貸款合同，比如選擇固定的或是浮動(dòng)的利率和貸款期限。一般額度較高的貸款會(huì)附加較多的合同條款，條款的苛刻程度取決于企業(yè)對(duì)貸款的需求程度，這類貸款一般都會(huì)要求資產(chǎn)抵押，一旦企業(yè)違約，資產(chǎn)的所有權(quán)就歸債權(quán)人所有。也正因?yàn)橛匈Y產(chǎn)作抵押，債權(quán)融資的成本一般會(huì)低于股權(quán)融資，然而不管企業(yè)的盈利狀況如何，即便是虧損，企業(yè)也需要支付合同規(guī)定的利息費(fèi)用，而股權(quán)融資在現(xiàn)在能夠選擇不發(fā)放股利。每個(gè)企業(yè)的貸款額度差不多上有限的，債權(quán)人會(huì)從風(fēng)險(xiǎn)治理的角度來(lái)評(píng)價(jià)需要貸款的企業(yè)，從而作出最優(yōu)的貸款決策。例如，債權(quán)人會(huì)分析企業(yè)過(guò)去的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、以后前景、抵押資產(chǎn)的質(zhì)量以及與企業(yè)長(zhǎng)期培養(yǎng)的合作

15、關(guān)系。債權(quán)融資方式與股權(quán)融資相比，融資成本較低、融資的速度較快，同時(shí)方式也較為隱蔽。然而不足之處也專門明顯，當(dāng)企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)或者企業(yè)的戰(zhàn)略不具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)時(shí)，還款的壓力會(huì)增加企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。租賃。租賃是指企業(yè)租用資產(chǎn)一段時(shí)期的債務(wù)形式，可能擁有在期末的購(gòu)買期權(quán)。比如，運(yùn)輸行業(yè)比較傾向于租賃運(yùn)輸工具而不是購(gòu)買。租賃的優(yōu)點(diǎn)在于企業(yè)能夠不需要為購(gòu)買運(yùn)輸工具進(jìn)行融資，因?yàn)槿谫Y的成本是比較高的。此外，租賃專門有可能使企業(yè)享有更多的稅收優(yōu)惠。租賃能夠增加企業(yè)的資本回報(bào)率，因?yàn)樗鼫p少了總資本。不足之處在于，企業(yè)使用租賃資產(chǎn)的權(quán)利是有限的，因?yàn)橘Y產(chǎn)的所有權(quán)不屬于企業(yè)。 (4)銷售資產(chǎn)。企業(yè)還能夠選擇銷售其部分有

16、價(jià)值的資產(chǎn)進(jìn)行融資，這也被證明是企業(yè)進(jìn)行融資的要緊戰(zhàn)略。從資源觀的角度來(lái)講，這種融資方式顯然會(huì)給企業(yè)帶來(lái)許多切實(shí)的利益。銷售資產(chǎn)的優(yōu)點(diǎn)是簡(jiǎn)單易行，同時(shí)不用稀釋股東權(quán)益。不足之處在于，這種融資方式比較激進(jìn)，一旦操作了就無(wú)回旋余地，而且假如銷售的時(shí)機(jī)選擇不準(zhǔn)，銷售的價(jià)值就會(huì)低于資產(chǎn)本身的價(jià)值。 2.不同融資方式的限制在理解了企業(yè)的幾種要緊融資方式后，治理層還需要了解限制企業(yè)融資能力的兩個(gè)要緊方面:一是企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資面臨的困境;二是企業(yè)進(jìn)行股利支付面臨的困境。(1)債務(wù)融資面臨的困境。在前面我們講過(guò)，債務(wù)融資要求企業(yè)按照合同進(jìn)行利息支付，利率一般是固定的，同時(shí)利息的支付還有兩個(gè)方面的要求:一是利息

17、支付一定優(yōu)先于股利支付;二是不管企業(yè)的盈利狀況如何，企業(yè)都必須支付利息。因此，假如企業(yè)負(fù)擔(dān)不起利息，就將進(jìn)入技術(shù)破產(chǎn)。這意昧著，企業(yè)盈利波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)由股東承擔(dān)，而不是由債權(quán)人承擔(dān)。高風(fēng)險(xiǎn)通 常與高回報(bào)相聯(lián)系，股東會(huì)比債權(quán)人要求更高的回報(bào)率。按照那個(gè)邏輯，企業(yè)應(yīng)該更偏好于選擇債權(quán)融資。盡管相關(guān)于股權(quán)融資而言，債權(quán)融資的融資成本較低，然而企業(yè)也可不能無(wú)限制地舉債，因?yàn)榫揞~的債務(wù)會(huì)加大企業(yè)利潤(rùn)的波動(dòng)，表現(xiàn)為留存利潤(rùn)和紅利支付的波動(dòng)。而企業(yè)通常會(huì)提早對(duì)以后的留存利潤(rùn)進(jìn)行戰(zhàn)略規(guī)劃，假如留存利潤(rùn)的波動(dòng)較大企業(yè)就不能專門好地預(yù)期，如此就會(huì)阻礙到企業(yè)的戰(zhàn)略決策。因此，舉債后企業(yè)的紅利支付水平的波動(dòng)比沒(méi)有舉債時(shí)更

18、大。舉債越多，紅利支付水平波動(dòng)越大。因此，即使是在企業(yè)加速進(jìn)展時(shí)期，企業(yè)也會(huì)有限地舉債。債權(quán)人不情愿看到企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債比例高達(dá) 100%，因?yàn)楦哓?fù)債率對(duì)企業(yè)利潤(rùn)的穩(wěn)定性要求特不高。然而，當(dāng)債權(quán)融資不能滿足企業(yè)的增長(zhǎng)需求時(shí)，企業(yè)會(huì)尋求其他途徑來(lái)實(shí)現(xiàn)企業(yè)增長(zhǎng)的目標(biāo)。總的來(lái)講，企業(yè)會(huì)權(quán)衡債權(quán)融資的利和弊作出最優(yōu)的融資決策。 (2)股利支付面臨的困境。企業(yè)在作出股利支付決策時(shí)同樣也會(huì)遇到兩難的境地。假如企業(yè)向股東分配較多的股利，那么企業(yè)留存的利潤(rùn)就較少，進(jìn)行內(nèi)部融資的空間相應(yīng)縮小。理論上講，股利支付水平與留存利潤(rùn)之間應(yīng)該是比較穩(wěn)定的關(guān)系。然而，實(shí)際上企業(yè)經(jīng)常會(huì)選擇平穩(wěn)增長(zhǎng)的股利支付政策，如此會(huì)增強(qiáng)股東

19、對(duì)企業(yè)的信心，從而起到穩(wěn)定股價(jià)的作用。而且，留存利潤(rùn)也是屬于股東的，只是臨時(shí)沒(méi)有分配給股東而要接著為股東增值。然而，較穩(wěn)定的股利政策也有其不足之處，與前述債權(quán)融資的思路類似，假如股利支付是穩(wěn)定的，那么利潤(rùn)的波動(dòng)就完全反映在留存利潤(rùn)上，不穩(wěn)定的留存利潤(rùn)不利于企業(yè)作出精準(zhǔn)的戰(zhàn)略決策。同樣，企業(yè)也會(huì)權(quán)衡利弊作出最優(yōu)的股利支付決策。(二)資本成本與最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)為了評(píng)價(jià)上述各種不同的融資方式，我們需要考察它們給企業(yè)帶來(lái)的融資成本。下文將分不討論股權(quán)融資與債權(quán)融資的資本戚本，其中重點(diǎn)內(nèi)容是可能股權(quán)融資成本。此外，下文還將討論阻礙最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的要緊因素。1.融資成本(1)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型可能權(quán)益資本成本。

20、權(quán)益資本是企業(yè)股東自己的資金，它不像債務(wù)資本那樣需要支付利息，因而表面來(lái)看權(quán)益資本大概沒(méi)有成本，然而在企業(yè)沒(méi)有向股東分配利潤(rùn)時(shí)，會(huì)產(chǎn)生機(jī)會(huì)成本。不管在理論上依舊實(shí)踐中，企業(yè)都可不能把全部的資金投資于企業(yè)內(nèi)部的項(xiàng)目，經(jīng)常會(huì)把部分資金投資于企業(yè)外部，特不是處于高風(fēng)險(xiǎn)低回報(bào)的行業(yè)中，企業(yè)會(huì)出于分散風(fēng)險(xiǎn)的考慮進(jìn)行投資。企業(yè)投資于內(nèi)部項(xiàng)目的資金成本最少相當(dāng)于把這些資金投資于企業(yè)外部項(xiàng)目能夠獲得的收益，然而這并不完全是權(quán)益資本的實(shí)際成本。資本資產(chǎn)定價(jià)模型 (CAPM)是可能企業(yè)內(nèi)部權(quán)益資本成本的模型。它的核心思想是企業(yè)權(quán)益資本成本等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資本成本加上企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，因而企業(yè)的天本成本能夠計(jì)算為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利得

21、與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)之和。 (2)用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率可能權(quán)益資本成本。企業(yè)也通常會(huì)使用比 CAPM簡(jiǎn)單的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率方法可能權(quán)益資本成本 IT企業(yè)就常使用這種方法。使用這種方法時(shí)，企業(yè)首先要得到無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券的利率值，這在大多數(shù)國(guó)家差不多上容易獵取的指標(biāo)，然后企業(yè)再綜合考慮自身企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)在此利率值的基礎(chǔ)上加上幾個(gè)百分點(diǎn)，最后按照那個(gè)利率值計(jì)算企業(yè)的權(quán)益資本成本。這種計(jì)算方法的困難在于到底加上幾個(gè)百分點(diǎn)才是合適的。企業(yè)能夠借鑒商業(yè)債券或合同規(guī)定的利率來(lái)可能。然而到目前為止，并沒(méi)有可能該利率的固定模式?？偟膩?lái)講，這種可能方法有其簡(jiǎn)單靈活的優(yōu)點(diǎn)，但同時(shí)可能的客觀性和精準(zhǔn)性也受到專門大的質(zhì)疑。 (3)長(zhǎng)期債務(wù)資本成本。

22、債務(wù)資本成本相對(duì)權(quán)益資本的計(jì)算較為直接，它等T各種債務(wù)利息費(fèi)用的加權(quán)平均數(shù)扣除稅收效應(yīng)。 (4)加權(quán)平均資本成本。加權(quán)平均資本成本 (WACC)是權(quán)益資本成本與長(zhǎng)期債務(wù)資本成本的加權(quán)平均。在實(shí)務(wù)中，企業(yè)通常使用現(xiàn)在的融資成本來(lái)計(jì)算，因?yàn)槿绱擞?jì)算比使用過(guò)去的資本能更準(zhǔn)確地反映企業(yè)使用資金的成本，從而作出合理的戰(zhàn)略決策。WACC=長(zhǎng)期債務(wù)成本長(zhǎng)期債務(wù)總額+權(quán)益資本成本權(quán)益總額/總資本 2.最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)分析資本成本的最終目的是為企業(yè)作出最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)決策提供關(guān)心。具體來(lái)講，資本結(jié)構(gòu)是權(quán)益資本與債務(wù)資本的比例。每個(gè)企業(yè)都有自身的情況，因此資本結(jié)構(gòu)決策不可能像數(shù)學(xué)公式那樣能夠按照統(tǒng)一的模式得出。借款會(huì)增

23、加債務(wù)固定成本而給企業(yè)帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。價(jià)格、產(chǎn)品需求以及成本來(lái)源的變動(dòng)都將對(duì)使用負(fù)債的企業(yè)帶來(lái)更多的阻礙。由于企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿增加，企業(yè)的整體風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)增加。代理成本關(guān)于企業(yè)的實(shí)際融資決策也有阻礙。假如杠桿比率高，治理層和股東的利益將會(huì)和債權(quán)人的利益發(fā)生沖突。例如，治理層可能會(huì)作出對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目進(jìn)行技資的決策，然而債權(quán)人可能不贊同這些決策。因此，借款人應(yīng)當(dāng)通過(guò)引入或增加限制性條款來(lái)限制治理層的高風(fēng)險(xiǎn)投資以愛(ài)護(hù)自身的權(quán)益。這些限制可能包括:限制企業(yè)增加額外債務(wù)融資，保障可同意的營(yíng)運(yùn)資本數(shù)額以及其他一些比率等。然而，作出這些限制可能導(dǎo)致企業(yè)效率下降。除此之外，最重要的是要認(rèn)識(shí)到債務(wù)的使用對(duì)企業(yè)的阻礙會(huì)隨著

24、時(shí)刻發(fā)生變化。當(dāng)現(xiàn)有的長(zhǎng)期債務(wù)得到清償時(shí)，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)會(huì)發(fā)生改變，除非企業(yè)又舉借了類型相似的新債務(wù)。這種可同意的債務(wù)目標(biāo)水平，會(huì)由于金融市場(chǎng)的變動(dòng)而改變。在企業(yè)高速進(jìn)展的時(shí)期，可能更傾向于大量舉債。大多數(shù)經(jīng)理傾向于內(nèi)部融資而不是外部融資。在實(shí)務(wù)中，這意味著在高盈利的時(shí)期，治理層會(huì)傾向于通過(guò)留存盈余而不是借債來(lái)融資。而在盈利比較低的時(shí)期，治理層傾向于借債而不是發(fā)行新股進(jìn)行融資。決定資本結(jié)構(gòu)的其他考慮因素還包括:企業(yè)的舉債能力、治理層對(duì)企業(yè)的操縱能力、企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、增長(zhǎng)率、盈利能力以及有關(guān)的稅收成本。還有一些比較難以量化的因素，包括:(1)企業(yè)以后戰(zhàn)略的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) (2)企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度 (3)

25、企業(yè)所處行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn) (4)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的資本成本與資本結(jié)構(gòu)(競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手可能有更低的融資戚本以及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)不同的態(tài)度); (5)阻礙利率的潛在因素，比如整個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)狀況。盡管資本成本計(jì)算復(fù)雜且不確定，但仍有必要進(jìn)行計(jì)算。這是因?yàn)槠髽I(yè)需要讓所有的利益相關(guān)者確認(rèn)自己的忖-出得到回報(bào)，假如這些資金投資在企業(yè)外部能得到比投資在該企業(yè)獲得更多的收益，企業(yè)的利益相關(guān)者就會(huì)改變自己的投資策略，從而阻礙企業(yè)的融資戚本。此外，對(duì)企業(yè)來(lái)講，分析資本成本是企業(yè)作出新的戰(zhàn)略規(guī)劃的起點(diǎn)。假如企業(yè)立即啟動(dòng)項(xiàng)目的預(yù)算收益低于資金的融資成本，那么企業(yè)就應(yīng)該放棄該項(xiàng)目。(三)股利分配策略1.決定股利分配的因素決定盈余分配和留存政策也是財(cái)

26、務(wù)戰(zhàn)略的重要組成部分。保留的盈余是企業(yè)的一項(xiàng)重要的融資來(lái)掘，財(cái)務(wù)經(jīng)理應(yīng)當(dāng)考慮保留盈余和發(fā)放股利的比例。大幅的股利波動(dòng)可能降低投資者的信心，因此企業(yè)通常會(huì)通過(guò)調(diào)整盈余的變化來(lái)平滑股利支付。企業(yè)發(fā)放的股利可能被投資者看作是一種信號(hào)。在決定向股東支付多少股利時(shí)，應(yīng)考慮的重要因素之一確實(shí)是為了滿足融資需要而留存的盈余的數(shù)量。留存盈余和發(fā)放股利的決策通常會(huì)受到以下因素的阻礙:(1)留存供以后使用的利潤(rùn)的需要。它直接關(guān)系到企業(yè)的資產(chǎn)或以后業(yè)務(wù)的擴(kuò)張程度。 (2)分配利潤(rùn)的法定要求。這是指基于經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的分配可能反過(guò)來(lái)阻礙資本的分配，股利的發(fā)放也將限制留存的盈余。 (3)債務(wù)契約中的股利約束。 (4)企業(yè)的財(cái)

27、務(wù)杠桿。假如企業(yè)需要額外的融資，應(yīng)當(dāng)在權(quán)益融資和債務(wù)融資之間進(jìn)行平衡 O (5)企業(yè)的流淌性水平。因?yàn)橹Ц冬F(xiàn)金會(huì)導(dǎo)致流淌性資產(chǎn)的枯竭。相應(yīng)地，以后的現(xiàn)金流需要依照以后支付股利的需要來(lái)進(jìn)行打算。 (6)立即償還債務(wù)的需要。以后需要償還的債務(wù)越多，企業(yè)需要保留的現(xiàn)金就越多。 (7)股利對(duì)股東和整體金融市場(chǎng)的信號(hào)作用。股東經(jīng)常把企業(yè)發(fā)放的股利看作是以后成功的信號(hào)。穩(wěn)定、持續(xù)的股利會(huì)被看作是一個(gè)積極的信號(hào)，所有者和投資者通常將虧損期間的股利支付看作是臨時(shí)虧損的信號(hào)。這一點(diǎn)得到了實(shí)證結(jié)果的支持，實(shí)證研究發(fā)覺(jué)，企業(yè)的現(xiàn)金股利支付大概比剩余股利理論中的股利支付更為穩(wěn)定。企業(yè)平滑各個(gè)期間的股利，專門可能是因?yàn)?/p>

28、財(cái)務(wù)經(jīng)理認(rèn)為股利支付在資本市場(chǎng)中具有信號(hào)作用。 實(shí)務(wù)中的股利政策 一般而言，實(shí)務(wù)中的股利政策有四大類:固定股利政策、固定股利支付率政策、零股利政策和剩余股利政策。(1)固定股利政策。每年支付固定的或者穩(wěn)定增長(zhǎng)的股利，將為投資者提供可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流量，減少治理層將資金轉(zhuǎn)移到盈利能力差的活動(dòng)的機(jī)會(huì)，并為成熟的企業(yè)提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流。然而，盈余下降時(shí)也可能導(dǎo)致股利發(fā)放遇到一些困難。 (2)固定股利支付率政策。股利支付率等于企業(yè)發(fā)放的每股現(xiàn)金股利除以企業(yè)的每股盈余。支付固定比例的股利能保持盈余、再投資率和股利現(xiàn)金流之間的穩(wěn)定關(guān)系，然而投資者無(wú)法預(yù)測(cè)現(xiàn)金流，這種方法也無(wú)法表明治理層的意圖或者期望，同時(shí)假如盈

29、余下降或者出現(xiàn)虧損，這種方法就會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題。 (3)零股利政策。這種股利政策是將企業(yè)所有剩余盈余都投資回本企業(yè)中。在企業(yè)成長(zhǎng)時(shí)期通常會(huì)使用這種股利政策，并將其反映在股價(jià)的增長(zhǎng)中。然而，當(dāng)成長(zhǎng)時(shí)期差不多結(jié)束，同時(shí)項(xiàng)目不再有正的現(xiàn)金凈流量時(shí)，就需要積存現(xiàn)金和制定新的股利分配政策。 (4)剩余股利政策。這種股利政策指只有在沒(méi)有現(xiàn)金凈流量為正的項(xiàng)目的時(shí)候才會(huì)支付股利。這在對(duì)那些處于成長(zhǎng)時(shí)期，不能輕松獲得其他融資來(lái)摞的企業(yè)中比較常見(jiàn)。第二節(jié)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的選擇一、基于進(jìn)展時(shí)期的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略選擇(一)產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品的生命周期理論假設(shè)產(chǎn)品都要通過(guò)引人時(shí)期、成長(zhǎng)時(shí)期、成熟時(shí)期和衰退時(shí)期(如圖 7 -1所示)。這些時(shí)期的

30、劃分，以產(chǎn)品銷售額增長(zhǎng)曲線的拐點(diǎn)為標(biāo)志。在引人期，由于買主的遲疑，銷售額增長(zhǎng)平緩;一旦產(chǎn)品被證明是成功的，買主會(huì)大量涌入，開(kāi)始進(jìn)入成長(zhǎng)期，現(xiàn)在銷售額能快速增長(zhǎng);當(dāng)購(gòu)買力與市場(chǎng)供應(yīng)差不多平衡后，增長(zhǎng)放慢，產(chǎn)品進(jìn)入成熟期;當(dāng)新的代用品出現(xiàn)以后，產(chǎn)品逐步衰退，直至完全退出市場(chǎng)。 產(chǎn)品的生命周期理論不僅適用于專門產(chǎn)品，也適用于相關(guān)的一組產(chǎn)品(業(yè)務(wù)單位)。假如企業(yè)只有一個(gè)產(chǎn)品或業(yè)務(wù)單位，則它也適用于企業(yè)。產(chǎn)品生命周期的特征如表 7 -1所示。表7 -1 產(chǎn)品生命周期各時(shí)期的特征引入期成長(zhǎng)期成熟期衰退期顧客需要培訓(xùn)、早期采納者更廣泛同意 效仿購(gòu)買巨大市場(chǎng)、重復(fù)購(gòu)買、品牌選擇有見(jiàn)識(shí)、挑剔產(chǎn)品處于試驗(yàn)時(shí)期、質(zhì)

31、量沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)、也沒(méi)有穩(wěn)定的設(shè)計(jì)設(shè)計(jì)和進(jìn)展帶來(lái)更大的成功產(chǎn)品的可靠性、質(zhì)量、技術(shù)性和設(shè)計(jì)產(chǎn)生了差異各部門之間標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品產(chǎn)品范圍縮減、質(zhì)量不穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)高增長(zhǎng)掩蓋了錯(cuò)誤的決策重大廣泛波動(dòng)利潤(rùn)率高價(jià)格、高毛利率、高投資、低利潤(rùn)利潤(rùn)最高、公平的高價(jià)和高利潤(rùn)率價(jià)格下降、毛利和利潤(rùn)下降降低流程和毛利、選擇合理的高價(jià)和利潤(rùn)競(jìng)爭(zhēng)者少參與者增加價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)一些競(jìng)爭(zhēng)者退出投資需求最大適中減少最少或者沒(méi)有戰(zhàn)略市場(chǎng)擴(kuò)張、研發(fā)是關(guān)鍵市場(chǎng)擴(kuò)張、市場(chǎng)營(yíng)銷是關(guān)鍵保持市場(chǎng)份額集中于成本操縱或者減少成本（二）投資組合打算 由于每個(gè)企業(yè)專門可能有多種產(chǎn)品或多個(gè)業(yè)務(wù)單元，企業(yè)需要像基金經(jīng)理治理股票組合那樣來(lái)治理業(yè)務(wù)組和。 組合分析法檢查了企

32、業(yè)產(chǎn)品當(dāng)前狀況，及他們的市場(chǎng)。組合分析 是組合打算的第一步，旨在為組織的市場(chǎng)份額和風(fēng)險(xiǎn)之間制造一種平衡，以便資本增長(zhǎng)最大化和取得收入方面的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。 同樣的方法能夠用于產(chǎn)品、市場(chǎng)細(xì)分甚至戰(zhàn)略業(yè)務(wù)單元方面。在產(chǎn)品、市場(chǎng)細(xì)分甚至戰(zhàn)略業(yè)務(wù)單元方面能夠運(yùn)用以下四種要緊戰(zhàn)略：建設(shè)。為了增加市場(chǎng)份額而進(jìn)行一種提高短期盈余和利潤(rùn)的建設(shè)戰(zhàn)略過(guò)程。持有。一種旨在維護(hù)現(xiàn)有狀況的持有戰(zhàn)略。收獲。旨在犧牲長(zhǎng)期進(jìn)展來(lái)追求短期盈余和利潤(rùn)的收獲戰(zhàn)略。剝奪。降低負(fù)的現(xiàn)金流并實(shí)現(xiàn)不處能夠使用的資源。（三）波士頓矩陣波士頓咨詢集團(tuán)于1960年提出了市場(chǎng)增長(zhǎng)率與市場(chǎng)份額矩陣，簡(jiǎn)稱波士頓矩陣。它用來(lái)關(guān)心治理層實(shí)現(xiàn)他們對(duì)多種產(chǎn)品的組合

33、進(jìn)行分析，以提高企業(yè)整體的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)。波士頓矩陣依照產(chǎn)品在市場(chǎng)中的成長(zhǎng)能力以及市場(chǎng)的整體增長(zhǎng)能力對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行分類。企業(yè)應(yīng)當(dāng)有一個(gè)平衡的產(chǎn)品組合。波士頓矩陣能夠依照潛在的現(xiàn)金產(chǎn)生能力和需要的現(xiàn)金支出來(lái)評(píng)價(jià)企業(yè)的產(chǎn)品。產(chǎn)品和戰(zhàn)略業(yè)務(wù)單元能夠依照市場(chǎng)成長(zhǎng)率和有關(guān)的市場(chǎng)份額來(lái)進(jìn)行分類。波士頓矩陣在以下方面不同于產(chǎn)品生命周期法。首先，它需要考慮外部市場(chǎng)因素，如增長(zhǎng)率和市場(chǎng)份額;其次，就像一個(gè)企業(yè)在不同的生命周期時(shí)期有不同的產(chǎn)品組合一樣，矩陣中能夠有不同產(chǎn)品的組合。市場(chǎng)份額是指一個(gè)企業(yè)的產(chǎn)品或者服務(wù)在特定市場(chǎng)中的銷售收入占所有在那個(gè)市場(chǎng)中銷售收入總額的百分比。評(píng)估市場(chǎng)份額的高低取決于市場(chǎng)的狀況。不能設(shè)定一個(gè)單

34、獨(dú)的百分率，因?yàn)橐坏┏墒欤碌氖袌?chǎng)可能爆炸式增長(zhǎng)。高的市場(chǎng)增長(zhǎng)率表示有專門好的盈利機(jī)會(huì)。然而，高增長(zhǎng)的市場(chǎng)中激烈的競(jìng)爭(zhēng)可能降低利潤(rùn)，但由于具有進(jìn)入壁壘而增長(zhǎng)緩慢的市場(chǎng)中反而可能更有利可圖。相對(duì)市場(chǎng)份額能夠通過(guò)比率來(lái)評(píng)估，即同最大競(jìng)爭(zhēng)者的市場(chǎng)份額進(jìn)行比較。假如相對(duì)市場(chǎng)份額較大，表明產(chǎn)品或者戰(zhàn)略業(yè)務(wù)單位是市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者。波士頓矩陣將市場(chǎng)份額設(shè)定為一種可能指定產(chǎn)品成本的方法。因?yàn)槌杀竞褪袌?chǎng)份額都和生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)有關(guān)，假如符合某個(gè)特定市場(chǎng)需要的經(jīng)驗(yàn)在增加，市場(chǎng)份額也會(huì)增加，戚本就會(huì)相應(yīng)降低。低成本和高市場(chǎng)份額之間的聯(lián)系能夠通過(guò)利潤(rùn)阻礙市場(chǎng)戰(zhàn)略分析來(lái)單獨(dú)確認(rèn)。這種分析法是通用電氣公司在 20世紀(jì) 60年代發(fā)明的

35、。只是，最重要的是要理解，在某些情況下，相關(guān)性并不表示因果關(guān)系。人們通常認(rèn)為經(jīng)驗(yàn)降低成本的效果曲線能夠關(guān)心企業(yè)擴(kuò)張，然而，有時(shí)候會(huì)出現(xiàn)首先是低成本，然后是市場(chǎng)擴(kuò)張，而經(jīng)驗(yàn)并沒(méi)有發(fā)生什么作用的情況。波士頓矩陣的縱坐標(biāo)表示產(chǎn)品的市場(chǎng)增長(zhǎng)率，橫坐標(biāo)表示本企業(yè)的相對(duì)市場(chǎng)份額。依照市場(chǎng)增長(zhǎng)率和市場(chǎng)份額的不同組合，能夠?qū)⑵髽I(yè)的產(chǎn)品分成四種類型:明星產(chǎn)品、金牛產(chǎn)品、問(wèn)號(hào)產(chǎn)品和瘦狗產(chǎn)品(如圖 7 -2所示)。一個(gè)企業(yè)的所有產(chǎn)品，都能夠歸入這四種類型，依據(jù)其所處的地位采取不同的戰(zhàn)略。1.象限的分類明星產(chǎn)品。明星產(chǎn)品代表在高增長(zhǎng)的市場(chǎng)中占有高份額。短期需要資本投入超過(guò)產(chǎn)生的現(xiàn)金，以便保持它們的市場(chǎng)地位，然而以后會(huì)

36、帶來(lái)高額的回報(bào)。市場(chǎng)份額有足夠大的開(kāi)發(fā)機(jī)會(huì)，但高增長(zhǎng)率將吸引新來(lái)者或競(jìng)爭(zhēng)者。因此，必須再次大量投入現(xiàn)金以維持企業(yè)現(xiàn)有的地位并加以鞏固?，F(xiàn)在，企業(yè)整體的現(xiàn)金凈流量比較低。金牛產(chǎn)品。在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候，企業(yè)能夠在低增長(zhǎng)的市場(chǎng)中占有高份額，即明星產(chǎn)品會(huì)變成金牛產(chǎn)品。金牛產(chǎn)品不需要大量資本投入，卻能產(chǎn)生大量的現(xiàn)金收入。金牛產(chǎn)品產(chǎn)生專門高的現(xiàn)金回報(bào)，能夠用來(lái)提供明星產(chǎn)品需要的資金。在那個(gè)象限所用的戰(zhàn)略是建設(shè)。低增長(zhǎng)高市場(chǎng)份額不可能受到一家希望進(jìn)入市場(chǎng)的新企業(yè)的攻擊。金牛產(chǎn)品能帶來(lái)大量的現(xiàn)金流。對(duì)金牛產(chǎn)品來(lái)講所用戰(zhàn)略是持有或在虛弱的時(shí)候收獲。問(wèn)號(hào)產(chǎn)品。問(wèn)號(hào)產(chǎn)品是高增長(zhǎng)市場(chǎng)的產(chǎn)物，但市場(chǎng)份額較低。要推斷產(chǎn)品是否需

37、要大量的資本投入，以增加其市場(chǎng)份額，或者它們是否應(yīng)當(dāng)被淘汰。由于將問(wèn)號(hào)產(chǎn)品變?yōu)槊餍钱a(chǎn)品需要投入大量的資本才能獲得市場(chǎng)份額，問(wèn)號(hào)產(chǎn)品通常不能產(chǎn)生大量現(xiàn)金，因而表示出了負(fù)的現(xiàn)金流。所用的戰(zhàn)略是建設(shè)或收獲。瘦狗產(chǎn)品。瘦狗產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)死亡或者被淘汰。盡管瘦狗產(chǎn)品只能帶來(lái)一般的現(xiàn)金流入或者流出，是融資的現(xiàn)金陷阱，同時(shí)投資回報(bào)不高，然而，它們是一個(gè)完成產(chǎn)品整個(gè)系列或者將競(jìng)爭(zhēng)者驅(qū)逐出去的有用工具。市場(chǎng)中有專門多較小的業(yè)務(wù)專門難進(jìn)行合井，雖被視為瘦狗，然而仍然專門成功。還有一些產(chǎn)品可能被稱作嬰兒產(chǎn)品(如進(jìn)展早期時(shí)期的產(chǎn)品)、戰(zhàn)馬產(chǎn)品(過(guò)去是金牛產(chǎn)品，現(xiàn)在仍然銷售良好同時(shí)產(chǎn)生了專門高的利潤(rùn))或者是現(xiàn)金神產(chǎn)品。對(duì)瘦狗

38、產(chǎn)品來(lái)講所用策略是剝離或者持有。 2.波士頓矩陣的缺點(diǎn)波士頓咨詢集團(tuán)的組合是有用的，因?yàn)樗鼮榇蛩阏咛峁┝艘粋€(gè)框架，能夠考慮和預(yù)測(cè)潛在的增長(zhǎng)，井通過(guò)評(píng)估市場(chǎng)份額和可能的現(xiàn)金流量變動(dòng)來(lái)評(píng)估競(jìng)爭(zhēng)的程度。然而，它不能被隨意使用，因?yàn)?(1)該模型不能夠在兩個(gè)機(jī)會(huì)之間進(jìn)行比較。例如，明星產(chǎn)品如何與問(wèn)號(hào)產(chǎn)品進(jìn)行比較? (2)專門多企業(yè)急于向投資者提供較高的投資回報(bào)率和每股收益。在評(píng)估機(jī)會(huì)吸引力的時(shí)候使用受會(huì)計(jì)操縱并忽略了貨幣時(shí)刻價(jià)值的投資回報(bào)，因此問(wèn)號(hào)產(chǎn)品和明星產(chǎn)品可能被看作是不行的企業(yè)。 (3)該模型假設(shè)行業(yè)和市場(chǎng)能夠定義份額和增長(zhǎng)率。 (4)除了市場(chǎng)份額和銷售增長(zhǎng)率阻礙現(xiàn)金流量之外，還有其他一些阻礙因

39、素，如研發(fā)費(fèi)用的數(shù)額以及新技術(shù)的投資，而被士頓矩陣并沒(méi)有考慮這些因素。 (5)一些小企業(yè)的利潤(rùn)率可能特不高。因此在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候企業(yè)能夠從低增長(zhǎng)低市場(chǎng)份額中獲利。 (6)該矩陣集中于已知的市場(chǎng)和已知的產(chǎn)品。作為一種工具，它基于理性打算模型并設(shè)置了戰(zhàn)略方法。 (7)該矩陣沒(méi)有考慮風(fēng)險(xiǎn)，這同投資組合方法是完全不同的。 (8)該矩陣專門難預(yù)測(cè)增長(zhǎng)。(四)生命周期理論與波士頓矩陣結(jié)合假如把生命周期理論與波士頓矩陣結(jié)合起來(lái)，能夠得到一個(gè)新的矩陣(如圖 7 -3所示)，如此能將生命周期與戰(zhàn)略選擇聯(lián)系起來(lái)。引人期的產(chǎn)品屬于嬰兒產(chǎn)品，成長(zhǎng)期的產(chǎn)品屬于明星產(chǎn)品，成熟期的產(chǎn)品屬于金牛產(chǎn)品，衰退期的產(chǎn)品屬于瘦狗產(chǎn)品。在

40、產(chǎn)品生命周期的不同時(shí)期，競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和采取的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略不同，導(dǎo)致了不同的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。1.引人期引人期的產(chǎn)品用戶專門少，只有高收入用戶會(huì)嘗試新的產(chǎn)品。產(chǎn)品盡管設(shè)計(jì)新穎，但質(zhì)量有待提高，尤其是可靠性。由于產(chǎn)品剛剛出現(xiàn)，前途未卜，只有專門少的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。為了講服客戶購(gòu)買，引人期的產(chǎn)品營(yíng)銷成本高，廣告費(fèi)用大，而且銷量小，產(chǎn)能過(guò)剩，生產(chǎn)成本高。產(chǎn)品的獨(dú)特性和客戶的高收入使得價(jià)格彈性較小，能夠采納高價(jià)格、高毛利的政策，然而銷量小使得凈利潤(rùn)較低。企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)是擴(kuò)大市場(chǎng)份額，爭(zhēng)取成為領(lǐng)頭羊。那個(gè)時(shí)期的要緊戰(zhàn)略路徑是投資于研究與開(kāi)發(fā)和技術(shù)改進(jìn)，提高產(chǎn)品質(zhì)量。引人期的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)特不高。研制的產(chǎn)品能否成功，研制成功的產(chǎn)品能否

41、被顧客同意，被顧客同意的產(chǎn)品能否達(dá)到經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)規(guī)模，能夠規(guī)模生產(chǎn)的產(chǎn)品能否取得相應(yīng)的市場(chǎng)份額等，都存在專門大不確定性。通常，新產(chǎn)品只有成功和失敗兩種可能，成功則進(jìn)入成長(zhǎng)期，失敗則無(wú)法收回前期投入的研發(fā)、市場(chǎng)開(kāi)拓和設(shè)備投資成本。 2.成長(zhǎng)期成長(zhǎng)期的標(biāo)志是產(chǎn)品銷量節(jié)節(jié)攀升，產(chǎn)品的買主群差不多擴(kuò)大?，F(xiàn)在消費(fèi)者會(huì)同意參差不齊的質(zhì)量，關(guān)于質(zhì)量的要求不高。各廠家的產(chǎn)品在技術(shù)和性能方面有較大差異。廣告費(fèi)用較高，然而每單位銷售收入分擔(dān)的廣告費(fèi)在下降。生產(chǎn)能力不足，需要向大批量生產(chǎn)轉(zhuǎn)換，并建立大宗分銷渠道。由于市場(chǎng)擴(kuò)大，競(jìng)爭(zhēng)者涌入，企業(yè)之間開(kāi)始爭(zhēng)奪人才和資掘，會(huì)出現(xiàn)兼并等意外事件，引起市場(chǎng)動(dòng)蕩。由于需求大于供應(yīng)，

42、現(xiàn)在產(chǎn)品價(jià)格最高，單位產(chǎn)品凈利潤(rùn)也最高。企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)是爭(zhēng)取最大市場(chǎng)份額，并堅(jiān)持到成熟期的到來(lái)。假如以較小的市場(chǎng)份額進(jìn)入成熟期，則在開(kāi)拓市場(chǎng)方面的投資專門難得到補(bǔ)償。成長(zhǎng)期的要緊戰(zhàn)略路徑是市場(chǎng)營(yíng)銷，現(xiàn)在是改變價(jià)格形象和質(zhì)量形象的好時(shí)機(jī)。成長(zhǎng)期的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)有所下降，要緊是產(chǎn)品本身的不確定性在降低。然而，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)仍然維持在較高水平，緣故是競(jìng)爭(zhēng)激烈了，市場(chǎng)的不確定性增加。這些風(fēng)險(xiǎn)要緊與產(chǎn)品的市場(chǎng)份額以及該份額能否保持到成熟期有關(guān)。 3.成熟期成熟期開(kāi)始的標(biāo)志是競(jìng)爭(zhēng)者之間出現(xiàn)挑釁性的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)。成熟期盡管市場(chǎng)巨大，然而差不多差不多飽和。新的客戶減少，要緊靠老客戶的重復(fù)購(gòu)買支撐。產(chǎn)品逐步標(biāo)準(zhǔn)化，差異不明顯，

43、技術(shù)和質(zhì)量改進(jìn)緩慢。生產(chǎn)穩(wěn)定，局部生產(chǎn)能力過(guò)剩。產(chǎn)品價(jià)格開(kāi)始下降，毛利率和凈利潤(rùn)率都下降，利潤(rùn)空間適中。由于整個(gè)產(chǎn)業(yè)銷售額達(dá)到前所未有的規(guī)模，同時(shí)比較穩(wěn)定，任何競(jìng)爭(zhēng)者想要擴(kuò)大市場(chǎng)份額，都會(huì)遇到對(duì)手的堅(jiān)韌抵抗，并引發(fā)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)。既然擴(kuò)大市場(chǎng)份額差不多變得專門困難，經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的重點(diǎn)就會(huì)轉(zhuǎn)向在鞏固市場(chǎng)份額的同時(shí)提高投資酬勞率。成熟期的要緊戰(zhàn)略路徑是提高效率，降低成本。成熟期的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步降低，達(dá)到中等水平。因?yàn)閯?chuàng)業(yè)期和成長(zhǎng)期的高風(fēng)險(xiǎn)因素差不多消逝，銷售額和市場(chǎng)份額、盈利水平都比較穩(wěn)定，現(xiàn)金流量變得比較容易預(yù)測(cè)。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)要緊是穩(wěn)定的銷售額能夠持續(xù)多長(zhǎng)時(shí)刻，以及總盈利水平的高低。企業(yè)和股東希望長(zhǎng)期停留在能

44、產(chǎn)生大量現(xiàn)金流入的成熟期，然而價(jià)格戰(zhàn)隨時(shí)會(huì)出現(xiàn)，衰退期遲早會(huì)到來(lái)。 4.衰退期衰退期產(chǎn)品的客戶大多專門精明，對(duì)性價(jià)比要求高。各企業(yè)的產(chǎn)品差不小，因此價(jià)格差異也會(huì)縮小。為降低成本，產(chǎn)品質(zhì)量可能出現(xiàn)問(wèn)題。產(chǎn)能嚴(yán)峻過(guò)剩，只有大批量生產(chǎn)井有自己銷售渠道的企業(yè)才具有競(jìng)爭(zhēng)力。有些競(jìng)爭(zhēng)者先于產(chǎn)品退出市場(chǎng)。產(chǎn)品的價(jià)格、毛利都專門低。只有到后期，多數(shù)企業(yè)退出后，價(jià)格才有望上揚(yáng)。企業(yè)在衰退期的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略目標(biāo)首先是防備，獵取最后的現(xiàn)金流。戰(zhàn)略途徑是操縱成本，以求能維持正的現(xiàn)金流量。假如缺乏成本操縱的優(yōu)勢(shì)，就應(yīng)，采納退卻戰(zhàn)略，盡早退出。進(jìn)入衰退期后，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)進(jìn)一步降低，要緊的懸念是什么時(shí)刻產(chǎn)品將完全退出市場(chǎng)。(五)企

45、業(yè)在不同進(jìn)展時(shí)期的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略企業(yè)在不同進(jìn)展時(shí)期的特征如表 7 -2所示。表7 -2 企業(yè)進(jìn)展各時(shí)期的特征 企業(yè)的進(jìn)展時(shí)期 起步期 成長(zhǎng)期 成熟期衰退期經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)特不高高中等低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)特不低低中等高資本結(jié)構(gòu)權(quán)益融資要緊是權(quán)益融資權(quán)益+債務(wù)融資權(quán)益+債務(wù)融資資金來(lái)源風(fēng)險(xiǎn)資本 權(quán)益投資增加保留盈余+債務(wù)債務(wù)股利不分配分配率專門低分配率高全部分配價(jià)格盈余倍數(shù)特不高高中低股價(jià)迅速增長(zhǎng)增長(zhǎng)并波動(dòng)穩(wěn)定下降并波動(dòng)1.起步時(shí)期企業(yè)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略企業(yè)生命周期的初始時(shí)期明顯是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)最高的時(shí)期。新產(chǎn)品是否有銷路，是否被既定客戶同意，假如受到進(jìn)展和成本的制約，市場(chǎng)能否擴(kuò)大到足夠的規(guī)模，假如所有這些方面都沒(méi)有問(wèn)題，企業(yè)能否獲得

46、足夠的市場(chǎng)份額來(lái)推斷其在行業(yè)中的地位，以上這些差不多上復(fù)雜的風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高意味著這一時(shí)期的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可能比較低，因此權(quán)益融資是最合適的。然而，即便是這種權(quán)益投資也不可能對(duì)所有預(yù)備同意高風(fēng)險(xiǎn)的潛在投資者都具有吸引力。這些投資者期望的可能是高回報(bào)率。這種高回報(bào)將以資本利得的形式分配給投資者，因?yàn)槠髽I(yè)負(fù)的現(xiàn)金流量使得在起步時(shí)期不可能支付股利。資本利得的優(yōu)勢(shì)獲得了這種高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資本投資者的關(guān)注。如何實(shí)現(xiàn)這些資本利得呢?在企業(yè)獲得正的現(xiàn)金流并開(kāi)始支付股利之前，他們不希望受到支付股利的限制。因此，一旦企業(yè)認(rèn)為產(chǎn)品在發(fā)揮作用同時(shí)它的市場(chǎng)潛能使得投資在財(cái)務(wù)上更有股引力，就需要在這些權(quán)益的價(jià)值增加的時(shí)候查

47、找購(gòu)買者。由于風(fēng)險(xiǎn)投資家通常希望他們的投資組合獲得更高的回報(bào)率，退出是符合各方利益的。由于企業(yè)的總風(fēng)險(xiǎn)在從啟動(dòng)到增長(zhǎng)的過(guò)程中降低了，新的資本回報(bào)也必定降低。相應(yīng)地，原來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)投資家們可能對(duì)以后的融資不感興趣，因?yàn)樗麄儽仨氈Ц对絹?lái)越高的價(jià)格。風(fēng)險(xiǎn)投資家要實(shí)現(xiàn)他們的利得并將收益投入到更高風(fēng)險(xiǎn)的投資中。關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資家們而言，最具有吸引力的途徑是企業(yè)在股票交易所的公開(kāi)發(fā)行。然而，企業(yè)家和風(fēng)險(xiǎn)投資家必須理解對(duì)方在投資起步時(shí)期的需要:風(fēng)險(xiǎn)投資家的噩夢(mèng)是其資金被綁定在一個(gè)成功的企業(yè)中，而企業(yè)的所有者或董事們不希望他們退出。專門多時(shí)候，開(kāi)辦企業(yè)要么特不成功要么完全失敗，沒(méi)有中間時(shí)期，因此，風(fēng)險(xiǎn)投資家的結(jié)果要么

48、專門好要么專門壞。風(fēng)險(xiǎn)投資家們能夠通過(guò)投資開(kāi)辦企業(yè)組合來(lái)分散他們的投資風(fēng)險(xiǎn)。這也講明特不高的回報(bào) 實(shí)際上是要求回報(bào)是特不不現(xiàn)實(shí)的，通常可能會(huì)降為零回報(bào)。 2.成長(zhǎng)時(shí)期的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略一旦新產(chǎn)品或服務(wù)已成功地進(jìn)入市場(chǎng)，銷售數(shù)量就開(kāi)始快速增長(zhǎng)。這不僅代表了產(chǎn)品整體業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的降低，而且表明需要調(diào)整企業(yè)的戰(zhàn)略。競(jìng)爭(zhēng)策略重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)營(yíng)銷活動(dòng)，以確保產(chǎn)品銷售增長(zhǎng)令人中意以及企業(yè)增加市場(chǎng)份額和擴(kuò)大銷售量。這些表明企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)盡管比初始時(shí)期低了，但在銷售額快速增長(zhǎng)的時(shí)期仍然專門高。因此要操縱資金來(lái)源的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，需要接著使用權(quán)益融資。然而，最初的風(fēng)險(xiǎn)投資家渴望實(shí)現(xiàn)資本收益以使他們能啟動(dòng)新的商業(yè)投資，這意味著需要識(shí)不新的權(quán)益投

49、資者來(lái)替代原有的風(fēng)險(xiǎn)投資者和提供高速增長(zhǎng)時(shí)期所需的資金。最具吸引力的資金來(lái)源通常是來(lái)自公開(kāi)發(fā)行的股票。在合理的利潤(rùn)率水平下產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)有更高的銷量，才能產(chǎn)生比初始時(shí)期更強(qiáng)的現(xiàn)金流。企業(yè)大力投資市場(chǎng)開(kāi)發(fā)及市場(chǎng)份額進(jìn)展活動(dòng)都需要投資來(lái)配合日益擴(kuò)大的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。因此，企業(yè)產(chǎn)生的現(xiàn)金假如需要再投資于企業(yè)，股利分配率就將保持在一個(gè)較低的水平。這關(guān)于企業(yè)新的權(quán)益投資者而言不是問(wèn)題，因?yàn)樗麄円o是被以后的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景所吸引。這種增長(zhǎng)前景差不多反映在高市盈率中。在計(jì)算當(dāng)前股價(jià)時(shí)，用收益乘以現(xiàn)有的每股盈余。這意味著企業(yè)在進(jìn)展時(shí)期的每股盈余必須有實(shí)質(zhì)性的增長(zhǎng)，這一目標(biāo)應(yīng)當(dāng)通過(guò)在快速增長(zhǎng)的市場(chǎng)中贏得統(tǒng)治地位來(lái)實(shí)現(xiàn)。在產(chǎn)品

50、生命周期的最初兩個(gè)時(shí)期中，企業(yè)擁有要緊進(jìn)展機(jī)會(huì)來(lái)進(jìn)展事實(shí)上質(zhì)性的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，并將在以后的、現(xiàn)金流量為正的、成熟的時(shí)期中運(yùn)用這些優(yōu)勢(shì)。 3.成熟時(shí)期的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略由于產(chǎn)量過(guò)剩，特不激烈的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)標(biāo)志著成長(zhǎng)時(shí)期的結(jié)束。一旦那個(gè)行業(yè)差不多穩(wěn)定，銷售額專門大而且相對(duì)穩(wěn)定、利潤(rùn)也較合理，那么就標(biāo)志著成熟期的開(kāi)始。顯然，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)再次降低了，因?yàn)榱硪粋€(gè)進(jìn)展時(shí)期差不多大功告成，企業(yè)應(yīng)該進(jìn)入成熟時(shí)期。企業(yè)在增長(zhǎng)時(shí)期的投資獲得了一個(gè)特不行的相對(duì)市場(chǎng)份額。關(guān)鍵的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)在于能否維持這種穩(wěn)定成熟的時(shí)期，以及企業(yè)能否保持它的強(qiáng)大市場(chǎng)價(jià)值?，F(xiàn)在戰(zhàn)略重點(diǎn)轉(zhuǎn)移到提高效率、保持市場(chǎng)份額上來(lái)。這是因?yàn)槌砷L(zhǎng)期與成熟期之間的過(guò)搜是專門難治

51、理的。引人債務(wù)融資會(huì)使財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增大，但卻專門有用處，這是因?yàn)槠髽I(yè)需要獲得大量現(xiàn)金凈流量來(lái)償還債務(wù)。正的現(xiàn)金流和使用債務(wù)資金的能力在再投資的過(guò)程中也專門重要，因?yàn)橥顿Y者同意該企業(yè)支付更高的股利。因此股利支付率和當(dāng)前新的每股收益同比例增加，從而顯著增加了股利支付。增加股息率是必需的，因?yàn)槠髽I(yè)以后進(jìn)展前景都遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于生命周期的早期時(shí)期。較低的增長(zhǎng)前景要緊體現(xiàn)在較低的市盈率上，因此股票價(jià)格下跌。每股收益應(yīng)當(dāng)較高同時(shí)有所增加，以降低市盈率的倍數(shù)。最終的結(jié)果應(yīng)該是更穩(wěn)定的股價(jià)，這時(shí)候和早期通過(guò)資本利得給投資者期望的回報(bào)不同，更多的投資回報(bào)來(lái)自于發(fā)放的股利。當(dāng)減少企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和降低相應(yīng)總體要求的期望回報(bào)被加入到同

52、一個(gè)方程后，專門顯然，這種轉(zhuǎn)變需要企業(yè)和投資者之間的明確溝通。 4.衰退時(shí)期的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略成熟時(shí)期產(chǎn)生的巨額正的現(xiàn)金流不能永久持續(xù)，產(chǎn)品的需求將最終逐步消逝。需求導(dǎo)致現(xiàn)金流逐步衰減。盡管在成熟時(shí)期投入的資金沒(méi)有用來(lái)開(kāi)拓市場(chǎng)或者增加市場(chǎng)份額，但依舊有些費(fèi)用用于維持這些阻礙以后銷售水平的因素。一旦銷售需求開(kāi)始不可逆轉(zhuǎn)地下降，就不可能花費(fèi)同樣的費(fèi)用來(lái)維持市場(chǎng)活動(dòng)了。因此能夠通過(guò)適當(dāng)修改企業(yè)的戰(zhàn)略來(lái)維持在早期下跌時(shí)期的凈現(xiàn)金流。 盡管會(huì)轉(zhuǎn)向衰退和出現(xiàn)不可幸免的產(chǎn)品淘汰，但企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)依舊比先前的成熟時(shí)期更低了。其中一個(gè)不確定性是成熟時(shí)期的時(shí)刻長(zhǎng)度，現(xiàn)在如何解決以及現(xiàn)有的要緊風(fēng)險(xiǎn)是經(jīng)濟(jì)能夠同意企業(yè)生存多久。較低

53、的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)伴隨著較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這能夠通過(guò)高股利支付政策和利用債務(wù)融資相結(jié)合來(lái)實(shí)現(xiàn)。在垂死的企業(yè)中使用再投資戰(zhàn)略可能降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，這是因?yàn)橐院蟮倪M(jìn)展前景堪憂，這會(huì)促使高派息政策的出現(xiàn)。在這一時(shí)期支付的紅利可能會(huì)超過(guò)稅后利潤(rùn)，股息可能等于利潤(rùn)加上折舊。在衰退的情況下，支付的股利實(shí)際上代表了資本的回報(bào)。消極的增長(zhǎng)前景表現(xiàn)為衰退時(shí)期較低的市盈率。然而，只要股東明白他們得到的高股利中的一部分是資本的有效回報(bào)，股票價(jià)值下跌就可不能引起過(guò)分關(guān)注。(六)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的搭配經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小是由特定的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略決定的，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小是由資本結(jié)構(gòu)決定的，它們共同決定了企業(yè)的總風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)合方式

54、，從邏輯上能夠劃分為四種類型(如圖 7 -4所示)。高經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)搭配這種搭配具有專門高的總體風(fēng)險(xiǎn)。例如，一個(gè)初創(chuàng)期的高科技企業(yè)，假設(shè)能夠通過(guò)借款取得大部分資金，它破產(chǎn)的概率專門大，而成功的可能專門小。這種搭配符合風(fēng)險(xiǎn)投資者的要求，他們只需要投入專門小的權(quán)益資本，就能夠開(kāi)始冒險(xiǎn)活動(dòng)。假如僥幸成功，投資人能夠獲得極高的收益;假如失敗了，他們只損失專門小的權(quán)益資本。由于風(fēng)險(xiǎn)投資者差不多考慮了失敗的概率，通過(guò)一系列風(fēng)險(xiǎn)投資的組合分散了自己風(fēng)險(xiǎn)，他們能夠承受大部分投資項(xiàng)目失敗的后果。這種搭配不符合債權(quán)人的要求。這是因?yàn)閭鶛?quán)人投入了絕大部分的資金，讓企業(yè)去從事風(fēng)險(xiǎn)巨大的投資。假如僥幸成功，他們只

55、得到以利息為基礎(chǔ)的有限回報(bào)，大部分收益歸于權(quán)益投資人:假如失敗，他們將無(wú)法收回本金。因此，事實(shí)上這種搭配會(huì)因找不到債權(quán)人而無(wú)法實(shí)現(xiàn)。 高經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)搭配這種搭配具有中等程度的總體風(fēng)險(xiǎn)。例如，一個(gè)初創(chuàng)期的高科技企業(yè)，要緊使用權(quán)益籌資，較少使用或不使用負(fù)債籌資。這種資本結(jié)構(gòu)關(guān)于權(quán)益投資人有較高的風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)有較高的預(yù)期酬勞，符合他們的要求。權(quán)益資本要緊由專門從事高風(fēng)險(xiǎn)投資的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)提供。他們運(yùn)用投資組合在總體上獲得專門高的回報(bào)，不計(jì)較個(gè)不項(xiàng)目的完全失敗。這種資本結(jié)構(gòu)關(guān)于債權(quán)人來(lái)講風(fēng)險(xiǎn)專門小。不超過(guò)清算資產(chǎn)價(jià)值的債務(wù)，債權(quán)人通常是能夠同意的。因此，高經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)搭配是一種能夠同時(shí)符

56、合股東和債權(quán)人期望的現(xiàn)實(shí)搭配。值得注意的是，權(quán)益籌資關(guān)于投資人來(lái)講風(fēng)險(xiǎn)大，而關(guān)于企業(yè)來(lái)講風(fēng)險(xiǎn)小。企業(yè)沒(méi)有必須償還權(quán)益投資的法定義務(wù)，能夠給股東分紅也能夠不分紅，有專門大彈性。分紅多少能夠視企業(yè)現(xiàn)金流量的情況而定，是一種酌量成本。債務(wù)籌資關(guān)于債權(quán)人來(lái)講風(fēng)險(xiǎn)小，而關(guān)于企業(yè)來(lái)講風(fēng)險(xiǎn)大。企業(yè)必須按合同約定償還債務(wù)本金，沒(méi)有彈性。企業(yè)必須按期支付固定的利息，不能依照經(jīng)營(yíng)好壞而改變，是一種固定戚本。因此，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高的企業(yè)，現(xiàn)金流量不穩(wěn)定，企業(yè)經(jīng)理人員情愿使用權(quán)益資本，因?yàn)闄?quán)益籌資具有償還彈性，股利支付能夠依照經(jīng)營(yíng)狀況酌情改變。 3.低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)搭配這種搭配具有中等的總體風(fēng)險(xiǎn)。例如，一個(gè)成熟的公用

57、企業(yè)，大量使用借款籌資。這種資本結(jié)構(gòu)關(guān)于權(quán)益投資人來(lái)講經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)低，投資資本回報(bào)率也低。假如不提高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)(充分利用財(cái)務(wù)杠桿)，財(cái)務(wù)權(quán)益酬勞率也會(huì)較低。權(quán)益投資人希望利用不人的鈔票來(lái)賺鈔票情愿提高負(fù)債權(quán)益比例，因此能夠同意這種風(fēng)險(xiǎn)搭配。關(guān)于債權(quán)人來(lái)講，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)低的企業(yè)有穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流人，能夠?yàn)閮攤峁┍Ｕ希瑐鶛?quán)人能夠?yàn)槠涮峁┹^多的貸款。因此，低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是一種能夠同時(shí)符合股東和債權(quán)人期望的現(xiàn)實(shí)搭配。 低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)搭配這種搭配具有專門低的總體風(fēng)險(xiǎn)。例如，一個(gè)成熟的公用企業(yè)，只借入專門少的債務(wù)資本。關(guān)于債權(quán)人來(lái)講，這是一個(gè)理想的資本結(jié)構(gòu)，能夠放心為它提供貸款。企業(yè)有穩(wěn)定的現(xiàn)金流

58、，而且債務(wù)不多，償還債務(wù)有較好的保障。關(guān)于權(quán)益投資人來(lái)講專門難認(rèn)同這種搭配，其投資資本酬勞率和財(cái)務(wù)杠桿都較低，自然權(quán)益酬勞率也可不能高。更大的問(wèn)題是，這種資本結(jié)構(gòu)的企業(yè)是理想的收購(gòu)目標(biāo)，絕大部分成功的收購(gòu)都以這種企業(yè)為對(duì)象。收購(gòu)者購(gòu)入企業(yè)之后，不必改變其經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略(通常要付出成本并承擔(dān)較大風(fēng)險(xiǎn))，只要改變財(cái)務(wù)戰(zhàn)略(這一點(diǎn)專門容易做到)就能夠增加企業(yè)價(jià)值。只有不明智的治理者才會(huì)采納這種風(fēng)險(xiǎn)搭配。因此，低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)搭配，不符合權(quán)益投資人的期望，是一種不現(xiàn)實(shí)的搭配。綜上所述，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)反向搭配是制定資本結(jié)構(gòu)的-項(xiàng)戰(zhàn)略性、原則。產(chǎn)品或企業(yè)的不同進(jìn)展時(shí)期有不同的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)應(yīng)采納不同的

59、財(cái)務(wù)戰(zhàn)略。二、基于制造價(jià)值或增長(zhǎng)率的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略選擇制造價(jià)值是財(cái)務(wù)治理的目標(biāo)，也是財(cái)務(wù)戰(zhàn)略治理的目標(biāo)。假如那個(gè)目標(biāo)是不變的，那么財(cái)務(wù)戰(zhàn)略問(wèn)題就只剩下戰(zhàn)略途徑問(wèn)題，也確實(shí)是如何實(shí)現(xiàn)那個(gè)目標(biāo)的問(wèn)題。從戰(zhàn)略上看，治理者為增加企業(yè)價(jià)值能夠操控的治理杠桿十分有限。這就如同駕駛飛機(jī)一樣，盡管有專門多一表現(xiàn)是機(jī)器復(fù)雜的運(yùn)轉(zhuǎn)狀態(tài)，然而駕駛員能夠操縱的不外乎方向、速度和高度等有限的變量，正是依靠對(duì)要緊變量的操縱使飛機(jī)安全抵達(dá)目的地。假如對(duì)要緊變量的操作失誤就會(huì)偏離目標(biāo)，甚至機(jī)輝人亡。為了實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)目標(biāo)，必須找到阻礙制造價(jià)值的要緊因素，以及他們與制造價(jià)值之間的內(nèi)在聯(lián)系。阻礙價(jià)值制造的要緊因素 1企業(yè)的市場(chǎng)增加值 既然企

60、業(yè)的目標(biāo)是制造價(jià)值，那么治理者就需要明白如何計(jì)量?jī)r(jià)值的制造，因?yàn)橛?jì)量是治理的前提。 計(jì)量企業(yè)價(jià)值變動(dòng)的指標(biāo)是企業(yè)的市場(chǎng)增加值，即特定試點(diǎn)的企業(yè)資本(包括所有者權(quán)益和債務(wù))的市場(chǎng)價(jià)值與占用資本的差額。那個(gè)差額使企業(yè)活動(dòng)制造的，使用市場(chǎng)價(jià)值衡量企業(yè)價(jià)值增加額。 企業(yè)市場(chǎng)增加額=企業(yè)資本市場(chǎng)價(jià)值-企業(yè)占用資本 公式中的“企業(yè)資本市場(chǎng)價(jià)值”是權(quán)益資本和負(fù)債資本的市價(jià)。假如企業(yè)的股票和債券都上市流通，則該數(shù)額不難獲得。假如企業(yè)沒(méi)有上市，則市場(chǎng)價(jià)值需要用另外的方法可能。 公式中的企業(yè)占用資本是指同一時(shí)點(diǎn)可能的企業(yè)占用的資本數(shù)額(包括權(quán)益資本和債券資本)。它能夠依照財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)通過(guò)調(diào)整來(lái)獲得。這種調(diào)整要緊是