（本科）投資學(xué)NO12教學(xué)課件

1、YCF正版可修改PPT（本科）投資學(xué)NO12教學(xué)課件第十二章 期權(quán)市場Option market第一節(jié) 期權(quán)市場的發(fā)展3第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識第三節(jié) 美式期權(quán)分析214第四節(jié) 期權(quán)價格變動的影響因素 第十二章 期權(quán)市場6第五節(jié) 期權(quán)策略第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系 57第七節(jié) 類似期權(quán)證券 第十二章 期權(quán)市場學(xué) 習(xí) 目 標(biāo)掌握期權(quán)合約的基本要素；理解期權(quán)的內(nèi)在價值和時間價值；熟悉期權(quán)的主要分類；區(qū)別看漲期權(quán)和看跌期權(quán)；了解影響期權(quán)價值的因素；利用保護(hù)性看跌期權(quán)、拋補看漲期權(quán)進(jìn)行風(fēng)險管理；理解可轉(zhuǎn)換債券和權(quán)證的價值。 第十二章 期權(quán)市場硅谷期權(quán)文化走向滅亡 股票期權(quán)曾經(jīng)是硅谷近乎神奇的貨幣，為思

2、科系統(tǒng)、Sun之類的公司取得巨大成就發(fā)揮了主要的作用。多年來，科技公司無須向員工支付太多現(xiàn)金，因為股票期權(quán)與公司的股價掛鉤，價值很高。對員工而言，期權(quán)比現(xiàn)金更好，因為它提供的致富機會遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于工資。期權(quán)激發(fā)了創(chuàng)造力，激勵員工努力工作，激勵員工忠誠地為公司效力，以圖回報。但是這種機制有賴于股市的上升。2002年的美國股市正處于嚴(yán)重低迷狀態(tài)，而科技股又是其中最大的輸家?？萍脊镜膯T工們持有的數(shù)百萬期權(quán)已經(jīng)喪失其全部價值，而且很可能一去不復(fù)返，因為它們的執(zhí)行價格已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于股票本身的市場價格。引 導(dǎo) 案 例由于科技股迅速反彈的希望十分渺茫，所以在此次嚴(yán)重的股市暴跌中，硅谷喧囂一時的股票期權(quán)文化成了一個

3、犧牲品。Sun公司前副總裁喬治保利尼說：“20世紀(jì)90年代的股票期權(quán)文化已經(jīng)死亡?！?無論對雇主還是對員工而言，這一現(xiàn)象都意義深遠(yuǎn)。思科、Sun、微軟之類的科技公司都嚴(yán)重倚賴于股票期權(quán)來支付薪酬，對于吸引和保留高級人才，這幾乎是一種沒有成本的方式。那時，員工都不愿意離開公司，因為他們經(jīng)常持有新發(fā)的股票期權(quán)，這些期權(quán)代表著金錢，可是當(dāng)時不能執(zhí)行，退出公司就意味著喪失收益。但是，現(xiàn)在對科技公司的員工來說，通過忠誠于公司從而致富的可能性已大大減少。引 導(dǎo) 案 例 對科技公司來說，這是一種全新的情況，并可能令它們陷入困境?？萍脊鞠騿T工支付薪酬的方式將越來越多地與其他行業(yè)一樣，即薪金支票。與股票期權(quán)不

4、同，工資是一種支出，公司不得不從收益中將其扣除。在業(yè)務(wù)遠(yuǎn)不如以前的情況下，公司當(dāng)然不愿因此而進(jìn)一步加劇負(fù)擔(dān)。引 導(dǎo) 案 例問題股票期權(quán)計劃是期權(quán)思想在企業(yè)管理領(lǐng)域的拓展與應(yīng)用，了解股票期權(quán)激勵計劃的實施為什么對員工產(chǎn)生激勵的作用，以及對公司成本產(chǎn)生什么作用？ 第十二章 期權(quán)市場在20世紀(jì)早期，一些看漲、看跌經(jīng)紀(jì)人和交易員協(xié)會的公司創(chuàng)造了期權(quán)市場。盡管場外期權(quán)市場是可行的，但仍然有以下幾個缺點：（1） 場外期權(quán)市場沒有給期權(quán)持有者提供在到期日之前賣出期權(quán)的機會。期權(quán)必須在到期日之前一直持有，因此期權(quán)合約很少或者沒有流動性。一、 商品期貨的產(chǎn)生和種類 第一節(jié) 期權(quán)市場的發(fā)展（2） 買方收益只能由經(jīng)

5、紀(jì)商或交易商提供保證。假如賣方或者看漲、看跌期權(quán)經(jīng)紀(jì)商和交易商破產(chǎn)，期權(quán)持有者會遭遇信用損失。（3） 作為以上兩個缺點的結(jié)果，場外期權(quán)市場交易費用相對較高。 第一節(jié) 期權(quán)市場的發(fā)展1973年，世界上最大的商品期貨交易所芝加哥交易所成立了專門交易股票期權(quán)的交易所，該交易所命名為芝加哥期權(quán)交易所（chicago board options exchange，CBOE）。它在1973年5月26日開啟看漲期權(quán)交易的大門，在1977年6月交易了第一筆看跌期權(quán)。 第一節(jié) 期權(quán)市場的發(fā)展發(fā)展過程CBOE成為期權(quán)交易的中心場所，通過標(biāo)準(zhǔn)化合約條款增加了期權(quán)流動性。也就是說，投資者購買或賣出的期權(quán)可以在到期日之

6、前通過場內(nèi)交易賣出或買入來對沖原來的頭寸。并且CBOE成立了清算所，通過要求賣方履行義務(wù)保證了買方的利益。因此，買方不用擔(dān)心賣方的信用風(fēng)險。 第一節(jié) 期權(quán)市場的發(fā)展期權(quán)的買方又稱期權(quán)的多頭，是指購買期權(quán)、支付費用而獲得權(quán)利的一方。期權(quán)的賣方又稱期權(quán)的空頭，是指出售期權(quán)獲得費用，因而承擔(dān)著在規(guī)定的時間內(nèi)履行該期權(quán)合約義務(wù)的一方。期權(quán)費是指期權(quán)買方為獲得期權(quán)合約所賦予的權(quán)利而向期權(quán)賣方支付的費用。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識一、 期權(quán)合約的要素買入資產(chǎn)的期權(quán)稱為看漲期權(quán)。賣出資產(chǎn)的期權(quán)稱為看跌期權(quán)。買入或賣出資產(chǎn)的固定價格稱為執(zhí)行價格。另外，期權(quán)有明確的期限，買入或賣出資產(chǎn)的時間必須在到期日之前。因

7、此對于股票來說，看漲期權(quán)是購買某只股票的權(quán)利，看跌期權(quán)是賣出某只股票的權(quán)利。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識具體來講，看漲期權(quán)是賦予購買者以一個確定的執(zhí)行價格在期權(quán)截止日前購買標(biāo)的股票的權(quán)利。同樣，看跌期權(quán)賦予購買者以給定執(zhí)行價格在期權(quán)截止日前出售標(biāo)的股票的權(quán)利。執(zhí)行價格是履行期權(quán)合約義務(wù)買入或賣出股票的價格。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識期權(quán)是合同，要想了解期權(quán)需要知道具體的合同條款。下面可從2015年6月29日50EFF期權(quán)的報價（見表12-1）了解期權(quán)合約的基本要素。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識（1） 標(biāo)的資產(chǎn)。期權(quán)合同要求所涉及的特定資產(chǎn)必須明確

8、。標(biāo)的資產(chǎn)又稱標(biāo)的物。它是期權(quán)買方實施權(quán)利的對象，也是賣方履行權(quán)利的對象，包括現(xiàn)貨和期貨兩種類型。表12-1中的標(biāo)的資產(chǎn)是50ETF基金。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識（2） 執(zhí)行價格。期權(quán)合同要求執(zhí)行價格必須明確規(guī)定。執(zhí)行價格又稱協(xié)議價格，是指期權(quán)合約所規(guī)定的、期權(quán)賣方在履行權(quán)利時所實際執(zhí)行的價格。這一價格一旦確定，在期權(quán)有效期內(nèi)，無論期權(quán)標(biāo)的物的價格上升到何種程度或下跌到何種程度，只要期權(quán)買方要求執(zhí)行期權(quán)，期權(quán)賣方必須以執(zhí)行價格履行相應(yīng)的義務(wù)。表12-1中列出的50ETF執(zhí)行價格有2.6元、2.8元、3.0元和3.2元。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識（3） 合同規(guī)模。期權(quán)合同要求合同規(guī)模必須明確。

9、股票期權(quán)的合同規(guī)模為每份期權(quán)合約有100股的股票。50ETF期權(quán)合約要求買賣標(biāo)的資產(chǎn)50ETF的數(shù)量為10 000股。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識（4） 合約月份。 合約月份是指期貨合約到期交收實物的月份。期貨的合約月份由期貨交易所規(guī)定，期貨交易者可自由選擇不同合約月份的期貨合約。50ETF期權(quán)合約的有效期限是當(dāng)月（7月）、1個月、2個月、5個月。期權(quán)有效期是買方行使權(quán)利的截止時間，通常不超過9個月。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識（5） 期權(quán)價格。期權(quán)價格又稱期權(quán)費，是期權(quán)買方為獲得某種權(quán)利而向期權(quán)賣方所支付的費用。表12-1的第四列和第六列為期權(quán)的價格。期權(quán)價格是買賣一單位的資產(chǎn)標(biāo)價，因此買賣一份

10、期權(quán)合約所需要的費用=期權(quán)價格期權(quán)的合約單位。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識（一） 根據(jù)期權(quán)購買者權(quán)利劃分根據(jù)期權(quán)購買者的權(quán)利不同，期權(quán)可分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識二、 期權(quán)合約的分類看漲期權(quán)賦予期權(quán)持有者在到期日或之前以特定的價格購買某項資產(chǎn)的權(quán)利。買方之所以支付期權(quán)費購買看漲期權(quán)，是因為他預(yù)測標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格將會上漲。顯然，只有標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格超過了執(zhí)行價格時持有者才愿意行權(quán)。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識1.看漲期權(quán)例如，執(zhí)行價格為100美元的某公司股票2月看漲期權(quán)就賦予持有者在到期日或之前的任何時間以100美元的價格購買該公司股票的權(quán)利，期權(quán)持有者沒有被要求一定要行

11、使期權(quán)。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識看跌期權(quán)賦予期權(quán)購買者在到期日或之前以確定的執(zhí)行價格賣出某項資產(chǎn)的權(quán)利。買方之所以支付期權(quán)費購買看跌期權(quán)，是因為他預(yù)測標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格會下跌。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識2.看跌期權(quán)例如，一個執(zhí)行價格為100美元的某股票1月看跌期權(quán)賦予其持有者在到期日或之前以100美元的價格賣出該公司股票的權(quán)利。顯然，只有標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格低于執(zhí)行價格時買方才會行權(quán)，即以執(zhí)行價格賣出標(biāo)的資產(chǎn)。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識1.歐式期權(quán)歐式期權(quán)是指期權(quán)的購買者只有在期權(quán)到期日才能執(zhí)行期權(quán)（行使買進(jìn)或賣出標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利），既不能提前，也不能推遲。若提前，期權(quán)出售者可以拒絕履約；若推遲

12、，期權(quán)將作廢。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識（二） 根據(jù)期權(quán)購買者執(zhí)行期權(quán)的時限劃分美式期權(quán)允許期權(quán)購買者在期權(quán)到期前的任何時間執(zhí)行期權(quán)。美式期權(quán)的購買者既可以在期權(quán)到期日當(dāng)日行使期權(quán)，也可以在期權(quán)到期日之前的任何一個營業(yè)日執(zhí)行期權(quán)。超過到期日，期權(quán)作廢。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識2.美式期權(quán)百慕大期權(quán)又稱半美式期權(quán)，其買方有權(quán)在某幾個或到期前的某一段時間行權(quán)。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識3.百慕大期權(quán)從選擇權(quán)利的大小來看，美式期權(quán)買方的選擇權(quán)最大，因為買進(jìn)這種期權(quán)后，購買者可以在期權(quán)有效期內(nèi)根據(jù)市場價格的變化和自己的實際需要靈活、主動地選擇履約時間；百慕大期權(quán)的買方選擇權(quán)次之；歐式期權(quán)的買方選擇權(quán)

13、最小。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識對期權(quán)出售者來說，美式期權(quán)使其承擔(dān)更大的風(fēng)險，他必須隨時為履約做好準(zhǔn)備。因此，美式期權(quán)費通常比歐式期權(quán)費和百慕大期權(quán)費更高。一般來說，在交易所進(jìn)行交易的多為美式期權(quán)，在場外交易中大多采用歐式期權(quán)。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識1.實值期權(quán)實值期權(quán)是指買方若立即行權(quán)，買方具有正的現(xiàn)金流。2.平價期權(quán)平價期權(quán)是指買方若立即行權(quán)，買方此時的現(xiàn)金流為零。3.虛值期權(quán)虛值期權(quán)是指買方若立即行權(quán)，買方具有負(fù)的現(xiàn)金流。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識（三） 根據(jù)執(zhí)行價格與標(biāo)的資產(chǎn)市場價格的關(guān)系劃分 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識【例12-1】某只股票當(dāng)前股價是每股55元。投資者以價格50元（

14、執(zhí)行價格50元）購買該只股票的看漲期權(quán)。請判斷此時的期權(quán)是實值期權(quán)、平價期權(quán)還是虛值期權(quán)？ 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識股價高于執(zhí)行價格，如果期權(quán)立刻被執(zhí)行，將會有正的5（55-50）元收益。因為立即執(zhí)行期權(quán)有正的收益，所以該期權(quán)為實值期權(quán)。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識【例12-2】某只股票當(dāng)前股價是每股55元。投資者以價格60元（執(zhí)行價格60元）購買該只股票的看漲期權(quán)。請判斷此時的期權(quán)是實值期權(quán)、平價期權(quán)還是虛值期權(quán)？ 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識股價低于執(zhí)行價格，如果期權(quán)立刻被執(zhí)行，將不利于期權(quán)持有者。因為立即執(zhí)行期權(quán)沒有正的收益，所以該期權(quán)為虛值期權(quán)。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識【例12-3】某只股

15、票的售價為每股33元，投資者以價格30元（執(zhí)行價格30元）賣出該股票的看跌期權(quán)。請判斷此時的期權(quán)是實值期權(quán)、平價期權(quán)還是虛值期權(quán)？ 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識股價高于執(zhí)行價格，如果期權(quán)立即被執(zhí)行將不利于期權(quán)賣出者。因為立即執(zhí)行沒有正的收益，所以期權(quán)是虛值期權(quán)。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識【例12-4】某只股票的售價為每股33元，投資者以價格40元（執(zhí)行價格40元）賣出該股票的看跌期權(quán)。請判斷此時的期權(quán)是實值期權(quán)、平價期權(quán)還是虛值期權(quán)？ 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識股價低于執(zhí)行價格，如果看跌期權(quán)立即被執(zhí)行，期權(quán)賣出者將會有正的7（40-33）元收益。因為立即執(zhí)行有正收益，所以該期權(quán)為實值期權(quán)。 第二節(jié)

16、期權(quán)合約基本知識1.現(xiàn)貨期權(quán)現(xiàn)貨期權(quán)是指以各種金融工具本身作為合約標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán)，如各種股票期權(quán)、股票指數(shù)期權(quán)、債券期權(quán)等。期權(quán)買方提出執(zhí)行后，雙方一般要進(jìn)行標(biāo)的資產(chǎn)的交割。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識（四） 根據(jù)標(biāo)的資產(chǎn)的性質(zhì)劃分期貨期權(quán)是指買方有權(quán)在到期日或之前以執(zhí)行價格買進(jìn)或賣出一定數(shù)量的特定商品或資產(chǎn)的期貨合約。期貨期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)是期貨合約，因此期貨期權(quán)要求交易的不是期貨合約所代表的標(biāo)的資產(chǎn)，而是期貨合約自身。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識2.期貨期權(quán)實際上，期貨期權(quán)在實施時也很少交割期貨合約，而只是支付交易由期貨期權(quán)交易雙方收付期貨合約與期權(quán)的執(zhí)行價格之間的差額引起的結(jié)算金額。期貨期權(quán)包括

17、各種外匯期貨期權(quán)、利率期貨期權(quán)、股票指數(shù)期貨期權(quán)等。 第二節(jié) 期權(quán)合約基本知識作為一名股票市場的投資者，一個基本的問題就是思考為什么購買股票期權(quán)而不是購買股票？為了回答這個問題，需要比較這兩種投資策略。例如，假設(shè)投資者購買100股IBM股票，價格為每股90美元，總計9 000美元的投資。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析之后可能有三種情況發(fā)生：股票價格上升、下降或保持不變。在購買股票時，股票價格上升投資者賺錢、股票價格下跌投資者虧損、股票價格不變投資者保本?，F(xiàn)在考慮購買看漲期權(quán)，在3個月內(nèi)到期，執(zhí)行價格是90美元，每股5美元的價格。這對應(yīng)著一個500美元的合同價格，因為標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)合約的大小是100股。 第三

18、節(jié) 美式期權(quán)分析假設(shè)存在三種情況：第一種情況，股價上升到100美元；第二種情況，股價下跌到80美元；第三種情況，股價保持90美元不變。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析（1） 在第一種情況下，股價上升到100美元。如果投資者購買的是股票，因為投資者期初以90美元購買了100股股票，此時的收益是1 000100（100-90）美元，所以初始投資是9 000美元，收益率則為11%（1 0009 000100%）。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析如果投資者購買的是看漲期權(quán)，在到期日投資者可以用90美元購買100美元的100股股票，除去購買期權(quán)的成本500美元，投資者的收益是500100（100-90）-500美元，初始投

19、資是500美元，收益率則為100%（500500100%）。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析（2） 在第二種情況下，股價下跌到80美元。如果投資者購買的是股票，因為投資者期初以90美元購買了100股股票，此時的收益是-1 000100（80-90）美元，所以初始投資是9 000美元，收益率則為-11%（-1 0009 000100%）。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析如果投資者購買的是看漲期權(quán)，當(dāng)價格下跌到80美元時，投資者將不執(zhí)行期權(quán)，期權(quán)的價值變?yōu)榱?，投資者的損失就是初始投資500美元，收益率則為-100%（-500500100%）。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析（3） 在第三種情況下，股價保持90美元不變。如果投資

20、者購買的是股票，投資者的收益率則為零；如果投資者購買的是看漲期權(quán)，則不執(zhí)行期權(quán)，損失初始投資500美元，收益率為-100%（-500500100%）。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析（一） 美式看漲期權(quán)的內(nèi)在價值和時間價值先列舉一只虛擬股票的看漲期權(quán)交易。如表12-3所示，第一列是股票市場價格，第二列是股票期權(quán)的執(zhí)行價格，第三列是對應(yīng)股價變化的期權(quán)價格。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析一、 美式看漲期權(quán)分析 第三節(jié) 美式期權(quán)分析通過表12-3可以看出，期權(quán)價格隨著股票市價的上升而上漲。當(dāng)股票價格達(dá)到50元時，期權(quán)由原來的虛值期權(quán)變?yōu)槠街灯跈?quán)；當(dāng)股票價格超過50元時，期權(quán)由平值期權(quán)變?yōu)閷嵵灯跈?quán)。顯然，股票價格上漲、

21、期權(quán)為實值是投資者希望的結(jié)果。因此，這里提出一個重要的概念內(nèi)在價值，即期權(quán)持有者從期權(quán)中獲得的收益。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析看漲期權(quán)的內(nèi)在價值公式為 第三節(jié) 美式期權(quán)分析或者表示為式中,“MAX”代表取最大值；“，”代表或者。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析內(nèi)在價值可以理解為在期權(quán)被理性行權(quán)時期權(quán)持有者從中獲得的收益。期權(quán)價格與期權(quán)內(nèi)在價值的差值被稱為期權(quán)的時間價值。在到期日，期權(quán)的時間價值為零。在到期之前，因為美式期權(quán)可以在任何時間行權(quán)，所以套利者保證了期權(quán)的價格至少大于內(nèi)在價值。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析根據(jù)看漲期權(quán)的內(nèi)在價值公式和期權(quán)的時間價值公式將計算結(jié)果添加到表12-3中，形成表12-4。 第三節(jié)

22、美式期權(quán)分析 第三節(jié) 美式期權(quán)分析根據(jù)表12-4中的數(shù)據(jù)，以股價為橫坐標(biāo)、以期權(quán)價格為縱坐標(biāo)繪制期權(quán)價格與股價的關(guān)系圖，如圖12-1所示。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析觀察圖12-1可以發(fā)現(xiàn)，在股票價格低于執(zhí)行價格50元的區(qū)間，隨著股價上漲，時間價值逐漸上升；在股價等于執(zhí)行價格50元時，時間價值最大；當(dāng)股價高于50元時，隨著股價的上漲，時間價值逐漸下降，最后無限趨近于零。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析 第三節(jié) 美式期權(quán)分析與內(nèi)在價值有關(guān)的要點有以下三個：（1） 投資者可以計算期權(quán)的內(nèi)在價值，不管該期權(quán)是否到期。（2） 在到期時，期權(quán)的價值等于其內(nèi)在價值，因為到期沒有時間價值。（3） 在到期之前，期權(quán)的價值等于

23、內(nèi)在價值與時間價值之和。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析【例12-5】已知執(zhí)行價格為40元的某看漲期權(quán)還有20天到期，期權(quán)的賣出價格為1.65元，標(biāo)的股價為41.15元。計算期權(quán)的內(nèi)在價值和時間價值。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析根據(jù)公式（12-1）可知，當(dāng)股票市價執(zhí)行價格時，看漲期權(quán)的內(nèi)在價值為1.15（41.15-40）元。根據(jù)公式（12-3）計算的期權(quán)時間價值為0.5（1.65-1.15）元。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析期權(quán)費是期權(quán)的價格，是投資的初始現(xiàn)金流。對于期權(quán)買方，期權(quán)費是一種現(xiàn)金流出；對于期權(quán)賣方，期權(quán)費是一種現(xiàn)金流入。期權(quán)的終端現(xiàn)金流是選擇的收益，由執(zhí)行期權(quán)獲得。對于期權(quán)買方，收益是現(xiàn)金流入；對于期

24、權(quán)賣方，收益是現(xiàn)金流出。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析（二） 美式看漲期權(quán)損益假設(shè)某股票的當(dāng)前價格是每股80元。某投資者購買了一份標(biāo)的物為該股票的看漲期權(quán)，執(zhí)行價為80元，期權(quán)費為每股4元。如果在到期時該股價為90元，則執(zhí)行期權(quán)時，買方每股流入10元，賣方每股流出10元。這說明買方和賣方有數(shù)額相同的、方向相反的現(xiàn)金流，可知期權(quán)是一個“零和博弈”。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析在合約到期時，當(dāng)股票價格低于80元，買方不會行權(quán)，虧損期權(quán)費為4元；當(dāng)股票價格高于80元但低于84元時，買方會行權(quán)，以減少期權(quán)費造成的損失；當(dāng)股票價格高于84元時，買方會行權(quán)，扣除已支付的期權(quán)費后有盈利?？梢該?jù)此畫出在到期時買賣雙方的損益

25、圖，如圖12-2和圖12-3所示。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析 第三節(jié) 美式期權(quán)分析假設(shè)ST為到期時的股價，X為執(zhí)行價格，C為看漲期權(quán)價格，則到期時看漲期權(quán)買方和賣方的損益可以用公式（12-4）和公式（12-5）表示。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析 第三節(jié) 美式期權(quán)分析通過公式（12-4）和公式（12-5）可以看出，當(dāng)股價ST可以無限上漲時，期權(quán)的買方可以獲得無限大利潤，賣方則會遭受無限大損失。因此，與期貨雙方都必須存入保證金不同，期權(quán)交易只要求賣方存入保證金，保證其不會違約。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析（一） 美式看跌期權(quán)的內(nèi)在價值和時間價值先列舉一只虛擬股票的看跌期權(quán)交易。如表12-5所示，第一列是股票的市場

26、價格，第二列是股票期權(quán)的執(zhí)行價格，第三列是對應(yīng)股價變化的期權(quán)價格。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析二、 美式看跌期權(quán)分析 第三節(jié) 美式期權(quán)分析看跌期權(quán)內(nèi)在價值的計算公式為 第三節(jié) 美式期權(quán)分析根據(jù)看跌期權(quán)的內(nèi)在價值公式和期權(quán)的時間價值公式將計算結(jié)果添加到表12-5中，形成表12-6。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析根據(jù)表12-6中的數(shù)據(jù)，以股價為橫坐標(biāo)、期權(quán)價格為縱坐標(biāo)繪制看跌期權(quán)價格與股票價格的關(guān)系圖，如圖12-4所示。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析觀察圖12-4可以發(fā)現(xiàn)，在股票價格高于執(zhí)行價格30元的區(qū)間，隨著股價下降時間價值逐漸上升；在股價等于執(zhí)行價格30元時，時間價值最大；當(dāng)股價低于30元時，隨著股價的下降，時間

27、價值逐漸下降，最后無限趨近于零。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析【例12-6】已知執(zhí)行價格為40元的某看跌期權(quán)還有15天到期，期權(quán)的賣出價格為5.7元，標(biāo)的股價為42.35元。計算該期權(quán)的內(nèi)在價值和時間價值。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析根據(jù)公式（12-6）可知，當(dāng)執(zhí)行價格股票市價時，看跌期權(quán)的內(nèi)在價值為零。根據(jù)公式（12-3）計算的期權(quán)時間價值為5.7（5.7-0）元。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析在看跌期權(quán)到期時，期權(quán)買方必須決定是否行權(quán)。假設(shè)當(dāng)前的股票價格是25元，執(zhí)行價格為30元的期權(quán)價格是8元，則當(dāng)期權(quán)合約到期、股票市價高于30元時，買方不會行權(quán)，虧損期權(quán)費8元； 第三節(jié) 美式期權(quán)分析（二） 美式看跌期權(quán)損益

28、當(dāng)股票市價低于30元且高于22元時，買方會行權(quán)，以彌補已支付期權(quán)費造成的損失；當(dāng)股票市價低于22元時，買方會行權(quán)，扣除已支付的期權(quán)費后有盈利。圖12-5和12-6表示美式看跌期權(quán)的買賣雙方損益。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析 第三節(jié) 美式期權(quán)分析假設(shè)ST為到期時的股價，X為執(zhí)行價格，P為看跌期權(quán)價格，則到期時看跌期權(quán)買方和賣方的損益可以用公式（12-7）和公式（12-8）表示。 第三節(jié) 美式期權(quán)分析 第三節(jié) 美式期權(quán)分析 第四節(jié) 期權(quán)價格變動的影響因素看漲期權(quán)在執(zhí)行時，其收益等于標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格與執(zhí)行價格之差，因此，標(biāo)的資產(chǎn)的價格越高、執(zhí)行價格越低，看漲期權(quán)的價格就越高。一、 標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格和期

29、權(quán)的執(zhí)行價格 第四節(jié) 期權(quán)價格變動的影響因素對于看跌期權(quán)，執(zhí)行期權(quán)的收益等于執(zhí)行價格與標(biāo)的資產(chǎn)市場價格之差，因此，標(biāo)的資產(chǎn)的價格越低、執(zhí)行價格越高，看跌期權(quán)的價格就越高。 第四節(jié) 期權(quán)價格變動的影響因素對于美式期權(quán)，它可以在有效期內(nèi)的任意時間執(zhí)行，有效期越長多頭獲利機會就越大，并且有效期長的期權(quán)包含了有效期短的期權(quán)的所有執(zhí)行機會，因此有效期越長，期權(quán)價格越高。二、 期權(quán)的有效期 第四節(jié) 期權(quán)價格變動的影響因素在利率上升時，看漲期權(quán)買方未來執(zhí)行價格購買股票需要支付現(xiàn)金的現(xiàn)值下降，這對買方有利，會使看漲期權(quán)的價格上升。在利率上升時，看跌期權(quán)買方未來以執(zhí)行價格賣出股票收到現(xiàn)金的現(xiàn)值下降，這對買方不利

30、，會使看跌期權(quán)的價格下降。三、 無風(fēng)險利率水平 第四節(jié) 期權(quán)價格變動的影響因素標(biāo)的資產(chǎn)價格的波動率是用來衡量標(biāo)的資產(chǎn)未來價格變動不確定性的指標(biāo)。期權(quán)多頭的最大虧損僅限于期權(quán)價格，而最大盈利額取決于執(zhí)行期權(quán)時標(biāo)的資產(chǎn)市場價格與執(zhí)行價格的差額，因此波動率越大，對期權(quán)多頭越有利，期權(quán)價格應(yīng)越高。四、 標(biāo)的資產(chǎn)價格的波動率 第四節(jié) 期權(quán)價格變動的影響因素標(biāo)的資產(chǎn)的分紅付息將減少標(biāo)的資產(chǎn)的價格，而執(zhí)行價格沒有變化，因此在期權(quán)有效期內(nèi)，標(biāo)的資產(chǎn)產(chǎn)生收益將使看漲期權(quán)的價格下降，使看跌期權(quán)的價格上升。五、 標(biāo)的資產(chǎn)的收益 第四節(jié) 期權(quán)價格變動的影響因素 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略表12-8給出了保護(hù)性看跌期權(quán)策略

31、的投資者資產(chǎn)組合的總價值：無論股票價格如何變化，投資者可確定在到期時得到一筆至少等于期權(quán)執(zhí)行價格的收益，因為看跌期權(quán)賦予其以執(zhí)行價格賣出股票的權(quán)利。一、 保護(hù)性看跌期權(quán) 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略【例12-7】已知執(zhí)行價格為100元的看跌期權(quán)和一只股票組成投資組合，期權(quán)到期時股票價格為97元，請問保護(hù)性看跌期權(quán)投資組合的價值是多少？ 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略看跌期權(quán)到期時的價值為X-ST=100-97=3元。既持有股票又持有看跌期權(quán)，期權(quán)賦予投資者100元賣出股票的權(quán)利。當(dāng)期權(quán)到期時股票價格為97元，此時資產(chǎn)組合的價值是100（97+3）元。如果股票價格超過100元，如104

32、元，則看跌期權(quán)就不再有價值，投資者不需要執(zhí)行期權(quán)，而是繼續(xù)持有104元的股票。 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略保護(hù)性看跌期權(quán)策略降低了投資者所面臨的股價下跌的風(fēng)險，限制了損失。因此，保護(hù)性看跌期權(quán)是一種資產(chǎn)組合的保險。保護(hù)的成本是，一旦股價上升，購買期權(quán)成本會帶來利潤的減少，因為這時是不需要購買期權(quán)的。假設(shè)購買股票的價格是ST，期權(quán)費為P，則保護(hù)性看跌期權(quán)在期權(quán)到期時的損益如圖12-7所示。 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略假設(shè)投資者擁有一只股票，目前的股票價值是45元?，F(xiàn)在不是買入看漲期權(quán)，而是考慮賣出看漲期權(quán)。如果期權(quán)價格是3元，執(zhí)行價格是45元，則該策略的凈影響是什么？二、 拋補看

33、漲期權(quán) 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略為了回答這個問題，可以先比較一下該只股票的股價保持45元、高于45元和低于45元的三種情況。當(dāng)該只股票的價格低于45元或保持45元時，期權(quán)到期沒有價值，投資者將獲得出售看漲期權(quán)的3元期權(quán)費。當(dāng)該股票高于45元時，看漲期權(quán)的持有人將行使認(rèn)購權(quán)，投資者必須交付該股票以換取45元。 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略因此，當(dāng)投資者賣出所擁有的股票的看漲期權(quán)時，不管發(fā)生什么情況，投資者都會獲得期權(quán)費。最糟糕的情況是投資者不得不以執(zhí)行價格賣掉所擁有的股票。人們將投資者擁有股票而賣出的看漲期權(quán)稱為拋補看漲期權(quán)或有抵補的看漲期權(quán)。 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略拋補看漲期權(quán)頭寸就是買入股票的同時賣

34、出它的看漲期權(quán)。這種頭寸之所以被稱為“拋補的”，是因為將來交割股票的潛在義務(wù)正好被組合中的股票所抵消。在看漲期權(quán)到期時，拋補看漲期權(quán)的價值等于股票價值減去看漲期權(quán)的價值，如表12-9所示。 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略【例12-8】已知某養(yǎng)老基金擁有1 000股股票，現(xiàn)在的股票價格為每股100元。如果股價上升至110元，基金管理者愿意賣出所有股票，執(zhí)行價格為110元的看漲期權(quán)的價格為5元。請問拋補看漲期權(quán)投資組合的價值是多少？ 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略賣出1 000股股票的看漲期權(quán)，可以獲得5 000元的期權(quán)費。如果股票價格超過110元，基金管理者就會損失市場價格超過期權(quán)執(zhí)行價

35、格的那部分利潤。 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略拋補看漲期權(quán)的到期損益如圖12-8所示。有保護(hù)的看漲期權(quán)就是用未來不確定的潛在價格上漲來取代今日的確定現(xiàn)金，從而降低了風(fēng)險和潛在收益。 第五節(jié) 期 權(quán) 策 略 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系從前文的內(nèi)容可知，一個保護(hù)性看跌期權(quán)組合包括股票頭寸和與該頭寸相對應(yīng)的看跌期權(quán)，它能保證最低收益，但沒有限定收益上限。這不是獲得這種保護(hù)的唯一方式，看漲期權(quán)加國債的組合也可以鎖定風(fēng)險下限，但不限定收益上限。在使用這種策略時，購買看漲期權(quán)需同時購買面值等于看漲期權(quán)執(zhí)行價格的國債，兩者到期日相同。 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系例如，如果看漲期權(quán)的執(zhí)行價格為100元，則每份期權(quán)合

36、約（每份合約100股股票）執(zhí)行時需要支付10 000元，因此投資者所購買的國債的到期價值也應(yīng)該為10 000元。以此類推，投資者對所持有的執(zhí)行價格為X的期權(quán)也需要購買面值為X的無風(fēng)險零息債券。T時刻，當(dāng)期權(quán)、零息債券到期時，投資組合的價值如表12-10所示。 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系如果股票價格低于執(zhí)行價格，則看漲期權(quán)的價值為零，但無風(fēng)險債券到期時等于其面值X，于是債券的價值是該組合價值的下限。如果股票價格超過了執(zhí)行價格X，則看漲期權(quán)的收益是ST-X，與債券面值相加等于ST。該組合的收益與表12-8中保護(hù)性看跌期權(quán)的收益完全相同。 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系如果兩

37、種資產(chǎn)組合的價值總是相等的，則其成本也必須相等。因此，看漲期權(quán)加債券的成本等于股票加看跌期權(quán)的成本。設(shè)定每份看漲期權(quán)的成本是C，無風(fēng)險零息債券的成本是 ，那么看漲期權(quán)加無風(fēng)險利率的成本為 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系期初股票的成本為S0，看跌期權(quán)的成本為期權(quán)費P，于是有 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系公式（12-9）稱為看跌-看漲期權(quán)平價定理，它代表了看漲期權(quán)與看跌期權(quán)價格之間的關(guān)系。如果等式不相等，就會出現(xiàn)套利機會。當(dāng) 時，交易策略的現(xiàn)金流如表12-11所示。 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系由于期初有正的現(xiàn)金流入，而期末結(jié)清所有義務(wù)后凈現(xiàn)金流為零，所以投資者有利可圖。理性投

38、資者可以重復(fù)上述操作，使得看跌期權(quán)價格P和股票價格S0趨于下降，而看漲期權(quán)價格C趨于上升，直至 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系當(dāng) 時，交易策略的現(xiàn)金流如表12-12所示。 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系由于期初有正的現(xiàn)金流入，而期末結(jié)清所有義務(wù)后凈現(xiàn)金流為零，所以投資者有利可圖。理性投資者可以重復(fù)上述操作，使得看漲期權(quán)價格C趨于下降，而看跌期權(quán)價格P、股票價格S0趨于上升，直至 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系【例12-9】投資者買入某股票，并賣出執(zhí)行價格為10元的一年期看漲期權(quán)，買入執(zhí)行價格為10元的一年期看跌期權(quán)。已知投資者全部交易的費用支出為9.5元。假定股票不派發(fā)股利，求無風(fēng)險利率。 第六節(jié) 看漲+

39、看跌平價關(guān)系投資者買入股票的現(xiàn)金流為-S0，買入看跌期權(quán)的現(xiàn)金流為-P，賣出看漲期權(quán)的現(xiàn)金流為C，整個交易活動的凈現(xiàn)金流為C-P-S0。已知投資者全部交易的費用支出為9.5元，則C-P-S0=-9.5。 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系【例12-10】已知某股票一年期看漲期權(quán)和一年期看跌期權(quán)的執(zhí)行價格都是100元，無風(fēng)險收益率為5%，股票市價為103元，看跌期權(quán)價格為7.5元，求看漲期權(quán)的價格。 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系根據(jù)看漲-看跌平價定理公式 可知 ， 解得C=15.26元。 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系【例12-11】已知某股票的價格為59元，市場上一年期的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的執(zhí)行價格均為60

40、元，看漲期權(quán)的價格為9元，看跌期權(quán)的價格為6元，無風(fēng)險利率為4%。請問是否存在套利機會？如果存在，應(yīng)該如何操作？ 第六節(jié) 看漲+看跌平價關(guān)系由于 ，所以存在套利機會。以9元的價格賣出看漲期權(quán)，以無風(fēng)險利率借入57.69601+4%元的資金，然后以59元的價格買入股票，同時以6元的價格買入看跌期權(quán)，所得的凈現(xiàn)金流為1.69（66.69-65）元。 第七節(jié) 類似期權(quán)證券可贖回債券是指發(fā)行方在將來某個時間可以以約定的贖回價格將債券從持有人手中買回。贖回條款實際上是給發(fā)行人的看漲期權(quán)，執(zhí)行價格等于約定的贖回價格。公司必須為它所擁有的這種隱式看漲期權(quán)付出代價。一、 可贖回債券 第七節(jié) 類似期權(quán)證券如果普

41、通債券和可贖回債券的息票率相同，那么可贖回債券的價格要低于普通債券，兩者之差等于看漲期權(quán)的價值。如果可贖回債券是平價發(fā)行，那么息票率必須要高于普通債券。 第七節(jié) 類似期權(quán)證券圖12-9描述了可贖回債券與普通債券的價值比較。橫軸表示與可贖回債券其他條款相同的普通債券的價值，45度線表示普通債券的價值，實線表示可贖回債券的價值，虛線表示公司擁有的看漲期權(quán)的價值。可贖回債券的潛在資本利得被公司擁有的以贖回價格購買債券的選擇權(quán)所限制。 第七節(jié) 類似期權(quán)證券 第七節(jié) 類似期權(quán)證券可轉(zhuǎn)換債券是持有者擁有期權(quán)。不管債券的市場價格如何，可轉(zhuǎn)換債券的持有者都有權(quán)將債券按照約定比例轉(zhuǎn)換為普通股。二、 可轉(zhuǎn)換債券 第七節(jié) 類似期權(quán)證券例如，一名擁有轉(zhuǎn)換比率為10的債券持有人可以將面值為1 000元的債券換為10股普通股。也就是說，可轉(zhuǎn)化價格是100元。為了得到10股股票，投資者犧牲1 000元的債券，或者說每股面值為100元。如果債