醫(yī)療健康行業(yè)：政策變革下的中國醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展

1、CONTENTS一、中國醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展與運營現(xiàn)狀 二、政策變革下全產(chǎn)業(yè)鏈景氣度變化三、中國藥械領域的創(chuàng)新水平與發(fā)展空間四、中國醫(yī)療健康行業(yè)未來發(fā)展機遇展望五、中國醫(yī)療健康行業(yè)在資本市場中的發(fā)展情況2 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES1.1 行業(yè)多維數(shù)據(jù)：醫(yī)藥制造業(yè)增速醫(yī)藥制造業(yè)增速高于 GDP 增速中國醫(yī)藥制造業(yè)增速與GDP 增速對比醫(yī)療健康行業(yè)是國民經(jīng)濟運行的支柱產(chǎn)業(yè)之一。近十年來，隨著經(jīng)濟發(fā)展水平的提高以及人民健康意識的改善，中國醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)規(guī)模日益增長， 醫(yī)藥行業(yè)一直保持快于GDP的增長。醫(yī)療需求的增長一方面來自于人口增加，另一方面來自于醫(yī)療升級需求帶來的人均消

2、費的提高。中國人口年 增速基本保持在0.5%左右，2018年下降至0.38%，而隨著老齡化的加速，預計醫(yī)療升級需求將持續(xù)上升。近年來，隨著基數(shù)的增大，中國醫(yī)藥制造業(yè)主營收入增速逐漸放緩，但仍將保持快于GDP的增速。資料來源：Wind，中國銀河證券研究院12345中國醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展與運營現(xiàn)狀3 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES1.2 行業(yè)多維數(shù)據(jù)：醫(yī)療服務增速醫(yī)療機構(gòu)及醫(yī)院業(yè)務量增速逐步回落2012-2015年醫(yī)療機構(gòu)業(yè)務量增速在2012年高增速的基礎上逐步回落。在2016-2017年增速短暫回升后，2017至今醫(yī)療機構(gòu)業(yè)務量增速繼續(xù)回落。2006至今全國醫(yī)療衛(wèi)生機構(gòu)總

3、診療人次變化情況2006年至今全國醫(yī)院診療人次變化情況（億人次）2006年至今全國醫(yī)療衛(wèi)生機構(gòu)出院人數(shù)變化情況2006年至今全國醫(yī)院出院人數(shù)變化情況12345中國醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展與運營現(xiàn)狀資料來源：衛(wèi)健委，中國銀河證券研究院4 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES1.2 行業(yè)多維數(shù)據(jù)：醫(yī)療服務增速中國公立醫(yī)院次均門診費用和人均住院費用穩(wěn)步提升中國人均醫(yī)療費用穩(wěn)步上升。從2013年6月至2019年2月，中國三級公立醫(yī)院和二級公立醫(yī)院醫(yī)療費用統(tǒng)計中，次均門診費用從253.0元和166.3元分 別提高到330.0元和206.5元；人均住院費用從11717元和5016元分別提高到1

4、3564元和6257元。我們認為隨著人們的健康意識的逐步提高，醫(yī)療需求 將進一步升級，人均醫(yī)療費用將進一步上漲。公立醫(yī)院次均門診費用統(tǒng)計（元）公立醫(yī)院人均住院費用統(tǒng)計（元）12345中國醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展與運營現(xiàn)狀資料來源：衛(wèi)健委，中國銀河證券研究院5 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES1.3 行業(yè)多維數(shù)據(jù)：醫(yī)保支付能力中國醫(yī)?；疬\行維持高位醫(yī)?；鹗侵袊斍搬t(yī)療衛(wèi)生體制下主要的支付方，也是行業(yè)長期增速的核心來源。當前中國醫(yī)?；鹗杖刖S持15%以上的較高增速。其中，受 城鎮(zhèn)居民基本醫(yī)療保險和新型農(nóng)村合作醫(yī)療“兩保合一”影響，2017年、2018年醫(yī)?；鹗杖?、支出均出現(xiàn)異

5、常高的增速，但是截至2018年末，“兩 保合一”的影響已基本消退。2019年1-5月醫(yī)?；鹗杖胪仍鲩L17.25%，醫(yī)?；鹬С鲈鲩L21.38%，仍保持較快增長。截至2018年末，基本醫(yī)療 保險累計結(jié)存達2.3萬億元，醫(yī)保結(jié)存資金支付保障倍數(shù)約為15.8月，醫(yī)?；鹬Ц秹毫Σ淮?。歷年醫(yī)?；鸹I資額（億元）歷年醫(yī)?；鹬С鲱~（億元）資料來源：人社部，國家醫(yī)保局，中國銀河證券研究院12345中國醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展與運營現(xiàn)狀6 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES1.4 行業(yè)多維數(shù)據(jù)：醫(yī)院終端藥品增速醫(yī)院終端藥品增速觸底后回升中國醫(yī)院終端藥品增速于2018年降至低點，2019年以

6、來觸底回升。18年醫(yī)院終端藥品增速為3.35%，剔除抗生素后增速為3.42%，其中中藥銷售增 速為-5.6%。而2019年1-4月醫(yī)院終端藥品銷售增速明顯改善，整體增速為12.27%，剔除抗生素后增速高達12.94%，其中中藥類增速亦轉(zhuǎn)正為4.5%。 我們認為終端增速觸底回升一方面與年初流感疫情有關(guān)，另一方面也由于創(chuàng)新藥尤其是抗腫瘤藥持續(xù)放量。近年來醫(yī)院終端藥品整體增長情況（億元）12345中國醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展與運營現(xiàn)狀7 / 34 CHINA GALAXY SECURITIESCONTENTS一、中國醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展與運營現(xiàn)狀 二、政策變革下全產(chǎn)業(yè)鏈景氣度變化三、中國藥械領域的創(chuàng)新水平與發(fā)展

7、空間四、中國醫(yī)療健康行業(yè)未來發(fā)展機遇展望五、中國醫(yī)療健康行業(yè)在資本市場中的發(fā)展情況8 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES9 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES2.1 醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革政策變動方向醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革全面推進，行業(yè)發(fā)展步入新軌道醫(yī)藥行業(yè)高度依賴政策，從政策看中國醫(yī)藥行業(yè)近十年發(fā)展可以 分為兩大階段：2011年前：行業(yè)發(fā)展的黃金期，醫(yī)藥行業(yè)隨中國醫(yī)保體系擴容而快 速發(fā)展2011年后：新農(nóng)合與城鎮(zhèn)居民醫(yī)保體系基本實現(xiàn)全覆蓋，此后醫(yī)保 總籌資增速下行，醫(yī)藥行業(yè)控費降價壓力逐漸顯現(xiàn)，行業(yè)增速自 2012年后下臺階。2016年后醫(yī)改政策密集落地，行業(yè)

8、內(nèi)部分化加劇。近幾年新醫(yī)改不斷推進：2017年政策落實年：各省招標推進，兩票制全面落地，新版醫(yī) 保目錄推出，藥監(jiān)體系繼續(xù)推進一致性評價及評審審批各項改革等。 2017年10月8日，中辦國辦聯(lián)合發(fā)布的關(guān)于深化審評審批制度改 革鼓勵藥品醫(yī)療器械創(chuàng)新的意見，為近年來藥監(jiān)體系改革集大成之政策，是前期多個藥審改革政策的匯總，最終導向為鼓勵藥械創(chuàng)新及與國際接軌。2018年國家醫(yī)保局組建元年：中國藥品定價、采購與醫(yī)保支付 端的權(quán)力終于合一，醫(yī)?；疬\行的獨立性大幅上升。第一個大動 作：4+7城市藥品帶量采購2019年醫(yī)保局持續(xù)發(fā)揮作用：高值耗材集采、藥品帶量采購第二批、輔助用藥目錄、19版新醫(yī)保目錄等中國醫(yī)

9、藥行業(yè)及政策發(fā)展歷程政策鼓勵藥械創(chuàng)新，向國際接軌12345政策變革下全產(chǎn)業(yè)鏈景氣度變化10 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES2.2 藥品采購政策演變方向藥品采購模式不斷探索創(chuàng)新，從醫(yī)療機構(gòu)主導到政府主導，由地方逐步提升至國家層級4+7帶量采購：中國國家醫(yī)保局成立后，集定價、采購、支付等功能于一身，開展了首次國家層面的藥品集中招標采購，聯(lián)合了4個直轄市以及7個省會城市/計劃單列市， 試點城市藥品市場規(guī)模約占全國30%，規(guī)劃集采量約占試點區(qū)域總用量的30-50%，通過以價換量、單一中標的方式實現(xiàn)藥品價格大幅下降。結(jié)果：試點地區(qū)試點品種平均價格降幅52%。最終目的：實現(xiàn)像美國

10、等發(fā)達國家市場上那樣的“專利懸崖”，打破此前專利過期后原研藥和仿制藥企在中國市場上仍能賺取超高毛利率的情況。中國藥品采購模式演進歷程中國藥品采購模式與A股醫(yī)藥指數(shù)疊加圖12345政策變革下全產(chǎn)業(yè)鏈景氣度變化11 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES2.3 政策變革下全產(chǎn)業(yè)鏈景氣度變化方向政策密集落地導致全產(chǎn)業(yè)鏈議價能力、景氣度發(fā)生顯著變化上游：CDMO、CRO行業(yè)：國家政策鼓勵藥械創(chuàng)新，議價能力提升，景氣度 提升。CMO行業(yè)：環(huán)保趨嚴，行業(yè)集中度提升，龍頭話語權(quán)增強。中游：藥品和器械生產(chǎn)企業(yè)景氣度依據(jù)創(chuàng)新能力出現(xiàn)分化仿制藥械行業(yè)：一致性評價加大企業(yè)成本，帶量采購政策繼續(xù)，相

11、關(guān)公 司的盈利水平很難恢復到前期水平。創(chuàng)新藥械公司：醫(yī)改政策鼓勵藥械創(chuàng)新，行業(yè)景氣度將持續(xù)提升。中藥行業(yè)：國家打擊輔助用藥、中藥注射劑一致性評價，且行業(yè)鮮有新 品種上市，導致議價能力和景氣度下降。下游：流通行業(yè)：行業(yè)集中度提升，此外也受社會融資成本影響藥店行業(yè)：連鎖化提升導致行業(yè)集中度提升，未來將受益處方外流和醫(yī) 藥分開等政策，景氣度提升。醫(yī)療服務行業(yè)：新醫(yī)改支持社會辦醫(yī)和分級診療，行業(yè)景氣度持續(xù)提升。近年來醫(yī)改政策對產(chǎn)業(yè)影響（綠色為促進，紅色為抑制）12345政策變革下全產(chǎn)業(yè)鏈景氣度變化12 / 34 CONTENTSCHINA GALAXY SECURITIES一、中國醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展與運

12、營現(xiàn)狀 二、政策變革下全產(chǎn)業(yè)鏈景氣度變化三、中國藥械領域的創(chuàng)新水平與發(fā)展空間四、中國醫(yī)療健康行業(yè)未來發(fā)展機遇展望五、中國醫(yī)療健康行業(yè)在資本市場中的發(fā)展情況 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES133.1 中國藥械創(chuàng)新水平仍有較大提升空間中國創(chuàng)新藥研發(fā)靶點、數(shù)量和進展整體未及世界領先水平與國際先進水平相比，中國創(chuàng)新藥 物研發(fā)靶點、數(shù)量和進度等方面仍 存在差距。 我們對比了Evaluate Pharma評選出的2018年全球最具價 值的在研新藥Top20及其對應靶點 的中國研發(fā)進展情況，發(fā)現(xiàn)：首先，Top20中涉及到相關(guān)靶點或 新給藥途徑的重磅藥品，中國幾乎 沒有開展研究或仍處

13、于臨床前階段 如 CFTR 、 A 、 IL-2R 、 microdystrophin、CTGF、THR-等 其中國外以CFTR為靶點的藥物已 獲批上市，以A、IL-2R為靶點的 藥物也已完成或處于期臨床階段 而中國尚未有相關(guān)靶點藥物開展研 究。其次，中美均已開展的相同靶點的 新藥研發(fā)項目中，中國的項目數(shù)量2018年全球最具市場價值的在研新藥Top20及中國國內(nèi)對應研發(fā)進展（單位：億美元）編號項目公司靶點/細節(jié)適應癥治療領域研發(fā)進展中國國內(nèi)進展凈現(xiàn)值1TezacaftorVertexCFTR囊性纖維化抗纖維化獲批上市無1442JCAR017CelgeneCD19非霍奇金淋巴瘤抗腫瘤II期臨床獲

14、批上市（歐洲）853Semaglutide OralNovo Nordisk口服GLP-1II型糖尿病消化系統(tǒng)及代謝病III期臨床無764AducanumabBiogenA阿爾茨海默病神經(jīng)系統(tǒng)疾病III期臨床無745FilgotinibAbbVie; Galapagos; Gilead SciencesJAK1強直性脊柱炎；類風濕性關(guān)節(jié) 炎；克羅恩病;皮膚紅斑狼瘡； 干燥綜合征；潰瘍性結(jié)腸炎； 銀屑病關(guān)節(jié)炎抗炎藥和抗風濕藥III期臨床III期臨床666ARGX-113ArgenxFcRn免疫性血小板減少癥；天皰瘡； 重癥肌無力自身免疫性疾病III期臨床無657，NKTR-214NektarIL

15、-2R三陰性乳腺癌；非小細胞肺癌； 肉瘤；尿路上皮癌；非霍奇金 淋巴瘤；黑素瘤；腎細胞癌抗腫瘤III期臨床無628ElafibranorGenfitPPAR, PPAR非酒精性脂肪性肝炎；高血脂 癥；糖尿病前期；腹部肥胖消化系統(tǒng)及代謝病III期臨床III期臨床559GSK2857916GSKBCMA多發(fā)性骨髓瘤抗腫瘤II期臨床/期臨床54， 10bb2121bluebird bio; CelgeneBCMA多發(fā)性骨髓瘤抗腫瘤III期臨床/期臨床5411OzanimodCelgeneS1PR克羅恩??；多發(fā)性硬化癥；潰 瘍性結(jié)腸炎消化系統(tǒng)及代謝病III期臨床II期臨床4412DS-8201Daii

16、chi SankyoHER2非小細胞肺癌；胃癌或胃食管 交界處癌；尿路上皮癌； HER2陽性乳腺癌；結(jié)直腸癌抗腫瘤III期臨床獲批上市43， 13Valoctocogene RoxaparvovecBioMarinfactor VIIIA型血友病血液和造血系統(tǒng)藥物III期臨床期臨床4314SGT-001Solid Biosciencesmicrodystrophin假肥大性肌營養(yǎng)不良消化系統(tǒng)及代謝病I/II期臨床無4315VoxelotorGlobal BloodSCD療法鐮狀紅細胞病血液和造血系統(tǒng)藥物19年有望獲批非創(chuàng)新藥3616PF-05280586PfizerRituxan生物類似藥天皰

17、瘡自身免疫性疾病19年有望獲批非創(chuàng)新藥3617PamrevlumabFibroGenCTGF肝纖維化；胰腺癌；假肥大性 肌營養(yǎng)不良；特發(fā)性肺纖維化抗纖維化II期臨床無3218LuspaterceptAcceleron Pharma; Celgeneactivin receptor type 2B骨髓纖維化；骨髓增生異常綜 合征；貧血；地中海貧血血液和造血系統(tǒng)藥物III期臨床無3119MGL-3196Madrigal; ViaTHR-非酒精性脂肪性肝炎；家族性 高膽固醇血癥消化系統(tǒng)及代謝病II期臨床無3120ARGX-110argenx; Johnson&JohnsonCD27L, CD70皮膚

18、T細胞淋巴瘤；急性粒細 胞白血病抗腫瘤II期臨床無3012345中國藥械領域的創(chuàng)新水平與發(fā)展空間究院和項目進度也不及美國。資料來源：Evaluate Pharma，中國銀河證券研3.1 中國藥械創(chuàng)新水平仍有較大提升空間中國醫(yī)療器械公司市場份額遠低于國際巨頭，同類產(chǎn)品技術(shù)參數(shù)亦存在差距中國醫(yī)療器械公司在市場規(guī)模和產(chǎn)品技術(shù)參數(shù)方面與國際巨頭相 比差距明顯，未來發(fā)展空間廣闊。首先，中國醫(yī)療器械公司市場份額遠不及國際巨頭。全球醫(yī)療器 械公司收入Top20的公司中，美敦力以300億美元的醫(yī)療器械收入 雄踞榜首，強生以266億美元的收入屈居次席，Top20收入共計 2221億美元，占總市場規(guī)模的54.8%

19、，高于其他醫(yī)療器械公司收入 之和。Top20中，美國公司共計11家（占比55%），占據(jù)半壁江山， 而中國醫(yī)療器械公司中，整體收入最高的為邁瑞醫(yī)療（2017年收 入111.74億元），與美國巨頭公司相比差距較大。其次，同類產(chǎn)品技術(shù)參數(shù)方面存在差距。以CT為例，此前市場上 有技術(shù)制造128層CT設備的僅有飛利浦、西門子、GE等少數(shù)醫(yī)療 器械國際巨頭，中國業(yè)已制造出擁有完全自主知識產(chǎn)權(quán)和核心技 術(shù)的128層CT。通過與國際巨頭CT設備比較，我們發(fā)現(xiàn)中國CT設 備相關(guān)技術(shù)參數(shù)與國際巨頭同類產(chǎn)品相比仍存在一定差距。例如， 與飛利浦的128層CT設備Brilliance iCT相比，中國CT設備單圈掃描

20、速度相對較慢慢，最大采樣率和空間分辨率低。2017年全球醫(yī)療器械公司Top20排名公司國家2017醫(yī)療器械營收 （十億美元）同比增速2017市場份額1Medtronic美國30+0.8%7.4%2Johnson & Johnson美國26.6+5.9%6.6%3Abott Laboratories美國16+60.9%4.0%4Siemens Healthineers德國15.5+3.1%3.8%5Philips荷蘭13.6+3.8%3.3%6Stryker美國12.4+9.9%3.1%7Roche瑞士12.3+5.4%3.0%8Becton Dickinson美國11-3.6%2.7%9Gen

21、eral Electric美國10.2+4.2%2.5%10Boston Scientific美國9+7.9%2.2%11Danaher美國8.7+10.6%2.1%12Zimmer Biomet美國7.8+1.8%1.9%13B.Braun Meisungen德國7.7+7.2%1.9%14Essilor International法國7.3+6.7%1.8%15Baxter International美國7.3+2.9%1.8%16Novartis瑞士6+3.6%1.5%17Olympus日本5.6+5.4%1.4%183M美國5.5+4.4%1.4%19Terumo日本4.9+12.8%

22、1.2%20Smith & Nephew英國4.8+2.1%1.2%Total Top 20222.1+7.1%54.8%Other182.9+1.6%45.2% Total405+4.5%100.0%資料來源：EvaluateMedTech，中國銀河證券研究院12345中國藥械領域的創(chuàng)新水平與發(fā)展空間14 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES3.1 中國藥械創(chuàng)新水平仍有較大提升空間研發(fā)投入尚待提高，中國醫(yī)藥研發(fā)創(chuàng)新發(fā)展空間廣闊對比全球范圍內(nèi)的醫(yī)藥國際巨頭、重要創(chuàng)新藥企、仿制藥企及械企與中國A股醫(yī)藥板塊研發(fā)龍頭的研發(fā)支出情況：A股醫(yī)藥板塊的研發(fā)投入整體與 國際先進水平存在較

23、大距離，中國創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展空間依然廣闊。國際大型藥企2018財年平均研發(fā)費用34.47億美元，研發(fā)費用占收比中位數(shù)14.19%。其中：1. 國際醫(yī)藥巨頭研發(fā)支出占總收入比重之中位數(shù)可達 16.79%，最低也有7.5%，研發(fā)支出占總收入比重最高為艾伯維（31.5%），研發(fā)支出絕對值前三甲為羅氏、強生、艾伯維，其研發(fā)支出可達百億美 元量級。2. 國際上市值較大的創(chuàng)新藥企研發(fā)支出占總收入比重中位數(shù)可達32.58%，最高比例為Incyte的63.66%，最低也有14.02%。3. 器械企業(yè)相對 研發(fā)支出占比較低，中位數(shù)為8.02%，最低為2.0%，最高為18.7%（Illumina）。4. 仿制藥企對

24、研發(fā)投入也相當重視，其研發(fā)支出占總收入比重的中 位數(shù)也有7.5%，最低為2.0%，最高為14.35%。國內(nèi)藥企研發(fā)支出的絕對值和占收入比重與國際一流水平還存在較大距離：A股市場研發(fā)投入前50強企業(yè)2018年研發(fā)支出的均值為5.58億元，研發(fā) 支出占收比中位數(shù)為7.39%。即使是國內(nèi)醫(yī)藥研發(fā)第一股恒瑞醫(yī)藥，18年的研發(fā)支出已超過26億元（研發(fā)支出率15.33%），但與國際巨頭相比 仍有較大差異。18財年國內(nèi)外大型藥企研發(fā)支出及研發(fā)投入強度比較平均研發(fā)支出研發(fā)支出占收入比重中位數(shù)國際大型藥企34.47億美元14.19%國內(nèi)大型藥企5.58億元7.39%資料來源：Bloomberg，Wind, 中國

25、銀河證券研究院 注：國際大型藥企樣本取自42個市值較大的公司，國內(nèi)大型藥企取自研發(fā)投入排名前50的公司。12345中國藥械領域的創(chuàng)新水平與發(fā)展空間15 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES3.2 中國醫(yī)藥創(chuàng)新未來發(fā)展可期從ASCO 2019中國企業(yè)成果展示看中國醫(yī)藥創(chuàng)新研發(fā)端倪已露ASCO 2019年會于5月31日至6月4日在美國芝加哥召開，雖然今年ASCO從整體看是個小年，沒有太多顛覆性的突破，但是今年中國醫(yī)藥成果在 ASCO年會亮相頻率卻勝往年，體現(xiàn)中國創(chuàng)新藥品及療法領域研發(fā)能力逐步增強，且創(chuàng)新熱情高漲：小分子腫瘤藥領域，共有10個公司的34項臨床試驗結(jié)果發(fā)布，其中包括

26、恒瑞的阿帕替尼13項、吡咯替尼3項，正大天晴的安羅替尼4項。抗體領域，共有10個公司的30項結(jié)果發(fā)布，主要集中于PD-1/PD-L1靶點，尤其是國內(nèi)四大進度較快的PD-1單抗（恒瑞、信達、君實、百濟神州） 正處于較為激烈的跑馬圈地拓展適應癥階段，其中恒瑞的卡瑞利珠單抗拓展適應癥數(shù)量最多，且聯(lián)用優(yōu)勢十分顯著；信達的信迪利單抗數(shù)量次 之，而其獲口頭報告的復發(fā)/難治性結(jié)外NK/ T細胞淋巴瘤適應癥結(jié)果優(yōu)秀。除單抗外，雙抗、抗體藥物偶聯(lián)物也榜上有名，體現(xiàn)未來研發(fā)潛力。Car-T及其他細胞療法的研發(fā)也是如火如荼地開展，武漢波睿達、科濟生物、深圳普瑞金、恒瑞源正、華大吉諾因、優(yōu)瑞科等公司各有相關(guān)成果發(fā)布。

27、其他藥品（例如PEG-rhG-CSF、恩度等）也有不少成果發(fā)布。12345中國藥械領域的創(chuàng)新水平與發(fā)展空間16 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES3.2 中國醫(yī)藥創(chuàng)新未來發(fā)展可期2018年開始中國創(chuàng)新藥研發(fā)已陸續(xù)進入收獲期18年至今中國有多款創(chuàng)新藥獲批或報產(chǎn)。在醫(yī)藥創(chuàng)新新時代的大背景下，國內(nèi)藥企的研發(fā)創(chuàng)新意識不斷加強，同時藥品優(yōu)先審評審批、鼓勵藥械 創(chuàng)新等政策也有效地縮短了創(chuàng)新藥的研發(fā)上市周期，2018年起中國創(chuàng)新藥研發(fā)已進入收獲期。據(jù)我們統(tǒng)計，截至2019年5月29日，國內(nèi)獲批的自主 創(chuàng)新藥品種有16個，報產(chǎn)的有30余個，其中重磅的品種包括卡瑞利珠單抗、信迪利單抗、特瑞

28、普利單抗、呋喹替尼、吡咯替尼、硫培非格司亭、 艾博衛(wèi)泰、安羅替尼和四價流感疫苗等。2018年至今國內(nèi)獲批的自主研發(fā)創(chuàng)新藥（截至2019年5月29日）重組高效抗腫瘤抗病毒蛋白注射液杰藥品企業(yè)機理適應癥注冊分類研發(fā)進度狀態(tài)開始日期治療領域分類注射用卡瑞利珠單抗恒瑞醫(yī)藥PD-1經(jīng)典型霍奇金淋巴瘤治療用生物制品1獲批2019/5/29抗腫瘤和免疫調(diào)節(jié)劑康柏西普眼用注射液康弘生物VEGF阻斷劑治療糖尿病性黃斑水腫（DME）引起的視力損害治療用生物制品1獲批2019/5/20感覺系統(tǒng)藥物聚乙二醇洛塞那肽注射液豪森藥業(yè)長效GLP-1受體激動劑2型糖尿病化藥1獲批2019/5/8消化系統(tǒng)及代謝藥信迪利單抗信達

29、生物PD-1霍奇金淋巴瘤治療用生物制品1獲批2019/1/3抗腫瘤和免疫調(diào)節(jié)劑特瑞普利單抗君實生物PD-1黑色素瘤治療用生物制品1獲批2018/12/21抗腫瘤和免疫調(diào)節(jié)劑型+III型脊髓灰質(zhì)炎減毒活疫苗糖丸（人二倍體細胞）中科院醫(yī)學 生物研究所獲得性免疫脊髓灰質(zhì)炎預防用生物制品6獲批2018/10/29抗感染呋喹替尼和記黃埔VEGFR抑制劑晚期胃癌、非小細胞肺癌、結(jié)直腸癌化藥1獲批2018/9/13抗腫瘤和免疫調(diào)節(jié)劑馬來酸吡咯替尼恒瑞醫(yī)藥HER1/HER2 抑制劑HER2陽性轉(zhuǎn)移性乳腺癌化藥1獲批2018/8/17抗腫瘤和免疫調(diào)節(jié)劑聚乙二醇化重組集成干擾素變異體注 射液凱因科技PEG-IFN

30、-SA慢性丙型肝炎治療用生物制品9獲批2018/7/6抗病毒丹諾瑞韋歌禮生物NS3/4A 蛋白酶抑制劑全身用抗感染藥物化藥1獲批2018/6/15全身用抗感染藥物四價流感病毒裂解疫苗華蘭生物獲得性免疫流感預防-成人型（3歲及以上人群）預防用生物制品6獲批2018/6/15呼吸系統(tǒng)疾病流感病毒裂解疫苗（四價）長生生物獲得性免疫流感預防-成人型（3歲及以上人群）預防用生物制品6獲批2018/6/15呼吸系統(tǒng)疾病注射用艾博衛(wèi)泰前沿生物GP41抑制劑艾滋病化藥1獲批2018/5/30全身用抗感染藥物硫培非格司亭恒瑞醫(yī)藥PEG-G-CSF放化療相關(guān)中性粒細胞減少癥治療用生物制品9獲批2018/5/17抗

31、腫瘤和免疫調(diào)節(jié)劑安羅替尼正大天晴VEGFR抑制劑轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌化藥1獲批2018/5/17抗腫瘤和免疫調(diào)節(jié)劑華生物抑制病毒復制慢性乙型肝炎治療用生物制品1獲批2018/4/20抗腫瘤和免疫調(diào)節(jié)劑12345中國藥械領域的創(chuàng)新水平與發(fā)展空間17 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES資料來源：SDA，CDE，米內(nèi)網(wǎng)，公司年報, 中國銀河證券研究院 CONTENTS一、中國醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展與運營現(xiàn)狀 二、政策變革下全產(chǎn)業(yè)鏈景氣度變化三、中國藥械領域的創(chuàng)新水平與發(fā)展空間四、中國醫(yī)療健康行業(yè)未來發(fā)展機遇展望五、中國醫(yī)療健康行業(yè)在資本市場中的發(fā)展情況18 / 34 CHINA GALAX

32、Y SECURITIES19 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES4.1 行業(yè)發(fā)展長期驅(qū)動因素老齡化加速是中國醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展的長期驅(qū)動因素中國人口老齡化速度加快，帶來大量未滿足的醫(yī)療健康需求。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，截至2018年底，中國65周歲以上人口達到1.67億人（同比+5.22%），占總?cè)丝诒壤_到11.9%，較2017年提升0.5個百分點，較5年前提升2.2個百分點，較10年前提升3.6個百分點，老齡化進程明顯加速。 未來30年中國將會出現(xiàn)人類歷史上前所未有規(guī)模的人口老齡化浪潮，預計到2050年3個人中1個老年人。通常人生70%的醫(yī)療花費在65歲以后：上海市衛(wèi)生發(fā)展

33、研究中心的最新研究表明，上海每位市民一生中68.6%的醫(yī)療費用發(fā)生在65歲以后；41.7% 的醫(yī)療費用發(fā)生在65歲到84歲；死亡前1個月的住院費用占臨終兩年總費用的38%。衛(wèi)生部數(shù)據(jù)也表明，60歲以上老年人慢性病患病率是全部人口 患病率的3.2倍，老年人消耗的衛(wèi)生資源是全部人口平均消耗衛(wèi)生資源的1.9倍。人口老齡化加速帶來的醫(yī)療健康需求是巨大的。中國65周歲及以上人口數(shù)量（百萬人）及占比資料來源：國家統(tǒng)計局，中國銀河證券研究院12345中國醫(yī)療健康行業(yè)未來發(fā)展機遇展望20 / 34 4.1 行業(yè)發(fā)展長期驅(qū)動因素衛(wèi)生費用占GDP比重仍有增長潛力2018年中國衛(wèi)生總費用占GDP比重為6.39%，低

34、于美日水平。近10年來，中國衛(wèi)生總費用占GDP比重基本呈逐年上升趨勢，除2010年略有下滑外， 其余年份較往年均有提升，但與發(fā)達國家相比仍有差距。美國2017年醫(yī)療衛(wèi)生支出占GDP比重為17.9%，大約是中國的三倍。日本2016年醫(yī)療衛(wèi)生 支出占GDP比重為10.93%，也高于中國水平。中國2018年衛(wèi)生總費用約為5.8萬億元，若中國醫(yī)療衛(wèi)生支出占GDP比重能向美國靠攏，則在當前水 平下有超過10萬億元的潛在需求未被滿足。中國醫(yī)療衛(wèi)生費用占GDP比重與發(fā)達國家對比資料來源：World Bank，衛(wèi)健委，中國銀河證券研究院CHINA GALAXY SECURITIES12345中國醫(yī)療健康行業(yè)未

35、來發(fā)展機遇展望21 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES4.2 行業(yè)支付端提升空間醫(yī)?；鹑杂蟹€(wěn)定增長空間職工基本醫(yī)療保險：參保人數(shù)仍有較大提升空間。職工基本醫(yī)療保險總籌資額由參保人數(shù)、人均籌資額和繳費費率共同決定。其中繳費費率基 本沒有變化，人均籌資額隨平均工資增速穩(wěn)定增長，而參保人數(shù)當前仍有較大提升空間。2018年末，全國就業(yè)人員7.76億人，其中城鎮(zhèn)就業(yè)人 員4.34億人，對比18年全國參加城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險人數(shù)4.19億人（參保職工3.01億人+參保離退休人員1.18億人）vs全國參加城鎮(zhèn)職工基本 醫(yī)療保險人數(shù)3.17億人（參保職工2.33億人+參保離退休人員0.

36、84億人），可以看出職工基本醫(yī)保參保人數(shù)較職工基本養(yǎng)老保險少1億人。城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)療保險：人均籌資額仍有提升空間，尤其是人均個人籌資水平仍低。城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)保由政府補助和個人籌資組成，其中政府 補助部分增速較為穩(wěn)定，而個人籌資額具備較大提升空間。2018年城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)保人均籌資額僅777元，其中個人籌資額為287元，處于極低 水平。未來中國醫(yī)?；鸹I資增速預計可維持10%以上。2019年1月1日之后社保開始由稅務局征收，疊加金稅三期影響，導致社保征收能力上升，我 們預計未來醫(yī)?；鸹I資增速仍可保持10%以上。城鎮(zhèn)居民醫(yī)保和新農(nóng)合政府補助標準（元）資料來源：財政部，中國銀河證券研究院12345

37、中國醫(yī)療健康行業(yè)未來發(fā)展機遇展望4.2 行業(yè)支付端提升空間商業(yè)健康險方興未艾商業(yè)健康險得到政策扶持，當前快速發(fā)展。自2013年以來，商業(yè)健康險就是政策扶持的重點方向，如在個人所得稅上對商業(yè)健康險的保費進行稅 前扣除。2017年健康險籌資額4389億元，同比增長8.6%；2018年健康險籌資5448億元，同比增長24.1%；2019年1-4月健康險籌資2732億元，同比 增長34.6%，增速呈上升趨勢。商業(yè)健康險籌資額（億元）及增速資料來源：保監(jiān)會，中國銀河證券研究院商業(yè)健康險賠付額（億元）及增速12345中國醫(yī)療健康行業(yè)未來發(fā)展機遇展望22 / 34 CHINA GALAXY SECURITI

38、ES4.3 行業(yè)未來發(fā)展方向展望自主研發(fā)創(chuàng)新藥賺錢效應顯現(xiàn)，并加速走向世界醫(yī)保目錄動態(tài)調(diào)整促進創(chuàng)新藥放量加速，國內(nèi)創(chuàng)新藥賺錢效應凸 顯：石藥集團恩必普：中國腦血管疾病領域第一個擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的創(chuàng)新 藥物，共有兩種劑型，軟膠囊劑型2005年上市，2009年進入國家醫(yī)保目 錄，注射劑型2010年上市，2017年進入國家醫(yī)保目錄。2017年銷售收入 35.7億港元（+34.7% ），2018年銷售收入48.7億港元（+36.5%）。貝達藥業(yè)埃克替尼：中國第一個擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的小分子靶向抗癌藥， 其主要適用于轉(zhuǎn)移性非小細胞肺癌患者的治療。2011年獲批上市，2017 年進入國家醫(yī)保目錄，價格降幅約

39、50%，但銷量實現(xiàn)快速增長。2017年 銷量大幅增長42%，銷售額突破10億元。2018年繼續(xù)加速放量，銷售額 創(chuàng)歷史新高，達到12.08億元（同比增長17.79%）。恒瑞醫(yī)藥阿帕替尼：全球第一個在晚期胃癌中被證實安全有效的小分子 抗血管生成靶向藥物。2014年底獲批上市，2017年經(jīng)談判進入醫(yī)保目錄。 雖然價格下降37%，但帶動銷量大幅提升，整體收入保持快速增長。 2018年醫(yī)療機構(gòu)采購金額達到17.41億元，總銷量同比增長68.37%。資料來源：醫(yī)藥魔方，中國銀河證券研究院中國企業(yè)創(chuàng)新藥License Out梳理 許可方合作方標的資產(chǎn)日期交易總金額（億美元）首付款（億美元）銷售分成微芯生物

40、HUYA西達本胺2017/3/60.28未披露和記黃埔阿斯利康沃利替尼2011/12/211.400.20是和記黃埔禮來呋喹替尼2013/10/90.87未披露是百濟神州默克雪蘭諾BGB-2832013/5/31未披露未披露是百濟神州默克雪蘭諾BGB-2902013/11/132.32未披露是百濟神州新基BGB-A3172017/7/613.932.63是溥瀛生物Teva長效重組人血清白蛋白融合蛋白2013/6/110.10未披露信達生物禮來腫瘤抗體藥物2015/3/204.560.56是信達生物禮來3個腫瘤免疫治療雙特性抗體2015/10/1210.00/是恒瑞醫(yī)藥Incyte（合作已 終止

41、）SHR-12102015/9/27.950.25是恒瑞醫(yī)藥ArcutisSHR-03022018/1/42.230.02（6-12%）恒瑞醫(yī)藥TG TherapeuticsSHR-1459/SHR-12662018/1/83.500.01（10-12%）康方生物默沙東AK-1072015/12/42.00未披露正大天晴強生TLR7激動劑2016/1/182.53未披露是復旦大學HUYAIDO抑制劑2016/3/150.65未披露成都先導英國癌癥中心臨床前肺癌候選藥物2017/3/3未披露未披露科倫博泰Pieris腫瘤免疫單抗藥物2017/8/80.94未披露是譽衡藥業(yè)ArcusGLS-010

42、2017/8/178.160.19是 南京傳奇楊森LCAR-B38M2017/12/21未披露3.5是此外，很多中國創(chuàng)新藥械正通過申報國際臨床或license out的方式加 速全球化。12345中國醫(yī)療健康行業(yè)未來發(fā)展機遇展望23 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES4.3 行業(yè)未來發(fā)展方向展望大健康日益成為醫(yī)療健康行業(yè)熱點資料來源：前瞻，中國銀河證券研究院隨著人民健康需求不斷提升，傳統(tǒng)醫(yī)療產(chǎn)業(yè)的單一救治模式已經(jīng)不能滿足人民的健康需求，大健康概念應運而生，健康醫(yī)療產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)向“防治養(yǎng)” 一體化防治模式。長期以來，中國醫(yī)療健康行業(yè)局限于有病治病，大健康理念不僅要治病，還要“治未

43、病、防未然”，發(fā)掘潛在的醫(yī)療健康需求。從 細分領域占比看，中國醫(yī)療和醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)占比合計接近60%，而美國這兩項占比合計僅為約33%，這說明中國狹義的醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)在廣義的大健康領 域中占比過高。而中國的健康養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)、健康管理服務等領域占比仍然偏小，未來發(fā)展空間巨大。大健康細分領域中國大健康各細分領域占比12345中國醫(yī)療健康行業(yè)未來發(fā)展機遇展望24 / 34 CHINA GALAXY SECURITIESCONTENTS一、中國醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展與運營現(xiàn)狀 二、政策變革下全產(chǎn)業(yè)鏈景氣度變化三、中國藥械領域的創(chuàng)新水平與發(fā)展空間四、中國醫(yī)療健康行業(yè)未來發(fā)展機遇展望五、中國醫(yī)療健康行業(yè)在資本市場中的發(fā)展情

44、況25 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES5.1 醫(yī)療健康行業(yè)在中國股市中地位中國A股市場當前共近300家醫(yī)藥上市公司，占A股總市值比重超過6%，在所有行業(yè)中排名第三截至2019年6月10日，A股市場醫(yī)藥上市公司共296家，數(shù)量占A股整體的8.17%，市值占比為6.28%，醫(yī)藥行業(yè)市值在全部28個行業(yè)中排名第三，僅 次于銀行和非銀金融行業(yè)。從A股市值占比來看，2014年-2018年醫(yī)藥板塊市值占A股總市值比例分別為5.31%、6.48%、6.65%、6.76%和6.95%，市 值占比逐年提升。截至6月10日，市值突破千億的醫(yī)藥公司有2家，分別為恒瑞醫(yī)藥（2593.1億元）

45、和邁瑞醫(yī)療（1844億元）。醫(yī)藥行業(yè)市值占比在A股全部28個行業(yè)中排名資料來源：Wind，中國銀河證券研究院醫(yī)藥行業(yè)上市公司數(shù)量與A股市值占比變化情況12345中國醫(yī)療健康行業(yè)在資本市場中的發(fā)展情況26 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES5.1 醫(yī)療健康行業(yè)在中國股市中地位醫(yī)藥行業(yè)是中國公募基金市場最重倉的行業(yè)之一，基金長期超配醫(yī)藥行業(yè)是中國公募基金最重倉的行業(yè)之一，長期處于倉位最重的前三個行業(yè)之列。其中，2019年一季度我們測算的主動型非債券基金醫(yī)藥股持 倉比例為12.75%，與2018Q4相比保持不變，較2018Q3下降0.49pp，較2018Q2下降2.44pp，位

46、居所有行業(yè)第二（第一為食品飲料行業(yè)）。我們逐個 剔除醫(yī)療醫(yī)療健康行業(yè)基金后，19Q1主動型非債券基金的醫(yī)藥股持倉比重為9.40%，同樣位居所有行業(yè)中第二。中國公募基金長期超配醫(yī)藥行業(yè)，且超配程度高。以19年3月31日市值計，醫(yī)藥板塊市值占A股總市值比例為7.06%，而剔除醫(yī)療醫(yī)療健康行業(yè)基金后主動型非債券基金中醫(yī)藥股19Q1持倉比重為9.40%，高于醫(yī)藥板塊市值占比2.34pp?；疳t(yī)藥持倉比例變化資料來源：Wind，中國銀河證券研究院12345中國醫(yī)療健康行業(yè)在資本市場中的發(fā)展情況27 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES5.2 醫(yī)療健康行業(yè)相對市場整體估值水平醫(yī)藥行業(yè)相

47、對整個A股市場長期存在估值溢價，當前估值溢價率處于中等偏高水平由于中國股票市場對醫(yī)藥行業(yè)長期看好以及醫(yī)藥行業(yè)的自身特征，導致醫(yī)藥行業(yè)長期估值溢價。截至6月21日，醫(yī)藥行業(yè)一年滾動市盈率為39.73 倍（TTM 整體法，剔除負值），全部A股為18.68倍，醫(yī)藥股溢價率為112.65%，較2005年以來的平均值高17.69個百分點，位于相對高位，歷史均 值為94.96%。A股剔除銀行股后的醫(yī)藥股估值溢價率為53.91%，歷史均值為49.83%，行業(yè)估值溢價率較2005年以來的平均值高4.08個百分點，位 于相對較高位置。醫(yī)藥股估值溢價情況醫(yī)藥股估值溢價情況-剔除銀行股資料來源：Wind，中國銀河證

48、券研究院12345中國醫(yī)療健康行業(yè)在資本市場中的發(fā)展情況28 / 34 CHINA GALAXY SECURITIES5.3 醫(yī)療健康行業(yè)近期業(yè)績表現(xiàn)分析近期行業(yè)業(yè)績分析：18Q4和19Q1醫(yī)藥上市公司整體業(yè)績下滑，各行業(yè)表現(xiàn)分化A股醫(yī)藥行業(yè)2018年和19Q1醫(yī)藥上市公司整體扣非凈利潤增速同 比出現(xiàn)大幅度下滑。剔除新股和并表因素， 18 全年收入和扣非凈利潤增速分別為 16.74%和-4.63%，分別同比+2.97pp和-17.21pp。我們認為18年行 業(yè)整體扣非凈利潤增速明顯下滑的原因為：（1）體量排名前二的 化藥和中藥子行業(yè)受商譽減值損失、兩票制、輔助用藥和抗生素 限用影響較大。（2）

49、原料藥板塊自18Q4景氣度大幅回落。醫(yī)藥行業(yè)19Q1收入和扣非凈利潤增速分別為15.24%和-2.98%，同 比分別-2.99pp和-32.20pp。我們認為19Q1行業(yè)整體扣非凈利潤增 速明顯下滑的原因為（1）18Q1流感疫情推動業(yè)績高速增長。（2） 原料藥板塊景氣度處于低點。經(jīng)營性現(xiàn)金流狀況同比明顯改善。剔除新股，2018年醫(yī)藥行業(yè)整 體經(jīng)營性現(xiàn)金流/凈利潤為113.04%，同比提高41.26pp。醫(yī)藥行業(yè)18年和19Q1內(nèi)生增速情況（剔除新股及并表因素） 項目2017Q42017A2018Q12018Q32018Q42018A2019Q1收入增速14.60%13.77%18.23%17.

50、92%14.58%16.74%15.24%凈利潤增速13.71%12.98%30.72%6.90%-55.25%0.52%0.28%扣非后凈利潤增速9.06%12.58%29.22%9.80%-84.39%-4.63%-2.98% 經(jīng)營性現(xiàn)金流/凈利潤196.67%77.31%-11.36%92.84%567.62%111.82%7.41%醫(yī)藥各子行業(yè)收入增速對比（剔除新股、并表） 子行業(yè)2017Q42017A2018Q12018Q32018Q42018A2019Q1化藥6.40%8.26%15.10%14.80%-89.93%-7.73%-0.14%中藥1.50%10.98%15.34%0.79%-79.13%-11.46%-1.91%生物制品-18.48%21.38%40.96%48.45%14.30%45.82%40.69%原料藥76.03%20.65%163.14%14.52%-53.49%