資本成本和資本結(jié)構(gòu)課件

第四章資本成本和資本結(jié)構(gòu)1第四章資本成本和資本結(jié)構(gòu)1資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本成本1財(cái)務(wù)杠桿2舉債融資的利與弊3資本結(jié)構(gòu)與融資次序42資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本成本1財(cái)務(wù)杠桿2舉債融資的利與弊3資本教學(xué)要點(diǎn)資本成本的概念及計(jì)算杠桿原理與計(jì)量方法杠桿與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系資本結(jié)構(gòu)的含義資本結(jié)構(gòu)的決策方法3教學(xué)要點(diǎn)資本成本的概念及計(jì)算3資本成本和資本結(jié)構(gòu)課件資本成本和資本結(jié)構(gòu)課件3、資本成本的表示：（1）絕對(duì)數(shù)：為籌集和使用一定量的資本而付出的籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用的總和。（2）相對(duì)數(shù)：資本成本率（年成本）資本成本率=用資費(fèi)用(籌資總額-籌資費(fèi)用)100%=用資費(fèi)用[籌資總額(1-籌資費(fèi)用率)]100%=用資費(fèi)用凈籌資額100%4、資本成本的作用：籌資決策的重要依據(jù)投資決策的重要尺度衡量經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的重要指標(biāo)63、資本成本的表示：6資本成本的表示，可以用絕對(duì)數(shù)，更多地使用相對(duì)數(shù)。即資金成本率資本成本率的一般公式：資本成本率籌資總額籌資費(fèi)用率籌資費(fèi)用使用費(fèi)用7資本成本的表示，資本成本率籌資總額籌資費(fèi)用率籌資費(fèi)用使用費(fèi)用

2.資金成本的實(shí)質(zhì)含義（考慮時(shí)間價(jià)值）資金成本是指企業(yè)取得資金的凈額的現(xiàn)值與各期支付的使用費(fèi)現(xiàn)值相等時(shí)的貼現(xiàn)率?；竟剑?2.資金成本的實(shí)質(zhì)含義（考慮時(shí)間價(jià)值）資金成本是指企業(yè)取得5、決定資本成本高低的因素總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境：反映在無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率上證券市場(chǎng)條件：影響證券投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)和融資狀況：指經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小項(xiàng)目融資規(guī)模：規(guī)模大，資本成本高95、決定資本成本高低的因素9二、個(gè)別資金成本的計(jì)算個(gè)別資本成本:是按各種長(zhǎng)期資本的具體籌資方式來確定的成本

1.長(zhǎng)期借款資本成本

2.債券資本成本

3.股票資本成本(優(yōu)先股、普通股）

4.留存收益資本成本10二、個(gè)別資金成本的計(jì)算個(gè)別資本成本:是按各種長(zhǎng)期資本的具體籌二、個(gè)別資本成本（一）長(zhǎng)期債務(wù)資本成本1、債務(wù)資本的特征：籌資總額L，籌資費(fèi)率F，年利息I，期限N由于債務(wù)利息在所得稅前扣除，對(duì)股東來說，債務(wù)資本利息節(jié)約了所得稅I×T。因此，在計(jì)算長(zhǎng)期債務(wù)資本成本時(shí)，應(yīng)扣除所得稅I×T。2、不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值

資本成本率11二、個(gè)別資本成本（一）長(zhǎng)期債務(wù)資本成本111.長(zhǎng)期借款成本借款總額所得稅率年利息121.長(zhǎng)期借款成本借款總額所得稅率年利息122.債券成本例：某企業(yè)擬發(fā)行一種面值為1000元、票面利率為14%、10年期、每年付息一次的債券。預(yù)計(jì)其發(fā)行價(jià)格為1020元，發(fā)行費(fèi)率為4%，稅率為33%，則該債券的籌資成本為多少？若發(fā)行價(jià)為990元呢？年債息籌資總額(發(fā)行價(jià))132.債券成本例：某企業(yè)擬發(fā)行一種面值為1000元、票面利率為

某公司發(fā)行總面值為1000萬元的公司債券，發(fā)行總價(jià)為1100萬元，票面利率為12%，期限為3年，發(fā)行費(fèi)率為發(fā)行價(jià)格的5%，每年付息一次，到期還本。公司所得稅稅率為33%?？偝杀荆?1005%+100012%3=415萬元2.年資本成本率：14142、考慮貨幣時(shí)間價(jià)值根據(jù):長(zhǎng)期債務(wù)現(xiàn)金流入量=債務(wù)未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值總額有:債務(wù)籌資凈額

=債務(wù)年利息I的年金現(xiàn)值+到期本金P的復(fù)利現(xiàn)值

計(jì)算現(xiàn)金流量現(xiàn)值所用的貼現(xiàn)率就是長(zhǎng)期債務(wù)的稅前年成本率K。稅后年資本成本率K’=K（1-T）L(1-F)012N-1NIIIIP:本金152、考慮貨幣時(shí)間價(jià)值根據(jù):長(zhǎng)期債務(wù)現(xiàn)金流入量L(1-F)求解復(fù)利下的貼現(xiàn)率K:插值法令NPV=右式-左式；求使NPV=0的K取K1，使NPV1>0，取K2，使NPV2<0；約得KNPVK1NPV10K2KNPV216求解復(fù)利下的貼現(xiàn)率K:插值法KNPVK1NPV10K2例：某企業(yè)取得5年期長(zhǎng)期借款100萬元，年利率為11%，每年付息一次，到期一次還本?；I資費(fèi)率0.5%，所得稅率33%。求復(fù)利下的稅后資本成本。解：1、計(jì)算稅前資本成本：當(dāng)K1=10%，NPV1=4.301；當(dāng)K2=12%，NPV2=-3.145。2、計(jì)算稅后資金成本

KL=K（1-L）=11.16%*（1-33%）=7.48%17例：某企業(yè)取得5年期長(zhǎng)期借款100萬元，年利率為11%，每年（三）權(quán)益資本成本與債務(wù)資本相比，權(quán)益資本的特點(diǎn)：沒有到期日，股利不一定。這樣就要根據(jù)實(shí)際假設(shè)幾種情況加以討論：1、股利固定（例如優(yōu)先股）：假設(shè)股票發(fā)行價(jià)為P元/股，籌資費(fèi)率F，每年股利為D元/股（永續(xù)年金）。18（三）權(quán)益資本成本與債務(wù)資本相比，權(quán)益資本的特點(diǎn)：沒有到期日2、股利增長(zhǎng)——成長(zhǎng)類股票假設(shè)股票發(fā)行價(jià)為P元/股，籌資費(fèi)率F，預(yù)測(cè)第1年年末每股股利為D1，以后每年股利增長(zhǎng)G（增長(zhǎng)率）。經(jīng)數(shù)學(xué)推算：1919留存收益資本成本的計(jì)算：

留存收益是股東再投資，其資本成本是一種機(jī)會(huì)成本?？紤]到留存收益沒有籌資費(fèi)用，其資本成本計(jì)算公式為：或20留存收益資本成本的計(jì)算：或203、股利不定——大多數(shù)股票與權(quán)益資本資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）Kj=Rf+βj×（Rm—Rf）Rf——無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率βj——股票的β系數(shù)，表示風(fēng)險(xiǎn)大小Rm——平均風(fēng)險(xiǎn)股票投資報(bào)酬率債券收益加風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率普通股Kj=長(zhǎng)期債券利率+風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)213、股利不定——大多數(shù)股票與權(quán)益資本資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAP三、綜合資本成本綜合資本成本即加權(quán)平均資本成本：是指企業(yè)全部資本的總成本。它不等于各資本成本的簡(jiǎn)單相加，而等于加權(quán)平均成本。權(quán)數(shù)Wj：各資本占總資本的比重。一般有三種取值方法。即賬面價(jià)值權(quán)數(shù)、市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)、目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)。綜合資本成本的計(jì)算：22三、綜合資本成本綜合資本成本即加權(quán)平均資本成本：是指企業(yè)全部

某公司擬籌資5000萬元，其中債券面值2000萬元，溢價(jià)為2200萬元，票面利率10%，籌資費(fèi)率2%；發(fā)行優(yōu)先股800萬元，股利率8%，籌資費(fèi)率3%；發(fā)行普通股2000萬元，籌資費(fèi)率5%，預(yù)計(jì)第一年股利率為12%，以后按3%遞增，公司所得稅率33%.計(jì)算：該公司的綜合資金成本？23某公司擬籌資5000萬元，其中債券面值2000萬元，溢解：Kb=2000X10%(1-33%)/2200(1-2%)=6.22%Kp=8%/(1-3%)=8.25%Ks=[12%/(1-5%)]+3%=15.63%Kw=6.22%X2200/5000+8.25%X800/5000+15.63%X2000/5000=10.3%24解：Kb=2000X10%(1-33%)/2200(1-2%某公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃,公司財(cái)務(wù)主管請(qǐng)你協(xié)助計(jì)算加權(quán)平均資金成本.有關(guān)資料如下:(1)公司銀行借款利率當(dāng)前是9%,明年將下降為8.93%;(2)公司債券面值為1元,票面利率為8%,期限為10年,分期付息,當(dāng)前市價(jià)為0.85元;如果按公司債券當(dāng)前市價(jià)發(fā)行新的債券,發(fā)行費(fèi)用為市價(jià)的4%;(3)公司普通股面值為1元,當(dāng)前每股市價(jià)為5.5元,本年派發(fā)現(xiàn)金股利0.35元,預(yù)計(jì)每股收益增長(zhǎng)率維持7%,并保持25%的股利支付率;(4)公司當(dāng)前(本年)的資本結(jié)構(gòu)為:銀行借款150萬元長(zhǎng)期債券650萬元普通股400萬元(400萬股)留存收益420萬元(5)公司所得稅稅率為40%;25某公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃,公司財(cái)務(wù)主管請(qǐng)你協(xié)助計(jì)算加(6)公司普通股的β值為1.1(7)當(dāng)前國(guó)債的收益率為5.5%,市場(chǎng)上普通股平均收益率為13.5%.要求:(1)計(jì)算銀行借款的稅后資金成本.(2)計(jì)算債券的稅后資金成本.(3)分別使用股利折現(xiàn)模型和資本資產(chǎn)定價(jià)模型估計(jì)權(quán)益資金成本,并計(jì)算兩種結(jié)果的平均值作為權(quán)益資金成本.(4)如果僅靠?jī)?nèi)部融資,明年不增加外部融資規(guī)模,計(jì)算其加權(quán)平均資金成本(權(quán)數(shù)按賬面價(jià)值權(quán)數(shù),計(jì)算時(shí)單項(xiàng)資金成本百分?jǐn)?shù)保留兩位小數(shù)).26(6)公司普通股的β值為1.126解答:(1)銀行借款成本=8.93%×(1-40%)=5.36%(2)債券成本=(3)普通股成本和留存收益成本股利折現(xiàn)模型:普通股成本=資本資產(chǎn)定價(jià)模型:普通股成本=5.5%+1.1×(13.5%-5.5%)=14.3%普通股平均資金成本=(13.81%+14.3%)÷2=14.06%留存收益成本與普通股成本相同.(4)預(yù)計(jì)明年留存收益數(shù)額:27解答:27明年每股收益=(0.35÷25%)×(1+7%)=1.498(元/股)留存收益數(shù)額=1.498×400×(1-25%)+420=869.4(萬元)計(jì)算加權(quán)平均資本成本:明年企業(yè)資本總額=150+650+400+869.4=2069.4(萬元)銀行借款占資金總額的比重=150/2069.4=7.25%長(zhǎng)期債券占資金總額的比重=650/2069.4=31.41%普通股占資金總額的比重=400/2069.4=19.33%留存收益占資金總額的比重=869.4/2069.4=42.01%加權(quán)平均資本成本=5.36%×7.25%＋5.88%×31.41%＋14.06%×19.33%＋14.06%×42.01%=10.87%28明年每股收益=(0.35÷25%)×(1+7%)=1.498第二節(jié)杠桿利益

營(yíng)業(yè)杠桿財(cái)務(wù)杠桿聯(lián)合杠桿29第二節(jié)杠桿利益營(yíng)業(yè)杠桿29

☆相關(guān)指標(biāo)假定：

Q——產(chǎn)品銷售數(shù)量 P——單位產(chǎn)品價(jià)格 V——單位變動(dòng)成本 F——固定成本總額 MC=(P-V)——單位邊際貢獻(xiàn) EBIT——息稅前收益 I——利息費(fèi)用 T——所得稅稅率 D——優(yōu)先股股息

N——普通股股數(shù) EPS——普通股每股收益30☆相關(guān)指標(biāo)假定：30

☆杠桿分析框架圖10-1杠桿分析框架

31☆杠桿分析框架圖10-1杠桿分析框架3一.營(yíng)業(yè)杠桿

營(yíng)業(yè)杠桿又稱經(jīng)營(yíng)杠桿，是指企業(yè)在決策時(shí)，對(duì)營(yíng)業(yè)成本中固定成本的利用.營(yíng)業(yè)成本包括銷售成本、價(jià)內(nèi)銷售稅金、銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用等,不包括財(cái)務(wù)費(fèi)用.按成本習(xí)性，經(jīng)營(yíng)成本分為固定成本和變動(dòng)成本.32一.營(yíng)業(yè)杠桿營(yíng)業(yè)杠桿又稱經(jīng)營(yíng)杠桿，是指企業(yè)在決策時(shí)，對(duì)營(yíng)（一）

經(jīng)營(yíng)杠桿利益

1.概念

是指在擴(kuò)大銷售額的條件下，由于營(yíng)業(yè)成本中固定成本這一杠桿的作用所帶來的增長(zhǎng)程度更高的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn).這里的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)是指支付利息和所得稅前的利潤(rùn)，稱之為息稅前利潤(rùn)，用EBIT表示.

2.產(chǎn)生原因固定成本總額的不變，當(dāng)銷售增長(zhǎng)時(shí)，每單位銷售負(fù)擔(dān)的固定成本就會(huì)減少，從而使EBIT增加。33（一）

經(jīng)營(yíng)杠桿利益33例如:銷售額變動(dòng)成本固定成本EBIT24萬元14.4萬元8萬元1.6萬元26萬元15.6萬元8萬元2.4萬元當(dāng)銷售額從24萬元增加到26萬元,增長(zhǎng)8.3%時(shí),EBIT增長(zhǎng)50%.反之，當(dāng)銷售額從26萬元下降到24萬元，減少7.7%時(shí)，EBIT減少33.3%這就是固定成本這個(gè)經(jīng)營(yíng)杠桿作用的結(jié)果.34例如:34QEBIT經(jīng)營(yíng)杠桿◎經(jīng)營(yíng)杠桿產(chǎn)生的原因

當(dāng)銷售量變動(dòng)時(shí)，雖然不會(huì)改變固定成本總額，但會(huì)降低或提高單位產(chǎn)品的固定成本，從而提高或降低單位產(chǎn)品利潤(rùn)，使息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率大于銷售量變動(dòng)率。經(jīng)營(yíng)杠桿是由于與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)的固定生產(chǎn)成本而產(chǎn)生的35QEBIT經(jīng)營(yíng)杠桿◎經(jīng)營(yíng)杠桿產(chǎn)生的原因（二）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

1.概念

是指企業(yè)利用經(jīng)營(yíng)杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn).由于經(jīng)營(yíng)杠桿的作用，當(dāng)營(yíng)業(yè)額或業(yè)務(wù)量下降時(shí)，EBIT將以更快的速度下降，這就給企業(yè)帶來經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn).36（二）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)362.影響因素1)產(chǎn)品需求.2)產(chǎn)品售價(jià).3)單位產(chǎn)品變動(dòng)成本.4)固定成本比重.——大，風(fēng)險(xiǎn)大穩(wěn)定性372.影響因素1)產(chǎn)品需求.穩(wěn)定性37Q、S0S、CSC保本點(diǎn)VC：變動(dòng)成本F：固定成本EBITF本量利分析圖(盈虧臨界點(diǎn))38Q、S0S、CSC保本點(diǎn)VC：變動(dòng)成本F：固定成本EBITF（三）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL）

1.概念與計(jì)算

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)也稱經(jīng)營(yíng)杠桿程度,是息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售額(量)變動(dòng)率的倍數(shù).39（三）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL）39

設(shè)Q為銷售或業(yè)務(wù)量，P為單價(jià)，V為單位變動(dòng)成本，F(xiàn)為固定成本總額，VC為變動(dòng)成本總額.

由于EBIT=銷售額S–營(yíng)業(yè)成本C=S–變動(dòng)成本VC-固定成本F=Q（P-V）-F△EBIT=△Q（P-V）40設(shè)Q為銷售或業(yè)務(wù)量，P為單價(jià)，V為單位變DOL有兩種計(jì)算方法：

41DOL有兩種計(jì)算方法：41例某公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本總額為80萬元，銷售變動(dòng)成本率為60%，在銷售額為400萬元、300萬元、200萬元時(shí)，有：

倍倍42例某公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本總額為80萬元，銷售變倍倍42

ACC公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，現(xiàn)行銷售量為20000件，銷售單價(jià)(已扣除稅金)5元，單位變動(dòng)成本3元，固定成本總額20000元，息稅前收益為20000元。假設(shè)銷售單價(jià)及成本水平保持不變，當(dāng)銷售量為20000件時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)可計(jì)算如下：43ACC公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，現(xiàn)行銷售量為20000件，銷

2.DOL的意義

（1）DOL的值表示當(dāng)銷售或業(yè)務(wù)量變動(dòng)1倍時(shí)，EBIT變動(dòng)的倍數(shù).（2）DOL用來反映經(jīng)營(yíng)杠桿的作用程度，估計(jì)經(jīng)營(yíng)杠桿利益的大小，評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)杠桿的風(fēng)險(xiǎn)程度.一般而言，DOL值越大，對(duì)經(jīng)營(yíng)杠桿利益的影響越強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越大.

442.DOL的意義44（3）在固定成本總額不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越小，反之也然.當(dāng)銷售額達(dá)到盈虧臨界點(diǎn)(保本點(diǎn))時(shí),DOL趨向于無窮大.（4）在銷售額相同的情況下，固定成本的比重越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大，反之也然。(5)企業(yè)可通過增加銷售額、降低變動(dòng)成本、降低固定成本比重等措施降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn).45（3）在固定成本總額不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營(yíng)45

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)本身并不是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)變化的來源，它只是衡量經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大小的量化指標(biāo)。事實(shí)上，是銷售和成本水平的變動(dòng)，引起了息稅前收益的變化，而經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)只不過是放大了EBIT的變化，也就是放大了公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)應(yīng)當(dāng)僅被看作是對(duì)“潛在風(fēng)險(xiǎn)”的衡量，這種潛在風(fēng)險(xiǎn)只有在銷售和成本水平變動(dòng)的條件下才會(huì)被“激活”。特別提示46特別提示46

二、財(cái)務(wù)杠桿

財(cái)務(wù)杠桿是企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)對(duì)債務(wù)籌資的利用.運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，企業(yè)可取得一定的財(cái)務(wù)杠桿利益，同時(shí)也承受相應(yīng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn).

47二、財(cái)務(wù)杠桿 47EPSEBIT財(cái)務(wù)杠桿◎財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生的原因

在公司資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，公司從息稅前利潤(rùn)中支付的固定用資成本是相對(duì)固定的，當(dāng)息稅前利潤(rùn)發(fā)生增減變動(dòng)時(shí)，每1元息稅前利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的固定資本成本就會(huì)相應(yīng)地減少或增加，從而給普通股股東帶來一定的財(cái)務(wù)杠桿利益或損失。

財(cái)務(wù)杠桿是由于固定用資成本的存在而產(chǎn)生的48EPSEBIT財(cái)務(wù)杠桿◎財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生的原因（一）財(cái)務(wù)杠桿利益

1.概念財(cái)務(wù)杠桿利益是指利用債務(wù)籌資而給企業(yè)帶來的額外收益.2.產(chǎn)生原因資本結(jié)構(gòu)一定時(shí)，債務(wù)利息相對(duì)固定。當(dāng)息稅前利潤(rùn)增加時(shí)，每1元息稅前利潤(rùn)負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息相應(yīng)降低，股東得到的利潤(rùn)就會(huì)增加。

49（一）財(cái)務(wù)杠桿利益49

例如：某公司有普通股100萬股，有關(guān)數(shù)據(jù)如下(金額單位：萬元）：EBIT債務(wù)利息所得稅稅后利潤(rùn)EPS1288015.8432.160.321808033670.67當(dāng)EBIT從128萬元增加到180萬元，增長(zhǎng)40.63%時(shí),稅后利潤(rùn)從32.16萬元增加到67萬元，EPS從0.32元上升到0.67元,增長(zhǎng)109%.

反之，當(dāng)EBIT從180萬元下降到128萬元，減少28.9%時(shí)，稅后利潤(rùn)減少52%，EPS減少52.2%。50例如：某公司有普通股100萬股，有關(guān)數(shù)據(jù)如下(金額單位(二)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)廣義：是指企業(yè)在組織財(cái)務(wù)活動(dòng)過程中，由于客觀環(huán)境的不確定性和主觀認(rèn)識(shí)上的偏差，導(dǎo)致企業(yè)預(yù)期收益產(chǎn)生多種結(jié)果的可能性，它存在于企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)的全過程，包括籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)和收益分配風(fēng)險(xiǎn)。狹義：與籌資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，指由于財(cái)務(wù)杠桿的作用，導(dǎo)致企業(yè)所有者權(quán)益的變動(dòng)，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。51(二)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)廣義：是指企業(yè)在組織財(cái)務(wù)活動(dòng)過程中，由于客觀環(huán)影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素：資本供求關(guān)系利率水平的變化獲利能力的提高資本結(jié)構(gòu)的變化52影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素：資本供求關(guān)系52（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）

1.概念與計(jì)算

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股收益（EPS）變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù).這里的EPS在非股份公司用凈資產(chǎn)收益率(ROE)代替.53（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）53其計(jì)算公式為：

∵EPS=普通股稅后利潤(rùn)÷普通股股數(shù)

（1）在不存在優(yōu)先股的情況下：EPS=（EBIT-I）（1-T）÷N△EPS=△EBIT（1-T）÷N∴54其計(jì)算公式為：54（2）存在優(yōu)先股,年股息為d,則:

55（2）存在優(yōu)先股,年股息為d,則:552.DFL的意義

1）在資本結(jié)構(gòu)不變的前提下，DFL表示當(dāng)EBIT變動(dòng)1倍時(shí)EPS變動(dòng)的倍數(shù).EBIT值越大，DFL的值就越小.2）用來衡量籌資風(fēng)險(xiǎn).DFL的值越大，籌資風(fēng)險(xiǎn)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大；3)在資本總額、息稅前利潤(rùn)相同的條件下,負(fù)債比率越高,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大,但預(yù)期收益也越高.4)負(fù)債比率是可以控制的,企業(yè)可以通過合理安排資本結(jié)構(gòu),適度負(fù)債,使財(cái)務(wù)杠桿利益抵銷風(fēng)險(xiǎn)增大所帶來的不利影響.562.DFL的意義56

三、總杠桿（聯(lián)合杠桿）

(一)總杠桿的概念

用來反映企業(yè)綜合利用財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營(yíng)杠桿給企業(yè)普通股東收益帶來的影響.(二)總杠桿系數(shù)(DTL)1.概念與計(jì)算

是EPS的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售變動(dòng)率的倍數(shù).57三、總杠桿（聯(lián)合杠桿）57杠桿作用的全過程為：

銷售額EBITDOLEPSDFLDTL58杠桿作用的全過程為：銷售額EBITDOLEPSDFLD◎總杠桿產(chǎn)生的原因EBIT總杠桿EPS財(cái)務(wù)杠桿Q經(jīng)營(yíng)杠桿

由于存在固定生產(chǎn)成本，產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)，使息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率大于銷售量的變動(dòng)率；

由于存在固定財(cái)務(wù)費(fèi)用，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，使公司每股收益的變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率。

銷售額稍有變動(dòng)就會(huì)使每股收益產(chǎn)生更大的變動(dòng)，這就是總杠桿效應(yīng)。

總杠桿是由于同時(shí)存在固定生產(chǎn)成本和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用而產(chǎn)生的59◎總杠桿產(chǎn)生的原因EBIT總杠桿EPS財(cái)務(wù)杠桿Q經(jīng)營(yíng)杠桿總杠桿系數(shù)=經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)×財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)60總杠桿系數(shù)602.意義(1)表示銷售變動(dòng)1倍時(shí)EPS變動(dòng)的倍數(shù).(2)反映了經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系,便于進(jìn)行不同組合.612.意義61某公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為1.8，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，如果目前每股收益為1元，那么若銷售額增加一倍，則每股收益將增長(zhǎng)為（）A.4B.1.5C.3.5D.2.762某公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為1.8，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，如果目前某公司年?duì)I業(yè)收入為500萬元，變動(dòng)成本率為40%，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為1.5，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為2，如果固定成本增加50萬元，那么，總杠桿系數(shù)將變?yōu)?不考慮優(yōu)先股利）（）A.2.4B.3C.6D.863某公司年?duì)I業(yè)收入為500萬元，變動(dòng)成本率為40%，經(jīng)營(yíng)杠桿系第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)及其影響因素資本結(jié)構(gòu)決策方法64第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)及其影響因素64（一）資本結(jié)構(gòu)的概念

廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的構(gòu)成，既包括長(zhǎng)期資本，也包括短期負(fù)債；既包括縱向資本結(jié)構(gòu)（各項(xiàng)資本組成），也包括橫向資本結(jié)構(gòu)（資本來源和資產(chǎn)構(gòu)成的對(duì)應(yīng)關(guān)系）. 狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，而將短期債務(wù)列入營(yíng)運(yùn)資本管理.通俗意義上的資本結(jié)構(gòu)是指負(fù)債比例.一.資本結(jié)構(gòu)及其影響因素65（一）資本結(jié)構(gòu)的概念一.資本結(jié)構(gòu)及其影響因素65例:A、B兩家公司,資產(chǎn)規(guī)模均為1000萬元,年EBIT均為600萬元,所得稅率40%.其他情況為:

A公司B公司

權(quán)益資本1000萬元500萬元

普通股1000萬股500萬股

債務(wù)資本0500萬元

債務(wù)利率010%負(fù)債比率050%凈利潤(rùn)360330每股收益0.360.66投資者總收入360380(股東和債權(quán)人)66例:A、B兩家公司,資產(chǎn)規(guī)模均為1000萬元,年EBIT資金來源長(zhǎng)期資金來源短期資金來源內(nèi)部融資外部融資折舊留存收益股票長(zhǎng)期負(fù)債普通股優(yōu)先股股權(quán)資本公司債券銀行借款

債務(wù)資本資本結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)與股東財(cái)富

（一）資本結(jié)構(gòu)的含義資本結(jié)構(gòu)是指公司長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。67資金來源長(zhǎng)期資金來源短期資金來源內(nèi)部融資外部折舊留存收益股票（二）資本結(jié)構(gòu)的效應(yīng)1、財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)2、節(jié)稅效應(yīng)（三）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)

所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)，使綜合資本成本最低、企業(yè)價(jià)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu).通常它是企業(yè)追求的目標(biāo)，又稱目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。68（二）資本結(jié)構(gòu)的效應(yīng)68(四）影響資本結(jié)構(gòu)的因素

資本結(jié)構(gòu)受資本成本、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等因素影響外，還受到以下因素的影響：1.企業(yè)所有者和管理人員的偏好.2.企業(yè)的獲利能力.3.企業(yè)現(xiàn)金流量狀況.4.企業(yè)的發(fā)展速度.5.企業(yè)的社會(huì)責(zé)任.6.貸款銀行的態(tài)度.7.稅收.8.行業(yè)差異.內(nèi)部因素外部因素69(四）影響資本結(jié)構(gòu)的因素資本結(jié)構(gòu)受資本成本、二.資本結(jié)構(gòu)決策方法（一）比較資本成本法

它是通過計(jì)算和比較不同資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本，選擇綜合資本成本最低的方案.它以資本成本作為確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的唯一標(biāo)準(zhǔn)，簡(jiǎn)單實(shí)用.1.初始資本結(jié)構(gòu)決策

70二.資本結(jié)構(gòu)決策方法702.追加資本結(jié)構(gòu)決策兩種計(jì)算資本成本的方法:計(jì)算追加籌資方案的邊際資本成本;計(jì)算追加資本后的資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本;計(jì)算追加資本后各資本的個(gè)別資本成本率Ki=原有資本成本+追加資本的成本原有資本+追加資本計(jì)算總資本的綜合資本成本712.追加資本結(jié)構(gòu)決策兩種計(jì)算資本成本的方法:Ki=原有資（二）每股收益分析法(無差別點(diǎn)分析法)1.方法

它是利用每股收益無差別點(diǎn)的分析來確定資本結(jié)構(gòu)的方法.2.無差別點(diǎn)

是指兩種籌資方式下EPS相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)(或銷售額點(diǎn))，也稱息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn).即：當(dāng)EPS1=EPS2時(shí)的EBIT點(diǎn).72（二）每股收益分析法72EPSEBITI1方案1方案2I273EPSEBITI1方案1方案2I273

設(shè)普通股股數(shù)為N，優(yōu)先股股利為d，則：74設(shè)普通股股數(shù)為N，優(yōu)先股股利為d，743.籌資方案的選擇

在這種方法下，選擇籌資方案的主要依據(jù)是籌資方案的每股收益(EPS）值的大小.一般而言，當(dāng)籌資方案預(yù)計(jì)的EBIT大于無差別點(diǎn)時(shí)，追加債務(wù)籌資有利；反之，當(dāng)籌資方案預(yù)計(jì)的EBIT小于無差別點(diǎn)時(shí)，追加權(quán)益資本籌資有利.每股收益分析法考慮了籌資與收益的關(guān)系，但沒有考慮籌資風(fēng)險(xiǎn)的變化。753.籌資方案的選擇751.當(dāng)固定成本為零或業(yè)務(wù)量為無窮大時(shí)，息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率應(yīng)等于產(chǎn)銷量的變動(dòng)率2.如果考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，長(zhǎng)期借款的稅后資本成本是使借款的現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于其現(xiàn)金流出現(xiàn)值的貼現(xiàn)率3.通過每股收益無差別點(diǎn)分析，我們可以準(zhǔn)確地確定一個(gè)公司業(yè)已存在的財(cái)務(wù)杠桿，每股收益，資本成本和企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系4.某公司本年銷售額100萬元，稅后凈利12萬元，固定營(yíng)業(yè)成本24萬元，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)1.5，所得稅率為40%761.當(dāng)固定成本為零或業(yè)務(wù)量為無窮大時(shí)，息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率應(yīng)等某公司目前發(fā)行在外普通股100萬股（每股1元），已發(fā)行10%利率的債券400萬元，該公司打算為一個(gè)新的項(xiàng)目融資500萬元，新項(xiàng)目投產(chǎn)后公司每年息稅前利潤(rùn)增加到200萬元，現(xiàn)有兩個(gè)方案可供選擇；按12%利率發(fā)行債券（方案1），按每股20元發(fā)行新股（方案2）。公司適用所得稅率40%77某公司目前發(fā)行在外普通股100萬股（每股1元），已發(fā)行10%要求：1.計(jì)算兩個(gè)方案的每股收益2.計(jì)算兩個(gè)方案的每股收益無差別點(diǎn)息稅前利潤(rùn)3.計(jì)算兩個(gè)方案的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)4.判斷哪個(gè)方案更好78要求：78某公司年銷售額100萬元，變動(dòng)成本率70%,全部固定成本（包括利息）20萬元，總資產(chǎn)50萬元，資產(chǎn)負(fù)債率40%，負(fù)債的平均利率8%，所得稅率40%。該公司擬改變經(jīng)營(yíng)計(jì)劃，追加投資40萬元，每年固定成本增加5萬元，可以是銷售額增加20%，變動(dòng)成本率下降至60%，該公司以提高權(quán)益凈利率，同時(shí)降低總杠桿系數(shù)為改進(jìn)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃的標(biāo)準(zhǔn)79某公司年銷售額100萬元，變動(dòng)成本率70%,全部固定成本（包要求：1.所需資金以追加實(shí)收資本取得，計(jì)算權(quán)益凈利率，經(jīng)營(yíng)杠桿，財(cái)務(wù)杠桿和總杠桿，判斷應(yīng)否改變經(jīng)營(yíng)計(jì)劃2.所需資金以10%的利率借入，計(jì)算權(quán)益凈利率，經(jīng)營(yíng)杠桿，財(cái)務(wù)杠桿和總杠桿。胖段是否改變經(jīng)營(yíng)計(jì)劃80要求：80第四章資本成本和資本結(jié)構(gòu)81第四章資本成本和資本結(jié)構(gòu)1資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本成本1財(cái)務(wù)杠桿2舉債融資的利與弊3資本結(jié)構(gòu)與融資次序482資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本成本1財(cái)務(wù)杠桿2舉債融資的利與弊3資本教學(xué)要點(diǎn)資本成本的概念及計(jì)算杠桿原理與計(jì)量方法杠桿與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系資本結(jié)構(gòu)的含義資本結(jié)構(gòu)的決策方法83教學(xué)要點(diǎn)資本成本的概念及計(jì)算3資本成本和資本結(jié)構(gòu)課件資本成本和資本結(jié)構(gòu)課件3、資本成本的表示：（1）絕對(duì)數(shù)：為籌集和使用一定量的資本而付出的籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用的總和。（2）相對(duì)數(shù)：資本成本率（年成本）資本成本率=用資費(fèi)用(籌資總額-籌資費(fèi)用)100%=用資費(fèi)用[籌資總額(1-籌資費(fèi)用率)]100%=用資費(fèi)用凈籌資額100%4、資本成本的作用：籌資決策的重要依據(jù)投資決策的重要尺度衡量經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的重要指標(biāo)863、資本成本的表示：6資本成本的表示，可以用絕對(duì)數(shù)，更多地使用相對(duì)數(shù)。即資金成本率資本成本率的一般公式：資本成本率籌資總額籌資費(fèi)用率籌資費(fèi)用使用費(fèi)用87資本成本的表示，資本成本率籌資總額籌資費(fèi)用率籌資費(fèi)用使用費(fèi)用

2.資金成本的實(shí)質(zhì)含義（考慮時(shí)間價(jià)值）資金成本是指企業(yè)取得資金的凈額的現(xiàn)值與各期支付的使用費(fèi)現(xiàn)值相等時(shí)的貼現(xiàn)率?；竟剑?82.資金成本的實(shí)質(zhì)含義（考慮時(shí)間價(jià)值）資金成本是指企業(yè)取得5、決定資本成本高低的因素總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境：反映在無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率上證券市場(chǎng)條件：影響證券投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)和融資狀況：指經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小項(xiàng)目融資規(guī)模：規(guī)模大，資本成本高895、決定資本成本高低的因素9二、個(gè)別資金成本的計(jì)算個(gè)別資本成本:是按各種長(zhǎng)期資本的具體籌資方式來確定的成本

1.長(zhǎng)期借款資本成本

2.債券資本成本

3.股票資本成本(優(yōu)先股、普通股）

4.留存收益資本成本90二、個(gè)別資金成本的計(jì)算個(gè)別資本成本:是按各種長(zhǎng)期資本的具體籌二、個(gè)別資本成本（一）長(zhǎng)期債務(wù)資本成本1、債務(wù)資本的特征：籌資總額L，籌資費(fèi)率F，年利息I，期限N由于債務(wù)利息在所得稅前扣除，對(duì)股東來說，債務(wù)資本利息節(jié)約了所得稅I×T。因此，在計(jì)算長(zhǎng)期債務(wù)資本成本時(shí)，應(yīng)扣除所得稅I×T。2、不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值

資本成本率91二、個(gè)別資本成本（一）長(zhǎng)期債務(wù)資本成本111.長(zhǎng)期借款成本借款總額所得稅率年利息921.長(zhǎng)期借款成本借款總額所得稅率年利息122.債券成本例：某企業(yè)擬發(fā)行一種面值為1000元、票面利率為14%、10年期、每年付息一次的債券。預(yù)計(jì)其發(fā)行價(jià)格為1020元，發(fā)行費(fèi)率為4%，稅率為33%，則該債券的籌資成本為多少？若發(fā)行價(jià)為990元呢？年債息籌資總額(發(fā)行價(jià))932.債券成本例：某企業(yè)擬發(fā)行一種面值為1000元、票面利率為

某公司發(fā)行總面值為1000萬元的公司債券，發(fā)行總價(jià)為1100萬元，票面利率為12%，期限為3年，發(fā)行費(fèi)率為發(fā)行價(jià)格的5%，每年付息一次，到期還本。公司所得稅稅率為33%。總成本：11005%+100012%3=415萬元2.年資本成本率：94142、考慮貨幣時(shí)間價(jià)值根據(jù):長(zhǎng)期債務(wù)現(xiàn)金流入量=債務(wù)未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值總額有:債務(wù)籌資凈額

=債務(wù)年利息I的年金現(xiàn)值+到期本金P的復(fù)利現(xiàn)值

計(jì)算現(xiàn)金流量現(xiàn)值所用的貼現(xiàn)率就是長(zhǎng)期債務(wù)的稅前年成本率K。稅后年資本成本率K’=K（1-T）L(1-F)012N-1NIIIIP:本金952、考慮貨幣時(shí)間價(jià)值根據(jù):長(zhǎng)期債務(wù)現(xiàn)金流入量L(1-F)求解復(fù)利下的貼現(xiàn)率K:插值法令NPV=右式-左式；求使NPV=0的K取K1，使NPV1>0，取K2，使NPV2<0；約得KNPVK1NPV10K2KNPV296求解復(fù)利下的貼現(xiàn)率K:插值法KNPVK1NPV10K2例：某企業(yè)取得5年期長(zhǎng)期借款100萬元，年利率為11%，每年付息一次，到期一次還本?；I資費(fèi)率0.5%，所得稅率33%。求復(fù)利下的稅后資本成本。解：1、計(jì)算稅前資本成本：當(dāng)K1=10%，NPV1=4.301；當(dāng)K2=12%，NPV2=-3.145。2、計(jì)算稅后資金成本

KL=K（1-L）=11.16%*（1-33%）=7.48%97例：某企業(yè)取得5年期長(zhǎng)期借款100萬元，年利率為11%，每年（三）權(quán)益資本成本與債務(wù)資本相比，權(quán)益資本的特點(diǎn)：沒有到期日，股利不一定。這樣就要根據(jù)實(shí)際假設(shè)幾種情況加以討論：1、股利固定（例如優(yōu)先股）：假設(shè)股票發(fā)行價(jià)為P元/股，籌資費(fèi)率F，每年股利為D元/股（永續(xù)年金）。98（三）權(quán)益資本成本與債務(wù)資本相比，權(quán)益資本的特點(diǎn)：沒有到期日2、股利增長(zhǎng)——成長(zhǎng)類股票假設(shè)股票發(fā)行價(jià)為P元/股，籌資費(fèi)率F，預(yù)測(cè)第1年年末每股股利為D1，以后每年股利增長(zhǎng)G（增長(zhǎng)率）。經(jīng)數(shù)學(xué)推算：9919留存收益資本成本的計(jì)算：

留存收益是股東再投資，其資本成本是一種機(jī)會(huì)成本?？紤]到留存收益沒有籌資費(fèi)用，其資本成本計(jì)算公式為：或100留存收益資本成本的計(jì)算：或203、股利不定——大多數(shù)股票與權(quán)益資本資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）Kj=Rf+βj×（Rm—Rf）Rf——無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率βj——股票的β系數(shù)，表示風(fēng)險(xiǎn)大小Rm——平均風(fēng)險(xiǎn)股票投資報(bào)酬率債券收益加風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率普通股Kj=長(zhǎng)期債券利率+風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)1013、股利不定——大多數(shù)股票與權(quán)益資本資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAP三、綜合資本成本綜合資本成本即加權(quán)平均資本成本：是指企業(yè)全部資本的總成本。它不等于各資本成本的簡(jiǎn)單相加，而等于加權(quán)平均成本。權(quán)數(shù)Wj：各資本占總資本的比重。一般有三種取值方法。即賬面價(jià)值權(quán)數(shù)、市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)、目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)。綜合資本成本的計(jì)算：102三、綜合資本成本綜合資本成本即加權(quán)平均資本成本：是指企業(yè)全部

某公司擬籌資5000萬元，其中債券面值2000萬元，溢價(jià)為2200萬元，票面利率10%，籌資費(fèi)率2%；發(fā)行優(yōu)先股800萬元，股利率8%，籌資費(fèi)率3%；發(fā)行普通股2000萬元，籌資費(fèi)率5%，預(yù)計(jì)第一年股利率為12%，以后按3%遞增，公司所得稅率33%.計(jì)算：該公司的綜合資金成本？103某公司擬籌資5000萬元，其中債券面值2000萬元，溢解：Kb=2000X10%(1-33%)/2200(1-2%)=6.22%Kp=8%/(1-3%)=8.25%Ks=[12%/(1-5%)]+3%=15.63%Kw=6.22%X2200/5000+8.25%X800/5000+15.63%X2000/5000=10.3%104解：Kb=2000X10%(1-33%)/2200(1-2%某公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃,公司財(cái)務(wù)主管請(qǐng)你協(xié)助計(jì)算加權(quán)平均資金成本.有關(guān)資料如下:(1)公司銀行借款利率當(dāng)前是9%,明年將下降為8.93%;(2)公司債券面值為1元,票面利率為8%,期限為10年,分期付息,當(dāng)前市價(jià)為0.85元;如果按公司債券當(dāng)前市價(jià)發(fā)行新的債券,發(fā)行費(fèi)用為市價(jià)的4%;(3)公司普通股面值為1元,當(dāng)前每股市價(jià)為5.5元,本年派發(fā)現(xiàn)金股利0.35元,預(yù)計(jì)每股收益增長(zhǎng)率維持7%,并保持25%的股利支付率;(4)公司當(dāng)前(本年)的資本結(jié)構(gòu)為:銀行借款150萬元長(zhǎng)期債券650萬元普通股400萬元(400萬股)留存收益420萬元(5)公司所得稅稅率為40%;105某公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃,公司財(cái)務(wù)主管請(qǐng)你協(xié)助計(jì)算加(6)公司普通股的β值為1.1(7)當(dāng)前國(guó)債的收益率為5.5%,市場(chǎng)上普通股平均收益率為13.5%.要求:(1)計(jì)算銀行借款的稅后資金成本.(2)計(jì)算債券的稅后資金成本.(3)分別使用股利折現(xiàn)模型和資本資產(chǎn)定價(jià)模型估計(jì)權(quán)益資金成本,并計(jì)算兩種結(jié)果的平均值作為權(quán)益資金成本.(4)如果僅靠?jī)?nèi)部融資,明年不增加外部融資規(guī)模,計(jì)算其加權(quán)平均資金成本(權(quán)數(shù)按賬面價(jià)值權(quán)數(shù),計(jì)算時(shí)單項(xiàng)資金成本百分?jǐn)?shù)保留兩位小數(shù)).106(6)公司普通股的β值為1.126解答:(1)銀行借款成本=8.93%×(1-40%)=5.36%(2)債券成本=(3)普通股成本和留存收益成本股利折現(xiàn)模型:普通股成本=資本資產(chǎn)定價(jià)模型:普通股成本=5.5%+1.1×(13.5%-5.5%)=14.3%普通股平均資金成本=(13.81%+14.3%)÷2=14.06%留存收益成本與普通股成本相同.(4)預(yù)計(jì)明年留存收益數(shù)額:107解答:27明年每股收益=(0.35÷25%)×(1+7%)=1.498(元/股)留存收益數(shù)額=1.498×400×(1-25%)+420=869.4(萬元)計(jì)算加權(quán)平均資本成本:明年企業(yè)資本總額=150+650+400+869.4=2069.4(萬元)銀行借款占資金總額的比重=150/2069.4=7.25%長(zhǎng)期債券占資金總額的比重=650/2069.4=31.41%普通股占資金總額的比重=400/2069.4=19.33%留存收益占資金總額的比重=869.4/2069.4=42.01%加權(quán)平均資本成本=5.36%×7.25%＋5.88%×31.41%＋14.06%×19.33%＋14.06%×42.01%=10.87%108明年每股收益=(0.35÷25%)×(1+7%)=1.498第二節(jié)杠桿利益

營(yíng)業(yè)杠桿財(cái)務(wù)杠桿聯(lián)合杠桿109第二節(jié)杠桿利益營(yíng)業(yè)杠桿29

☆相關(guān)指標(biāo)假定：

Q——產(chǎn)品銷售數(shù)量 P——單位產(chǎn)品價(jià)格 V——單位變動(dòng)成本 F——固定成本總額 MC=(P-V)——單位邊際貢獻(xiàn) EBIT——息稅前收益 I——利息費(fèi)用 T——所得稅稅率 D——優(yōu)先股股息

N——普通股股數(shù) EPS——普通股每股收益110☆相關(guān)指標(biāo)假定：30

☆杠桿分析框架圖10-1杠桿分析框架

111☆杠桿分析框架圖10-1杠桿分析框架3一.營(yíng)業(yè)杠桿

營(yíng)業(yè)杠桿又稱經(jīng)營(yíng)杠桿，是指企業(yè)在決策時(shí)，對(duì)營(yíng)業(yè)成本中固定成本的利用.營(yíng)業(yè)成本包括銷售成本、價(jià)內(nèi)銷售稅金、銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用等,不包括財(cái)務(wù)費(fèi)用.按成本習(xí)性，經(jīng)營(yíng)成本分為固定成本和變動(dòng)成本.112一.營(yíng)業(yè)杠桿營(yíng)業(yè)杠桿又稱經(jīng)營(yíng)杠桿，是指企業(yè)在決策時(shí)，對(duì)營(yíng)（一）

經(jīng)營(yíng)杠桿利益

1.概念

是指在擴(kuò)大銷售額的條件下，由于營(yíng)業(yè)成本中固定成本這一杠桿的作用所帶來的增長(zhǎng)程度更高的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn).這里的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)是指支付利息和所得稅前的利潤(rùn)，稱之為息稅前利潤(rùn)，用EBIT表示.

2.產(chǎn)生原因固定成本總額的不變，當(dāng)銷售增長(zhǎng)時(shí)，每單位銷售負(fù)擔(dān)的固定成本就會(huì)減少，從而使EBIT增加。113（一）

經(jīng)營(yíng)杠桿利益33例如:銷售額變動(dòng)成本固定成本EBIT24萬元14.4萬元8萬元1.6萬元26萬元15.6萬元8萬元2.4萬元當(dāng)銷售額從24萬元增加到26萬元,增長(zhǎng)8.3%時(shí),EBIT增長(zhǎng)50%.反之，當(dāng)銷售額從26萬元下降到24萬元，減少7.7%時(shí)，EBIT減少33.3%這就是固定成本這個(gè)經(jīng)營(yíng)杠桿作用的結(jié)果.114例如:34QEBIT經(jīng)營(yíng)杠桿◎經(jīng)營(yíng)杠桿產(chǎn)生的原因

當(dāng)銷售量變動(dòng)時(shí)，雖然不會(huì)改變固定成本總額，但會(huì)降低或提高單位產(chǎn)品的固定成本，從而提高或降低單位產(chǎn)品利潤(rùn)，使息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率大于銷售量變動(dòng)率。經(jīng)營(yíng)杠桿是由于與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)的固定生產(chǎn)成本而產(chǎn)生的115QEBIT經(jīng)營(yíng)杠桿◎經(jīng)營(yíng)杠桿產(chǎn)生的原因（二）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

1.概念

是指企業(yè)利用經(jīng)營(yíng)杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn).由于經(jīng)營(yíng)杠桿的作用，當(dāng)營(yíng)業(yè)額或業(yè)務(wù)量下降時(shí)，EBIT將以更快的速度下降，這就給企業(yè)帶來經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn).116（二）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)362.影響因素1)產(chǎn)品需求.2)產(chǎn)品售價(jià).3)單位產(chǎn)品變動(dòng)成本.4)固定成本比重.——大，風(fēng)險(xiǎn)大穩(wěn)定性1172.影響因素1)產(chǎn)品需求.穩(wěn)定性37Q、S0S、CSC保本點(diǎn)VC：變動(dòng)成本F：固定成本EBITF本量利分析圖(盈虧臨界點(diǎn))118Q、S0S、CSC保本點(diǎn)VC：變動(dòng)成本F：固定成本EBITF（三）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL）

1.概念與計(jì)算

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)也稱經(jīng)營(yíng)杠桿程度,是息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售額(量)變動(dòng)率的倍數(shù).119（三）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL）39

設(shè)Q為銷售或業(yè)務(wù)量，P為單價(jià)，V為單位變動(dòng)成本，F(xiàn)為固定成本總額，VC為變動(dòng)成本總額.

由于EBIT=銷售額S–營(yíng)業(yè)成本C=S–變動(dòng)成本VC-固定成本F=Q（P-V）-F△EBIT=△Q（P-V）120設(shè)Q為銷售或業(yè)務(wù)量，P為單價(jià)，V為單位變DOL有兩種計(jì)算方法：

121DOL有兩種計(jì)算方法：41例某公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本總額為80萬元，銷售變動(dòng)成本率為60%，在銷售額為400萬元、300萬元、200萬元時(shí)，有：

倍倍122例某公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本總額為80萬元，銷售變倍倍42

ACC公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，現(xiàn)行銷售量為20000件，銷售單價(jià)(已扣除稅金)5元，單位變動(dòng)成本3元，固定成本總額20000元，息稅前收益為20000元。假設(shè)銷售單價(jià)及成本水平保持不變，當(dāng)銷售量為20000件時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)可計(jì)算如下：123ACC公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，現(xiàn)行銷售量為20000件，銷

2.DOL的意義

（1）DOL的值表示當(dāng)銷售或業(yè)務(wù)量變動(dòng)1倍時(shí)，EBIT變動(dòng)的倍數(shù).（2）DOL用來反映經(jīng)營(yíng)杠桿的作用程度，估計(jì)經(jīng)營(yíng)杠桿利益的大小，評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)杠桿的風(fēng)險(xiǎn)程度.一般而言，DOL值越大，對(duì)經(jīng)營(yíng)杠桿利益的影響越強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越大.

1242.DOL的意義44（3）在固定成本總額不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越小，反之也然.當(dāng)銷售額達(dá)到盈虧臨界點(diǎn)(保本點(diǎn))時(shí),DOL趨向于無窮大.（4）在銷售額相同的情況下，固定成本的比重越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大，反之也然。(5)企業(yè)可通過增加銷售額、降低變動(dòng)成本、降低固定成本比重等措施降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn).125（3）在固定成本總額不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營(yíng)45

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)本身并不是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)變化的來源，它只是衡量經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大小的量化指標(biāo)。事實(shí)上，是銷售和成本水平的變動(dòng)，引起了息稅前收益的變化，而經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)只不過是放大了EBIT的變化，也就是放大了公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)應(yīng)當(dāng)僅被看作是對(duì)“潛在風(fēng)險(xiǎn)”的衡量，這種潛在風(fēng)險(xiǎn)只有在銷售和成本水平變動(dòng)的條件下才會(huì)被“激活”。特別提示126特別提示46

二、財(cái)務(wù)杠桿

財(cái)務(wù)杠桿是企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)對(duì)債務(wù)籌資的利用.運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，企業(yè)可取得一定的財(cái)務(wù)杠桿利益，同時(shí)也承受相應(yīng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn).

127二、財(cái)務(wù)杠桿 47EPSEBIT財(cái)務(wù)杠桿◎財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生的原因

在公司資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，公司從息稅前利潤(rùn)中支付的固定用資成本是相對(duì)固定的，當(dāng)息稅前利潤(rùn)發(fā)生增減變動(dòng)時(shí)，每1元息稅前利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的固定資本成本就會(huì)相應(yīng)地減少或增加，從而給普通股股東帶來一定的財(cái)務(wù)杠桿利益或損失。

財(cái)務(wù)杠桿是由于固定用資成本的存在而產(chǎn)生的128EPSEBIT財(cái)務(wù)杠桿◎財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生的原因（一）財(cái)務(wù)杠桿利益

1.概念財(cái)務(wù)杠桿利益是指利用債務(wù)籌資而給企業(yè)帶來的額外收益.2.產(chǎn)生原因資本結(jié)構(gòu)一定時(shí)，債務(wù)利息相對(duì)固定。當(dāng)息稅前利潤(rùn)增加時(shí)，每1元息稅前利潤(rùn)負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息相應(yīng)降低，股東得到的利潤(rùn)就會(huì)增加。

129（一）財(cái)務(wù)杠桿利益49

例如：某公司有普通股100萬股，有關(guān)數(shù)據(jù)如下(金額單位：萬元）：EBIT債務(wù)利息所得稅稅后利潤(rùn)EPS1288015.8432.160.321808033670.67當(dāng)EBIT從128萬元增加到180萬元，增長(zhǎng)40.63%時(shí),稅后利潤(rùn)從32.16萬元增加到67萬元，EPS從0.32元上升到0.67元,增長(zhǎng)109%.

反之，當(dāng)EBIT從180萬元下降到128萬元，減少28.9%時(shí)，稅后利潤(rùn)減少52%，EPS減少52.2%。130例如：某公司有普通股100萬股，有關(guān)數(shù)據(jù)如下(金額單位(二)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)廣義：是指企業(yè)在組織財(cái)務(wù)活動(dòng)過程中，由于客觀環(huán)境的不確定性和主觀認(rèn)識(shí)上的偏差，導(dǎo)致企業(yè)預(yù)期收益產(chǎn)生多種結(jié)果的可能性，它存在于企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)的全過程，包括籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)和收益分配風(fēng)險(xiǎn)。狹義：與籌資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，指由于財(cái)務(wù)杠桿的作用，導(dǎo)致企業(yè)所有者權(quán)益的變動(dòng)，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。131(二)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)廣義：是指企業(yè)在組織財(cái)務(wù)活動(dòng)過程中，由于客觀環(huán)影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素：資本供求關(guān)系利率水平的變化獲利能力的提高資本結(jié)構(gòu)的變化132影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素：資本供求關(guān)系52（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）

1.概念與計(jì)算

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股收益（EPS）變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù).這里的EPS在非股份公司用凈資產(chǎn)收益率(ROE)代替.133（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）53其計(jì)算公式為：

∵EPS=普通股稅后利潤(rùn)÷普通股股數(shù)

（1）在不存在優(yōu)先股的情況下：EPS=（EBIT-I）（1-T）÷N△EPS=△EBIT（1-T）÷N∴134其計(jì)算公式為：54（2）存在優(yōu)先股,年股息為d,則:

135（2）存在優(yōu)先股,年股息為d,則:552.DFL的意義

1）在資本結(jié)構(gòu)不變的前提下，DFL表示當(dāng)EBIT變動(dòng)1倍時(shí)EPS變動(dòng)的倍數(shù).EBIT值越大，DFL的值就越小.2）用來衡量籌資風(fēng)險(xiǎn).DFL的值越大，籌資風(fēng)險(xiǎn)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大；3)在資本總額、息稅前利潤(rùn)相同的條件下,負(fù)債比率越高,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大,但預(yù)期收益也越高.4)負(fù)債比率是可以控制的,企業(yè)可以通過合理安排資本結(jié)構(gòu),適度負(fù)債,使財(cái)務(wù)杠桿利益抵銷風(fēng)險(xiǎn)增大所帶來的不利影響.1362.DFL的意義56

三、總杠桿（聯(lián)合杠桿）

(一)總杠桿的概念

用來反映企業(yè)綜合利用財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營(yíng)杠桿給企業(yè)普通股東收益帶來的影響.(二)總杠桿系數(shù)(DTL)1.概念與計(jì)算

是EPS的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售變動(dòng)率的倍數(shù).137三、總杠桿（聯(lián)合杠桿）57杠桿作用的全過程為：

銷售額EBITDOLEPSDFLDTL138杠桿作用的全過程為：銷售額EBITDOLEPSDFLD◎總杠桿產(chǎn)生的原因EBIT總杠桿EPS財(cái)務(wù)杠桿Q經(jīng)營(yíng)杠桿

由于存在固定生產(chǎn)成本，產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)，使息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率大于銷售量的變動(dòng)率；

由于存在固定財(cái)務(wù)費(fèi)用，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，使公司每股收益的變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率。

銷售額稍有變動(dòng)就會(huì)使每股收益產(chǎn)生更大的變動(dòng)，這就是總杠桿效應(yīng)。

總杠桿是由于同時(shí)存在固定生產(chǎn)成本和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用而產(chǎn)生的139◎總杠桿產(chǎn)生的原因EBIT總杠桿EPS財(cái)務(wù)杠桿Q經(jīng)營(yíng)杠桿總杠桿系數(shù)=經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)×財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)140總杠桿系數(shù)602.意義(1)表示銷售變動(dòng)1倍時(shí)EPS變動(dòng)的倍數(shù).(2)反映了經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系,便于進(jìn)行不同組合.1412.意義61某公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為1.8，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，如果目前每股收益為1元，那么若銷售額增加一倍，則每股收益將增長(zhǎng)為（）A.4B.1.5C.3.5D.2.7142某公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為1.8，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，如果目前某公司年?duì)I業(yè)收入為500萬元，變動(dòng)成本率為40%，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為1.5，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為2，如果固定成本增加50萬元，那么，總杠桿系數(shù)將變?yōu)?不考慮優(yōu)先股利）（）A.2.4B.3C.6D.8143某公司年?duì)I業(yè)收入為500萬元，變動(dòng)成本率為40%，經(jīng)營(yíng)杠桿系第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)及其影響因素資本結(jié)構(gòu)決策方法144第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)及其影響因素64（一）資本結(jié)構(gòu)的概念

廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的構(gòu)成，既包括長(zhǎng)期資本，也包括短期負(fù)債；既包括縱向資本結(jié)構(gòu)（各項(xiàng)資本組成），也包括橫向資本結(jié)構(gòu)（資本來源和資產(chǎn)構(gòu)成的對(duì)應(yīng)關(guān)系）. 狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，而將短期債務(wù)列入營(yíng)運(yùn)資本管理.通俗意義上的資本結(jié)構(gòu)是指負(fù)債比例.一.資本結(jié)構(gòu)及其影響因素145（一）資本結(jié)構(gòu)的概念一.資本結(jié)構(gòu)及其影響因素65例:A、B兩家公司,資產(chǎn)規(guī)模均為1000萬元,年EBIT均為600萬元,所得稅率40%.其他情況為:

A公司B公司

權(quán)益資本1000萬元500萬元

普通股1000萬股500萬股

債務(wù)資