投資決策與風險分析 課件

投資決策與風險分析第五章投資決策與風險分析第五章現(xiàn)金流量預(yù)測第五章投資決策與風險分析投資項目評價準則投資項目評價：一個示例投資項目風險分析現(xiàn)金流量預(yù)測第五章投資項目評價準則投資項目評價：一個示例投資學習目標掌握凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率、獲利指數(shù)、投資回收期的計算與評價方法

理解附加效應(yīng)、沉沒成本、機會成本的基本含義掌握項目現(xiàn)金流量的預(yù)測方法

熟悉項目風險敏感性分析和情景分析

悉風險調(diào)整的基本方法

學習目標掌握凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率、獲利指數(shù)、投資回收期的計算與第一節(jié)現(xiàn)金流量預(yù)測現(xiàn)金流量預(yù)測的原則一項目現(xiàn)金流量計算方法二第一節(jié)現(xiàn)金流量預(yù)測現(xiàn)金流量預(yù)測的原則一項目現(xiàn)金流一、現(xiàn)金流量預(yù)測的原則

現(xiàn)金流量——在一定時期內(nèi)，投資項目實際收到或付出的現(xiàn)金數(shù)現(xiàn)金凈流量＝現(xiàn)金流入－現(xiàn)金流出現(xiàn)金流入由于該項投資而增加的現(xiàn)金收入或現(xiàn)金支出節(jié)約額現(xiàn)金流出由于該項投資引起的現(xiàn)金支出現(xiàn)金凈流量（NCF）——一定時期的現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量的差額一、現(xiàn)金流量預(yù)測的原則現(xiàn)金流量——在一定時期內(nèi)，投資◆計量投資項目的成本和收益時，是用現(xiàn)金流量而不是會計收益。

會計收益是按權(quán)責發(fā)生制核算的，不僅包括付現(xiàn)項目、還包括應(yīng)計項目和非付現(xiàn)項目。

現(xiàn)金流量是按收付實現(xiàn)制核算的，現(xiàn)金凈流量=當期實際收入現(xiàn)金量－當期實際支出現(xiàn)金量◆項目未來的現(xiàn)金流量必須用預(yù)計未來的價格和成本來計算，而不是用現(xiàn)在的價格和成本計算。實際現(xiàn)金流量原則◆計量投資項目的成本和收益時，是用現(xiàn)金流量而不是會計收◆增量現(xiàn)金流量是根據(jù)“有無”的原則確認有這項投資與沒有這項投資現(xiàn)金流量之間的差額?！粼隽楷F(xiàn)金流量是與項目決策相關(guān)的現(xiàn)金流量。

◆判斷增量現(xiàn)金流量，決策者面臨的問題：①附加效應(yīng)②沉沒成本③機會成本④制造費用增量現(xiàn)金流量原則◆增量現(xiàn)金流量是根據(jù)“有無”的原則確認有這項投資與沒有增某年營運資本增加額＝本年流動資本需用額－上年營運資本總額該年流動資產(chǎn)需用額－該年流動負債籌資額●項目建設(shè)過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，或項目投資總額?！裰饕獌?nèi)容：（3）原有固定資產(chǎn)的變價收入（2）凈營運資本（1）項目初始投資（4）所得稅效應(yīng)①形成固定資產(chǎn)的支出②形成無形資產(chǎn)的費用③形成其他資產(chǎn)的費用資產(chǎn)售價高于原價或賬面凈值，應(yīng)繳納所得稅量售價低于原價或賬面凈值發(fā)生損失，抵減當年所得稅流入量（一）初始現(xiàn)金流量二、項目現(xiàn)金流量計算方法某年營運資本增加額●項目建設(shè)過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，或項★關(guān)于投入凈營運資本的說明

在項目存續(xù)期末，滿足項目需要的流動資產(chǎn)不再需要，如無需購買新的存貨，應(yīng)收賬款將被收回且不會產(chǎn)生新的應(yīng)收賬款，因而投放在項目上的營運資本在項目存續(xù)期末被逐漸收回。

XYZ公司投資項目預(yù)計凈營運資本增加額（2010年至2014年）如表4—1所示，在表中，營運資本投資額隨著銷售收入的變化而變化，在項目生產(chǎn)期的第三年（2012），前兩期投入的營運資本逐漸被收回。★關(guān)于投入凈營運資本的說明表4—1XYZ投資項目預(yù)計凈營運資本增加額單位：萬元年份200920102011201220132014銷售收入400044004840380018001000現(xiàn)金（銷售收入2%）808897763620應(yīng)收賬款（銷售收入8%）32035238730414480存貨（銷售收入10%）400440484380180100應(yīng)付賬款（銷售收入7%）28030833926612670凈營運資本520572629494234130凈營運資本增加額

5257-135-260-104表4—1XYZ投不包括固定資產(chǎn)折舊費以及無形資產(chǎn)攤銷費等,也稱經(jīng)營付現(xiàn)成本

（二）存續(xù)期經(jīng)營現(xiàn)金流量●項目建成后，生產(chǎn)經(jīng)營過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，一般按年計算。

●主要內(nèi)容：①增量稅后現(xiàn)金流入量——投資項目投產(chǎn)后增加的稅后現(xiàn)金收入（或成本費用節(jié)約額）。②增量稅后現(xiàn)金流出量——與投資項目有關(guān)的以現(xiàn)金支付的各種稅后成本費用以及各種稅金支出。不包括固定資產(chǎn)折舊費以及無形資產(chǎn)攤銷費等,也稱經(jīng)營付現(xiàn)成本●計算公式及進一步推導：

現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－所得稅（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－折舊）×所得稅稅率＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本）×所得稅率＋折舊×所得稅稅率＝（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本）×（1－所得稅稅率）＋折舊×所得稅稅率經(jīng)營付現(xiàn)成本＋折舊（假設(shè)非付現(xiàn)成本只考慮折舊）●計算公式及進一步推導：現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－所得稅經(jīng)營總成本－折舊（假設(shè)非付現(xiàn)成本只考慮折舊）（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率凈收益即：現(xiàn)金凈流量＝凈收益＋折舊＝收現(xiàn)銷售收入－（經(jīng)營總成本－折舊）－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本＋折舊－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率＝（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×（1－所得稅稅率）＋折舊項目的資本全部來自于股權(quán)資本的條件下：現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－所得稅如果項目在經(jīng)營期內(nèi)追加流動資產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資，其計算公式：如果項目在經(jīng)營期內(nèi)追加流動資產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資，其計算公式：（三）終結(jié)現(xiàn)金流量●項目經(jīng)濟壽命終了時發(fā)生的現(xiàn)金流量?！瘢孩俳?jīng)營現(xiàn)金流量（與經(jīng)營期計算方式一樣）②非經(jīng)營現(xiàn)金流量

A.固定資產(chǎn)殘值變價收入以及出售時的稅賦損益

B.墊支營運資本的收回

●計算公式：終結(jié)現(xiàn)金流量＝經(jīng)營現(xiàn)金流量＋固定資產(chǎn)的殘值變價收入（含稅賦損益）＋收回墊支的營運資本（三）終結(jié)現(xiàn)金流量●：●計算公式：1.利息費用在項目現(xiàn)金流量預(yù)測時不包括與項目舉債籌資有關(guān)的現(xiàn)金流量（借入時的現(xiàn)金流入量，支付利息時的現(xiàn)金流出量），項目的籌資成本在項目的資本成本中考慮?！钜曌髻M用支出，從現(xiàn)金流量中扣除☆歸于現(xiàn)金流量的資本成本（折現(xiàn)率）中現(xiàn)金流量預(yù)測中應(yīng)注意的問題1.利息費用在項目現(xiàn)金流量預(yù)測時不包括與項目2.通貨膨脹的影響☆估計通貨膨脹對項目的影響應(yīng)遵循一致性的原則☆在計算通貨膨脹變化對各種現(xiàn)金流量的影響時，不同現(xiàn)金流量受通貨膨脹的影響程度是各不相同，不能簡單地用一個統(tǒng)一的通貨膨脹率來修正所有的現(xiàn)金流量。2.通貨膨脹的影響☆估計通貨膨脹對項目的影響應(yīng)遵循一致性投資證券投資、金融投資生產(chǎn)性資本投資投資的主體是企業(yè)，而非個人、政府或?qū)I(yè)投資機構(gòu)資本投資的對象是生產(chǎn)性資本資產(chǎn)，而非金融性資產(chǎn)投資新增固定資產(chǎn)設(shè)備或廠房的更新研究與開發(fā)勘探其他。包括勞動保護設(shè)施建設(shè)、購置污染控制裝置等。提出各種投資方案估計方案的相關(guān)現(xiàn)金流量。計算投資方案的價值指標如凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等。價值指標與可接受標準比較。投資項目的收益率超過資本成本時，企業(yè)的價值將增加；投資項目的收益率小于資本成本時，企業(yè)的價值將減少對已接受的方案進行再評價。投資證券投資、金融投資生產(chǎn)性資本投資投資的主體是企業(yè)第二節(jié)投資項目評價準則凈現(xiàn)值準則一內(nèi)部收益率準則二獲利指數(shù)準則三投資回收期準則四會計收益率準則五第二節(jié)投資項目評價準則凈現(xiàn)值準則一內(nèi)部收益率準則二獲利一、凈現(xiàn)值準則（一）凈現(xiàn)值(NPV-netpresentvalue)的含義▲是反映投資項目在建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)獲利能力的動態(tài)標準。▲在整個建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)各年現(xiàn)金凈流量按一定的折現(xiàn)率計算的現(xiàn)值之和。一、凈現(xiàn)值準則（一）凈現(xiàn)值(NPV-netpresen

假設(shè)預(yù)計的現(xiàn)金流入在年末肯定可以實現(xiàn)，并把原始投資看成是按預(yù)定折現(xiàn)率借入的。當凈現(xiàn)值為正數(shù)時，償還本息后該項目仍有剩余的收益；當凈現(xiàn)值為零時，償還本息后一無所獲；當凈現(xiàn)值為負數(shù)時，該項目收益不足以償還本息。假設(shè)預(yù)計的現(xiàn)金流入在年末肯定可以實現(xiàn)，并把原始投資看成是（二）凈現(xiàn)值的計算影響凈現(xiàn)值的因素：◎項目的現(xiàn)金流量（NCF）◎折現(xiàn)率（K）◎項目周期（n）▽折現(xiàn)率通常采用項目資本成本或項目必要收益率。▽項目資本成本的大小與項目系統(tǒng)風險大小直接相關(guān)，項目的系統(tǒng)風險對所有的公司都是相同的。▽預(yù)期收益率會因公司不同而不同，但接受的最低收益率對所有公司都是一樣的。項目使用的主要設(shè)備的平均物理壽命項目產(chǎn)品的市場壽命（項目經(jīng)濟壽命）現(xiàn)金流量預(yù)測期限（二）凈現(xiàn)值的計算影響凈現(xiàn)值的因素：▽折現(xiàn)率通常采用項

【例4-1】現(xiàn)有A、B兩個投資項目，假設(shè)兩個項目的風險相同，項目的折現(xiàn)率均為8%假設(shè)現(xiàn)金流量都發(fā)生的每期期末，有關(guān)數(shù)據(jù)和計算結(jié)果見表4-1所示。

表4-2A、B投資項目預(yù)期現(xiàn)金流量萬元

ABCDEFGH1項目NCF0NCF1NCF2NCF3NPV(8%)IRRPI2A-1000080004000960

159920%1.163B-10000100045449676

250318%1.25根據(jù)表4-1的數(shù)據(jù)，項目A的凈現(xiàn)值計算如下：【例4-1】現(xiàn)有A、B兩個投資項目，假設(shè)兩個項目的風（三）項目決策原則●NPV≥0時，項目可行；

NPV＜0時，項目不可行?！癞斠粋€投資項目有多種方案可選擇時，應(yīng)選擇凈現(xiàn)值大的方案，或是按凈現(xiàn)值大小進行項目排隊，對凈現(xiàn)值大的項目應(yīng)優(yōu)先考慮。（三）項目決策原則●NPV≥0時，項目可行；●（四）凈現(xiàn)值準則的特點

◆凈現(xiàn)值具有可加性?！魞衄F(xiàn)值準則假定一個項目所產(chǎn)生的中間現(xiàn)金流量（即發(fā)生在項目初始和終止之間的現(xiàn)金流量）能夠以最低可接受的收益率（通常指資本成本）進行再投資。

◆NPV計算考慮了預(yù)期期限結(jié)構(gòu)和利率的變化。

。（四）凈現(xiàn)值準則的特點◆凈現(xiàn)值具有可加性。采用凈現(xiàn)值準則進行投資決策隱含的假設(shè)是：以當前預(yù)測的現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率進行項目投資與否的決策，無論是“現(xiàn)在就投資”，如果NPV大于零，還是“永遠不投資”，如果NPV小于零，都是一種當期的決策，而與決策后可能出現(xiàn)的新信息無關(guān)，從而忽略了隨著時間的流逝和更多的信息的獲得導致項目發(fā)生變化的各種因素，否認了決策的靈活性。采用凈現(xiàn)值準則進行投資決策隱含的假設(shè)是：以當前預(yù)測的（五）凈現(xiàn)值標準的評價

◆優(yōu)點：考慮了整個項目計算期的全部現(xiàn)金凈流量及貨幣時間價值的影響，反映了投資項目的可獲收益。

◆缺點：①現(xiàn)金流量和相應(yīng)的資本成本有賴于人為的估計；②無法直接反映投資項目的實際收益率水平。（五）凈現(xiàn)值標準的評價◆優(yōu)點：考慮了整個項目計（一）內(nèi)部收益率(IRR-internalrateofreturn)的含義項目凈現(xiàn)值為零時的折現(xiàn)率或現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值相等時的折現(xiàn)率。（二）內(nèi)部收益率的計算

二、內(nèi)部收益率（三）項目決策原則●IRR≥項目資本成本或投資最低收益率，則項目可行；

IRR＜項目資本成本或投資最低收益率，則項目不可行。（一）內(nèi)部收益率(IRR-internalrateof（四）內(nèi)部收益率的計算

三、內(nèi)部收益率情況1：一次投資，連續(xù)年金查表存在整數(shù)白分比，確定不存在整數(shù)白分比，在其前后整數(shù)百分比，采用插值法計算情況2：多次投資或非連續(xù)年金測試1：測試2：采用插值法計算KK1、K2相差不超過2%情況3：采用IRR(values,guess)函數(shù)計算（四）內(nèi)部收益率的計算三、內(nèi)部收益率情況1：一次投資，連續(xù)需要注意的是，投資項目的內(nèi)部收益率與資本成本是不同的，IRR是根據(jù)項目本身的現(xiàn)金流量計算的，反映項目投資的預(yù)期收益率；資本成本是投資者進行項目投資要求的最低收益率。如果投資項目的現(xiàn)金流量為傳統(tǒng)型，即在投資有效期內(nèi)只改變一次符號，如果項目各期采用相同的折現(xiàn)率，且以資本成本作為比較基礎(chǔ)，那么采用內(nèi)部收益率準則和凈現(xiàn)值準則，對項目投資評價的結(jié)論是一致的。圖4-1描述了項目A凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率之間的函數(shù)關(guān)系。需要注意的是，投資項目的內(nèi)部收益率與資本成本是不同的圖4-1項目A的NPV與IRR的關(guān)系圖4-1項目A的NPV與IRR的關(guān)系與凈現(xiàn)值準則相比，內(nèi)部收益率準則存在某些缺陷，具體表現(xiàn)在以下四個方面：第一，IRR假設(shè)再投資利率等于項目本身的IRR。第二,內(nèi)部收益率準則不能識別投資（資本貸放）和融資（資本借入）。表4-3投資于融資項目的NPV和IRR金額單位：萬元

項目01IRRNPV（10%）項目C-1000150050%364項目D1000-150050%-364與凈現(xiàn)值準則相比，內(nèi)部收益率準則存在某些缺陷，具體表第三，項目可能存在多個內(nèi)部收益率或無收益率。圖4—2多個內(nèi)部收益率項目的凈現(xiàn)值曲線第三，項目可能存在多個內(nèi)部收益率或無收益率。圖4—2多個內(nèi)第四，互斥項目排序矛盾。

表4—4投資項目S和L的現(xiàn)金流量單位：萬元項目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4NPV(12%)IRR(%)PIS-2690010000100001000010000347318%1.13L-5596020000200002000020000478716%1.09Ｌ－Ｓ-2906010000100001000010000131314.13%1.05第四，互斥項目排序矛盾。項目NCF0NCF1NCF2NCF3圖4—3項目S、L凈現(xiàn)值曲線圖4—3項目S、L凈現(xiàn)值曲線采用NPV準則和IIR準則出現(xiàn)排序矛盾時，究竟以哪種準則作為項目評價標準，取決于公司是否存在資本約束，如果公司有能力獲得足夠的資本進行項目投資，凈現(xiàn)值準則提供了正確的答案。如果公司存在資本限額，內(nèi)部收益率準則是一種較好的標準。采用NPV準則和IIR準則出現(xiàn)排序矛盾時，究竟以哪種（五）內(nèi)部收益率標準的評價

◆優(yōu)點：不受資本市場利率的影響，完全取決于項目的現(xiàn)金流量，能夠從動態(tài)的角度正確反映投資項目的實際收益水平。

◆缺點：①計算過程十分麻煩②互斥項目決策時，IRR與NPV在結(jié)論上可能不一致。（五）內(nèi)部收益率標準的評價（一）獲利指數(shù)(PI-profitabilityindex)的含義又稱現(xiàn)值指數(shù)，是指投資項目未來現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的比率。（二）獲利指數(shù)的計算

【例】承【例4-1】A項目的現(xiàn)值指數(shù)如下：

三、獲利指數(shù)（一）獲利指數(shù)(PI-profitabilityind（三）項目決策原則●PI≥1時，項目可行；

PI＜1時，項目不可行。（四）獲利指數(shù)標準的評價

◆優(yōu)點：獲利指數(shù)以相對數(shù)表示，可以在不同投資額的獨立方案之間進行比較。

◆缺點：忽略了互斥項目規(guī)模的差異，可能得出與凈現(xiàn)值不同的結(jié)論，會對決策產(chǎn)生誤導。（三）項目決策原則（四）獲利指數(shù)標準的評價四、投資回收期準則（一）投資回收期(PP-paybackperiod)的含義通過項目的現(xiàn)金凈流量來回收初始投資所需要的時間。（二）投資回收期的計算A.每年的經(jīng)營現(xiàn)金凈流量相等B.每年現(xiàn)金凈流量不相等

四、投資回收期準則（一）投資回收期(PP-paybac根據(jù)表4-1的數(shù)據(jù)，該項目投資回收期計算如下:表4-5

項目A累計現(xiàn)金凈流量單位：萬元

解析：年份0123現(xiàn)金凈流量-1000080004000960累計現(xiàn)金凈流量-10000-200020002960根據(jù)表4-1的數(shù)據(jù)，該項目投資回收期計算如下:表4-5年份012345NPV（15%）PP項目C-10005005001508050-17.922項目D-1000500300400300150170.732.5表4—6投資項目凈現(xiàn)值與回收期金額單位：萬元年份012345NPV（15%）PP項目C-100050（三）

項目決策標準●如果PP＜基準回收期，可接受該項目；反之則應(yīng)放棄?！裨趯崉?wù)分析中：

PP≤n/2，投資項目可行；

PP＞n/2，投資項目不可行?！裨诨コ忭椖勘容^分析時，應(yīng)以靜態(tài)投資回收期最短的方案作為中選方案。（三）項目決策標準●如果PP＜基準回收期，可接受該（四）投資回收期標準的評價

◆

優(yōu)點：方法簡單，反映直觀，應(yīng)用廣泛◆缺點：①沒有考慮貨幣的時間價值和投資的風險價值；②忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量。（四）投資回收期標準的評價◆

以按投資項目的行業(yè)基準收益率或設(shè)定折現(xiàn)率計算的折現(xiàn)經(jīng)營現(xiàn)金凈流量補償原始投資所需要的全部時間。★折現(xiàn)投資回收期（PP′—discountedpaybackperiod)◆

折現(xiàn)投資回收期滿足一下關(guān)系：◆

評價優(yōu)點：①考慮了貨幣的時間價值②直接利用回收期之前的現(xiàn)金凈流量信息③正確反映投資方式的不同對項目的影響缺點：①計算比較復(fù)雜②忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量◆以按投資項目的行業(yè)基準收益率或設(shè)定折現(xiàn)率計算的折現(xiàn)經(jīng)營現(xiàn)（一）會計收益率(ARR-accountingrateofreturn)的含義項目投產(chǎn)后各年凈收益總和的簡單平均計算固定資產(chǎn)投資賬面價值的算術(shù)平均數(shù)（也可以包括營運資本投資額）五、會計收益率準則投資項目年平均凈收益與該項目年平均投資額的比率。（二）會計收益率的計算（一）會計收益率(ARR-accountingrateo基準會計收益率通常由公司自行確定或根據(jù)行業(yè)標準確定●如果ARR＞基準會計收益率，應(yīng)接受該方案；如果ARR＜基準會計收益率，應(yīng)放棄該方案?！?/p>

多個互斥方案的選擇中，應(yīng)選擇會計收益率最高的項目。（三）項目決策標準基準會計收益率通常由公司自行確定或根據(jù)行業(yè)標準確定●（四）會計收益率標準的評價◆優(yōu)點：簡明、易懂、易算?！羧秉c：①沒有考慮貨幣的時間價值和投資的風險價值；②按投資項目賬面價值計算，當投資項目存在機會成本時，其判斷結(jié)果與凈現(xiàn)值等標準差異很大，有時甚至得出相反結(jié)論。（四）會計收益率標準的評價

【例】

ABC公司正在對某一投資項目做投資決策分析，目前公司研究開發(fā)出一種保健產(chǎn)品，其銷售市場前景看好。為了解保健產(chǎn)品的潛在市場，公司支付了50000元，聘請咨詢機構(gòu)進行市場調(diào)查，調(diào)查結(jié)果表明這一產(chǎn)品市場大約有10%～15%的市場份額有待開發(fā)。公司決定對該保健產(chǎn)品投資進行成本效益分析。其有關(guān)預(yù)測資料如下：（1）市場調(diào)研費50000元為沉沒成本，屬于項目投資決策的無關(guān)成本。（2）保健品生產(chǎn)車間可利用公司一處廠房，如果出售，該廠房當前市場價格為50000元。（3）保健品生產(chǎn)設(shè)備購置費（原始價值加運費、安裝費等）為110000元，使用年限5年，稅法規(guī)定設(shè)備殘值10000元，按直線法計提折舊，每年折舊費20000元；預(yù)計5年后不再生產(chǎn)該產(chǎn)品后可將設(shè)備出售，其售價為30000元。第三節(jié)投資項目評價：一個示例【例】ABC公司正在對某一投資項目做投資決策分析，（4）預(yù)計保健品各年的銷售量(件)依次為：500、800、1200、1000、600；保健品市場銷售價格，第一年為每件200元，由于通貨膨脹和競爭因素，售價每年將以2%的幅度增長；保健品單位付現(xiàn)成本第一年100元，以后隨著原材料價格的大幅度上升，單位成本每年將以10%的比率增長。（5）生產(chǎn)保健品需要墊支的營運資本，假設(shè)按下期銷售收入10%估計本期營運資本需要量。第一年初投資10000元，第5年末營運資本需要量為零。（6）公司所得稅率為34%，在整個經(jīng)營期保持不變。（4）預(yù)計保健品各年的銷售量(件)依次為：500、800、1年份銷售量單價銷售收入單位成本成本總額1500200.00100000100.00500002800204.00163200110.008800031200208.08249696121.0014520041000212.24212242133.101331005600216.49129892146.4187846案例分析表4-7經(jīng)營收入與付現(xiàn)成本預(yù)測金額單位：元某年的單價=上年的單價×（1+2%）某年的單位成本=上年的單位成本×（1+10%）年份銷售量單價銷售收入單位成本成本總額1500200.00表4-8現(xiàn)金流量預(yù)測表單位：元項目012345經(jīng)營現(xiàn)金流量

銷售收入

100000163200249696212242129892經(jīng)營付現(xiàn)成本

500008800014520013310087846折舊

2000020000200002000020000稅前收益

3000055200844965914222046所得稅(34%)

102001876828729201087496凈收益

1980036432557673903314550折舊

2000020000200002000020000經(jīng)營現(xiàn)金凈流量

3980056432757675903334550投資支出與機會成本

設(shè)備投資(110000)

23200

機會成本(廠房)(50000)

營運資本

營運資本(年末)10000163202497021224129890營運資本追加支出(10000)(6320)(8650)3745823512989投資現(xiàn)金凈流量合計(170000)(6320)(8650)3745823536189現(xiàn)金凈流量(170000)3348047782795136726870739設(shè)備處置現(xiàn)金流入：收入30000元，應(yīng)繳納所得稅（30000－10000）×0.34＝6800，抵減了現(xiàn)金流入年末營運資本=下年預(yù)計銷售收入×10%某年營運資本追加支出＝該年末營運資本－上年營運資本表4-8現(xiàn)金流量預(yù)測表第四節(jié)投資項目風險分析項目風險來源一敏感性分析二情景分析三項目風險調(diào)整四第四節(jié)投資項目風險分析項目風險來源一敏感性分析二情景分一、投資項目風險來源項目風險

1.含義某一投資項目本身特有的風險——不考慮與公司其他項目的組合風險效應(yīng)，單純反映特定項目未來收益（凈現(xiàn)值或內(nèi)部收益率）可能結(jié)果相對于預(yù)期值的離散程度。

2.衡量方法通常采用概率的方法，用項目標準差進行衡量。一、投資項目風險來源項目風險1.含義2.衡

3.項目風險的來源◆項目自身因素：項目特有因素或估計誤差帶來的風險◆外部因素：（1）項目收益風險（2）投資與經(jīng)營成本風險（3）融資風險（4）其他風險3.項目風險的來源◆項目自身因素：項目特有因素或估計二、敏感性分析

3.基本思想如果與決策有關(guān)的某個因素發(fā)生了變動，那么原定方案的NPV、IRR將受什么樣的影響。因此，它解決的是“如果......會怎樣”的問題。

1.含義衡量不確定性因素的變化對項目評價標準（NPV或IRR）的影響程度。

2.分析目的找出投資機會的“盈利能力”對哪些因素最敏感，從而為決策者提供重要的決策信息。二、敏感性分析3.基本思想1.含義2.分析4.敏感性分析的具體步驟確定敏感性分析對象選擇不確定因素調(diào)整現(xiàn)金流量如，凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等市場規(guī)模、銷售價格、市場增長率、市場份額、項目投資額、變動成本、固定成本、項目周期等注意：銷售價格的變化原材料、燃料價格的變化項目投產(chǎn)后，產(chǎn)量發(fā)生了變化4.敏感性分析的具體步驟確定敏感性分析對象選擇不確定因素

現(xiàn)以保健品投資項目為例加以說明，假設(shè)影響該項目收益變動的因素主要是銷售量、單位成本以及資本成本，現(xiàn)以該項目的凈現(xiàn)值(44981元)為基數(shù)值，計算上述各因素圍繞基數(shù)值分別增減10%、15%（每次只有一個因素變化）時新的凈現(xiàn)值。表4-10各項因素變化對凈現(xiàn)值的影響單位：元解析：因素變化百分比銷售量單位付現(xiàn)成本資本成本15%841361990143788110%753933257048356100%57908579085790890%40423832466805285%316809591573360現(xiàn)以保健品投資項目為例加以說明，假設(shè)影響該項目收益變圖4-4項目凈現(xiàn)值對銷售量、單位付現(xiàn)成本和資本成本的敏感度圖4-4項目凈現(xiàn)值對銷售量、單位付現(xiàn)成本和資本成本

臨界值——不改變某一評價指標決策結(jié)論的條件下，某因素所能變動的上限或下限【例4-2】假設(shè)某企業(yè)正在考慮一項投資，有關(guān)資料如表所示。投資額與現(xiàn)金流量單位：萬元項目0年1～5年投資額-10000銷售收入64000變動成本42000固定成本18000其中：折舊

1600稅前收益

4000所得稅（25%）

1000稅后收益

3000經(jīng)營現(xiàn)金流量

4600現(xiàn)金凈流量-10000

4600凈現(xiàn)值（10%）7438盈虧臨界分析臨界值——不改變某一評價指標決策結(jié)論的條件下表4-11凈現(xiàn)值為零時各因素變動百分比單位：萬元因素敏感程度：銷售收入→變動成本→固定成本→項目年限→投資額→折現(xiàn)率最強………最弱項目原預(yù)計現(xiàn)金流量NPV=0的現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量變動上下限投資額100001743874.38%銷售收入6400061384-4.09%變動成本4200044616

6.23%固定成本1800020616

14.53%折現(xiàn)率

10%

36%260.00%項目年限

5.0

2.6

-48.60%表4-11凈現(xiàn)值為零時各因素變動百分比

5.敏感性分析方法的評價▼

優(yōu)點：能夠在一定程度上就多種不確定因素的變化對項目評價標準的影響進行定量分析，有助于決策者明確在項目決策時應(yīng)重點分析與控制的因素。▼

缺點：沒有考慮各種不確定因素在未來發(fā)生變動的概率分布狀況，因而影響風險分析的正確性。5.敏感性分析方法的評價三、情景分析投資項目風險不僅取決于對各主要因素變動的敏感性，而且還取決于各種因素變化的概率分布狀況。敏感性分析只考慮了第一種情況，情景分析可以同時考慮這兩種情況。在情景分析中，分析人員在各因素基數(shù)值的基礎(chǔ)上，分別確定一組“差”的情況（銷售量低、售價低、成本高等）和一組“好”的情況，然后計算“差”和“好”兩種情況下的凈現(xiàn)值，并將計算結(jié)果與基數(shù)凈現(xiàn)值進行比較。三、情景分析投資項目風險不僅取決于對各主要在[例4-2]中，預(yù)期項目的凈現(xiàn)值為7

438元。在決定是否接受此項目之前，可將影響項目的關(guān)鍵因素，如投資額、銷售收入、成本等方面的變化，分為最佳、最差、正常(預(yù)期值)三種項目，并計算不同項目的投資凈現(xiàn)值。為分析方便，假設(shè)分析人員確信，除銷售收入和變動成本以外，影響現(xiàn)金流量的其他因素都是確定的。據(jù)預(yù)測，銷售收入最低為56000元，最高為73600元；變動成本則在38640元至453600元之間變動。不同情景下的項目凈現(xiàn)值計算見表4-12。方案概率銷售收入變動成本凈現(xiàn)值最差項目0.25600038640-5754基礎(chǔ)項目0.564000420007438最佳項目0.3736004536025179表4-12情景分析單位：元在[例4-2]中，預(yù)期項目的凈現(xiàn)值為7

43表4-12表明，項目的凈現(xiàn)值在-5754元至25

179元之間波動，為了解項目的風險情況，還可以計算該項目期望凈現(xiàn)值，以及不同情景下項目凈現(xiàn)值與期望凈現(xiàn)值離差。情景分析可以為提供項目特有風險的有用信息，但這種方法只考慮項目的幾個離散情況，其分析結(jié)果有時不能完全反映項目的風險狀況。表4-12表明，項目的凈現(xiàn)值在-5754四、項目風險調(diào)整◎

以凈現(xiàn)值標準為例，調(diào)整公式的分母，項目的風險越大，折現(xiàn)率就越高，項目收益的現(xiàn)值就越小。i——無風險利率一般以政府債券利率表示θ——風險溢酬取決于項目風險的高低◎凈現(xiàn)值公式調(diào)整

◎?qū)⑴c特定項目有關(guān)的風險加入到項目的折現(xiàn)率中，并據(jù)以進行投資決策分析的方法。確定方法1.風險調(diào)整折現(xiàn)率法四、項目風險調(diào)整◎以凈現(xiàn)值標準為例，調(diào)整公式的分母，項目根據(jù)項目的標準離差率調(diào)整折現(xiàn)率根據(jù)同類項目的風險收益系數(shù)與反映特定項目風險程度的標準離差率估計風險溢酬，然后再加上無風險利率，即為該項目的風險調(diào)整折現(xiàn)率。計算公式：根據(jù)項目的標準離差率調(diào)整折現(xiàn)率根據(jù)同類項目的◎

風險調(diào)整折現(xiàn)率法的評價

優(yōu)點：

簡單明了，符合邏輯，在實際中運用較為普遍。

缺點：

把風險收益與時間價值混在一起,使得風險隨著時間的推移被認為地逐年擴大?！蝻L險調(diào)整折現(xiàn)率法的評價2、風險調(diào)整現(xiàn)金流量法◎又稱確定等值法（certaintyequivalentmenthod）或肯定當量法◎基本思想

首先確定與風險性現(xiàn)金流量同等效用的無風險現(xiàn)金流量，然后用無風險利率折現(xiàn)，計算項目的凈現(xiàn)值，以此作為決策的基礎(chǔ)。2、風險調(diào)整現(xiàn)金流量法◎又稱確定等值法（certai◎基本步驟（1）確定與其風險性現(xiàn)金流量帶來同等效用的無風險現(xiàn)金流量；——體現(xiàn)無風險現(xiàn)金流量和風險現(xiàn)金流量之間的關(guān)系

＊確定等值系數(shù)（αt）現(xiàn)金流量標準離差率越低，αt就越大確定現(xiàn)金流量＝確定等值系數(shù)（αt）×風險現(xiàn)金流量即無風險現(xiàn)金流量◎基本步驟（1）確定與其風險性現(xiàn)金流量帶來同（2）用無風險利率折現(xiàn)，計算項目的凈現(xiàn)值，并進行決策。i為無風險利率（2）用無風險利率折現(xiàn)，計算項目的凈現(xiàn)值，并進行決策。i為◎

風險調(diào)整現(xiàn)金流量法的評價

優(yōu)點：通過對現(xiàn)金流量的調(diào)整來反映各年的投資風險，并將風險因素與時間因素分開討論，這在理論上是成立的。

缺點：確定等值系數(shù)αt很難確定，每個人都會有不同的估算，數(shù)值差別很大。在更為復(fù)雜的情況下，確定等值反映的應(yīng)該是股票持有者對風險的偏好，而不是公司管理當局的風險觀?！蝻L險調(diào)整現(xiàn)金流量法的評價

●約翰R·格雷厄姆與坎貝爾R·哈維1999年對1998年“財富500強”的CFO做了有關(guān)項目風險調(diào)整的問卷調(diào)查表4-13項目風險調(diào)整反饋表單位：%風險來源調(diào)整折現(xiàn)率調(diào)整現(xiàn)金流量兩者同時使用兩者都不采用1.預(yù)期通貨膨脹風險2.利率風險3.利率期限風險（長期與短期利率變動）4.GDP或商業(yè)周期風險5.商品價格風險6.外匯風險7.財務(wù)危機（破產(chǎn)概率）8.公司規(guī)模9.“市場-賬面”比率（市場價值/公司資產(chǎn)賬面價值）10.成長趨勢（近期股票價格走勢）

11.9015.308.576.842.8610.807.4114.573.983.4314.458.783.7118.8018.8615.346.276.001.992.8611.9024.6512.5718.8010.8618.754.8413.437.104.8661.7551.2775.1455.5667.4355.1181.8466.0086.9388.85●約翰R·格雷厄姆與坎貝爾R·哈維1999年對1998本章小結(jié)

1.影響項目評價的兩個關(guān)鍵因素：一是項目預(yù)期現(xiàn)金流量；二是投資項目的必要收益率或資本成本。

2.凈現(xiàn)值是按項目必要收益率對項目的現(xiàn)金流量進行折現(xiàn)后的價值，它是項目必要收益率的單調(diào)減函數(shù)。本章小結(jié)1.影響項目評價的兩個關(guān)鍵因素：一是項目預(yù)期現(xiàn)本章小結(jié)

3.利用IRR標準選擇投資項目的基本原則是：若IRR大于或等于項目資本成本或投資最低收益率，則接受該項目；反之，則放棄。

4.凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率在互斥項目評價中發(fā)生差異的主要原因在于它們假設(shè)的再投資利率不同，前者假設(shè)的再投資利率是項目的資本成本；后者假設(shè)的再投資利率是項目本身的內(nèi)部收益率。

本章小結(jié)3.利用IRR標準選擇投資項目的基本原則是：本章小結(jié)

5.如果NPV和IRR兩種指標都采取共同的再投資利率進行計算，則排序矛盾便會消失。按同一再投資利率計算的內(nèi)部收益率稱為調(diào)整或修正內(nèi)部收益率。

6.在其他因素不變的情況下，項目回收期越短，項目的流動性就越大。由于遠期現(xiàn)金流量的風險大于近期現(xiàn)金流量的風險，因此，投資回收期通常作為衡量項目風險的指標。

本章小結(jié)5.如果NPV和IRR兩種指標都采取共同的再本章小結(jié)

7．投資項目現(xiàn)金流量應(yīng)遵循實際現(xiàn)金流量原則、增量現(xiàn)金流量的原則和稅后原則。在預(yù)測項目現(xiàn)金流量時，通常不包括與項目舉債融資有關(guān)的現(xiàn)金流量，利息費用在項目的資本成本中考慮。

8.項目風險是指某一投資項目本身特有的風險，即不考慮與公司其他項目的組合風險效應(yīng)，單純反映特定項目未來收益（凈現(xiàn)值或內(nèi)部收益率）可能結(jié)果相對于預(yù)期值的離散程度。本章小結(jié)7．投資項目現(xiàn)金流量應(yīng)遵循實際現(xiàn)金流量原則、增本章小結(jié)

9.敏感性分析方法在一定程度上就多種不確定因素的變化對項目評價標準的影響進行定量分析，它有助于決策者了解項目決策需重點分析與控制的因素。

10.風險調(diào)整折現(xiàn)率法就是調(diào)整凈現(xiàn)值公式的分母，項目的風險越大，折現(xiàn)率就越高，項目收益的現(xiàn)值就越小。確定等值法是效用理論在風險投資決策中的直接應(yīng)用。這一方法要求項目決策者首先確定與其風險性現(xiàn)金流量帶來同等效用的無風險現(xiàn)金流量，然后用無風險利率折現(xiàn)，計算項目的凈現(xiàn)值，以此作為決策的基礎(chǔ)。本章小結(jié)9.敏感性分析方法在一定程度上就多種不確定因素基本訓練

1。ABC公司正在考慮一項新投資，公司可從當?shù)匾患毅y行取得貸款。該公司的財務(wù)部門根據(jù)預(yù)測的現(xiàn)金流量、項目的NPV和IRR，認為這個項目是可行的。但銀行的貸款主管對這項分析不滿意，他堅持認為現(xiàn)金流量中應(yīng)包含利息因素，即將利息作為項目的一項成本。他認為一個業(yè)務(wù)計劃與預(yù)計財務(wù)報表應(yīng)該一同完成。試根據(jù)資本預(yù)算理論向這位銀行主管進行解釋基本訓練1。ABC公司正在考慮一項新投資，公司可從當基本訓練

2。英特爾公司是專業(yè)生產(chǎn)芯片的廠商，該公司在納斯達克市場上市，交易代碼為INTC，該公司的β系數(shù)為1.5，美國股市的市場組合的收益率為8%，當前美國國債利率為3%。假設(shè)英特爾公司正在考慮在華投資一座新的芯片廠。該工廠的總投資為25億美元，預(yù)期在建成后的3年里，每年可以獲得凈現(xiàn)金流量10億美元，英特爾公司是否應(yīng)該在華投資？英特爾公司擬議中的在華芯片廠項目的預(yù)期收益率（IRR）為多少？假設(shè)摩根大通曼哈頓銀行向英特爾公司提出：愿意向該公司在華芯片廠項目提供年利率5%的優(yōu)惠貸款，英特爾公司是否應(yīng)該改變決策？基本訓練2。英特爾公司是專業(yè)生產(chǎn)芯片的廠商，該公司在基本訓練

3。BIO公司是一家生物技術(shù)公司，研究開發(fā)了一種新藥，并獲得了國家醫(yī)藥管理局的批準，取得了該藥的專利權(quán)，期限15年。有關(guān)新藥投入市場的財務(wù)可行性研究已完成，營銷和財務(wù)部門正在向董事會撰寫一份聯(lián)合計劃書，他們希望董事會能夠批準新的投資項目。計劃書中的資本預(yù)算部分只包括估計的未來費用和收入。負責該項目的主管堅持認為項目資本預(yù)算中應(yīng)該包括過去幾年花費在研發(fā)上的資金。他說忽略或省去那些項目研發(fā)費不僅低估了項目的費用，而且是對董事會的一種欺騙行為。評論這位項目主管的觀點，如果你不同意，你將如何向他解釋并讓他接受你的觀點，請?zhí)岢鲆粋€可供選擇的計劃書，以使你們倆都滿意?；居柧?。BIO公司是一家生物技術(shù)公司，研究開發(fā)了基本訓練

4。許多項目在投資決策時通常采用內(nèi)部收益率（美國，1977）、凈現(xiàn)值（新西蘭，1995）、投資回收期（中國大陸，1977）作為主要的決策指標，如下表所示。

不同國家不同時期項目投資決策標準選擇排序評價標準美國公司（1977）新西蘭（1995）中國大陸（1997）內(nèi)部收益率

53.60%30.20%

5.30%凈現(xiàn)值

9.80%29.50%

19.40%獲利指數(shù)

2.70%

-

18.20%投資回收期

8.90%21.30%

26.50%會計收益率

25.00%

-

4.20%其他指標

-19.00%

26.40%合計

100.00%100.00%

100.00%根據(jù)表中的數(shù)據(jù)，說明為什么美國和新西蘭的項目經(jīng)理傾向于IRR和NPV，而我國的項目經(jīng)理傾向于投資回收期。如果你是一名項目經(jīng)理，項目決策只能選擇一個指標，你會選擇哪個指標，為什么？基本訓練4。許多項目在投資決策時通常采用內(nèi)部收益率（基本訓練

5.AAA房地產(chǎn)公司現(xiàn)有兩個投資項目：建一座大型學生公寓或投資一生物制藥工程，它們的投資規(guī)模都是6億元，期望凈現(xiàn)值都是1.2億元。選擇投資項目時，公司經(jīng)理希望能減少投資項目收益的波動性。如果你是公司經(jīng)理，你會選擇哪一項目？為什么？基本訓練5.AAA房地產(chǎn)公司現(xiàn)有兩個投資項目：建一投資決策與風險分析課件ThankYou!ThankYou!演講完畢，謝謝觀看！演講完畢，謝謝觀看！投資決策與風險分析第五章投資決策與風險分析第五章現(xiàn)金流量預(yù)測第五章投資決策與風險分析投資項目評價準則投資項目評價：一個示例投資項目風險分析現(xiàn)金流量預(yù)測第五章投資項目評價準則投資項目評價：一個示例投資學習目標掌握凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率、獲利指數(shù)、投資回收期的計算與評價方法

理解附加效應(yīng)、沉沒成本、機會成本的基本含義掌握項目現(xiàn)金流量的預(yù)測方法

熟悉項目風險敏感性分析和情景分析

悉風險調(diào)整的基本方法

學習目標掌握凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率、獲利指數(shù)、投資回收期的計算與第一節(jié)現(xiàn)金流量預(yù)測現(xiàn)金流量預(yù)測的原則一項目現(xiàn)金流量計算方法二第一節(jié)現(xiàn)金流量預(yù)測現(xiàn)金流量預(yù)測的原則一項目現(xiàn)金流一、現(xiàn)金流量預(yù)測的原則

現(xiàn)金流量——在一定時期內(nèi)，投資項目實際收到或付出的現(xiàn)金數(shù)現(xiàn)金凈流量＝現(xiàn)金流入－現(xiàn)金流出現(xiàn)金流入由于該項投資而增加的現(xiàn)金收入或現(xiàn)金支出節(jié)約額現(xiàn)金流出由于該項投資引起的現(xiàn)金支出現(xiàn)金凈流量（NCF）——一定時期的現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量的差額一、現(xiàn)金流量預(yù)測的原則現(xiàn)金流量——在一定時期內(nèi)，投資◆計量投資項目的成本和收益時，是用現(xiàn)金流量而不是會計收益。

會計收益是按權(quán)責發(fā)生制核算的，不僅包括付現(xiàn)項目、還包括應(yīng)計項目和非付現(xiàn)項目。

現(xiàn)金流量是按收付實現(xiàn)制核算的，現(xiàn)金凈流量=當期實際收入現(xiàn)金量－當期實際支出現(xiàn)金量◆項目未來的現(xiàn)金流量必須用預(yù)計未來的價格和成本來計算，而不是用現(xiàn)在的價格和成本計算。實際現(xiàn)金流量原則◆計量投資項目的成本和收益時，是用現(xiàn)金流量而不是會計收◆增量現(xiàn)金流量是根據(jù)“有無”的原則確認有這項投資與沒有這項投資現(xiàn)金流量之間的差額?！粼隽楷F(xiàn)金流量是與項目決策相關(guān)的現(xiàn)金流量。

◆判斷增量現(xiàn)金流量，決策者面臨的問題：①附加效應(yīng)②沉沒成本③機會成本④制造費用增量現(xiàn)金流量原則◆增量現(xiàn)金流量是根據(jù)“有無”的原則確認有這項投資與沒有增某年營運資本增加額＝本年流動資本需用額－上年營運資本總額該年流動資產(chǎn)需用額－該年流動負債籌資額●項目建設(shè)過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，或項目投資總額?！裰饕獌?nèi)容：（3）原有固定資產(chǎn)的變價收入（2）凈營運資本（1）項目初始投資（4）所得稅效應(yīng)①形成固定資產(chǎn)的支出②形成無形資產(chǎn)的費用③形成其他資產(chǎn)的費用資產(chǎn)售價高于原價或賬面凈值，應(yīng)繳納所得稅量售價低于原價或賬面凈值發(fā)生損失，抵減當年所得稅流入量（一）初始現(xiàn)金流量二、項目現(xiàn)金流量計算方法某年營運資本增加額●項目建設(shè)過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，或項★關(guān)于投入凈營運資本的說明

在項目存續(xù)期末，滿足項目需要的流動資產(chǎn)不再需要，如無需購買新的存貨，應(yīng)收賬款將被收回且不會產(chǎn)生新的應(yīng)收賬款，因而投放在項目上的營運資本在項目存續(xù)期末被逐漸收回。

XYZ公司投資項目預(yù)計凈營運資本增加額（2010年至2014年）如表4—1所示，在表中，營運資本投資額隨著銷售收入的變化而變化，在項目生產(chǎn)期的第三年（2012），前兩期投入的營運資本逐漸被收回。★關(guān)于投入凈營運資本的說明表4—1XYZ投資項目預(yù)計凈營運資本增加額單位：萬元年份200920102011201220132014銷售收入400044004840380018001000現(xiàn)金（銷售收入2%）808897763620應(yīng)收賬款（銷售收入8%）32035238730414480存貨（銷售收入10%）400440484380180100應(yīng)付賬款（銷售收入7%）28030833926612670凈營運資本520572629494234130凈營運資本增加額

5257-135-260-104表4—1XYZ投不包括固定資產(chǎn)折舊費以及無形資產(chǎn)攤銷費等,也稱經(jīng)營付現(xiàn)成本

（二）存續(xù)期經(jīng)營現(xiàn)金流量●項目建成后，生產(chǎn)經(jīng)營過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，一般按年計算。

●主要內(nèi)容：①增量稅后現(xiàn)金流入量——投資項目投產(chǎn)后增加的稅后現(xiàn)金收入（或成本費用節(jié)約額）。②增量稅后現(xiàn)金流出量——與投資項目有關(guān)的以現(xiàn)金支付的各種稅后成本費用以及各種稅金支出。不包括固定資產(chǎn)折舊費以及無形資產(chǎn)攤銷費等,也稱經(jīng)營付現(xiàn)成本●計算公式及進一步推導：

現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－所得稅（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－折舊）×所得稅稅率＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本）×所得稅率＋折舊×所得稅稅率＝（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本）×（1－所得稅稅率）＋折舊×所得稅稅率經(jīng)營付現(xiàn)成本＋折舊（假設(shè)非付現(xiàn)成本只考慮折舊）●計算公式及進一步推導：現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－所得稅經(jīng)營總成本－折舊（假設(shè)非付現(xiàn)成本只考慮折舊）（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率凈收益即：現(xiàn)金凈流量＝凈收益＋折舊＝收現(xiàn)銷售收入－（經(jīng)營總成本－折舊）－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本＋折舊－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率＝（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×（1－所得稅稅率）＋折舊項目的資本全部來自于股權(quán)資本的條件下：現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－所得稅如果項目在經(jīng)營期內(nèi)追加流動資產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資，其計算公式：如果項目在經(jīng)營期內(nèi)追加流動資產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資，其計算公式：（三）終結(jié)現(xiàn)金流量●項目經(jīng)濟壽命終了時發(fā)生的現(xiàn)金流量。●：①經(jīng)營現(xiàn)金流量（與經(jīng)營期計算方式一樣）②非經(jīng)營現(xiàn)金流量

A.固定資產(chǎn)殘值變價收入以及出售時的稅賦損益

B.墊支營運資本的收回

●計算公式：終結(jié)現(xiàn)金流量＝經(jīng)營現(xiàn)金流量＋固定資產(chǎn)的殘值變價收入（含稅賦損益）＋收回墊支的營運資本（三）終結(jié)現(xiàn)金流量●：●計算公式：1.利息費用在項目現(xiàn)金流量預(yù)測時不包括與項目舉債籌資有關(guān)的現(xiàn)金流量（借入時的現(xiàn)金流入量，支付利息時的現(xiàn)金流出量），項目的籌資成本在項目的資本成本中考慮?！钜曌髻M用支出，從現(xiàn)金流量中扣除☆歸于現(xiàn)金流量的資本成本（折現(xiàn)率）中現(xiàn)金流量預(yù)測中應(yīng)注意的問題1.利息費用在項目現(xiàn)金流量預(yù)測時不包括與項目2.通貨膨脹的影響☆估計通貨膨脹對項目的影響應(yīng)遵循一致性的原則☆在計算通貨膨脹變化對各種現(xiàn)金流量的影響時，不同現(xiàn)金流量受通貨膨脹的影響程度是各不相同，不能簡單地用一個統(tǒng)一的通貨膨脹率來修正所有的現(xiàn)金流量。2.通貨膨脹的影響☆估計通貨膨脹對項目的影響應(yīng)遵循一致性投資證券投資、金融投資生產(chǎn)性資本投資投資的主體是企業(yè)，而非個人、政府或?qū)I(yè)投資機構(gòu)資本投資的對象是生產(chǎn)性資本資產(chǎn)，而非金融性資產(chǎn)投資新增固定資產(chǎn)設(shè)備或廠房的更新研究與開發(fā)勘探其他。包括勞動保護設(shè)施建設(shè)、購置污染控制裝置等。提出各種投資方案估計方案的相關(guān)現(xiàn)金流量。計算投資方案的價值指標如凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等。價值指標與可接受標準比較。投資項目的收益率超過資本成本時，企業(yè)的價值將增加；投資項目的收益率小于資本成本時，企業(yè)的價值將減少對已接受的方案進行再評價。投資證券投資、金融投資生產(chǎn)性資本投資投資的主體是企業(yè)第二節(jié)投資項目評價準則凈現(xiàn)值準則一內(nèi)部收益率準則二獲利指數(shù)準則三投資回收期準則四會計收益率準則五第二節(jié)投資項目評價準則凈現(xiàn)值準則一內(nèi)部收益率準則二獲利一、凈現(xiàn)值準則（一）凈現(xiàn)值(NPV-netpresentvalue)的含義▲是反映投資項目在建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)獲利能力的動態(tài)標準?！谡麄€建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)各年現(xiàn)金凈流量按一定的折現(xiàn)率計算的現(xiàn)值之和。一、凈現(xiàn)值準則（一）凈現(xiàn)值(NPV-netpresen

假設(shè)預(yù)計的現(xiàn)金流入在年末肯定可以實現(xiàn)，并把原始投資看成是按預(yù)定折現(xiàn)率借入的。當凈現(xiàn)值為正數(shù)時，償還本息后該項目仍有剩余的收益；當凈現(xiàn)值為零時，償還本息后一無所獲；當凈現(xiàn)值為負數(shù)時，該項目收益不足以償還本息。假設(shè)預(yù)計的現(xiàn)金流入在年末肯定可以實現(xiàn)，并把原始投資看成是（二）凈現(xiàn)值的計算影響凈現(xiàn)值的因素：◎項目的現(xiàn)金流量（NCF）◎折現(xiàn)率（K）◎項目周期（n）▽折現(xiàn)率通常采用項目資本成本或項目必要收益率。▽項目資本成本的大小與項目系統(tǒng)風險大小直接相關(guān)，項目的系統(tǒng)風險對所有的公司都是相同的。▽預(yù)期收益率會因公司不同而不同，但接受的最低收益率對所有公司都是一樣的。項目使用的主要設(shè)備的平均物理壽命項目產(chǎn)品的市場壽命（項目經(jīng)濟壽命）現(xiàn)金流量預(yù)測期限（二）凈現(xiàn)值的計算影響凈現(xiàn)值的因素：▽折現(xiàn)率通常采用項

【例4-1】現(xiàn)有A、B兩個投資項目，假設(shè)兩個項目的風險相同，項目的折現(xiàn)率均為8%假設(shè)現(xiàn)金流量都發(fā)生的每期期末，有關(guān)數(shù)據(jù)和計算結(jié)果見表4-1所示。

表4-2A、B投資項目預(yù)期現(xiàn)金流量萬元

ABCDEFGH1項目NCF0NCF1NCF2NCF3NPV(8%)IRRPI2A-1000080004000960

159920%1.163B-10000100045449676

250318%1.25根據(jù)表4-1的數(shù)據(jù)，項目A的凈現(xiàn)值計算如下：【例4-1】現(xiàn)有A、B兩個投資項目，假設(shè)兩個項目的風（三）項目決策原則●NPV≥0時，項目可行；

NPV＜0時，項目不可行。●當一個投資項目有多種方案可選擇時，應(yīng)選擇凈現(xiàn)值大的方案，或是按凈現(xiàn)值大小進行項目排隊，對凈現(xiàn)值大的項目應(yīng)優(yōu)先考慮。（三）項目決策原則●NPV≥0時，項目可行；●（四）凈現(xiàn)值準則的特點

◆凈現(xiàn)值具有可加性。◆凈現(xiàn)值準則假定一個項目所產(chǎn)生的中間現(xiàn)金流量（即發(fā)生在項目初始和終止之間的現(xiàn)金流量）能夠以最低可接受的收益率（通常指資本成本）進行再投資。

◆NPV計算考慮了預(yù)期期限結(jié)構(gòu)和利率的變化。

。（四）凈現(xiàn)值準則的特點◆凈現(xiàn)值具有可加性。采用凈現(xiàn)值準則進行投資決策隱含的假設(shè)是：以當前預(yù)測的現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率進行項目投資與否的決策，無論是“現(xiàn)在就投資”，如果NPV大于零，還是“永遠不投資”，如果NPV小于零，都是一種當期的決策，而與決策后可能出現(xiàn)的新信息無關(guān)，從而忽略了隨著時間的流逝和更多的信息的獲得導致項目發(fā)生變化的各種因素，否認了決策的靈活性。采用凈現(xiàn)值準則進行投資決策隱含的假設(shè)是：以當前預(yù)測的（五）凈現(xiàn)值標準的評價

◆優(yōu)點：考慮了整個項目計算期的全部現(xiàn)金凈流量及貨幣時間價值的影響，反映了投資項目的可獲收益。

◆缺點：①現(xiàn)金流量和相應(yīng)的資本成本有賴于人為的估計；②無法直接反映投資項目的實際收益率水平。（五）凈現(xiàn)值標準的評價◆優(yōu)點：考慮了整個項目計（一）內(nèi)部收益率(IRR-internalrateofreturn)的含義項目凈現(xiàn)值為零時的折現(xiàn)率或現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值相等時的折現(xiàn)率。（二）內(nèi)部收益率的計算

二、內(nèi)部收益率（三）項目決策原則●IRR≥項目資本成本或投資最低收益率，則項目可行；

IRR＜項目資本成本或投資最低收益率，則項目不可行。（一）內(nèi)部收益率(IRR-internalrateof（四）內(nèi)部收益率的計算

三、內(nèi)部收益率情況1：一次投資，連續(xù)年金查表存在整數(shù)白分比，確定不存在整數(shù)白分比，在其前后整數(shù)百分比，采用插值法計算情況2：多次投資或非連續(xù)年金測試1：測試2：采用插值法計算KK1、K2相差不超過2%情況3：采用IRR(values,guess)函數(shù)計算（四）內(nèi)部收益率的計算三、內(nèi)部收益率情況1：一次投資，連續(xù)需要注意的是，投資項目的內(nèi)部收益率與資本成本是不同的，IRR是根據(jù)項目本身的現(xiàn)金流量計算的，反映項目投資的預(yù)期收益率；資本成本是投資者進行項目投資要求的最低收益率。如果投資項目的現(xiàn)金流量為傳統(tǒng)型，即在投資有效期內(nèi)只改變一次符號，如果項目各期采用相同的折現(xiàn)率，且以資本成本作為比較基礎(chǔ)，那么采用內(nèi)部收益率準則和凈現(xiàn)值準則，對項目投資評價的結(jié)論是一致的。圖4-1描述了項目A凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率之間的函數(shù)關(guān)系。需要注意的是，投資項目的內(nèi)部收益率與資本成本是不同的圖4-1項目A的NPV與IRR的關(guān)系圖4-1項目A的NPV與IRR的關(guān)系與凈現(xiàn)值準則相比，內(nèi)部收益率準則存在某些缺陷，具體表現(xiàn)在以下四個方面：第一，IRR假設(shè)再投資利率等于項目本身的IRR。第二,內(nèi)部收益率準則不能識別投資（資本貸放）和融資（資本借入）。表4-3投資于融資項目的NPV和IRR金額單位：萬元

項目01IRRNPV（10%）項目C-1000150050%364項目D1000-150050%-364與凈現(xiàn)值準則相比，內(nèi)部收益率準則存在某些缺陷，具體表第三，項目可能存在多個內(nèi)部收益率或無收益率。圖4—2多個內(nèi)部收益率項目的凈現(xiàn)值曲線第三，項目可能存在多個內(nèi)部收益率或無收益率。圖4—2多個內(nèi)第四，互斥項目排序矛盾。

表4—4投資項目S和L的現(xiàn)金流量單位：萬元項目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4NPV(12%)IRR(%)PIS-2690010000100001000010000347318%1.13L-5596020000200002000020000478716%1.09Ｌ－Ｓ-2906010000100001000010000131314.13%1.05第四，互斥項目排序矛盾。項目NCF0NCF1NCF2NCF3圖4—3項目S、L凈現(xiàn)值曲線圖4—3項目S、L凈現(xiàn)值曲線采用NPV準則和IIR準則出現(xiàn)排序矛盾時，究竟以哪種準則作為項目評價標準，取決于公司是否存在資本約束，如果公司有能力獲得足夠的資本進行項目投資，凈現(xiàn)值準則提供了正確的答案。如果公司存在資本限額，內(nèi)部收益率準則是一種較好的標準。采用NPV準則和IIR準則出現(xiàn)排序矛盾時，究竟以哪種（五）內(nèi)部收益率標準的評價

◆優(yōu)點：不受資本市場利率的影響，完全取決于項目的現(xiàn)金流量，能夠從動態(tài)的角度正確反映投資項目的實際收益水平。

◆缺點：①計算過程十分麻煩②互斥項目決策時，IRR與NPV在結(jié)論上可能不一致。（五）內(nèi)部收益率標準的評價（一）獲利指數(shù)(PI-profitabilityindex)的含義又稱現(xiàn)值指數(shù)，是指投資項目未來現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的比率。（二）獲利指數(shù)的計算

【例】承【例4-1】A項目的現(xiàn)值指數(shù)如下：

三、獲利指數(shù)（一）獲利指數(shù)(PI-profitabilityind（三）項目決策原則●PI≥1時，項目可行；

PI＜1時，項目不可行。（四）獲利指數(shù)標準的評價

◆優(yōu)點：獲利指數(shù)以相對數(shù)表示，可以在不同投資額的獨立方案之間進行比較。

◆缺點：忽略了互斥項目規(guī)模的差異，可能得出與凈現(xiàn)值不同的結(jié)論，會對決策產(chǎn)生誤導。（三）項目決策原則（四）獲利指數(shù)標準的評價四、投資回收期準則（一）投資回收期(PP-paybackperiod)的含義通過項目的現(xiàn)金凈流量來回收初始投資所需要的時間。（二）投資回收期的計算A.每年的經(jīng)營現(xiàn)金凈流量相等B.每年現(xiàn)金凈流量不相等

四、投資回收期準則（一）投資回收期(PP-paybac根據(jù)表4-1的數(shù)據(jù)，該項目投資回收期計算如下:表4-5

項目A累計現(xiàn)金凈流量單位：萬元

解析：年份0123現(xiàn)金凈流量-1000080004000960累計現(xiàn)金凈流量-10000-200020002960根據(jù)表4-1的數(shù)據(jù)，該項目投資回收期計算如下:表4-5年份012345NPV（15%）PP項目C-10005005001508050-17.922項目D-1000500300400300150170.732.5表4—6投資項目凈現(xiàn)值與回收期金額單位：萬元年份012345NPV（15%）PP項目C-100050（三）

項目決策標準●如果PP＜基準回收期，可接受該項目；反之則應(yīng)放棄?！裨趯崉?wù)分析中：

PP≤n/2，投資項目可行；

PP＞n/2，投資項目不可行。●在互斥項目比較分析時，應(yīng)以靜態(tài)投資回收期最短的方案作為中選方案。（三）項目決策標準●如果PP＜基準回收期，可接受該（四）投資回收期標準的評價

◆

優(yōu)點：方法簡單，反映直觀，應(yīng)用廣泛◆缺點：①沒有考慮貨幣的時間價值和投資的風險價值；②忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量。（四）投資回收期標準的評價◆

以按投資項目的行業(yè)基準收益率或設(shè)定折現(xiàn)率計算的折現(xiàn)經(jīng)營現(xiàn)金凈流量補償原始投資所需要的全部時間?！镎郜F(xiàn)投資回收期（