企業(yè)并購財務管理概論 課件

第二章企業(yè)并購財務管理概論第二章1學習內容企業(yè)并購概念企業(yè)并購的動因和效應企業(yè)并購的歷史演進企業(yè)并購的財務問題1234學習內容企業(yè)并購概念企業(yè)并購的動因和效應企業(yè)并購的歷史演進企2企業(yè)并購財務管理概論課件3為什么不自己做一個企業(yè)，而去并購一個企業(yè)？為什么不自己做一個企業(yè)，而去并購一個企業(yè)？4一、企業(yè)并購的概念（一）含義企業(yè)并購（MergersandAcquisitions，M&A）包括兼并（Merger）和收購（Acquisition），是企業(yè)投資的重要方式。一、企業(yè)并購的概念（一）含義5收購兼并以現金、證券或其他形式購買其他企業(yè)產品使其喪失或改變法人實體并取得其決策控制權的經濟行為。用現金、債券或股票購買其他企業(yè)適當比例的股權而對其實施經營業(yè)務上的控制和影響，原法人資格不變。收購兼并以現金、證券或其他形式購買其他企業(yè)產品使其喪失或改變6兼并和收購的關系兼并收購相同本質公司所有權或產權的有償轉讓；經營理念通過外部擴張型戰(zhàn)略謀求自身的發(fā)展；目的加強公司競爭能力，擴充經濟實力，形成規(guī)模經濟，實現資產一體化和經營一體化。不同（1）被兼并公司的法人實體是否存在被兼并公司作為經濟實體已不存在，被兼并方放棄法人資格并轉讓產權，兼并公司接受產權、義務和責任。被收購公司作為經濟實體仍然存在，被收購方仍具有法人資格，收購方只是通過控股掌握了該公司的部分所有權和經營決策權。兼并和收購的關系兼并收購本7兼并收購不同（2）價格支付方式以現金、債務轉移為主要交易條件。以所占有公司股份份額達到控股為依據來實現對被收購公司產權的占有。（3）范圍范圍較廣，任何公司都可以自愿進入兼并交易市場。一般只發(fā)生在股票市場中，被收購公司的目標一般是上市公司。（4）行為發(fā)生后是否需要重組策略資產一般需要重新組合、調整。以股票市場為中介的，收購后公司變化形式比較平和。兼并收購（2）價格支付方式以現金8（二）并購的形式收購企業(yè)在并購中取得對被收購企業(yè)的控制權，被收購企業(yè)在并購后仍保持其獨立的法人資格并繼續(xù)經營，收購企業(yè)確認并購形成的對被收購企業(yè)的投資。收購企業(yè)通過并購取得被并購企業(yè)的全部凈資產，并購后注銷被收購企業(yè)的法人資格，被收購企業(yè)原持有的資產/負債在并購后成為收購企業(yè)的資產/負債。參與并購的各方在并購后法人資格均被注銷，重新注冊成立一家新的企業(yè)?？毓珊喜⑽蘸喜⑿略O合并（二）并購的形式收購企業(yè)在并購中取得對被收購企業(yè)的控制權，被9并購現金購買資產或股權股票換取資產或股權承擔債務換取資產或股權橫向并購縱向并購混合并購善意并購非善意并購所處行業(yè)并購程序支付方式（三）并購的類型并購現金購買資產或股權股票換取資產或股權承擔債務換取資產或股10縱向并購生產過程、經營環(huán)節(jié)相銜接的企業(yè)間垂直并購，有前向（向下游）和后向（向上游）兩種有利：減少中間環(huán)節(jié)，節(jié)約倉儲運費，降低交易成本，加速周轉；不利：企業(yè)過于集中于某行業(yè)經營，該行業(yè)狀況不好時，風險加大。1.按照雙方所處的行業(yè)分類（三）并購的類型縱向并購生產過程、經營環(huán)節(jié)相銜接的企業(yè)間垂直并購，有前向（向11光明收購瑪納森75%的股權。通過并購，光明也可以依托瑪納森在澳洲的網絡渠道優(yōu)勢，在產品出口、原材料采購等方面獲得便捷。光明收購瑪納森75%的股權。通過并購，光明也可以依托瑪納森在12橫向并購同行業(yè)、同產業(yè)、同類競爭對手水平收購，實現規(guī)模經濟和行業(yè)集中。有利：社會效率提高和資源優(yōu)化配置。不利：減少競爭，但卻助長市場壟斷。1.按照雙方所處的行業(yè)分類（三）并購的類型橫向并購同行業(yè)、同產業(yè)、同類競爭對手水平收購，實現規(guī)模經濟和1312/14/2022洗發(fā)護發(fā)護膚美容婦嬰保健個人清潔口腔保健

寶潔中國12/13/2022洗發(fā)護發(fā)寶潔中國14三種形態(tài)：產品擴張型并購

在原有產品基礎上，并購相關產業(yè)企業(yè)→擴大經營范圍，產品多樣化。（如明基并西門子手機，TCL并阿爾卡特等）市場擴張型并購

并購未滲透地區(qū)同類產品生產企業(yè)→擴大市場領域，提高市場占有率。純粹擴張型并購

并購無關聯(lián)企業(yè)，進入新領域→實現多元化經營。

影響：優(yōu)點：可形成多元化經營格局，擴大規(guī)模，分散產業(yè)風險；缺點：導致企業(yè)財力分散，難以管理?；旌喜①彛簝蓚€或以上沒有直接投入產出關系的企業(yè)間并購。1.按照雙方所處的行業(yè)分類（三）并購的類型三種形態(tài)：混合并購：兩個或以上沒有直接投入產出關系的企業(yè)間并15善意并購收購公司提出收購條件以后，如果目標公司接受收購條件，這種購并稱為善意購并。在善意購并下，收購條件，價格，方式等可以由雙方高層管理者協(xié)商進行并經董事會批準。由于雙方都有合并的愿望，因此，這種方式的成功率較高。非善意并購如果收購公司提出收購要求和條件后，目標公司不同意，收購公司只有在證券市場上強行收購，這種方式稱為非善意收購。2.按照并購程序分類善意并購收購公司提出收購條件以后，如果目標公司接受收購條件，163.按照并購的支付方式分類購買資產

現金或現款對價→大部分或全部資產購買股票

現金或現款對價→股票[一級或二級市場上]；當目標企業(yè)為上市公司時，可要約收購或協(xié)議收購?，F金交易式并購：以現金購買目標企業(yè)資產或股票以取得其產權。主要是針對股份制公司的并購，亦適用于并購方需對目標公司實行絕對控制的情況。3.按照并購的支付方式分類購買資產現金交易式并購：以現金購買17并購企業(yè)股權←交換→目標企業(yè)股權或資產并購企業(yè)股東成為并購后企業(yè)新股東。分兩種情況：股權交換股權：并購企業(yè)可全部或部分交換目標企業(yè)股權。

全部：法人資格喪失

部分：保留法人資格一般在上市公司之間進行，按雙方確定的換股比例進行。股權交換資產向被并購企業(yè)發(fā)行新股交換其資產；被并購企業(yè)將其清產核資后凈資產入股并購企業(yè)。股權交易式并購并購企業(yè)股權←交換→目標企業(yè)股權或資產股權交易式18并購企業(yè)←承擔←目標企業(yè)債務特點：a.交易不估價，以其債務產權比定價，目標企業(yè)法人主體消失；b.減少并購企業(yè)現金支出，但原資本結構可能受影響。承擔債務式收購并購企業(yè)←承擔←目標企業(yè)債務承擔債務式收購191獲得規(guī)模經濟優(yōu)勢（橫向并購）2降低交易費用（縱向并購）3多元化經營戰(zhàn)略（混合并購）二、企業(yè)并購動因及效應（一）企業(yè)并購的動因1獲得規(guī)模經濟優(yōu)勢（橫向并購）2降低交易費用（縱向并購）3多20（二）企業(yè)并購的效應正效應：股東財富增加。零效應：股東財富不變。負效應：并購帶來大規(guī)模裁員，對企業(yè)、社會、宏觀經濟產生不利影響。（二）企業(yè)并購的效應正效應：股東財富增加。21并購效應理論效率效應理論多元化優(yōu)勢效應理論戰(zhàn)略調整理論價值低估理論管理主義自由現金流量假說正效應零效應負效應（三）企業(yè)并購的效應理論經營協(xié)同效應理論財務協(xié)同效應理論信息理論并購效應理論效率效應理論多元化優(yōu)勢戰(zhàn)略調整理論價值低估理論管221.效率效應理論該理論認為由于兩家公司的管理效率不同，具有管理優(yōu)勢的公司兼并管理優(yōu)勢差的公司，可以取得1+1>2的效果。管理優(yōu)勢是一種綜合優(yōu)勢，其中也包含品牌等一系列的內涵。管理協(xié)同在并購中面臨的最大風險在于管理融合，如果管理不能有效地融合，就會引起并購失敗，使得1+1<2。并購正效應的理論解釋1.效率效應理論并購正效應的理論解釋23當雙方處于同一行業(yè)時可尋求發(fā)揮此效應。并購企業(yè)高管理水平提高目標企業(yè)低管理水平相互促進結果單個企業(yè)效率提升社會剩余收益增加+該作用發(fā)揮的兩個前提：收購企業(yè)管理資源剩余，且該剩余可在規(guī)模效應中釋放；目標企業(yè)的低效管理可由外部介入得到改善。并購正效應的理論解釋當雙方處于同一行業(yè)時可尋求發(fā)揮此效應。并購企業(yè)提高目標企業(yè)相24案例2-1：海爾的“休克魚”海爾公司在發(fā)展的道路上，并購整合是其重要特征。海爾的總裁張瑞敏提出了吃“休克魚”的思路。他認為國際上兼并分成三個階段：當企業(yè)資本存量占主導地位、技術含量并不占先的時候，是大魚吃小魚，大企業(yè)兼并小企業(yè)；當技術含量的地位已經超過資本的作用時候，是快魚吃慢魚，像微軟起家并不早，但它始終保持技術領先，所以能很快的超過一些老牌電腦公司；到90年代是一種強強聯(lián)合，所謂鯊魚吃鯊魚，美國波音和麥道之間兼并就是這種情況。案例2-1：海爾的“休克魚”海爾公司在發(fā)展的道路上，并購整合25在中國，國外成功的例子只能作為參考，大魚不可能吃小魚，也不可能吃慢魚，更不能吃掉鯊魚。在現行經濟體制下活魚是不會讓你吃的，吃死魚你會鬧肚子，因此只有吃休克魚。所謂休克魚是指硬件條件很好，管理不行的企業(yè)。由于經營不善落到市場的后面。一旦有一套行之有效的管理制度，把握住市場很快就能重新站起來。恰恰海爾擅長的就是管理，這就找到了結合點。在中國，國外成功的例子只能作為參考，大魚不可能吃小魚，也不可262.經營協(xié)同效應該理論認為，企業(yè)經營存在規(guī)模經濟和范圍經濟，規(guī)模經濟是指通過擴大生產規(guī)模而使單位產品的成本下降，從而獲得收益：范圍經濟是指企業(yè)通過多種產品經營而使單位產品的成本降低，從而獲得收益。規(guī)模經濟和范圍經濟都可以產生經營協(xié)同效應。并購正效應的理論解釋2.經營協(xié)同效應并購正效應的理論解釋27前提：該產業(yè)存在規(guī)模經濟，且并購前未達到。一般這種經濟效益的提升在并購后企業(yè)表現在三個方面：資產整合，經營調整→降低成本，節(jié)約費用，擴大市場份額，提高收入；實力增強，籌資更易，抗風險能力增強；集中經費用于研發(fā)、設計和生產工藝改進等，擴大規(guī)模，產品升級。企業(yè)1經營效益企業(yè)2經營效益并購企業(yè)的經營效益+＜并購正效應的理論解釋前提：該產業(yè)存在規(guī)模經濟，且并購前未達到。一般這種經濟效益的28+>案例2-2：阿迪達斯收購銳步與耐克爭霸+>案例2-2：阿迪達斯收購銳步與耐克爭霸29阿迪達斯（adidas）是德國運動用品制造商，阿迪達斯AG的成員公司。以其創(chuàng)辦人阿道夫·達斯勒（AdolfAdiDassler）命名，在1920年于接近紐倫堡的黑措根奧拉赫開始生產鞋類產品。1949年8月18日以adidasAG名字登記。除了運動鞋以外，阿迪達斯公司還銷售其他產品，例如：背包、T恤、手表、眼鏡等其他與體育和服飾有關的商品。阿迪達斯是歐洲最大的運動服飾生產商并且也是全球第二大公司，僅次于其老對手——美國的耐克公司。阿迪達斯（adidas）是德國運動用品制造商，阿迪達斯AG的30阿迪達斯五年的財政狀況Year20052006200720082009銷售額10.08410.26612.47814.63616.084使用息稅折舊前盈利5326277258181098凈利潤483499520560600凈債務14989465945512231單位：百萬歐元阿迪達斯五年的財政狀況Year20052006200720031銳步于1895年創(chuàng)建于英國的博爾頓，是一家主營運動運動鞋、服飾、配件等商品的企業(yè)。Reebok，這個單詞的本義，是指南部非洲一種羚羊，它體態(tài)輕盈，擅長奔跑。Reebok公司希望消費者在穿上Reebok運動鞋后，能像Reebok羚羊一樣，在廣闊的天地間，縱橫馳奔，充分享受運動的樂趣。該企業(yè)品牌在世界品牌實驗室（WorldBrandLab）編制的2007年度《世界品牌500強》排行榜中名列第四百九十二。銳步于1895年創(chuàng)建于英國的博爾頓，是一家主營運動運動鞋、服32銳步在全球14個國家建有運動鞋制造工廠，但是大部分工廠建設在亞洲（以中國為主，印度尼西亞、越南以及泰國）。在服飾方面，銳步在全球45個國家中建有工廠，并且由各地區(qū)自行負責原料的購買以及產品的生產。在全美銷售的銳步服裝中，有52%產自亞洲，其他則來源于加勒比沿岸，北美，非洲和中東的眾多國家。銷售到歐洲的服裝則主要產于亞洲和歐洲。銳步在全球尤其是美國占有相當數量的市場份額，并且它與美國眾多職業(yè)聯(lián)盟，如NBA，NFL，北美冰球職業(yè)聯(lián)盟等簽署了長期合同，這些都為阿迪達斯施行其全球化戰(zhàn)略以及兩者的并購做好了鋪墊。銳步在全球14個國家建有運動鞋制造工廠，但是大部分工廠建設在33并購動因并購動因一：經營協(xié)同效應阿迪達斯扎根于歐洲足球和田徑,而銳步則在橄欖球球衣、護具和其他運動服飾方面見長。一名公司主管說,雙方的聯(lián)合意味著新公司能在全球任何有體育館的地方搶灘市場,深入更多體育競賽。這項并購案能讓業(yè)務遍及世界上所有主要體育項目。銳步在美國國家橄欖球聯(lián)盟(NFL)和美國國家籃球協(xié)會(NBA)賽事具有非凡影響力,而阿迪達斯的傳統(tǒng)領域則是世界杯足球賽、奧運會及歐洲冠軍杯足球賽。美國道格拉斯·埃利曼地產公司的費絲·霍普·孔索洛說:“阿迪達斯-銳步會推出更有力的流行品牌,它將獲得更廣泛的支持和更多明星代言廣告,抗衡耐克?！辈①弰右虿①弰右蛞唬航洜I協(xié)同效應34并購動因二：挑戰(zhàn)耐克并購案會給阿迪達斯帶來巨大的成本效益和龐大的美國市場份額,并能從兩個品牌的相互影響中獲得利益。

并購動因三：給投資者以強大動力投資者們對并購案歡呼雀躍。紐約證券交易所上的銳步股價上漲了29個百分點,每股價格56.74美元。在法蘭克福,阿迪達斯股價也上漲7%,達到每股158.20歐元(192.96美元)。德國商業(yè)銀行分析師加文·芬利森說,合并后的公司在零售市場上競爭力會更強。并購動因二：挑戰(zhàn)耐克353.多元化優(yōu)勢效應理論該理論根據是馬可維茨的資產組合理論，根據資產組合理論，通過多元化持有資產可以防范資產的個體風險，降低因個體差異而形成的非系統(tǒng)性風險。多樣化經營的形成原因是多樣的：名牌商標效應；出于產品上的相互信賴；出于分散固定資產成本的需要；出于減少經營風險，長久占領市場的需要。并購正效應的理論解釋3.多元化優(yōu)勢效應理論多樣化經營的形成原因是多樣的：并購正效36案例2-3：多元化的百事可樂百事可樂公司始建于1902年，到了20世紀40年代末，百事發(fā)展成為成功的專業(yè)軟飲料企業(yè)。1963年至1986年，唐納德·肯道爾任百事的首席執(zhí)行官，自此百事的戰(zhàn)略導向發(fā)生了巨大變化：百事在軟飲料業(yè)一直居可口可樂之下，肯道爾要求公司對可口可樂從被動防守轉向積極進攻，從此可樂之戰(zhàn)連綿不斷，百事飲料的市場地位也大幅度提高；另一方面，肯道爾深信“快餐、薯條與碳酸飲料密不可分，往往是顧客同時購買和消費的對象！”，兼并快餐業(yè)與餐館一定程度上可以增加自己的飲料業(yè)務銷售點，這種協(xié)同效應至今仍是百事關注的戰(zhàn)略要點。案例2-3：多元化的百事可樂百事可樂公司始建于1902年，到371965年，百事可樂公司與世界休閑食品最大的制造與銷售商菲多利（Frito-lay）公司合并，組成了百事公司（PepsiCo.,Inc.），將休閑食品納入公司核心業(yè)務，從此開始了多元化經營。從1977年開始，百事公司進軍快餐業(yè)，先后將必勝客（PizzaHut）、TacoBell和肯德基（KFC）收歸麾下。從而形成了軟飲料、快餐和餐館三大主營業(yè)務。到了1991年銷售額近200億美元，其中軟飲料69.152億、快餐55.658億、餐館71.269億。1992年，與立頓公司形成伙伴關系，在北美市場生產即飲茶飲料品牌——立頓茶。1965年，百事可樂公司與世界休閑食品最大的制造與銷售商菲多38此外，百事的多元化戰(zhàn)略還包括：1968年購入北美長途搬運公司，1970年購入威爾遜運動用品公司，1972年購入亨利酒業(yè)公司。20世紀90年代初百事的產品與服務五花八門，涉及飲料、禽品、運動用品、貨物運輸和建筑工程等。百事通過發(fā)展快餐業(yè)務提高了百事飲料的零售市場控制力，并且使整個公司收入大幅提高。如1993年可口可樂汽水銷售量以4：1壓倒百事可樂，但后者總收入卻高出前者7.5％。此外，百事的多元化戰(zhàn)略還包括：1968年購入北美長途搬運公司391998年，百事公司以33億美元全盤收購了世界鮮榨果汁行業(yè)排名第一的純品康納公司。2001年，百事公司以134億美元成功收購世界著名的桂格（QuakerOatsCompany）公司。桂格旗下的佳得樂(Gatorade)在美國運動飲料市場擁有絕對份額。通過這次百事歷史上最大的并購，百事可樂非碳酸飲料的市場份額一下躍升至25%，是當時可口可樂同領域的1.5倍，在非碳酸飲料市場超越了可口可樂。2005年12月12日，紐約證交所的電子屏幕上的數字顯示：百事公司市值首次超過了雄踞紐約證交所食品業(yè)龍頭位置近一個世紀的可口可樂。而10年前，可口可樂1330億美元的市值還是百事的兩倍多。1998年，百事公司以33億美元全盤收購了世界鮮榨果汁行業(yè)排40案例2-4海爾-中國企業(yè)多元化經營的典型單一產品——電冰箱制冷家電——電冰箱、電冰柜、空調白色家電——制冷家電、洗衣機、微波滬、熱水器等全部家電——白色家電、黑色家電進軍知識產業(yè)案例2-4海爾-中國企業(yè)多元化經營的典型單一產品——電41案例2-5藥店多元化經營：香港萬寧藥店萬寧(中國大陸、香港、澳門稱「萬寧」、馬來西亞及新加坡稱「Guardian」，中文名「佳寧」)是亞洲地區(qū)一間連鎖個人護理產品零售商，為牛奶國際旗下的零售商，有977家分店分布香港等亞洲城市，2008年收入10.77億美元。主要競爭對手是屈臣氏藥房。香港萬寧的品牌定位為“健與美”，是以專營健康與美麗的產品為經營特色，包括化妝品、食品、日用護理品，以及部分藥品及保健品等。案例2-5藥店多元化經營：香港萬寧藥店萬寧(中國大陸、香42企業(yè)并購財務管理概論課件434.財務協(xié)同效應理論該理論認為，并購給企業(yè)在財務方面帶來的種種效益，這種效益的取得不是由于效率的提高而引起的，而是由于稅法、會計處理慣例以及證券交易等內在規(guī)定的作用而產生的一種純金錢上的效益。并購正效應的理論解釋4.財務協(xié)同效應理論并購正效應的理論解釋44主要表現在三個方面：通過并購實現合理避稅的目的。企業(yè)可以利用稅法中的虧損遞延條款來達到合理避稅的目的。此外企業(yè)以換股的方法進行并購也可達到避稅的目的。預期效應對并購的巨大刺激。預期效應指的是由于并購使股票市場對企業(yè)股票評價產生改變而對股票價格的影響。預期效應對企業(yè)并購有重大影響，它是股票投機的一大基礎，而股票投機又刺激了并購的產生。并購可以給企業(yè)提供成本較低的內部融資。主要表現在三個方面：455.戰(zhàn)略調整理論該理論認為，企業(yè)并購是為了增強企業(yè)適應環(huán)境變化的能力，迅速進入新的投資領域，占領新的市場，獲得競爭優(yōu)勢。并購正效應的理論解釋5.戰(zhàn)略調整理論并購正效應的理論解釋46企業(yè)處于所在產業(yè)的不同生命周期階段，其并購策略也應不同：處于導入期與成長期的新興中小型企業(yè)，若有投資機會但缺少資金和管理能力，則可能會出賣給現金流充足的成熟產業(yè)中的大企業(yè)；處于成熟期的企業(yè)將試圖通過橫向并購來擴大規(guī)模,降低成本,運用價格戰(zhàn)來擴大市場份額；處于衰退期的企業(yè)則會為生存而進行業(yè)內并購，以打垮競爭對手，或利用自己的資金、技術和管理等方面的優(yōu)勢，向新興產業(yè)進行拓展，尋求新的利潤增長空間；企業(yè)處于所在產業(yè)的不同生命周期階段，其并購策略也應不同：476.價值低估理論該理論認為，并購的發(fā)生主要是因為目標公司的價值被低估。當一家公司對另一公司的估價比后者對自己的估價更高時，前者有可能投標買下后者。目標公司的價值被低估一般有下列幾種情況：經營管理能力并未發(fā)揮應有的潛力；購并公司擁有外部市場所沒有的目標公司價值的內部信息；由于通貨膨脹等原因造成資產的市場價值與重置成本的差異，使公司價值有被低估的可能。

并購正效應的理論解釋6.價值低估理論該理論認為，并購的發(fā)生主要是因為目標公司的價48

Tobin以比率Ｑ來反映企業(yè)購并發(fā)生的可能性。其中Ｑ為企業(yè)股票市場價值與企業(yè)重置成本之比。當Ｑ＜１時，企業(yè)價值被低估,形成購并的可能性較大。如Q值為0.5，并購價格為市價的1.8倍，則并購價格只是被并購企業(yè)重置成本的90%。Tobin以比率Ｑ來反映企業(yè)購并發(fā)生的可能性。其中Ｑ為企業(yè)49并購零效應的理論解釋過度自信理論認為；由于管理層的自大，通常出價過高，或即使投資并無價值，仍然堅持投資，故并購行為將是零效應。并購零效應的理論解釋過度自信理論認為；由于管理層的自大，通常50并購負效應的理論解釋（1）管理主義理論該理論將并購視為代理問題的一種表現形式，而不是解決辦法，該理論表明利己的管理者進行不良企圖的合并，其目的僅僅是為了擴大企業(yè)的規(guī)模和提高自身的報酬。并購負效應的理論解釋（1）管理主義理論51自由現金流量是公司支付了所有凈現值（NPV）為正的投資項目后的現金量。公司經理和股東在自由現金流量的分配上存在利益沖突：如果經理將所有現金分配給股東，那么股東實現了價值最大化，但經理層控制的現金資源減少，其在金融市場上的融資將會受到新的監(jiān)督和制約。因此，經理層一般不愿意將自由現金流量分配給股東，而是通過并購擴大企業(yè)規(guī)模，以提升自己的地位和報酬。（2）自由現金流量假說并購負效應的理論解釋自由現金流量是公司支付了所有凈現值（NPV）為正的投資項目后52名稱時間主要特征第一次并購浪潮1895-19041.橫向合并2.提高了產業(yè)集中度第二次并購浪潮

1922-19291.縱向合并2.主要是一些壟斷公司并購大量企業(yè)3.產生了金融資本第三次并購浪潮20世紀60年代1.以混合并購為主2.“大魚吃大魚”為主第四次并購浪潮20世紀70-80年代1.出現了杠桿收購2.垃圾債券的出現第五次并購浪潮20世紀90年代起1.跨國并購成為潮流2.主要采用股票形式支付3.企業(yè)并購與剝離并存三、西方企業(yè)并購的演進名稱時間主要特征第一次1895-19041.橫向合并第二53第一次并購浪潮時間與背景:19世紀與20世紀自由競爭階段向壟斷階段過渡特點:橫向兼并證券市場兼并形成公司:美孚石油公司、美國煙草公司、美國鋼鐵公司、杜邦公司第一次并購浪潮時間與背景:特點:形成公司:54第一次并購浪潮前后美國大公司的形成第一次并購浪潮前后美國大公司的形成55標準石油公司——曾經的輝煌——1870年1月10日，洛克菲勒在俄亥俄州創(chuàng)建了股份制的標準石油公司，標榜他們出產的石油是顧客可以信賴的“符合標準的產品”。——1882年，洛克菲勒創(chuàng)建了世界第一家托拉斯-標準石油托拉斯，并把總管理處遷到紐約?！?888年，公司開始進入上游生產，收購油田?！?890年，標準石油公司成為美國最大的原油生產商，壟斷了美國95%的煉油能力、90%的輸油能力、25%的原油產量。——1890年美國國會通過了反托拉斯法。洛克菲勒對托拉斯采取明撤暗存的辦法，把重心轉移到新澤西標準石油公司，因為新澤西州的法律允許該州的公司持有其他州公司的股權。從而在“合法”

旗幟下把“隊伍”重新集合起來，注冊資本從1000萬美元擴大到11000萬美元?！獦藴适凸緦γ绹凸I(yè)的壟斷一直持續(xù)到1911年。

標準石油公司——曾經的輝煌——1870年1月10日，洛克菲勒56美國標準石油No.1煉油廠Cleveland,Ohio1899美孚石油前身《下一個》——1904年的漫畫：諷刺標準石油公司瘋狂的兼并美國標準石油No.1煉油廠Cleveland,Ohio157第二次并購浪潮時間:

20世紀20年代的兩次世界大戰(zhàn)間的經濟穩(wěn)定發(fā)展時期

特點:縱向兼并

背景:---汽車工業(yè)、化學工業(yè)、電氣工業(yè)、化纖工業(yè)等一系列新行業(yè)的產生---“福特制”的誕生；---工業(yè)資本與銀行資本開始相互兼并、滲透e.g洛克菲勒控制了美國花旗銀行，摩根銀行則控制了美國鋼鐵公司第二次并購浪潮時間:58福特T型車福特流水線福特T型車福特流水線59洛克菲勒控制花旗銀行----19世紀末20世紀初，斯提耳曼家族和洛克菲勒家族牢牢地控制了花旗銀行，將它作為美孚石油系統(tǒng)的金融調度中心。----1929—1933年的世界經濟危機以后，紐約花旗銀行脫離洛克菲勒財團，自成系統(tǒng)。當時，由于業(yè)務每況愈下，曾一度依附于摩根公司。----到了20世紀40年代，紐約花旗銀行趁第二次世界大戰(zhàn)之機，大力恢復和擴充業(yè)務。戰(zhàn)后，紐約花旗銀行業(yè)務不斷擴展。----50年代，美國爆發(fā)了大規(guī)模的企業(yè)兼并浪潮，紐約花旗銀行在競爭中壯大起來，于1955年兼并了紐約第一國民銀行，資產急劇擴大，實力增強，地位迅速上升。洛克菲勒控制花旗銀行----19世紀末20世紀初，斯提耳曼家60摩根銀行控制美國鋼鐵公司—專業(yè)投行的爆發(fā)力——20世紀的到來也是強大的金融資本主義的到來。金融資本額日益強大，使得它們對企業(yè)的滲透也日漸深入，真正的投行開始興起?！?880年之后，摩根取代了歐洲的巴林和羅思柴爾德，成為美國最有權勢的投資銀行之一，并主導引進了美國發(fā)展所需的大量資金?！?0世紀初，金融托拉斯在美國處于主導地位，直接促使了產業(yè)的并購整合?！?901年2月5日，皮爾龐特·摩根買下了洛克菲勒的幾家鐵礦和安德魯·卡耐基的全部鋼鐵生意，J.P.摩根組建了美國鋼鐵公司，而摩根為此募集了7億多美元的資金，共啟用了300多家經紀商和銀行發(fā)行債券及股票。摩根銀行控制美國鋼鐵公司—專業(yè)投行的爆發(fā)力——20世紀的到61摩根銀行控制美國鋼鐵公司—專業(yè)投行的爆發(fā)力

前美國鋼鐵業(yè)巨頭安德魯·卡耐基新美國鋼鐵業(yè)巨頭摩根摩根銀行控制美國鋼鐵公司—專業(yè)投行的爆發(fā)力前美國鋼鐵業(yè)巨頭62第三次并購浪潮時間:20世紀50年代和60年代的戰(zhàn)后資本主義“繁榮”時期背景:---美孚石油公司以10億美元買下了麥考爾公司---通用電氣公司竟以21.7億美元的價格兼并了猶塔國際公司特點:

混合兼并、大規(guī)模第三次并購浪潮時間:63第四次并購浪潮時間與背景：始于70年代中期,到80年代進入高潮特點:投資銀行的推動，LBO第四次并購浪潮時間與背景：特點:64第四次并購浪潮中，平均每起并購的規(guī)模要遠大于前三次——1968—1988年美國公司并購情況表(單位：億美元)第四次并購浪潮中，平均每起并購的規(guī)模要遠大于前三次65KKR——成功的杠桿收購者1976年，克拉維斯(HenryKravis)和表兄羅伯茨(GeorgeRoberts)以及他們的導師科爾博格(JeromeKohlberg)共同創(chuàng)建了KKR公司，是以收購、重整企業(yè)為主營業(yè)務的股權投資公司，尤其擅長管理層收購。在KKR的投資模式中，有兩個要點至關重要：一是尋求價值低估、低市盈率的收購對象，二是創(chuàng)造足夠的現金流，未來的現金流足以償還債務又不至于影響公司生產經營。

在過去的30年當中，KKR累計完成了146項私募投資，交易總額超過了2630億美元。HenryKravisGeorgeRobertsJeromeKohlbergKKR——成功的杠桿收購者1976年，克拉維斯(Henry66KKRVS雷諾茲-納貝斯克惡意杠桿收購的代名詞

1988-1989年，在雷諾茲-納貝斯克的收購混戰(zhàn)中，KKR利用混戰(zhàn)后雷諾茲-納貝斯克股價跌至45美元的機會，以每股109美元的不可思議的高價以杠桿收購了雷諾茲-納貝斯克公司，動用資金達310億美元，一舉擊敗所有的對手，不僅完成了這場被稱為美國20世紀最著名的惡意收購，而公司自身也一躍成為擁有頂級財經法律專家、專業(yè)進行杠桿收購的世界頂級公司。

KKRVS雷諾茲-納貝斯克惡意杠桿收購的代名詞198867第五次并購浪潮放松規(guī)制技術變革經濟全球化并購原因第五次并購浪潮放松規(guī)制技術變革經濟全球化并購原因681998年全球十大并購案公司涉及金額(億美元)1?？松?美孚23782萬國寶通/旅行者14003SBCCommunications/Ameritech

7244BellAtlantic/GTECorp

7095AT&T/TCI

7006NationsBank/美國銀行

6167英國石油/美國石油

5408世界通訊/MCI

4349戴姆勒-奔馳/克萊斯勒

40510法國Total/比利時PetroFina

3901998年全球十大并購案公司涉及金額(億美元)1?？松?692000年全球十大并購案1沃達豐收購曼內斯曼2美國在線與時代華納組成超級巨人3輝瑞爭購沃納—蘭伯特公司4葛蘭素威康聯(lián)姻史克必成5美國大通銀行收購J.P摩根6瑞穗控股公司---世界最大的金融集團7聯(lián)合利華收購貝斯特食品公司8百事可樂134億兼并魁克9通用電氣收購霍尼韋爾10謝夫隆購買德士古2000年全球十大并購案1沃達豐收購曼內斯曼2美國在線與時代702001年全球十大并購案1惠普與康柏合并2分拆微軟告敗3英國保誠保險集團合并合眾美國通用保險4德國電信公司收購美國聲流無線通信公司5歐洲三大鋼鐵公司大合并6安聯(lián)保險公司收購德累斯頓銀行7花旗銀行收購墨西哥國民銀行8美國航空公司收購美國環(huán)球航空公司9雀巢公司收購羅爾斯頓普瑞納公司10第一聯(lián)合銀行收購瓦霍維亞信托銀行2001年全球十大并購案1惠普與康柏合并2分拆微軟告敗3英國71波音787飛機的全球化生產波音787飛機的全球化生產72波音787飛機部件的主要組裝地點波音787飛機部件的主要組裝地點73經濟全球化——波音的全球化之路

美國波音公司堪稱經濟全球化之路的成功典范波音公司生產的787大型客機可以說是在全世界外包生產程度最高的機型，按照其價值計算，波音飛機公司本身只負責生產大約10%--尾翼以及最后組裝，其余的生產是由該公司關系密切的遍布于全球各地的40個合作伙伴來完成：飛機機翼是在日本生產的，碳復合材料是在意大利和美國其它地方生產的，起落架是在法國生產的。至于其數以萬計的零部件，則是由韓國、墨西哥、南非等國來完成的。目前波音飛機公司已成為全世界外包最多的公司，其全球化程度也為全世界之最。經濟全球化——波音的全球化之路美國波音公司74經濟全球化

——中石油海外并購之路中石油海外并購之路

2005年，出資14.2億美元收購加拿大石油公司在厄瓜多爾的石油資產和管道資產。2007年，出資約27.35億美元收購哈薩克斯坦國家石油公司股權，PK公司分別由中油勘探和哈薩克斯坦國家石油公司各持有67%和33%的股權。2008年，收購太陽世界有限公司100%的股權，實現對中國(香港)石油有限公司51.89%股權的間接收購。2009年，向加拿大VerenexEnergy發(fā)出收購全部股權的要約；與哈薩克斯坦KazMunaiGas公司聯(lián)合收購MangistauMunaiGas；收購新加坡石油公司45．51％股份；收購瑞士Addax石油公司全部股權；聯(lián)手英國BP中標伊拉克魯邁拉油田項目；收購新日本石油大阪煉廠的49%股權；擬與中海油聯(lián)合收購阿根廷YPF公司。經濟全球化——中石油海外并購之路中石油海外并購之路75經濟全球化

——英國電信兼并美國第二長途電話公司?？松梨冢菏召徝绹烊粴饩揞^

美國當地時間2009年12月14日,美能源巨頭埃克森美孚(ExxonMobilCorp)宣布，該公司將以310億美元收購美國天然氣巨頭XTOEnergyInc（克洛斯提伯能源公司），豪賭需求即將飆升的天然氣市場。這也是自2006年以來埃克森美孚最大一筆能源收購案，同時也是?？松兔梨诠?999年合并成立?？松梨谝詠碜畲笠还P并購案。?？松梨趯?股XTO普通股發(fā)行0.7098股埃克森美孚普通股，相當于對1股XTO報價為51.69美元(按兩家公司11日收盤價計算)。對XTO股東而言，該報價較最后收盤價溢價了25％。此交易價也是基于埃克森美孚和XTO2009年12月11日收盤價計算得出的。此外，埃克森美孚還將承擔100億美元XTO的現有債務，交易將全部以股票支付。該交易將加強?？松梨陂_發(fā)非常規(guī)天然氣和石油資源的能力。該交易還需得到XTO股東和監(jiān)管機構的批準。經濟全球化——英國電信兼并美國第二長途電話公司76放松規(guī)制——Google收購YouTube王牌+新星

Google以16.5億美元收購YouTube，使得Google突然成為了網上視頻領域的明星。這一交易將一家互聯(lián)網王牌企業(yè)與一顆上升速度最快的新星結合起來。YouTube在宣布交易前幾小時剛剛宣布與媒體公司的三項協(xié)議，目的顯然是擺脫版權訴訟的威脅。這也是Google八年歷史上最為昂貴的收購。隨著觀眾和廣告商不斷從電視轉向互聯(lián)網，Google希望YouTube能使其成為一個誘人市場的中心。圖為YouTube兩位創(chuàng)始人左為29歲的ChadHurley右為27歲的StevenChen放松規(guī)制——Google收購YouTube王牌+新星圖為Yo77放松規(guī)制——AT&T收購南貝爾AT&T收購南貝爾

在AT&T（美國電話電報公司）收購南貝爾（第一大移動運營商）公司后，美國的電信服務業(yè)將演變?yōu)閮苫⑾酄幍木置姗ぉず喜⒑蟮腁T&T和VerizonCommunicationsInc（威瑞森電信）。這項交易將使政府設定的競爭格局變?yōu)楝F實，即傳統(tǒng)的電信公司不是彼此競爭，而是直接同有線運營商競爭。與此同時，有線公司也加大了從電信公司爭奪電話服務業(yè)務市場占有率的力度。放松規(guī)制——AT&T收購南貝爾78技術變革

——新產業(yè)迅速擴大思科——善意的并購大鱷——六星期收購一家——只吞小的，不吞大的——以2009年公司的7次并購為例

1月收購Richard-Zeta智能建筑公司

3月收購Flip手持視頻攝像機廠商PureDigital

4月收購數據中心自動化軟件廠商Tidal軟件

10月收購三家企業(yè)：挪威的視頻會議領導廠商騰博，無線網關制造商Star網絡和Web消息安全公司ScanSafe

11月收購DVN的機頂盒業(yè)務2005年，思科69億美元收購Scientific-Atlanta以提升視頻業(yè)務技術變革——新產業(yè)迅速擴大思科79當前西方企業(yè)并購的特點戰(zhàn)略性并購成為并購的主流

跨國并購增加,并購的主戰(zhàn)場仍然在發(fā)達國家

橫向并購或縱向并購較多

企業(yè)并購規(guī)模龐大,企業(yè)趨向巨型化、全能化

并購企業(yè)越來越重視并購后的整合問題當前西方企業(yè)并購的特點戰(zhàn)略性并購成為并購的主流跨國并購增加802009年全球十大并購案目標公司收購方價值（億美元）狀態(tài)惠氏輝瑞645完成力拓必和必拓580完成通用汽車認證資產VehicleAcqHoldings553完成先靈葆雅默克459完成蘇格蘭皇家銀行英國財政部419完成XTOEnergy?？松梨?07完成北柏林頓鐵路公司伯克希爾哈撒韋公司359完成花旗集團優(yōu)先股股東281完成吉百利卡夫193完成加拿大石油Sucor182完成2009年全球十大并購案目標公司收購方價值（億美元）狀態(tài)惠氏81石油業(yè)埃克森美孚收購本國天然氣業(yè)巨頭全球最大的石油公司美國?？松梨诠?009年12月宣布,將耗資410億美元、以全股票方式收購該國著名天然氣開采企業(yè)XTO能源公司。XTO是美國私營天然氣開采企業(yè),目前已發(fā)展成為該國最大的天然氣生產商之一。這項交易將有助于?？松梨跀U大在天然氣領域的市場份額。

埃克森美孚公司首席執(zhí)行官雷克斯-蒂勒森(RexTillerson)表示，這項交易“對美國經濟和國內的能源安全無異于是好消息，因為它將增加創(chuàng)造就業(yè)的機會，并能增加美國自身的清潔燃燒天然氣資源的生產投資?！笔蜆I(yè)埃克森美孚收購本國天然氣業(yè)巨頭82制藥工業(yè)輝瑞吞并惠氏持續(xù)惡化的金融危機，并沒有阻擋制藥業(yè)的并購浪潮。輝瑞作為全球制藥業(yè)排名第一的企業(yè)，在2009年1月27日與另一大制藥巨頭美國惠氏達成協(xié)議，以680億美元收購惠氏所有股份，一舉成為制藥行業(yè)10年以來最大收購案。來自全球最大醫(yī)藥調研公司ＩＭＳ的調查顯示，合并后的新公司將在美國擁有大約12％的市場份額，在歐洲、亞洲與拉丁美洲，則將分別擁有大約10％、7％和6％的市場份額，超越其他任何制藥企業(yè)。制藥工業(yè)輝瑞吞并惠氏831st2nd3rd

1993年以前。通過政府的無償劃撥或產權交易市場進行。

1993－1999，買殼上市

中國企業(yè)的并購簡史1999－2002，協(xié)議轉讓與二級市場收購2002－2006，上市公司收購法律框架完成2006－今，外資并購4th1st2nd3rd1993年以前。通過政府的無償劃撥或產84四、企業(yè)并購的財務問題并購通常會涉及三個階段：第一階段：準備。關鍵問題是對候選目標企業(yè)進行并購的可行性研究。并購可行性分析的核心內容是確定并購價值增值。主要內容：估計并購能產生的成本降低效應、銷售擴大效應、勞動生產率提高效應、節(jié)稅效應，從而確定并購能創(chuàng)造的價值；估計并購成本；確定并購創(chuàng)造的價值增值。四、企業(yè)并購的財務問題并購通常會涉及三個階段：85第二階段：談判。財務是核心。主要內容：確定目標企業(yè)的價值，并購溢價的允許范圍，從而確定并購的價格區(qū)間；確定支付方式。支付方式主要有：現金、股票、承擔債務；確定籌資方式。第三階段：整合。評價、發(fā)揮協(xié)同效應。第二階段：談判。86作業(yè):小組案例分析分組：按照班級劃分為若干組，每組10人左右題目：選擇一個并購案例進行分析形式：PPT演示，每組20分鐘左右內容：1.行業(yè)背景：競爭、整合等2.并購主體：各方公司簡介3.并購動因：戰(zhàn)略構想、協(xié)同效應等4.目標公司價值評估:5.并購過程：并購支付方式，重大事件的條款約定以及時間點等6.并購整合：業(yè)務整合、人員整合等7.并整體評價：并購后主并企業(yè)的財務狀況，競爭實力，對行業(yè)的影響，并購經驗及教訓等備注：可以突出重點，不要求面面俱到作業(yè):小組案例分析分組：按照班級劃分為若干組，每組10人左右87評分標準案例是否原創(chuàng)

10～15%觀點是否原創(chuàng)10～15%邏輯是否嚴密10～15%分析是否深刻10～15%資料是否豐富10～15%條理是否清楚5～10%語句是否通順5～10%格式是否規(guī)范5～15%評分標準案例是否原創(chuàng)10～15%88注意問題請注意避免以下情形：（1）未能參加討論，視同曠課；（2）避免2009年之前的并購案例（3）避免大段網絡抄襲、下載；（4）避免文字堆砌，資訊多，觀點少；（5）避免沒有具體的數據或細節(jié)，空對空；（6）避免非管理類語言及描述。注意問題請注意避免以下情形：89ThankYou!ThankYou!90第二章企業(yè)并購財務管理概論第二章91學習內容企業(yè)并購概念企業(yè)并購的動因和效應企業(yè)并購的歷史演進企業(yè)并購的財務問題1234學習內容企業(yè)并購概念企業(yè)并購的動因和效應企業(yè)并購的歷史演進企92企業(yè)并購財務管理概論課件93為什么不自己做一個企業(yè)，而去并購一個企業(yè)？為什么不自己做一個企業(yè)，而去并購一個企業(yè)？94一、企業(yè)并購的概念（一）含義企業(yè)并購（MergersandAcquisitions，M&A）包括兼并（Merger）和收購（Acquisition），是企業(yè)投資的重要方式。一、企業(yè)并購的概念（一）含義95收購兼并以現金、證券或其他形式購買其他企業(yè)產品使其喪失或改變法人實體并取得其決策控制權的經濟行為。用現金、債券或股票購買其他企業(yè)適當比例的股權而對其實施經營業(yè)務上的控制和影響，原法人資格不變。收購兼并以現金、證券或其他形式購買其他企業(yè)產品使其喪失或改變96兼并和收購的關系兼并收購相同本質公司所有權或產權的有償轉讓；經營理念通過外部擴張型戰(zhàn)略謀求自身的發(fā)展；目的加強公司競爭能力，擴充經濟實力，形成規(guī)模經濟，實現資產一體化和經營一體化。不同（1）被兼并公司的法人實體是否存在被兼并公司作為經濟實體已不存在，被兼并方放棄法人資格并轉讓產權，兼并公司接受產權、義務和責任。被收購公司作為經濟實體仍然存在，被收購方仍具有法人資格，收購方只是通過控股掌握了該公司的部分所有權和經營決策權。兼并和收購的關系兼并收購本97兼并收購不同（2）價格支付方式以現金、債務轉移為主要交易條件。以所占有公司股份份額達到控股為依據來實現對被收購公司產權的占有。（3）范圍范圍較廣，任何公司都可以自愿進入兼并交易市場。一般只發(fā)生在股票市場中，被收購公司的目標一般是上市公司。（4）行為發(fā)生后是否需要重組策略資產一般需要重新組合、調整。以股票市場為中介的，收購后公司變化形式比較平和。兼并收購（2）價格支付方式以現金98（二）并購的形式收購企業(yè)在并購中取得對被收購企業(yè)的控制權，被收購企業(yè)在并購后仍保持其獨立的法人資格并繼續(xù)經營，收購企業(yè)確認并購形成的對被收購企業(yè)的投資。收購企業(yè)通過并購取得被并購企業(yè)的全部凈資產，并購后注銷被收購企業(yè)的法人資格，被收購企業(yè)原持有的資產/負債在并購后成為收購企業(yè)的資產/負債。參與并購的各方在并購后法人資格均被注銷，重新注冊成立一家新的企業(yè)?？毓珊喜⑽蘸喜⑿略O合并（二）并購的形式收購企業(yè)在并購中取得對被收購企業(yè)的控制權，被99并購現金購買資產或股權股票換取資產或股權承擔債務換取資產或股權橫向并購縱向并購混合并購善意并購非善意并購所處行業(yè)并購程序支付方式（三）并購的類型并購現金購買資產或股權股票換取資產或股權承擔債務換取資產或股100縱向并購生產過程、經營環(huán)節(jié)相銜接的企業(yè)間垂直并購，有前向（向下游）和后向（向上游）兩種有利：減少中間環(huán)節(jié)，節(jié)約倉儲運費，降低交易成本，加速周轉；不利：企業(yè)過于集中于某行業(yè)經營，該行業(yè)狀況不好時，風險加大。1.按照雙方所處的行業(yè)分類（三）并購的類型縱向并購生產過程、經營環(huán)節(jié)相銜接的企業(yè)間垂直并購，有前向（向101光明收購瑪納森75%的股權。通過并購，光明也可以依托瑪納森在澳洲的網絡渠道優(yōu)勢，在產品出口、原材料采購等方面獲得便捷。光明收購瑪納森75%的股權。通過并購，光明也可以依托瑪納森在102橫向并購同行業(yè)、同產業(yè)、同類競爭對手水平收購，實現規(guī)模經濟和行業(yè)集中。有利：社會效率提高和資源優(yōu)化配置。不利：減少競爭，但卻助長市場壟斷。1.按照雙方所處的行業(yè)分類（三）并購的類型橫向并購同行業(yè)、同產業(yè)、同類競爭對手水平收購，實現規(guī)模經濟和10312/14/2022洗發(fā)護發(fā)護膚美容婦嬰保健個人清潔口腔保健

寶潔中國12/13/2022洗發(fā)護發(fā)寶潔中國104三種形態(tài)：產品擴張型并購

在原有產品基礎上，并購相關產業(yè)企業(yè)→擴大經營范圍，產品多樣化。（如明基并西門子手機，TCL并阿爾卡特等）市場擴張型并購

并購未滲透地區(qū)同類產品生產企業(yè)→擴大市場領域，提高市場占有率。純粹擴張型并購

并購無關聯(lián)企業(yè)，進入新領域→實現多元化經營。

影響：優(yōu)點：可形成多元化經營格局，擴大規(guī)模，分散產業(yè)風險；缺點：導致企業(yè)財力分散，難以管理?；旌喜①彛簝蓚€或以上沒有直接投入產出關系的企業(yè)間并購。1.按照雙方所處的行業(yè)分類（三）并購的類型三種形態(tài)：混合并購：兩個或以上沒有直接投入產出關系的企業(yè)間并105善意并購收購公司提出收購條件以后，如果目標公司接受收購條件，這種購并稱為善意購并。在善意購并下，收購條件，價格，方式等可以由雙方高層管理者協(xié)商進行并經董事會批準。由于雙方都有合并的愿望，因此，這種方式的成功率較高。非善意并購如果收購公司提出收購要求和條件后，目標公司不同意，收購公司只有在證券市場上強行收購，這種方式稱為非善意收購。2.按照并購程序分類善意并購收購公司提出收購條件以后，如果目標公司接受收購條件，1063.按照并購的支付方式分類購買資產

現金或現款對價→大部分或全部資產購買股票

現金或現款對價→股票[一級或二級市場上]；當目標企業(yè)為上市公司時，可要約收購或協(xié)議收購?，F金交易式并購：以現金購買目標企業(yè)資產或股票以取得其產權。主要是針對股份制公司的并購，亦適用于并購方需對目標公司實行絕對控制的情況。3.按照并購的支付方式分類購買資產現金交易式并購：以現金購買107并購企業(yè)股權←交換→目標企業(yè)股權或資產并購企業(yè)股東成為并購后企業(yè)新股東。分兩種情況：股權交換股權：并購企業(yè)可全部或部分交換目標企業(yè)股權。

全部：法人資格喪失

部分：保留法人資格一般在上市公司之間進行，按雙方確定的換股比例進行。股權交換資產向被并購企業(yè)發(fā)行新股交換其資產；被并購企業(yè)將其清產核資后凈資產入股并購企業(yè)。股權交易式并購并購企業(yè)股權←交換→目標企業(yè)股權或資產股權交易式108并購企業(yè)←承擔←目標企業(yè)債務特點：a.交易不估價，以其債務產權比定價，目標企業(yè)法人主體消失；b.減少并購企業(yè)現金支出，但原資本結構可能受影響。承擔債務式收購并購企業(yè)←承擔←目標企業(yè)債務承擔債務式收購1091獲得規(guī)模經濟優(yōu)勢（橫向并購）2降低交易費用（縱向并購）3多元化經營戰(zhàn)略（混合并購）二、企業(yè)并購動因及效應（一）企業(yè)并購的動因1獲得規(guī)模經濟優(yōu)勢（橫向并購）2降低交易費用（縱向并購）3多110（二）企業(yè)并購的效應正效應：股東財富增加。零效應：股東財富不變。負效應：并購帶來大規(guī)模裁員，對企業(yè)、社會、宏觀經濟產生不利影響。（二）企業(yè)并購的效應正效應：股東財富增加。111并購效應理論效率效應理論多元化優(yōu)勢效應理論戰(zhàn)略調整理論價值低估理論管理主義自由現金流量假說正效應零效應負效應（三）企業(yè)并購的效應理論經營協(xié)同效應理論財務協(xié)同效應理論信息理論并購效應理論效率效應理論多元化優(yōu)勢戰(zhàn)略調整理論價值低估理論管1121.效率效應理論該理論認為由于兩家公司的管理效率不同，具有管理優(yōu)勢的公司兼并管理優(yōu)勢差的公司，可以取得1+1>2的效果。管理優(yōu)勢是一種綜合優(yōu)勢，其中也包含品牌等一系列的內涵。管理協(xié)同在并購中面臨的最大風險在于管理融合，如果管理不能有效地融合，就會引起并購失敗，使得1+1<2。并購正效應的理論解釋1.效率效應理論并購正效應的理論解釋113當雙方處于同一行業(yè)時可尋求發(fā)揮此效應。并購企業(yè)高管理水平提高目標企業(yè)低管理水平相互促進結果單個企業(yè)效率提升社會剩余收益增加+該作用發(fā)揮的兩個前提：收購企業(yè)管理資源剩余，且該剩余可在規(guī)模效應中釋放；目標企業(yè)的低效管理可由外部介入得到改善。并購正效應的理論解釋當雙方處于同一行業(yè)時可尋求發(fā)揮此效應。并購企業(yè)提高目標企業(yè)相114案例2-1：海爾的“休克魚”海爾公司在發(fā)展的道路上，并購整合是其重要特征。海爾的總裁張瑞敏提出了吃“休克魚”的思路。他認為國際上兼并分成三個階段：當企業(yè)資本存量占主導地位、技術含量并不占先的時候，是大魚吃小魚，大企業(yè)兼并小企業(yè)；當技術含量的地位已經超過資本的作用時候，是快魚吃慢魚，像微軟起家并不早，但它始終保持技術領先，所以能很快的超過一些老牌電腦公司；到90年代是一種強強聯(lián)合，所謂鯊魚吃鯊魚，美國波音和麥道之間兼并就是這種情況。案例2-1：海爾的“休克魚”海爾公司在發(fā)展的道路上，并購整合115在中國，國外成功的例子只能作為參考，大魚不可能吃小魚，也不可能吃慢魚，更不能吃掉鯊魚。在現行經濟體制下活魚是不會讓你吃的，吃死魚你會鬧肚子，因此只有吃休克魚。所謂休克魚是指硬件條件很好，管理不行的企業(yè)。由于經營不善落到市場的后面。一旦有一套行之有效的管理制度，把握住市場很快就能重新站起來。恰恰海爾擅長的就是管理，這就找到了結合點。在中國，國外成功的例子只能作為參考，大魚不可能吃小魚，也不可1162.經營協(xié)同效應該理論認為，企業(yè)經營存在規(guī)模經濟和范圍經濟，規(guī)模經濟是指通過擴大生產規(guī)模而使單位產品的成本下降，從而獲得收益：范圍經濟是指企業(yè)通過多種產品經營而使單位產品的成本降低，從而獲得收益。規(guī)模經濟和范圍經濟都可以產生經營協(xié)同效應。并購正效應的理論解釋2.經營協(xié)同效應并購正效應的理論解釋117前提：該產業(yè)存在規(guī)模經濟，且并購前未達到。一般這種經濟效益的提升在并購后企業(yè)表現在三個方面：資產整合，經營調整→降低成本，節(jié)約費用，擴大市場份額，提高收入；實力增強，籌資更易，抗風險能力增強；集中經費用于研發(fā)、設計和生產工藝改進等，擴大規(guī)模，產品升級。企業(yè)1經營效益企業(yè)2經營效益并購企業(yè)的經營效益+＜并購正效應的理論解釋前提：該產業(yè)存在規(guī)模經濟，且并購前未達到。一般這種經濟效益的118+>案例2-2：阿迪達斯收購銳步與耐克爭霸+>案例2-2：阿迪達斯收購銳步與耐克爭霸119阿迪達斯（adidas）是德國運動用品制造商，阿迪達斯AG的成員公司。以其創(chuàng)辦人阿道夫·達斯勒（AdolfAdiDassler）命名，在1920年于接近紐倫堡的黑措根奧拉赫開始生產鞋類產品。1949年8月18日以adidasAG名字登記。除了運動鞋以外，阿迪達斯公司還銷售其他產品，例如：背包、T恤、手表、眼鏡等其他與體育和服飾有關的商品。阿迪達斯是歐洲最大的運動服飾生產商并且也是全球第二大公司，僅次于其老對手——美國的耐克公司。阿迪達斯（adidas）是德國運動用品制造商，阿迪達斯AG的120阿迪達斯五年的財政狀況Year20052006200720082009銷售額10.08410.26612.47814.63616.084使用息稅折舊前盈利5326277258181098凈利潤483499520560600凈債務14989465945512231單位：百萬歐元阿迪達斯五年的財政狀況Year200520062007200121銳步于1895年創(chuàng)建于英國的博爾頓，是一家主營運動運動鞋、服飾、配件等商品的企業(yè)。Reebok，這個單詞的本義，是指南部非洲一種羚羊，它體態(tài)輕盈，擅長奔跑。Reebok公司希望消費者在穿上Reebok運動鞋后，能像Reebok羚羊一樣，在廣闊的天地間，縱橫馳奔，充分享受運動的樂趣。該企業(yè)品牌在世界品牌實驗室（WorldBrandLab）編制的2007年度《世界品牌500強》排行榜中名列第四百九十二。銳步于1895年創(chuàng)建于英國的博爾頓，是一家主營運動運動鞋、服122銳步在全球14個國家建有運動鞋制造工廠，但是大部分工廠建設在亞洲（以中國為主，印度尼西亞、越南以及泰國）。在服飾方面，銳步在全球45個國家中建有工廠，并且由各地區(qū)自行負責原料的購買以及產品的生產。在全美銷售的銳步服裝中，有52%產自亞洲，其他則來源于加勒比沿岸，北美，非洲和中東的眾多國家。銷售到歐洲的服裝則主要產于亞洲和歐洲。銳步在全球尤其是美國占有相當數量的市場份額，并且它與美國眾多職業(yè)聯(lián)盟，如NBA，NFL，北美冰球職業(yè)聯(lián)盟等簽署了長期合同，這些都為阿迪達斯施行其全球化戰(zhàn)略以及兩者的并購做好了鋪墊。銳步在全球14個國家建有運動鞋制造工廠，但是大部分工廠建設在123并購動因并購動因一：經營協(xié)同效應阿迪達斯扎根于歐洲足球和田徑,而銳步則在橄欖球球衣、護具和其他運動服飾方面見長。一名公司主管說,雙方的聯(lián)合意味著新公司能在全球任何有體育館的地方搶灘市場,深入更多體育競賽。這項并購案能讓業(yè)務遍及世界上所有主要體育項目。銳步在美國國家橄欖球聯(lián)盟(NFL)和美國國家籃球協(xié)會(NBA)賽事具有非凡影響力,而阿迪達斯的傳統(tǒng)領域則是世界杯足球賽、奧運會及歐洲冠軍杯足球賽。美國道格拉斯·埃利曼地產公司的費絲·霍普·孔索洛說:“阿迪達斯-銳步會推出更有力的流行品牌,它將獲得更廣泛的支持和更多明星代言廣告,抗衡耐克?！辈①弰右虿①弰右蛞唬航洜I協(xié)同效應124并購動因二：挑戰(zhàn)耐克并購案會給阿迪達斯帶來巨大的成本效益和龐大的美國市場份額,并能從兩個品牌的相互影響中獲得利益。

并購動因三：給投資者以強大動力投資者們對并購案歡呼雀躍。紐約證券交易所上的銳步股價上漲了29個百分點,每股價格56.74美元。在法蘭克福,阿迪達斯股價也上漲7%,達到每股158.20歐元(192.96美元)。德國商業(yè)銀行分析師加文·芬利森說,合并后的公司在零售市場上競爭力會更強。并購動因二：挑戰(zhàn)耐克1253.多元化優(yōu)勢效應理論該理論根據是馬可維茨的資產組合理論，根據資產組合理論，通過多元化持有資產可以防范資產的個體風險，降低因個體差異而形成的非系統(tǒng)性風險。多樣化經營的形成原因是多樣的：名牌商標效應；出于產品上的相互信賴；出于分散固定資產成本的需要；出于減少經營風險，長久占領市場的需要。并購正效應的理論解釋3.多元化優(yōu)勢效應理論多樣化經營的形成原因是多樣的：并購正效126案例2-3：多元化的百事可樂百事可樂公司始建于1902年，到了20世紀40年代末，百事發(fā)展成為成功的專業(yè)軟飲料企業(yè)。1963年至1986年，唐納德·肯道爾任百事的首席執(zhí)行官，自此百事的戰(zhàn)略導向發(fā)生了巨大變化：百事在軟飲料業(yè)一直居可口可樂之下，肯道爾要求公司對可口可樂從被動防守轉向積極進攻，從此可樂之戰(zhàn)連綿不斷，百事飲料的市場地位也大幅度提高；另一方面，肯道爾深信“快餐、薯條與碳酸飲料密不可分，往往是顧客同時購買和消費的對象！”，兼并快餐業(yè)與餐館一定程度上可以增加自己的飲料業(yè)務銷售點，這種協(xié)同效應至今仍是百事關注的戰(zhàn)略要點。案例2-3：多元化的百事可樂百事可樂公司始建于1902年，到1271965年，百事可樂公司與世界休閑食品最大的制造與銷售商菲多利（Frito-lay）公司合并，組成了百事公司（PepsiCo.,Inc.），將休閑食品納入公司核心業(yè)務，從此開始了多元化經營。從1977年開始，百事公司進軍快餐業(yè)，先后將必勝客（PizzaHut）、TacoBell和肯德基（KFC）收歸麾下。從而形成了軟飲料、快餐和餐館三大主營業(yè)務。到了1991年銷售額近200億美元，其中軟飲料69.152億、快餐55.658億、餐館71.269億。1992年，與立頓公司形成伙伴關系，在北美市場生產即飲茶飲料品牌——立頓茶。1965年，百事可樂公司與世界休閑食品最大的制造與銷售商菲多128此外，百事的多元化戰(zhàn)略還包括：1968年購入北美長途搬運公司，1970年購入威爾遜運動用品公司，1972年購入亨利酒業(yè)公司。20世紀90年代初百事的產品與服務五花八門，涉及飲料、禽品、運動用品、貨物運輸和建筑工程等。百事通過發(fā)展快餐業(yè)務提高了百事飲料的零售市場控制力，并且使整個公司收入大幅提高。如1993年可口可樂汽水銷售量以4：1壓倒百事可樂，但后者總收入卻高出前者7.5％。此外，百事的多元化戰(zhàn)略還包括：1968年購入北美長途搬運公司1291998年，百事公司以33億美元全盤收購了世界鮮榨果汁行業(yè)排名第一的純品康納公司。2001年，百事公司以134億美元成功收購世界著名的桂格（QuakerOatsCompany）公司。桂格旗下的佳得樂(Gatorade)在美國運動飲料市場擁有絕對份額。通過這次百事歷史上最大的并購，百事可樂非碳酸飲料的市場份額一下躍升至25%，是當時可口可樂同領域的1.5倍，在非碳酸飲料市場超越了可口可樂。2005年12月12日，紐約證交所的電子屏幕上的數字顯示：百事公司市值首次超過了雄踞紐約證交所食品業(yè)龍頭位置近一個世紀的可口可樂。而10年前，可口可樂1330億美元的市值還是百事的兩倍多。1998年，百事公司以33億美元全盤收購了世界鮮榨果汁行業(yè)排130案例2-4海爾-中國企業(yè)多元化經營的典型單一產品——電冰箱制冷家電——電冰箱、電冰柜、空調白色家電——制冷家電、洗衣機、微波滬、熱水器等全部家電——白色家電、黑色家電進軍知識產業(yè)案例2-4海爾-中國企業(yè)多元化經營的典型單一產品——電131案例2-5藥店多元化經營：香港萬寧藥店萬寧(中國大陸、香港、澳門稱「萬寧」、馬來西亞及新加坡稱「Guardian」，中文名「佳寧」)是亞洲地區(qū)一間連鎖個人護理產品零售商，為牛奶國際旗下的零售商，有977家分店分布香港等亞洲城市，2008年收入10.77億美元。主要競爭對手是屈臣氏藥房。香港萬寧的品牌定位為“健與美”，是以專營健康與美麗的產品為經營特色，包括化妝品、食品、日用護理品，以及部分藥品及保健品等。案例2-5藥店多元化經營：香港萬寧藥店萬寧(中國大陸、香132企業(yè)并購財務管理概論課件1334.財務協(xié)同效應理論該理論認為，并購給企業(yè)在財務方面帶來的種種效益，這種效益的取得不是由于效率的提高而引起的，而是由于稅法、會計處理慣例以及證券交易等內在規(guī)定的作用而產生的一種純金錢上的效益。并購正效應的理論解釋4.財務協(xié)同效應理論并購正效應的理論解釋134主要表現在三個方面：通過并購實現合理避稅的目的。企業(yè)可以利用稅法中的虧損遞延條款來達到合理避稅的目的。此外企業(yè)以換股的方法進行并購也可達到避稅的目的。預期效應對并購的巨大刺激。預期效應指的是由于并購使股票市場對企業(yè)股票評價產生改變而對股票價格的影響。預期效應對企業(yè)并購有重大影響，它是股票投機的一大基礎，而股票投機又刺激了并購的產生。并購可以給企業(yè)提供成本較低的內部融資。主要表現在三個方面：1355.戰(zhàn)略調整理論該理論認為，企業(yè)并購是為了增強企業(yè)適應環(huán)境變化的能力，迅速進入新的投資領域，占領新的市場，獲得競爭優(yōu)勢。并購正效應的理論解釋5.戰(zhàn)略調整理論并購正效應的理論解釋136企業(yè)處于所在產業(yè)的不同生命周期階段，其并購策略也應不同：處于導入期與成長期的新興中小型企業(yè)，若有投資機會但缺少資金和管理能力，則可能會出賣給現金流充足的成熟產業(yè)中的大企業(yè)；處于成熟期的企業(yè)將試圖通過橫向并購來擴大規(guī)模,降低成本,運用價格戰(zhàn)來擴大市場份額；處于衰退期的企業(yè)則會為生存而進行業(yè)內并購，以打垮競爭對手，或利用自己的資金、技術和管理等方面的優(yōu)勢，向新興產業(yè)進行拓展，尋求新的利潤增長空間；企業(yè)處于所在產業(yè)的不同生命周期階段，其并購策略也應不同：1376.價值低估理論該理論認為，并購的發(fā)生主要是因為目標公司的價值被低估。當一家公司對另一公司的估價比后者對自己的估價更高時，前者有可能投標買下后者。目標公司的價值被低估一般有下列幾種情況：經營管理能力并未發(fā)揮應有的潛力；購并公司擁有外部市場所沒有的目標公司價值的內部信息；由于通貨膨脹等原因造成資產的市場價值與重置成本的差異，使公司價值有被低估的可能。

并購正效應的理論解釋6.價值低估理論該理論認為，并購的發(fā)生主要是因為目標公司的價138

Tobin以比率Ｑ來反映企業(yè)購并發(fā)生的可能性。其中Ｑ為企業(yè)股票市場價值與企業(yè)重置成本之比。當Ｑ＜１時，企業(yè)價值被低估,形成購并的可能性較大。如Q值為0.5，并購價格為市價的1.8倍，則并購價格只是被并購企業(yè)重置成本的