有效資本市場與行為金融論述

Chapter5有效資本市場與行為金融1融資決策與有效市場有效資本市場有效資本市場的類型2有效市場的定義有效市場（EMH,EfficientMarketHypothesis）的概念，最初是由Fama在1970年提出的。Fama認(rèn)為，當(dāng)證券價格能夠充分地反映投資者可以獲得的信息時，證券市場就是有效市場，即在有效市場中，無論隨機選擇何種證券，投資者都只能獲得與投資風(fēng)險相當(dāng)?shù)恼Ｊ找媛省?有效市場是指這樣一種市場，在這個市場上，所有信息都會很快被市場參與者領(lǐng)悟并立刻反映到市場價格之中。例如一家石油公司在開發(fā)地內(nèi)發(fā)現(xiàn)石油。這是在星期二上午11點30分宣布的。那么該家石油公司股票的價格將會在什么時間上漲呢？有效市場理論認(rèn)為這個消息會立刻反映到價格上去。市場參與者會立即做出反應(yīng)，并將該石油公司股票的價格抬高到應(yīng)有的高度。簡而言之，在每一個時點上，市場都已經(jīng)消化了可以得到的全部最新消息，并且將它包含在股票價格或相關(guān)商品價格或其他金融產(chǎn)品之中。4有效市場的觀點與信息有效市場假說事實上是關(guān)于理財行為的一個環(huán)境假設(shè)。有效市場假說側(cè)重于金融市場上信息有效性;（完全資本市場所側(cè)重的是資本市場的純粹性）即證券價格能否有效率地、及時地反映全部的相關(guān)信息。能夠及時地、正確地反映全部相關(guān)信息的資本市場是有效的資本市場；反之，不能及進(jìn)地、正確地反映全部相關(guān)信息的資本市場不是有效的資本市場。

5有效資本市場是證券價格能夠全面、及時反映有關(guān)全部信息的證券市場。實際上，無論是歷史價格因素，還是公開市場信息，或者是內(nèi)部消息，最終都會在證券價格上反映出來，表現(xiàn)為證券價格的上升或下降，只是不同的信息在不同的市場上對證券價格的這種變化所發(fā)生作用的時間間隔不同（有時，從證券價格開始對信息有所反應(yīng)，到信息完全被價格所吸收，需要經(jīng)過一個比較長的時間。因而證券價格是逐步發(fā)生變化的；但另外一些時候，從消息開始傳播到完全被價格所吸收，幾乎是一瞬間的事。在前一種情況下，投資者有足夠的時間進(jìn)行判斷并做出買賣決策，此為非有效市場；而在后一種情況下，投資者根本來不及做出反應(yīng)，此為有效市場）。因此，市場有效性的實質(zhì)是看證券價格吸收信息的速度。6有效市場理論的幾個假設(shè)第一，在市場上的每個人都是理性的經(jīng)濟人，金融市場上每只股票所代表的各家公司都處于這些理性人的嚴(yán)格監(jiān)視之下，他們每天都在進(jìn)行基本分析，以公司未來的獲利性來評價公司的股票價格，把未來價值折算成今天的現(xiàn)值，并謹(jǐn)慎地在風(fēng)險與收益之間進(jìn)行權(quán)衡取舍。7第二，股票的價格反映了這些理性人的供求的平衡即存在套利的可能性的話，他們立即會用買進(jìn)或賣出股票的辦法使股價迅速變動到能夠使二者相等為止。

8第三，股票的價格也能充分反映該資產(chǎn)的所有可獲得的信息，即"信息有效"，當(dāng)信息變動時，股票的價格就一定會隨之變動。一個利好消息或利空消息剛剛傳出時，股票的價格就開始異動，當(dāng)它已經(jīng)路人皆知時，股票的價格也已經(jīng)漲或跌到適當(dāng)?shù)膬r位了。9“有效市場假說”只是一種理論假說，實際上，并非每個人總是理性的，也并非在每一時點上都是信息有效的?！斑@種理論也許并不完全正確”，曼昆說，"但是，有效市場假說作為一種對世界的描述，比你認(rèn)為的要好得多。"1011有效資本市場場的類型弱式有效市場場半強有效市場場強式有效12弱式有效市場場弱式有效市場場中以往價格格的所有信息息已經(jīng)完全反反映在當(dāng)前的的價格之中，，所以利用移移動平均線和和K線圖等手段分分析歷史價格格信息的技術(shù)術(shù)分析法是無無效的。由此，投資者者根據(jù)過去信信息無法獲取取超額利潤，，只能選擇一一些績優(yōu)證券券，長期持有有，不做短期期的賤買貴賣賣交易。這一假設(shè)隱含含著如下含義義：任何一個個投資者按照照歷史的價格格或盈利信息息進(jìn)行交易，，均不能獲得得額外盈利。。此市場下，，技術(shù)分析無效。13半強有效市場場除了證券市場場以往的價格格信息之外，，半強形式有效效市市場場假假設(shè)設(shè)中包包含含的的信信息息還還包包括括發(fā)發(fā)行行證證券券企企業(yè)業(yè)的的年年度度報報告告，，季季度度報報告告等等在在新新聞聞媒媒體體中中可可以以獲獲得得的的所所有有公公開開信信息息，，依依靠靠企企業(yè)業(yè)的的財務(wù)務(wù)報報表表等公公開開信信息息進(jìn)進(jìn)行行的的基基礎(chǔ)礎(chǔ)分分析析法法也也是是無無效效的的。。這樣樣，，根根據(jù)據(jù)一一切切盡盡可可能能公公開開的的信信息息，，如如公公司司的的年年度度報報告告、、證證券券交交易易所所行行情情或或公公開開的的投投資資咨咨詢詢報報告告等等，，投投資資者者均均不不可可能能獲獲得得額額外外的的盈盈利利。。此此市市場場下下基礎(chǔ)礎(chǔ)（（本本））分分析析無無效效。14說明明：：股股票票投投資資的的技技術(shù)術(shù)分分析析方方法法含義義：從從市市場場行行為為本本身身出出發(fā)發(fā)，，運運用用數(shù)數(shù)理理統(tǒng)統(tǒng)計計和和心心理理學(xué)學(xué)等等理理論論和和方方法法，，據(jù)據(jù)證證券券市市場場已已有有的的價價格格、、成成交交量量等等歷歷史史資資料料，，來來分分析析價價格格變變動動趨趨勢勢的的方方法法。。三個個假假設(shè)設(shè)：市市場場行行為為包包含含一一切切信信息息、、價價格格沿沿趨趨勢勢運運動動、、歷歷史史會會重重演演內(nèi)容容：指標(biāo)標(biāo)法法、、K線法法、、形形態(tài)態(tài)法法、、波波浪浪法法15說明明：：股股票票投投資資的的基基本本（（礎(chǔ)礎(chǔ)））分分析析方方法法含義義：通通過過對對影影響響證證券券市市場場供供求求關(guān)關(guān)系系的的基本本要要素素進(jìn)行行分分析析，，評評價價有有價價證證券券的的真正價值判斷證券市場價價格走勢，為投投資者進(jìn)行行證券投資資提供參考考依據(jù)。適用范圍:周期相對較較長的個別別股票價格格的預(yù)測和和相對成熟熟的股票市市場三個分析層層次：①宏觀分析析：對一國國政治形勢的的穩(wěn)定、經(jīng)經(jīng)濟形勢的的繁榮的分析，判判斷宏觀環(huán)境對證券市場場和證券投投資活動的的影響②行業(yè)分析析：探討產(chǎn)業(yè)和區(qū)域域經(jīng)濟對股票價格格的影響③公司分析析：分析特特定上市公公司的基本本情況，是基本分析析法的重點點16說明：基本本（礎(chǔ)）分分析方法的的具體內(nèi)容容政治因素分析：①宏觀分析宏觀經(jīng)濟因素分析：：②行業(yè)分析析：③公司分析析：國際形勢的的變化、戰(zhàn)戰(zhàn)爭因素、、國家重大大政治經(jīng)濟濟政策GDP增長情況、、通貨膨脹脹與緊縮、、經(jīng)濟周期變變動及宏觀觀經(jīng)濟調(diào)控控等行業(yè)的市場場結(jié)構(gòu)、行行業(yè)經(jīng)濟周周期、行業(yè)業(yè)生命周期期行業(yè)選擇、、成長周期期、內(nèi)部組組織管理、、經(jīng)營狀況、、財務(wù)狀況況及營業(yè)業(yè)業(yè)績17強有效市場場強式有效市市場假設(shè)中中的信息既既包括所有有的公開信信息，也包包括所有的的內(nèi)幕信息息，例如：：企業(yè)內(nèi)部部高級管理理人員所掌掌握的內(nèi)部部信息。如如果強式有有效市場假假設(shè)成立，，上述所有有的信息都都已經(jīng)完全全反映在當(dāng)當(dāng)前的價格格之中，所所以，即便便是掌握內(nèi)內(nèi)幕信息的的投資者也也無法持續(xù)續(xù)獲取非正正常收益。。強式效率假假設(shè)理論著著重指出，，任何與股股票價值有有關(guān)的信息息，即使是是只有一個個投資者知知道的信息息，實際上上都已經(jīng)充充分地反映映在股票價價格之中了了。強式有效市市場是一個個極端的假假設(shè)18三類有效市市場的關(guān)系系19三種不同的的有效市場場舉例某公司目前前的股價是是15元，股本是是6000萬股，會計計業(yè)績是每每股0.5元。若公司公告告，宣布現(xiàn)現(xiàn)金收購一一項母公司司資產(chǎn)，導(dǎo)導(dǎo)致企業(yè)估估計每股業(yè)業(yè)績增厚0.2元。--市場是弱勢勢有效，股股價為多少少元？--市場是次強強式有效，，股價為多多少元？--若企業(yè)內(nèi)部部管理層知知道，收購購后有協(xié)同同效應(yīng)，當(dāng)當(dāng)年的業(yè)績績能達(dá)到0.9元，市場的的股價為多多少？20重大事件公公告絕對估值與與相對估值值法下的答答案21有效市場理理論對公司司理財?shù)暮x有效市場學(xué)學(xué)說對理財財人員的重重要意義在在于：財務(wù)決策制約著企業(yè)行為及及企業(yè)狀況況，而企業(yè)狀狀況必將及及時地被市場價格所所反映。企業(yè)價值值的升降是是企業(yè)所有有各方面狀狀況（所有有各方面信信息）綜合合作用的結(jié)結(jié)果。理財人員必必須相信市市場對企業(yè)業(yè)價值的估估價，任何何表面文章章或弄虛作作假都將于于事無補。。在現(xiàn)代經(jīng)濟濟環(huán)境中，，證券市場場既是企業(yè)業(yè)的一面鏡鏡子，又是是企業(yè)行為為的校正器器。無視市市場或者玩玩弄市場，，必將自取取消亡。222．2．5資本市場效效率理論對對公司理財財?shù)暮x1．市場沒有有記憶2．相信市場場價格3．投資者自自我選擇4．所有的證證券皆等價價且可以互互替5．內(nèi)部信息息是重要的的232．3市場均衡與與財務(wù)理論論分析在財務(wù)理論論分析過程程中，通常常需要區(qū)分分三個重要要概念，即即要求報酬率率（requiredreturn）預(yù)期報酬率率（expectedreturn）實際報酬率率（realreturn）在市場均衡衡狀況下，，要求報酬酬率=預(yù)期報酬率率=實際報酬率率242．3市場均衡與與財務(wù)理論論分析1、要求報酬率率又稱必要報酬率率，是投資者根根據(jù)投資行行為所承擔(dān)擔(dān)風(fēng)險程度度的大小而而主觀確定定的報酬率率水平，是是風(fēng)險與收益益權(quán)衡的結(jié)果；根據(jù)資本資資產(chǎn)定價模模型，可計計算要求報酬率率2、預(yù)期報酬率率又稱期望報酬率率，是投資者者綜合各種種可能的或或然性對投投資的收益益水平所做做的客觀估估計，是市場理性預(yù)預(yù)測的結(jié)果；根據(jù)戈登模模型，可計計算股票的的預(yù)期報酬酬率3、實際報酬率率則是投資者者行為與市市場運作的的最終結(jié)果果。25要求報酬率率計算舉例在無風(fēng)險報報酬率為8％、市場平平均報酬率率為12％的情況下下，如果投投資者購買買一只貝塔塔系數(shù)為2的股票（X股票），那那么，按照照資本產(chǎn)定定價模型，，其要求報酬率率應(yīng)當(dāng)是：kX=8％+(12％-8％)×2=16％購進(jìn)決策：：當(dāng)預(yù)期報酬率率高于要求報酬率率時售出決策：：當(dāng)預(yù)期報酬率率低于要求報酬率率時市場均衡狀狀態(tài)：當(dāng)預(yù)期報酬率率等于要求報酬率率時26預(yù)期報酬率率計算舉例預(yù)期報酬率率的預(yù)測取取決于投資資者對股票票各種數(shù)據(jù)據(jù)的估計，，比如盈利利、股利、、股票價格格、增長率率等等。例例如，人們們估計X股票的股利利增長率（（g）為5％，最后一一期的股利利（D0）為2.8571元，股票現(xiàn)現(xiàn)行價格（（P0）為30元，則：根據(jù)戈登模模型，可計計算股票的的預(yù)期報酬率率如下：272．3市場均衡與與財務(wù)理論論分析當(dāng)要求報酬酬率等于預(yù)預(yù)期報酬率率等于實際際報酬率時時市場達(dá)到均均衡。即在市場均衡狀況下：要求報酬率率=預(yù)期報酬率率=實際報酬率率CAPM使理論研究究人員能夠夠具體描繪繪出資本市市場均衡的的條件：資本供給與與需求達(dá)到到平衡，市市場利率趨趨于穩(wěn)定。（或資金的借入入數(shù)等于資資金的貸出出數(shù)，資本本市場借貸貸利率相等等。）28復(fù)習(xí)思考題題1、比較有效效市場2、有效市場場的實質(zhì)、、類型及對對理財?shù)膯⑹?、何謂市場場均衡名詞解釋：完善資本本市場、有有效市場（（效率市場場）、要求求報酬率、、期望報酬酬率、實際際報酬率29從有效市場場假設(shè)到行為金融假假設(shè)30未來中國資資本市場的的特點：1.股票供給需需求均衡2.需要關(guān)注投投資者預(yù)期期和投資者者行為31投資者的分分類機構(gòu)投資者者券商自營保險投資基金QFII私募個人投資者者理性的投資資者非理性的投投資者32基于行為和和預(yù)期的投投資學(xué)投資者行為為投資者預(yù)期期33內(nèi)部投資者者股改前后的的差異高管大股東小股東34利益的博弈弈---投資者行為為機構(gòu)投資者者與個人投投資者金融資本與與產(chǎn)業(yè)資本本內(nèi)部與外部部35機構(gòu)投資者者與個人投投資者的差差異1.機構(gòu)注重資資產(chǎn)的安全全性，即流流動性；2.個人投資者者注重資產(chǎn)產(chǎn)的收益性性36行為金融定定價小盤股、低低價股的市市盈率更高高大盤股和小小盤股之間間不斷風(fēng)格格轉(zhuǎn)換超預(yù)期與風(fēng)風(fēng)險規(guī)避小盤股長期期而言高增增長大盤股短期期而言風(fēng)險險較低確定定性高37金融資本和和產(chǎn)業(yè)資本本的博弈金融資本偏偏好高市盈盈率，產(chǎn)業(yè)業(yè)資本偏好好低市盈率率在經(jīng)濟形勢勢好的階段段，產(chǎn)業(yè)資資本拋售在經(jīng)濟形勢勢不好的階階段，產(chǎn)業(yè)業(yè)資本惜售售大小非減持持與資產(chǎn)定定價38內(nèi)部投資者者與外部投投資者內(nèi)部投資者者（高管））在牛市，，有把業(yè)績績做高的沖沖動，在熊熊市有把業(yè)業(yè)績做低的的沖動；這種關(guān)系在在高管持股股比例較高高的時候尤尤其成立內(nèi)部投資者者會率先—高拋低吸39投資者預(yù)期期影響資產(chǎn)價價格的因素素：投資者者預(yù)期是否有超預(yù)預(yù)期的因素素釋放40Year0Year1Year2EPS0.50.60.8P101216投資者預(yù)期期的逐步實實現(xiàn)投資者預(yù)期期的風(fēng)險與與收益41有效市場假假設(shè)與大盤盤漲幅P=EPS*PE…如何計算大大盤的點數(shù)數(shù)42資本市市場43資本市場公開發(fā)行私募信息傳遞作作用二級市場44整體回顧資本市場--長期（成熟熟期在一年年以上）金金融工具具的交易易市場。一級市場--新證券首次次買賣的市市場（（即即新發(fā)行市市場）。二級市場--已發(fā)行證券券而不是新新發(fā)行的交交易市場45一級市場與與二級市場場股價二級市市場的漲幅幅與企業(yè)無無關(guān)股價在二級級市場只有有企業(yè)進(jìn)行行融資的時時候，二級級市場資金金才流入企企業(yè)。46整體回顧投資部門金融中介二級市場儲蓄部門投資銀行公開發(fā)行特權(quán)認(rèn)購私募表示可能存存在的預(yù)備報銷安安排表示金融中中介自有的證券券流向儲蓄部部門SE儲蓄部門47公開發(fā)行公開發(fā)行是是在聯(lián)邦與與州政府管管理當(dāng)局的的監(jiān)督下依依據(jù)正式合合同向成百百上千的投投資者出售售證券.公司向社會會發(fā)行證券券時，通常常要借助于于投資銀行.公開發(fā)行--向社會公眾眾出售債券券或股票.48投資銀行投資銀行作作為中間人人以包銷差差價把資金金需求方與與資金供給給方聯(lián)系在在一起.包銷差價------投資銀行買買入證券價價與售給社社會公眾的的賣出價之之間的差額額.投資銀行--為再次銷售售而承銷(在固定日期期以固定價價格購買)新證券的金金融機構(gòu).49投資銀行因此,投資銀行能能夠以比個個別公司更低的成本本完成同樣的的證券發(fā)行行.公司向社會會公眾發(fā)行行證券有:傳統(tǒng)的(或企業(yè)承諾諾)承銷包銷投資銀行在在向投資者者發(fā)行證券券上有專業(yè)業(yè)人員,有經(jīng)驗,有必要的銷銷售機構(gòu),從而能夠有有效率地開展工作作50傳統(tǒng)承銷如果市場行行情不好或或證券定價價過高等原原因都會造造成證券發(fā)發(fā)售情況不不佳,這時承銷商,而不是發(fā)行行企業(yè),將承擔(dān)損失失.承銷--通過購買向向社會公眾眾再銷售的的證券,而承擔(dān)不能以固定定價格銷售售證券的風(fēng)風(fēng)險,也稱作企業(yè)承包包銷.51傳統(tǒng)承銷銷A.競爭定價價發(fā)行企業(yè)業(yè)確定接接受密封封投標(biāo)的的日期。。參加競爭爭的承銷銷辛迪加加在規(guī)定定的日期期和地點點進(jìn)進(jìn)行行投標(biāo)。。出價最高高的辛迪迪加將獲獲得證券券發(fā)行事事宜。承銷辛迪迪加--為發(fā)行新新證券而而臨時組組成的發(fā)發(fā)行集團團52傳統(tǒng)承銷銷發(fā)行企業(yè)業(yè)選擇一一家投資資銀行，，并直接接與其協(xié)協(xié)商主要要發(fā)行事事宜。發(fā)行企業(yè)業(yè)與投資資銀行共共同討論論決定證證券發(fā)行行價格及及發(fā)行時時間。根據(jù)發(fā)行