家電行業(yè)2022年投資策略：尋求業(yè)績增長方向

家電行業(yè)2022年投資策略：尋求業(yè)績增長方向一、2021年度復盤

不及預期的大家電內銷與高景氣的新興品類家電行業(yè)歷史行情復盤：未來家電板塊將以結構化機會為主家電行業(yè)在過去10年有較好的絕對收益和相對滬深300的相對收益。從歷史上看，08年以來家用電器板塊經(jīng)歷了四輪較為明顯的上升

周期，四輪行情中前三輪反饋的主要是在產(chǎn)業(yè)刺激政策、地產(chǎn)等因素帶動下保有量的提升，而第四輪反饋的是競爭格局出清后在消費

升級帶動下，家電核心公司享受產(chǎn)品提價帶來的利潤紅利。盡管多數(shù)家電產(chǎn)品保有量距離天花板已較近，家電行業(yè)未來難言板塊性的

量/價提升機會，但新興家電產(chǎn)品、海外家電市場仍為國內優(yōu)秀的家電企業(yè)提供了充足的成長空間，未來家電板塊的投資可能亦將以結

構化機會為主。復盤08以來家電行業(yè)投資，當年業(yè)績增速高低是標的投資回報的核心來源我們把08年以來每年家電板塊個股按照漲跌幅分入五組，同時計算當年每組標的中的業(yè)績增長中位數(shù)作為觀察。從下表中可以發(fā)現(xiàn)，

08年以來當年漲幅最高的個股小組，基本上同時也是當年業(yè)績增長最好的個股小組（14-15年小票極端行情，19年格力混改對估值提

升較多）。因此，對于22年家電板塊的投資選取，結合家電板塊未來進入結構性增長的判斷，緊抓當期業(yè)績高增是最核心的投資邏輯，

其來源可能為：1）中長期高景氣度延續(xù)；2）針對利潤端抑制因素的短期修復。各地不間斷散發(fā)疫情以及嚴控的地產(chǎn)銷售政策使得大家電需求進一步走弱除了年初大幅度上行的原材料價格，貫穿全年的各地散發(fā)疫情以及年中開始嚴控的地產(chǎn)信貸與銷售政策均對大家電需求有負面影響。

國內21年以來每月仍不斷有新冠新增確診病例，疫情持續(xù)有散發(fā)，我們認為這對經(jīng)濟情況更加薄弱的低線級市場影響更大，而低線級

市場是大家電“量”的主體市場；

地產(chǎn)端年中開始嚴控的信貸與銷售政策使得商品房新房及二手房成交增速急轉直下。由于現(xiàn)金流受到影響，竣工增速也同步放緩，影響

大家電銷售。

我們判斷，在房地產(chǎn)稅試點細則未明晰之前，商品房及二手房成交仍會受到影響。二、2022年家電行業(yè)幾點預期22年家電市場預期1：成本預計有回落，利于大家電供需兩端修復家電產(chǎn)品的核心原材料主要包含：銅、不銹鋼、鋁、塑料、玻璃等。因此，從造成原材料價格提升的原因分析，我們認為，明年主要原

材料中，塑料及玻璃價格可能會有所回落，且幅度可能較好，海外供給主導的銅、不銹鋼及鋁回落的幅度可能弱于塑料及玻璃。

海外供給約束主導：國內對銅精礦和鐵礦石的進口依存度較高，分別為78%和75%左右，銅礦石主要進口自自于智利、秘魯；鐵礦石

主要來自澳大利亞、巴西等國。鋁土礦也是進口依存度較高的資源之一。由于疫情反復、變異病毒持續(xù)出現(xiàn)，對礦產(chǎn)國較弱的防疫能力

考驗較大，預計原材料供給仍將可能受制于生產(chǎn)效率的影響。此類原材料的價格，從礦石供給來看，可能回落幅度有限，價格回落的動

力主要來自國內的冶煉加工環(huán)節(jié)。

國內供給約束主導：三季度以來，能耗雙控對不銹鋼、鋁影響較大，目前政策有所調整，且進入22年后，能耗指標將重新計算，預計

會從加工環(huán)節(jié)使得不銹鋼及鋁價出現(xiàn)一定回落。塑料、玻璃同樣受到今年的環(huán)保政策、能耗雙控等影響引起漲價，我們預計此類原材料

明年價格下降的空間較大。22年家電市場預期2：成長賽道繼續(xù)高景氣，背后是經(jīng)濟長期發(fā)展的動能基于歐睿中國、日本小家電人均消費支出

及中日對應的人均GDP分析，未來中國小

家電市場中，清潔類、個人護理類小家電

將取得長期超越中樞增速的發(fā)展。

從過去10年數(shù)據(jù)來看，我國廚房小家電支

出占當期人均GDP比重在逐年下降，反饋

出以鍋煲類、豆料榨類為代表的必選類小

家電保有量已高企，可支配收入上升不再

對此類產(chǎn)品有超額催化。對比日本來看，我國消費者在清潔、個護、

衣物護理等小家電上支出占比較少，我們

認為，隨著經(jīng)濟發(fā)展，收入提升將催化此

類小家電支出比例提升，而過去10年中兩

者支出比例亦始終處于提升狀態(tài)。

從中、日數(shù)據(jù)來看，全體小家電支出增速

與人均GDP增速呈現(xiàn)較強的線性相關性。

參照我國十四五計劃，至2035年人均

GDP預期實現(xiàn)翻番目標，則未來10年小家

電市場中樞增速約為5%。更多品牌涌入高景氣度賽道，競爭有所加劇。從電商數(shù)據(jù)，我們觀察到高景氣賽道，如清潔電器中的洗地機，各類新品牌自21年初涌

入較多。從雙十一與618大促期間的引流成本指數(shù)來看，雙十一期間所有高景氣度品類引流成本均明顯上升，指向行業(yè)競爭程度更加激

烈，無論新老參與者均想通過加大投入來搶占市場份額與消費者心智。我們認為，對于耐用消費品來說，高促銷費用投放并非較好的長

期競爭策略（較長的換機周期），而是否能夠快速地運用新技術迭代商品，樹立消費者品牌心智更為重要。代工和配件環(huán)節(jié)具備一定彈性。與品牌商相比，代工廠（ODM/OEM）和配件環(huán)節(jié)由于下游競爭加劇，各類品牌商需求增加，短期內

業(yè)務可能具有較大的彈性。同時，由于在代工和配件環(huán)節(jié)無需長期投入高額的銷售費用，僅受原材料價格波動的影響，而在今年原材料

價格上漲的背景下，代工商利潤端亦受到一定影響，因此明年成本端回落可能與收入端的彈性疊加，對代工業(yè)務形成共振紅利。22年家電市場預期3：家電海外需求增速可能好于預期海外主要家電企業(yè)在Q3季報中對于全年

增速預判均保持較樂觀水平，其中SEB、

A.O.史密斯公司均在Q3上調全年預期。

惠而浦在Q3上調長期營收增長目標。根

據(jù)惠而浦對于市場的預測，當前利率處

于歷史低位，購房需求增加，家電替換

需求增加，居民可支配收入增加，以及

疫情期間全球電商業(yè)務大幅加速等因素

將共同拉動家電需求，因此其將中長期

銷售增速目標自3%左右上調至5-6%左

右。

地產(chǎn)：美國新房銷售自21年4月以