萬順新材專題報告：快速成長的鋰電鋁箔行業(yè)后起之秀

萬順新材專題報告：快速成長的鋰電鋁箔行業(yè)后起之秀1

國內(nèi)鋁箔行業(yè)新興之星鋁箔行業(yè)后起之秀公司以環(huán)保包裝材料起家，未來主要發(fā)力高精度鋁箔和功能性薄膜領(lǐng)

域。公司主要業(yè)務(wù)包括紙包裝材料、鋁加工和功能性薄膜：1）紙包裝

材料主要包括轉(zhuǎn)移紙和復(fù)合紙，主要應(yīng)用于煙標(biāo)和酒標(biāo)的包裝材料，目

前公司紙包裝材料設(shè)計年產(chǎn)能為

8

萬噸。2）鋁加工業(yè)務(wù)主要包括鋁板

帶和鋁箔，鋁箔以雙零鋁箔為主，設(shè)計產(chǎn)能

8.3

萬噸；鋁板帶產(chǎn)能

11

萬噸。此外，公司規(guī)劃

7.2

萬噸高精度電子鋁箔，發(fā)力電池鋁箔領(lǐng)域。

3）功能性薄膜包括

ITO導(dǎo)電膜、節(jié)能膜、高阻隔膜等，主要應(yīng)用于觸

控面板、汽車玻璃與建筑玻璃、新型顯示屏等領(lǐng)域。公司多元發(fā)展，內(nèi)延外擴聚焦鋁箔業(yè)務(wù)。公司成立于

1998

年，專注于

紙質(zhì)包裝材料的研發(fā)業(yè)務(wù)，2010

年于創(chuàng)業(yè)板上市后，憑借資本力量，

開啟內(nèi)延外拓之路。2012

年收購江蘇中基進(jìn)軍高精度鋁箔包裝領(lǐng)域，

同年成立光電薄膜分公司，率先進(jìn)入導(dǎo)電膜自主制造領(lǐng)域，自此初步完

成多元化發(fā)展戰(zhàn)略布局。2014

年之后，縱向拓展鋁箔業(yè)務(wù)，收購江蘇

華豐和安徽美信；橫向開拓功能性薄膜業(yè)務(wù)，收購東通光電布局節(jié)能膜

領(lǐng)域。公司通過技術(shù)創(chuàng)新和并購兩大手段，布局電池鋁箔和功能性薄膜

領(lǐng)域，形成以汕頭為總樞紐，以江蘇、安徽、河南為重要節(jié)點的戰(zhàn)略布

局。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中。截止

2021H1，杜成城持股

33.08%，為公司

控股股東和實際控制人；杜端鳳為第二大股東，與杜成城是兄妹關(guān)系，

持股

3.53%，兩人合計持股

36.61%。公司共有

9

家全資子公司，萬順

包裝主營紙包裝材料業(yè)務(wù)；江蘇中基、華豐鋁業(yè)和安徽美信（現(xiàn)更名為

安徽中基）主營鋁箔和鋁板帶業(yè)務(wù)；萬順新富瑞主營高科技玻璃深加工

業(yè)務(wù)；功能性薄膜業(yè)務(wù)主要由光電薄膜分公司與東通光電承擔(dān)；公司貿(mào)

易業(yè)務(wù)由全資子公司萬順貿(mào)易運營。實施員工持股計劃，回購公司股份。2017

年，公司完善公司薪酬激勵

機制，推出第二期員工持股計劃，第二期員工持股

2187.98

萬股。

2021

年

6

月，公司同意第二期員工持股計劃延期，存續(xù)期限變更為自

2021

年

9

月

1

日起至

2022

年

8

月

31

日止。同時，公司使用自有資金

以集中競價交易方式回購公司部分社會公眾股份，用于實施員工持股計

劃、股權(quán)激勵或轉(zhuǎn)換上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券。截至2021

年

7

月

30

日，公司累計通過股票回購專用證券賬戶實施回購公司

股份

2120.45

萬股，占公司總股本

3.14%，成交總金額為

1.03

億元。布局新能源車產(chǎn)業(yè)鏈，持續(xù)注入增長動力公司業(yè)務(wù)營收穩(wěn)定增長。公司營業(yè)收入持續(xù)增長，2021H1

公司實現(xiàn)營

業(yè)收入

28.62

億元，同比增長

27.19%；由于原材料價格上漲、國內(nèi)外

鋁價差波動，實現(xiàn)歸母凈利潤

0.18

億元，同比下降

47.99%。2020

年

公司營收

50.69

億元，近

5

年的

CAGR為

22.70%。隨著未來公司新產(chǎn)

能投產(chǎn)，電池箔等高附加值產(chǎn)品將給公司帶來新增長動力，未來業(yè)績繼

續(xù)釋放。布局新能源車產(chǎn)業(yè)鏈，發(fā)力動力電池鋁箔領(lǐng)域，將為公司業(yè)績帶來新亮點。公司主要產(chǎn)品為鋁箔、轉(zhuǎn)移紙、復(fù)合紙、導(dǎo)電膜等。從收入構(gòu)成

來看，2021H1

公司鋁加工業(yè)務(wù)/紙質(zhì)包裝材料/功能性薄膜/紙品貿(mào)易營

收

分

別

為

14.93/2.13/0.16/10.57

億

元

，

營

收

占

比

分

別

為

52.15%/7.44%/0.56%/36.92%。紙質(zhì)包裝材料為公司傳統(tǒng)主業(yè)，但市

場競爭激烈，近年來營收占比逐步下降，從

2018

年的

14.17%下降至

目前的

10%以下。鋁加工業(yè)務(wù)為公司目前的第一大業(yè)務(wù)，營收占比超

50%，2021H1

受

到鋁價波動影

響，毛利率下降

1.37pcts，達(dá)到

10.07%。公司位于汕頭保稅區(qū)，紙質(zhì)貿(mào)易營收占比逐年上升，

2021H1

實現(xiàn)營收

10.57

億元。未來，公司逐步重點布局動力電池箔等

高端產(chǎn)品：7.2

萬噸高精度電子鋁箔項目，主要發(fā)力電池箔領(lǐng)域：公司于

2018

年

9

月開始建設(shè)年產(chǎn)

7.2

萬噸美信鋁箔項目，2020

年通過萬

順轉(zhuǎn)

2

實際募集資金

8.8

億元，計劃投資

14.19

億元用于項目建設(shè)，

其中一期投資

9.25

億元，二期投資

4.94

億元。目前一期

4

萬噸由

于疫情影響到進(jìn)口設(shè)備的調(diào)試，預(yù)計延遲到

2021

年底投產(chǎn)；二期

3.2

萬噸項目預(yù)計

2023

年

8

月

31

日投產(chǎn)。13

萬噸高精鋁板帶項目（8

萬噸鋰電池正極用鋁箔坯料、5

萬噸雙

零鋁箔坯料板卷）：為滿足內(nèi)部供應(yīng)及電池鋁箔領(lǐng)域市場快速增長需求，夯實公司鋁加工業(yè)務(wù)基礎(chǔ)，2021

年

7

月，公司投資設(shè)立四

川萬順中基鋁業(yè)有限公司并投資

11.92

億元新建年產(chǎn)

13

萬噸高精

鋁板帶項目，項目建成后可形成年產(chǎn)鋰電池正極用鋁箔坯料

8

萬噸、

雙零鋁箔坯料板卷

5

萬噸的生產(chǎn)能力。項目擬從

2021

年

9

月底開

工建設(shè)，計劃于

2023

年

5

月竣工。公司成本管控能力增強，期間費用率逐年下降。公司期間費用率從

2016

年

10.8%下降至

2021H1

的

6.23%，成本管控顯著。2021H1

公

司銷售費用率為

1.56%，同比下降

0.16pcts；財務(wù)費用率為

0.06%，

同比下降

0.47pcts；管理費用率為

1.95%，同比下降

0.8pcts；研發(fā)費

用率

2.12%，同比下降

0.72pcts。公司優(yōu)化管理模式，控制生產(chǎn)成本，

使公司盈利能力進(jìn)一步提高。2

鋁箔：鋰電鋁箔的后起之秀電池鋁箔是廣泛應(yīng)用的電池集流體關(guān)鍵材料。在鋰電池中，正極集流

體的作用是充當(dāng)正極活性材料載體，以及將正極電池活性物質(zhì)產(chǎn)生的電

流匯集起來傳導(dǎo)至外電路，從而實現(xiàn)化學(xué)能轉(zhuǎn)化為電能的過程。由于電

池鋁箔易與氧氣發(fā)生化學(xué)反應(yīng)，形成的鈍化膜有利于防止電解液的腐蝕，

此外制造技術(shù)較成熟、導(dǎo)電性好、成本優(yōu)勢，因此成為電池主要的集流

體材料。在新興的鈉離子電池中，由于鋁不會與鈉離子形成合金，因此

成本較低的鋁箔也會應(yīng)用于鈉離子電池負(fù)極集流體中。全球汽車電動化加速，電池鋁箔持續(xù)受益國內(nèi)外電動車市場共振向上，動力電池裝機量邁入新紀(jì)元。1）中國，

根據(jù)中汽協(xié)的數(shù)據(jù)，國內(nèi)

8

月新能源汽車產(chǎn)銷分別達(dá)到

30.9

萬輛和

32.1

萬輛，同比增長

1.81

倍和

1.82

倍。1-8

月，新能源汽車產(chǎn)銷分別

完成

181.3

萬輛和

179.9

萬輛，同比增長約

2

倍。2）歐洲市場，歐洲

6

國（英德法挪威意大利瑞典）8

月新能源汽車銷量

11.32

萬輛，同比

增長

59%，滲透率達(dá)到

20%+；1-8

累計銷量

103.27

萬輛，累計同比

122%。3）美國市場，8

月

5

日美國總統(tǒng)拜登簽署行政命令，設(shè)定

2030

年電動車占新車銷量比例達(dá)到

50%的目標(biāo)。我們預(yù)估全球電動車

2021-2025

年產(chǎn)銷量分別為

557/817/1060/1364/1789

萬輛。在此基礎(chǔ)

之上我們測算，

21-25

年動力電池裝機分別為

316、478、650、848、

1110GWh，2025

年將步入

Twh時代。鈉離子電池產(chǎn)業(yè)化為電池箔發(fā)展注入新動力。2021

年

7

月，寧德時代

于發(fā)布第一代鈉離子電池，計劃于

2023

年實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化。2021

年

8

月，

工信部在答復(fù)政協(xié)提案中表示，未來將推動鈉離子電池全面商業(yè)化，支

持鈉離子發(fā)展。目前鋰離子電池正極用鋁箔，負(fù)極用銅箔，而鈉離子電

池正負(fù)極集流體均為鋁箔，鈉離子電池產(chǎn)業(yè)化后將進(jìn)一步拉動對鋁箔的

需求量。全球電池鋁箔市場將延續(xù)高增長。在新能源汽車高景氣度下，基于前文

的假設(shè)，我們預(yù)計

2021-2025

年全球電池產(chǎn)量分別為

426、603、790、

997、1270GWh，按照每

GWh需要

400

噸鋁箔來測算，

2021-2025

年電池鋁箔需求量分別為

17、24.1、31.6、39.9、50.8

萬噸，復(fù)合增

長率超過

30%。短期內(nèi)新增供給有限

，公司電池箔產(chǎn)能持續(xù)擴張電池箔生產(chǎn)要求較高，具備一定的技術(shù)壁壘。目前電池鋁箔主要采用

軋制鋁箔，以鋁錠、鋁坯料為原材料，經(jīng)過熱軋/鑄軋、冷軋、軋制等

工藝制成。區(qū)別于其他應(yīng)用領(lǐng)域的鋁箔，由于電池鋁箔的表面需涂覆漿

料，涂層和鋁箔的粘和性對電池箔的表面質(zhì)量提出了更高要求。因而電

池廠對達(dá)因值、延伸率、強度、切邊精度等指標(biāo)要求更為嚴(yán)格，電池鋁

箔的容錯率更少，且這一趨勢越來越顯著。根據(jù)

SMM披露，近

3

年來

電池箔強度要求提高

80MPA；延伸率也提高了

2.5

個百分點；達(dá)因值

從

30

提高至

31。建設(shè)周期長，新增供給有限。當(dāng)前國內(nèi)電池鋁箔加工業(yè)的工藝、技術(shù)裝備的

整體水平仍落后于國際先進(jìn)水平，低附加值產(chǎn)品多，高附加值的產(chǎn)品少，大

部分的企業(yè)規(guī)模小，技術(shù)創(chuàng)新能力不足。從行業(yè)層面來看，新建電池箔約需

要

2-3

年周期（主要為訂購設(shè)備和產(chǎn)品認(rèn)證），短期新增供給較為有限。全

球動力鋰電池用鋁箔生產(chǎn)廠家主要集中在日本和韓國，國外以日本的東洋鋁

業(yè)、UACJ和韓國的樂天等為主，而國內(nèi)動力電池箔主流供應(yīng)商有鼎勝新材、

華北鋁業(yè)、萬順新材、南山鋁業(yè)等。公司領(lǐng)先布局電池箔領(lǐng)域，電池箔產(chǎn)能持續(xù)擴張。公司深耕鋁箔加工

領(lǐng)域，掌握核心技術(shù)，擁有相對完整的鋁壓延加工生產(chǎn)工序，具備覆蓋

大部分高精度鋁箔、鋁板帶產(chǎn)品的生產(chǎn)能力。根據(jù)

2021

年半年報披露，

公司電池鋁箔實現(xiàn)銷量

634.65

噸，同比增長

504.93%。市場開發(fā)也取

得突破性進(jìn)展，電池軟包箔下游客戶包括卓越新材料、鋰盾新能源、睿

捷新材料等公司，電池正極箔下游客戶包括中天儲能、湖州天豐等公司。公司把握行業(yè)發(fā)展動向，戰(zhàn)略眼光長遠(yuǎn)，提前布局電池箔行業(yè)，擁有先

發(fā)優(yōu)勢。2018

年開工建設(shè)年產(chǎn)

7.2

萬噸高精度電子鋁箔生產(chǎn)項目一期，

項目主要應(yīng)用于鋰電池正極材料；同時公司引進(jìn)擁有更高精度的德國阿

申巴赫設(shè)備作為生產(chǎn)主設(shè)備，保障電池箔生產(chǎn)。目前，一期（4

萬噸產(chǎn)

能）規(guī)劃的

5

臺鋁箔軋機，已有兩臺進(jìn)入有負(fù)荷調(diào)試階段，剩余三臺后

續(xù)將逐臺安排調(diào)試，預(yù)計今年年底將全部投產(chǎn)；二期

3.2

萬噸項目預(yù)計

2023

年

8

月

31

日投產(chǎn)，遠(yuǎn)期電池鋁箔產(chǎn)能共計

7.2

萬噸，將步入行業(yè)

產(chǎn)能第一梯隊中。原材料成本優(yōu)勢錦上添花。公司擁有鋁板帶生產(chǎn)線，可自產(chǎn)電池箔上游

原材料，降低原材料購入成本，2020

年公司鋁板帶總產(chǎn)量合計

11.43

萬噸，其中內(nèi)部供應(yīng)

6.43

萬噸，外銷

5

萬噸。2021

年

7

月，公司規(guī)劃

年產(chǎn)

13

萬噸高精鋁板帶項目，擬從

2021

年

9

月底開工建設(shè)，計劃于

2023

年

5

月竣工，建成后可形成鋰電池正極用鋁箔坯料

8

萬噸、雙零

鋁箔坯料板卷

5

萬噸產(chǎn)能，滿足電池箔上游原料供給。該項目選址位于

四川省廣元市，該地區(qū)原材料供給豐富，要素成本低廉，區(qū)內(nèi)電解鋁企

業(yè)可為項目提供原材料保障，進(jìn)一步降低生產(chǎn)成本。3

功能性薄膜：業(yè)績潛在的增長動力公司功能性薄膜業(yè)務(wù)包括

ITO導(dǎo)電膜、節(jié)能膜、高阻隔膜、納米炫光

膜、納米銀膜等。近年來，公司調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，主要發(fā)力用于光電領(lǐng)域

新型顯示器件與高端包裝領(lǐng)域的高阻隔膜材料。截至

2020

年末，公司

共擁有

7

條磁控濺射設(shè)備及

5

條精密涂布線，部分功能性薄膜的生產(chǎn)

設(shè)備、生產(chǎn)線及技術(shù)能夠通用，可以及時進(jìn)行調(diào)控生產(chǎn)。功能性薄膜產(chǎn)品豐富，應(yīng)用領(lǐng)域廣闊ITO主要應(yīng)用于觸控面板。ITO導(dǎo)電膜，是指采用磁控濺射的方法在透

明有機薄膜材料上濺射透明氧化銦錫（ITO）導(dǎo)電薄膜鍍層并經(jīng)高溫退

火處理得到的高技術(shù)產(chǎn)品。導(dǎo)電膜主要應(yīng)用于智能手機及平板電腦的觸

控領(lǐng)域。隨著

3C市場的飽和，ITO導(dǎo)電膜在智能終端應(yīng)用領(lǐng)域市場需

求增長放緩。未來市場增長點或為觸控應(yīng)用領(lǐng)域的延伸，比如智能教育、

車載控制、工業(yè)控制、可穿戴產(chǎn)品、智能家電等領(lǐng)域?qū)τ|屏的規(guī)?；瘧?yīng)

用。節(jié)能膜符合碳中和概念，處于市場發(fā)展初期。節(jié)能膜是指太陽膜中具

有控制陽光功能、可節(jié)約建筑能耗的膜，是一種多層功能化聚酯復(fù)合薄

膜材料（PET），在聚酯薄膜上經(jīng)染色、真空蒸鍍、磁控濺射、層壓復(fù)

合等工藝加工而成。節(jié)能膜由于隔熱、保溫、防爆、防紫外線、防紅外

線等功能，主要應(yīng)用在汽車和建筑玻璃方面，被列為新型節(jié)能環(huán)保產(chǎn)品，

目前處于市場發(fā)展期。阻隔膜屬于新材料，市場潛力較大。阻隔膜是指一種新材料，對氧氣、

水蒸氣、油等介質(zhì)具有高阻隔性的透明膜材料，可用于新型顯示、食品

藥品包裝、電子器件封裝等多個領(lǐng)域。1）量子點電視用阻隔膜：根據(jù)

TrendForce數(shù)據(jù)，2020

年量子點電視的出貨量

900

臺，預(yù)計今年同比

上漲

22.4%至

1102

萬臺，滲透率為

4.5%。如果按照

2025

年量子點電

視滲透率達(dá)

10%，則量子點電視出貨量預(yù)計達(dá)到

2200

萬臺。按量子點

電視平均尺寸為

55

寸，每臺電視需要使用

1

平方米量子膜，每張量子膜需要

2

平方米高阻隔膜計算，量子點顯示領(lǐng)域用高阻隔膜材料

2021

年總需求將達(dá)到

2204

萬平方米，2025

年將達(dá)到

4400

萬平方米，

CAGR達(dá)

19%。2）在食品藥品包裝領(lǐng)域：據(jù)

Meticulous預(yù)計，2021

年全球食用包裝高阻隔薄膜規(guī)模將達(dá)到

308

億美元，預(yù)計

2021-2028

年的復(fù)合增長率為

5.9%。公司積極優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，規(guī)?；鹦Ш?，毛利有望扭虧為盈。2021H1，

公司功能性薄膜業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入分別為

0.16

億元，同比下降

11.71%，毛

利為-217.63

萬元。主要原因為上半年公司拓展“隱形車衣”產(chǎn)品需求，

生產(chǎn)一批專用于汽車車窗隔熱膜訂單，原材料上漲疊加未實現(xiàn)規(guī)?；瘍?yōu)

勢，導(dǎo)致單位制造成本高于售價；另外公司生產(chǎn)的手機蓋板膜訂單減少

導(dǎo)致產(chǎn)銷量下降，綜合上述原因?qū)е庐?dāng)期成本和收入倒掛。而公司高度

重視技術(shù)創(chuàng)新，切入具有較高發(fā)展?jié)摿Φ募?xì)分市場，重點拓展節(jié)能膜、

隱形車衣膜、納米炫光膜等新材料產(chǎn)品市場。未來隨著公司高阻隔膜的

量產(chǎn)，公司的盈利有望扭虧轉(zhuǎn)盈。公司加速推進(jìn)高阻隔膜材料生產(chǎn)基地建設(shè)項目。公司可轉(zhuǎn)債募投項目

“高阻隔膜材料生產(chǎn)基地建設(shè)項目”于

2018

年開工建設(shè)，預(yù)計

2021

年底投產(chǎn)。目前公司已成功開發(fā)出太陽能電池、食品藥品包裝、電子器

件封裝、量子點顯示器封裝等高阻隔膜產(chǎn)品，2020

年高阻隔膜銷量為

25

萬平方米；并供應(yīng)納晶科技股份有限公司、廈門俊軒隆電子有限公

司、深圳撲浪創(chuàng)新科技有限公司等客戶，高阻隔膜材料生產(chǎn)基地規(guī)?；?/p>

量產(chǎn)在望。4

紙包裝材料：傳統(tǒng)主業(yè)，定位環(huán)保包裝材料公司紙包裝業(yè)務(wù)主要以轉(zhuǎn)移紙和復(fù)合紙為主。公司轉(zhuǎn)移紙和復(fù)合紙包

括噴鋁鐳射、真空鍍鋁、高光玻璃等卡紙系列。其中真空鍍鋁卡紙、鐳

射轉(zhuǎn)移卡紙