《風險價值VaR》第章

《金融風險管理》

FinancialRiskManagement

朱波西南財經(jīng)大學金融學院2010年第1章風險管理的必要性生活的全部內(nèi)容在于管理風險，而不是消除風險。

花旗集團前任主席沃爾特.瑞斯頓主要內(nèi)容1.1金融風險1.2衍生工具與風險管理1.3金融風險的類型1.4VAR簡介1.5VAR和風險管理的發(fā)展金融風險1.1金融風險風險可以被定義為對未來結(jié)果不確定性的暴露，預期收益（資產(chǎn)價格或價值）存在不確定性，因此“風險”是金融學的核心“資產(chǎn)定價”緊密相關(guān)，也是金融學中永恒的話題之一。公司發(fā)展過程中面臨眾多不確定性，有效地管理風險已經(jīng)成為公司的基本業(yè)務之一，主動管理風險成為提升公司公司的核心競爭力或培育動態(tài)能力重要手段。商業(yè)風險：公司為了獲得競爭優(yōu)勢和增加股東價值而自愿承受的風險（如商業(yè)流程操作失誤、產(chǎn)品設計風險、市場營銷風險、宏觀經(jīng)濟風險等）。非商業(yè)風險:公司所不能控制的風險（戰(zhàn)略風險、政治風險等）。金融風險可以簡單理解為與金融市場可能損失有關(guān)的風險，如利率波動、匯率波動、股指波動或債務違約等導致的損失。工業(yè)企業(yè)應有效地控制金融風險，集中精力管理商業(yè)風險。中國企業(yè)的價值：多元化未必是好事？主營業(yè)務突出或許很重要。金融機構(gòu)的首要職能則是積極地管理金融風險。美國金融危機爆發(fā)后，全球經(jīng)濟受到重創(chuàng)，F(xiàn)RM受到青睞。華安基金揚帆出海折戟沉沙與金融風險的積極管理。金融風險的共性：不可預知推動金融風險管理發(fā)展的重要力量是自上世紀70年代以來金融市場不斷加劇的波動性，不可預知性是這些金融事件的共同特征，這些金融事件給眾多企業(yè)帶來了巨大損失:問題：以下事件主要暴露的是何種風險？1971年，固定匯率制的瓦解，使匯率具有靈活性和波動性。始于1973年的石油危機，導致高通貨膨脹和利率的劇烈波動。1987年10月19日的黑色星期一，股市下挫了23%，資本縮水1萬億美元。1992年9月，歐洲貨幣體系的瓦解，使歐洲貨幣一體化的進程暫時受阻。在1994年的債券的災難中，在保持了三年低利率后，美國聯(lián)邦儲備銀行開始連續(xù)六次提高利率，使得全球資本市場遭受了1.5萬億美元的損失。1989年末，日本股價泡沫的最終破滅，使得日經(jīng)指數(shù)在三年內(nèi)從39000點下跌到17000點，資本市場共損失了2.7萬億美元，造成了日本歷史上規(guī)模空前的金融危機。1997年的亞洲金融風暴，使得印度尼西亞、韓國、馬來西亞和泰國的股票市值損失了約3/4.1998年8月，俄羅斯的債務危機引起了全球金融危機，最終導致大型對沖基金——長期資本管理公司（LTCM）的破產(chǎn)。小結(jié)和案例不可預知性是這些金融事件的共性，因此對金融風險進行有效管理是很有必要的，對我國金融機構(gòu)的海外拓展之路而言，這顯得尤其重要。中國平安傷痛2008：投資富通巨虧226億以2008年12月25日的匯率計算，平安投資富通已經(jīng)巨虧226億人民幣，較總計238.74億人民幣的成本而言，虧幅幾近95%。中投因黑石虧損87億2007年5月，中投斥資約30億美元以29.605美元/股的價格購買黑石（百仕通）近10%的股票。黑石集團上市后股價連續(xù)下跌，也造成了中投公司這筆投資大幅縮水，虧損額約達12.18億美元(合約87億元人民幣)。擇時能力？對沖基金為何上市？風險來源風險來源：（1）人為來源：商業(yè)周期、政府政策的變化、通貨膨脹及戰(zhàn)爭等。亞洲金融危機應歸因于政府不可持續(xù)的經(jīng)濟政策，這給脆弱的金融部門帶來了巨大損失。（2）來源于不可預測的自然現(xiàn)象，包括天氣變化和地震、海嘯等。（3）也來自于經(jīng)濟長期增長的主要推動力——技術(shù)創(chuàng)新。金融風險管理的一個重要環(huán)節(jié)就是描述風險因子。確定并描述風險因子定價，建立資產(chǎn)價值與風險因子之間的函數(shù)（映射）關(guān)系根據(jù)風險因子的分布，計算資產(chǎn)或資產(chǎn)組合的風險暴露大小資產(chǎn)定價與風險來源描述：dzCAPM：系統(tǒng)性風險CCAPM模型、宏觀金融模型：宏觀經(jīng)濟風險Fama-French三因子模型和Carhart四因子模型風險險管管理理工工具具金融融風風險險管管理理指設設計計并并執(zhí)執(zhí)行行程程序序來來控控制制金金融融風風險險，，隨隨著著全全球球金金融融市市場場波波動動的的加加劇劇，，隨隨著著現(xiàn)現(xiàn)代代通通信信技技術(shù)術(shù)和和現(xiàn)現(xiàn)代代金金融融理理論論的的發(fā)發(fā)展展，，金融融風風險險管管理理工工具具也發(fā)發(fā)生生了了巨巨大大變變化化。。1938年，，債債券券久久期期1952年，，馬馬科科維維茨茨均均值值方方差差結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)1963年，，夏夏普普資資本本資資產(chǎn)產(chǎn)定定價價模模型型1966年，，多多因因素素模模型型1973年，，Black-Scholes期權(quán)權(quán)定定價價模模型型，，希希臘臘字字母母（（α、γ等）1979年，二二項式式期權(quán)權(quán)定價價模型型1983年，風風險調(diào)調(diào)整資資本收收益率率（RAROC）1986年，久久期風風險管管理1988年，銀銀行風風險加加權(quán)資資產(chǎn)，，對““希臘臘字母母”的的限制制1992年，壓壓力測測試1993年，風風險價價值（（VAR）1994年，風風險矩矩陣1997年，信信用矩矩陣1998年至今今，信信用和和市場場風險險一體體化2000年至今今，企企業(yè)風風險管管理風險管管理工工具在眾多多的金金融風風險管管理工工具中中，VAR這一簡簡單而而又實實用的的方法法逐步步成為為金融風風險管管理行行業(yè)標準，，引領(lǐng)領(lǐng)該領(lǐng)領(lǐng)域深深入發(fā)發(fā)展。。衍生金金融工工具的的發(fā)展展直接接推動動了金金融風風險管管理的的發(fā)展展，而而VAR方法又又特別別適合合度量量衍生生金融融工具具風險險。1.2衍生工工具與與金融融風險險管理理衍生工工具與與風險險管理理衍生金金融工工具合約的的價值值是從從一些些基礎礎資產(chǎn)產(chǎn)價格格、參參考利利率或或指數(shù)數(shù)(如股票票,債券,貨幣或或者商商品)中派生生而來來的。。遠期、、期貨貨、期期權(quán)、、互換換權(quán)證（（認股股權(quán)證證和備備兌權(quán)權(quán)證））股指期期貨、、股指指（票票）期期權(quán)衍生工工具是是金融融創(chuàng)新新的產(chǎn)產(chǎn)物，，通過過創(chuàng)造造金融融工具具來幫幫助金金融機機構(gòu)更更好地地進行行風險險控制制和管管理。。衍生工工具的的特點點：1、跨期期交易易2、杠桿桿效應應3、不確確定性性和高高風險險4、套期期保值值和投投機套套利共共存衍生工工具的的類型型1972年外幣期貨1973年股票期權(quán)1975年長期國庫券期貨1981年貨幣互換1982年利率互換、歐洲美元期貨、股票指數(shù)期貨、交易所上市貨幣期權(quán)1983年股票指數(shù)期權(quán)、中期國庫券期貨期權(quán)、貨幣期貨期權(quán)、利率上限和利率下限1985年歐洲美元期權(quán)、互換期權(quán)衍生工工具市市場的的發(fā)展展過程程1987年混合期權(quán)、平均期權(quán)1989年利率互換期貨、匯率連動期權(quán)1990年股票指數(shù)互換1991年浮動利率互換1992年巨災保險期權(quán)1993年利率上限期權(quán)1994年信用違約期權(quán)1996年電力期貨1997年氣候衍生工具全球衍衍生金金融工工具市市場（（1995-2007，單位位：10億美元元）衍生工工具市市場的的規(guī)模模飛速速擴展展，是是美國國GNP的幾十十倍，，名義義價值值超過過全球球股票票和債債券價價值總總和。。衍生金金融工工具的的快速速發(fā)展展對金金融風風險管管理提提出了了新的的要求求。結(jié)構(gòu)化化金融融產(chǎn)品品的泛泛濫CDS與美國國國際集團團（AIG）1.3金融風險險的類型型金融風險險的類型型市場風險險信用風險險流動性風風險操作風險險法律風險險市場風險險市場風險險(Marketrisk)：指由于于市場價價格(如利率，，匯率，，股價以以及商品品價格等等)的波動而而導致的的金融參參與者的的資產(chǎn)價價值變化化的風險險。市場風險險是源自自市場價價格波動動性。市場風險險的兩種種類型：：絕對風險險——用資金（（或相關(guān)關(guān)貨幣））衡量，，集中關(guān)關(guān)注總體體收益率率的波動動性。相對風險險——用相對的的基準指指數(shù)衡量量，根據(jù)據(jù)追蹤誤誤差或與與基準指指數(shù)的差差異來衡衡量風險險。ω是跟蹤誤誤差波動動率（TEV）方向性風風險和非非方向性性風險市場風險險可以分分為：方向性風風險和非非方向性性風險。方向性風風險：指金融變變量（如如股票價價格、利利率、匯匯率和商商品價格格）的運運動方向向所產(chǎn)生生的風險險，這些些風險可可以通過過線性近似值進進行衡量量?！黠L險管管理技術(shù)術(shù)例：期貨貨非方向性性風險：：指其他的的風險，，包括非線性風險險、對沖沖頭寸或或波動性性風險。。凸度例：期權(quán)權(quán)基差風險險：指期期限不同同或資產(chǎn)產(chǎn)屬性不不同而導導致的風風險。波動性風風險：衡衡量對實實際或隱隱含波動動性的敏敏感性。。對沖基金金市場風險險管理方方法市場風險險管理方方法：限制名義義金額敏感性VAR衡量方法法獨立監(jiān)控控信用風險險信用風險險(Creditrisk)：指由于于借款人人或市場場交易對對手的違違約而導導致?lián)p失失的可能能性。1個AAA的債券的的市場風風險可能能比BBB債券大，，但信用用風險小小。結(jié)算前風風險與結(jié)結(jié)算風險險主權(quán)國家家風險LTCM破產(chǎn)信用風險險的控制制方法：：限制名義義金額對當前和和潛在的的風險進進行信用用限制相應的增增加信用用評級的的特征量化市場場風險的的方法也也可用來來衡量信信用風險險（VAR）流動性風風險流動性風風險(Liquidityrisk)：指金融融參與者者由于資資產(chǎn)流動動性降低低而導致致的可能能損失的的風險。。它包括括資產(chǎn)流流動性風風險和融融資流動動性風險險。流動性風風險有兩兩種形式式：資產(chǎn)流動動性風險險---當相對于于正常交交易單位位，交易易頭寸太太大或太太小，從從而交易易不能按按現(xiàn)行市市場價格格進行交交易時，，就產(chǎn)生生了流動動性風險險?？赏ㄍㄟ^對市市場或產(chǎn)產(chǎn)品設置置限制，，或利用用分散化化的手段段來進行行管理。。融資流動動性風險險----指沒有能能力履行行支付義義務，可可能會被被迫提前前進行清清算，從從而將賬賬面損失失轉(zhuǎn)變成成為已實實現(xiàn)的損損失。可可通過恰恰當?shù)默F(xiàn)現(xiàn)金流需需求計劃劃來控制制。LCAPM美國金融融危機與與“死亡亡螺旋””資產(chǎn)價格格下降，，流動性性危機，，以更低低的價格格售賣資資產(chǎn)公允價值值計量的的作用操作風險險操作風險險(Operationalrisk)：指由于于金融機機構(gòu)的交交易系統(tǒng)統(tǒng)不完善善，管理理失誤或或其它一一些人為為錯誤而而導致金金融參與與者潛在在損失的的可能性性。主要來自自技術(shù)和和組織兩兩個層面面。模型風險險技術(shù)風險險欺詐風險險防范操作作風險的的方法：：系統(tǒng)備份份。嚴格的內(nèi)內(nèi)部控制制責任與與常規(guī)的的應急計計劃清楚楚分離。。證券公司司不同業(yè)業(yè)務之間間的風險險隔離措措施。見諸報端端的金融融機構(gòu)人人員舞弊弊事件法律風險險當一筆交交易在法法律上被被認為無無效時，，就會產(chǎn)產(chǎn)生法律律風險。。法律風險險可以通通過機構(gòu)構(gòu)的立法法委員會會與風險險管理者者及高層層管理人人員進行行協(xié)商后后制定法法律政策策來控制制。法律風險險可以表表現(xiàn)為股股東遭受受巨額損損失的公公司提起起法律訴訴訟的形形式。遭證監(jiān)會會立案調(diào)調(diào)查五五糧液周周三一度度跌停（（2009年9月9日）涉嫌少交交消費稅稅約19.51億。今年年4月份，封封某、周周某等四四位小股股東發(fā)現(xiàn)現(xiàn)五糧液液存在少少交消費費稅嫌疑疑。于是是委托上上海市某某律師事事務所周周愛文律律師向成成都市中中級人民民法院提提起訴訟訟，要求求五糧液液及為其其年報出出具審計計意見的的會計師師事務所所賠償損損失。五糧液式式OEM，利益輸輸送（成成都智溢溢）五糧液2002年年報中中有1.39億元“其他貨幣幣資金”，2003年增至1.44億元，2004年末不變變。五糧糧液在年年報中注注釋，““其他貨貨幣資金金”是指指存放在在證券公公司的存存款。去去年末，，五糧液液披露，，存于券券商的存存款加上上投資公公司與上上市公司司的往來來款余額額合計約約3億元。早些時候候，浙江江白酒行行業(yè)余姓姓投資者者在發(fā)往往各大媒媒體的舉舉報信中中稱，五五糧液投投資公司司和成都都智溢將將巨額五五糧液資資金放在在證券公公司（亞亞洲證券券和中科科證券）），沒有收益益或僅有有極低收收益，實際上上是變相委托托理財。由于其其不正常常運作，，五糧液液多年來來一直承承擔著巨巨大風險險。兩案案案發(fā)后后，存于于證券公公司的資資金實際際損失已已經(jīng)造成成，而五五糧液卻卻未進行行財務處處理，實實際上虛虛增去年年上億元元利潤。。綜合風險險衡量只關(guān)注注一種種風險險，容容易導導致機機構(gòu)通通過將將可衡衡量的的市場場風險險轉(zhuǎn)換換成更更難以以評估估的其其他類類型風風險。。巴塞爾爾協(xié)議議I與風險險資本本套利利金融機機構(gòu)要要進行行綜合合風險險衡量量，以以市場場為基基礎的的VAR方法正正被擴擴展到到衡量量市場場和信信用的的綜合合風險險。例：IntegratedRiskmanagement1.4VAR的簡介介VaR在風險險測度度和管管理方方面的的應用用（1）VaR提供了了一種種對不不同風風險因因子、、不同同工具具和資資產(chǎn)種種類風風險統(tǒng)一的的度量量方法。。提高了了風險險的透透明度度，并并能對對企業(yè)業(yè)內(nèi)的的各種種風險險進行行一致致處理理。VaR使風險險管理理者能能按照照與衍衍生品品風險險敞口口相比比較且且一致致的方方法來來測度度一個個固定定收益益敞口口的風風險。。（2）VaR提供了了對風險的的總體體測度度：用一一個數(shù)數(shù)值就就可以以反映映出某某個敞敞口在在某個個給定定置信信水平平下可可能遭遭受的的最大大損失失?？梢院芎苋菀滓椎厥故褂眠@這個數(shù)數(shù)值來來計算算監(jiān)管管資本本額。。可以根根據(jù)VaR在對用用商業(yè)業(yè)風險險進行行調(diào)整整后的的資本本收益益的基基礎上上對員員工進進行獎獎勵。?？梢杂糜肰aR來估計計風險險調(diào)整整后的的業(yè)績績。VaR的使用用能限限制那那些不不能增增加股股東價價值的的風險險業(yè)務務。（3）可以以用VaR限額來來控制制各個個部門門承擔擔的風風險大大小。。這些限限額可可以確確保每每項業(yè)業(yè)務所所承擔擔的風風險不不超過過允許許的水水平。。以VaR形式表表述的的風險險限額額很容容易加加總：：從交交易部部門的的限額額到公公司上上層，，可以以將不不同層層次的的風險險限額額加總總。VaR體系具具有深深入的的分析析能力力，風風險管管理者者可以以查出出那個個部門門承擔擔的風風險最最大，，也可可以確確認銀銀行總總體面面臨的的那類類風險險（如如權(quán)益益資產(chǎn)產(chǎn)風險險、利利率、、匯率率、信信用價價差等等）的的敞口口最大大。（4）VaR提供了了一種種高級級管理理層、、公司司董事事會以以及管管理者者能夠夠理解解的風風險測測度。。管理者者、股股東和和管制制者可可以根根據(jù)銀銀行的的VaR值來判判定銀銀行所所承擔擔的風風險是是否合合適。。VaR還在預預期風風險調(diào)調(diào)整資資本收收益的的基礎礎上，，提供供了一一個投投資和和其他他項目目的事事前評評估框框架。。（5）VaR是一種種內(nèi)部部和外外部結(jié)結(jié)合的的報告告手段段?？梢悦棵刻炀幘幹芕aR報告，，并提提交給給業(yè)務務部門門的管管理者者，然然后把把各個個部門門加總總后的的數(shù)據(jù)據(jù)提交交給高高級管管理層層。VaR報告還還應提提交給給管制制者，，并成成為監(jiān)監(jiān)管資資本計計算的的基礎礎。在進行行銀行行信用用評級級時，，信用用評級級機構(gòu)構(gòu)也會會將VaR的情況況進行行考慮慮。越來越越多的的銀行行在其其年報報中將將VaR當做一一個重重要的的風險險指標標來公公布。。定義風險價價值：：在給給定的的概率率水平平下（（置信信水平平下）），在在一定定時間間內(nèi)（（如一一天，，十天天等）），持持有一一種證證券或或組合合可能能遭受受的最最大損損失。。例：某某個敞敞口在在99%的的置信信水平平下的的日VaR值為為1000萬美美元，，這意意味著著，在在100個個交易易日內(nèi)內(nèi)該敞敞口的的實際際損失失超過過1000萬美美元的的只有有1天天（每每年也也只有有2-3天天）。。問題VaR是如下下問題題的答答案嗎嗎？“在一一個給給定的的時期期內(nèi)，，我的的資產(chǎn)產(chǎn)組合合可能能會損損失多多少？？”上述問問題的的答案案也許許是：：你可可能失失去所所有，，或損損失掉掉資產(chǎn)產(chǎn)組合合的全全部價價值。。這個個答案案其實實沒有有什么么意義義。VaR值為特特定時時間內(nèi)內(nèi)風險險因子子變動動引起起的潛潛在損損失提提供了了一種種可能能的估估值。。它是是如下下問題題的答答案：：“在較低的的概率下（（如1%），既定時時間內(nèi)實際際損失可能能超過的最最大損失是是多少？””VaR值測度的不不是說實際際損失將超超過VaR值多少,而是說明實實際損失超超過VaR值的可能性性有多大。。VaR的計算步驟驟推導既定期期間H（1天或10天）內(nèi)，資資產(chǎn)組合的的價格或收收益所服從從的分布。。正態(tài)分布假假設使用歷史數(shù)數(shù)據(jù)假設置信水水平c為99%或99.6%，使用分位位數(shù)方法計計算可能遭遭受的最大大損失。VaR與“絕對VaR”VaR用資產(chǎn)組合合在特定時時間內(nèi)的預預期價值來來測度在99%置信水平下下可能遭受受的最大損損失。VaR=預期收益（（損失）-99%置信水平下下可能遭受受的最大損損失VaR’=99%置信水平下下可能遭受受的最大損損失后者也被稱稱為絕對VaR，前者才是是真正意義義上的概念念。例如：A銀行2006年4月1日公布其持持有期為10天、置信水水平為99%的VaR為1000萬元。這意意味著如下下3種等價的描描述：1、A銀行從4月1日開始，未未來10天內(nèi)資產(chǎn)組組合的損失失大于1000萬元的概率率小于1%；2、以99％的概率確確信：A銀行從4月1日起未來1