A股策略報告：應時而動厚植于“源”深耕于“制”

A股策略報告：應時而動，厚植于“源”，深耕于“制”一、2021

年

A股市場回顧2021

年全年

A股市場整體呈震蕩態(tài)勢，有行業(yè)輪動加快，結(jié)構性分化加劇，中小盤股表

現(xiàn)突出等特征。截至

2021

年

12

月

17

日，上證指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指、滬深

300

漲幅分別為

4.6%、

15.8%和-4.9%，小盤股指數(shù)表現(xiàn)較好，上漲

22%，跑贏大盤股指數(shù)。行業(yè)來看，新能源產(chǎn)業(yè)鏈

受益于政策支持，下游新能源車需求旺盛帶動上游原材料價格快速上漲，產(chǎn)業(yè)鏈上下游產(chǎn)品供

需緊缺，全年景氣度持續(xù)較高，電氣設備板塊領漲，漲幅

54%，汽車板塊漲幅靠前，上漲

20%。上游資源品板塊前三季度受益于能源緊平衡帶來的上游產(chǎn)品提價，整體年漲幅表現(xiàn)突出，有色

金屬、采掘、化工、鋼鐵等板塊分別上漲

43%、38%、37%和

36%，在行業(yè)漲跌幅排名中靠前。

下游消費品板塊整體表現(xiàn)不佳，家用電器下跌

23%為全行業(yè)跌幅最大，去年表現(xiàn)較好的食品飲

料、醫(yī)藥生物全年整體下跌，中間有階段性機會。整體來看，2021

年全

A行業(yè)與風格分化均

加劇，行業(yè)輪動加快，階段性結(jié)構性機會較多。

A股市場的表現(xiàn)特征主要受投資者結(jié)構的變化、充裕的市場流動性加劇資金博弈以及投

資者學習效應等影響。2019

年以來，居民資金通過基金加速向股票市場配置，A股投資者結(jié)

構發(fā)生變化，機構投資者入場提速，股票型基金規(guī)模不斷提升，外資持續(xù)流入，擁抱

A股優(yōu)

質(zhì)資產(chǎn)，而投資者結(jié)構的變化也使得更具有配置價值的優(yōu)質(zhì)個股估值抬升迅速，成長性較好的

優(yōu)質(zhì)賽道被集中配置，市場風格不斷強化。同時，充裕的市場流動性快速推升板塊估值，但交

易過熱的賽道又有向下調(diào)整的需要，資金在行業(yè)間切換加快，加劇市場波動。機構投資者有較

強的學習效應，歷史上板塊的輪動順序可以給投資者一定提示，再次參與配置賽道時，投資者

會提前配置輪漲賽道，也加劇了市場風格輪動。二、大勢研判：“N”型震蕩（一）宏觀：經(jīng)濟前低后高，政策面以穩(wěn)為主宏觀經(jīng)濟方面，全球各國經(jīng)濟已逐步復蘇，隨通脹不斷升溫，2022

年各國寬松政策大多

將延續(xù)逐步退出的態(tài)勢，但各國寬松政策退出節(jié)奏不一，同時受疫情影響及各國疫情防控能力

不同，全球各國后續(xù)經(jīng)濟恢復具有不確定性。國內(nèi)來看，從今年三季度以來，受上游能源供給

緊平衡、房地產(chǎn)政策調(diào)控、新冠疫情反復等因素影響，我國經(jīng)濟動能弱化，逐步進入下行區(qū)間。中國經(jīng)濟下行壓力主要來源于幾個方面：1.

疫情下我國出口韌性已充分顯現(xiàn)，再次提升出口

份額難度較大，我國出口增速將逐步回落。2.

國內(nèi)消費目前看雖有回穩(wěn)，但疫情和居民收入

增速緩慢仍影響消費。3.

房地產(chǎn)投資增速的快速走低和基建行業(yè)的持續(xù)低迷也將增加經(jīng)濟下

行壓力。

2022

年中國經(jīng)濟大概率呈前低后高的態(tài)勢，出口端來看，預計

2022

年出口同比增速將回

落，但整體將保持平穩(wěn)，疫情反復疊加中國企業(yè)市占率提升，中國出口韌性對制造業(yè)投資有一

定支撐。消費端來看，疫情對消費的沖擊或?qū)⑦呺H減弱，明年或有更多支持中消費企業(yè)政策、

緩解中下游企業(yè)壓力的政策出臺。投資端來看，目前地產(chǎn)政策開始逐步糾偏，中央經(jīng)濟工作會

議指出，要適度超前基建，明年基建可能有所回升，制造業(yè)投資進一步回暖仍需時間。2022

年

國內(nèi)外環(huán)境無法共同引導

A股估值繼續(xù)大幅抬升，預計

2022

年

A股大概率呈震蕩態(tài)勢。政策面，我國財政政策、貨幣政策仍以“穩(wěn)”為主，在國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力增大的背景下，

目前我國貨幣政策逐步顯示寬松預期。2021

年

12

月

6

日央行宣布于

2021

年

12

月

15

日下調(diào)

金融機構存款準備金率

0.5

個百分點，降準表明了政府繼續(xù)支持實體經(jīng)濟、中小微企業(yè)融資的

決心，也是貨幣政策的一次常規(guī)操作，降低企業(yè)融資成本、緩解經(jīng)濟下行壓力，穩(wěn)定市場預期，

體現(xiàn)了“穩(wěn)健的貨幣政策靈活適度”。同時，政治局會議和中央經(jīng)濟工作會議口徑較為一致，

2022

年經(jīng)濟面臨困難，穩(wěn)定是最重要的工作任務。財政政策向著超前開支、加大強度、減稅

降費、適度增加杠桿方面進行。貨幣政策方面也顯得較為積極。貨幣政策則通過加大社會融資

投放力度和提升

M2

水平保證貨幣總量略有寬松，同時引導資金價格下行?；诖?，2022

年

上半年降準仍然可以期待，降息可能性上行。

根據(jù)歷史上的大級別牛熊規(guī)律，目前的貨幣-信用周期仍處于相對寬松狀態(tài)，比

2018

年的

緊信用狀態(tài)好很多，因此基于當下的政策信號，年中股市出現(xiàn)系統(tǒng)性大級別?；蛐艿母怕什淮?。（二）資金：增量資金或環(huán)比趨近，整體維持凈流入態(tài)勢資金面上，2022

年股市增量資金或環(huán)比趨緊，但整體維持凈流入態(tài)勢。在資金供給方面

總體供給預計較為平穩(wěn)，環(huán)比或回落：1）居民資產(chǎn)配置通過基金向權益傾斜，2021

年公募基

金貢獻萬億增量資金，2022

年新發(fā)基金預計依然活躍但或?qū)⒌陀谌ツ晁剑嗳Q于股市

的走勢，波動性較大，今年

3

月上旬大跌后，居民購買基金的熱情一度驟降；明年市場風格再

均衡，賺錢效應下降，私募資金的擴張或?qū)⒎啪彙?）北向資金面臨的不確定性因素較大，明

年增量將受海外寬松政策收緊限制，美聯(lián)儲

Taper的實施將加大外資流出壓力，通脹問題凸顯

也將提升加息預期，外資流入的不確定性增大。3）中長期資金，只要大城市的房地產(chǎn)價格穩(wěn)

定，非標高收益產(chǎn)品繼續(xù)被打壓，和股市爭奪資金的兩大長期“勁敵”的吸金能力將繼續(xù)弱化，

從而利好股市。

資金需求方面，全面注冊制的持續(xù)深入將推動

IPO繼續(xù)較高速擴容，北交所的成立也將

助推“專精特新”中小企業(yè)的上市，但對市場資金的整體影響相對有限。明年解禁股也為資金

需求帶來一定壓力，需求端整體將保持相對平穩(wěn)或稍有提升的水平。（三）盈利和估值：全

A盈利進入下行區(qū)間，估值泡沫有所消化盈利面，全

A盈利逐步進入下行區(qū)間，2022

年下半年盈利面有望邊際改善。受今年疫情

反復，極端天氣影響企業(yè)生產(chǎn)，同時因上游產(chǎn)品漲價疊加下游需求疲軟，部分中下游企業(yè)較難

轉(zhuǎn)移成本，導致業(yè)績受損，不同行業(yè)的利潤開始出現(xiàn)分化，全

A三季度盈利邊際走弱。一是

目前雖上游原材料供需緊平衡有所緩解，但

PPI下行仍需時間，二是經(jīng)濟下行壓力加大，后續(xù)

出口對經(jīng)濟支撐或有下降，三是受需求端持續(xù)走弱影響，目前部分行業(yè)主動去庫存苗頭初現(xiàn)，

預計

2022

年上半年全

A盈利或繼續(xù)承壓。2022

年下半年全

A盈利增速或進入企穩(wěn)回升階段：貨幣-信用周期的邊際寬松有望緩解中

小企業(yè)成本壓力、需求端的逐步復蘇有望使企業(yè)訂單得到改善，同時名義

GDP增速與盈利增

速相關性較高，經(jīng)濟面的改善也將帶動企業(yè)盈利回暖，2022

年年中全

A盈利將進入磨底區(qū)間，

之后將緩步回升，在三季報和年報逐步反映。估值面，截至

12

月

17

日，全部

A股市盈率為

20

倍，較

2021

年初有所下降，接近均值一個標準差的水平，A股整體泡沫有所擠壓，估值持續(xù)消化，在

2022

年充裕的流動性以及業(yè)

績回升的帶動下，A股整體估值仍有上升空間。相對估值來看，創(chuàng)業(yè)板相對上證指數(shù)市盈率較

年初抬升較多，由年初的

4.15

上升至

4.7，目前已在均值+一個標準差以上，2022

年創(chuàng)業(yè)板指

或相對上證指數(shù)估值有所收斂。（四）股市周期復盤股市的周期波動并非與基本面同步，經(jīng)常會出現(xiàn)背離。道氏理論應用到股票市場認為市場

的波動有三種趨勢：主要趨勢、中期趨勢及短期趨勢。主要趨勢主要是牛市或熊市，一般都有

政策、基本面的強烈動力，持續(xù)

9

個月到

2

年不等，大部分股票將隨市場上升或下跌，幅度一

般超過

20%，值得重點把握，如

2018

年的去杠桿熊市、2019-2020

年的創(chuàng)業(yè)板牛市；中期趨

勢為多頭行情期間出現(xiàn)的反周期趨勢，一般持續(xù)

6

周-9

個月甚至更長的時間，幅度為基本趨

勢的

1/3-2/3，多數(shù)是事件型驅(qū)動，有一定可預測性；短期趨勢通常受偶然性新聞事件影響，只

反映股票價格短期變化，通常持續(xù)不超過

1

天到

2

周，對于投資的參考意義較弱。短期趨勢對

于投資者較為次要，是投機者的主要考慮因素，所以我們在這里重點對主要周期趨勢的級別和

幅度進行分析，以此來對目前的市場進行定位。

歷史上牛市復盤：我們復盤了上證指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指的幾次牛市的時長和幅度。時間上來看，

歷史上上證指數(shù)牛市持續(xù)的時間長短不一，1992

年

11

月至

1993

年

2

月牛市僅持續(xù)

3

個月，

2008

年

11

月至

2009

年

8

月大反彈牛市持續(xù)約

9

個月，幾次大牛市均持續(xù)約

24-27

個月左右，

如

1999

年

5

月至

2001

年

6

月、2005

年

7

月至

2007

年

10

月、2016

年

1

月至

2018

年

1

月的

牛市。其中從

2005

年

7

月開始的上證指數(shù)牛市時間持續(xù)時間較長，有

27

個月之久。持續(xù)時間

最長的牛市是從

2012

年

12

月開始的創(chuàng)業(yè)板牛市，持續(xù)時間為

30

個月。從上漲幅度看，大牛

市如

2005

年

7

月至

2007

年

10

月的上證指數(shù)牛市及

2012

年

12

月至

2015

年

6

月的創(chuàng)業(yè)板指

牛市漲幅較大，分別達

5

倍、5.7

倍。（五）市場定位及上漲時間、空間測算上漲時間來看，本輪牛市起步于

2018

年底和

2019

年初的大底部，創(chuàng)業(yè)板提前見底，至今

運行時間約

38

個月。2018

年底和

2019

年初，中國股市觸底。之后創(chuàng)業(yè)板指從

1200

點上漲到

2021

年

7

月的

3576

點附近，最高漲幅高達

198%，上證指數(shù)兩年半時間的最高漲幅也超

50%。

主賽道行業(yè)從一開始的消費、醫(yī)藥和科技，到后來的新舊能源板塊。按照時間周期規(guī)律，目前

來看，若

2021

年

7

月的

3576

點不是這輪牛市的歷史最高點，則本輪牛市已持續(xù)

38

個月，超

過歷史歷次上證指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指牛市時長，目前尚無大的系統(tǒng)性風險或確定性指標指示牛市

結(jié)束，慢牛的市場結(jié)構特征逐漸形成——投資者結(jié)構改善、行業(yè)結(jié)構更接近美股、充裕的流動

性支撐等。牛市最終的運行時間和空間與全球整體經(jīng)濟走勢、疫情與歐美貨幣政策、居民大類

資產(chǎn)配置等因素都有關系，其中，海外資金流入、房地產(chǎn)行業(yè)受到抑制及居民資金等加速配置

到

A股都為

A股帶來流動性，有助于延長牛市時間。牛市運行時間再創(chuàng)記錄是有可能的。上漲空間上來看，市場大概率維持震蕩，呈“N”型走勢，賺錢效應與

2021

年相差不大，

2022

年的市場風格將更為均衡。2022

年一季度，市場大概率走出緩步上行的行情。一季度宏

觀經(jīng)濟下行及部分賽道交易擁擠是制約市場上行的重要因素，但市場流動性充裕、貨幣-信用

周期仍處相對寬松狀態(tài)對市場起到支撐，一季度上行概率較大我們認為有幾個原因：（1）政

策面偏樂觀，近期召開的中央政治局會議強調(diào)明年經(jīng)濟工作要“穩(wěn)字當頭、穩(wěn)中求進”，同時

央行降準也釋放較強穩(wěn)增長信號，在貨幣政策邊際寬松預期較為一致的情況下，前期跌幅較大

的板塊如醫(yī)藥生物、食品飲料、計算機等已積累一定動能，穩(wěn)增長信號或?qū)榘鍓K

2022

年一

季度繼續(xù)反彈提供動力，景氣度較高的軍工、新能源產(chǎn)業(yè)鏈等在流動性預期改善背景下也將繼

續(xù)占優(yōu)。（2）部分行業(yè)邏輯短期較難驗證。一季度部分宏觀和經(jīng)濟指標參考意義不大，且

1

月份上市公司業(yè)績披露有限，一些行業(yè)的上漲邏輯是否有效較難判斷。（3）人民幣保持強勢、

外資加快配置中國優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，有利于核心資產(chǎn)反彈。二、三季度市場或有一定風險：（1）海外貨幣政策收緊或影響投資者情緒，2021

年底美

聯(lián)儲開啟

Taper，逐步退出量化寬松政策，明年年中美聯(lián)儲完成

Taper后，加息是大概率事件，對

A股走勢影響偏負面。（2）

二季度部分賽道可能存在交易擁擠，市場情緒過熱，指數(shù)有調(diào)

整需要。目前市場證券化率（總市值/GDP）為

94.1%，較年初的

90%提升了

4

個百分點。作

為對比，2015

年

6月牛市頂部的證券化率是

113%，2007年

10

月牛市頂部的證券化率是

131%。

因此，目前股票整體位置不低，股市整體溫度在

70-80

度之間，若一季度市場證券化率繼續(xù)提

升，則二季度部分賽道或存在過熱風險，有向下調(diào)整的需要，今年主要市場指數(shù)的上漲幅度在

2022

年不太容易超過

15%。（3）產(chǎn)業(yè)鏈主動去庫存、盈利面下行或?qū)е虏糠中袠I(yè)景氣度下降。

目前已有部分產(chǎn)業(yè)鏈開始出現(xiàn)主動去庫存跡象，供需兩端持續(xù)收縮，庫存周期可能在明年逐步

轉(zhuǎn)向，同時明年上半年經(jīng)濟下行壓力持續(xù)存在，原材料價格走弱也將加劇主動去庫存的趨勢，

盈利面下行或加快，導致部分行業(yè)景氣度下降。

2022

年下半年市場仍存機會。雖

2022

年年中市場存在一些風險點，但資金持續(xù)向資本市

場配置的趨勢不變，市場流動性充裕，整體貨幣和財政政策偏寬松，同時經(jīng)濟下半年有望回暖，

配合盈利面回升，待年中市場整體風險消化后市場仍有向上空間。三、市場風格：大小風格更加均衡，更加注重確定性（一）大中小盤指數(shù)長期趨同，階段性會有輪動立足于過去

10

年或

20

年，大中小盤指數(shù)三足鼎立，沒有哪種風格可以持續(xù)性保持，每隔

兩三年，就會出現(xiàn)“市值風格輪動或回歸”的現(xiàn)象。從投資底層邏輯看，“買大還是買小”押

注，只能是階段性的輔助策略，不能成為長期主要策略。然而在某個階段，時間可能長達

2

年，

市場的大小風格會顯著影響階段性收益率，如

2017

年、2019-2020

年的核心資產(chǎn)風格往往是

大盤股占優(yōu)時，簡單地自下而上挖掘股票，尤其是小盤股，投資小盤股的工作量和難度顯著加

大，可能會帶來顯著的負超額收益。歷史上小盤股明顯占優(yōu)的時期，如

1999

年

12

月至

2001

年

6

月、2009

年

7

月至

2010

年

9

月、2013

年

1

月至

2014

年

6

月及

2015

年

1

月至

2015

年

6

月、2015

年

9

月到

12

月、2019

年

11

月到

2020

年

3

月，復盤這幾次小盤股占優(yōu)行情不難發(fā)現(xiàn)，基本發(fā)生在小盤股相對業(yè)績占

優(yōu)、發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)的預期較強、且資金流動性相對較為寬松的時期。但流動性偏緊時，小盤股

指數(shù)也可能占優(yōu)，比如

2013

年錢荒到

2014

年上半年。2022

年大中小盤股的風格會大致均衡，一方面中小盤股機會仍在，專精特新中小企業(yè)將

得到更多的政策支持。2021

年

7

月

30

日，政治局經(jīng)濟工作會議提出大力推進科技自主自強、

發(fā)展專精特新中小企業(yè)，11

月

15

日，北交所正式開市，成為專精特新小巨人的主陣地，近日

召開的中央經(jīng)濟工作會議也強調(diào)要強化要提升制造業(yè)核心競爭力，激發(fā)涌現(xiàn)一大批“專精特新”

企業(yè)。目前中國正處于產(chǎn)業(yè)升級的大背景下，國家大力發(fā)展高端制造業(yè)，而“專精特新”作為

專注于細分市場、創(chuàng)新能力強、市場占有率高、掌握關鍵核心技術、質(zhì)量效益優(yōu)的排頭兵企業(yè)，

是中國產(chǎn)業(yè)升級的重要一環(huán)，時代機遇疊加政策扶持，是值得關注的投資主題。另一方面，大

盤股有抬升動力。2021

年大盤股板塊相關個股風險有所釋放，泡沫有所擠壓，其估值有所下

降，明年有抬升空間。資金面，外資偏好明顯且越來越多的長線資金流入

A股，大市值龍頭

公司更具有吸引力。盈利面上，目前盈利進入下行周期，很多行業(yè)龍頭公司坐擁行業(yè)資源，在

盈利下行階段受到影響相對較小，相對中小企業(yè)優(yōu)勢明顯。

除了上述風格，還存在其他的風格，如題材風格。2013

年、2015

年就是題材股風格的大

年。2022

年的事件驅(qū)動型機會，將比

2021

年多，可關注相關題材機會。（二）市場風格淡化，更強調(diào)確定性2022

年市場風格淡化，更強調(diào)確定性。在市場整體震蕩或連續(xù)下行階段，股價與盈利的

相關性明顯增強。此時投資者風險偏好往往下行，投機需求弱化，對基本面的關注度上升，具

有業(yè)績確定性、增長勢態(tài)良好的優(yōu)質(zhì)個股更容易受到投資者青睞。我們選取

2000

年至

2020

年

全

A市場數(shù)據(jù)完整的個股作為樣本，選取營業(yè)收入同比增速排名、歸母公司凈利潤同比增速

排名和

ROE等作為個股盈利能力的判斷指標，從時間維度觀察全樣本盈利能力與股價漲跌相

關性的變動，可以發(fā)現(xiàn)近年來相關系數(shù)正逐步抬升，去年全年的相關系數(shù)達到

0.46，為近

10

年高點。明年市場大概率延續(xù)震蕩行情，并且年中有一定風險，尤其是在市場下行階段，我們

認為可以選擇盈利確定性更強的個股進行配置。明年市場更加均衡，可關注盈利能力較強的優(yōu)質(zhì)個股。從歷史來看，A股上市公司盈利能

力與股價的正相關性較為顯著，尤其盈利能力突出（前

10%）的個股更容易取得超額收益。我

們選取樣本及指標與上文一致，依據(jù)盈利能力排名將樣本等分成

10

組，以年度頻率觀察

1

至

10

組個股的漲跌情況。雖

2005

年之前偶有異常值出現(xiàn)，但整體來看，盈利能力前

10%的個股

具有顯著的相對超額收益，年漲跌幅水平為

10

組中最高。我們認為明年市場風格更加均衡，

可以關注盈利能力較好、基本面無瑕疵的優(yōu)質(zhì)個股。四、行業(yè)比較：“魚多”的行業(yè)+相對優(yōu)勢明顯資源：石油石化、煤炭、有色金屬、鋼鐵、化工等行業(yè)受益于城鎮(zhèn)化和重工業(yè)化，在

2002-

2011

年發(fā)展迅速，是當時的高成長行業(yè)。2012

年進入了去產(chǎn)能階段，行業(yè)表現(xiàn)長期低迷，2021

年這些行業(yè)經(jīng)過八九年的低資本支出階段，加之全球疫情使能源材料開采、運輸受到影響，雙

碳政策催生產(chǎn)業(yè)鏈又一次深層調(diào)整，需求旺盛但供給端受限，相關板塊進入了十年來的最強供

需友好階段，相關上市公司股價大幅抬升，但后續(xù)保供政策的出臺階段性緩解了供需緊張的問

題，限價政策也一定程度上影響了部分行業(yè)的走勢。2022

年資源品板塊供給端有所緩解，碳

達峰碳中和極端性約束減小，資源品板塊的表現(xiàn)在供需緊張問題得到一定程度解決的情況下

大概率有所回落，但資源品長期供需緊張問題仍在，疊加部分板塊估值已有所下降，下半年在

經(jīng)濟面回升的帶動下或有反彈機會。中央經(jīng)濟工作會議指出要抓好煤炭清潔高效利用，增加新

能源消納能力，推動煤炭和新能源優(yōu)化組合，可關注煤化工等賽道。這類板塊只有在性價比高、

基本面表現(xiàn)很強勢的時候才有更好的配置機會，是“基本面強才能持有”邏輯，不符合長期持

有數(shù)年的基本面邏輯。消費：食品飲料、醫(yī)療醫(yī)藥等行業(yè)成長性好、盈利模式總體不錯、行業(yè)格局總體較好，只

要其他行業(yè)相對消費板塊沒有明顯的業(yè)績或景氣度優(yōu)勢，消費板塊一般表現(xiàn)不錯，是“只要相

對不弱”就可以持有的邏輯。2021

年消費板塊整體有所下行，業(yè)績優(yōu)勢下降，需求端疲軟和

交易擁擠也是其板塊下行的因素，目前來看消費板塊估值已較今年

2

月高點有所下降，投資者

對需求疲軟預期有所下行，但由于消費板塊供給端和需求端在

2022

年仍有下行壓力，相對優(yōu)

勢較弱，無系統(tǒng)性向上的動力。但其行業(yè)總體格局較好，基本面穩(wěn)定，疊加目前估值泡沫已有

所擠壓，新的向上邏輯建立之前，仍有反彈機會，同時中央經(jīng)濟工作會議強調(diào)要暢通國內(nèi)大循環(huán)，打通生產(chǎn)、分配、流通、消費各環(huán)節(jié)，可適當布局。食品飲料（白酒）是中國過去二十幾

年收益率最高、最穩(wěn)定的行業(yè)，成長性、盈利能力和抗風險等綜合條件最好，誕生了貴州茅臺、

五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、古井貢酒等眾多優(yōu)質(zhì)的上市公司。醫(yī)藥生物是比較熱門的一個

行業(yè)，誕生了一批像邁瑞醫(yī)療、泰格醫(yī)藥、恒瑞醫(yī)藥、長春高新、愛爾眼科等成長性較好的股

票，其行業(yè)盈利能力一直也比較平穩(wěn)，處于靠前位置?？萍?、制造：2018

年科技行業(yè)到達產(chǎn)業(yè)周期低谷，之后呈上升趨勢，2022

年可關注計算

機、傳媒等板塊，目前元宇宙仍處于布局擴張階段，發(fā)展較為迅速，有望成為新的互聯(lián)網(wǎng)投資

熱點，可關注元宇宙等概念板塊。軍工行業(yè)是目前景氣度較高的行業(yè)之一，且高景氣度有望在

2022

年繼續(xù)維持，通過對比美國相關行業(yè)，我國國防軍工等行業(yè)前景廣闊，是可以做大、也

可以做到更高的盈利能力，我國企業(yè)的成長空間大。新能源產(chǎn)業(yè)鏈行業(yè)政策支持較大，且行業(yè)

邏輯清晰，需求端強勁，是目前行業(yè)中較好的賽道，可進行戰(zhàn)略性布局，但目前部分細分賽道

估值較高，2022

年供給端有所釋放，大概率行業(yè)結(jié)構性分化更加明顯，可關注光伏、綠電等

板塊。輕工制造中規(guī)中矩，有一些成長性較好的細分品種，比如生活用紙、品牌家具和文具。結(jié)構性分化將更加明顯，可選擇優(yōu)質(zhì)細分賽道。五、2022

年配置主線整體來看，我們認為明年經(jīng)濟面仍有壓力，政策面偏樂觀，盈利面大概率在下半年企穩(wěn)回

暖，創(chuàng)業(yè)板指和上證指數(shù)等主要指數(shù)將仍延續(xù)震蕩態(tài)勢，上漲幅度在

15%以內(nèi)，振幅更大，值

得挖掘結(jié)構性機會，題材股投資機會將顯著多于

2021

年。整體來看，2022

年仍將延續(xù)結(jié)構性

牛市，宏觀因素對市場的影響仍大于尋找優(yōu)質(zhì)個股投資價值，但尋找個股配置價值將有所提升，

大小盤風格逐漸淡化，資金更青睞確定性機會，相對優(yōu)勢較好的板塊依舊放在優(yōu)先配置的位置。主線一：高景氣+政策持續(xù)受益的高端制造板塊，如軍工、新能源、綠電等。軍工行業(yè)是

目前景氣度較高的行業(yè)之一，且高景氣度有望在

2022

年繼續(xù)維持。新能源產(chǎn)業(yè)鏈行業(yè)受益于

能源革命，行業(yè)邏輯清晰，可進行戰(zhàn)略性布局，但目前部分細分賽道估值較高，2022

年行業(yè)結(jié)構性分化將更加明顯，可選擇優(yōu)質(zhì)細分賽道。主線二：行業(yè)周期向上+反彈機會的消費板塊，如白酒，醫(yī)療服務、農(nóng)林牧漁等。白酒、

醫(yī)藥等板塊我們認為行業(yè)周期長期處于向上趨勢，具有較強的成長性，在較長的時間里都具有

配置價值。2021

年相關板塊有所下跌，2022

年有反彈動力，適合逢跌買入。

主線三：行業(yè)周期向上+市場情緒影響較大的科技板塊，如計算機、傳媒、半導體等。這

些板塊行業(yè)景氣度較高，且具有較好的長期成長性，但是行業(yè)的周期性不弱，需注意投資節(jié)奏。

主線四：低估值+攻守兼?zhèn)涞慕鹑诎鍓K。目前金融板塊估值處于歷史較低位置，防守性較

好，有估值修復動力，同時

2022

年社會財富不斷向

A股配置，財富管理等業(yè)務迎來機會。（一）進入雙碳時代：雙碳進程中的投資策略所謂“雙碳”，即是“碳達峰”、“碳中和”，我國最早于

2020

年

9

月的第七十五屆聯(lián)

合國大會一般性辯論上提出“二氧化碳排放力爭于

2030

年前達到峰值，努力爭取

2060

年前實

現(xiàn)碳中和”。在此后的多次重要

國際、國內(nèi)會議上，“雙碳”概念屢被提及，同時我國對于

碳達峰、碳中和做出了系統(tǒng)性的規(guī)劃并出臺了具體政策措施。12

月

8

日至

12

月

10

日，中央

經(jīng)濟工作會議在北京舉行。1.“1.5℃”道阻且長2015

年底，巴黎氣候變化大會通過全球氣候變化新協(xié)定：協(xié)定指出，各國把全球平均氣

溫較工業(yè)化前水平升高控制在

2

攝氏度之內(nèi)，并為把升溫控制在

1.5

攝氏度之內(nèi)而努力。全球

將盡快實現(xiàn)溫室氣體排放達到峰值，本世紀下半葉實現(xiàn)溫室氣體凈零排放。

2021

年

11

月

13

日，第

26

屆聯(lián)合國氣候變化大會（簡稱

COP26）在英國格拉斯哥閉幕，

為期近兩周的會議主要議題共有四項：減排、適應氣候變化、調(diào)動金融資源促進減排以及強化

減排合作。會中，197

個締約方就多項議題展開討論，并最終于

11

月

13

日“拖堂”達成了部分協(xié)議，并完成對《巴黎協(xié)定》實施細則的明確和修改。

COP26

是《巴黎協(xié)定》進入實施階段以來的首次會議，而《格拉斯哥氣候公約》是“相對

平衡的政治成果文件”，它為加快落實《巴黎協(xié)定》進程提供了具體路徑，指明了在未來一段

時間內(nèi)各締約方的努力方向，是“雙碳”進程中具有里程碑意義的一次會議。然而，與會科研人員認為，本次各締約方的減排承諾“不足以實現(xiàn)將升溫控制在

1.5℃的

圖騰般的氣候目標”，其中一個共性的問題是資金來源。一直以來，發(fā)展中國家呼吁發(fā)達國家為他們提供資金以滿足減碳所帶來的成本、就業(yè)需求。2009

年哥本哈根氣候大會上，發(fā)達國

家承諾

2020

年以前每年向發(fā)展中國家提供

1000

億美元的“氣候資金”，然而至

2019

年為止，

這一目標從未實現(xiàn)過。發(fā)展較為落后的國家由于無力支付減碳高昂的成本，“雙碳”達成的預

期時間被迫一延再延，進而拖慢全球整體的減碳進程。

另一個共性問題是能源結(jié)構轉(zhuǎn)變所面臨的困難，《格拉斯哥氣候公約》進一步約束了火電

的使用，但是從目前來看，大多數(shù)國家的能源結(jié)構中火電仍然占據(jù)著相當?shù)谋戎?，以我國為例?/p>

2020

年我國火電占比為

67.60%，即使長期來看火電占比有下降趨勢，但短期內(nèi)實現(xiàn)傳統(tǒng)能源

向新能源快速轉(zhuǎn)型的難度較大。2.“雙碳”目標：新時代經(jīng)濟發(fā)展的必然要求2021

年

3

月，《中華人民共和國國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和

2035

年遠景

目標綱要》提出，要“實施以碳強度控制為主、碳排放總量控制為輔的制度，支持有條件的

地方和重點行業(yè)、重點企業(yè)率先達到碳排放峰值。推動能源清潔低碳安全高效利用，深入推

進工業(yè)、建筑、交通等領域低碳轉(zhuǎn)型。加大甲烷、氫氟碳化物、全氟化碳等其他溫室氣體控

制力度”。“雙碳”目標被寫入“十四五”規(guī)劃，充分說明了國家對于實現(xiàn)這一目標的決心

和信心。近年來，我國在環(huán)境治理、節(jié)能減排方面取得了較為顯著的成果。據(jù)發(fā)改委報告，“十一

五”以年均

6.7%的能耗增速支持了

GDP年均

11.3%的增長；“十二五”以年均

3.6%的能耗增

速支持了

GDP年均

7.9%的增長，能源消費彈性系數(shù)由“十一五”時期的

0.59

下降到“十二

五”時期的

0.46；“十三五”時期，國家實施能耗總量和強度“雙控”行動，明確要求到

2020

年單位

GDP能耗比

2015

年降低

15%，能源消費總量控制在

50

億噸標準煤以內(nèi)?？傮w來看，

單位

GDP能耗有逐年下降趨勢，而同時

GDP名義增速穩(wěn)中有升，我國的高質(zhì)量經(jīng)濟發(fā)展格局

正在形成。正如前文所述，“雙碳”目標所引領的是一次重大、廣泛而深遠的經(jīng)濟社會變革，涉及幾

乎每一個行業(yè)，其目的是推動產(chǎn)業(yè)升級，從高耗能向高附加值低耗能高端產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移。同時企業(yè)

在脫碳過程中離不開資金的支持，綠色貸款、綠色債券以及綠色股權融資等綠色融資渠道在為

各行業(yè)脫碳融資方面，有著十分重要的作用。近年來，我國金融機構持續(xù)為傳統(tǒng)碳排放量較大

的行業(yè)例如建筑、交通運輸提供綠色信貸，同時也為清潔能源的發(fā)展提供資金來源，綠色信貸

金額逐年提升，行業(yè)脫碳進程不斷推進。3.“雙碳”下的中美博弈：合作與競爭，轉(zhuǎn)型與升級“雙碳”目標為經(jīng)濟體帶來了嚴峻的挑戰(zhàn)，對于各大經(jīng)濟體而言，既要完成減排承諾，又

要權衡對于經(jīng)濟發(fā)展速度帶來的影響。中美兩國通過能源貿(mào)易和能源基礎設施建設等領域的

合作，有利于推動兩國資本雙向流動更加順暢、促進中美兩國密切的產(chǎn)業(yè)互補關系。展望未來，

我國既要加強與美國能源合作，也要保持能源進口的多元化，積極推進能源進口的人民幣定價，

不斷創(chuàng)新、改進能源技術，最大限度地降低我國能源風險，保障能源安全。目前，一場“清潔

能源”的革命正在全球上演，而我國應當成為這一革命的領導者和主要的推動者。

我國在清潔能源制造上具有領先于世界的優(yōu)勢。清潔能源可大致分為水力發(fā)電設備、風力

發(fā)電設備以及光伏發(fā)電設備。2020

年，我國風力發(fā)電機組裝機容量達到了

281,993.00

百萬瓦

特，領先于美國和歐洲等主要經(jīng)濟體，占到世界風力發(fā)電機組裝機容量的

38.46%。值得注意

的是，我國這一技術起步較晚，1997

年裝機容量不到美國的

10%，而在

2011

年正式追平美國，

在

2020

年達到了美國的兩倍有余。我國風力發(fā)電技術發(fā)展迅速，且在國內(nèi)普及較快，未來仍

有巨大的發(fā)展空間；同樣具有這一特點的還有光伏發(fā)電設備，近十年內(nèi)我國陸續(xù)實現(xiàn)了對美國

和歐洲

28

國的反超，2020

年中國太陽能光伏裝機容量達到

253GW，同比增長

23.41%，而同

期美國裝機容量僅為

97GW?？梢娫谇鍧嵞茉粗圃旆矫?，中國具有領先于世界的發(fā)展速度和發(fā)

展空間。而在清潔能源的使用方面，我國同樣具有一定的優(yōu)勢。清潔能源的使用在于下游市場的用

戶端，例如新能源車的制造和使用。近年來“芯片荒”席卷全球，同時前期基數(shù)較高，國內(nèi)車

市普遍低迷，然而新能源車發(fā)展勢頭不減。據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，今年

10

月中國市場新能源乘