風險投資的理論與發(fā)展培訓課程課件

風險投資的理論和發(fā)展張小兵2006年5月1風險投資的理論和發(fā)展1一、小組成員及分工2一、小組成員及分工2二、風險企業(yè)投資價值評估模型對公司進行估價，尤其是對那些處于生命周期初期階段的公司進行估價，是一個比較困難而且常常很主觀的過程。3二、風險企業(yè)投資價值評估模型對公司進行估價，尤其是對那些處于（一）、類比法1、估計方法類比法把估計一家公司的問題轉(zhuǎn)換成估計相似公司價值的問題。為了估計方便，在選取參考對象時，一般選擇上市公司。通常選取以下指標作為依據(jù)，來估算公司價值：市盈率（每股市價比每股盈利）公司市值比總收入公司股本市場價值比資產(chǎn)負債表中的股東權益總量（市場價值與帳面價值比率）4（一）、類比法1、估計方法42、舉例：使用類比法估計企業(yè)價值52、舉例：使用類比法估計企業(yè)價值53、優(yōu)缺點優(yōu)點：可迅速地估計出公司價值的大致范圍缺點：①很難估計出類似公司的價格，如果不能估計出的話，那么本公司的價值也就很難估計。②由于參考公司的有關會計和運營信息很難獲得，所以一些主要的比率就無法計算或者其他的一些可能對公司造成重要影響的因素會被忽視。③參考公司的價值可能具有誤導性，從而造成估值錯誤的循環(huán)發(fā)生。63、優(yōu)缺點優(yōu)點：64、要注意的問題1、因為相對于上市公司，私人公司股權的可出售性要差得遠了，所以應該對它的價格就非流動性進行折扣。折扣的程度取決于特定的環(huán)境。但是調(diào)查顯示，實踐中對缺乏可銷售性的折扣比例都處在一個非常小的范圍內(nèi)，通常在25%-30%之間。但是，這個折扣比例是否合理，實踐中仍然沒有標準的答案。2、以會計資料為基礎的比較估值法，不太適合私人權益投資的公司，因為這些公司目前沒有盈利并且正在快速成長。因為實證的結果顯示，以會計標準——比如市盈率或者公司的市場價值與帳面價值比率等進行的估價對公司發(fā)行價格沒有什么預測性。原因在于同行業(yè)中年輕的公開上市公司之間有關會計比率的數(shù)值差異很大。74、要注意的問題1、因為相對于上市公司，私人公司股權的可出售（二）、凈現(xiàn)值法8（二）、凈現(xiàn)值法81、現(xiàn)金流的計算其中：CF=現(xiàn)金流量EBIT=息稅前收益τ=公司稅率DEPR=折舊CAPEX=資本支出ΔNWC=凈運營資本的增加額Other=應繳稅款的增長、應付工資的增長等等91、現(xiàn)金流的計算其中：92、終值的計算g=增長率r=折現(xiàn)率102、終值的計算g=增長率103、折現(xiàn)率的計算折現(xiàn)率即加權平均資本成本（WeightedAverageCostofCapital,WACC）其中：rd=債券折現(xiàn)率re=股票折現(xiàn)率τ=公司稅率D=公司債券市場價值E=公司股票市場價值V=D+E113、折現(xiàn)率的計算折現(xiàn)率即加權平均資本成本（Weighted4、股票折現(xiàn)率re的計算其中：re=股票的折現(xiàn)率rf=無風險利率β=beta,或者與市場的相關度rm=普通股的市場收益率（rm-rf）=市場風險升水124、股票折現(xiàn)率re的計算其中：125、β=beta系數(shù)的調(diào)整如果公司不是處于目標結構中，就需要對beta系數(shù)進行調(diào)整。其中：βu=剔除了債務杠桿的betaβl=有債務杠桿的betaE=股票的市場價值D=債券的市場價值135、β=beta系數(shù)的調(diào)整如果公司不是處于目標結構中，就需要6、舉例利用凈現(xiàn)值法估計企業(yè)價值146、舉例利用凈現(xiàn)值法估計企業(yè)價值147、現(xiàn)值法的優(yōu)缺點優(yōu)點：1、估計出來的公司價值受公開市場和私人市場的價格扭曲的影響要小一些。2、運用加權平均資本成本W(wǎng)ACC和最終增長率g取值范圍內(nèi)相應值對企業(yè)的現(xiàn)值進行折現(xiàn)，得出該公司價值的可能取值和概率，進行加權平均后可得到目標公司的期望價值。缺點：1、需要用到beta系數(shù)來計算折現(xiàn)率。參照公司的beta系數(shù)可能與目標公司的beta系數(shù)不一樣。2、期初開支巨大而之后很久才會有現(xiàn)金流的這種典型的公司的大部分價值都落在終值中。而終值對折現(xiàn)率和公司增長率這兩個假設比率的取值都很敏感。3、在計算股票折現(xiàn)率時用到的CAPM模型在實際中受到FAMA的三因素模型的挑戰(zhàn)。收益率不但與BETA系數(shù)（風險有關），而且和公司規(guī)模，帳面價值對市場價值的比率都有很大的關系。4、公司財務結構和有效稅率的改變。157、現(xiàn)值法的優(yōu)缺點優(yōu)點：15（三）、經(jīng)調(diào)整的現(xiàn)值法1、估計步驟：①在不考慮資本結構的情況下計算現(xiàn)金流量。實際上假設該公司完全通過股權來進行融資。②估計因財務結構變化所引起的稅收待遇上的好處（利息可以抵稅）。③NOLs（凈營運損失）可抵消稅前收入，對公司的價值也要進行估計。以上三者之和即為公司價值。16（三）、經(jīng)調(diào)整的現(xiàn)值法1、估計步驟：162、舉例利用經(jīng)調(diào)整的現(xiàn)值法進行估計的例子172、舉例利用經(jīng)調(diào)整的現(xiàn)值法進行估計的例子17（四）、風險投資法

1、方法1、計算公司未來某個有收益時刻的價值。可用退出投資的那年的預計收益乘上市盈率。當然可以用現(xiàn)金流折現(xiàn)法來計算。2、公司折現(xiàn)后的終值是通過將公司終值進行折現(xiàn)得到的。4、估計未來的股權稀釋的情況計算出必須擁有的所有權比例。3、風險投資家計算要求的最終的所有權比例。18（四）、風險投資法

1、方法1、計算公司未來某個有收益時刻的2、舉例使用風險投資法進行估價的例子192、舉例使用風險投資法進行估價的例子193、風險投資法的優(yōu)缺點對風險投資法的批評主要集中于高折現(xiàn)率（通常在40%-75%之間)。203、風險投資法的優(yōu)缺點對風險投資法的批評主要集中于高折現(xiàn)率（（五）、期權定價法通過將投資推遲直到獲得足夠的信息，他可以避免在收益只有120美元的時候進行投資。實質(zhì)上，通過等待和收集更多的信息，投資者可以將預期現(xiàn)金流結構從50美元、10美元、-30美元變成50美元，10美元。推遲投資的選擇權的價值是10美元，也就是新的預期NPV20美元與原來的預期NPV10美元之間的差價。21（五）、期權定價法通過將投資推遲直到獲得足夠的信息，他可以避1、金融和公司期權變量變量金融期權公司期權X執(zhí)行價格接受該項目進行的投資支出的現(xiàn)值S股票價格由該項目產(chǎn)生的預期現(xiàn)金流的現(xiàn)值t到期時間投資決策可以推遲的時間長度σ股票收益的標準差基礎資產(chǎn)的風險rf資金的時間價值無風險回報率估計標準差的的一種方法就是察看資產(chǎn)與正在考慮的目標公司或者項目類似公司的股票價格的波動性。因考慮到參照公司的財務杠桿，需要對通過這種方法估計的波動性要進行相應的調(diào)整。財務杠桿會放大風險，因此如果參照公司的杠桿率高于所考察的目標公司，那么它所面臨的風險也更大。221、金融和公司期權變量變量金融期權公司期權X執(zhí)行價格接受該項2、舉例：利用期權定價法進行估計的例子232、舉例：利用期權定價法進行估計的例子233、期權定價法的優(yōu)缺點優(yōu)點：在風險投資者要等待并對建議的投資項目進行更多方面的考察，然后決定是否進行投資的情況下，期權定價理論是非常有用的。缺點：1、將現(xiàn)實世界中的投資機會轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢怨烙嫷暮唵螁栴}面臨困難。2、對于嵌套期權，也就是只有在一個期權執(zhí)行完了之后才能執(zhí)行另一個期權，Black-Scholes公式不適合。243、期權定價法的優(yōu)缺點優(yōu)點：24謝謝25謝謝25風險投資的理論和發(fā)展張小兵2006年5月26風險投資的理論和發(fā)展1一、小組成員及分工27一、小組成員及分工2二、風險企業(yè)投資價值評估模型對公司進行估價，尤其是對那些處于生命周期初期階段的公司進行估價，是一個比較困難而且常常很主觀的過程。28二、風險企業(yè)投資價值評估模型對公司進行估價，尤其是對那些處于（一）、類比法1、估計方法類比法把估計一家公司的問題轉(zhuǎn)換成估計相似公司價值的問題。為了估計方便，在選取參考對象時，一般選擇上市公司。通常選取以下指標作為依據(jù)，來估算公司價值：市盈率（每股市價比每股盈利）公司市值比總收入公司股本市場價值比資產(chǎn)負債表中的股東權益總量（市場價值與帳面價值比率）29（一）、類比法1、估計方法42、舉例：使用類比法估計企業(yè)價值302、舉例：使用類比法估計企業(yè)價值53、優(yōu)缺點優(yōu)點：可迅速地估計出公司價值的大致范圍缺點：①很難估計出類似公司的價格，如果不能估計出的話，那么本公司的價值也就很難估計。②由于參考公司的有關會計和運營信息很難獲得，所以一些主要的比率就無法計算或者其他的一些可能對公司造成重要影響的因素會被忽視。③參考公司的價值可能具有誤導性，從而造成估值錯誤的循環(huán)發(fā)生。313、優(yōu)缺點優(yōu)點：64、要注意的問題1、因為相對于上市公司，私人公司股權的可出售性要差得遠了，所以應該對它的價格就非流動性進行折扣。折扣的程度取決于特定的環(huán)境。但是調(diào)查顯示，實踐中對缺乏可銷售性的折扣比例都處在一個非常小的范圍內(nèi)，通常在25%-30%之間。但是，這個折扣比例是否合理，實踐中仍然沒有標準的答案。2、以會計資料為基礎的比較估值法，不太適合私人權益投資的公司，因為這些公司目前沒有盈利并且正在快速成長。因為實證的結果顯示，以會計標準——比如市盈率或者公司的市場價值與帳面價值比率等進行的估價對公司發(fā)行價格沒有什么預測性。原因在于同行業(yè)中年輕的公開上市公司之間有關會計比率的數(shù)值差異很大。324、要注意的問題1、因為相對于上市公司，私人公司股權的可出售（二）、凈現(xiàn)值法33（二）、凈現(xiàn)值法81、現(xiàn)金流的計算其中：CF=現(xiàn)金流量EBIT=息稅前收益τ=公司稅率DEPR=折舊CAPEX=資本支出ΔNWC=凈運營資本的增加額Other=應繳稅款的增長、應付工資的增長等等341、現(xiàn)金流的計算其中：92、終值的計算g=增長率r=折現(xiàn)率352、終值的計算g=增長率103、折現(xiàn)率的計算折現(xiàn)率即加權平均資本成本（WeightedAverageCostofCapital,WACC）其中：rd=債券折現(xiàn)率re=股票折現(xiàn)率τ=公司稅率D=公司債券市場價值E=公司股票市場價值V=D+E363、折現(xiàn)率的計算折現(xiàn)率即加權平均資本成本（Weighted4、股票折現(xiàn)率re的計算其中：re=股票的折現(xiàn)率rf=無風險利率β=beta,或者與市場的相關度rm=普通股的市場收益率（rm-rf）=市場風險升水374、股票折現(xiàn)率re的計算其中：125、β=beta系數(shù)的調(diào)整如果公司不是處于目標結構中，就需要對beta系數(shù)進行調(diào)整。其中：βu=剔除了債務杠桿的betaβl=有債務杠桿的betaE=股票的市場價值D=債券的市場價值385、β=beta系數(shù)的調(diào)整如果公司不是處于目標結構中，就需要6、舉例利用凈現(xiàn)值法估計企業(yè)價值396、舉例利用凈現(xiàn)值法估計企業(yè)價值147、現(xiàn)值法的優(yōu)缺點優(yōu)點：1、估計出來的公司價值受公開市場和私人市場的價格扭曲的影響要小一些。2、運用加權平均資本成本W(wǎng)ACC和最終增長率g取值范圍內(nèi)相應值對企業(yè)的現(xiàn)值進行折現(xiàn)，得出該公司價值的可能取值和概率，進行加權平均后可得到目標公司的期望價值。缺點：1、需要用到beta系數(shù)來計算折現(xiàn)率。參照公司的beta系數(shù)可能與目標公司的beta系數(shù)不一樣。2、期初開支巨大而之后很久才會有現(xiàn)金流的這種典型的公司的大部分價值都落在終值中。而終值對折現(xiàn)率和公司增長率這兩個假設比率的取值都很敏感。3、在計算股票折現(xiàn)率時用到的CAPM模型在實際中受到FAMA的三因素模型的挑戰(zhàn)。收益率不但與BETA系數(shù)（風險有關），而且和公司規(guī)模，帳面價值對市場價值的比率都有很大的關系。4、公司財務結構和有效稅率的改變。407、現(xiàn)值法的優(yōu)缺點優(yōu)點：15（三）、經(jīng)調(diào)整的現(xiàn)值法1、估計步驟：①在不考慮資本結構的情況下計算現(xiàn)金流量。實際上假設該公司完全通過股權來進行融資。②估計因財務結構變化所引起的稅收待遇上的好處（利息可以抵稅）。③NOLs（凈營運損失）可抵消稅前收入，對公司的價值也要進行估計。以上三者之和即為公司價值。41（三）、經(jīng)調(diào)整的現(xiàn)值法1、估計步驟：162、舉例利用經(jīng)調(diào)整的現(xiàn)值法進行估計的例子422、舉例利用經(jīng)調(diào)整的現(xiàn)值法進行估計的例子17（四）、風險投資法

1、方法1、計算公司未來某個有收益時刻的價值?？捎猛顺鐾顿Y的那年的預計收益乘上市盈率。當然可以用現(xiàn)金流折現(xiàn)法來計算。2、公司折現(xiàn)后的終值是通過將公司終值進行折現(xiàn)得到的。4、估計未來的股權稀釋的情況計算出必須擁有的所有權比例。3、風險投資家計算要求的最終的所有權比例。43（四）、風險投資法

1、方法1、計算公司未來某個有收益時刻的2、舉例使用風險投資法進行估價的例子442、舉例使用風險投資法進行估價的例子193、風險投資法的優(yōu)缺點對風險投資法的批評主要集中于高折現(xiàn)率（通常在40%-75%之間)。453、風險投資法的優(yōu)缺點對風險投資法的批評主要集中于高折現(xiàn)率（（五）、期權定價法通過將投資推遲直到獲得足夠的信息，他可以避免在收益只有120美元的時候進行投資。實質(zhì)上，通過等待和收集更多的信息，投資者可以將預期現(xiàn)金流結構從50美元、10美元、-30美元變成50美元，10美