可立克 -磁性元件-新能源行業(yè)需求強勁并購海光電子強強聯(lián)合

請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分.72P/E(X,Non-GAAP)stmentThesis?Click.72P/E(X,Non-GAAP)stmentThesis?Clickismainlyengagedinmagneticcomponentsandswitchingpowersuppliesandexpandsthebusinessofnewenergymagneticcomponents:ThestrongdemandinthenewenergymarkethasdriventherapidgrowthofenueofRMBbnYoYandRMBbnYoYIn2Q2,thedeclineinthepriceofrawmaterialssuchascopperhasledtocostimprovement,whileeconomiesofscaleandautomationimprovementdrovetheincreaseingrossCLICKSZNewenergyindustryisinhighdemand,andClickbuildsstrongalliancesbyM&AHighlightBuy(Initiation)2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E9%7%9%7%4%1%478%Non-GAAPnetprofit(RMBmn)DilutedEPS(RMB,Non-GAAP)inChen39823212obindwzqcomhkriceMovementCLICKCSI300%3%%1%%%%profitmargins.?Clickisexpectedtoachievecontinuousgrowthbyfocusingonthedevelopmentofmagneticcomponentsinthenewenergyfield:Accordingtoourcalculations,themarketsizeofmagneticcomponentsinthefieldsofautomotiveelectronics,photovoltaicenergystorage,andchargingpilesis2025is30/22/19%.1)Click'sR&Dprojectsfocusonmagneticcomponentsinthenewenergyfield,andthecooperationwithcustomersisprogressingsmoothly.2)ClicksetsupaproductionbaseclosetothelocationofmajoracityofmagneticcomponentsinthenewenergyfieldCustomersinthenewenergyfieldexpandedsmoothly.?ClickbuildsstrongalliancesbyM&AHighlight,realizingproductructureandcustomersynergyInQClickheldastakeinthedgainedcontrolInthefuture,thecompanyisexpectedtoachievemulti-facetedsynergywithHighlightandfurtherconsolidateitsleadingpositionindomesticmagneticcomponents1)Productstructuresynergy:Highlight'sdownstreaminvolvesnewenergy,high-endindustry,andcommunications.Aftertheofnewenergyandfurtherexpandinthefieldofcommunications.2)Customercollaboration:Thecompanyhassignificantadvantagesinoverseasmarketsandcustomerresources,andtheexportsalesratioexceeds50%.3)Financingimprovement:Highlighthasalong-termshortageofproductioncapacityduetolimitedinvestmentandfinancingcapabilitiesofitsshareholders.AfterClick'sacquisitionofHighlight,itisexpectedtoimproveitsfinancingcapabilities.snetprofitfrom2022to2024tobeRMB0.15/0.4/0.56bn,correspondingtoPEof7X.Weinitiatewitha"Buy"rating.ksDownstreammarketdemandislessthanexpectedindustrycompetitionhasintensified;rawmaterialpricerose;investmentprofitandlossfluctuationrisk.MarketDatalosingpriceRMB2-weekRange(RMB)PB(X)MarketCap(RMBmn)sicDataBVPSRMBLF)LiabilitiesassetsTotalIssuedShares(mn)SharesoutstandingmnRelatedreports16.137.98/25.30 5.007,612.92 .72.97SoochowSecuritiesInternationalBrokerageLimitedwouldliketoacknowledgethecontributionandsupportprovidedbySoochowResearchInstitute,andinparticularitsemployeesTianyiMa(馬天翼)andQuanxiTang(唐權喜).可立克(002782)/27請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分新能源行業(yè)需求強勁，并購海光電子強強聯(lián)合買入(首次)利預測與估值1A2E3E4E營業(yè)總收入(百萬元)9%4%歸屬母公司凈利潤(百萬元)7%478%1%每股收益-最新股本攤薄(元/股)PE(現(xiàn)價&最新股本攤薄).72投資要點?深耕磁性元件多年，新能源市場拉動營收快速增長。公司主營磁性元件、開關電源兩大業(yè)務，大力拓展新能源磁性元件市場，汽車電子、光伏、充電樁等下游新能源市場需求旺盛，驅動公司營收快速增長，證券分析師39823212obindwzqcomhk可立克滬深300%3%%1%%%%應和自動化改進驅動毛利率提升，公司盈利能力有望穩(wěn)步回升。?聚焦新能源領域磁性元件，技術研發(fā)、產(chǎn)能擴張、客戶拓展并行發(fā)力。據(jù)我們測算，汽車電子、光伏儲能、充電樁領域磁性元件市場規(guī)00、60億元，21-25年市場規(guī)模業(yè)績持續(xù)增長。1)技術研發(fā)：公司研發(fā)項目聚焦新能源領域磁性元件，與客戶合作研發(fā)進展順利。2)產(chǎn)能擴張：貼近大客戶所在地設立能源領域客戶拓展順利，成功積累了大眾、比亞迪、蔚小理等新能源汽車領域，陽光、錦浪、上能電器等光伏領域，盛弘、英飛源等充電?與海光電子強強聯(lián)合，產(chǎn)品結構&客戶協(xié)同效應凸顯。22Q3公司實現(xiàn)制權，未來公司有望與海光電子實現(xiàn)多方面協(xié)同，進一步鞏固磁性元工業(yè)、通信多領域，并購完成后，公司將鞏固其在新能源領域的強勢臺達電子、群光電能、緯創(chuàng)、SolarEdge等，海光電子銷售集中在國內市場，下游客戶包括華為、陽光電源、錦浪科技、比亞迪、威邁斯、工業(yè)富聯(lián)、特來電等知名企業(yè)。3)改善融資：海光電子長期產(chǎn)能緊缺，原因為其股東投入、融資能力有限，可立克完成收購后有望改善其融資能力。?盈利預測與投資評級：新能源車、光伏儲能、充電樁等領域需求強勁打開增長天花板，公司并購海光電子強強聯(lián)合，成長確定性增強。?風險提示：下游市場需求不及預期；行業(yè)競爭加劇；原材料價格上流通A股市值(百基礎數(shù)據(jù)每股凈資(元,LF)相關研究.3092 76.7271.97謝東吳證券研究所對本公司深度報告東吳證券(香港)3/27東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分動營收快速增長 5新能源市場高增長，并購海光電子強強聯(lián)合 72.1.需求端：新能源汽車、光伏、充電樁高增長，打開磁性元件市場天花板 72.2.供給端：國內磁性元件廠商有望在新能源領域主導市場 122.3.發(fā)力布局新能源領域磁性元件，深度受益新能源高增長趨勢 14電子強強聯(lián)合，產(chǎn)品結構&客戶協(xié)同效應凸顯 17源：產(chǎn)業(yè)鏈逐步轉移至國內，國內龍頭可立克深度受益 20資評級 22 東吳證券(香港)/27東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券(香港)27東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分1.深耕磁性元件多年，新能源業(yè)務拉動營收快速增長開關電源兩大業(yè)務，其中磁性元件產(chǎn)品可分為電源變壓器、開關電源變壓器、電感三大類，開關電源產(chǎn)品可分為電源適配器、動力電池充電器、定制電源三大類。后續(xù)公司逐步向新能源磁性元件領域拓展，進入下游核心大客戶供應鏈，并收購海光強強聯(lián)圖1：可立克發(fā)展歷程數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，東吳證券(香港)表1：可立克主要產(chǎn)品介紹比磁性元件開關電源變壓器：用于開關電源電路中的變壓電樁等場景電源變壓器：用于提供電子設備所需電源的變壓器，可用于智能電網(wǎng)、工業(yè)領域、儀器儀表、智包括光伏逆變電感、大功率逆變電感、PFC電感、濾波電感、整流電感、諧振電感、輸出電感等多個系列按照產(chǎn)品特性可以分為電源適配器、動力電池充電器和定制電源三大類。具體產(chǎn)品包括電源適配器、動力電池充電器、網(wǎng)絡通信電源、工業(yè)及儀等多個系列數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)聚焦新能源市場，內生、外延覆蓋終端主流大客戶。公司持續(xù)向新能源磁性元件市場拓展，成功積累了大眾、比亞迪、蔚小理等新能源汽車領域，陽光、錦浪、上能廠商海光電子控制權，海光電子下游客戶包括華為、陽光、錦浪等知名企業(yè)，后續(xù)公圖2：可立克通過內生、外延覆蓋終端主流大客戶東吳證券(香港)7東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)新能源需求旺盛拉動營收快速增長，有望迎來成本改善、盈利回升。受益汽車電料漲價等因素影響，公司毛利率承壓，22Q2銅價開始回落，帶動公司盈利轉好，因為計提海光電子減值計入投資收益-0.73億元。未來伴隨規(guī)模效應帶動期間費用率逐步下降，公司未來盈利能力有望逐步回升。圖3：可立克營業(yè)收入及同比增速840營業(yè)收入(億元，左軸)YoY(%，右軸)201720182019202020212022Q1-3%%%%%%數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券(香港)圖4：可立克扣非歸母凈利潤及同比增速扣非歸母凈利潤(億元，左軸) YoY(%，右軸) 0%102017201820192020 20212022Q1-3數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券(香港)現(xiàn)貨結算價：現(xiàn)貨結算價：LME銅(美元/噸)東吳證券(香港)27東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分圖5：銅現(xiàn)貨價格自22Q2有所回落 現(xiàn)貨結算價：LME銅(美元/噸)00數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券(香港)圖6：可立克分季度毛利率、扣非凈利率情況 毛利率扣非凈利率數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券(香港)經(jīng)理肖鏗通過贛州盛妍投資有限公司、贛州鑫聯(lián)鑫企業(yè)管理有限公司間接持有公司29.87%股份，是公司實際控制人。公司第二大股東可立克科技有限公司為肖鏗先生的母親顧潔、胞妹肖瑾控制的公司，顧潔、胞妹肖瑾為肖鏗的一致行動人。三人合計擁圖7：可立克股權結構數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告，東吳證券(香港)磁性元件全球市場規(guī)模超千億元，新能源市場需求迎來高速增長階段。磁性元件是實現(xiàn)電能和磁能相互轉換的電子元器件，主要包括電子變壓器和電感兩大類，電子變壓器用于改變交流電壓，電感在電路中起濾波、振蕩、延遲、陷波等作用。根據(jù)中25年公司深度報告東吳證券(香港)27東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分下游應用領域看，磁性元件被廣泛應用于消費類電子、UPS電源、汽車電子、光伏儲能、充電樁、醫(yī)療等領域，結合產(chǎn)業(yè)鏈調研數(shù)據(jù)測算，汽車電子、光伏儲能、522%、19%，年均復合增速遠高于整體市場。圖8：磁性元件下游應用廣泛數(shù)據(jù)來源：中國電子元件行業(yè)協(xié)會，東吳證券(香港)圖9：磁性元件分領域市場規(guī)模預測(單位：億元)00020212025E0數(shù)據(jù)來源：產(chǎn)業(yè)鏈調研，東吳證券(香港)汽車電子：新能源汽車銷量高增長，帶動車用磁性元件量價齊升EVTank預測，22年全球新能源汽車銷量將達980萬輛，并有望在25年實現(xiàn)2240萬輛的銷量，22-25年終端供應商方面，在特斯拉及國內新勢力車企引領新能源汽車市場發(fā)展的同時，傳統(tǒng)車企亦開始逐步重視新能源汽車布局、提出電動化戰(zhàn)略規(guī)劃，以大眾為例，其已東吳證券(香港)27東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分圖10：全球新能源汽車銷量預測(單位：萬輛)表2：2021年各車企新能源汽車全球銷量一覽全年累計銷量(萬輛)來4231數(shù)據(jù)來源：EVTank，東吳證券(香港)數(shù)據(jù)來源：電車匯，東吳證券(香港)汽車電動化帶動磁性元件單車價值量顯著提升。相較傳統(tǒng)燃油車，新能源汽車新增逆變器、OBC、DC/DC等電能轉換核心零部件，因此帶動對應模塊磁性元件用量大C圖11：汽車電動化帶動磁性元件單車價值量顯著提升數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)W東吳證券(香港)東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分WoodMackenzie華為、陽光電源已連續(xù)多年市場份額為24%、21%，古瑞瓦特、錦浪科技、固德威、上能電氣也位列前十，2021年前十大廠商中，國內廠商合。本土廠商主導全球光伏逆變器市場，利好國括磁性元件在內的逆變器供應鏈核心環(huán)節(jié)。圖12：全球光伏新增裝機量預測全球光伏新增裝機量(GW，左軸)YoY(%，右軸)020212022E2023E2024E2025E50%%數(shù)據(jù)來源：SolarPowerEurope，東吳證券(香港)圖13：2021年全球光伏逆變器市場競爭格局華為24%24%%3%古瑞瓦特錦浪科技SMA21%21%7%上能電氣SolarEdgeTMEIC其他數(shù)據(jù)來源：WoodMackenzie，東吳證券(香港)光伏及儲能市場高速增長帶動變壓器、電感等磁性元件需求旺盛。光伏并網(wǎng)需要借助逆變器將直流電轉換為交流電，儲能設備需要雙向逆變，磁性元件則被用于在逆升壓電感、逆變電感、高低頻隔離變壓器、驅動變壓器等在內的磁性元件被大量應用儲能領域。根據(jù)固德威數(shù)據(jù)，電感在光伏逆變器原材料成本中占比約13%，磁性元件將深度受益光伏、儲能高速增長紅利。東吳證券(香港)東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分圖14：光伏及儲能領域大量使用變壓器、電感等磁性元件數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)充電樁：充電樁高壓化成為產(chǎn)業(yè)趨勢，提升磁性元件需求量為大功率電源應用，充電樁充電模塊的主要構成器件包括半導體功率器件、磁性元件、電容等。充電樁充電模塊終端供應商方面，全球核心玩家包括英可瑞、華為、英飛源、圖15：全球電動汽車充電樁行業(yè)市場規(guī)模預測(單位:萬個)0000AGRCAGR1%8045678456789015數(shù)據(jù)來源：IEA，東吳證券(香港)東吳證券(香港)東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分充電樁裝機增長拉動磁性元件需求。磁性元件是充電樁的核心元器件之一，占充，充電樁采用模塊式組合功率，充電樁功率提升使所需模塊增加，同時需使用高耐壓、低損耗的大功率磁性元件，因此直流快充樁用磁性元件單機用量、工藝要求均有所提升。圖16：充電樁領域大量使用變壓器、電感等磁性元件數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)中國大陸廠商占據(jù)全球近五成變壓器市場份額。全球電子變壓器制造商主要集中包括臺達電子、TDK、勝美達、可立克、海光電子、大忠電子、京泉華等。電子變壓等，分別占24%、15%、14%，其中在照明、家用電器等中低端應用競爭較為激烈。圖17：2020年全球電子變壓器市場份額21%21%47%數(shù)據(jù)來源：中國電子元件行業(yè)協(xié)會，東吳證券(香港)圖18：2020年全球電子變壓器下游應用領城47%24%14%數(shù)據(jù)來源：中國電子元件行業(yè)協(xié)會，東吳證券(香港)公司深度報告東吳證券(香港)東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分本土磁性元件廠商在車用領域持續(xù)滲透，在光伏、充電樁領域主導市場。日本及中國臺灣磁性元件廠商成立較早，主要廠商包括勝美達、TDK、太陽誘電、臺達電子等，因車用市場技術、客戶壁壘較高，而海外廠商技術、品牌積累深厚，因此目前車用磁性元件市場仍主要受日美企業(yè)主導。以可立克為代表的本土廠商已開啟在車用磁性元件市場的持續(xù)滲透，成功進入大眾、奧迪、比亞迪、蔚小理等全球領先車2)光伏領域：受益光伏產(chǎn)業(yè)鏈集中于國內，光伏磁性元件基本實現(xiàn)國產(chǎn)化。中國光伏逆變器廠商占據(jù)全球70%市場份額，利好國內逆變器供應鏈，可立克、京泉華、3)充電樁領域：技術壁壘低于車用磁性元件，本土廠商積極布局。充電樁用磁性元件相較汽車應用，技術壁壘更低，可立克、京泉華等本土廠商成功進入英可瑞、英表3：新能源領域磁性元件市場競爭格局領域E日美企業(yè)主導實現(xiàn)國產(chǎn)化較汽車應用，技術要求較低數(shù)據(jù)來源：各公司公告，東吳證券(香港)表4：國內主要磁性元件廠商產(chǎn)品、客戶情況磁性元件(變壓器、電感)，開關電源(電源適配器、動力電池充電器、定制源)光伏儲能：SolarEdge、陽光電源、古瑞瓦特、錦浪科技、上能電(可立克收購)磁性元器件、電源及特種變壓器等戈爾變壓器、成套電源產(chǎn)品及變壓器鐵芯組件疊層片式電感器、繞線片式電感器、共、汽車電子、工業(yè)及新興等領域的全球大客戶公司深度報告東吳證券(香港)東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分模模扼流器、壓敏電阻器、NTC熱敏電阻無線充電線圈組件、電容、電子變壓器等數(shù)據(jù)來源：各公司公告，東吳證券(香港)2.3.發(fā)力布局新能源領域磁性元件，深度受益新能源高增長趨勢公司有望深度受益新能源領域高增長趨勢。公司聚焦汽車電子、光伏、充電樁市場多維度發(fā)力，研發(fā)方面，研發(fā)投入聚焦三大新能源領域磁性元件，儲備深厚；產(chǎn)能方面，貼近新能源大客戶建設產(chǎn)能基地，降本增效；客戶方面，已實現(xiàn)覆蓋下游新能源領域主流大客戶。實現(xiàn)汽車電子、光伏、充電樁三大新能源領域客戶資源的深厚積電源，供應多家光伏逆變器前十廠商，并購海光突破華為；充電樁領域，快充和超級圖19：可立克深度受益新能源高增長趨勢數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)聚焦三大新能源領域磁性元件，加碼研發(fā)。公司研發(fā)投入、研發(fā)人員數(shù)量均呈現(xiàn)研發(fā)成果方面，公司研發(fā)投入項目聚焦三大新能源領域磁性元件：1)新能源汽車爭力，同時公司已經(jīng)形成光伏用升壓電感、逆變電感、共模電感、差模電感、驅動變：公司已量產(chǎn)15KW-30KW級別的充電樁模塊用磁性元件；成功研發(fā)水冷式40KW級別的充電樁模塊用磁性元件；開發(fā)出東吳證券(香港)東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分快充和超級快充磁性元件產(chǎn)品具有高效率、低噪聲、高可靠性、高性價比等優(yōu)點。圖20：可立克研發(fā)投入情況研發(fā)投入(億元，左軸) 研發(fā)投入占營業(yè)收入比例(%，右軸)071897189201數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券(香港)表5：2021年公司磁性元件研發(fā)投入項目情況圖21：可立克研發(fā)人員數(shù)量情況00研發(fā)人員數(shù)量(人，左軸) 研發(fā)人員占員工總數(shù)比例(%，右軸)20172018201920202021數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券(香港)領域研發(fā)項目項目目的擬達到目標汽車22KW大功率新能源汽車OBC用磁性元件研項目有效提升新能源汽車的本項目的開發(fā)目標是實現(xiàn)大功率22KWOBC主本新能源汽車雙向OBC研發(fā)高可靠性的集成式本項目的開發(fā)目標是實現(xiàn)產(chǎn)品的高效率及高功率及DC/DC板卡式集成磁性元件來降低產(chǎn)品的密度。主要研究內容有：諧振電感和單/雙向變壓量、體積和成本光伏發(fā)電300KW逆變降低建設成本，減小逆本項目的開發(fā)目標是實現(xiàn)BOOST電感、逆變電感和EMI電感等磁性元件的結構設計(戶外使用防水、灌膠方式、散熱處理等)，性能提升產(chǎn)品本項目的開發(fā)目標是實現(xiàn)主變壓器、諧振電感、結構設計(安裝、密封、灌膠方式、散熱處理性能提升產(chǎn)品的效率、降低尺寸和成本本項目的開發(fā)目標是實現(xiàn)主變和電感等磁性元件的結構設計(灌膠方式固定、水冷散熱處理等)，性能提升產(chǎn)品的效率、降低產(chǎn)品的尺寸和50KW汽車充電樁模塊用水冷磁性元件研發(fā)項目75KW水冷充電樁模塊磁性元件研發(fā)降低建設成本，減小充數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)多地設立生產(chǎn)、營銷基地，為客戶提供一站式服務，實現(xiàn)降本增效。公司總部基地位于深圳市，在廣東省惠州市、江西省信豐縣、廣東英德市、江西安遠、安徽廣德、越南平陽建立制造基地，并在中國香港設立子公司，在美國設立分公司，于越南設立生產(chǎn)基地，在生產(chǎn)、營銷端均能為國內外客戶提供一站式服務，針對大客戶和戰(zhàn)略客東吳證券(香港)東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分戶，配備一對一業(yè)務代表，從設計打樣到物料跟進確認，從產(chǎn)品制造過程到產(chǎn)品出貨圖22：可立克生產(chǎn)、營銷基地布局情況數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)非公開發(fā)行，募集資金投建項目聚焦新能源汽車、光伏、充電樁市場，汽車電子磁性達到可使用狀態(tài)；安徽光伏儲能磁性元件智能制造項目預計2022年底投產(chǎn)；惠州充電表6：可立克歷次募集資金擴產(chǎn)項目項目投資金額(億元)投產(chǎn)時間年電子磁性元件產(chǎn)能，所生產(chǎn)的磁于新能源汽車的車載汽車電子磁性元件產(chǎn)品研發(fā)元件元件區(qū)客戶22H2伏儲能用磁性元件智能制造產(chǎn)線數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)新能源領域客戶拓展順利，成功覆蓋下游主流大客戶。UPS電源、計算機電源用磁東吳證券(香港)東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分技、臺達電子等計算機電源領先企業(yè)，將伴隨行業(yè)整體增長實現(xiàn)業(yè)績穩(wěn)增。2)汽車電子領域：成功配套大眾MEB平臺后，新能源車企市場拓展順利。公司配套服務能力，因此后續(xù)能夠持續(xù)獲得比亞迪、蔚小理等多家新能源車企的認可和訂單。因汽車電子技術、客戶壁壘較高，下游車企不會輕易更換供應商，公司實現(xiàn)下游3)光伏儲能領域：進入多家光伏逆變器前十廠商供應鏈，并購海光突破華為。公司已覆蓋全球光伏逆變器前十大供應商中的陽光電源、古瑞瓦特、錦浪科技、上能電氣、固德威等廠商，并通過收購海光電子突破華為供應鏈，實現(xiàn)光伏領域磁性元件國深度受益光伏儲能高增長趨勢。4)充電樁領域：覆蓋國內外一線客戶，訂單放量可期。公司已覆蓋盛弘、優(yōu)優(yōu)綠能、英飛源、科士達、Rivian、英飛凌等國內外一線充電樁客戶，未來將持續(xù)受益充電。表7：可立克磁性元件業(yè)務下游客戶情況下游領域客戶情況UPS電源Eaton、艾默生、科士達、科華恒盛計算機電源群光電能、康舒科技、臺達電子、緯創(chuàng)汽車電子領域大眾、奧迪、比亞迪、現(xiàn)代、長城、小鵬、理想、蔚來光伏儲能領域陽光電源、古瑞瓦特、錦浪科技、上能電氣、固德威、SolarEdge、禾望電氣充電樁領域盛弘、優(yōu)優(yōu)綠能、英飛源、科士達、Rivian、英飛凌數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)海光電子磁性元件產(chǎn)品體系完整，覆蓋新能源、高端工業(yè)、通信多領域。海光電子成立于1988年，成立至今始終專注于磁性元件產(chǎn)品的研發(fā)、制造及銷售，多年深耕形成了完整的磁性元件產(chǎn)品體系，下游覆蓋新能源、高端工業(yè)、通信多領域，積累了華為、陽光電源、錦浪科技、比亞迪等核心客戶資源。并在2021年中國電子元件企業(yè)。東吳證券(香港)東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分表8：海光電子變壓器、電感產(chǎn)品矩陣點通信電源，無線基站電源，二次電源，一次體積小，功率大，適用范圍廣；低漏感、低渦流損度低，散熱良好，可操作性強電感器新一代移動設備，筆記本電腦，圖形卡，便源，負載點電源，分布式電源，現(xiàn)場可編程設備等適用頻率100KHz~3MHz；體積小，高度低，工作時流時不飽和，噪聲低小、適用范圍廣工業(yè)電源、光伏產(chǎn)業(yè)、風能、太陽能、新能采用優(yōu)質高硅矽鋼片、或非晶納米晶合金磁材，電壓變動率低，節(jié)能降耗，噪音小，溫升小，過載能力強，環(huán)流小，耐沖擊力強，可長期滿負荷使用。外觀，安裝簡單太陽能新電源、軍工產(chǎn)品、醫(yī)療器械、家用硅矽鋼片、或非晶納米晶合金磁材，電壓變動率低，節(jié)能降耗，噪音小，溫升小，過載能力強，環(huán)流小，耐沖擊力強，可長期滿負荷使用。外觀，安裝簡單通信設備、UPS電源、家用電器、醫(yī)療儀器、彩電、顯示器、計算機、工業(yè)設備、汽8kHZ，效率最高達99%以上；高功率密度，低噪果強線器、以太網(wǎng)交換路由器、光纖收發(fā)器、光ADSLVDSL波電路；手機電子設備能量存儲數(shù)據(jù)來源：海光電子公眾號，東吳證券(香港)表9：海光電子2020年獲評電子變壓器行業(yè)全國綜合實力第3稱020年主營業(yè)務收入(億元)件產(chǎn)品有限公司份有限公司公司數(shù)據(jù)來源：中國電子元件行業(yè)協(xié)會，東吳證券(香港)海光電子營收持續(xù)增長，盈利能力逐步改善。海光電子營收持續(xù)增長，21全年、圖23：海光電子營業(yè)收入情況(單位：億元)圖24：海光電子凈利潤情況(單位：萬元)東吳證券(香港)東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分088040010100120120數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)數(shù)據(jù)來源：公司公告，數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)能源、高端工業(yè)、通信多領域，并購完成后，公司磁性元件業(yè)務將鞏固其在新能源領SolarEdge游客戶包括華為、陽光電源、錦浪科技、比亞迪、威邁斯、工業(yè)富聯(lián)、特來電、英搏爾等知名企業(yè)。3)技術協(xié)同：可立克、海光在各自領域均具備深厚技術積累，有望通過技術深度交流獲得價值增量。同時，并購后可解決海光電子資金短缺，導致產(chǎn)能難以擴張的問題。海光電子產(chǎn)東吳證券(香港)0/27東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分圖25：可立克與海光電子存在多方面協(xié)同數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券(香港)3.開關電源：產(chǎn)業(yè)鏈逐步轉移至國內，國內龍頭可立克深度受益開關電源是利用半導體的開關特效及采用高頻進行切換開關控制，使電源輸出保持穩(wěn)定的裝置，又被稱為交換式電源。開關電源產(chǎn)品按照功能劃分大致可分為三類：(DC/DC)；第三，是將直流逆變成交流(DC/AC)。開關電源市場空間廣闊，下游需求以工業(yè)和消費電子為主。據(jù)ResearchReportsd。圖26：2020年中國開關電源應用領域%%55%通信數(shù)據(jù)來源：億渡數(shù)據(jù)，東吳證券(香港)東吳證券(香港)1/27東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分力隨智能穿戴、智能家居、AR/VR等新型消費電子產(chǎn)品迭代更新，消費電子仍有增長空間，據(jù)Statista數(shù)據(jù)，全球消費電子市場規(guī)模將從2021年的6905億美元增長至陸廠商經(jīng)過多年深耕，在設計、制造能力上大幅提升，基本與中國臺灣企業(yè)實力相當，領益智造、奧海科技、中國長城、歐陸通、可立克、京泉華等企業(yè)憑借技術、成本和圖27：2020年全球開關電源市場格局(收入口徑)20%10%54%%3%2%光康舒領益智造科技數(shù)據(jù)來源：中國電源學會，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，東吳證券(香港)面具有“制造+銷售”雙重優(yōu)勢?？闪⒖擞?000年進入開關電源行業(yè)，其開關電源產(chǎn)品主要分為電源適配器、動力電池充電器和定制電源三大類，主要應用領域包括電動工具、消費電子、智能家居、智能音箱等。1)制造方面，可立克配置了較為完備的研發(fā)和測試設備，擁有數(shù)十條電源產(chǎn)品制造生產(chǎn)線，電源產(chǎn)品生00萬只以上，香港設立了子公司，在美國設立了分公司，建立了完善的海內外營銷網(wǎng)絡。公司還針對戰(zhàn)略客戶配備一對一業(yè)務代表，在樣品送檢、方案修改、售后服務等方面做到快速的產(chǎn)品和服務。伴隨著開關電源產(chǎn)業(yè)鏈逐漸向國內轉移，公司有望憑借強大的制造和表10：公司研發(fā)設計涵蓋業(yè)務范圍設設計能力設計類別東吳證券(香港)2/27東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分電氣設計電源拓撲設計與電路分析、控制電路設計與小信號分析、電路仿真與PCB設計、磁設計及仿真、EMC/EMI問題分析、測試與對策設計軟件設計電源控制軟件設計與仿真、電源通訊協(xié)議及控制界面設計、數(shù)字電源軟件開發(fā)與設計結構設計產(chǎn)品概念構思、工業(yè)設計及CAD3D模型設計與仿真、電源產(chǎn)品熱設計及熱建模仿真、機架和定制外殼設計、鈑金及五金零件設計、環(huán)境適應性及可靠性設計新產(chǎn)品研發(fā)周期5W-500W電源項目工程樣機開發(fā)周期：4-6周500W-1500W電源項目工程樣機開發(fā)周期：6-10周1000W以上特種定制電源項目工程樣機開發(fā)周期：8-12周動力電池充電器工程樣機開發(fā)周期：8-12周數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券(香港)4.盈利預測與投資評級核心假設與收入拆分：(一)磁性元件：新能源汽車、光伏儲能、充電樁等新能源領域收入飛速增長，變器裝機量持續(xù)增長，公司已進入除華為外前十大光伏廠商供應鏈，并憑借技術優(yōu)勢供應陽光電源320kW分布式方案，訂單量快速攀升。我們預計2022-2024年收入為增長，公司已覆蓋Rivian、英飛凌、英飛源、優(yōu)優(yōu)綠能等國內外一線客戶，有望憑借客戶和技術優(yōu)勢充分受益。我們預計2022-2024年收入為2.5/4.1/5.8億元。(4)傳統(tǒng)領域(UPS/計算機)：磁性元件傳模穩(wěn)健增長，驅動公司該業(yè)務穩(wěn)定增長。我們預計公司該板塊2022-2024(二)開關電源：開關電源市場穩(wěn)健增長，公司憑借多年深耕的技術和規(guī)模壁壘，毛利率：由于銅及漆包線等價格逐步回落帶來公司上游原材料成本壓力減輕、公司積極進行產(chǎn)線自動化改進以更好發(fā)揮規(guī)模效應優(yōu)勢、2022年美聯(lián)儲加息背景下人民幣貶值利好公司出口業(yè)務，我們預計公司毛利率有望穩(wěn)步回升，2022-2024年毛利率為綜上，我們預計公司2022-2024年收入為31.9/54.9/68.1億元，同比增速為東吳證券(香港)3/27東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分表11：分業(yè)務營收預測(單位：百萬元)2021A2022E2023E2024E(一)磁性元件營業(yè)收入99161,7262,7183,628增長率330.4%88.4%57.5%33.5%毛利率8.8%19.4%19.8%20.5%其中：傳統(tǒng)(UPS/計算機)營業(yè)收入增長率毛利率53719.2%61815.0%21.4%71115.0%22.5%81715.0%22.5%新新能源汽車營業(yè)收入增長率毛利率8.0%252110%18.4%504100%20.0%70640%23.0%光伏儲能營業(yè)收入增長率毛利率11.6%605400.0%17.0%1,08980.0%17.0%1,52540.0%17.0%充電充電樁營業(yè)收入增長率毛利率224.3%25182.0%21.5%41465.0%22.5%58040.0%24.0%(二)開關電源營業(yè)收入增長率毛利率64418.8%18.3%74115.0%19.0%85215.0%21.0%97915.0%21.0%(三)海光電子營業(yè)收入66251,8012,071增長率188.0%15.0%毛利率15.0%17.0%18.2%(四)其他業(yè)務營業(yè)收入增長率毛利率9154.5%25.8%15.0%28.0%15.0%31.0%15.0%32.0%合計1,61,6493,1943,1945,4886,813增長率 29%94%72%24%綜合毛利率 19.0%18.7%19.3%20.1%數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券(香港)東吳證券(香港)4/27東吳證券(香港)請務必閱讀正文之后的免責請務必閱讀正文之后的免責聲明部分投資建議：我們選取主營被動元件或磁性材料業(yè)務的法拉電子、江海股份、云路股份和鉑科新材作為可比公司，可比公司2022PE為43.0倍，2023PE為29.9倍，且公司并購海光電子之后強強聯(lián)合后有望成為國內新能源磁性元件龍頭，成長確定性24年PE分別為50.4/19.3/13.7表12：可比公司估值(截至2022年10月30日)公司代碼稱(億元)歸母凈利潤(億元)2E3E4E2PE3PE4PEH.5.3.SZ.8.4H5.40.53.0.9.5.SZ0數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券(香港)注：江海股份為東吳預測，法拉電子、云路股份、鉑科新材為Wind一致預期5.風險提示下游市場需求不及預期：公司營業(yè)收入增量很大程度取決于新能源汽車領域、光伏&儲能領域、充電樁領域等需求增量，如果未來新能源汽車滲透率、光伏&儲能裝機行業(yè)競爭加劇：隨著新能源行業(yè)的發(fā)展，磁性元件市場進一