第二章企業(yè)估值與價值管理課件

第二章企業(yè)估值與價值管理2023/1/4第二章企業(yè)估值與價值管理第二章企業(yè)估值與價值管理2022/12/14第二章企業(yè)估值與1主要內(nèi)容：企業(yè)價值的屬性與形式企業(yè)價值評估（估值）基于價值的財務管理公司市值管理第二章企業(yè)估值與價值管理主要內(nèi)容：企業(yè)價值的屬性與形式第二章企業(yè)估值與價值管理2第一節(jié)企業(yè)價值的屬性與形式一、企業(yè)價值的屬性1、對資源的利用與獲利能力是企業(yè)存在的基礎，也是企業(yè)價值首要的、客觀的基礎2、企業(yè)也可以作為商品和交易對象通過兼并收購進行買賣，因而企業(yè)也具有交換價值3、企業(yè)價值應該是兼顧眼前利益尤其是長遠利益的結(jié)果4、企業(yè)價值是股東價值、債權(quán)價值、顧客價值、員工價值的集合第二章企業(yè)估值與價值管理第一節(jié)企業(yè)價值的屬性與形式一、企業(yè)價值的屬性第二章企業(yè)估3※決定企業(yè)價值大小的因素，包括生產(chǎn)能力、行業(yè)特征、企業(yè)贏利模式、新技術(shù)開發(fā)、管理組織能力、企業(yè)文化、客戶關(guān)系、并購重組、資本市場的成熟程度與波動狀況等，每一因素的變動都會對企業(yè)價值大小造成影響，所以企業(yè)價值具有很大的波動性和不確定性。第二章企業(yè)估值與價值管理※決定企業(yè)價值大小的因素，包括生產(chǎn)能力、行業(yè)特征、企業(yè)贏利模4贏利模式是企業(yè)在市場競爭中逐步形成的企業(yè)特有的賴以盈利的商務結(jié)構(gòu)及其對應的業(yè)務結(jié)構(gòu)。企業(yè)的商務結(jié)構(gòu)主要指企業(yè)外部所選擇的交易對象、交易內(nèi)容、交易規(guī)模、交易方式、交易渠道、交易環(huán)境、交易對手等商務內(nèi)容及其時空結(jié)構(gòu)。企業(yè)的業(yè)務結(jié)構(gòu)主要指滿足商務結(jié)構(gòu)需要的企業(yè)內(nèi)部從事的包括科研、采購、生產(chǎn)、儲運、營銷等業(yè)務內(nèi)容及其時空結(jié)構(gòu)。業(yè)務結(jié)構(gòu)反映的是企業(yè)內(nèi)部資源配置情況，商務結(jié)構(gòu)反映的是企業(yè)內(nèi)部資源整合的對象及其目的。業(yè)務結(jié)構(gòu)直接反映的是企業(yè)資源配置的效率，商務結(jié)構(gòu)直接反映的是企業(yè)資源配置的效益。

第二章企業(yè)估值與價值管理贏利模式是企業(yè)在市場競爭中逐步形成的企業(yè)特有的賴以盈利的商務5（一）企業(yè)價值的含義企業(yè)價值就是企業(yè)能夠值多少錢或者能夠賣多少錢。第二章企業(yè)估值與價值管理（一）企業(yè)價值的含義企業(yè)價值就是企業(yè)能夠值多少錢或者能夠賣多6（二）企業(yè)價值的特征（1）企業(yè)價值就是企業(yè)擁有或控制的全部資源的價值總和（2）企業(yè)價值取決于其潛在或未來獲利能力（3）企業(yè)價值體現(xiàn)了時間價值和風險價值（4）企業(yè)價值是市場評價結(jié)果（5）企業(yè)價值取決于多種因素，極富動態(tài)性第二章企業(yè)估值與價值管理（二）企業(yè)價值的特征（1）企業(yè)價值就是企業(yè)擁有或控制的全部資7二、企業(yè)價值的主要形式從財務管理角度，企業(yè)價值具有多種不同的表現(xiàn)形式，但主要是賬面價值、內(nèi)涵價值、市場價值等。客觀地講，每一種價值形式都有其表現(xiàn)的獨立性、合理性與適用性。第二章企業(yè)估值與價值管理二、企業(yè)價值的主要形式第二章企業(yè)估值與價值管理8企業(yè)價值的影響因素1.未來增值能力2.企業(yè)風險3.企業(yè)存續(xù)期4.其他影響因素（非財務因素）第二章企業(yè)估值與價值管理企業(yè)價值的影響因素1.未來增值能力第二章企業(yè)估值與價值管理91、賬面價值以會計的歷史成本原則為計量依據(jù)確認企業(yè)價值。其中資產(chǎn)負債表能集中反映公司在某一特定時點的價值狀況，揭示企業(yè)所掌握的資源、所負擔的負債及所有者在企業(yè)中的權(quán)益，資產(chǎn)負債表上各項目的凈值，即為公司的賬面價值。賬面價值指標可以直接根據(jù)企業(yè)的報表資料取得，具有客觀性強、計算簡單、資料易得等特點。第二章企業(yè)估值與價值管理1、賬面價值第二章企業(yè)估值與價值管理10由于各企業(yè)間、同一個企業(yè)不同會計期間所采用的會計政策的不同，賬面價值較易被企業(yè)管理當局所操縱，從而使不同企業(yè)之間、同一企業(yè)不同時期的賬面價值缺乏可比性第二章企業(yè)估值與價值管理由于各企業(yè)間、同一個企業(yè)不同會計期間所采用的會計112、內(nèi)涵價值又稱內(nèi)在價值、投資價值等，指企業(yè)預期未來現(xiàn)金流收益以適當?shù)恼郜F(xiàn)率折現(xiàn)的現(xiàn)值?，F(xiàn)金流貼現(xiàn)模型是自由現(xiàn)金流量的資本化方法來確定公司的內(nèi)含價值的。按照現(xiàn)金流量定價模式，企業(yè)的價值等于企業(yè)未來現(xiàn)金流量折現(xiàn)值：

上式中：CFt為第ｔ期的現(xiàn)金流量；WACC為企業(yè)加權(quán)平均資本成本或貼現(xiàn)率。第二章企業(yè)估值與價值管理2、內(nèi)涵價值第二章企業(yè)估值與價值管理12在現(xiàn)金基礎計量方式下，企業(yè)的凈收益在企業(yè)估價中沒有什么意義，因為只要已知未來現(xiàn)金流量，經(jīng)過折現(xiàn)后即可提供全部的企業(yè)資產(chǎn)負債價值信息。就是說，企業(yè)價值事實上決定于投資者預期獲得的現(xiàn)金流量。企業(yè)現(xiàn)金及其流量是滿足所有投資者索償權(quán)要求的必要條件；折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法側(cè)重于企業(yè)經(jīng)營的未來預期，符合經(jīng)濟決策信息相關(guān)性的基本要求；現(xiàn)金流量指標的分子現(xiàn)金流量，考察的是企業(yè)未來收益能力，而分母貼現(xiàn)率則考慮的是風險因素。第二章企業(yè)估值與價值管理在現(xiàn)金基礎計量方式下，企業(yè)的凈收益在企業(yè)估價中133、市場價值又稱市場價格，指當企業(yè)在市場上出售所能夠取得的價格。市場價值通常不等于賬面價值，其價值大小受制于市場的供需狀況，并通過投資者對企業(yè)未來獲利能力的預期，形成的市場評價。從本質(zhì)上看，市場價值是由內(nèi)涵價值所決定，是內(nèi)涵價值的表現(xiàn)形式，企業(yè)的市場價格圍繞其內(nèi)涵價值上下波動，完美的狀況是市場價格等于內(nèi)涵價值。第二章企業(yè)估值與價值管理3、市場價值第二章企業(yè)估值與價值管理144、賬面價值、內(nèi)涵價值與市場價值的關(guān)系賬面價值（BV）內(nèi)涵價值(ME)市場價值（MV）第二章企業(yè)估值與價值管理4、賬面價值、內(nèi)涵價值與市場價值的關(guān)系賬面價值（BV）內(nèi)涵價15幾點說明：1、一般情況下，公司內(nèi)涵價值會高于賬面價值，因為內(nèi)含價值既包含了歷史成本會計信息驗證部分，也包涵了企業(yè)未來獲利能力與新增投資收益的折現(xiàn)價值。2、內(nèi)涵價值是個理論預期概念，是對未來現(xiàn)金收益的貼現(xiàn)，投資者對企業(yè)未來盈利與風險信息的預期形成了內(nèi)涵價值，主觀判斷色彩濃厚，而且其價值水平一旦確定就具有一定的穩(wěn)定性。3、市場價值是個現(xiàn)實可以獲得的價值概念，它是真實可交易的價格，代表了某一具體時點的財富，它由市場狀態(tài)所決定，圍繞內(nèi)涵價值上下波動。第二章企業(yè)估值與價值管理幾點說明：第二章企業(yè)估值與價值管理16第二節(jié)企業(yè)價值評估（估值）一、企業(yè)價值評估的含義與意義1、含義：企業(yè)價值評估是一個綜合考慮企業(yè)內(nèi)部因素、外部環(huán)境因素以及投資者的主觀預期等多方面條件，對企業(yè)持續(xù)發(fā)展?jié)摿屯顿Y價值的認識和評判過程。企業(yè)價值估計是指對企業(yè)未來的財務狀況及資產(chǎn)價值的分析，就是對持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)價值進行估算和計量第二章企業(yè)估值與價值管理第二節(jié)企業(yè)價值評估（估值）一、企業(yè)價值評估的含義與意義第172、企業(yè)價值評估的意義（1）為企業(yè)實現(xiàn)價值目標提供建設性意見。由于估值需要對企業(yè)的財務狀況及資源利用、獲利能力作出判斷分析，這個過程必然成為發(fā)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營優(yōu)勢、尋找經(jīng)營劣勢及確定管理漏洞的過程，進而為企業(yè)實現(xiàn)價值目標提供建設性意見。（2）企業(yè)財務投融資決策中的價值估計由于企業(yè)財務管理的目標是企業(yè)價值最大化，使企業(yè)財務決策、企業(yè)戰(zhàn)略和企業(yè)價值之間存在密切的聯(lián)系，而企業(yè)價值是與企業(yè)各項重大決策——企業(yè)新的投資項目、融資策略和紅利政策等密切相關(guān)的。（3）企業(yè)并購分析中的價值評估購買方在報出收購價之前，必須估計出目標企業(yè)的內(nèi)在價值，而被收購企業(yè)必須定出自身合理的價值，以決定接受還是拒絕收購要約。第二章企業(yè)估值與價值管理2、企業(yè)價值評估的意義第二章企業(yè)估值與價值管理18二、企業(yè)價值估計的基本程序1、展開估值分析的基礎工作。對企業(yè)進行評估首先必須先了解該企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境和市場、監(jiān)管及競爭環(huán)境以及其在行業(yè)中所處的地位，據(jù)此判斷企業(yè)的生存能力和發(fā)展前景，這為其以后采取的評價方法打下了基礎。了解目標公司所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境和市場、監(jiān)管及競爭環(huán)境。了解目標公司的特征及行業(yè)特征；了解企業(yè)在行業(yè)中的競爭能力了解目標公司的技術(shù)革新能力；把握公司的市場定位，研究公司治理結(jié)構(gòu)與控制權(quán)。第二章企業(yè)估值與價值管理二、企業(yè)價值估計的基本程序第二章企業(yè)估值與價值管理192、實施績效預測。企業(yè)價值是對企業(yè)持續(xù)發(fā)展?jié)摿Φ恼J識和評價，所以對企業(yè)進行績效預測，是明確企業(yè)關(guān)鍵的價值驅(qū)動因素——增長率與投資資本回報率，必不可少的步驟。應該對未來現(xiàn)金流量構(gòu)成要素值和現(xiàn)金流量值分布概率進行估計，或結(jié)合預測期限和通貨膨脹影響，預測企業(yè)的資產(chǎn)負債表和損益表的具體項目，并將這些項目綜合起來，用以預測現(xiàn)金流量、投資資本回報率及其他關(guān)鍵的企業(yè)價值驅(qū)動因素以及估價所用的貼現(xiàn)率。第二章企業(yè)估值與價值管理2、實施績效預測。第二章企業(yè)估值與價值管理203、選擇財務估價模型對企業(yè)價值的評估模型因其評估目的不同、被評估企業(yè)的特點不同而不同，對于同一企業(yè)，不同的評估模型可以得出相差很遠的評估結(jié)果。在實踐當中，許多主客觀不確定性因素對企業(yè)價值評估無法避免地發(fā)產(chǎn)生著影響，因此企業(yè)價值的選擇和確定往往要綜合考慮多種方法所得的結(jié)果。第二章企業(yè)估值與價值管理3、選擇財務估價模型第二章企業(yè)估值與價值管理214、結(jié)果檢驗與解釋企業(yè)價值評估的最后階段包括檢驗企業(yè)的價值，和根據(jù)有關(guān)決策對評估結(jié)果做出解釋。企業(yè)價值評估結(jié)果出現(xiàn)后，應檢驗結(jié)果的合理性，這一檢驗過程通常是通過將企業(yè)價值與其價值驅(qū)動因素、關(guān)鍵的營業(yè)假定（如資本支出計劃、毛利率假定、新產(chǎn)品研制計劃等）進行對照完成的。第二章企業(yè)估值與價值管理4、結(jié)果檢驗與解釋第二章企業(yè)估值與價值管理22第二章企業(yè)估值與價值管理第二章企業(yè)估值與價值管理23三、企業(yè)估值方法（模型）理論上提供了企業(yè)估值的多種方法，并各有利弊和適應條件，在估值實踐中即可單獨使用也可將各種方法交叉使用。

絕對估值法–特點是主要采用折現(xiàn)方法，較為復雜–現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法（DCF估值法）、EVA（EconomicValueAdded,經(jīng)濟附加值）估值法、期權(quán)定價方法等

相對估值法–特點是主要采用乘數(shù)方法，較為簡便–PE

估值法、PB估值法、PEG

估值法、EV/EBITDA估值法等。以下主要說明幾種不同方法的基本原理。第二章企業(yè)估值與價值管理三、企業(yè)估值方法（模型）第二章企業(yè)估值與價值管理241、市凈率法（賬面凈值調(diào)整法）（1）計算方法市凈率法（P/B）一般以公司的凈資產(chǎn)賬面價值為基礎，利用目標或同行業(yè)的市凈率進行調(diào)整后，確定其價值和價格：公司價值=公司的賬面凈資產(chǎn)價值×市凈率（P/B）市凈率（P/B）是每股凈資產(chǎn)能在資本市場的交易價格，一般以倍數(shù)表示。采用市凈率估值強調(diào)以會計的歷史成本原則為計量依據(jù)確認企業(yè)價值，不大關(guān)注考慮資產(chǎn)的收益狀況。第二章企業(yè)估值與價值管理1、市凈率法（賬面凈值調(diào)整法）第二章企業(yè)估值與價值管理25（2）優(yōu)點：可以直接根據(jù)企業(yè)的報表資料取得，具有客觀性強、計算簡單、資料易得等特點。（3）缺陷：由于各企業(yè)間、同一個企業(yè)不同會計期間所采用的會計政策的不同，賬面價值較易被企業(yè)管理當局所操縱，從而使不同企業(yè)之間、同一企業(yè)不同時期的凈資產(chǎn)缺乏可比性；來自財務報表的凈值數(shù)據(jù)代表的是一種歷史成本，它與企業(yè)創(chuàng)造未來收益的能力之間的相關(guān)性很小或者根本不相關(guān)，而且企業(yè)存續(xù)的時間越長，市場技術(shù)進步越快，這種不相關(guān)性就越突出；忽視了企業(yè)內(nèi)在的一些價值驅(qū)動因素。比如一家軟件公司賬上的資產(chǎn)雖然不多，但其員工的技能對未來的盈利狀況影響很大，該方法就難以準確考慮這些因素。第二章企業(yè)估值與價值管理（2）優(yōu)點：可以直接根據(jù)企業(yè)的報表資料取得，具有客觀性強、計262、市盈率法或EV/EBITDA倍數(shù)法（1）計算方法在財務分析中，市盈率（P/E）作為企業(yè)的盈利倍數(shù)水平反映了投資者對每股收益所愿支付的價格，反過來可以利用市盈率來估計企業(yè)價值,即確定了公司市盈率以及運用此倍數(shù)的特定盈利水平，就可以算出企業(yè)價值大小，公式如下：企業(yè)的價值=估價收益指標×標準市盈率市盈率也稱之為收益倍數(shù)，指普通股每股市價為每股收益的倍數(shù)，其計算公式為：市盈率（P/E倍數(shù)）=每股市價/每股盈利=股票市值/凈利潤第二章企業(yè)估值與價值管理2、市盈率法或EV/EBITDA倍數(shù)法第二章企業(yè)估值與價值管27（2）優(yōu)點市盈率法比較直觀，它將股票價格與當前公司盈利狀況相互聯(lián)系。市盈率作為一個統(tǒng)計比率，易于計算并且容易得到。市盈率能夠作為公司風險性、成長性、資產(chǎn)盈利水平等特征的代表。因而市盈率在各類財務業(yè)務中廣泛使用，尤其適用于通過股票發(fā)行與公司并購的情況。第二章企業(yè)估值與價值管理（2）優(yōu)點第二章企業(yè)估值與價值管理28（3）缺點對于虧損企業(yè)，市盈率根本沒有意義。在評估周期性的公司時常常出現(xiàn)較大的偏差。在劇烈波動的新興市場上，運用傳統(tǒng)的市盈率定價法并不能準確反映新股公司的內(nèi)在價值。網(wǎng)絡、電信等新型產(chǎn)業(yè)的興起帶來了新的盈利模式且具有很大的風險性，傳統(tǒng)的市盈率法在企業(yè)價值評估時難以使用。第二章企業(yè)估值與價值管理（3）缺點第二章企業(yè)估值與價值管理29（4）EV/EBITDA倍數(shù)法與市盈率法的比較使用企業(yè)價值（EV），即投入企業(yè)的所有資本的市場價值代替市盈率法中的股價，使用息稅前盈利加折舊（EBITDA）代替其中的每股凈利潤。第二章企業(yè)估值與價值管理（4）EV/EBITDA倍數(shù)法與市盈率法的比較第二章企業(yè)估303、PEG指標法PEG指標（市盈率相對盈利增長比率）是彼得·林奇發(fā)明的一個股票估值指標，是在P/E（市盈率）估值的基礎上發(fā)展起來的，它彌補了PE對企業(yè)動態(tài)成長性估計的不足，其計算公式是：PEG=PE/G。其中，G表示公司年盈利增長率乘以100，一般是公司未來3年或5年的每股收益（EPS）復合增長率。第二章企業(yè)估值與價值管理3、PEG指標法第二章企業(yè)估值與價值管理31當時他在選股的時候就是選那些市盈率較低，同時它們的增長速度又是比較高的公司，這些公司有一個典型特點就是PEG會非常低。用PEG法估算公司價值，就是用合理的PEG與預測的盈利和預測的盈利增長率的乘積估算股票價格，即股票價格P1=PEG×E1×G1，其中，P1是預測的下一年的股價；E1是公司下一年的每股預期收益；G1是預測的下一年的每股收益增長率。第二章企業(yè)估值與價值管理當時他在選股的時候就是選那些市盈率較低，同時它們的增長速度又32通常認為，當PEG等于1時，表明市場賦予這只股票的估值可以充分反映其未來業(yè)績的成長性。在美國投資大師林奇看來，任何一家公司，如果它的股票定價合理，該公司的市盈率應該等于公司的增長率。當PEG大于1時，表明這只股票的價值可能被高估，或者市場認為這家公司的業(yè)績成長性會高于市場的預期。當PEG小于1時，表明市場低估了這只股票的價值，或者市場認為其業(yè)績成長性可能比預期的差。第二章企業(yè)估值與價值管理通常認為，當PEG等于1時，表明市場賦予這只股票的估值可以充33當然，也不能夠機械的單以PEG論估值，還必須結(jié)合國際市場、宏觀經(jīng)濟、國家的產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)景氣、資本市場階段熱點、股市的不同區(qū)域、上市公司盈利增長的持續(xù)性以及上市公司的其他內(nèi)部情況等等多種因素來綜合評價！第二章企業(yè)估值與價值管理當然，也不能夠機械的單以PEG論估值，還必須結(jié)合國際市場、宏344、股利貼現(xiàn)模型(DividendDiscountMod股利貼現(xiàn)模型（DDM）以企業(yè)未來特定時期內(nèi)的派發(fā)股息為基礎，按一定折現(xiàn)比率計算現(xiàn)值，借以評估企業(yè)價值的方法。這是一種收入資本化的估價思路，按照這種思想，任何資產(chǎn)的內(nèi)在價值是由擁有這種資產(chǎn)的投資者在未來時期中所接受的現(xiàn)金流決定的。第二章企業(yè)估值與價值管理4、股利貼現(xiàn)模型(DividendDiscountMo35股利貼現(xiàn)模型的公式為：式中：Dt為在時間T內(nèi)以現(xiàn)金形式表示的每股股利；K為在一定風險程度下的貼現(xiàn)率；F是待N期股票出售時的預期價格；P為每股股票的內(nèi)在價值。第二章企業(yè)估值與價值管理股利貼現(xiàn)模型的公式為：第二章企業(yè)估值與價值管理36公式中的Dt，可以分為零增長股票價值模型、固定比例增長股票價值模型、非固定增長股票價值模型，從而引出多種企業(yè)價值評估基本公式。當n→∞，F(xiàn)的現(xiàn)值接近于零，則:第二章企業(yè)估值與價值管理公式中的Dt，可以分為零增長股票價值模型、固定比例增長股票價37（1）零增長股票模型公司每年均發(fā)放固定的股利給股東，即假定預期股利增長率等于零。每年股利均為一個固定常數(shù)，其股票價值可按永續(xù)年僅現(xiàn)值計算；Ｐ＝Ｄ/Ｋ例如：某普通股面值1元，每年獲利0.3元，折現(xiàn)率為12%，根據(jù)零增長模型估算該股票的合理投資價值。第二章企業(yè)估值與價值管理（1）零增長股票模型第二章企業(yè)估值與價值管理38第二章企業(yè)估值與價值管理第二章企業(yè)估值與價值管理39（2）固定增長股票模型（又稱戈登增長模型）由戈登（M.J.Gordon）于1962年提出的。股票的股利永遠以一個固定的增長率g增長。Dt=D1(1+g)第二章企業(yè)估值與價值管理（2）固定增長股票模型（又稱戈登增長模型）由戈登（M.J40假定某普通股，面值1元，基年盈利0.50元/股，盈利成長率為5%，股利支付率85%，折現(xiàn)率為10%，則其評估價值為多少？第二章企業(yè)估值與價值管理假定某普通股，面值1元，基年盈利0.50元/股，盈利成長率為41第二章企業(yè)估值與價值管理第二章企業(yè)估值與價值管理42例：上市公司剛支付了1元股息，已知股息預期增長將保持10%，如果該投資者的目標收益率為14%，求該股票的內(nèi)在價值？第二章企業(yè)估值與價值管理例：上市公司剛支付了1元股息，已知股息預期增長將保持10%，43第二章企業(yè)估值與價值管理第二章企業(yè)估值與價值管理44（3）非固定增長股利模型Dt：第t年預期的每股紅利K：超常增長階段投資者要求的投資收益率Vn：第n年末股票的內(nèi)在價值Kn：穩(wěn)定增長階段投資者要求的投資收益率Gn：n年后的永續(xù)增長率第二章企業(yè)估值與價值管理（3）非固定增長股利模型第二章企業(yè)估值與價值管理45假定某股票面值1元，基年股利為0.4元，未來3年的增長率為10%，然后在第3年結(jié)束后再以正常比例5%增長，預期投資收益率為12%，則該股票的評估價值為多少？第二章企業(yè)估值與價值管理假定某股票面值1元，基年股利為0.4元，未來3年的增長率為146第二章企業(yè)估值與價值管理第二章企業(yè)估值與價值管理475、自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型(DiscountedCashFlow)現(xiàn)金流貼現(xiàn)（DCF）模型，也稱巴波特模型，是通過自由現(xiàn)金流量的資本化方法來確定公司的內(nèi)涵價值的?，F(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型的基本思想是企業(yè)未來產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量就是企業(yè)最真實的收益。從本質(zhì)上來說，估值就是估計公司獲取而并非投資者獲得股利的所有現(xiàn)金流的現(xiàn)值合計。第二章企業(yè)估值與價值管理5、自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型(DiscountedCashFl48企業(yè)現(xiàn)金流量的估值公式為：其中：TVa=企業(yè)價值；FCFt=在t時期內(nèi)企業(yè)的自由現(xiàn)金流量；Vt=t時刻企業(yè)的終值；WACC=加權(quán)平均資本成本或貼現(xiàn)率。第二章企業(yè)估值與價值管理企業(yè)現(xiàn)金流量的估值公式為：第二章企業(yè)估值與價值管理49（1）自由現(xiàn)金流量的確定。自由現(xiàn)金流是一種財務方法，用來衡量企業(yè)實際持有的能夠回報股東的現(xiàn)金。指在不危及公司生存與發(fā)展的前提下可供分配給股東(和債權(quán)人)的最大現(xiàn)金額。自由現(xiàn)金流在經(jīng)營活動現(xiàn)金流的基礎上考慮了資本型支出和股息支出。自由現(xiàn)金流表示的是公司可以自由支配的現(xiàn)金。如果自由現(xiàn)金流豐富，則公司可以償還債務、開發(fā)新產(chǎn)品、回購股票、增加股息支付。同時，豐富的自由現(xiàn)金流也使得公司成為并購對象。第二章企業(yè)估值與價值管理（1）自由現(xiàn)金流量的確定。第二章企業(yè)估值與價值管理50自由現(xiàn)金流量可分為企業(yè)整體自由現(xiàn)金流量(FCFF,FreeCashFlowofFirm)和股權(quán)自由現(xiàn)金流量(FCFE,FreeCashFlowofEquity)。整體自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)扣除了所有經(jīng)營支出、投資需要和稅收之后的，在清償債務之前的剩余現(xiàn)金流量；股權(quán)自由現(xiàn)金流量是指扣除所有開支、稅收支付、投資需要以及還本付息支出之后的剩余現(xiàn)金流量。整體自由現(xiàn)金流量用于計算企業(yè)整體價值，包括股權(quán)價值和債務價值；股權(quán)自由現(xiàn)金流量用于計算企業(yè)的股權(quán)價值。第二章企業(yè)估值與價值管理自由現(xiàn)金流量可分為企業(yè)整體自由現(xiàn)金流量(FCFF,Free51FCFF是公司支付了所有營運費用、進行了必需的固定資產(chǎn)與營運資產(chǎn)投資后可以向所有投資者分派的稅后現(xiàn)金流量。FCFF是公司所有權(quán)利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流總和，其計算公式為:企業(yè)自由現(xiàn)金流=EBIT（1-稅率）+折舊-資本性支出-營運資本追加額=債權(quán)人自由現(xiàn)金流量+股東自由現(xiàn)金流量其中，利息稅前收益（EBIT）=銷售收入-經(jīng)營費用-折舊和攤銷=凈收益+所得稅+利息費用

資本性支出：用于購買固定資產(chǎn)（土地、廠房、設備）的投資、無形資產(chǎn)的投資和長期股權(quán)投資等產(chǎn)能擴張、制程改善等具長期效益的現(xiàn)金支出。資本性支出=購建固定、無形和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金—處置固定、無形和其他長期資產(chǎn)而收回的現(xiàn)金凈額例題見教材P37第二章企業(yè)估值與價值管理FCFF是公司支付了所有營運費用、進行了必需的固定資產(chǎn)與營52FCFE是公司支付所有營運費用，再投資支出，所得稅和凈債務支付(即利息、本金支付減發(fā)行新債務的凈額)后可分配給公司股東的剩余現(xiàn)金流量，其計算公式為:FCFE=凈收益十折舊一資本性支出一營運資本追加額一債務本金償還+新發(fā)行債務第二章企業(yè)估值與價值管理FCFE是公司支付所有營運費用，再投資支出，所得稅和凈債務53（2）加權(quán)平均資本成本或貼現(xiàn)率的確定加權(quán)平均資本成本是指債務資本的單位成本和股本資本的單位成本根據(jù)債務和股本在資本結(jié)構(gòu)中各自所占的權(quán)重計算的平均單位成本。加權(quán)平均資本成本率=債務資本利息率×（1-稅率）（債務資本/總資本）+股本資本成本率×（股本資本/總資本）股本資本成本率=無風險收益率+β×（市場平均收益率—無風險收益率）無風險收益率計算可以以上海證券交易所交易的當年最長期的國債年收益率為準；β計算，可通過公司股票收益率對同期股票市場指數(shù)（上證綜指）的收益率回歸計算得來。第二章企業(yè)估值與價值管理（2）加權(quán)平均資本成本或貼現(xiàn)率的確定第二章企業(yè)估值與價值管理54例：某企業(yè)共有資金100萬元，其中債券(Wb)30萬元，優(yōu)先股(Wp)10萬元，普通股(Ws)40萬元，留存收益(We)20萬元，各種資金的成本分別為：6％、12％、15.5％和15％。試計算該企業(yè)加權(quán)平均資金成本。第二章企業(yè)估值與價值管理例：某企業(yè)共有資金100萬元，其中債券(Wb)30萬元，優(yōu)先551、計算各種資金所占的比重Wb＝30÷100×100％＝30％Wp＝10÷100×100％＝10％Ws＝40÷100×100％＝40％We＝20÷100×100％＝20％2、計算加權(quán)平均資本成本Kw＝30%×6%＋10%×12%＋40%×15.5%＋20%×15%＝12.2％第二章企業(yè)估值與價值管理1、計算各種資金所占的比重第二章企業(yè)估值與價值管理56例：無風險收益率和市場期望收益率分別是0.06和0.12，根據(jù)CAPM模型，β為1.2的證券X的期望收益率是多少？第二章企業(yè)估值與價值管理例：無風險收益率和市場期望收益率分別是0.06和0.12，根57期望收益率=無風險收益率+β×（市場期望收益率—無風險收益率）=0.06+1.2×（0.12－0.06）=0.132第二章企業(yè)估值與價值管理期望收益率=無風險收益率+β×（市場期望第二章企業(yè)估值與價值58（3）現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的特點：DCF估值法為最嚴謹?shù)膶ζ髽I(yè)和股票估值的方法，原則上該模型適用于任何類型的公司。自由現(xiàn)金流替代股利，更科學、不易受人為影響。這種分析技術(shù)通常運用五年或十年“自由現(xiàn)金流量”模型（結(jié)合一個十年后的“終值”），以考察資產(chǎn)的投資價值或內(nèi)在價值；現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法通常只單獨考慮公司本身情況；貼現(xiàn)價值可能對貼現(xiàn)率及資產(chǎn)的期末價值的假設高度敏感。第二章企業(yè)估值與價值管理（3）現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的特點：第二章企業(yè)估值與價值管理59（4）自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的優(yōu)缺點優(yōu)點：比其他常用的建議評價模型涵蓋更完整的評價模型，框架最嚴謹?shù)鄬^復雜的評價模型。需要的信息量更多,角度更全面,考慮公司發(fā)展的長期性。較為詳細，預測時間較長，而且考慮較多的變數(shù)，如獲利成長、資金成本等，能夠提供適當思考的模型。缺點：需要耗費較長的時間，須對公司的營運情形與產(chǎn)業(yè)特性有深入的了解?？剂抗镜奈磥慝@利、成長與風險的完整評價模型，但是其數(shù)據(jù)估算具有高度的主觀性與不確定性。復雜的模型，可能因數(shù)據(jù)估算不易而無法采用，即使勉強進行估算，錯誤的數(shù)據(jù)套入完美的模型中，也無法得到正確的結(jié)果。小變化在輸入上可能導致大變化在公司的價值上。該模型的準確性受輸入值的影響很大（可作敏感性分析補救）。第二章企業(yè)估值與價值管理（4）自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的優(yōu)缺點第二章企業(yè)估值與價值管理60（5）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的作用及局限性：貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法以現(xiàn)金流量預測為基礎，充分考慮了目標公司未來創(chuàng)造現(xiàn)金流量能力對其價值的影響，在日益崇尚"現(xiàn)金至尊"的現(xiàn)代理財環(huán)境中，對企業(yè)并購決策具有現(xiàn)實的指導意義。但是，這一方法的運用對決策條件與能力的要求較高，且易受預測人員主觀意識（樂觀或悲觀）的影響。所以，合理預測未來現(xiàn)金流量以及選擇貼現(xiàn)率（加權(quán)平均資本成本）的困難與不確定性可能影響貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的準確性。第二章企業(yè)估值與價值管理（5）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的作用及局限性：第二章企業(yè)估值與價值管理61（6）自由現(xiàn)金流的經(jīng)濟意義企業(yè)全部運營活動的現(xiàn)金“凈產(chǎn)出”就形成“自由現(xiàn)金流”，“自由現(xiàn)金流”的多寡一定程度上決定一家企業(yè)的生死存亡。一家企業(yè)長期不能產(chǎn)出“自由現(xiàn)金流”，它最終將耗盡出資人提供的所有原始資本，并將走向破產(chǎn)?！白杂涩F(xiàn)金流”充裕時，企業(yè)可以用“自由現(xiàn)金流”償付利息還本、分配股利或回購股票等等。第二章企業(yè)估值與價值管理（6）自由現(xiàn)金流的經(jīng)濟意義第二章企業(yè)估值與價值管理62“自由現(xiàn)金流”為負時，企業(yè)連利息費用都賺不回來，而只能動用尚未投入經(jīng)營（含投資）活動的、剩余的出資人（股東、債權(quán)人）提供的原始資本（假定也沒有以前年度“自由現(xiàn)金流”剩余）來償付利息、還本、分配股利或進行股票回購等等。當剩余的出資提供的原始資本不足以償付利息、還本、分配股利時，企業(yè)就只能靠“拆東墻補西墻”（借新債還舊債，或進行權(quán)益性再融資）來維持企業(yè)運轉(zhuǎn)。當無“東墻”可拆時，企業(yè)資金鏈斷裂，其最終結(jié)果只能尋求被購并重組或申請破產(chǎn)。第二章企業(yè)估值與價值管理“自由現(xiàn)金流”為負時，企業(yè)連利息費用都賺不回來，而只能動用63例題：假設鳳凰自行車集團去年的自由現(xiàn)金流是500萬，銷售前景不錯，通過一番研究，我們認為它的自由現(xiàn)金流在未來5年會以每年15%的增幅增長，然后因為競爭會變得激烈，所以5年后它的自由現(xiàn)金流增長速度降為5%，在這里我們算10年的現(xiàn)金流，從第11年開始算為永久價值。那么根據(jù)以上信息，我們列出從第1年到第10年的實際現(xiàn)金流。去年基數(shù):500.00萬；第1年:575.00萬；第2年:661.25萬；第3年:760.44；第年4:874.50；第5年:1005.68；第6年:1055.96；第7年:1108.76；第8年:1164.20；第9年:1222.41；第10年：1283.53。因為我們認為自行車行業(yè)是一個穩(wěn)定的工業(yè)制造行業(yè)，過去幾十年一直很穩(wěn)定，既不是暴利，也不是虧損，波動不會太大，因此，我們估取的貼現(xiàn)率為9%。一般認為公司的長期增長率為3%左右。第二章企業(yè)估值與價值管理例題：假設鳳凰自行車集團去年的自由現(xiàn)金流是500萬，銷售前景64解析：現(xiàn)在我們把第一步算出來的各個年份的現(xiàn)金流都貼現(xiàn)到第0年：第1年:575.00x(1/1.09^1)=528萬2:661.25x(1/1.09^2)=5573:760.44x(1/1.09^3)=5874:874.50x(1/1.09^4)=6205:1005.68x(1/1.09^5)=6546:1055.96x(1/1.09^6)=6307:1108.76x(1/1.09^7)=6078:1164.20x(1/1.09^8)=5849:1222.41x(1/1.09^9)=56310:1283.53x(1/1.09^10)=542這10年的現(xiàn)金流貼現(xiàn)加總到第0年，得到總的一個當前價值：5870萬。第二章企業(yè)估值與價值管理解析：現(xiàn)在我們把第一步算出來的各個年份的現(xiàn)金流都貼現(xiàn)到第0年65計算并貼現(xiàn)永久價值：永久價值=【第5年或第10年的現(xiàn)金流×（1+預期增長率）】/（貼現(xiàn)率-預期增長率）永久價值=[1,284x(1+0.03)]/(0.09-0.03)=22042萬再把這個永久價值貼現(xiàn)到第0年：22042/（1+0.09）^10=9311萬1-10年的現(xiàn)金流貼現(xiàn)5870萬，加上10年后公司永久價值貼現(xiàn)9311萬，得到公司在第0年，也就是現(xiàn)在的價值15181萬。終于得到公司的內(nèi)在價值了！第二章企業(yè)估值與價值管理計算并貼現(xiàn)永久價值：第二章企業(yè)估值與價值管理666、投資現(xiàn)金流量報酬率（CFROI）估價模型（CashFlowReturnOngrassInvestedCapital)（1）基本思想將公司價值分為兩個部分：一部分是現(xiàn)有資產(chǎn)；另一部分由投資產(chǎn)生。CFROI同樣屬于DCF。（2）計算方法例題見教材P29.（3）CFROI方法的優(yōu)缺點教材：P30第二章企業(yè)估值與價值管理6、投資現(xiàn)金流量報酬率（CFROI）估價模型（Cash677、超額收益模型該模型認為企業(yè)價值由兩個部分組成：一部分是預算收益創(chuàng)造的價值；另一部分是超額收益創(chuàng)造的價值。也就是說，可以將企業(yè)的價值看作是其資產(chǎn)的市值之和加上企業(yè)的商譽。商譽＝企業(yè)每年預期超額收益×每年折現(xiàn)率第二章企業(yè)估值與價值管理7、超額收益模型第二章企業(yè)估值與價值管理688、股東增加值（SVA）模型股東增加值是預測期內(nèi)股東價值的變動，它是企業(yè)預測出自由現(xiàn)金流量現(xiàn)值和殘值現(xiàn)值的基礎上確定的。股東增加值=自由現(xiàn)金流的累計現(xiàn)值+預測期末清算價值的現(xiàn)值—當期清算價值第二章企業(yè)估值與價值管理8、股東增加值（SVA）模型第二章企業(yè)估值與價值管理699、期權(quán)定價模型期權(quán)定價公式期權(quán)定價公式的應用實物期權(quán)：寬泛地說，是以期權(quán)概念定義的現(xiàn)實選擇權(quán)，是與金融期權(quán)相對應的概念。實物期權(quán)方法為企業(yè)管理者提供了如何在不確定性環(huán)境下進行戰(zhàn)略投資決策的思路，實物期權(quán)的一般形式包括放棄期權(quán)、擴展期權(quán)、收縮期權(quán)、選擇期權(quán)、轉(zhuǎn)換期權(quán)、混合期權(quán)、可變成交價期權(quán)以及隱含波動率期權(quán)等等。實物期權(quán)法是當今投資決策的主要方法之一，而二項式模型是目前應用最為廣泛的實物期權(quán)估值方法。

第二章企業(yè)估值與價值管理9、期權(quán)定價模型第二章企業(yè)估值與價值管理70評估方法的選擇1.對同一企業(yè)而言，采用不同的評估方法常常會使企業(yè)價值評估結(jié)果大相徑庭2.有許多主觀性很強的因素影響著評估結(jié)果3.避免一種評估方法對企業(yè)價值認識的片面性4.可將各種不同的評估方法計算出的價值進行加權(quán)計算5.必須對目標公司作詳細的審查，充分考慮各種風險因素，才能確定真實的企業(yè)價值第二章企業(yè)估值與價值管理評估方法的選擇1.對同一企業(yè)而言，采用不同的評估方法常常會使71四、價值評估中的主要參數(shù)（一）現(xiàn)金流量1、現(xiàn)金流量的含義財務上所指的價值，就是產(chǎn)生更加明確的現(xiàn)金流入。我們所指的價值包括了現(xiàn)金和現(xiàn)金流量兩個方面：一方面，現(xiàn)金是一個企業(yè)提供給股東的回報所采取的形式；另一方面，從市場來看，現(xiàn)金流量是一個企業(yè)正常運作的標志。第二章企業(yè)估值與價值管理四、價值評估中的主要參數(shù)第二章企業(yè)估值與價值管理722、現(xiàn)金流量的幾個層次投資項目的現(xiàn)金流量投資現(xiàn)金流量經(jīng)營現(xiàn)金流量籌資現(xiàn)金流量自由現(xiàn)金流量第二章企業(yè)估值與價值管理2、現(xiàn)金流量的幾個層次第二章企業(yè)估值與價值管理733、財務估價中主要涉及的現(xiàn)金流量（1）投資項目的現(xiàn)金流量建設期某年現(xiàn)金凈流量經(jīng)營期某年營業(yè)現(xiàn)金凈流量終結(jié)點凈現(xiàn)金流量（2）EBITDA公司的EBIT加折舊（3）自由現(xiàn)金流量第二章企業(yè)估值與價值管理3、財務估價中主要涉及的現(xiàn)金流量第二章企業(yè)估值與價值管理74（二）貼現(xiàn)率或資本成本率（1）利用公司財務學中介紹的各種長期成本要素的單項的資本成本進行估計，包括股票、優(yōu)先股和債務等，然后加權(quán)求得（2）根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型，計算風險調(diào)整貼現(xiàn)率（3）通常情況下，以被估值企業(yè)的所屬行業(yè)的平均投資報酬率，或者以投資者需要的最低投資報酬率作為估值的貼現(xiàn)率第二章企業(yè)估值與價值管理（二）貼現(xiàn)率或資本成本率第二章企業(yè)估值與價值管理75第三節(jié)基于價值的財務管理一、價值型管理模式出現(xiàn)的必然性1.企業(yè)價值是現(xiàn)代財務理論體系起點與核心2.提升企業(yè)價值成為財務管理的基本目標3.企業(yè)價值型財務管理是現(xiàn)代企業(yè)財務管理的理想模式第二章企業(yè)估值與價值管理第三節(jié)基于價值的財務管理一、價值型管理模式出現(xiàn)的必然性第二76二、價值型財務管理模式的特征1.價值型財務管理以未來價值為核心2.價值型財務管理更關(guān)注企業(yè)的現(xiàn)金流量管理3.人的價值實現(xiàn)是價值型管理的實質(zhì)內(nèi)涵4.以資本經(jīng)營和商品經(jīng)營相結(jié)合的管理理念取代現(xiàn)行單一的商品經(jīng)營理念5.以價值為基礎的財務決策是企業(yè)實行價值型財務管理的前提6.企業(yè)價值型財務管理是整體性、綜合性的管理，目標是實現(xiàn)相關(guān)者利益最大化第二章企業(yè)估值與價值管理二、價值型財務管理模式的特征第二章企業(yè)估值與價值管理77三、實現(xiàn)價值型財務管理的途徑1.堅持企業(yè)價值最大化的財務目標，制定價值最大化戰(zhàn)略2.從價值驅(qū)動因素的角度，確定企業(yè)價值最大化指標，將其戰(zhàn)略化為長期指標與短期指標、財務指標與非財務指標、主營目標與兼營目標等第二章企業(yè)估值與價值管理三、實現(xiàn)價值型財務管理的途徑第二章企業(yè)估值與價值管理783.制定基于價值目標的行動或預算，以確定在未來期間為實現(xiàn)這些指標將要采取的步驟，將價值思維落實到每個行動4.價值型會計系統(tǒng)是價值化管理的載體，會計再造勢在必行5.確立價值化績效制度和獎勵制度，以根據(jù)指標來監(jiān)測績效，并鼓勵雇員實現(xiàn)其目標第二章企業(yè)估值與價值管理3.制定基于價值目標的行動或預算，以確定在未來期間為實現(xiàn)這些79四、基于價值管理的含義與特征（一）基于價值管理的定義基于價值管理（VBM，ValueBasedManagement）的目標就是創(chuàng)造價值，實現(xiàn)價值的增長。VBM不僅僅是一種手段，它是在公司經(jīng)營管理和財務管理中遵循價值理念，以價值評估為基礎，依據(jù)價值增長規(guī)則和規(guī)律，探索價值創(chuàng)造的運行模式和管理技能，整合各種價值驅(qū)動因素，梳理管理與業(yè)務過程的新型管理模式。第二章企業(yè)估值與價值管理四、基于價值管理的含義與特征第二章企業(yè)估值與價值管理801、價值管理理論的先驅(qū)

拉帕波特（Rappaport)提出以“股東價值”為中心的管理思想和實踐程序，從財務和經(jīng)營兩個視角分析價值增值。2、價值管理理論的發(fā)展

買肯錫和科普蘭（Copeland）將價值管理（value-basedmanagement,VBM）定義為以價值評估為基礎，以價值增長為目的的一種綜合管理模式。提出了最大限度擴大股東價值的方法，以及以價值為基礎的管理如何能夠促進戰(zhàn)略思想的改進，并向所有企業(yè)的各級經(jīng)理表明了為其企業(yè)創(chuàng)造價值的途徑。第二章企業(yè)估值與價值管理1、價值管理理論的先驅(qū)第二章企業(yè)估值與價值管理813、價值管理理論的正式形成奈特(JamesA.Knight)的《基于價值的經(jīng)營》，明確提出價值管理的概念和應用模型，為價值管理的推廣和應用做出了不可磨滅的貢獻，標志著價值管理理論正式形成。4、現(xiàn)行國際上比較公認的關(guān)于VBM的框架體系第二章企業(yè)估值與價值管理3、價值管理理論的正式形成第二章企業(yè)估值與價值管理82五、基于價值管理的特征1、重申機會成本觀念。只有公司投入資本的回報超過資本成本時，才會為公司創(chuàng)造價值。公司目標評估內(nèi)容價值推動因素公司戰(zhàn)略自由現(xiàn)金流折現(xiàn)率價值增長期銷售增長邊際利潤稅率營運資本固定資本資本成本運營投資融資

第二章企業(yè)估值與價值管理五、基于價值管理的特征第二章企業(yè)估值與價值管理832、承認公司價值的多因素驅(qū)動公司在追求價值最大化的過程中，VBM考慮了公司經(jīng)營的收益、風險的互動關(guān)系，體現(xiàn)了對投資報酬的深層次理解，將經(jīng)營管理行為與長期財務目標聯(lián)系起來，這些行動必須在財務決策、業(yè)務流程等系統(tǒng)中同時實施，公司在為股東尋求回報的同時，滿足了管理者、債權(quán)人、供應商、顧客、員工、政府等的共同價值需求第二章企業(yè)估值與價值管理2、承認公司價值的多因素驅(qū)動第二章企業(yè)估值與價值管理843、奉行“現(xiàn)金流量為王”（CASHISKING）為行為準則。公司價值本質(zhì)上是投資者對公司自由現(xiàn)金流量追索權(quán)的大小，公司價值也當然取決于它在當期以至未來創(chuàng)造自由現(xiàn)金流量的能力。VBM觀念需要強調(diào)的是長遠的現(xiàn)金流量回報，而不是逐季度地斤斤計較每股收益的變化。第二章企業(yè)估值與價值管理3、奉行“現(xiàn)金流量為王”（CASHISKING）為行為準854、決策模型化。企業(yè)的任何決策應當可以尋找到行為對企業(yè)價值的直接影響變量，將大量的變量納入一個分析模型中，使得決策從經(jīng)驗主義層面走向精準的績效導向管理層面。第二章企業(yè)估值與價值管理4、決策模型化。第二章企業(yè)估值與價值管理86經(jīng)濟增加值（EVA）公司每年創(chuàng)造的經(jīng)濟增加值等于稅后凈營業(yè)利潤與全部資本成本之間的差額。其中資本成本包括債務資本的成本，也包括股本資本的成本。第二章企業(yè)估值與價值管理經(jīng)濟增加值（EVA）公司每年創(chuàng)造的經(jīng)濟增加值等于稅后凈營業(yè)利87市場增加值（MVA）市場增加值（MarketValueAdded，MVA）就是一家上市公司的股票市場價值與這家公司的股票與債務調(diào)整后的賬面價值之間的差額。簡而言之，市場增加值就是公司所有資本資本通過股市累計為其投資者創(chuàng)造的財富，也即公司市值與累計資本投入之間的差額。換句話說，市場增加值是企業(yè)變現(xiàn)價值與原投入資本之間的差額，它直接表明了一家企業(yè)累計為股東創(chuàng)造了多少財富。市場增加值=公司市值-累計資本投入

第二章企業(yè)估值與價值管理市場增加值（MVA）市場增加值（MarketValueA88六、基于價值管理的財務管理體系構(gòu)建企業(yè)價值型財務管理模式，必須始終以價值最大化為最終目標，涵蓋企業(yè)長遠發(fā)展戰(zhàn)略，同時盡可能的量化財務戰(zhàn)略，將財務管理理念、財務管理方式、財務管理流程進行整體的再造和有序梳理。具體如下：第二章企業(yè)估值與價值管理六、基于價值管理的財務管理體系第二章企業(yè)估值與價值管理891、以“目標－戰(zhàn)略—財務管理”為主線的價值模型在打造價值型財務管理模式時，應分析并設計財務戰(zhàn)略，充分考慮：①財務資源的可獲得性；②預計或潛在的財務收益；③財務收益的時間分布和現(xiàn)金流量；④是否存在協(xié)同財務收益；⑤發(fā)展戰(zhàn)略的內(nèi)在風險等等。第二章企業(yè)估值與價值管理1、以“目標－戰(zhàn)略—財務管理”為主線的價值模型第二章企業(yè)估90現(xiàn)代財務管理模式是目標、戰(zhàn)略和財務管理的相互影響、不斷滲透、有效融合。第一、在財務決策中必須注入戰(zhàn)略思考，尤其是涉及到企業(yè)的長期財務決策。第二、在財務分析評價方法中，注入戰(zhàn)略元素。第三、企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃具有投資組合的性質(zhì)。主要的問題是如何在各業(yè)務單元、單位中分配資源以使整個資源組合的價值有所提升。第四、企業(yè)基于擬定的戰(zhàn)略進行謀劃在多大程度上可以通過內(nèi)部籌集資金，在此基礎上還需要多少債務或股權(quán)籌資；第五、在日常財務控制、分析評價中注入戰(zhàn)略元素。這些都將是當今財務管理必須研究的問題，并以此夯實財務管理與戰(zhàn)略管理的聯(lián)系。第二章企業(yè)估值與價值管理現(xiàn)代財務管理模式是目標、戰(zhàn)略和財務管理的相互影第二章企業(yè)估值912、組織與流程：財務治理、戰(zhàn)略經(jīng)營單位（SBU）與業(yè)務流程實現(xiàn)價值的增長必須解決組織流程問題：第一步是財務治理層面的問題，包括財務治理結(jié)構(gòu)框架、利益相關(guān)者管理政策、董事會的財務決策與監(jiān)控制度、對經(jīng)營者的激勵與約束機制等。除了單一層級的財務治理問題，還要研究多層組織結(jié)構(gòu)（集團制）的財務控制與財務評價問題。第二步是要解決延續(xù)了近百年的企業(yè)內(nèi)部垂直一體化層級結(jié)構(gòu)問題，層級結(jié)構(gòu)在信息技術(shù)和手段的空前強化的基礎上逐漸被淡化，取而代之是扁平化的、以“作業(yè)”、“流程”為中心，由合作小組組成的動態(tài)企業(yè)組織結(jié)構(gòu)。在采用VBM的組織中，自由形成SBU、相互之間開展業(yè)務、使用服務水平協(xié)議及向接受服務的業(yè)務單位收費等已變成現(xiàn)階段流行的做法。為了識別、評估和減低風險，制定全企業(yè)綜合的業(yè)務過程標準和政策，由此形成成本中心、費用中心、收入中心、利潤中心和投資中心這些責任清晰的責任中心，這對引導組織上下共同趨向價值最大化這一目標十分重要。第二章企業(yè)估值與價值管理2、組織與流程：財務治理、戰(zhàn)略經(jīng)營單位（SBU）第二章企業(yè)估923、價值驅(qū)動因素：KVD與FCF在戰(zhàn)略領域內(nèi)，CFO需要進行戰(zhàn)略性分析，并且對企業(yè)決策的合理性和承擔風險的‘合適度’進行不斷的反省，他所采取的一個關(guān)鍵工具就是價值鏈分析。價值鏈分析就是將企業(yè)運營放在如下兩個背景中展開：企業(yè)內(nèi)部的價值鏈分析和企業(yè)在社會整體價值鏈中的位置分析?！R斯·沃爾瑟第二章企業(yè)估值與價值管理3、價值驅(qū)動因素：KVD與FCF第二章企業(yè)估值與價值管理93價值鏈分析的結(jié)果不僅可以重新研制戰(zhàn)略計劃和預算，還可以梳理企業(yè)的業(yè)務流程和組織體系，明晰企業(yè)的關(guān)鍵價值驅(qū)動因素（KVD－keyvaluedriver）。關(guān)鍵價值驅(qū)動因素是指影響或推動價值創(chuàng)造的那些決策變量。與價值驅(qū)動因素相關(guān)的標準叫做關(guān)鍵績效指標（KPI）。第二章企業(yè)估值與價值管理價值鏈分析的結(jié)果不僅可以重新研制戰(zhàn)略計劃和預算，還可以梳理企94要確定價值驅(qū)動因素，有四點極為關(guān)鍵：①價值驅(qū)動因素應與整個企業(yè)的價值創(chuàng)造直接聯(lián)系起來；②企業(yè)從價值驅(qū)動因素的角度，確定價值化指標，將戰(zhàn)略化為長期指標與短期指標，財務指標與非財務指標，一級目標和次級目標等。③企業(yè)總部應該有總部的價值驅(qū)動因素，每個業(yè)務單位都應該有各自的關(guān)鍵價值驅(qū)動因素和KPI。④注意關(guān)鍵價值驅(qū)動因素的在時間、空間上的平衡。綜合全面考慮各因素之間的關(guān)系，而不顧此失彼。第二章企業(yè)估值與價值管理要確定價值驅(qū)動因素，有四點極為關(guān)鍵：第二章企業(yè)估值與價值管理954、價值規(guī)劃與企業(yè)的計劃預算體系全面預算管理從VBM的角度分析就是通過價值驅(qū)動因素來進行資源配置管理。全面預算管理是與現(xiàn)代企業(yè)制度下的法人治理結(jié)構(gòu)相匹配的管理制度，是確保企業(yè)戰(zhàn)略實現(xiàn)的實施方案與保障體系，是涉及企業(yè)方方面面的目標責任體系，也是整合企業(yè)實物流、資金流、信息流和人力資源流的必要經(jīng)營機制。財務管理制度應以全面預算管理思想和框架為依托，實現(xiàn)財務管理的全過程、全方位、全員的特性。

第二章企業(yè)估值與價值管理4、價值規(guī)劃與企業(yè)的計劃預算體系第二章企業(yè)估值與價值管理96具體而言：①將傳統(tǒng)的預算方式轉(zhuǎn)化為一種以作業(yè)單元和價值鏈為基礎的分析工具，用以衡量企業(yè)所開展的各項工作；②通過良好的預算技術(shù)，使企業(yè)既定的衡量尺度從現(xiàn)行的財務報告具體科目轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)的預算目標指標，并與戰(zhàn)略充分對接。③建立精巧的預算數(shù)據(jù)模型，描繪經(jīng)營管理行為的偏差與年度經(jīng)營目標之間的關(guān)系。④分解和評價產(chǎn)品在每一個環(huán)節(jié)和工作中所形成的“經(jīng)濟增加值”。第二章企業(yè)估值與價值管理具體而言：第二章企業(yè)估值與價值管理975、價值報告與預警機制價值報告作為戰(zhàn)略控制手段之一，它并不是職能部門的總結(jié)報告和財務會計報表，而是反映活動、過程、結(jié)果和信息反饋，與價值目標、戰(zhàn)略以及全面預算指標偏差程度的全套報告體系。它強調(diào)服務于價值目標，在現(xiàn)階段它更接近于管理會計報告的概念，既可以與財務會計報告并行，也可以完全分開，直至在信息技術(shù)足夠的條件下，價值報告將涵蓋企業(yè)的所有信息，包括財務會計報告。它與財務會計報告的區(qū)別是價值報告試圖描述基于價值的戰(zhàn)略實現(xiàn)情況，借以控制業(yè)務過程和各個層次的平衡績效標準、產(chǎn)出量和設備利用狀況等。它強調(diào)使用最新的信息技術(shù)和分析方法，并對整體的活動全方位、多角度的分析。第二章企業(yè)估值與價值管理5、價值報告與預警機制第二章企業(yè)估值與價值管理986、價值控制：資產(chǎn)組合與風險控制一方面，VBM所涵蓋與衡量的資產(chǎn)包含了所有與企業(yè)價值創(chuàng)造相關(guān)聯(lián)的資產(chǎn)，這些資產(chǎn)包括有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、人力資源、信息資源、組織與文化、客戶與供應商和競爭優(yōu)勢等。財務管理體系的任務之一就是管理企業(yè)這些資產(chǎn)組合。另一方面，財務管理力圖建立全方位的財務控制體系、多元的財務監(jiān)控措施和設立順序遞進的多道財務保安防線，具體的、可操作性的財務控制方式。價值型財務管理模式中的財務控制特別強調(diào)財務風險控制與企業(yè)經(jīng)營的整合。第二章企業(yè)估值與價值管理6、價值控制：資產(chǎn)組合與風險控制第二章企業(yè)估值與價值管理997.價值化的KPI和激勵制度價值評價的功能定位在三個方面：其一，是作為價值最大化的具體化，反映為企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃、戰(zhàn)略管理重點和價值化指標，以此形成具有戰(zhàn)略性、整體性、行為導向性的“戰(zhàn)略績效測量指標體系”，為經(jīng)營決策提供標桿；其二，是通過財務評價對企業(yè)各種活動、運營過程進行透徹的了解和準確把握，尤其要對它們對企業(yè)整體價值的影響程度作出正確判斷，為企業(yè)進行財務戰(zhàn)略性重組決策提供依據(jù)；其三，是通過有效的績效評價體系，反映經(jīng)營者、管理當局、員工等的努力對于實現(xiàn)企業(yè)目標作出的貢獻、并據(jù)以決定獎懲。以其作為公平的價值分享政策及薪酬計劃的前提，以激勵經(jīng)營者、全體員工為實現(xiàn)企業(yè)價值最大化目標而努力。第二章企業(yè)估值與價值管理7.價值化的KPI和激勵制度第二章企業(yè)估值與價值管理100第四節(jié)公司市值管理財務理論把公司的內(nèi)在價值置于核心地位。長期以來，財務經(jīng)濟學的主流理論都認為：公司的內(nèi)在價值決定股票的價格，股票價格圍繞公司內(nèi)涵價值波動。在這一理論模式下，股價被理解成是公司內(nèi)在價值的單向線性反映和被動反映。但是，對于內(nèi)在價值和市值之間的關(guān)系有不同的觀點。第二章企業(yè)估值與價值管理第四節(jié)公司市值管理財務理論把公司的內(nèi)在價值置于核心地101一、內(nèi)涵價值和市值之間的關(guān)系1、價值學派以本杰明·格雷厄姆為首的價值學派認為公司的市值不能反映其真實價值：交易的貪婪與恐懼往往促使股價或高于或低于其內(nèi)涵價值，是資本市場的常態(tài)。第二章企業(yè)估值與價值管理一、內(nèi)涵價值和市值之間的關(guān)系第二章企業(yè)估值與價值管理1022、有效市場理論學派公司市值是對公司真實價值的最為準確的反映和估計，市場對未來的預測和對公司價值的評估更為精確。（股票價格是公司內(nèi)在價值的被動反映）第二章企業(yè)估值與價值管理2、有效市場理論學派第二章企業(yè)估值與價值管理103股票價格對上市公司有影響嗎？1、背景以格雷厄姆為首的價值學派認為公司的市值不能反映其真實價值；有效市場理論認為，股票價格是公司內(nèi)在價值的被動反映。進一步地，有觀點認為，股票價格并不單純是公司內(nèi)在價值的被動反映：雖然股票市場的估價幾乎總是失真的，但有時這種失真卻具有左右公司價值的潛在力量。第二章企業(yè)估值與價值管理股票價格對上市公司有影響嗎？1、背景第二章企業(yè)估值與價值管理1042、托賓“Q理論”經(jīng)濟學家托賓深刻地意識到了股票價格與公司經(jīng)營之間的雙向互動關(guān)系著名的Q理論：股票價格的上漲能促進企業(yè)投資的增加，進而促進經(jīng)濟的增長。這個過程是當股票價格高時托賓Q比率就高，企業(yè)通過股票市場籌集資金進行投資更合算，因而企業(yè)更愿意增加投資；反之，企業(yè)就會縮減投資。第二章企業(yè)估值與價值管理2、托賓“Q理論”第二章企業(yè)估值與價值管理105什么叫托賓Q比率？經(jīng)濟學家托賓于1969年提出了一個著名的系數(shù)，即“托賓Q”系數(shù)（也稱托賓Q比率）。托賓Q比率是公司市場價值對其資產(chǎn)重置成本的比率（Q比率=公司的市場價值/資產(chǎn)重置成本）。反映的是一個企業(yè)兩種不同價值估計的比值。分子上的價值是金融市場上所說的公司值多少錢，分母中的價值是企業(yè)的“基本價值”——重置成本。第二章企業(yè)估值與價值管理什么叫托賓Q比率？第二章企業(yè)估值與價值管理106公司的金融市場價值包括公司股票的市值和債務資本的市場價值。重置成本是指今天要用多少錢才能買下所有上市公司的資產(chǎn)，也就是指如果我們不得不從零開始再來一遍，創(chuàng)建該公司需要花費多少錢。實證文獻中的計算方法：Q=（流通股市值+非流通股賬面價值+負債賬面價值）/總資產(chǎn)賬面價值第二章企業(yè)估值與價值管理公司的金融市場價值包括公司股票的市值和債務資本的市場價值。第107當Q<1時，即企業(yè)市價小于企業(yè)重置成本，經(jīng)營者將傾向通過收購（因為企業(yè)市價小于企業(yè)重置成本）來建立企業(yè)實現(xiàn)企業(yè)擴張，廠商不會購買新的投資品，因此投資支出便降低。當Q>1時，棄舊置新。企業(yè)市價高于企業(yè)的重置成本，企業(yè)發(fā)行較少的股票而買到較多的投資品，投資支出便會增加。當Q=1時，企業(yè)投資和資本成本達到動態(tài)（邊際）均衡。第二章企業(yè)估值與價值管理當Q<1時，即企業(yè)市價小于企業(yè)重置成本，經(jīng)營者將傾向通過收購108托賓Q比率理論應用托賓的Q理論提供了一種有關(guān)股票價格和公司經(jīng)營（投資支出）相互關(guān)聯(lián)的理論。如果Q高，那么企業(yè)的市場價值要高于資本的重置成本，新廠房設備的資本要低于企業(yè)的市場價值。這種情況下，公司可發(fā)行較少的股票而買到較多的投資品，投資支出便會增加。第二章企業(yè)估值與價值管理托賓Q比率理論應用托賓的Q理論提供了一種有關(guān)股票價格和公司經(jīng)109如果Q低，即公司市場價值低于資本的重置成本，廠商將不會購買新的投資品。如果公司想獲得資本，它將購買其他較便宜的企業(yè)而獲得舊的資本品，這樣投資支出將會降低。反映在貨幣政策上的影響就是：當貨幣供應量上升，股票價格上升，托賓的Q上升，企業(yè)投資擴張，從而國民收入也擴張。根據(jù)托賓Q理論的貨幣政策傳導機制為：貨幣供應↑→股票價格↑→Q↑→投資支出↑→總產(chǎn)出↑

第二章企業(yè)估值與價值管理如果Q低，即公司市場價值低于資本的重置成本，廠商將不會購買新110二、Kaplan價值評估框架科普蘭（Kaplan）將股價表現(xiàn)直接放入了價值評估框架。股票市場的價值創(chuàng)造必須與內(nèi)在價值的評估標準聯(lián)系起來。內(nèi)在價值最終的驅(qū)動因素是公司長期現(xiàn)金流量的產(chǎn)生能力?；谡郜F(xiàn)現(xiàn)金流量的內(nèi)在機制可以用來評估整個公司或某個業(yè)務單元的投資機會或戰(zhàn)略。第二章企業(yè)估值與價值管理二、Kaplan價值評估框架第二章企業(yè)估值與價值管理111三、基于預期的管理（EBM）科普蘭和多戈夫（Dolgoff）（2006年）提出了預期應當被當做談論價值的基礎，一些績效超過預期的公司將會使股東的價值和財富增加；反之，績效低于預期的公司則會在競爭中苦苦掙扎。ＥＢＭ＝實際ＥＰ－預期ＥＰ第二章企業(yè)估值與價值管理三、基于預期的管理（EBM）第二章企業(yè)估值與價值管理112四、公司市值管理1、市值管理的含義市值管理是指以資本市場為平臺，以公司市值為財務資源，通過投資收購、融資時機與方式的理想選擇、股份回購減持、業(yè)績評價與股權(quán)激勵等財務安排，使得財務決策直接能夠提升與實現(xiàn)企業(yè)新的價值。第二章企業(yè)估值與價值管理四、公司市值管理第二章企業(yè)估值與價值管理1132、公司市值管理行為流程第二章企業(yè)估值與價值管理2、公司市值管理行為流程第二章企業(yè)估值與價值管理114具體來說，服務于股東價值最大化的目標，是創(chuàng)造、提升基于價值的市值，促使市場預期的水平線升高，并更多地處于正的噪音區(qū)域，而減少負的噪音區(qū)域。并且結(jié)合噪音和股價的變動，審時度勢進行相關(guān)投資與融資決策，是指以資本市場為平臺，以公司市值為財務資源，通過投資收購、融資時機與方式的理想選擇、股份回購減持、業(yè)績評價與股權(quán)激勵等財務安排，使得財務決策直接能夠提升與實現(xiàn)企業(yè)新的價值。第二章企業(yè)估值與價值管理具體來說，服務于股東價值最大化的目標，是創(chuàng)造、提升基于價值的115五、整合了市值管理的VBM管理框架該框架展示了基于股東價值的財務管理就是要基于公司內(nèi)外兼顧，提升內(nèi)涵價值與關(guān)注市值信號并重，綜合運用多種價值經(jīng)營方法和手段，已達到公司價值創(chuàng)造最大化。它包括內(nèi)涵價值的創(chuàng)造和市場價值的實現(xiàn)等兩方面的內(nèi)容。第二章企業(yè)估值與價值管理五、整合了市值管理的VBM管理框架第二章企業(yè)估值與價值管理116比如，對經(jīng)營者的考核不能僅依賴會計賬面收益，而應該引入市值考核，將公司管理層的自身利益與股價緊密地聯(lián)系在一起，促進管理層采取各種措施提高公司經(jīng)營業(yè)績以期股價上升，把管理層和股東利益通過市值這一紐帶較好地取得一致。第二章企業(yè)估值與價值管理比如，對經(jīng)營者的考核不能僅依賴會計賬面收益，而應該引入市值考117演講完畢，謝謝聽講!再見，seeyouagain3rew2023/1/4第二章企業(yè)估值與價值管理演講完畢，謝謝聽講!再見，seeyouagain3rew118第二章企業(yè)估值與價值管理2023/1/4第二章企業(yè)估值與價值管理第二章企業(yè)估值與價值管理2022/12/14第二章企業(yè)估值與119主要內(nèi)容：企業(yè)價值的屬性與形式企業(yè)價值評估（估值）基于價值的財務管理公司市值管理第二章企業(yè)估值與價值管理主要內(nèi)容：企業(yè)價值的屬性與形式第二章企業(yè)估值與價值管理120第一節(jié)企業(yè)價值的屬性與形式一、企業(yè)價值的屬性1、對資源的利用與獲利能力是企業(yè)存在的基礎，也是企業(yè)價值首要的、客觀的基礎2、企業(yè)也可以作為商品和交易對象通過兼并收購進行買賣，因而企業(yè)也具有交換價值3、企業(yè)價值應該是兼顧眼前利益尤其是長遠利益的結(jié)果4、企業(yè)價值是股東價值、債權(quán)價值、顧客價值、員工價值的集合第二章企業(yè)估值與價值管理第一節(jié)企業(yè)價值的屬性與形式一、企業(yè)價值的屬性第二章企業(yè)估121※決定企業(yè)價值大小的因素，包括生產(chǎn)能力、行業(yè)特征、企業(yè)贏利模式、新技術(shù)開發(fā)、管理組織能力、企業(yè)文化、客戶關(guān)系、并購重組、資本市場的成熟程度與波動狀況等，每一因素的變動都會對企業(yè)價值大小造成影響，所以企業(yè)價值具有很大的波動性和不確定性。第二章企業(yè)估值與價值管理※決定企業(yè)價值大小的因素，包括生產(chǎn)能力、行業(yè)特征、企業(yè)贏利模122贏利模式是企業(yè)在市場競爭中逐步形成的企業(yè)特有的賴以盈利的商務結(jié)構(gòu)及其對應的業(yè)務結(jié)構(gòu)。企業(yè)的商務結(jié)構(gòu)主要指企業(yè)外部所選擇的交易對象、交易內(nèi)容、交易規(guī)模、交易方式、交易渠道、交易環(huán)境、交易對手等商務內(nèi)容及其時空結(jié)構(gòu)。企業(yè)的業(yè)務結(jié)構(gòu)主要指滿足商務結(jié)構(gòu)需要的企業(yè)內(nèi)部從事的包括科研、采購、生產(chǎn)、儲運、營銷等業(yè)務內(nèi)容及其時空結(jié)構(gòu)。業(yè)務結(jié)構(gòu)反映的是企業(yè)內(nèi)部資源配置情況，商務結(jié)構(gòu)反映的是企業(yè)內(nèi)部資源整合的對象及其目的。業(yè)務結(jié)構(gòu)直接反映的是企業(yè)資源配置的效率，商務結(jié)構(gòu)直接反映的是企業(yè)資源配置的效益。

第二章企業(yè)估值與價值管理贏利模式是企業(yè)在市場競爭中逐步形成的企業(yè)特有的賴以盈利的商務123（一）企業(yè)價值的含義企業(yè)價值就是企業(yè)能夠值多少錢或者能夠賣多少錢。第二章企業(yè)估值與價值管理（一）企業(yè)價值的含義企業(yè)價值就是企業(yè)能夠值多少錢或者能夠賣多124（二）企業(yè)價值的特征（1）企業(yè)價值就是企業(yè)擁有或控制的全部資源的價值總和（2）企業(yè)價值取決于其潛在或未來獲利能力（3）企業(yè)價值體現(xiàn)了時間價值和風險價值（4）企業(yè)價值是市場評價結(jié)果（5）企業(yè)價值取決于多種因素，極富動態(tài)性第二章企業(yè)估值與價值管理（二）企業(yè)價值的特征（1）企業(yè)價值就是企業(yè)擁有或控制的全部資125二、企業(yè)價值的主要形式從財務管理角度，企業(yè)價值具有多種不同的表現(xiàn)形式，但主要是賬面價值、內(nèi)涵價值、市場價值等。客觀地講，每一種價值形式都有其表現(xiàn)的獨立性、合理性與適用性。第二章企業(yè)估值與價值管理二、企業(yè)價值的主要形式第二章企業(yè)估值與價值管理126企業(yè)價值的影響因素1.未來增值能力2.企業(yè)風險3.企業(yè)存續(xù)期4.其他影響因素（非財務因素）第二章企業(yè)估值與價值管理企業(yè)價值的影響因素1.未來增值能力第二章企業(yè)估值與價值管理1271、賬面價值以會計的歷史成本原則為計量依據(jù)確認企業(yè)價值。其中資產(chǎn)負債表能集中反映公司在某一特定時點的價值狀況，揭示企業(yè)所掌握的資源、所負擔的負債及所有者在企業(yè)中的權(quán)益，資產(chǎn)負債表上各項目的凈值，即為公司的賬面價值。賬面價值指標可以直接根據(jù)企業(yè)的報表資料取得，具有客觀性強、計算簡單、資料易得等特點。第二章企業(yè)估值與價值管理1、賬面價值第二章企業(yè)估值與價值管理128由于各企業(yè)間、同一個企業(yè)不同會計期間所采用的會計政策的不同，賬面價值較易被企業(yè)管理當局所操縱，從而使不同企業(yè)之間、同一企業(yè)不同時期的賬面價值缺乏可比性第二章企業(yè)估值與價值管理由于各企業(yè)間、同一個企業(yè)不同會計期間所采用的會計1292、內(nèi)涵價值又稱內(nèi)在價值、投資價值等，指企業(yè)預期未來現(xiàn)金流收益以適當?shù)恼郜F(xiàn)率折現(xiàn)的現(xiàn)值?，F(xiàn)金流貼現(xiàn)模型是自由現(xiàn)金流量的資本化方法來確定公司的內(nèi)含價值的。按照現(xiàn)金流量定價模式，企業(yè)的價值等于企業(yè)未來現(xiàn)金流量折現(xiàn)值：

上式中：CFt為第ｔ期的現(xiàn)金流量；WACC為企業(yè)加權(quán)平均資本成本或貼現(xiàn)率。第二章企業(yè)估值與價值管理2、內(nèi)涵價值第二章企業(yè)估值與價值管理130在現(xiàn)金基礎計量方式下，企業(yè)的凈收益在企業(yè)估價中沒有什么意義，因為只要已知未來現(xiàn)金流量，經(jīng)過折現(xiàn)后即可提供全部的企業(yè)資產(chǎn)負債價值信息。就是說，企業(yè)價值事實上決定于投資者預期獲得的現(xiàn)金流量。企業(yè)現(xiàn)金及其流量是滿足所有投資者索償權(quán)要求的必要條件；折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法側(cè)重于企業(yè)經(jīng)營的未來預期，符合經(jīng)濟決策信息相關(guān)性的基本要求；現(xiàn)金流量指標的分子現(xiàn)金流量，考察的是企業(yè)未來收益能力，而分母貼現(xiàn)率則考慮的是風險因素。第二章企業(yè)估值與價值管理在現(xiàn)金基礎計量方式下，企業(yè)的凈收益在企業(yè)估價中1313、市場價值又稱市場價格，指當企業(yè)在市場上出售所能夠取得的價格。市場價值通常不等于賬面價值，其價值大小受制于市場的供需狀況，并通過投資者對企業(yè)未來獲利能力的預期，形成的市場評價。從本質(zhì)上看，市場價值是由內(nèi)涵價值所決定，是內(nèi)涵價值的表現(xiàn)形式，企業(yè)的市場價格圍繞其內(nèi)涵價值上下波動，完美的狀況是市場價格等于內(nèi)涵價值。第二章企業(yè)估值與價值管理3、市場價值第二章企業(yè)估值與價值管理1324、賬面價值、內(nèi)涵價值與市場價值的關(guān)系賬面價值（BV）內(nèi)涵價值(ME)市場價值（MV）第二章企業(yè)估值與價值管理4、賬面價值、內(nèi)涵價值與市場價值的關(guān)系賬面價值（BV）內(nèi)涵價133幾點說明：1、一般情況下，公司內(nèi)涵價值會高于賬面價值，因為內(nèi)含價值既包含了歷史成本會計信息驗證部分，也包涵了企業(yè)未來獲利能力與新增投資收益的折現(xiàn)價值。2、內(nèi)涵價值是個理論預期概念，是對未來現(xiàn)金收益的貼現(xiàn)，投資者對企業(yè)未來盈利與風險信息的預期形成了內(nèi)涵價值，主觀判斷色彩濃厚，而且其價值水平一旦確定就具有一定的穩(wěn)定性。3、市場價值是個現(xiàn)實可以獲得的價值概念，它是真實可交易的價格，代表了某一具體時點的財富，它由市場狀態(tài)所決定，圍繞內(nèi)涵價值上下波動。第二章企業(yè)估值與價值管理幾點說明：第二章企業(yè)估值與價值管理134第二節(jié)企業(yè)價值評估（估值）一、企業(yè)價值評估的含義與意義1、含義：企業(yè)價值評估是一個綜合考慮企業(yè)內(nèi)部因素、外部環(huán)境因素以及投資者的主觀預期等多方面條件，對企業(yè)持續(xù)發(fā)展?jié)摿屯顿Y價值的認識和評判過程。企業(yè)價值估計是指對企業(yè)未來的財務狀況及資產(chǎn)價值的分析，就是對持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)價值進行估算和計量第二章企業(yè)估值與價值管理第二節(jié)企業(yè)價值評估（估值）一、企業(yè)價值評估的含義與意義第1352、企業(yè)價值評估的意義（1）為企業(yè)實現(xiàn)價值目標提供建設性意見。由于估值需要對企業(yè)的財務狀況及資源利用、獲利能力作出判斷分析，這個過程必然成為發(fā)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營優(yōu)勢、尋找經(jīng)營劣勢及確定管理漏洞的過程，進而為企業(yè)實現(xiàn)價值目標提供建設性意見。（2）企業(yè)財務投融資決策中的價值估計由于企業(yè)財務管理的目標是企業(yè)價值最大化，使企業(yè)財務決策、企業(yè)戰(zhàn)略和企業(yè)價值之間存在密切的聯(lián)系，而企業(yè)價值是與企業(yè)各項重大決策——企業(yè)新的投資項目、融資策略和紅利政策等密切相關(guān)的。（3）企業(yè)并購分析中的價值評估購買方在報出收購價之前，必須估計出目標企業(yè)的內(nèi)在價值，而被收購企業(yè)必須定出自身合理的價值，以決定接受還是拒絕收購要約。第二章企業(yè)估值與價值管理2、企業(yè)價值評估的意義第二章企業(yè)估值與價值管理136二、企業(yè)價值估計的基本程序1、展開估值分析的基礎工作。對企業(yè)進行評估首先必須先了解該企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境和市場、監(jiān)管及競爭環(huán)境以及其在行業(yè)中所處的地位，據(jù)此判斷企業(yè)的生存能力和發(fā)展前景，這為其以后采取的評價方法打下了基礎。了解目標公司所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境和市場、監(jiān)管及競爭環(huán)境。了解目標公司的特征及行業(yè)特征；了解企業(yè)在行業(yè)中的競爭能力了解目標公司的技術(shù)革新能力；把握公司的市場定位，研究公司治理結(jié)構(gòu)與控制權(quán)。第二章企業(yè)估值與價值管理二、企業(yè)價值估計的基本程序第二章企業(yè)估值與價值管理1372、實施績效預測。企業(yè)價值是對企業(yè)持續(xù)發(fā)展?jié)摿Φ恼J識和評價，所以對企業(yè)進行績效預測，是明確企業(yè)關(guān)鍵的價值驅(qū)動因素——增長率與投資資本回報率，必不可少的步驟。應該對未來現(xiàn)金流量構(gòu)成要素值和現(xiàn)金流量值分布概率進行估計，或結(jié)合預測期限和通貨膨脹影響，預測企業(yè)的資產(chǎn)負債表和損益表的具體項目，并將這些項目綜合起來，用以預測現(xiàn)金流量、投資資本回報率及其他關(guān)鍵的企業(yè)價值驅(qū)動因素以及估價所用的貼現(xiàn)率。第二章企業(yè)估值與價值管理2、實施績效預測。第二章企業(yè)估值與價值管理1383、選擇財務估價模型對企業(yè)價值的評估模型因其評估目的不同、被評估企業(yè)的特點不同而不同，對于同一企業(yè)，不同的評估模型可以得出相差很遠的評估結(jié)果。在實踐當中，許多主客觀不確定性因素對企業(yè)價值評估無法避免地發(fā)產(chǎn)生著影響，因此企業(yè)價值的選擇和確定往往要綜合考慮多種方法所得的結(jié)果。第二章企業(yè)估值與價值管理3、選擇財務估價模型第二章企業(yè)估值與價值管理1394、結(jié)果檢驗與解釋企業(yè)價值評估的最后階段包括檢驗企業(yè)的價值，和根據(jù)有關(guān)決策對評估結(jié)果做出解釋。