建筑行業(yè)研究及2022年度策略

建筑行業(yè)研究及2022年度策略1.2021年建筑板塊行情回顧1.1

走勢回顧2021

年

1-11

月份申萬建筑裝飾板塊整體走勢強于大盤，截至

11

月

30

日累計漲幅

7.95%，跑贏滬深

300

指數(shù)

15.23pct，在申萬

28

個行業(yè)中排名第

12；建筑板塊行情今年

受”雙碳”政策疊加估值修復,于

3-5

月和

9

月份呈現(xiàn)兩段較明顯漲勢。漲幅主要來自專業(yè)工

程子板塊,較年初累計漲幅達

41.94%,其次是基礎建設子板塊,亦有

18.71%累計漲幅,而裝

修裝飾子板塊為唯一負增長板塊。2020年1-11月份申萬建筑建材板塊跑輸滬深

300，截至11月30日累計漲幅-7.12%，

跑贏滬深

300

指數(shù)

0.07pct，在申萬

28

個行業(yè)中排名第

21，主要受

10

月以來地產資金端

負面信息較多引發(fā)市場對地產鏈擔憂。玻璃制造子板塊

8

月前受益竣工需求較好及玻璃價

格歷史高位今年仍保持一定漲幅，達

41.52%；其他建材則受到上游原材料漲價及下游地

產需求疲軟的雙重壓力今年業(yè)績承壓，漲幅僅為

1.39%，水泥則延續(xù)弱勢，跌幅達-12.9%。建筑裝飾行業(yè)個股；

年初至今專業(yè)工程個股漲幅明顯。年初至

11

月

30

日，申萬建筑裝飾板塊下

151

支個

股

72

支取得正收益，超過漲幅

20%的共有

40

只，超過

40%的共有

24

只。漲幅較大

的個股中專業(yè)工程板塊個股表現(xiàn)突出，漲幅前十中就有

6

家專業(yè)工程類企業(yè)個股。建筑材料行業(yè)個股：

獲得超額收益的個股主要與新型建材或下游高景氣公司為主。年初至

11

月

30

日，申

萬建材板塊

77

支個股

38

支取得正收益，超過漲幅

20%的共有

17

只，超過

40%的共

有

12

只。1.2

業(yè)績回顧1.2.1

2021

年建筑板塊營收增速提速2021

前三季度營收凈利維持較高同比增速，毛利階段性承壓，ROE呈現(xiàn)拐點。建筑

裝飾行業(yè)（SW）公司

2021

前三季度合計實現(xiàn)營業(yè)總收入

52500.52

億元，同比增加

21.36%，

實現(xiàn)歸屬凈利潤

1404.75

億元，同比增加

21.92%。在

2020

年同期基數(shù)較低背景下，2021

前三季度建筑行業(yè)營收、凈利均有較快增長。分板塊來看，子板塊專業(yè)工程、基礎建設、房建營收和歸母凈利潤增速均呈現(xiàn)正值。

其中專業(yè)工程板塊營收和歸母凈利潤增速分別為

28.47%和

31.28%，位居子板塊第一，且

超出行業(yè)整體增速，主要得益于化學工程和鋼結構公司營收業(yè)績保持較快速增長。然而裝

修裝飾和園林工程兩個子板塊業(yè)績增速為負，主要由于營業(yè)收入增速較低

（yoy+6.51%/+1.9%），同時板塊整體盈利水平下滑。從各公司營收和凈利潤規(guī)模來看，央企及地方國企仍然是行業(yè)的主力，營收和歸母凈

利潤前

10

中大部分為央企，包括兩家地方建筑國企上海建工和陜西建工，營收

TOP10

企

業(yè)營收占行業(yè)營收總額比重為

85.29%。歸母凈利潤TOP10

為7

家央企和3

家地方國企（四

川路橋、陜西建工和上海建工），10

家企業(yè)歸母凈利潤合計占行業(yè)總額比重為

81.47%，行

業(yè)發(fā)展集中程度較高。2021

年前三季度建筑裝飾（SW）板塊整體毛利率承壓，ROE呈現(xiàn)改善趨勢。申萬

建筑行業(yè)

2021

年前三季度毛利率增速略降，為

10.36%，凈利率基本持平。2021

年主要

受原材料成本端上漲壓力影響，建筑行業(yè)毛利率整體承壓。2021

年前三季度建筑整體

ROE達

9.17%，比去年同期提升

0.52pct，呈現(xiàn)出拐點向上的趨勢，中長期來看，我們認為隨

著龍頭建筑企業(yè)降杠桿進入尾聲及傳統(tǒng)建筑行業(yè)的商業(yè)模式的逐步改善，建筑公司

ROE提升趨勢有望延續(xù)。資產負債率控制較好，經營現(xiàn)金流較緊張。期內建筑行業(yè)整體資產負債率水平為

74.77%，較上年同期下降了

0.56

個

pct。除專業(yè)工程和裝修裝飾子板塊負債率微升外其余

子板塊負債率均略降。現(xiàn)金流方面，申萬建筑行業(yè)

2021

年前三季度合計經營性現(xiàn)金流凈

額為-2772

億，同比多流出

374

億。各二級板塊經營性現(xiàn)金流均為凈流出狀態(tài)。1.2.2021

年建材業(yè)績增速放緩利潤承壓2021

年前三季度

SW75

家建材行業(yè)上市公司總計實現(xiàn)營收、歸母凈利潤

5310

、643

億元，同比+17%、+12%，Q3

單季度實現(xiàn)收入、歸母凈利潤

1543、212

億元，同比分別

+3.4、-6.5%，受下游地產景氣度下滑影響，行業(yè)整體收入增速較上半年明顯下滑，同時

因為原材料漲價，使得利潤端承壓，歸母凈利潤同比出現(xiàn)下滑，預計

Q4

到明年部分原材

料、燃料價格可能出現(xiàn)回落，且企業(yè)提價逐步落實，行業(yè)利潤將有所回暖。細分行業(yè)看，Q3

玻璃、消費建材、玻纖收入增長較快，水泥產業(yè)鏈表現(xiàn)不佳。2021Q3

玻璃、消費建材、玻纖排名居前，收入增速分別達+27%、+24%、+22%，玻璃、玻纖主

要因價格同比高增，帶動收入上漲，消費建材主要受銷量增長驅動，Q3

水泥產業(yè)鏈收入

表現(xiàn)不佳，主要因下游需求恢復較為緩慢，同時淡季價格回調較多。Q3

單季度僅玻纖、玻璃板塊凈利潤同比實現(xiàn)增長，消費建材利潤承壓。2021Q3

來看，

僅有玻纖、玻璃凈利潤同比實現(xiàn)正增長，增速分別為

111%、95%，玻璃、玻纖凈利潤增

速較快主要受益于價格仍維持在高位，凈利率同比提升較多，消費建材凈利潤出現(xiàn)下滑主

要因原材料價格增長較快，企業(yè)短期內難以轉嫁成本壓力，水泥相關產業(yè)凈利潤同比下滑

較多，因價格、成本兩端均受擠壓，四季度在國家政策的干預和調控下，預計原材料價格

有望見頂回落。2.2022年建筑行業(yè)基本面展望2.1

傳統(tǒng)投資需求總體平穩(wěn)經濟下行壓力仍存，投資數(shù)據(jù)

11

月延續(xù)弱勢。11

月固定資產投資

7.0

萬億，同減

2.2%，環(huán)比

10

月份下滑

5.9%。其中制造業(yè)、狹義基建、地產開發(fā)投資完成額分別為

2.5

萬億元、1.4

萬億元、1.2

萬億元，同比增速分別為

10.0%、-3.6%、-4.3%。制造業(yè)投資

持續(xù)穩(wěn)定增長，韌性較強；地產和基建投資同比下滑，且基建降幅相比

10

月有所擴大。2.1.1

基建：穩(wěn)增長預期持續(xù)加強，2022

年

Q1

基建投資增速有望回暖實物量形成尚需時間，預計

2021Q4

基建投資增速仍處底部。11

月廣義/狹義基建單

月同比增速較上月均出現(xiàn)回落，細分行業(yè)層面，電熱燃水、交運倉儲郵政、水利公共設施、

單月投資增速分別為-1.4%、-9.4%、-8%，分別較上月同增

5.8pcts、-11.1pcts、1.3pcts，

交運倉儲行業(yè)投資增速放緩對基建投資增速拖累較明顯。但同時資金面已經明顯回暖，11

月份社融單月同比增速

22.2%，環(huán)增

8.1pcts，其中

政府債券融資額單月同比增速

104.0%，環(huán)增

78.9pcts。從專項債的發(fā)行節(jié)奏來看，11

月

地方政府新增專項債發(fā)行額

5761

億元，連續(xù)四個月環(huán)比提升；1-11

月，新增專項債發(fā)行

額

3.5

萬億元，同增-2%，較上月提升

16.2pcts。新增專項債發(fā)行額累計增速提升較快主

要來自于

20

年與

21

年發(fā)行節(jié)奏的差異，20

年新增專項債發(fā)行節(jié)奏前置，21

年發(fā)行節(jié)

奏后置。由于專項債從發(fā)行到形成實際投資存在

2-3

個月的時間差，為了保障專項債資金

能真實用在所需項目上，財政部發(fā)文禁止專項債資金的挪用，目的也是提高資金的使用效

率，推動今年底明年初形成實物工作量，有望帶動

2022Q1

基建景氣度環(huán)比改善。從項目端來看，建筑業(yè)

PMI持續(xù)改善，建筑業(yè)景氣度向好。11

月，建筑業(yè)

PMI新訂

單指數(shù)為

54.2，環(huán)比上月提升

1.9，自

9

月

49.3

的低點以來持續(xù)改善，并已成為今年二季

度以來的最高水平；11

月建筑業(yè)

PMI為

59.1，環(huán)比上月提升

2.2，反映建筑業(yè)景氣度向好。此外，PMI數(shù)據(jù)顯示建筑企業(yè)成本壓力有望緩解。11月建筑業(yè)投入品價格PMI為44.9，

較

10

月的

70.7

環(huán)比大幅改善；而建筑業(yè)

PMI銷售品指數(shù)與投入品指數(shù)的增速之差為

13.8%，較

10

月的-13.0%大度改善，且是

2020

年底以來首次大幅回正。我們認為這反映

了建筑企業(yè)受到的上游鋼材、水泥等成本壓力有所緩解，利于建筑項目的落地實施和基建

投資加速。我們看好

2022

年上半年基建投資回暖。考慮基建資金使用、項目加速推出都是基建

投資加速的前瞻性指標，我們認為當前我們正站在基建投資回暖的起點上?？紤]到今年四

季度專項債集中發(fā)行、以及中央要求提高專項債使用效率，我們看好明年上半年基建投資

的相對景氣。2.1.2

地產：竣工端繼續(xù)修復，政策資金邊際向好今年以來，地產持續(xù)受到政策收緊影響，銷售端明顯降速，新開工持續(xù)下探。整體來

看，地產銷售在今年

5

月之前單月仍維持較高增速，但進入下半年，隨著按揭額度偏緊，

按揭利率進一步上行，在連續(xù)高基數(shù)的共同作用下，6

月地產銷售增速開始回落，7

月疊

加疫情反復等影響進一步下滑，8-10

月隨信貸收緊進一步下滑。1-11

月份商品房銷售面

積合計

15.8

億平米，相比

2020

年同期提升

4.8%。其中

11

月商品房銷售面積

1.5

億平

米，同減

14.0%，環(huán)比提升

18.7%，環(huán)比有所提升。11

月份同比降幅相比

10

月份有所

收窄，或與近期房地產行業(yè)政策出現(xiàn)邊際寬松態(tài)勢有關。1-11

月份房地產新開工和竣工面積分別為

18.3

億平米、6.9

億平米，同比增速分別

為-9.1%、16.2%；其中

11

月份新開工和竣工面積分別為

1.6

億平米、1.15

億平米，同

比增速分別為-21.0%、15.4%，環(huán)比

10

月份增速分別為

16.6%、82.6%。11

月新開工數(shù)

據(jù)相比去年同期有所下降，但降幅相比

10

月份有較明顯收縮，環(huán)比

10

月份開工面積也

有明顯提升?？⒐?shù)據(jù)一改

10

月份頹勢，同比有所提升，環(huán)比更是大幅增加。整體來看，

2017

年以來由于期房和預售制度帶來的新開工和竣工剪刀差自今年以來有所修復。我們判

斷前期竣工增速放緩為階段性擾動，隨著近期房地產資金端政策有所松動，并結合國家“保

交房”的政策思路，竣工端增速或將持續(xù)回暖。地產融資和集中供地門檻改善逐步落地，地產鏈資金狀況有望逐步緩解。據(jù)證券時報，

11

月

9

日中國銀行間市場交易商協(xié)會舉行房企代表座談會，部分房企有計劃在銀行間市場

注冊發(fā)行債務融資工具，隨后招商蛇口和保利發(fā)展公布擬發(fā)行

30/20

億元中期票據(jù)用于償

還銀行貸款。近日，濟南、蘇州、無錫、南京、深圳、上海、廣州等地已經陸續(xù)公布了今

年第三輪集中供地明細。從細則來看，第三輪集中供地的門檻較第二輪有明顯降低，比如，

有城市下調了土拍保證金比例和首付款比例，部分地塊的起拍價也被下調。而

10

月新增

住戶中長期貸款

4221

億元，同比多增

162

億元，結束了

5

月以來連續(xù)大幅少增的局面。

我們認為目前政策已在改善按揭貸款、房地產企業(yè)融資以及降低購地門檻等方面逐步發(fā)力，

后續(xù)地產資金鏈及需求有望逐步改善。展望

2022

年，近期地產政策及資金面邊際回暖，疊加保施工保交付，2022

年上半年

短期有望支撐竣工相對穩(wěn)定，但竣工可能在

2022

年下半年開始回落，我們預計房住不炒

的政策基調和行業(yè)去杠桿的定力之下，2022

年地產投資整體依舊承壓。2.2

成本端壓力有所緩解2.2.1

水泥：價格或維持高位震蕩1-11

月水泥產量

21.73

億噸，較

2020

年、2019

年同期分別-0.2%、+2.0%，11

月單

月水泥產量

2.00

億噸，較

2020、2019

年同期分別-18.6%、-10.6%，需求端延續(xù)疲軟態(tài)

勢。全國水泥價格

563

元/噸，較

11

月初下滑

44

元/噸，同比仍高

107

元/噸；12

月南方

趕工需求或小幅釋放，但北方需求逐漸停滯，價格仍有回調壓力，但崩塌式下滑概率較小。

12

月中旬，煤炭到廠價格下滑到

1100-1200

元/噸，基本接近

21

年一季度水平。預計

2022

年煤炭供需矛盾緩解，成本端壓力不大。我們認為隨著穩(wěn)增長逐漸加碼，對水泥需求形成

支撐，且今年會議提到“適度超前開展基礎設施投資”，2022

年基建端有望結構性回暖，

年初或迎來開門紅，中長期看，“雙控”“雙碳”目標下行業(yè)供給格局有望持續(xù)優(yōu)化。2.2.2

玻璃：價格預計整體偏震蕩下行1-11

月平板玻璃產量

9.30

億重量箱，較

2020

年、2019

年同期分別+8.4%、+9.6%，

11

月單月平板玻璃產量

8359

萬重量箱，較

2020

年、2019

年同期分別-0.5%、+8.5%。

11

月國內浮法玻璃市場整體表現(xiàn)一般，中下旬趕工支撐訂單略有增加，整體資金緊張仍形

成拖累，但

12

月工程趕工支撐剛需小幅好轉，生產廠商庫存壓力緩和，截至

12

月

9

日生

產企業(yè)庫存降至

3312

萬重量箱，較

11

月初減少

753

萬重量箱。價格方面，截至

12

月

9

日全國浮法玻璃價格

2168

元/噸，相較

11

月末小漲

92

元/噸，年同比高

168

元/噸。行業(yè)

高利潤支撐下，2021

年到期窯爐冷修繼續(xù)推后，部分長期冷修產線陸續(xù)點火復產，全年產

能維持高位。2022

年計劃冷修產線約

20

余條，計劃點火產線

14

條左右，產能變化彈性

較大，供給壓力也較大，預計

2022

年玻璃價格博弈較大，整體偏震蕩下行。2.2.3

消費建材：成本壓力影響或逐漸減弱2021

年年初，供給端受美國極寒天氣導致得克薩斯州頁巖油產量大幅下降、OPEC延長減產等因素影響，同時需求端疫情過后使得全球原油需求快速回升，供需錯配下原油

價格快速上漲，由年初的近

50

美元/桶漲至目前達

80

美元/桶。消費建材成本中原材料成

本占比最高，管材在

60%以上，防水、涂料在

80-90%，而涂料原材料（鈦白粉、乳液、

助劑）、防水原材料（瀝青）、管材原材料（PVC、PE、PPR）均為石油相關化工品，原油

價格的上漲使得公司成本壓力大大增加。從當前時點價格來看，瀝青同比漲幅達

34%，鈦

白粉

35%，PVC同比漲幅達

20%，受此影響，消費建材凈利率大幅下滑。近期美國聯(lián)合

多國實方戰(zhàn)略原油儲備，OPEC仍是決定油價的核心邊際變量，考慮到過高油價對美國通

脹上行壓力的影響，我們認為后續(xù)油價再大幅上漲的可能性較小，2022

年或維持相對高位，

當前消費建材企業(yè)盈利或已基本見底，后續(xù)成本壓力影響將逐漸減弱，同時企業(yè)提價也基

本落實，我們預計

2022

年盈利能力有望底部回升。2.2

政策推動新基建、建筑新模式等新需求2021

年

12

月中央經濟工作會議指出適度超前開展基礎設施投資，重點領域和薄弱環(huán)

節(jié)成為發(fā)力點。新基建、舊改、重大領域基礎設施建設將作為主要抓手，涵蓋交通基礎設

施、水利、能源、環(huán)保、城市管網(wǎng)等領域；從專項債發(fā)行來看，投向領域以基建和市政園

區(qū)為主，2021

年

1-11

月占比分別為

47.9%、15.9%。從各地區(qū)

2021

年公布的投資計劃

來看，23

個省市

2021

年合計投資計劃約

10

萬億元，從具體項目清單來看，重點投向廣

義新基建領域，著力產業(yè)創(chuàng)新和基礎設施補短板惠民生。2.2.1

新能源電力投資需求旺盛“碳中和”目標下，新能源目標占比提升，催生風、光電等投資需求?！笆濉睍r

期，全國全口徑發(fā)電裝機容量年均增長

7.6%，其中非化石能源裝機年均增長

13.1%，占

總裝機容量比重從

2015

年底的

34.8%上升至

2020

年底的

44.8%，提升

10

個百分點；煤

電裝機容量年均增速為

3.7%，占總裝機容量比重從

2015

年底的

59.0%下降至

2020

年底

的

49.1%，下降近

10

個百分點。根據(jù)“碳中和”政策指示，2030

年非化石能源在一次能

源占比要從

20%提升至

25%，風電、光伏發(fā)電累計裝機要達到

12

億千瓦以上。2021-2030

年均裝機

6650.4

萬千瓦，相比十三五規(guī)劃情況，年均裝機量同比+125%。未來以風電和

光伏發(fā)電為代表的新能源發(fā)電，將進入更好更快的發(fā)展時期。分布式光伏獲政策持續(xù)推動。6

月，國家能源局關于報送整縣（市、區(qū)）屋頂分布

式光伏開發(fā)試點方案的通知提出，整合資源實現(xiàn)集約開發(fā)。全國

31

個省共申報

676

縣。

9

月，國家發(fā)改委、自然資源部等十部委發(fā)布關于印發(fā)全國特色小鎮(zhèn)規(guī)范健康發(fā)展導則

的通知，指出有條件的可開展屋頂分布式光伏開發(fā)。10

月，國務院印發(fā)2030

年前碳達

峰行動方案，到

2025

年，城鎮(zhèn)建筑可再生能源替代率達到

8%，新建公共機構建筑、新

建廠房屋頂光伏覆蓋率力爭達到

50%。11

月，國家機關事務管理局、國家發(fā)改委等四部

委聯(lián)合印發(fā)深入開展公共機構綠色低碳引領行動促進碳達峰實施方案，提出到

2025

年

公共機構新建建筑可安裝光伏屋頂面積力爭實現(xiàn)光伏覆蓋率達到

50%。BIPV經濟性持續(xù)提升，行業(yè)有望加速發(fā)展。BIPV（光伏建筑一體化）是屋頂分布式

光伏的一種重要實現(xiàn)形式，兼具建材與發(fā)電性能。相比傳統(tǒng)的光伏組件與建筑結合（BAPV），

更強調一體化和集成化，在成本、外觀、壽命、受力、防水、施工和維護七大層面優(yōu)勢顯

著?！笆濉币詠?/p>

BIPV系統(tǒng)造價持續(xù)下降，從

40

元/w左右下降至目前的

4-6

元/w，隨

著光伏集成技術繼續(xù)提升以及行業(yè)規(guī)模持續(xù)擴大，根據(jù)中國

BIPV聯(lián)盟的預測，“十四五”

末有望降至

2.5

元/w，投資回收期顯著縮短，BIPV經濟性有望進一步凸顯。預計工商業(yè)建筑

BIPV潛在裝機規(guī)模率先放量。目前光伏+建筑的應用以工商業(yè)屋頂為

主，廠房倉庫則是工商業(yè)建筑的重要形式。2020

年，全國新增房屋竣工面積

38.48

億平方

米，其中廠房及倉庫面積

3.41

億平。假設

21-25

年竣工面積

CAGR為-5%，預計

2025

年

在新建建筑

BIPV滲透率

50%時，新建工商業(yè)分布式光伏

14GW/年。2.2.2

配電端特高壓智能電網(wǎng)加速發(fā)展特高壓技術能夠滿足超長距離的電力運輸需要，且是可再生能源電量輸送的主要載體。

2020

年中國特高壓輸送電量

5318

億千瓦時，同比增長

3.8%，其中可再生能源電量占全

部輸送電量的

45.9%；國家電網(wǎng)運營的

18

條特高壓線路輸送電量

4559

億千瓦時，其中可

再生能源電量

1682

億千瓦時，占輸送電量的

37%；南方電網(wǎng)運營的

4

條特高壓線路輸送

電量

759

億千瓦時，全部為可再生能源電量。中國配電自動化水平覆蓋率不到

15%，而發(fā)達西方國家一般都在

70%-80%，智能電

網(wǎng)建設是新一輪發(fā)展重點。根據(jù)南方電網(wǎng)十四五規(guī)劃，配電網(wǎng)建設投資約

3200

億元約占

總投資一半。規(guī)劃指出，加快數(shù)字電網(wǎng)建設和現(xiàn)代化電網(wǎng)進程，推動以新能源為主體的新

型電力系統(tǒng)構建，加強智能輸電、配電、用電建設，推動建設多能互補的智慧能源建設。

國家電網(wǎng)十四五期間預計總投資

2.23

萬億元，其中特高壓建設投資

3000

億元。2.2.3

儲能需求亦需匹配隨著風光裝機增長，消納新能源發(fā)電波動的需求迫切增加。當前主要的可再生能源（如

風能、太陽能、潮汐能等）存在兩個致命的問題，一是間歇性，二是穩(wěn)定性差。因此，如

何利用儲能技術將這些間歇式能源“拼接”起來，并形成穩(wěn)定的輸出十分關鍵。抽水儲能仍是中國主要儲能途徑。儲能技術是提高可再生能源比例和大規(guī)模利用的關

鍵問題，抽水儲能具備更好發(fā)展條件。抽水蓄能電站的工作原理是利用電力負荷低谷時的

電能抽水至上水庫，在電力負荷高峰期再放水至下水庫發(fā)電的水電站。在抽水發(fā)電的過程

中，雖然會造成一部分電能的流失，但相比其他發(fā)電機組需要頻繁起停機來調峰，效益更

佳。2020

年抽水蓄能累計裝機規(guī)模

31.79GW，同比增長

4.9%，占中國儲能結構的

89.3%。

根據(jù)國家能源局綜合司公布的抽水蓄能中長期發(fā)展規(guī)劃（2021-2035

年），預計十四五

規(guī)劃新裝機

180GW。若按每萬千瓦投資額

0.5

億元測算，則十四五期間總計投資額約為

9000

億元，其中建設投資約為

3600

億元。電化學儲能增長較快。2020

年中國電化學儲能新增投運

1.56GW，是

2019

年新增量

的

2.5

倍。受益于技術突破，系統(tǒng)成本突破

1500

元/kwh的拐點。根據(jù)

CNESA預測，保

守情況下，2021

年中國電化學儲能累計裝機規(guī)模可達

5.8GW，到

2025

年累計投運規(guī)模

可達

35GW，十四五期間復合增速達

35%。據(jù)

2019

年第

9

期電工電能新技術(儲能應

用?？?中儲能的度電成本和里程成本分析一文指出，電化學儲能目前的度電成本大致

在

0.6~0.9

元/(kW·h)，距離規(guī)模應用的目標成本

0.3~0.4

元/kWh還有相當?shù)牟罹?，磷?/p>

鐵鋰電池儲能電站在功率型場景應用的里程成本

6~9

元/MW，能夠在局部地區(qū)的輔助調頻

服務市場獲得收益;

未來隨著低成本創(chuàng)新電池結構和工藝的開發(fā)，其成本還有繼續(xù)下降的

空間。未來電化學儲能也將是重要發(fā)展方向。2.2.4

建筑低碳模式重要性凸顯裝配式建筑是綠色建筑重要實現(xiàn)方式，鋼結構最契合碳中和理念的建造方式。中國裝

配式建筑自

2016

年以來受政策持續(xù)推進。2016

年國務院首次發(fā)文推動裝配式建筑發(fā)展，

提出“在未來十年之內的裝配化水平當占新建建筑面積的

30%”的目標，各地政府也相繼

提出裝配式建筑的發(fā)展規(guī)劃目標。截至

2020

年，全國新開工裝配式建筑面積共計

6.3

億

平方米，占新開工建筑面積的比例約為

20.5%，較

2019

年增長

50%，超額完成“十三五”

計劃中裝配式建筑面積占新開工建筑面積

15%以上的要求。按目前發(fā)展情況來看，2025

年裝配式建筑滲透率有望超越

30%的目標。根據(jù)前瞻產

業(yè)研究院的測算，2025

年裝配式建筑行業(yè)市場規(guī)模預計達到

2.05

萬億元，五年

CAGR為

13.68%。相較于傳統(tǒng)現(xiàn)澆方式，裝配式建筑在節(jié)能減排、降低施工污染的優(yōu)勢使其具備長

遠的環(huán)保效益，貼合可持續(xù)發(fā)展觀，因此引導行業(yè)轉型是降低建筑行業(yè)高碳排放的重要方

式。在“雙碳”的背景加持下，行業(yè)將會迎來更多的政策支持。鋼材回收率可達

90%，80%以上部件均可在工廠加工，能夠大幅度減少建筑全流程的

碳排放并縮短工期。目前鋼結構的滲透率

5%左右，十四五規(guī)劃滲透率提升到

10-15%。裝

配式鋼結構主要應用范圍包括公建、商建、住宅，其中公建及商建滲透率較高，住宅領域

滲透率不足

3%。受益政府政策及疫情催化，短期內學校及醫(yī)院滲透率可快速提升，中長

期住宅領域發(fā)展空間廣闊。3.關注雙碳背景下建筑、建材產業(yè)鏈新延伸3.1

建筑企業(yè)積極參與新能源電力建設運營央企電力工程龍頭在能源建設大力推進背景下具有一定優(yōu)勢。電力工程企業(yè)對于電力

項目建設各環(huán)節(jié)都比較熟悉，資源整合能力強，并且部分央企國企資金實力雄厚，憑借投

資、設計、施工、運營一體化的產業(yè)鏈優(yōu)勢，除了獲取新能源電力工程訂單外，未來切入

新能源電力投資運營市場潛力較大。中國電建與中國能建作為電力建設的龍頭企業(yè)，已經

投資運營了規(guī)模較大的清潔能源電力項目。中國電建：電力投資與運營業(yè)務是公司的重要業(yè)務，與工程承包及勘測設計業(yè)務緊密

相連，是公司產業(yè)鏈的延伸。據(jù)公司年報，截至

2020

年底，公司控股并網(wǎng)裝機容量

1,613.85

萬千瓦，其中：太陽能光伏發(fā)電裝機

129.16

萬千瓦，同比增長

7.77%；風電裝機

528.34

萬千瓦，同比增長

6.12%；水電裝機

640.36

萬千瓦，同比增長

9.19%；火電裝機

316

萬

千瓦，同比持平。清潔能源占比達到

80.42%。截至

2020

年底，公司累計投運和在建裝機

容量達

2,008.85

萬千瓦。公司

2020

年實現(xiàn)電力運營收入

189

億元，同比增長

11%，占總

收入的比例為

4.69%；毛利率達到

47.85%，占毛利潤總額的

15.8%。另外，中國電建依

托公司在水電領域全球龍頭地位，主要抽水蓄能電站均有電建參與身影。在國內抽水蓄能

市場，中國電建規(guī)劃設計方面參與份額占比約

90%，承擔建設項目份額占比約

80%，21

年公司中標內蒙芝瑞抽水蓄能電站（22

億）、河北易縣抽水蓄能電站（20

億）。中國能建：公司下屬清潔能源業(yè)務包括清潔高效的火電、水電、風電、光伏等電源的

投資和運營，2020

年清潔能源運營收入實現(xiàn)

14.57

億元，同比增長

3.7%。控股裝機容量

2866

兆瓦，同比大幅增長

87%。根據(jù)公司近期發(fā)布的戰(zhàn)略白皮書，公司計劃在十四五期

間加大對清潔能源的投資力度，提升清潔能源運營收入在總收入中的占比。在

BIPV方面，建筑央企也具有渠道、技術和資金優(yōu)勢。1）建筑央企在大型廠房、交

通樞紐、政府辦公樓項目眾多，工業(yè)及政府客戶豐富，屋面資源渠道廣泛；2）部分建筑

央企已承接過大型屋頂分布式光伏項目，具備較強的安裝技術和經驗。如中國中冶、中國

電建、中國建筑等都承接過單個項目投資超過

10

億的屋頂分布式光伏項目。中國建筑旗

下的中建科技還當選為中國光伏行業(yè)協(xié)會光電建筑專業(yè)委員會第一屆副主任委員單位（隆

基股份等其他幾家公司也當選為副主任委員單位），顯示在此領域的強大實力；3）央企普

遍資金實力雄厚，對于供應商資源整合能力強。其他細分領域（鋼結構、建筑圍護類）的龍頭公司也依靠自身建筑設計施工一體化的

優(yōu)勢，以及客戶資源，紛紛布局

BIPV業(yè)務，與新能源公司開展業(yè)務合作。3.2

冶金龍頭發(fā)力低碳技改，傳統(tǒng)建材供給側進一步優(yōu)化根據(jù)

2021

年

10

月國務院印發(fā)2030

年前碳達峰行動方案的通知，加快推進鋼鐵/

有色/石化化工/建材等行業(yè)實現(xiàn)碳達峰，主要包括：

推動鋼鐵行業(yè)碳達峰,

大力推進非高爐煉鐵技術示范，提升廢鋼資源回收利用水平，

推行全廢鋼電爐工藝,探索開展氫冶金、二氧化碳捕集利用一體化等試點示范。

推動有色金屬行業(yè)碳達峰,

加快推廣應用先進適用綠色低碳技術，提升有色金屬生產

過程余熱回收水平，推動單位產品能耗持續(xù)下降。推動石化化工行業(yè)碳達峰,鼓勵企業(yè)節(jié)能升級改造，推動能量梯級利用、物料循環(huán)利用。

推廣節(jié)能技術設備，開展能源管理體系建設，實現(xiàn)節(jié)能增效。

推動建材行業(yè)碳達峰，加強產能置換監(jiān)管，加快低效產能退出，嚴禁新增水泥熟料、

平板玻璃產能，引導建材行業(yè)向輕型化、集約化、制品化轉型。

我們看到，在冶金石化領域技術減排是碳達峰主要實現(xiàn)形式，而建材方面目前更偏重

產能控制。3.2.1

冶金工程龍頭在低碳技改領域具有先發(fā)優(yōu)勢例如中鋼國際，公司自主研發(fā)的帶式焙燒機綠色低碳球團技術，比傳統(tǒng)高爐+轉爐煉

鋼降碳幅度

50-60%。2021

年

3

月

20

日，河鋼集團下轄宣鋼與中鋼國際正式簽訂了張宣

高科氫能源開發(fā)和利用工程示范項目，5

月

10

日項目正式開工建設。該項目是全球首例使

用富氫氣源的氫能源利用項目，也是全球首個焦爐煤氣條件下的氣基直接還原工業(yè)化項目。

其核心技術為中鋼國際戰(zhàn)略合作伙伴

Tenova公司的

Energiron-ZR零重整技術，預計每年

減碳幅度高達

60%。中鋼國際承建目前世界最大規(guī)模的兩個直接還原鐵項目-阿爾及利亞

TOSYALI和阿爾及利亞卡塔爾鋼鐵公司（AQS）；與

ArcelorMittal烏克蘭子公司正式簽訂

年產

500

萬噸帶式焙燒機球團

EPC總承包合同，是烏克蘭規(guī)模最大的帶式焙燒機球團項

目。中鋼國際與土耳其

TOSYALI集團成功簽署年產

350

萬噸

1800mm熱連軋項目，是土

耳其

2020

年最大的冶金類投資項目，也是中國企業(yè)在海外總承包建設的規(guī)模最大、冶金

行業(yè)出口技術含量最高的熱連軋項目。再比如中國中冶，其全國冶金工程市占率

90%，技術領先，是鋼鐵行業(yè)碳減排龍頭。

中國中冶作為全球最大最強的冶金建設承包商和冶金企業(yè)運營服務商，緊跟國內鋼鐵行業(yè)

綠色轉型和智能制造的步伐，穩(wěn)占國內

90%、全球

60%的冶金市場，將在鋼鐵行業(yè)碳減排

中發(fā)揮重要作用。在綠色化方面，公司中標全球首例氫能源開發(fā)利用示范項目——河鋼氫

能源開發(fā)和利用工程示范項目設計，顯示技術實力。另外，除了鋼鐵行業(yè)，建筑企業(yè)在化工領域的減碳也不容忽視。例如中國化學，公司

在國內化工領域占據(jù)較大市場份額，承建了國內

90%以上大中型合成氨和尿素項目、磷酸

和磷銨項目、純堿項目，在技術和客戶方面競爭優(yōu)勢領先。根據(jù)公司年報披露，未來化工

行業(yè)將繼續(xù)大力推進清潔生產，對傳統(tǒng)產業(yè)實施清潔生產技術改造，有望給公司帶來相關

綠色改造訂單。此外，公司在碳捕集方面也具備項目經驗，據(jù)國資委網(wǎng)站消息，由中國化

學工程十四公司承建的國內最大規(guī)模燃煤電廠碳捕集示范工程——國華錦能

CCUS項目

一次通過

168

小時連續(xù)滿負荷試運行，正式投入運營。該項目是目前全球設計性能指標最

優(yōu)的

CO?捕集利用項目，是中國燃煤電廠低碳綠色發(fā)展示范引領項目。3.2.2

能耗雙控或影響建材行業(yè)格局水泥：供給側進一步優(yōu)化水泥作為高耗能行業(yè)，未來對新增產能的管控力度或進一步加大。2021

年12

月

10

日，

中央經濟工作會議提出要引導能耗雙控向碳排放總量和強度雙控轉變。到目前為止，產能

利用率較低的山西、河南、山東省已出臺了有關規(guī)定，禁止新建水泥項目或禁止新建項目

使用省外產能，根據(jù)卓創(chuàng)資訊在

2020

年底的統(tǒng)計，2021

年預計新投產水泥熟料產能

117600T/D，截至

2021

年

10

月底，實際新投產僅有

71800T/D，為計劃的

61%，未來產

能落地的難度或將逐漸加大。政策要求

2025

年標桿產能比重超過

30%，未來行業(yè)

2500T/D及以下規(guī)模產能有望陸

續(xù)退出，總產能將收縮

9%以上。國家發(fā)改委發(fā)布高耗能行業(yè)重點領域能效標桿水平和

基準水平（2021

年版），其中規(guī)定水泥熟料單位產品綜合能耗的基準水平為

117kg標煤/

噸，標桿水平為

100kg標煤/噸，根據(jù)國家發(fā)改委等部門指導意見要求，到

2025

年水泥等

重點行業(yè)達到標桿水平的產能比例超過

30%。據(jù)中國水泥協(xié)會相關報告指出，按照生產許

可證統(tǒng)計，目前除特種水泥熟料生產線和少許

JT窯外，實際產能在

2500

噸/日及以下的

產能約占總產能的

28%，年產能達

4.93

億噸，若按

1.5：1

的置換比例，則行業(yè)產能最低

將凈縮減

1.6

億噸，占當前產能的比重約達

9%玻纖：產能更為有序擴張2021

年初中國玻纖工業(yè)協(xié)會發(fā)布玻璃纖維行業(yè)“十四五”發(fā)展規(guī)劃（征求意見稿）

（下文簡稱玻纖“十四五”規(guī)劃意見稿），明確將嚴控玻纖紗產能過快增長，著力提升行業(yè)

生產線技術水平并淘汰落后產能。包括：1）將嚴格控制玻纖紗總產能過快增長，將行業(yè)

年度玻纖紗實際總產量同比增速控制于不高于當年GDP增速3pct；2）推進行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，

包括提升生產線自動化/智能化水平/生產效率等、推進配方研發(fā)并提升高性能及特種玻纖

紗占比、積極發(fā)展玻纖制品深加工業(yè)；3）淘汰低端落后產能，十四五末降低出口占比至

20%左右；4）進一步提升節(jié)能減排水平。我們認為，在行業(yè)五年規(guī)劃層面首提供給側改

革，行業(yè)產能有序擴張，或有助于推動行業(yè)進入平穩(wěn)高質量發(fā)展的新局面。陶瓷：落后產能出清在“雙碳”“雙控”背景下，2021

年陶瓷企業(yè)的生產經營和產能擴張都受到了一定限

制，例如

9

月份蒙娜麗莎發(fā)布公告稱，受地方限電限產政策影響，公司位于廣西的生產基

地被迫臨時停產

6

條生產線，剩余

1

條生產線處于低負荷狀態(tài)，面臨停產；計劃下半年啟

動建設的二期項目

4

條生產線也將面臨不能如期建設投產的風險；帝歐家居位于廣西的生

產線也受到影響停產一周。陶瓷磚能耗標桿水平公布，小企業(yè)達標壓力大。近日，國家發(fā)布高耗能行業(yè)重點領

域能效標桿水平和基準水平（2021

年版），對陶瓷磚生產的能耗水平做出了規(guī)定。其中對

于高質量、吸水率≤0.5%的陶瓷磚能耗要求基準水平為

7KG標準煤/平方米，標桿水平為

4kg標準煤/平方米，對于小企業(yè)來說，降低能耗就意味著要增加投入，給小企業(yè)帶來巨大

的資金壓力。例如在

2019

年，產業(yè)結構調整指導目錄（2019）發(fā)布后，擁有

45

家建陶

企業(yè)的臨沂產區(qū)，開始實施清潔能源改造，“煤改氣”后僅剩

21

家陶瓷企業(yè)、35

條生產線；

安徽蕪湖鳩山經濟開發(fā)區(qū)僅有的

3

家陶瓷企業(yè)也因為煤改氣政策的推行而全部選擇直接關

停拆除。一條窯爐“煤改氣”，僅改造窯爐燃燒系統(tǒng)、更換噴槍等部件及天然氣配套設施建

設，就需一次性投入

200

至

300

萬元。我們認為能耗雙控對瓷磚供給格局的影響較大，落

后產能有望進一步出清，龍頭市占率有望加快提升。3.3

裝配式引領綠色建筑裝配式裝修承接裝配式設計與施工，為裝配式建筑鏈條重要環(huán)節(jié)。按照產業(yè)鏈，裝配

式可以簡單劃分為上游設計研發(fā)、中游構件生產、下游施工運維三個環(huán)節(jié)。設計企業(yè)根據(jù)

開發(fā)商的要求對工程項目進行個性化的設計，圖紙下發(fā)制造商對建筑結構件進行預制，然

后運輸至施工現(xiàn)場完成后續(xù)施工和裝修，最終由銷售單位完成出售。推廣裝配式裝修，龍頭企業(yè)將具明顯競爭優(yōu)勢。裝配式裝修“重工廠、輕現(xiàn)場”的運作

模式，使得工廠成為裝修質量把控的重要環(huán)節(jié)。工廠采用機器化生產，避免了工人技術和

經驗對工程質量的直接影響，龍頭企業(yè)也有望通過快速擴產，建立規(guī)模優(yōu)勢，構筑護城河。

同時裝配式裝修現(xiàn)場只需要安裝工人和電工，相比于傳統(tǒng)裝修工人數(shù)量和工種數(shù)量均明顯

下降，現(xiàn)場管理更容易，工廠管理相對現(xiàn)場管理也更為集中，管理難度明顯下降，有利于

且突破原有管理半徑的限制。鋼結構公司各呈優(yōu)勢。主要的鋼結構上市公司大致可分為鋼結構承包商與鋼結構制造

商兩大類，且均為民企。圍繞著如何處理與總包的關系，鋼結構企業(yè)在現(xiàn)有的競爭格局下

進行商業(yè)模式的突破。承包商沿著產業(yè)鏈向上延伸，以精工鋼構和東南網(wǎng)架為代表，商業(yè)

模式是鋼結構施工為主并向施工總承包拓展，致力于鋼結構全產業(yè)鏈的運作，而制造商是

沿著產業(yè)鏈向下延伸，以鴻路鋼構為代表，堅持鋼結構制造，在加工環(huán)節(jié)做精做細。為與央企形成錯位競爭，目前轉型總承包的民企正在學校、醫(yī)院等細分領域尋求差異

化發(fā)展，例如精工鋼構目前已經形成住宅、學校、醫(yī)院、辦公樓、公寓五大產品體系，在

民生建設領域積攢豐富的總承包經驗，而東南網(wǎng)架的大股東東南網(wǎng)架集團旗下有蕭山醫(yī)院，

過往中標并完成東方醫(yī)院改擴建、上海交大附屬醫(yī)院仁濟醫(yī)院遷建等多個工程，在醫(yī)院領

域積累了品牌及口碑。而從產業(yè)鏈角度來看，鋼結構制造商則是直接避開了與“國家隊”的

正面競爭，作為其鋼結構供應商，尋求長久穩(wěn)定的合作關系。制造商通過專業(yè)的加工制造

能力，與承包商組成聯(lián)合體，共同參與到招投標的過程中，這種互補的投標方式，增強了

雙方的實力，容易形成雙贏或多贏的局面。3.4“雙碳”下建材拓展新下游需求3.4.1

光伏玻璃：2022

年光伏裝機需求仍旺盛考慮到新進入者多且產能擴張力度大，行業(yè)格局或會有所惡化，因此目前市場對于行

業(yè)供給端存在一定擔憂。但也應注意到光伏玻璃價格目前處于底部位置，企業(yè)盈利受損情

況下資本開支將會動態(tài)調整（低），同時光伏玻璃項目有一定資金門檻，未來實際產能情況

可能會出現(xiàn)相應變化。據(jù)卓創(chuàng)資訊，截止

2021

年

10

月，國內新點火超白壓延玻璃在產產能日熔量約

1.3

萬

噸，在建項目中預計

2021

年底前點火的項目日熔量約

5280

噸（2021

年合計點火產能日

熔量約

1.8

萬噸，不及此前預期的

2.1

萬噸），新增產能低于預期，我們認為其原因一方面

是光伏玻璃價格回落企業(yè)盈利回落，而且光伏玻璃資本支出大，部分企業(yè)資本開支動態(tài)調

低，另一方面是雙控下高耗能產業(yè)的供給擴張受到一定約束。我們認為，2022

年，隨著光伏上游硅料產能逐步釋放，上游原材料高價格對光伏裝機

需求的壓制因素逐步緩解，明年光伏裝機需求依舊向好；中長期來看，在碳達峰、碳中和

大背景下，光伏發(fā)電作為目前全球最經濟的電力能源，有望成為中國構建新型電力系統(tǒng)和

全球新增電力裝機的主力；另外，根據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會的測算，預計雙面組件滲透率有

望從

2020

年的

29.7%提升至

2025

年的

50%，未來將進一步提升。光伏裝機量快速增長

和雙玻組件滲透率提升，光伏玻璃長期成長值得期待。后續(xù)隨下游需求復蘇及成本端改善，

龍頭公司存在戴維斯雙擊可能性。3.4.2

玻纖：風電/新能源車等新需求有望助力穿越周期玻纖是葉片主流增強材料，有望持續(xù)受益于風電蓬勃發(fā)展。受補貼退坡刺激及海上風

電發(fā)展提速的共同影響，中國風電市場保持高速增長態(tài)勢，2020

年新增裝機量達到

71.67GW，同比增長

178.44%。在風電搶裝階段透支需求的背景下，2021

年

1-11

月風電

裝機規(guī)模優(yōu)于預期，新增并網(wǎng)

24.7GW，同增

8%；同時支撐未來需求的招標量數(shù)據(jù)顯示，

2021Q1-3

國內公開招標市場新增招標

41.9GW，同增

115%。2021

年陸上風電進入平價時代，未來風電需求的增長主要依賴于度電成本的下降，大

容量、長葉片、高塔架被認為是降低度電成本的主要手段。單位

GW風電裝機量，玻纖紗

用量約

1

萬噸，隨著風機機型容量越來越大，風機葉片朝著大型化趨勢演變，每兆瓦風電

葉片所需玻纖用量增加，發(fā)展高模高強玻纖，或者與碳纖維復合使用是玻纖未來的主要技

術路線，長期利好風電用玻纖產品需求。在新能源車滲透率快速增長以及輕量化驅動下，未來玻纖在汽車領域需求有望快速增

長。汽車輕量化是指在保證汽車的強度和安全性能的前提下，盡可能地降低汽車的整車重

量，從而提高汽車的動力性，減少燃料消耗，降低排氣污染。根據(jù)中國巨石年報披露，若

汽車整車重量降低

10%，燃油效率可提高

6%-8%；汽車整車重量每減少

100

公斤，每百

公里油耗可降低

0.3-0.6

升。節(jié)能減排是汽車輕量化的核心驅動力，材料輕量化成重點內容。玻璃纖維復合材料作為汽車輕量化領域傳統(tǒng)金屬材料的重要替代品，近年隨著汽車的

節(jié)能減排以及新能源汽車的推廣，需求快速增長。2021

年汽車整體銷量表現(xiàn)弱于預期，2021M1-11

汽車銷量

2,348

萬輛，在

2020

年疫

情影響的低基數(shù)背景下僅同增

5.3%；但另一方面新能源汽車產銷兩旺，2021M1-11

按銷

量口徑，新能源汽車滲透率已提升至

12.9%，2021

年總體保持較陡峭滲透率提升節(jié)奏。

根據(jù)工信部發(fā)布新能源汽車產業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035

年），規(guī)劃明確

2025

年中國新

能源車銷量占比要達到當年汽車總銷量的

25%左右；我們認為，汽車輕量化趨勢明顯，玻

纖在