武漢大學(xué)投資銀行學(xué)

武漢大學(xué)本科講義

投資銀行學(xué)張東祥E-mail:zhangdx@1/15/20231參考教材張東祥：《投資銀行學(xué)》，

武漢大學(xué)出版社2004年陳琦偉：《投資銀行學(xué)》，東北財經(jīng)大學(xué)出版社2002奚君羊：《投資銀行學(xué)》，首都經(jīng)貿(mào)大學(xué)出版社2003何曉鋒、黃崧：《投資銀行學(xué)》，北京大學(xué)出版社2004黃亞鈞、謝聯(lián)勝：《投資銀行理論與實務(wù)》，高教版2000任映國、徐洪才：《投資銀行學(xué)》，經(jīng)濟科學(xué)出版社2002任淮秀：《投資銀行學(xué)》，人民大學(xué)出版社2003宋國良：《投資銀行學(xué)》，人民出版社2004徐艷、隋紹楠：《投資銀行理論與實務(wù)》，西南財大版2001鄭鳴、王聰：《現(xiàn)代投資銀行研究》，金融出版社20031/15/20232[美]查里斯·吉斯特：《金融體系中的投資銀行》，經(jīng)濟科學(xué)出版社1998中譯本[美]托馬斯·利奧：《投資銀行業(yè)務(wù)指南》，經(jīng)濟科學(xué)出版社2000中譯本[美]鮑勃·齊德：《風(fēng)險投資業(yè)》，中國人民大學(xué)出版社2004中譯本[美]弗蘭克·J·法博齊、弗朗哥·莫迪利亞尼：《資本市場：機構(gòu)與工具》，經(jīng)濟科學(xué)出版社1998中譯本[美]J·弗雷德·威斯通、[韓]S·鄭光、[美]蘇姍·E·候格：《兼并、重組與公司控制》，經(jīng)濟科學(xué)出版社1998中譯本[美]杰弗里·C·胡克：《兼并與收購指南》，經(jīng)濟科學(xué)出版社2000中譯本[英]洛倫茲·格利茨：《金融工程學(xué)》，經(jīng)濟科學(xué)出版社1998中譯本[美]亞力山德拉·里德·拉杰科斯，J·弗雷德·威斯頓：《并購的藝術(shù)：融資與再融資》，中國財政經(jīng)濟出版社2001中譯本1/15/20233CharlesR.Geisst

，TheLastPartnerships：InsidetheGreatWallstreetDynasties，McGraw-Hill2001Dantel

H.Bayly,LeadingInvestmentBankers,AspatoreBooks,Inc.2002J.PeterWilliamson,TheInvestmentHandbook,JohnWily&Sons，Inc.1998K.ThomasLiaw

，TheBusinessofInvestmentBanking，JohnWily&Sons，Inc.1999SamuelL.etc,InvestmentBanking:ATaleofThreeCities,HarvardBusinessSchoolPress1990StevenI.Davis,InvestmentBanking:AddressingtheManagementIssues,PalgraveMacmillan20031/15/20234第一講投資銀行總論一、投資銀行（機構(gòu)）投資銀行（InvestmentBank）是相對于傳統(tǒng)的商業(yè)銀行而言的非銀行金融機構(gòu)投資銀行被認為是資本市場的靈魂投資銀行家(InvestmentBanker)被稱為金融工程師(FinancialEngineer)1/15/20235投資銀行的定義羅伯特·勞倫斯·庫恩（RobertLawrenceKuhn）1.投資銀行是經(jīng)營全部資本市場業(yè)務(wù)的金融機構(gòu).業(yè)務(wù)包括證券承銷與交易、企業(yè)并購、企業(yè)融資、咨詢服務(wù)、資產(chǎn)管理、風(fēng)險投資等，但不包括保險與不動產(chǎn)投資僅限于幫助客戶在二級市場買賣證券的證券經(jīng)紀公司（BrokerageFirm）不能稱為投資銀行；1/15/20236陳琦偉（上海交大）投資銀行是在資本市場上從事證券發(fā)行、承銷、交易及相關(guān)的金融創(chuàng)新和開發(fā)等活動，為長期資金盈余者和短缺者提供資金融通服務(wù)的中介性金融機構(gòu)?？偨Y(jié)投資銀行是在資本市場上從事證券及相關(guān)的資本和資產(chǎn)業(yè)務(wù)的非銀行金融機構(gòu)。1/15/20237投資銀行的特點1.屬于非銀行金融機構(gòu)，經(jīng)營對象是證券及相關(guān)創(chuàng)新、引申業(yè)務(wù)；2.依托資本市場，主要為直接融資和長期融資服務(wù)3.證券承銷是本源業(yè)務(wù)，傭金是其利潤的基本來源4.經(jīng)營原則是在控制風(fēng)險的前提下，注重業(yè)務(wù)開拓與創(chuàng)新，強調(diào)提供個性化服務(wù)；5.主要提供高智力服務(wù)，投資銀行家常被稱為金融工程師；6.有專門監(jiān)管機構(gòu)，如美國SEC、中國證監(jiān)會。1/15/20238投資銀行的類型1．美國投資銀行通常被冠以“公司”名稱：MerrillLynch（美林證券）MorganStanley（摩根斯坦利）TheGoldSachsGroup（高盛集團）LemanBrothersHoldings（雷曼兄弟）SalomanSmithBarney（所羅門·美邦，花旗美邦）1/15/20239CreditSuisseFirstBoston（CSFB，瑞士信貸第一波士頓，1988年合并）PaineWebberGroup,Inc.（佩尼·韋伯）KidderPeabody（基德·皮博迪）BearStearns（貝爾·斯弟恩斯）CharlesSchwabCorp.（嘉信公司/查爾斯·韋伯）Donaldson，Lufkin&Jen（帝杰）美林、摩根斯坦利、高盛是美國投資銀行業(yè)的三大巨頭（TheBigThree）。1/15/2023102．日本投資銀行被稱為“證券公司”：

NomuraSecurities（野村證券）DaiwaSecurities（大和證券）

NikkoSecurities（日興證券，花旗持股20%）YamaichiSecurities（山一證券，1997年破產(chǎn)，分支機構(gòu)分別被美林證券、瑞士聯(lián)合銀行、法國興業(yè)銀行收購）KousaiSecurities（日本國際證券）1/15/2023113．英國投資銀行被稱為“商人銀行(MerchantBank)”：Baring（巴林銀行，歐洲最大的商人銀行，1995年倒閉，被荷蘭國際集團ING收購）SBCWarburgDillonRead（瑞銀華寶·迪龍·瑞得，S·G·Warburg華寶銀行1995年被瑞士銀行收購）LFRothschild（羅斯柴爾德銀行）Schroders（斯羅德銀行）摩根·格倫費爾公司（MorganGrenfellInc，被德意志銀行收購）Hambros（漢布羅）等1/15/2023124．德國、瑞士歐洲大陸國家的銀行同時經(jīng)營投資銀行與商業(yè)銀行業(yè)務(wù)，被稱為“全能銀行(UniversalBank)”：DeutscheBank（德意志銀行）Bayerische

Vereinsbank（巴伐利亞聯(lián)合銀行）DresdnerBank（德累斯頓銀行）Commerzbank（德國商業(yè)銀行）CreditSuisse（瑞士信貸銀行）UnionBankofSwitzerland（瑞士聯(lián)合銀行，1998年并入瑞士銀行）SwissBankCorp.（SBC，瑞士銀行）1/15/2023135．我國大陸主體是綜合性證券公司，如：銀河證券、中信證券、海通證券、申銀萬國、國泰君安、華夏證券、招銀證券、廣發(fā)證券等中金公司、中銀國際、華歐國際證券、長江巴黎百富勤證券、海際大和證券、高盛高華證券等1/15/202314二、投資銀行業(yè)務(wù)投資銀行業(yè)務(wù)（InvestmentBanking）類型1．美國托馬斯·利奧（K.ThomasLiaw）：投資銀行業(yè)務(wù)，包括證券承銷和并購顧問業(yè)務(wù)自營與投資業(yè)務(wù)，包括自有資金交易業(yè)務(wù)傭金業(yè)務(wù)，主要指經(jīng)紀業(yè)務(wù)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，包括風(fēng)險投資、基金管理業(yè)務(wù)等1/15/2023152.國內(nèi)學(xué)者通常將投資銀行業(yè)務(wù)分為三類傳統(tǒng)業(yè)務(wù)：包括證券承銷、經(jīng)紀與自營業(yè)務(wù)創(chuàng)新業(yè)務(wù)：包括并購顧問、公司理財、基金管理、風(fēng)險投資、項目融資等引申業(yè)務(wù)：金融工程業(yè)務(wù)等3.任映國將投資銀行業(yè)務(wù)按價值增值分為五類一級增值：私募市場上的溢價增資擴股二級增值：證券發(fā)行上市得到溢價收益三級增值：證券交易的差價收益四級增值：上市公司的并購重組活動五級增值：金融衍生工具的應(yīng)用1/15/202316投資銀行具體業(yè)務(wù)證券承銷（SecuritiesUnderwriting）：一級市場（PrimaryMarket）上股權(quán)和債權(quán)的購買和銷售，這是投資銀行的傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)證券經(jīng)紀（Broker）與自營（Dealer）買賣：投資銀行在二級市場（SecondaryMarket）上代客戶買賣證券或以自有資金買賣證券。代客戶買賣證屬于經(jīng)紀業(yè)務(wù)，自營買賣證券屬于投資業(yè)務(wù)私募發(fā)行（PrivatePlacement）：投資銀行在私募市場上協(xié)助企業(yè)籌資，主要是設(shè)計融資結(jié)構(gòu)、起草私募計劃、尋找潛在投資者。私募發(fā)行通常是由發(fā)行企業(yè)直接發(fā)行，一般不采用投資銀行承銷方式1/15/202317并購顧問（M&AAdviser）：協(xié)助企業(yè)進行兼并、收購等股權(quán)重組活動。并購顧問業(yè)務(wù)被稱為投資銀行的現(xiàn)代核心業(yè)務(wù)理財業(yè)務(wù)（FinancialManagement）：投資銀行受客戶委托管理公司資產(chǎn)，根據(jù)協(xié)議管理、運用受托資金，并獲得相應(yīng)報酬，具有信托業(yè)務(wù)性質(zhì)咨詢服務(wù)（Consultation）：為客戶提供財務(wù)、融資、項目決策、戰(zhàn)略規(guī)劃等方面的意見和建議，收取咨詢費基金管理（FundManagement）：投資銀行參與基金的發(fā)起、銷售、管理、和運作，是基金業(yè)務(wù)的最重要當(dāng)事人1/15/202318風(fēng)險投資（VentureCapital,VC）：投資銀行對無法通過傳統(tǒng)渠道融資的風(fēng)險企業(yè)進行中長期股權(quán)投資，為風(fēng)險企業(yè)提供資金、管理、技術(shù)，然后在適當(dāng)時候?qū)⑼顿Y變現(xiàn)退出項目融資（ProjectFinance）：投資銀行作為融資顧問，設(shè)計以項目資產(chǎn)為基礎(chǔ)的融資方式，并在一定程度上參與融資金融工程（FinancialEngineering）：投資銀行通過開發(fā)、設(shè)計、運用金融衍生工具，為客戶避險或贏利尋找機會資產(chǎn)證券化（AssetSecuritization）：把流動性不強的各單筆貸款和債務(wù)工具包裝成流動性很強的證券的過程，提供設(shè)計、證券發(fā)行、承銷、現(xiàn)金管理等服務(wù)1/15/202319現(xiàn)代投資銀行業(yè)務(wù)特點1．廣泛性現(xiàn)代投資銀行除一般不直接典型的商業(yè)銀行業(yè)務(wù)（存貸款、結(jié)算等）外，其它金融業(yè)務(wù)基本上都經(jīng)營，業(yè)務(wù)范圍十分廣泛證券發(fā)行承銷、證券交易、公司理財、基金管理、投資咨詢、抵押貸款及其證券化、期貨和期權(quán)交易、企業(yè)購并顧問、項目融資、在線經(jīng)紀等傳統(tǒng)的證券和經(jīng)紀業(yè)務(wù)呈逐步收縮的態(tài)勢，創(chuàng)新性業(yè)務(wù)在總業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)中占有越來越大的比重1/15/2023202．綜合性為滿足客戶的多樣化需求，主要投資銀行開始提供全方位、多樣化的綜合性服務(wù)，即一站式（OneStopShopping）服務(wù)一些大券商還涉足非證券業(yè)項目，比如美林和帝杰涉足保險業(yè)，高盛和佩尼韋伯涉足房地產(chǎn)業(yè)，所羅門涉足石油業(yè)，雷曼涉足外匯業(yè)，摩根涉足信用卡業(yè)，愛德華茲（A.G.Edwards）涉足商業(yè)、保險業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)1/15/2023213．專業(yè)性大型投資銀行在業(yè)務(wù)綜合化、多樣化發(fā)展的同時，集中精力在一項業(yè)務(wù)上努力擴大市場份額，即朝著專業(yè)化方向發(fā)展，充分發(fā)揮自己的獨特優(yōu)勢，如美林：項目融資、產(chǎn)權(quán)交易所羅門：商業(yè)票據(jù)發(fā)行、政府債券交易摩根斯坦利：包銷大公司證券中小投資銀行集中從事某一特定業(yè)務(wù)，以求得生存與發(fā)展，如嘉信：證券網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀業(yè)務(wù)4．網(wǎng)絡(luò)化20世紀90年代以來，網(wǎng)上交易得到快速發(fā)展1999年在線股票交易金額占交易總金額的比例已達到40%。網(wǎng)上交易是經(jīng)紀業(yè)務(wù)發(fā)展的必然趨勢。1/15/2023225．創(chuàng)新性1977年美林公司開辦現(xiàn)金管理賬戶（CMA），提供包括信用卡、即時貸款、簽發(fā)支票的便利、將出售證券的收入自動投資于貨幣市場互助基金、聯(lián)合記賬等一整套的金融服務(wù)，揭開了一場金融創(chuàng)新浪潮序幕融資形式：不同期限浮動利率債券、零息債券、各種抵押債券、發(fā)行認股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券等并購業(yè)務(wù)：過橋貸款、垃圾債券，杠桿收購、管理收購等，提供焦土政策、毒丸設(shè)置、金降落傘、白衣騎士等各種反收購服務(wù)基金產(chǎn)品：對沖基金、套利基金、雨傘基金、杠桿基金等新產(chǎn)品，在期權(quán)、期貨、商品價格、債券、利率、匯率等原生金融產(chǎn)品的基礎(chǔ)上創(chuàng)造的衍生產(chǎn)品達數(shù)百種

1/15/202323三、投資銀行的發(fā)展歷史（一）西方投資銀行的發(fā)展階段投資銀行最初產(chǎn)生于歐洲，其雛形可追溯到15世紀歐洲的商人銀行早期商人銀行的主要業(yè)務(wù)是通過承兌貿(mào)易商人的匯票提供融資18世紀開始銷售政府債券和貼現(xiàn)企業(yè)票據(jù)19世紀開始為公司籌措股本金20世紀后二級市場業(yè)務(wù)得到迅速發(fā)展1/15/202324投資銀行的發(fā)展歷史也是一部投資銀行與商業(yè)銀行分合演變的歷史：早期的自然分業(yè)階段。19世紀中期以前，典型的投資銀行主要是以獨立形態(tài)而存在的：英國的商人銀行；美林公司在19世紀20年代創(chuàng)建之初只是一家專事經(jīng)銷證券的商號20世紀初期的自然混業(yè)階段20世紀30年代大危機后的現(xiàn)代分業(yè)階段20世紀70年代以來的現(xiàn)代混業(yè)階段。不同國家投資銀行的發(fā)展歷史有很大不同，主要有是美日、英國、德國模式1/15/202325（二）美國投資銀行的發(fā)展歷史美國是現(xiàn)代投資銀行最發(fā)達的國家，其投資銀行的發(fā)展歷程是混業(yè)—分業(yè)—混業(yè)。1.早期投資銀行美國早期的投資銀行指20世紀初以前的投資銀行，該時期美國的銀行處于自然的混業(yè)經(jīng)營階段。美國投資銀行起源于18世紀90年代，股票經(jīng)紀人撒尼爾·普頓姆創(chuàng)辦的普賴姆·華德全投資銀行被公認為是美國最早的投資銀行，隨后相繼成立了一些經(jīng)營承兌、證券承銷業(yè)務(wù)的投資銀行。1/15/202326與此同時，商業(yè)銀行特別是州銀行和私人銀行都兼營商業(yè)銀行和投資銀行業(yè)務(wù)（銷售礦業(yè)公司、鐵路公司債券）。1864年美國頒布《國民銀行法》，禁止國民銀行進入證券市場—風(fēng)險太大，不適合銀行投放資金，所以國民銀行此后半個世紀里主要是經(jīng)營商業(yè)銀行業(yè)務(wù)。20世紀20年代，隨著資本市場的發(fā)展壯大，除州銀行和私人銀行之外，國民銀行開始逐步涉足證券市場，最初是從事經(jīng)紀業(yè)務(wù)和保證金貸款。1/15/2023271927年，美國頒布《麥克法頓法》（TheMcfaddenAct），允許商業(yè)銀行通過附屬公司從事股票承銷等證券業(yè)務(wù)，后來發(fā)展到利用銀行借款進行股市投機，商業(yè)銀行資金因此大量進入股市。1928年219家國民銀行中有150家經(jīng)營證券業(yè)務(wù)，342家州銀行中有310家經(jīng)營證券業(yè)務(wù)（82%）1929年大危機爆發(fā)后，證券市場投資泡沫破滅，大多數(shù)銀行貸款無法收回，商業(yè)銀行虧損嚴重，導(dǎo)致大約40%的商業(yè)銀行破產(chǎn)，銀行總數(shù)由2.5萬家下降到1.4萬家。20世紀30年代的大危機使得美國的銀行體系幾乎崩潰，投資者對銀行體系已經(jīng)失去信心。1/15/2023282.現(xiàn)代投資銀行的產(chǎn)生與分業(yè)經(jīng)營為重振銀行體系以及恢復(fù)投資者對銀行體系的信心，美國頒布了一系列法律來規(guī)范證券市場和銀行經(jīng)營，特別是在銀行業(yè)與證券業(yè)之間建立了一道“防火墻”，商業(yè)銀行與投資銀行分業(yè)經(jīng)營制度正式確立，現(xiàn)代投資銀行由此產(chǎn)生1933年《銀行法》（BankingActof1933）即《格拉斯·斯蒂格爾法》（Glass-SteagallActof1933）是確立商業(yè)銀行與投資銀行分業(yè)經(jīng)營的最主要法律1/15/2023291933年《銀行法》禁止商業(yè)銀行從事投資銀行業(yè)務(wù)，相關(guān)內(nèi)容：聯(lián)邦儲備體系成員銀行的證券業(yè)務(wù)只能局限于“投資性證券”（聯(lián)邦政府債券、市政債券及其他特定債券）禁止存款機構(gòu)從事“投資性證券”業(yè)務(wù)禁止國民銀行及州銀行及其附屬公司設(shè)立從事證券業(yè)務(wù)的附屬機構(gòu)禁止銀行和證券經(jīng)營機構(gòu)相互安插高級職員或董事1/15/202330實行混業(yè)經(jīng)營的銀行在經(jīng)營證券或經(jīng)營存貸款業(yè)務(wù)之間作出選擇：JP摩根選擇經(jīng)營商業(yè)銀行業(yè)務(wù)，新成立摩根·斯坦利公司專門經(jīng)營投資銀行業(yè)務(wù)。JP摩根集團的分家被認為是現(xiàn)代投資銀行產(chǎn)生的標志。第一波士頓銀行同樣選擇經(jīng)營商業(yè)銀行業(yè)務(wù)，新成立第一波士頓公司從事投資銀行業(yè)務(wù)。雷曼兄弟公司選擇放棄商業(yè)銀行業(yè)務(wù)而專門經(jīng)營投資銀行業(yè)務(wù)。庫恩·洛布公司（KuhnLoeb）的選擇與雷曼兄弟公司相同。1/15/2023311933年《證券法》（TheSecuritiesAct）30年代初，國會發(fā)現(xiàn)很多債券和股票是在發(fā)行人瀕臨破產(chǎn)的情況下上市的，《證券法》針對這一現(xiàn)象對一級市場進行了規(guī)定：確立了信息披露（Disclosure）制度。根據(jù)規(guī)定，證券發(fā)行公司在銷售證券以前必須到聯(lián)邦貿(mào)易委員會（FederalTradeCommission，F(xiàn)TC）登記注冊財務(wù)狀況，并承擔(dān)無條件法律義務(wù)；證券承銷商應(yīng)承擔(dān)見證責(zé)任，保證發(fā)行人在注冊時充分、及時、真實的披露了信息。1/15/202332確立了“申請禁止期”（Cooling-offPeriod）注冊方法。證券發(fā)行公司的發(fā)行申請在FTC備案后，要經(jīng)過3周的觀察、審核，然后才能完成注冊1934年《證券交易法》（SecuritiesandExchangeAct）對證券發(fā)行和交易作了進一步規(guī)范，最重要的還是根據(jù)該法成立了專門證券監(jiān)管機構(gòu)—證券交易委員會（SecuritiesandExchangeCommission，SEC）全國證券交易商協(xié)會（TheNationalAssociationofSecuritiesDealers，NASD），1937年成立，規(guī)定交易所規(guī)則和手續(xù)適用于場外市場（OTC）。1/15/2023331956年《銀行持股公司法》（BankHoldingCompanyAct）授權(quán)聯(lián)儲對1933年《銀行法》有關(guān)條款進行解釋：禁止銀行持股公司經(jīng)營非銀行業(yè)務(wù)，禁止銀行持股公司收購或控制非銀行公司，但該公司業(yè)務(wù)與銀行業(yè)務(wù)密切相關(guān)則例外20世紀30年代，美國投資銀行的經(jīng)營比較困難，其主要業(yè)務(wù)是債券換新40、50年代因戰(zhàn)爭和經(jīng)濟建設(shè)需要，政府大量發(fā)行國債，投資銀行的經(jīng)營狀況有所改善。1/15/20233460、70年代是美國投資銀行迅速發(fā)展的時期，主要原因是公用事業(yè)、市政、互助基金等新行業(yè)開始發(fā)行證券；新成立了一些交易所，如芝加哥商品交易所國際貨幣市場（IMM）、芝加哥期權(quán)交易所、NASDAQ等；取消固定傭金制（1975年5月1日）；歐洲債券（Eurobonds）誕生（1964年）等3.金融管制的放松與混業(yè)經(jīng)營從20世紀80年代開始，美國逐步放松對商業(yè)銀行經(jīng)營證券業(yè)務(wù)的限制。允許設(shè)立從事非銀行業(yè)務(wù)的子公司1/15/202335根據(jù)《銀行持股公司法》規(guī)定，銀行持股公司可設(shè)立非銀行子公司從事證券業(yè)務(wù)，證券業(yè)務(wù)比例由聯(lián)儲解釋：1987年：任何連續(xù)2年期間從事“銀行不適合經(jīng)營”的證券承銷與交易中所獲得的收入不超過5%；1989年：提高到10%，聯(lián)儲還原則同意讓銀行持股公司承銷公司債券和股票；1996年：提高到25%?！督鹑跈C構(gòu)重組、復(fù)興和強化法》（1989年）1/15/202336允許有償債能力的儲蓄機構(gòu)經(jīng)營全面銀行業(yè)務(wù)，同年批準花旗、大通等5家銀行直接包銷企業(yè)證券?！督鹑诜?wù)現(xiàn)代化法》1991年，美國財政部曾提出金融業(yè)混業(yè)經(jīng)營。方案，但未獲立法機構(gòu)通過。1999年11月，正式通過《金融服務(wù)現(xiàn)代化法》（FinancialServicesModernizationAct），即《格雷姆-利奇-布萊里法》（Gramn-Leach-BulilyAct）。1/15/202337該法打破了30年代以來美國銀行、證券和保險業(yè)之間的法律壁壘：允許銀行、證券、保險和其他金融服務(wù)商進行聯(lián)營允許擁有商業(yè)銀行的持股公司從事任何類型的金融業(yè)務(wù)允許投資銀行收購商業(yè)銀行，從事商業(yè)銀行業(yè)務(wù)《金融服務(wù)現(xiàn)代化法》的核心是銀行可以通過金融控股公司從事任何類型的金融業(yè)務(wù)或與任何類型的金融公司聯(lián)營1/15/202338（三）日本投資銀行發(fā)展歷史日本投資銀行發(fā)展階段與美國大致相同二戰(zhàn)前，日本的銀行是標準的全能銀行，除經(jīng)營商業(yè)銀行業(yè)務(wù)外，還可以承銷股票和債券（但不能自營買賣股票）日本的證券公司大多隸屬于一些大財團，業(yè)務(wù)比較單一，主要承做零售、代理和交易業(yè)務(wù)，證券業(yè)的地位十分有限1948年，日本頒布《證券交易法》，禁止銀行承銷證券，正式確立分業(yè)經(jīng)營原則1/15/202339從20世紀70年代開始，日本逐步放寬對銀行經(jīng)營證券業(yè)務(wù)的限制最先是70年代為適應(yīng)銀行對外擴張的需要，日本允許其銀行在歐洲設(shè)立持股證券公司從事證券業(yè)務(wù)20世紀80年代以后，日本國內(nèi)金融混業(yè)經(jīng)營步伐明顯加快1981年修改《銀行法》，準許銀行兼營與公債有關(guān)的證券業(yè)務(wù)同年通過《證券法》，允許證券公司從事大額可轉(zhuǎn)讓存單交易、設(shè)立債券基金、可設(shè)現(xiàn)金管理賬戶、發(fā)放公債抵押貸款。1/15/2023401984年，允許銀行從事證券買賣業(yè)務(wù)。1992年，通過《證券交易法》修正案，允許銀行出資50%以上成立或購買從事非銀行業(yè)務(wù)的子公司。1998年，日本通過《金融系統(tǒng)改革法》（又稱為金融大爆炸改革、大沖擊，BigBang），允許組建金融控股公司分別經(jīng)營銀行、證券、保險及投資基金等不同金融業(yè)務(wù)，分業(yè)經(jīng)營限制被徹底取消。1/15/202341（四）英國投資銀行發(fā)展史英國投資銀行的發(fā)展是由分業(yè)到混業(yè)。從15世紀開始，英國一直是分業(yè)經(jīng)營：商業(yè)銀行負責(zé)短期融資，商人銀行負責(zé)中長期融資。分業(yè)經(jīng)營模式是自然形成的，沒有法律強制規(guī)定：英國產(chǎn)業(yè)革命完成較早，企業(yè)資本原始積累較充分，企業(yè)依靠內(nèi)源融資基本能滿足自身發(fā)展需要，商業(yè)銀行只需要提供短期周轉(zhuǎn)資金。后來分業(yè)經(jīng)營模式的維持主要靠英格蘭銀行的道義勸說。1/15/202342從20世紀70年代開始，英國商業(yè)銀行開始逐漸涉足商人銀行業(yè)務(wù)領(lǐng)域，包括證券投資、利率互換等。英國金融業(yè)混業(yè)經(jīng)營的標志是倫敦證券交易所（LondonStockExchange，LSE）逐步放寬商業(yè)銀行等機構(gòu)對其會員的持股限制：1969年，商業(yè)銀行最多只能持有倫敦證券交易所會員股份的10%；1981年這一比例提高到29.9%；1986年倫敦證券交易所發(fā)生了規(guī)模空前的金融“大爆炸”（BigBang），允許商業(yè)銀行、保險公司以及證券公司申請成為交易所成員，允許交易所以外的銀行和保險公司購買交易所會員100%的股份。商業(yè)銀行主要通過附屬公司從事證券業(yè)務(wù)。1/15/202343（五）德國投資銀行發(fā)展史德國、瑞士等國一直實行混業(yè)經(jīng)營制度德國、瑞士、奧地利和荷蘭等國家產(chǎn)業(yè)革命完成相對較晚，企業(yè)資本原始積累不太充分，企業(yè)發(fā)展的短期和中長期資金都依賴于銀行（商業(yè)銀行），商業(yè)銀行在這些國家從產(chǎn)生之日起就肩負著為企業(yè)發(fā)展提供所需資金的重任商業(yè)銀行既經(jīng)營商業(yè)銀行業(yè)務(wù)（提供短期融資），又經(jīng)營投資銀行業(yè)務(wù)（提供中長期融資），還經(jīng)營保險和地產(chǎn)等其他業(yè)務(wù)，并可以對企業(yè)持股，是真正的全能銀行1/15/202344（六）分業(yè)制度瓦解的歷史背景分業(yè)經(jīng)營與混業(yè)經(jīng)營制度都是特定歷史條件下的產(chǎn)物，金融體制以及基于風(fēng)險、效率和監(jiān)管等因素的考慮決定著不同制度的選擇。在金融市場主導(dǎo)型國家，為滿足客戶的不同需求，提供各種不同服務(wù)的金融專業(yè)機構(gòu)應(yīng)運而生，分業(yè)經(jīng)營制度就自然形成了在銀行主導(dǎo)型國家，市場經(jīng)濟不太發(fā)達，各種金融服務(wù)都由銀行（商業(yè)銀行）提供，混業(yè)經(jīng)營制度就不可避免1/15/202345在強調(diào)風(fēng)險控制和金融監(jiān)管時，分業(yè)經(jīng)營是比較理想的制度；在強調(diào)競爭和效率時，選擇混業(yè)經(jīng)營制度更為合理。從20世紀70年代開始，主要國家先后放松金融管制，金融自由化和全球化成為大勢所趨，商業(yè)銀行和投資銀行的分業(yè)經(jīng)營制度也逐步瓦解，并在20世紀90年代末期完成向混業(yè)經(jīng)營制度的轉(zhuǎn)變。這一轉(zhuǎn)變有深刻的歷史背景。1/15/2023461.資本市場和非銀行金融機構(gòu)的發(fā)展使得商業(yè)銀行業(yè)務(wù)大量流失從70年代末開始，隨著資本市場的迅速發(fā)展和各種非銀行金融機構(gòu)（投資銀行、投資基金、養(yǎng)老基金、貨幣基金、保險公司和租賃公司等）不斷壯大，金融服務(wù)質(zhì)量不斷提高：融資成本下降、投資收益提高、金融服務(wù)多樣化。商業(yè)銀行傳統(tǒng)客戶及相應(yīng)資產(chǎn)、負債業(yè)務(wù)（資金來源）大量流失，利潤急劇下降，商業(yè)銀行面臨前所未有的生存危機。商業(yè)銀行急需尋找新的出路，但在分業(yè)經(jīng)營制度框架內(nèi)，商業(yè)銀行無能為力。1/15/2023472.金融創(chuàng)新使得分業(yè)界限日益模糊和無效期權(quán)、期貨、掉期等金融衍生工具和退休存單、投資連接保險等新產(chǎn)品的出現(xiàn)，使得銀行產(chǎn)品、保險產(chǎn)品和資本市場的聯(lián)系日趨緊密。如金融衍生工具作為贏利和風(fēng)險管理的重要工具能夠直接取代許多保險產(chǎn)品，災(zāi)害期貨和期權(quán)就對傳統(tǒng)的災(zāi)害保險提出了挑戰(zhàn)；保險產(chǎn)品日益將保險金額與擔(dān)保和客戶期權(quán)連在一起，使之具有儲蓄效應(yīng)；1/15/202348金融創(chuàng)新及其廣泛運用使得商業(yè)銀行與投資銀行的服務(wù)對象、范圍和手段日益趨同?？傊鹑趧?chuàng)新使得銀行、證券、保險和投資分業(yè)經(jīng)營的無效性問題日益突出。3.金融全球化使得銀行間競爭空前加劇實行混業(yè)經(jīng)營的歐洲大陸國家的全能銀行具有明顯的競爭優(yōu)勢，這些銀行能向全球客戶提供全方位的金融服務(wù)，并能進行金融業(yè)內(nèi)跨行業(yè)兼并，不僅總行和本地分行如此，設(shè)在分業(yè)經(jīng)營國家或地區(qū)的分行也是如此。1/15/202349實行分業(yè)經(jīng)營的銀行無論是在國內(nèi)還是在國外都只能經(jīng)營傳統(tǒng)的銀行業(yè)務(wù)，不能經(jīng)營證券等非銀行業(yè)務(wù)，也不能進行金融跨行業(yè)兼并，過多的限制使得分業(yè)經(jīng)營銀行在國內(nèi)外金融市場都處于不利地位。4.商業(yè)銀行普遍建立風(fēng)險內(nèi)控制度雖然商業(yè)銀行的負債經(jīng)營和信息不對稱使得商業(yè)銀行具有內(nèi)在的脆弱性和風(fēng)險性。但是20世紀60、70年代以后，商業(yè)銀行內(nèi)部逐步建立起一套風(fēng)險管理制度，包括對信用風(fēng)險、市場風(fēng)險、操作風(fēng)險、法律風(fēng)險和流動性風(fēng)險等各類風(fēng)險的識別、估計、度量以及管理，商業(yè)銀行開始從消極規(guī)避風(fēng)險向積極利用和管理風(fēng)險轉(zhuǎn)變。1/15/202350銀行內(nèi)部審計、審貸分離、風(fēng)險經(jīng)理等制度的建立使銀行內(nèi)部控制得到加強。商業(yè)銀行風(fēng)險內(nèi)控制度的建立和完善，很大程度上使以控制風(fēng)險為目的的分業(yè)經(jīng)營制度失去了存在意義，相反，其對商業(yè)銀行經(jīng)營的負面影響愈加明顯。5.金融監(jiān)管水平得到提高在商業(yè)銀行風(fēng)險內(nèi)控制度建立和完善的同時，各國對商業(yè)銀行的外部監(jiān)管水平不斷提高，其中，銀行風(fēng)險是一直是金融監(jiān)管的焦點。特別是1975年“國際清算銀行關(guān)于銀行管理和監(jiān)督事務(wù)常設(shè)委員會”（后改為巴塞爾銀行監(jiān)督委員會）成立以后，提出了一系列準則和建議：1/15/202351如1975年“巴塞爾協(xié)定”1988年“巴塞爾協(xié)議”2001年“巴塞爾新資本協(xié)議（征求意見稿）”2004年“巴塞爾新資本協(xié)議”等。確立了以最低資本要求、監(jiān)督檢查過程以及市場約束為支柱的現(xiàn)代銀行監(jiān)管體制。巴塞爾銀行監(jiān)管委員會的相關(guān)準則已成為世界各國銀行經(jīng)營和銀行監(jiān)管重要標準。國際證券和國際保險業(yè)監(jiān)管也取得重要成果。1/15/2023526.金融研究理論獲得突破20世紀30年代對大危機中銀行倒閉的普遍看法是股市崩潰導(dǎo)致了從事證券業(yè)務(wù)的銀行倒閉，或者說銀行倒閉與混業(yè)經(jīng)營呈強正相關(guān)。但是近年來的實證研究結(jié)論相反：經(jīng)營證券業(yè)務(wù)的銀行的多數(shù)指標均好于單純經(jīng)營銀行業(yè)務(wù)的銀行，前者在大危機中很少倒閉；對放松管制以后銀行經(jīng)營情況的研究結(jié)論也基本相同許多學(xué)者通過大量理論模型證明：金融混業(yè)經(jīng)營優(yōu)于分業(yè)經(jīng)營于是，分業(yè)經(jīng)營失去了存在的前提。1/15/202353四、我國投資銀行的發(fā)展我國投資銀行體系是以證券公司為主體，由證券公司、信托投資公司、基金管理公司、財務(wù)公司、投資咨詢公司、金融資產(chǎn)管理公司等共同組成的我國投資銀行機構(gòu)發(fā)展處于初級階段，資本市場上各種相關(guān)機構(gòu)均不同程度地涉足部分投資銀行的業(yè)務(wù)，并且是以投資銀行的初級業(yè)務(wù)為主1/15/202354（一）我國投資銀行的發(fā)展歷史1.投資銀行的萌芽（1979年至80年代末）投資銀行的主體是兼營證券業(yè)務(wù)的信托投資公司，典型的投資銀行業(yè)務(wù)是債券的發(fā)行與承銷該時期我國證券市場規(guī)模很小，并且以債券市場為主，股票市場還處于民間或試驗階段，二級市場是以柜臺市場形式出現(xiàn)的，還沒有開設(shè)正式的證券交易所1/15/202355改革開放之前，我國經(jīng)濟實行的是高度集中的計劃體制，金融只是經(jīng)濟發(fā)展的手段，相當(dāng)長時期內(nèi)，我國只有一家銀行(中國人民銀行)并且還隸屬于財政，發(fā)揮著財政出納的作用金融自身并不是一個獨立的行業(yè)和被發(fā)展的對象。金融業(yè)的發(fā)展長期被忽視。資本市場和投資銀行沒有生存的土壤我國投資銀行性質(zhì)的機構(gòu)是在改革開放形勢下出現(xiàn)的，這一時期投資銀行的主體是信托投資公司。1979年10月，我國第一家信托投資公司—中國國際信托投資公司（CITIC）成立，標志著我國投資銀行進入萌芽階段1/15/202356此后，各地方以及工農(nóng)中建四大銀行等都成立了自己的信托投資公司，高峰時期，全國共有信托投資公司800余家信托投資公司成為各銀行拓展其他業(yè)務(wù)的主要平臺。除活期存款、個人儲蓄存款和結(jié)算業(yè)務(wù)外，當(dāng)時，信托投資公司的經(jīng)營范圍包括了銀行業(yè)、證券業(yè)和信托業(yè)的所有業(yè)務(wù)，接近于歐洲的全能銀行。2.投資銀行的早期發(fā)展階段（80年代末至今）特點是證券公司出現(xiàn)并成為資本市場和投資銀行的主體，證券市場規(guī)模特別是股票市場規(guī)模不斷壯大以及證券交易所正式成立，資本市場金融工具種類增加，相關(guān)法律法規(guī)相繼頒布等1/15/2023571987年成立的深圳特區(qū)證券公司是我國第一家證券公司，此后，申銀、萬國、國泰、君安、南方等一大批證券公司相繼成立，其中包括1995年組建的中外合資中金公司我國證券公司發(fā)展的階段第一，混業(yè)與數(shù)量擴張階段（1987-1995年底）證券公司從無到有，數(shù)量迅速擴張早期證券公司的三個來源：一是各地人民銀行和專業(yè)銀行辦的證券公司和證券交易營業(yè)部。80%以上。二是信托投資公司設(shè)立的證券交易營業(yè)部；三是各地財政部門開設(shè)的證券公司。1/15/2023581987年10月，我國首家證券公司—深圳經(jīng)濟特區(qū)證券公司成立。此后，各省市以及銀行、信托等金融機構(gòu)紛紛成立自己的證券公司。1992年9月，工商銀行、建設(shè)銀行和農(nóng)業(yè)銀行分別主發(fā)起成立了華夏、國泰和南方三大全國性證券公司，注冊資本金各為10億元，并列成為當(dāng)時國內(nèi)最大的證券公司。到1995年底，全國證券公司家數(shù)達到近90家。第二，分業(yè)與重組階段（1996-1999年底）1995年頒布《商業(yè)銀行法》，確立了金融分業(yè)經(jīng)營制度，銀證分業(yè)和信證分業(yè)導(dǎo)致證券公司之間的兼并和重組，催生出一批較大的重量級證券公司。1996年7月，申銀證券和萬國證券合并成立申銀萬國證券公司，注冊資本金達13.2億元。1/15/2023591998年，國泰證券與君安證券合并，資本金由17億元增資擴股至37.3億元。2000年8月，華融、長城、東方、信達四大資產(chǎn)公司和中國人民保險公司等五大信托公司所屬證券業(yè)務(wù)部門合并重組成立了中國銀河證券，注冊資本金達到了45億元。證券公司的總體規(guī)模仍然較小。1997年初，94家證券公司中，資本金規(guī)模超過10億元的僅有7家。第三，增資擴股階段（1999年至2004）1998年頒布《證券法》，規(guī)定綜合類證券公司注冊資本不得低于5億人民幣，經(jīng)紀類證券公司注冊資本只需3000萬元，但只能從事證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)。1/15/202360《證券法》頒布掀起了證券公司增資擴股浪潮。1999年5月，湘財證券成為首家獲準增資擴股的證券公司。此后，絕大多數(shù)證券公司陸續(xù)增資擴股。注冊資本金超過30億元的有6家，分別是海通證券（87）、銀河證券（45）、申銀萬國（42）、國泰君安（37）和南方證券（32）；10億元以上的證券公司已超過40家，包括光大證券、湘財證券、招商證券、華泰證券、國通證券、中信證券、國信證券、廣發(fā)證券和大鵬證券等。2005年中央?yún)R金向銀河證券注資100億、申銀萬國25億+貸款15億、

國泰君安10億+貸款15億；中信證券上市20031/15/202361第四，證券公司綜合治理與規(guī)范化發(fā)展（2004-２００７．８）2004年8月證監(jiān)會開始對證券公司綜合治理，根據(jù)贏利能力、資產(chǎn)收益率、客戶保證金安全存管等六大標準將券商劃分為A、B、C、D四類A類為創(chuàng)新試點券商，中金、東方、國泰君安、中信等２９家獲得創(chuàng)新試點資格。創(chuàng)新試點券商可優(yōu)先安排發(fā)債、增資擴股、上市融資和以更優(yōu)惠的條件進入同業(yè)拆借市場等，并可在風(fēng)險可測、可控、可承受的前提下，自主實施各種業(yè)務(wù)創(chuàng)新和產(chǎn)品創(chuàng)新B類券商為規(guī)范類券商，包括虧損規(guī)模不大、客戶交易保證金管理比較規(guī)范的券商。該類券商具備一定的業(yè)務(wù)能力，但需要解決現(xiàn)存問題后才具備進一步發(fā)展的能力。中銀國際、中原證券、國海證券等３1家入選規(guī)范類券商1/15/202362C類、D類券商都是蘊含較大經(jīng)營風(fēng)險的券商。目前市場有107家證券公司，按照券商綜合治理的思路，預(yù)計最終會有20家左右的創(chuàng)新類證券公司、50余家規(guī)范類證券公司保留下來，其余的證券公司要么關(guān)閉要么托管或重組。

先后有健橋證券、天同證券、廣東證券、中國科技證券、中關(guān)村證券、興安證券、新疆證券、西北證券、天勤證券、昆侖證券等３１家券商被托管或關(guān)閉。

證券業(yè)是一個資金密集型行業(yè)，只有達到一定規(guī)模，才能實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)營和利潤最大化，未來的證券市場將形成4-5家大型綜合券商、數(shù)家特色券商、大量中型券商共存的格局。

1/15/2023633．我國證券業(yè)的對外開放2001年12月11日加入WTO以后，我國政府公布了證券業(yè)對外開放的四項承諾：外國證券機構(gòu)可以直接從事B股交易；外國證券機構(gòu)駐華代表處可以成為證券交易所特別會員；允許外國機構(gòu)設(shè)立中外合營證券投資基金管理公司，外資比例不超過33%，加入三年后，外資比例不超過49%；允許外國證券公司設(shè)立中外合營證券公司，外資比例不超過1/3。先后批準成立了一批中外合資證券公司和基金公司，引進了一批境外合格機構(gòu)投資者（QFII）。1/15/202364中外合資基金公司2002年12月，招商證券和荷蘭國際集團（ING）共同發(fā)起成立招商基金管理有限公司，這是我國第一家中外合資基金管理公司。截止2006年底，我國已成立23家中外合資基金管理公司（全國共57家基金管理公司）合資基金公司的注冊資本一般為1億元人民幣，外資占33%。招商基金管理公司招商證券持股40%，荷蘭國際集團持股30%，中國電力財務(wù)、中國華能財務(wù)和中遠財務(wù)公司各持10%股權(quán)。1/15/202365申萬巴黎基金管理公司申銀萬國出資67%,法國巴黎資產(chǎn)管理有限公司出資33%。湘財荷銀基金管理公司湘財證券、荷蘭銀行33%。海富通基金管理公司海通證券占67%股權(quán)，富通集團占33%股權(quán)。華寶興業(yè)基金管理公司華寶信托持有67%的股份，法國興業(yè)資產(chǎn)管理有限公司持有33%的股份。1/15/202366國聯(lián)安基金管理公司國泰君安持有67%的股份，德國安聯(lián)集團持有33%的股份。景順長城基金管理公司美國景順集團和長城證券各占33％的股份；開灤集團、大連實德集團各占17％的股份。光大保德信基金管理公司光大證券持67%的股權(quán)比例；美國保德信投資管理公司持有33%的股權(quán)比例。等等1/15/202367中外合資證券公司中金公司

1995年上海，注冊資本1.25億美元，建設(shè)銀行43.35%，摩根斯坦利34.3%，7.35%新加坡政府投資公司，7.35%香港名力集團，7.65%中國經(jīng)濟技術(shù)投資擔(dān)保有限公司中銀國際證券2002上海，15億人民幣，49%香港中銀國際控股有限公司，51%中國石油天然氣集團公司、國家開發(fā)投資公司、紅塔煙草(集團)有限責(zé)任公司、中國通用技術(shù)(集團)控股有限責(zé)任公司、上海國有資產(chǎn)經(jīng)營有限公司1/15/202368華歐國際證券有限公司

2003年由湘財證券與法國里昂證券公司聯(lián)合組建，注冊資本5億元人民幣，