清源股份(603628)分布式支架稀缺標(biāo)的國(guó)際化布局下的本土服務(wù)模式助力公司成長(zhǎng)

證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)未經(jīng)許可，禁止轉(zhuǎn)載分布式支架稀缺標(biāo)的，國(guó)際化布局下的本土服務(wù)模式助力公司成長(zhǎng)分布式光伏支架龍頭企業(yè)，采取基于國(guó)際化布局的多產(chǎn)品發(fā)展模式。公司是澳洲分布式光伏支架龍頭，連續(xù)12年在澳洲屋頂光伏市場(chǎng)占有率第一，市占率持續(xù)超50%。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)可分為光伏支架和電站開發(fā)及建設(shè)兩大類，2021年?duì)I收占比分別為83.58%/13.76%。公司光伏支架產(chǎn)品主要有屋頂支架、地面支架和智能跟蹤器三大類，目前公司已將光伏支架業(yè)務(wù)拓展至澳洲、中國(guó)、日本、歐洲和東南亞等海內(nèi)外地區(qū)，其中戶用支架業(yè)務(wù)在歐洲增長(zhǎng)地區(qū)迅速，并積極擴(kuò)產(chǎn)備戰(zhàn)未來。同時(shí)2022年公司推出戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)產(chǎn)品，擁抱新興藍(lán)海市場(chǎng)。光伏行業(yè)景氣度持續(xù)上升，帶動(dòng)光伏支架需求增長(zhǎng)。根據(jù)CPIA數(shù)據(jù)，2021年全球光伏新增裝機(jī)達(dá)170GW，預(yù)計(jì)2022-2023年全球光伏新增裝機(jī)有望達(dá)250/350GW，同比+47%/40%；從光伏支架使用壽命看，光伏支架屬于陪伴光伏電站全生命周期的產(chǎn)品，未來跟隨光伏行業(yè)同步成長(zhǎng)邏輯明確。同時(shí)歐洲戶用支架市場(chǎng)火爆，國(guó)內(nèi)集中電站裝機(jī)量有望進(jìn)一步提升，帶動(dòng)光伏行業(yè)景氣度提升。澳洲分布式光伏支架龍頭，拓展歐洲及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。復(fù)盤公司在澳洲的發(fā)展歷程，商業(yè)模式可以總結(jié)為“國(guó)際市場(chǎng)+本地化服務(wù)+中國(guó)制造”，連續(xù)多年澳洲光伏支架市場(chǎng)市占率第一。公司基于戶用支架的ToC屬性，在海外市場(chǎng)積極培育本土化團(tuán)隊(duì)、銷售渠道和品牌效應(yīng)，助力公司拓展海外分布式支架市場(chǎng)，伴隨公司開拓歐洲、中國(guó)和東南亞新興市場(chǎng)逐漸收獲成效，有望引來業(yè)績(jī)高增期。在澳洲&歐洲銷售渠道加持下，公司擁抱戶儲(chǔ)藍(lán)海市場(chǎng)。2022年公司推出戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)產(chǎn)品，瞄準(zhǔn)澳洲和歐洲市場(chǎng)。我們認(rèn)為公司向戶用儲(chǔ)能市場(chǎng)拓展是基于戶儲(chǔ)和光伏支架客戶群重疊性和自身銷售渠道優(yōu)勢(shì)做出的正確決定：首先戶用光伏支架和戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)目標(biāo)客戶群為同一類人群，并且歐洲、澳洲戶用光伏滲透率較高。同時(shí)公司在澳洲、歐洲具備專業(yè)的本地化營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)、強(qiáng)大的銷售渠道和一定品牌效應(yīng)，將成為公司推廣自身戶儲(chǔ)產(chǎn)品的重要投資建議：公司為澳洲分布式光伏支架龍頭，同時(shí)公司對(duì)歐洲、中國(guó)和東南亞等新興市場(chǎng)的開拓逐漸收獲成效，中短期具有較強(qiáng)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)能力，并基于渠道復(fù)用性和終端重疊性拓展戶用儲(chǔ)能領(lǐng)域。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為1.05/1.70/2.73億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE分別為44/27/17倍，給予公司2023年35xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)21.73元/股，首次覆蓋，給予“推薦”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：光伏支架需求不及預(yù)期、原材料價(jià)格回落不及預(yù)期、公司市場(chǎng)開拓不及預(yù)期、競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、相關(guān)測(cè)算具有一定主觀性等。標(biāo)21A22E23E24E萬)7500.9%83每股盈利(元)4762資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券預(yù)測(cè)注：股價(jià)為2023年1月20日收盤價(jià)公司研究證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告推薦推薦(首次)究所證券分析師：黃麟業(yè)編號(hào)：S0360522080001證券分析師：盛煒業(yè)編號(hào)：S0360522100003公司基本數(shù)據(jù)每股凈資產(chǎn)(元)市場(chǎng)表現(xiàn)對(duì)比圖(近12個(gè)月)2022-01-28~2023-01-2078%44%9%-25%22/0122/0422/0622/0822/1123/01滬深30080.0080.00 5.94 5.94清源股份(603628)深度研究報(bào)告投資主題報(bào)告亮點(diǎn)本報(bào)告從公司的核心業(yè)務(wù)光伏支架出發(fā)，基于公司重點(diǎn)布局的多個(gè)市場(chǎng)對(duì)公司未來業(yè)績(jī)?cè)鏊龠M(jìn)行分析，并基于未來原材料價(jià)格變化對(duì)公司盈利狀況做出敏感性分析。1)從市場(chǎng)層面分析公司開拓歐洲、中國(guó)和東南亞等市場(chǎng)逐漸收獲成效后，有望迎來業(yè)績(jī)高增期；2)從公司發(fā)展路徑層面分析了公司商業(yè)模式的核心競(jìng)爭(zhēng)力，針對(duì)公司與行業(yè)內(nèi)其他公司的差異進(jìn)行了對(duì)比分析；3)分析了公司盈利改善的驅(qū)動(dòng)因素，針對(duì)原材料價(jià)格變化對(duì)公司盈利能力的影響進(jìn)行了敏感性分析。4)分析了公司往戶用儲(chǔ)能領(lǐng)域拓展的底層邏輯和未來前投資邏輯行業(yè)層面來看，光伏行業(yè)景氣度持續(xù)上升，帶動(dòng)光伏支架需求增長(zhǎng)。根據(jù)CPIA數(shù)據(jù)，2021年全球光伏新增裝機(jī)達(dá)170GW，預(yù)計(jì)2022-2023年全球光伏新增裝機(jī)有望達(dá)250/350GW，同比+47%/40%；光伏支架屬于陪伴光伏電站全生命周期的產(chǎn)品，未來跟隨光伏行業(yè)成長(zhǎng)邏輯明確。公司層面來看，公司作為澳洲分布式光伏支架龍頭，連續(xù)12年在澳洲屋頂光伏市場(chǎng)占有率第一，伴隨公司開拓歐洲、中國(guó)和東南亞新興市場(chǎng)逐漸收獲成效，有望引來業(yè)績(jī)高增期。1)公司專注屋頂支架，具有豐富的渠道鋪設(shè)和品牌建設(shè)經(jīng)驗(yàn)；2)公司拓展歐洲、中國(guó)和東南亞市場(chǎng)多年，已在當(dāng)?shù)亟⒆庸竞捅就粱?wù)團(tuán)隊(duì)，未來有望充分受益當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)需求爆發(fā)；3)公司拓展歐洲等高溢價(jià)區(qū)域進(jìn)展順利，同時(shí)鋼材、鋁材等原材料價(jià)格在22-23年有望回落，公司未來有望迎來量利齊升局面，支撐公司業(yè)績(jī)高增。4)公司基于渠道復(fù)用性和終端重疊性往戶用儲(chǔ)能領(lǐng)域拓展，有望打開公司成長(zhǎng)空間。出貨量：公司布局歐洲、澳洲、中國(guó)和日本等市場(chǎng)多年，受益2022年歐洲戶用光伏市場(chǎng)需求爆發(fā)，公司渠道布局的品牌建設(shè)逐漸收獲成效，同時(shí)公司擴(kuò)產(chǎn)廈門、天津和新疆產(chǎn)能，并繼續(xù)加大對(duì)中國(guó)和東南亞市場(chǎng)的開拓力度。我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司光伏支架業(yè)務(wù)營(yíng)收分別為12.2/17.7/25.1億元，同比增長(zhǎng)43.2%/45.4%/41.5%。盈利：受上游鋼材、鋁材原材料價(jià)格高位震蕩影響，2021年公司毛利率略有下滑，2022-2024年伴隨原材料價(jià)格回落，公司往歐洲等高價(jià)市場(chǎng)拓展順利，我們預(yù)計(jì)公司盈利能力將逐步提升，有較高的業(yè)績(jī)彈性，預(yù)計(jì)2022-2024年公司歸母凈利率分別為7.4%/8.5%/9.9%?？紤]公司拓展歐洲、中國(guó)和新興市場(chǎng)逐漸取得成效，鋼材和鋁材等原材料價(jià)格在2022-2023年有望進(jìn)一步回落，我們認(rèn)為清源股份中短期有較強(qiáng)的營(yíng)收/利潤(rùn)成長(zhǎng)能力，同時(shí)公司基于渠道復(fù)用性和終端重疊性往戶用儲(chǔ)能領(lǐng)域拓展。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為1.05/1.70/2.73億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE分別為44/27/17倍，給予公司2023年35xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)21.73元/股，首次覆蓋，給予“推薦”評(píng)級(jí)。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)3 架龍頭，貫徹國(guó)際化發(fā)展模式 6 7利能力向好 8 量利齊升 21 洲及澳洲地區(qū) 23 25主業(yè)協(xié)同發(fā)展，有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?26 華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)4 圖表15同行公司光伏支架板塊銷售收入對(duì)比(億元) 11出貨量對(duì)比(GW) 11高(元/W，不含稅) 11 圖表20公司光伏支架產(chǎn)品主要銷往澳大利亞等地區(qū)(按營(yíng)收) 12 光伏新增裝機(jī)主力(GW) 14 增長(zhǎng)(GW) 15機(jī)主力(GW) 15批發(fā)電價(jià)漲幅明顯(歐元/MWh) 15 H 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)5 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)6(一)澳洲屋頂支架龍頭，貫徹國(guó)際化發(fā)展模式公司是A股唯一一家涵蓋集中式支架和分布式支架設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、銷售的上市公司，并務(wù)，目前已形成覆蓋澳洲、歐洲、亞太和新興市場(chǎng)的國(guó)際化模式。復(fù)盤公司的發(fā)展歷程，可1)開拓澳洲市場(chǎng)，深耕屋頂支架業(yè)務(wù)。業(yè)務(wù)培育期(2007-2010)：2007年公司于廈門J2)拓展海外市場(chǎng)，國(guó)際化模式初顯。市場(chǎng)拓展期(2011-2020)：公司于2011-2017年先后成立子公司清源美國(guó)、清源歐洲、清源日本、清源泰國(guó)、德國(guó)ClenergyGlobalProjectsGmbH、馬來西亞辦事處和菲律賓辦事處。2017年公司于上海證券交易所主板掛牌上市。2020年公司獲當(dāng)年國(guó)內(nèi)最大光伏跟蹤系統(tǒng)項(xiàng)目——新疆石河子3)布局成效凸顯，成長(zhǎng)拐點(diǎn)已至。加速成長(zhǎng)期(2021-至今)：在分布式光伏需求保持5萬元，同比增長(zhǎng)226%/612%。澳洲屋頂支架龍頭，產(chǎn)品遠(yuǎn)銷多國(guó)。公司光伏支架產(chǎn)品包括屋頂支架、固定支架和跟蹤光伏電站開發(fā)建設(shè)業(yè)務(wù)可分為光伏發(fā)電、光伏電站轉(zhuǎn)讓和光伏電站開發(fā)建設(shè)及運(yùn)維三大30多個(gè)國(guó)家，累計(jì)銷售超15GW，用于73萬余座屋頂光伏電站和1.2萬余座光伏地面超1GW)的高品質(zhì)光伏電站。監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)7伏支架業(yè)務(wù)，并往戶用儲(chǔ)能領(lǐng)域拓展(二)股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，管理能力優(yōu)異其中，公司實(shí)際控制人HongDaniel先生直接持股29.81%，并通過清源國(guó)際間接持股iFinD創(chuàng)證券(截至2022年三季度末)發(fā)&E證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)8架資質(zhì)覆蓋全球主流光伏市場(chǎng)(三)營(yíng)收拐點(diǎn)將至，盈利能力向好計(jì)提大額的壞賬準(zhǔn)備。2020年起公司逐步減少電站開發(fā)及建設(shè)業(yè)務(wù)投入，將重心專注于光伏支架業(yè)務(wù)。2022Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入10.19億元，同比增長(zhǎng)38.23%；8642050%40%30%20%10%0%-20%-30%-40%20182019202020212022Q1-3營(yíng)業(yè)收入(億元)YoY資料來源：iFinD，華創(chuàng)證券Q3.90%0.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8100%50%0%-50%-200%-250%-300%-350%20182019202020212022Q1-3歸母凈利潤(rùn)(億元)YoY資料來源：iFinD，華創(chuàng)證券公司側(cè)重光伏支架業(yè)務(wù)，采取國(guó)際化發(fā)展模式。2019年起，公司逐步縮小光伏電站開開發(fā)及建設(shè)業(yè)務(wù)占比為83.58%和13.76%。2021年公司光伏支架在澳洲/中國(guó)/亞洲(除中國(guó))/歐洲銷售占比為50.1%/19.7%/28.3%/1.9%，系公司采取國(guó)際化發(fā)展模式，監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)930%15%0%-30%30%15%0%-30%2022H12021202022022H120212020201920180%20%40%60%80%100%光伏支架光伏電站開發(fā)及建設(shè)業(yè)務(wù)其他資料來源：iFinD，華創(chuàng)證券地區(qū)覆蓋海內(nèi)外2022H1202120200%20%40%60%80%100%中國(guó)亞洲(除中國(guó))大洋洲歐洲其他境外Q同保持平穩(wěn)趨勢(shì)。預(yù)計(jì)下半年原材料成本下降逐漸顯現(xiàn)及市場(chǎng)開拓順利，公司毛利率有望改善。務(wù)看，公司光伏支架2021年毛利率偏高的區(qū)域營(yíng)收占比提升，公司支架業(yè)務(wù)毛利率有望修復(fù)。201820192020202120182019202020212022Q1-325%20%15%10%5%0%-5%毛利率毛利率資料來源：iFinD，華創(chuàng)證券75%60%45%201720172018201920202021 伏支架 光伏電站發(fā)電光伏電力電子產(chǎn)品光伏電站開發(fā)及建設(shè)業(yè)務(wù)光伏電站工程服務(wù)pct長(zhǎng)帶動(dòng)期間費(fèi)用率下降；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為4.80%/3.74%/1.66%/3.37%，資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)1025%20%15%10%5%0%20182019202020212022Q1-3期間費(fèi)用率銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率16%14%12%10%8%6%4%2%0%20182019202020212022Q1-3清源股份中信博(一)全球化發(fā)展的分布式支架龍頭，歐洲及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)有望迎來突破公司側(cè)重屋頂支架產(chǎn)品，采取差異化發(fā)展路徑。從國(guó)內(nèi)光伏支架頭部企業(yè)的主要產(chǎn)品來源股份產(chǎn)品包括屋頂支架、地面支架和智能跟蹤器，應(yīng)用場(chǎng)景暫時(shí)以分布式電站為主，中式支架為輔。公司名稱公司簡(jiǎn)介務(wù)主要產(chǎn)品為：地面光伏支架、屋頂主要產(chǎn)品為光伏跟蹤為公司子公司樂清意華新能源科技，主要客戶為2022H1，公司光伏支架業(yè)務(wù)營(yíng)收5.10億元，同比+14.4%。其中分布式支架業(yè)務(wù)營(yíng)收司分布式支架營(yíng)收占光伏支架營(yíng)收比例呈上升趨勢(shì)10.09.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0光伏地面支架系統(tǒng)(億元)分布式支架占光伏支架營(yíng)收比例光伏地面支架系統(tǒng)(億元)分布式支架占光伏支架營(yíng)收比例光伏智能跟蹤器系統(tǒng)(億元)202020212019220202021201970%60%50%40%30%20%10%0%證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)113530252035302520151050從同行業(yè)公司光伏支架板塊的營(yíng)收情況來看，2022H1中信博、意華股份和清源股份光4%/+23.5%。圖表15同行公司光伏支架板塊銷售收入對(duì)比(億元)2019202020212022H1清源股份中信博意華股份圖表16同行公司光伏支架出貨量對(duì)比(GW)9876543210201920202021清源股份中信博商業(yè)等分布式電站，相比地面支架市場(chǎng)更為分散；且屋頂支架具有ToC屬性，對(duì)價(jià)格敏感性較低，通常銷售單價(jià)高于地面支架。圖表17清源股份光伏支架銷售單價(jià)較高(元/W，不含稅)0.460.440.420.400.380.360.340.320.440.430.400.390.370.35 2019份 202020212021年公司光伏支架業(yè)務(wù)毛利率處于行業(yè)較高水平。2019-2020年毛利率高低排序依次為中信博、清源股份和意華股份，主要系意華股份為光伏支架部件供應(yīng)商，產(chǎn)品溢價(jià)更主要系中信博和意華股份主要產(chǎn)品為地面支架，地面電站價(jià)格敏感度較高，硅料價(jià)格高。博國(guó)內(nèi)營(yíng)收占比較高，因其主要產(chǎn)品為地面支架，而國(guó)內(nèi)地面電站需求旺盛。清源股份和意華股份海外營(yíng)收占比更高，系清源股份發(fā)展策略瞄準(zhǔn)國(guó)際市場(chǎng)，澳洲、日本、歐洲和東南亞等海外地區(qū)營(yíng)收占比較高。而意華股份核心客戶為NEXTracker、GamechangeSolar業(yè)。資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)12大洋洲亞洲(除中國(guó))歐洲其大洋洲亞洲(除中國(guó))歐洲其他內(nèi)圈為2020年，外圈為2021年30%25%20%15%10%5%0%2019股份20202019股份2020意華股份中信博清源股份0%20%40%60%80%100%國(guó)內(nèi)營(yíng)收占比國(guó)外營(yíng)收占比資料來源：Wind，華創(chuàng)證券1、澳洲市場(chǎng)占有率領(lǐng)先，是公司最主要的銷售區(qū)域之一公司光伏支架產(chǎn)品主要銷往澳大利亞、中國(guó)、亞洲(除中國(guó))等地區(qū)。截至2022年上司光伏支架產(chǎn)品在大洋洲、中國(guó)、亞洲(除中國(guó))的營(yíng)收分別為4.26/1.68/2.41億元，亞等地區(qū)，地面固定支架主要銷往日本、中國(guó)、東南亞等地區(qū)，跟蹤支架主要銷往東南公司光伏支架產(chǎn)品主要銷往澳大利亞等地區(qū)(按營(yíng)收)1.9%1.9%0.7%19.4%50.1%55.3%24.7%19.7%28.3%深耕多年積累的營(yíng)銷、售后經(jīng)驗(yàn)，在海外市場(chǎng)培育本土化團(tuán)隊(duì)、拓寬銷售渠道、構(gòu)建品牌效應(yīng)，助力公司拓展歐洲、東南亞、中東非等海外光伏支架市場(chǎng)。資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)13地化服務(wù)策略設(shè)立多家海外子公司KerryJInvestmentPtyLtd.架產(chǎn)品的銷售ClenergyAmerica,Inc.架產(chǎn)品的銷售EuropeLimited市場(chǎng)支架產(chǎn)品的銷售GYINTERNATIONALANDCoLtd市場(chǎng)支架產(chǎn)品的銷售市場(chǎng)的銷售ClenergyInternationalJPKabushiki-ha場(chǎng)的開拓/維護(hù)以及售后服務(wù)單。復(fù)盤公司在澳洲的發(fā)展歷程，商業(yè)模式可以總結(jié)為“國(guó)際市場(chǎng)+本地化服務(wù)+中國(guó)制造”：公司成立之初便積極向海外市場(chǎng)拓展，由于當(dāng)?shù)赜脩粢话愀嗖A于本土品牌，公司在發(fā)展過程中積極組建本土化團(tuán)隊(duì)，并利用國(guó)內(nèi)生產(chǎn)基地的成本和制造優(yōu)勢(shì)，本土化司成功的關(guān)鍵。公司在澳洲市場(chǎng)以銷售分布式支架為主。2021年，公司光伏支架業(yè)務(wù)在大洋洲營(yíng)收達(dá)3.23.030%25%20%15%10%5%0%20202021大洋洲營(yíng)收(億元)毛利率占比較高。根據(jù)SolarPowerEurope，2021年澳洲為全球第五大光伏市場(chǎng)，人均光伏裝機(jī)量居世界首位。未來澳洲光伏市場(chǎng)將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)。澳洲光伏市場(chǎng)中分布式光伏為裝機(jī)主力，2020-2021年單機(jī)容量在0-50kW的光伏電站占比約60%左右，同時(shí)考慮到近年來澳洲政府未出臺(tái)大規(guī)模刺激光伏行業(yè)發(fā)展的政策。綜上我們預(yù)計(jì)2022-2024年澳洲光伏市場(chǎng)在無明顯政策支持情況下，裝機(jī)量假設(shè)按8%的增速穩(wěn)步增長(zhǎng)，假設(shè)2022-2024年0-100KW單機(jī)規(guī)模的光伏裝機(jī)占比分別為62%/65%/65%，預(yù)計(jì)2022-2024年澳洲0-資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)147.006.005.004.003.002.001.00100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201620172020>100kW20182019201620172020>100kW201820190-100kW2024E 0-100kW占比2、受益于歐洲分布式需求高景氣，公司歐洲市場(chǎng)拓展功到自成市場(chǎng)拓展功到自成，公司歐洲分布式光伏支架業(yè)務(wù)高速成長(zhǎng)。俄烏沖突使得歐洲分布式立并提高品牌知名度，持續(xù)增加新的優(yōu)質(zhì)的客戶和訂單。2022H1，公司分布式光伏支司分布式光伏支架在歐洲地區(qū)營(yíng)業(yè)收入爆發(fā)式增長(zhǎng)6000500040003000200010000700%600%500%400%300%200%100%0%202022020公司分布式光伏支架歐洲地區(qū)營(yíng)收(萬元)2022H1YoY大幅飆升，短期來看，能源價(jià)格高漲刺激光伏裝機(jī)量提升，下游需求持續(xù)旺盛；長(zhǎng)期來盟委員會(huì)發(fā)布REPowerEU計(jì)劃，將歐盟2030年可再生能源目標(biāo)提高到45%，計(jì)劃到GW年實(shí)現(xiàn)光伏裝機(jī)近600GW，歐洲光伏裝機(jī)有一步提速。GW資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)158070605040302020182019202020212022E2023E新增光伏裝機(jī)新增光伏裝機(jī)預(yù)測(cè)陽能屋頂倡議作為REPowerEU計(jì)劃的一部分，要求一定情景下必須安裝屋頂光伏，將加速推進(jìn)歐盟國(guó)家分布式光伏的發(fā)展。到2026年，所有面積大于250平的新建的公共戶用光伏市場(chǎng)爆發(fā)的催化劑。歐洲分布式光伏需求持續(xù)高景氣，我們預(yù)計(jì)2023年歐洲30252050100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20172018201920202021戶用工商業(yè)公共事業(yè) 分布式裝機(jī)占比戶用工商業(yè)公共事業(yè)圖表27德國(guó)批發(fā)電價(jià)漲幅明顯(歐元/MWh)70060050040030020000德國(guó)批發(fā)電價(jià)(歐元/MWh)2021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/092022/102022/113、國(guó)內(nèi)光伏支架市場(chǎng)大有可為，公司積極擴(kuò)充產(chǎn)能迎接機(jī)遇公司積極與創(chuàng)維光伏、中來股份和天合光能等國(guó)內(nèi)分布式光伏EPC廠商合作，把握國(guó)內(nèi)分布式光伏市場(chǎng)的發(fā)展機(jī)遇。2021年下半年，公司已與創(chuàng)維光伏、中來股份、天合公司國(guó)內(nèi)分布式支架業(yè)務(wù)正逐步實(shí)現(xiàn)突破。資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)16國(guó)內(nèi)新增光伏裝機(jī)高速增長(zhǎng)，分布式占比約60%-70%。據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，2022Q1-34%。隨著硅料新增產(chǎn)能逐步釋放，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格回落，我們預(yù)計(jì)2023年新增分布式裝機(jī)新增集中式裝機(jī)分布式占比6050403020080%70%60%50%40%30%20%10%0%圖表292022Q3國(guó)內(nèi)新增分布式光伏裝機(jī)占比達(dá)72%新增分布式裝機(jī)新增集中式裝機(jī)分布式占比353025205080%70%60%50%40%30%20%10%0%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3整縣推進(jìn)助力國(guó)內(nèi)分布式發(fā)展，有望保持較高增速。2022年6月，國(guó)家能源局發(fā)布《國(guó)家能源局綜合司關(guān)于報(bào)送整縣(市、區(qū))屋頂分布式光伏開發(fā)試點(diǎn)方案的通知》，在全國(guó)列示676個(gè)整縣(市、區(qū))屋頂分布式光伏開發(fā)試點(diǎn)，有望推動(dòng)國(guó)內(nèi)分布式光伏電站發(fā)展。據(jù)國(guó)家發(fā)改委統(tǒng)計(jì)，截至2022年6月底，全國(guó)整縣試點(diǎn)累計(jì)備案規(guī)模達(dá)66.15GW。若按平均200-240MW/縣計(jì)算，全國(guó)676縣(市、區(qū))預(yù)計(jì)可開發(fā)規(guī)模達(dá)8070605040302010試點(diǎn)縣數(shù)量……東河南江蘇甘肅河北廣東青海浙江云南西陜西福建廣西湖北安徽重慶遼寧貴州湖南內(nèi)蒙古黑龍江海南西藏上海江西寧夏北京四川天津新疆新疆吉林東河南江蘇甘肅河北廣東青海浙江云南西陜西福建廣西湖北安徽重慶遼寧貴州湖南內(nèi)蒙古黑龍江海南西藏上海江西寧夏北京四川天津新疆新疆吉林(2)國(guó)內(nèi)集中式電站啟動(dòng)在即，公司積極擴(kuò)充產(chǎn)能迎接機(jī)遇公司地面光伏固定支架系統(tǒng)產(chǎn)品性價(jià)比高，主要銷往日本、中國(guó)、泰國(guó)、菲律賓等市場(chǎng)。光伏地面支架系統(tǒng)是公司的傳統(tǒng)支架產(chǎn)品，具有穩(wěn)定性好、性價(jià)比高、適合多種環(huán)境等資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)17H系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.57億元，同比增長(zhǎng)70.84%；占光伏支架營(yíng)明顯。2020年，公司銷售大區(qū)日本受疫情影響，大量地面電站項(xiàng)目延遲開工，公對(duì)日本團(tuán)隊(duì)進(jìn)行重新改組，公司整體地面支架系統(tǒng)業(yè)績(jī)得到明顯改善。2022年上半年，國(guó)內(nèi)集中式光伏電站受產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格影響開工率較低，但公司在海外市場(chǎng)發(fā)力，使得光伏地面支架系統(tǒng)營(yíng)收實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。70.8%3.53.02.52.00.50.0光伏地面支架系統(tǒng)(億元)YoY2019202020212022H1120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%比例為30.7%地面支架占光伏支架營(yíng)收比例50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2020202120192202020212019公司智能光伏跟蹤器系統(tǒng)相比于普通固定支架系統(tǒng)有13-20%的發(fā)電增益，主要銷往東算法+閉環(huán)控制”，相較于普通的固定支架系統(tǒng)能夠有效增加13-20%的發(fā)電維護(hù)設(shè)計(jì)等方面均高于業(yè)內(nèi)同類產(chǎn)品水平，有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。H統(tǒng)營(yíng)業(yè)收入為0.29億，同比下降74.3%；占光伏支架營(yíng)收的內(nèi)跟蹤支架項(xiàng)目大幅減少，公司智能跟蹤器系統(tǒng)業(yè)務(wù)短期承壓。H%YoY光伏智能跟蹤器系統(tǒng)(億元)YoY1.61.41.21.00.80.601.61.41.21.00.80.60.40.20.02019202020212022H1智能跟蹤器系統(tǒng)占光伏支架營(yíng)收比例25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%2020202120192202020212019資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)182023年組件價(jià)格回落，國(guó)內(nèi)集中式光伏裝機(jī)或?qū)⒂瓉韽?fù)蘇。22Q1-3國(guó)內(nèi)新增集中式光帶動(dòng)國(guó)內(nèi)地面固定支架和跟蹤支架需求的回升，公司支架業(yè)務(wù)有望受益。W403530252050國(guó)內(nèi)新增集中式裝機(jī)(GW)YoY140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%分布式占比集中式占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%低、運(yùn)電收益，降低光伏系統(tǒng)度電成本，未來有望逐漸替代傳統(tǒng)固定支架。中國(guó)跟蹤支架滲透率25%20%20%18.7%20%16%14.6%15%10%8%5%5%0%201620172018201920202021資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)19直接材料直接人工制造費(fèi)用直接材料直接人工制造費(fèi)用公司積極擴(kuò)充產(chǎn)能迎接國(guó)內(nèi)地面電站發(fā)展機(jī)遇。公司目前已在國(guó)內(nèi)擁有廈門、天津兩大生產(chǎn)基地，新疆生產(chǎn)基地正在建設(shè)當(dāng)中。新疆基地設(shè)計(jì)產(chǎn)能5GW，產(chǎn)品將覆蓋中國(guó)西北部等設(shè)立的“風(fēng)光大基地”區(qū)域，將進(jìn)一步提升公司在國(guó)內(nèi)光伏市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。計(jì)劃在GWGW并最終實(shí)現(xiàn)輻射南方區(qū)域、北方區(qū)域和西北區(qū)域的市場(chǎng)化銷售網(wǎng)絡(luò)，助力公司國(guó)內(nèi)地面支架業(yè)務(wù)的持續(xù)增長(zhǎng)。W1086420202020212022年7月2022E公司產(chǎn)能(GW)(二)原材料價(jià)格回落，盈利能力有望修復(fù)公司光伏支架成本以鋼材和鋁材等原材料為主。我們參考公司和中信博光伏支架成本占主。2021年)3.553.55%1.73%94.73%021年)跟蹤支架固定支架0%20%40%60%80%100%直接材料直接人工制造費(fèi)用外協(xié)鍍鋅費(fèi)運(yùn)輸費(fèi)合金材料價(jià)格回落，公司盈利能力已經(jīng)得到修復(fù)。支架毛利率敏感性測(cè)算。參考公司年報(bào)和招股說明書數(shù)據(jù)，我們假設(shè)鋼材/鋁材在直接W1年證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)20tW.49%.59%.59%.49%.29%.79%.84%.78%.63%.08%.07%.96%.36%.29%.62%W.20%.01%.78%.99%.92%.74%.01%.86%.83%.70%.74%.66%.62%。落中鋁報(bào)價(jià):鋁錠:AL99.7:華東市場(chǎng)(元/噸，左軸)250007000蘭格鋼鐵:價(jià)格:綜合鋼價(jià)(元/噸，25000700060002000050001500041500010000310000200050001000000資料來源：Wind，華創(chuàng)證券35%30%25%20%15%10%5%0%證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)21(三)光伏支架市場(chǎng)宏大，公司有望量利齊升披露的全球光伏分布式/集中式新增裝機(jī)數(shù)據(jù)，我們對(duì)全球屋頂支架、固定支架和跟蹤支架市場(chǎng)空間進(jìn)行測(cè)算，并做出如下假設(shè)：1)2022/2023/2024年全球光伏新增裝機(jī)250/350/450GW，集中式電站占比分別為53%/55%/55%；2)基于光伏行業(yè)降本增效主旋律，同時(shí)光伏組件功率不斷提升，預(yù)計(jì)光伏支架單瓦價(jià)格將呈現(xiàn)緩慢下跌趨勢(shì)；3)預(yù)計(jì)跟蹤支架滲透率將逐步提升。012E3E4E全球光伏新增裝機(jī)(GW)50501%5%7%5%5%分布式新增裝機(jī)(GW).5分布式支架單價(jià)(元/W)分布式支架市場(chǎng)空間(億元)41集中式新增裝機(jī)(GW).5架滲透率9%0%地面固定支架單價(jià)(元/W)地面固定支架市場(chǎng)空間(億元)34跟蹤支架單價(jià)(元/W)跟蹤支架市場(chǎng)空間(億元)16光伏支架市場(chǎng)空間合計(jì)(億元)Y9%1%3%2024年公司主要銷售地區(qū)光伏支架市場(chǎng)空間有望達(dá)612億元，2021-2024CAGR達(dá)32.3%。公司屋頂支架主要銷售區(qū)域?yàn)榘闹蕖⒅袊?guó)、歐洲，而地面支架主要銷售區(qū)域?yàn)槿毡?、中?guó)，我們對(duì)上述國(guó)家光伏支架市場(chǎng)空間進(jìn)行測(cè)算。速穩(wěn)定增長(zhǎng)，分布式裝機(jī)占比分別為62%/65%/65%。2)我國(guó)在風(fēng)光大基地整縣推進(jìn)等“REPowerEU”戰(zhàn)略的情況下，預(yù)計(jì)歐洲市場(chǎng)2022年裝機(jī)為55GW，假設(shè)分布式占比65%，2023/2024年保持30%增速增長(zhǎng)；4)日本光伏市場(chǎng)相對(duì)穩(wěn)定，預(yù)計(jì)2022-2024年基于測(cè)算結(jié)果，我們認(rèn)為澳洲和日本市場(chǎng)在未來仍將為公司貢獻(xiàn)穩(wěn)定營(yíng)收，同時(shí)公司正證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)22012E3E4E公司主要出貨區(qū)域的分布式光伏支架市場(chǎng)澳洲分布式新增裝機(jī)(GW)611中國(guó)分布式新增裝機(jī)(GW)27歐洲分布式新增裝機(jī)(GW).48分布式支架單價(jià)(元/W)公司主要出貨區(qū)域的分布式支架市場(chǎng)空間(億元)604oY%公司主要出貨區(qū)域的地面固定支架市場(chǎng)日本集中式新增裝機(jī)(GW)5911000000中國(guó)集中式新增裝機(jī)(GW)60.00地面固定支架單價(jià)(元/W)公司主要出貨區(qū)域的地面固定支架市場(chǎng)空間(億元)oY.91%.01%公司主要出貨區(qū)域的跟蹤支架市場(chǎng)9%0%0%跟蹤支架單價(jià)(元/W)公司主要出貨區(qū)域的跟蹤支架市場(chǎng)空間(億元).942702.72oY3%%合計(jì)公司主要出貨區(qū)域光伏支架市場(chǎng)空間合計(jì)(億元)89Y8.94%47.35%23.58%27.27%廈門市及翔安區(qū)簽約試點(diǎn)項(xiàng)目28個(gè)，范圍覆蓋黨政機(jī)關(guān)建筑、學(xué)校、醫(yī)院、村委會(huì)等公共建筑、工商業(yè)廠房以及農(nóng)村居民住宅屋頂。022H1營(yíng)收(萬元)公司自持運(yùn)營(yíng)發(fā)電的集中式光伏項(xiàng)目和工商業(yè)分布式光伏項(xiàng)目PC電站工程項(xiàng)目實(shí)行全過程或若干后光伏電站項(xiàng)目再移交給合作伙伴，包含國(guó)內(nèi)外集中地/證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)23公司電站開發(fā)業(yè)務(wù)逐步往小而精發(fā)展。2018年起公司電站開發(fā)業(yè)務(wù)營(yíng)收呈收縮趨勢(shì)系“531新政”影響下，電站開發(fā)相關(guān)的光伏設(shè)備、勞務(wù)成本、設(shè)計(jì)咨詢費(fèi)收入下降，019年起公司逐步減少對(duì)占用資金大且毛利率偏低的光伏電站開發(fā)業(yè)務(wù)投入所致。同時(shí)發(fā)業(yè)務(wù)逐漸以自營(yíng)發(fā)電為主60050040030020000200%150%100%50%0%-50%2016201720182019202020212022H1光伏電站開發(fā)業(yè)務(wù)營(yíng)收(百萬元)YOY業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)上升70%60%50%40%30%20%10%0%201620172018201920202021電站開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率(一)戶用儲(chǔ)能業(yè)務(wù)正逐步開拓歐洲及澳洲地區(qū)是儲(chǔ)能系統(tǒng)的核心；儲(chǔ)能變流器控制電池組充放電和交直流變換；組件和逆變器系統(tǒng)負(fù)而用戶一般在夜間負(fù)荷較高，通過配置儲(chǔ)能可以更好地利用光伏電力，提高自發(fā)自用水公司正在歐洲及澳洲等地區(qū)積極推廣自主品牌的戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)產(chǎn)品。公司的TNK系列用于戶用光伏系統(tǒng)增加儲(chǔ)能需求，最大程度提高光伏自發(fā)自用比例，降低用戶的用電成證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)24本(LCOE)較柴油發(fā)電機(jī)明顯下降。歐洲戶用儲(chǔ)能市場(chǎng)持續(xù)增長(zhǎng)。據(jù)CNESA數(shù)據(jù)，2021年，歐洲新增投運(yùn)儲(chǔ)能規(guī)模達(dá)2.2GW，其中戶用儲(chǔ)能市場(chǎng)新增規(guī)模突破1GW。其中，德國(guó)戶儲(chǔ)市場(chǎng)處于領(lǐng)先地位，意大利、奧地利、英國(guó)、瑞士等地區(qū)的戶用儲(chǔ)能市場(chǎng)正在起勢(shì)中。據(jù)研觀天下數(shù)據(jù)，戶用儲(chǔ)能占據(jù)歐洲儲(chǔ)能裝機(jī)的領(lǐng)先地位，歐洲戶用儲(chǔ)能市場(chǎng)預(yù)計(jì)將維持高景氣。據(jù)WoodMackenzie數(shù)據(jù)，截至2021年底，歐洲戶用儲(chǔ)能裝機(jī)占累計(jì)儲(chǔ)能裝機(jī)的比例達(dá)歐洲戶用光伏裝機(jī)量降繼續(xù)增長(zhǎng)，同時(shí)戶儲(chǔ)滲透率有望進(jìn)一步提升。2.01.81.61.41.21.00.80.60.40.20.0120%100%80%60%40%20%0%201320142015201620172018201920202021歐洲戶用儲(chǔ)能新增裝機(jī)量(GWh)同比圖表522021年歐洲戶儲(chǔ)占?xì)W洲累計(jì)儲(chǔ)能裝機(jī)的46%戶戶用儲(chǔ)能電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能工商業(yè)儲(chǔ)能9%46%44%資料來源：WoodMackenzie，華創(chuàng)證券低水平，我們預(yù)計(jì)未來澳洲戶用儲(chǔ)能上升空間。678901戶儲(chǔ)裝機(jī)臺(tái)數(shù)(萬臺(tái))778容量(kWh/臺(tái))戶儲(chǔ)裝機(jī)量(MWh).71.61.96配儲(chǔ)時(shí)長(zhǎng)(h)37.3%.6%.5%證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)252024CAGR達(dá)82%/26%。我們對(duì)歐洲及澳洲戶用儲(chǔ)能市場(chǎng)空間進(jìn)行了測(cè)算，并做出如下假設(shè)：1)戶用儲(chǔ)能的配儲(chǔ)時(shí)長(zhǎng)為2.5h。2)假設(shè)23/24年歐洲新增光伏裝機(jī)增速為16%/20%。3)假設(shè)22/23/24年澳洲新增012E3E4E歐洲新增光伏裝機(jī)(GW).0.21.4oY1%7%9%2%8%歐洲戶用光伏新增裝機(jī)(GW).80%配儲(chǔ)時(shí)長(zhǎng)(h)用儲(chǔ)能新增裝機(jī)(GWh)1.071.824.066.7110.90%%澳洲新增光伏裝機(jī)(GW)7oY澳洲戶用光伏新增裝機(jī)(GW)1.5%配儲(chǔ)時(shí)長(zhǎng)(h)澳洲戶用儲(chǔ)能新增裝機(jī)(MWh)237.96333.00406.20498.65667.26%%2%3%4%資料來源：SPE，BNEF，APVI，華創(chuàng)證券(注：澳洲戶用裝機(jī)取APVI單機(jī)容量小于50kW數(shù)據(jù))(二)推出便攜式儲(chǔ)能產(chǎn)品豐富產(chǎn)品矩陣便攜式儲(chǔ)能電源是一種內(nèi)置鋰離子電池、可以在戶外場(chǎng)景下替代小型燃油發(fā)電機(jī)的小型CAGR證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)26100090080070060050040030020000全球便攜式儲(chǔ)能市場(chǎng)規(guī)模(億元)YoY2016201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E350%300%250%200%150%100%50%0%券公司推出便攜式儲(chǔ)能產(chǎn)品，把握行業(yè)高速發(fā)展機(jī)遇，有望為公司貢獻(xiàn)新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。等，可以滿足用戶不同應(yīng)用場(chǎng)景需求。(2)安全性高，內(nèi)置的電池管理系統(tǒng)可以對(duì)電壓、電流、功率和溫度等參數(shù)進(jìn)行監(jiān)控。集成了多種保護(hù)機(jī)制，以確保系統(tǒng)的穩(wěn)定性和安全-(三)儲(chǔ)能業(yè)務(wù)與公司主業(yè)協(xié)同發(fā)展，有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽抗鞠騼?chǔ)能市場(chǎng)拓展，是基于儲(chǔ)能產(chǎn)品和光伏支架產(chǎn)品客戶群重疊性和自身銷售渠道優(yōu)群為同一類人群：歐洲、澳洲戶用光伏滲透率較高，客戶在購買光伏支架的同時(shí)一般具有戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)購買需求。而公司在澳洲、歐洲的光伏支架產(chǎn)品已形成本土化品牌效應(yīng)，公司可在向用戶銷售光伏支架的同時(shí)推廣證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)272)公司在澳洲、歐洲具有強(qiáng)大的銷售渠道和本地化團(tuán)隊(duì)：公司深耕澳洲市場(chǎng)多年，并在近年來在歐洲市場(chǎng)取得較大進(jìn)展，對(duì)本地市場(chǎng)和客戶需求有著深厚理解，同時(shí)公司具備專業(yè)的本地化營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)和廣泛的銷售渠道，將成為公司推廣自身儲(chǔ)能產(chǎn)品的重要助力。(一)關(guān)鍵假設(shè)與盈利預(yù)測(cè)盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)2022-2024E公司營(yíng)業(yè)收入分別達(dá)到14.1/19.9/27.5億元，同比增長(zhǎng)場(chǎng)需求爆發(fā)，公司渠道布局的品牌建設(shè)逐漸收獲成效，同時(shí)公司擴(kuò)產(chǎn)廈門、天津和新疆盈利：受上游鋼材、鋁材原材料價(jià)格高位震蕩影響，2021年公司毛利率略有下滑，2022-2024年伴隨原材料價(jià)格回落，公司往歐洲等高價(jià)市場(chǎng)拓展順利，我們預(yù)計(jì)公司盈利能力將逐步提升，有較高的業(yè)績(jī)彈性，預(yù)計(jì)2022-2024年公司歸母凈利率分別為4%/8.5%/9.9%。12E3E4E營(yíng)收(百萬元)0.60oY3.22%5.45%1.55%20.0%22.0%毛利潤(rùn)(百萬元).60營(yíng)收(百萬元).25oY0%8%毛利潤(rùn)(百萬元)營(yíng)收(百萬元)oY毛利潤(rùn)(百萬元)645298營(yíng)收(百萬元)oY毛利潤(rùn)(百萬元)計(jì)營(yíng)收(百萬元).78oY%0.92%證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)28毛利潤(rùn)(百萬元)歸母凈利潤(rùn)(百萬元)