食品飲料行業(yè)深度報告

222年白酒板塊表現(xiàn)：基本面承壓，板塊整體回調(diào)板塊回顧：消費場景約束，消費力承壓，資金層面有所分歧2022年以來白酒板塊回，最大回撤達(dá)3，估值低于年初水平。食飲料指數(shù)申白指自初以開下到3底跌過23，56份受于封控的步除所復(fù)7月起續(xù)落于0月跌幅到4截至022年12月26日，申萬食品料指和申萬白酒指數(shù)相較于初跌幅分別為12.09和3.21。2022年申食飲數(shù)和萬酒數(shù)盈（分為6x82月6日市盈（）別為36x34x較初值調(diào)。主因疫情持續(xù)兩年上今年受疫情封控件響整體消費場景和意愿被。將2022年比201年來，疫影022年國GDP同增相對所放緩但整流性現(xiàn)同比2021年寬221年年至底看白酒塊全年間跌+28本面不壓只醬從2012始道降低高端/次高端區(qū)域酒從價格和庫存表現(xiàn)來看相對正常，板塊漲幅跑輸大盤，主要系受流動收緊市對估容度下酒值年初5060后現(xiàn)步滑222年從初今2022年2月26日）酒塊漲跌幅13今封估保持在040倍合區(qū)受整疫封影估體系小回到530倍左，但環(huán)不定較值全也有好抬要疫后費的下加上封后費景進(jìn)一打消信和道信整的道抬酒價格應(yīng)所落。圖1：食飲板塊和白酒板塊年初以來漲跌幅 圖2：食飲板塊和白酒板塊年初以來市盈率表現(xiàn)5%1%1%2%2%3%3%4%

S食品飲料年初以來漲跌S白酒年初以來漲跌幅

S食品飲料市盈率S白酒市盈率（tt）0-05 0-08 0-07 0-30 0//4 0//7 0//6 0//9nd、 nd、圖3：201-222年GP變化情況 圖4：2019年-022年2變化情況DP現(xiàn)價當(dāng)季值（萬億元） 50

50%00%50%00%.0%.0%50%1.%

00500050000

2（萬億元）

40%20%00%.0%.0%.0%.0%.0%0-30-20-90-60-3

0-10-80-30-00-50-20-7nd、 nd、圖5：2019年-022年社會融資規(guī)模 圖6：2019年-022年社會消費品零售總額社會融資規(guī)模累計值（萬億元） 50

00% 00% 00% 00% 00% 00% .0% 1.% 2.% 3.%

社會消費品零售總額累計值（萬億元）

00%00%00%00%.0%1.%2.%3.%0-10-80-30-00-50-20-7 0-20-80-30-90-40-00-5nd、 nd、圖7：茅臺批價走勢（元瓶） 圖8：五糧液國窖173批價走勢（元瓶）,0,0,0,0,0,0,0,0,0

飛天2022原箱（元/瓶） 飛天2022散瓶（元/瓶飛天2021原箱（元/瓶） 飛天2021散瓶（元/瓶

,0,00000

普五（元/瓶） 國窖1573（元/瓶）,0,00//80//70//40//10//8

0//30/120//80//70//3茅粉魯智深、 今日酒價、基金持股層面食品飲基金重倉持股比例所加白酒穩(wěn)居持倉核心今年以來資對食飲板重倉股比現(xiàn)季加白板基重股市穩(wěn)居第一202Q3白占品飲板主權(quán)基重倉股值的85.9個股面，截至到2Q3基持五分為州臺41.、州窖17.4、五液（14.7西47井（6.0中州窖越液位第二，井酒越河身前。圖9：基金對食品飲料板塊持股市值比例變化 圖10：基金對白酒板塊持股市值比例變化食品飲料重倉持股占主動權(quán)益基金重倉持股市值比例 白酒重倉持股占主動權(quán)益基金重倉持股市值比例5%0%5%0%0Q1010101010101

6%4%2%0%01010101010101nd、 nd、圖11：20223各子版塊占食品飲料基金重倉持股市值比例軟飲料烘培食品

零食肉制品調(diào)味發(fā)酵0.86%其它酒類0.78%啤酒…

0.37%乳品4.15%

0.25% 熟食0.69%

0.38%

0.33%預(yù)加工品2.13%保健品0.31%白酒

白酒啤酒其它酒類調(diào)味發(fā)酵乳品軟飲零食烘培食熟食肉制品預(yù)加工品85.9%

保健品nd、圖12：20223白酒個股重倉市值占比 圖13：20213白酒個股重倉市值占比洋河股古井貢

洋河股份

今世緣酒鬼0.55%舍得酒業(yè)0.91%

6.01%

0.80%

酒鬼3.19%舍得酒業(yè)

6.71%

古井貢4.48%

0.28%

貴州茅臺山西汾酒11.47%

41.27%

0.74% 山西汾酒10.18%

38.33%瀘州老17.42%

五糧液14.77%

瀘州老12.72%

五糧液21.90%nd、 nd、北向資金層面股通股占比下降0月份外資大幅流出也導(dǎo)致白年低點。2022年1末品飲陸股持市占品料流市比為5.9，較初下降0.6pc白陸通股占酒通值為4.94年下降.58pc中尤其是0份由疫控及策博，資幅流導(dǎo)白板全低。圖14：食品飲料和白酒板塊陸股通持股比例變化食品飲料陸股通持股占比 白酒陸股通持股占比0-29 0-31 0-30 0-30 0-31 0-30nd、圖15：白酒個股陸股通持股變化（%）2021年底陸股通持股占比 2022年11月末陸股通持股占比 較年初變化貴州茅臺五糧液貴州茅臺五糧液瀘州老窖山西汾酒舍得酒業(yè)酒鬼酒水井坊洋河股份古井貢酒今世緣迎駕貢酒口子窖老白干酒順鑫農(nóng)業(yè)0%5%0%5%1%1%nd、價格帶回顧：基本面承壓，龍頭凸顯韌性從報表呈現(xiàn)看，整酒現(xiàn)金流表現(xiàn)均下降。02Q3的現(xiàn)看高酒收入同比同債增速為現(xiàn)的品實區(qū)酒母凈潤同比增有所升但整現(xiàn)金表現(xiàn)比所下，其高端經(jīng)性凈金流05.5億元比1042次端54.9元比8.2區(qū)酒68.3元23.79。圖16：白酒分價位段總營收表現(xiàn)（億元，%） 圖17：白酒分價位段歸母凈利潤表現(xiàn)（億元，%）00000000000

高端酒億元） 次高端億元）區(qū)域酒億元） 高端（%）00 次高（%） 區(qū)域00 0%0%0%0%0%1%3%5%3333333

500050000

高酒億） 次端億）區(qū)域酒億元） 高端（%）3%次高端（%） 區(qū)域3%1%0%0%0%0%0%1%3%5%3333333nd、 nd、圖18：白酒分價位段合同負(fù)債（億元，%） 圖19：白酒分價位段現(xiàn)金流表現(xiàn)（億元，%）500050000

高端酒億元） 次高端億元）區(qū)域酒億元） 高端（%）00 次高（%） 區(qū)域00 1%0%0%0%0%0%1%3%5%3333333

500050000

高端酒億元） 次高端億元）00 區(qū)域酒億元） 高端00 次高端（%） 區(qū)域（%）5%0%0%5%3333333nd、 nd、春節(jié)正常表現(xiàn)奠定年礎(chǔ)但2開始受封控響基本面承高端區(qū)域龍頭表現(xiàn)相對韌性從增速個為節(jié)間相動正年增長現(xiàn)來看次端維較的入利區(qū)年端頭和域龍表韌較疫情影角Q2處封狀態(tài)宴場常日走訪場均損經(jīng)銷信心低酒庫開積扎實受疫響的企宴場為的次端酒企、龍外區(qū)酒。表1：各酒企今年各季度收入歸母凈利潤yoy主流價格帶 酒企22Q122Q222Q322前主流價格帶 酒企22Q122Q222Q322前3Q22Q122Q222Q322前3Q貴州茅臺1%1%1%1%2%1%1%1%高端酒 五糧液1%1%1%1%1%1%1%1%瀘州老窖2%2%2%2%3%2%3%3%山西汾酒4%0%3%2%7%-4%5%4%次高端 舍得酒業(yè)8%-1%3%2%7%-3%5%2%（30-00元） 酒鬼酒8%5%2%3%9%-1%2%3%水井坊1%1%7%1%-1%11%1%5%洋河股份2%1%1%2%2%6%4%2%今世緣2%1%2%2%2%1%2%2%古井貢酒2%3%2%2%3%4%1%3%迎駕貢酒3%0%2%2%4%4%1%2%區(qū)域酒 口子窖1%-8%6%4%1%-5%0%4%（10-00元居多） 金種子酒1%3%-1%1%7%1%-7%6%老白干酒2%2%2%2%37%4%3%11%金徽酒3%1%-9%1%4%-3%-9%-1%伊力特1%5%-6%-1%-1%-7%-7%-4%順鑫農(nóng)業(yè)-2%-3%7%-2%-7%-13%8%-9%（800元）nd、從板塊表現(xiàn)來看，今年兩輪復(fù)蘇預(yù)期驅(qū)動板塊β行情，高端酒表現(xiàn)相對更有韌性。在6和1封控后復(fù)預(yù)和策松復(fù)蘇期來兩增來看6月份封控后場景復(fù)蘇、期消費報復(fù)性反彈的預(yù)期，漲幅表現(xiàn)次高端>高>區(qū)域酒但在7月及期高的回幅更1來漲區(qū)>端>高端個股層面區(qū)域酒企金種古井貢酒全年走勢較域板中井受于安徽宴場活，年上漲1031金子于華的主年幅5795高端面西酒現(xiàn)對較，幅為0.2酒鬼跌最為32.。高酒板塊貴茅、糧、瀘老年以跌分為14.018.30。圖20：白酒分價位段漲跌幅表現(xiàn) 圖21：白酒分價位段市盈率表現(xiàn)0%5%1%1%2%2%3%3%4%

高端白酒 次高端白酒 區(qū)域白酒

高端酒市盈率（tt） 次高端市盈率（區(qū)域酒市盈率（tt）0-04 0-07 0-06 0-29

0//4 0//7 0//6 0//9nd、 nd、圖22：高端酒板塊個股年初以來漲跌幅表現(xiàn)% 圖23：次高端板塊個股年初以來漲跌幅表現(xiàn)%5%1%1%2%2%3%3%4%4%

貴州茅臺 五糧液 瀘州老窖

0%1%2%3%4%5%6%

山西汾酒 舍得酒業(yè)酒鬼酒 水井坊0-14

0-0-0-0-0-0-0-22475476879917

0-14

0-22

0-0-0-0-0-4754768799

0-17nd、 nd、圖24：部分區(qū)域酒個股年初以來漲跌幅表現(xiàn)%0%0%0%1%2%3%4%5%6%

洋河股份 古井貢酒 今世緣 迎駕貢酒老白干酒 口子窖 伊力特 金徽酒0-040-220-070-240-060-170-290-17nd、明年展望：長期趨勢向好，高端區(qū)域確定性更強復(fù)蘇趨勢向好，產(chǎn)業(yè)端表現(xiàn)有望延續(xù)消費升級持續(xù)，集度一步提升考慮疫情管控和房產(chǎn)策的調(diào)整明經(jīng)濟(jì)有達(dá)成穩(wěn)健增長經(jīng)濟(jì)的復(fù)持續(xù)推動消費升級產(chǎn)自206年13584千降至021年75.6萬業(yè)入存量爭從計數(shù)來看白規(guī)以企數(shù)量自016年的1578降至202年6的961家且02年6月虧企數(shù)達(dá)190比206加76家，虧損量比近0與此時上酒營占規(guī)企總?cè)胫?21已經(jīng)達(dá)到5130利總比88.66。們?yōu)橄M對牌知的續(xù)增，消費級持推，來白行集度望一步升長趨不。圖25：上市酒企與規(guī)上酒企總營收（億元，%） 圖26：上市酒企與規(guī)上酒企利潤總額（億元，%）,00,00,00,00,00,00,000

06 07 08 09 00

0%上市公營收上市公營收億元） 規(guī)上企營收億元）占比0%0%0%0%

,00,00,00000

上市公利潤額（元）,00 ,00 06 07 08 09 00

0%0%0%0%0%0%0%0%0%ind、 nd、圖27：白酒產(chǎn)量表現(xiàn)及同比（萬千升，%） 圖：虧損酒企數(shù)量及占比（家，%）,00,00,00,00000000000

全國白酒產(chǎn)量（萬千升）

0%0%0%1%2%3%

,00,00,00,00,00000000000

5%規(guī)模酒數(shù)量規(guī)模酒數(shù)量家） 虧損面%規(guī)模酒虧損量（）5%0%02 06 00 04 08 03 0607080900010Hnd、 nd、經(jīng)濟(jì)向好趨勢不變消場景恢復(fù)可期消費信心有望持續(xù)消費場景恢復(fù)可期。）策面：12月4國印發(fā)《擴內(nèi)戰(zhàn)規(guī)綱（202－235年12月156中經(jīng)工會議北京召開在次議上于經(jīng)工基推動濟(jì)行體轉(zhuǎn)“改社會心理期振展心對于大需“把恢和大費在先位，多渠增城居收支住改善新汽車養(yǎng)服務(wù)并發(fā)揮有乘數(shù)效的府資加實十五關(guān)工“力除約民消的不利因素。宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好的基調(diào)不變，有望帶動消費意愿和消費信心持續(xù)好轉(zhuǎn)。2）不再查驗核酸，行卡線。202年1末國各陸出政，松對情的管控施再展化核檢測實愿檢類共所再驗核陰性證，外12月13日0時起正下“行程”務(wù)12月26日國院聯(lián)防聯(lián)機發(fā)《于新型狀毒染乙類管的體案等來居民流出便，望步回正，費景蘇可。維持明年白酒面對的是慢復(fù)蘇弱動銷→逐步加快的狀態(tài)。管控放開短期存在反復(fù)沖擊或?qū)Ф叹由顝匠终呖s對于費復(fù)有限此外過去三疫影下構(gòu)收入（如出減少致入消費力下降產(chǎn)層入響預(yù)防儲的向升因素已對費的活和習(xí)慣產(chǎn)了分要時來步2022年為景消致消者動銷弱但商續(xù)推進(jìn)身任道體存是高因明整體消費現(xiàn)復(fù)→步的時們動銷復(fù)將現(xiàn)弱漸轉(zhuǎn)的過程。酒企穩(wěn)健降速，估底現(xiàn)，板塊有韌性報表韌性白行從06年始復(fù)來市企歷20209的增，隨著模擴前穩(wěn)步速正狀核心企年目及成情，主要企標(biāo)定性實今受情控前季經(jīng)表看各企今年全目大率以成展明計酒企標(biāo)定續(xù)性健思朝著十五劃標(biāo)進(jìn)。表2：部分酒企歷年目標(biāo)、完成及展望酒企2829202122E23E25E目標(biāo)1%1%1%1%1%1%集團(tuán)收目標(biāo)00億元貴州茅臺實際2%1%1%1%目標(biāo)2%2%雙位數(shù)雙位數(shù)雙位數(shù)雙位數(shù)股份司0億元五糧液實際3%2%1%1%目標(biāo)瀘州老窖2%152%確保行業(yè)排位不>=%>=%>=%國窖銷額過0億實際2%2%5%2%目標(biāo)4%2%2%3%2%202%計劃到0億山西汾酒實際4%2%1%4%目標(biāo)2%1%0%1%>5%2%洋河股份實際2%4%9%2%目標(biāo)1%3%1%1%1%2%銷售徑0億今世緣實際2%3%5%2%目標(biāo)2%1%1%1%1%2%4年到20億提一年古井貢酒實際2%2%1%2%nd、2023年目標(biāo)為預(yù)計）我們認(rèn)為短期板塊值已現(xiàn)長期價充分彰過的驗看酒的社交屬決其求于眾消求韌強在濟(jì)行階經(jīng)濟(jì)動板塊酒塊超益在體塊也加顯在濟(jì)壓時酒板的營收增對益能食品料塊較突同時估底于面底從市場層看0底值基本底當(dāng)回到35倍同基面部分觀預(yù)期的（庫格年的績憂節(jié)動表經(jīng)估中體而且疫情三年結(jié)束，長期趨勢向好不變，當(dāng)前往后看不確定性持續(xù)減弱，消費升級可期雖然前值樞于年的理間長看充分顯期值。投資建議：價格優(yōu)先原則，布局確定性彈性節(jié)奏：231有較好布局點，2消費趨勢向好231以消化為主降庫穩(wěn)價盤為目標(biāo)0上年受情半始隨著消力復(fù)和費反彈廠發(fā)和道銷呈兩的態(tài)著21下半年疫有反經(jīng)行壓影動開歸平22受情進(jìn)一影響場景動進(jìn)步弱廠商貨續(xù)招持整庫提升同3年節(jié)相對較但面疫開后沖使過終端費間所在春發(fā)貨后也需結(jié)市給持續(xù)化時們計2031流企維持庫、的要的銷節(jié)推爭能做事做前時等市場復(fù)蘇的會。232消費場景趨勢向，上半年的回調(diào)是局比較好時機。續(xù)存化，加上明中國日相下半的費景復(fù)勢明整體信有步恢。目前市對年悲觀期本所但弱銷存擔(dān)仍可能響報表預(yù)調(diào)費行的恢不一而的1甚至2能有承Q2開行面低數(shù)H2場恢的勢確消費的費為外消費心是會著間續(xù)升，上年所調(diào)較的布時。選擇思路：全年確性彈性，短期確定性優(yōu)先從復(fù)蘇的確定性角線龍頭消費頻次更基本的蘇奏我們認(rèn)為經(jīng)更達(dá)區(qū)蘇程相更比部的蘇先西消費消費的價帶行來收入群層影相較中收人受響更龍頭品的單系具更高消者可年全消頻較消費復(fù)過程中也更有望搶占市場的增量，而品牌弱的動銷更弱。以高端酒+有消費認(rèn)知度的大品系的域頭主消費定和績定更薦臺五窖汾酒古井。從場景恢復(fù)的角宴有望實現(xiàn)復(fù)蘇和爆著居生逐回正去宴席的回補和舉辦有望正常實現(xiàn)，而經(jīng)濟(jì)活動加快，區(qū)域商務(wù)宴請也有望先逐步恢復(fù)以宴場主具地市結(jié)升清酒企對薦河古井駕/今世緣水坊。從復(fù)蘇的彈性角最損次高端有望有所現(xiàn)封控制消場國化的次高酒場受最季表承季度庫持累今年貝塔結(jié)構(gòu)機來復(fù)期之次端性隨著年濟(jì)恢和轉(zhuǎn)階性關(guān)注有能放大品結(jié)升清和終推相更的高端企的改善會推舍得酒鬼汾酒。投資議長消升趨勢變明消場和消意有逐恢整體呈現(xiàn)動和復(fù)→步加的前長期值合面和環(huán)境表現(xiàn)短期面對疫情松后的沖擊春節(jié)動銷相的未可知我們認(rèn)偏御優(yōu)先性估值性價比，高端酒和徽酒相對確定性更強，推薦貴州茅臺五糧液瀘州老窖/迎駕貢酒古井貢酒全年在復(fù)蘇主旋律下望出現(xiàn)階段性的貝機以價格從優(yōu)的原則充分考慮性確定性組合①經(jīng)濟(jì)動角度推薦五糧液瀘州老窖②宴席場景復(fù)蘇的角度薦河股份迎駕貢酒③受次高端復(fù)蘇的角度薦得酒業(yè)）中長期維度在消費升驅(qū)動行業(yè)集中度持升的推動下品牌制龍頭效應(yīng)，重點推薦貴州臺山西汾酒五糧液。茅臺業(yè)績定性最明年經(jīng)營底牌充在控發(fā)節(jié)上瓶飛天格于252700元瓶理間整價處于2903000元瓶間0.5M基面強勁品我測計明公量比長6以同時價面即不價渠道來普及他品上線i茅或以，直占比推動升價時15逐培有進(jìn)帶動列的價升我們計公司2224年比161515利同+18616前應(yīng)E為33127X（至12月23日下。五糧液壓力下體現(xiàn)五優(yōu)秀的動銷經(jīng)濟(jì)恢下明年有望價年19月全國21營戰(zhàn)區(qū)中14個戰(zhàn)動正長其中秋慶季個場現(xiàn)兩數(shù)增長建寧市現(xiàn)優(yōu)東華多市場銷續(xù)性長預(yù)計量端整體實個數(shù)動銷性續(xù)典糧以牌提升消費者培為心持優(yōu)調(diào)整在年128上，司于年營工作示要做到的效升量合理們?yōu)橛型?jīng)的復(fù)司通定制酒文酒釋典糧液培五液的逐提等現(xiàn)價提我們預(yù)計司224年入比+21015，潤+511當(dāng)應(yīng)E為26242X。瀘州老窖營銷管理能強明年有望繼續(xù)多產(chǎn)線開花公自而管理能力營能在酒里較突渠和的培扎相市作都在前頭市把能強今年度窖價低和特放成產(chǎn)線開的狀態(tài)明有持全國圖張伐續(xù)進(jìn)長滲空間021股權(quán)激勵地十五國窖573新億標(biāo)推進(jìn)整信堅定們預(yù)公司2224年入232120利同+26221前應(yīng)E為32722