第二篇 資產(chǎn)證券化2

第六章證券交易第一節(jié)證券交易的一般理論第二節(jié)證券經(jīng)紀業(yè)務第三節(jié)做市商業(yè)務第四節(jié)證券自營業(yè)務第一節(jié)證券交易的一般理論一、證券交易市場二、證券交易方式三、投資銀行在證券交易中的作用一、證券交易市場證券交易市場也稱二級市場，是指對已經(jīng)發(fā)行的證券進行買賣、轉讓和流通的市場。交易市場結構證券交易所市場交易所功能創(chuàng)造公平、公開、公正的市場環(huán)境提供交易的場所和設施制定交易規(guī)則審核、批準證券的上市申請組織監(jiān)督證券交易活動提供管理市場信息

交易所的組織形式：公司制、會員制補充資料：上海是中國大陸最早出現(xiàn)股票、股票交易和證券交易所的城市。股票交易可追溯到19世紀60年代，1891年建立的證券掮客公會構成了中國大陸證券交易所的雛形。1920年到1921年間，上海證券物品交易所和上海華商證券交易所開業(yè)，上海成為遠東的金融中心，中外投資者均可通過經(jīng)紀買賣中外企業(yè)的股票、債券、政府公債與期貨等，1946年以華商證券交易所為基礎成立了上海證券交易所股份有限公司，1949年停業(yè)。自1980年以來，伴隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展，中國證券市場逐步成長起來。1981年恢復國庫券發(fā)行，1984年上海等地開始發(fā)行股票和企業(yè)債券。1990年11月26日，上海證券交易所成立，同年12月19日正式開業(yè)，而1991年7月3日，深圳證券交易所也相繼開業(yè)，標志著中國資本市場進入嶄新的歷史時期。

OTC市場OTC（柜臺市場），也稱店頭市場。在柜臺市場交易的證券主要是按照法律規(guī)定公開發(fā)行而未能在證券交易所上市的證券。特點上市管制少、靈活方便中小型公司和高科技公司的市場第三市場從事大宗交易而形成的市場。起源：20世紀60年代的美國特點：降低交易費用

第四市場第四市場是指繞過券商，自己相互之間利用電子網(wǎng)絡直接進行交易而形成的市場。特點：交易成本低、成交快、保密性好視頻：創(chuàng)業(yè)板市場：十年磨一劍二、證券交易方式分類依據(jù)證券交易方式證券交易完成的交割期限交易價格形成方式證券交易付款資金的來源證券交易場所的不同現(xiàn)貨、遠期、期貨、期權報價驅(qū)動、指令驅(qū)動現(xiàn)金交易、保證金交易場內(nèi)交易、場外交易證券交易方式的主要分類三、投資銀行在證券交易中的作用證券經(jīng)紀商證券經(jīng)紀商就是接受客戶委托、代客買賣證券并以此收取傭金的投資銀行。證券經(jīng)紀商的作用充當證券買賣的媒介提供咨詢服務

證券自營商證券自營商是指以營利為目的，運用自用資本進行證券買賣的投資銀行。證券自營商的特點自營商必須有一定量的資金，以滿足其資金周轉的需要自營商買賣證券是為了賺取買賣價差自營商需承擔價格風險

證券做市商做市商是指運用自己的賬戶從事證券買賣，通過不斷買賣報價維持價格的穩(wěn)定性和市場流動性，并從買賣價差中獲取利潤的投資銀行。做市商與自營商之間的區(qū)別做市商從事交易的動機是創(chuàng)造市場并從中獲利。做市商賺取買賣報價價差，其差價是有限的。第二節(jié)證券經(jīng)紀業(yè)務一、證券經(jīng)紀業(yè)務的分類二、證券經(jīng)紀業(yè)務的操作三、信用交易四、證券買賣傭金

一、證券經(jīng)紀業(yè)務的分類我國證券經(jīng)紀業(yè)務分為兩大類。第一類是A股、證券投資基金及債券代理買賣業(yè)務，所有依法設立的證券經(jīng)紀公司、證券公司及其證券營業(yè)部都可以經(jīng)營此項業(yè)務。第二類是B股代理買賣業(yè)務，由B股特許證券商經(jīng)營。

二、證券經(jīng)紀業(yè)務的操作開設賬戶委托買賣委托方式柜臺委托電話委托計算機終端委托委托指令的類別市價委托：確保即時成交，但價格可能發(fā)生不利于投資者的變動。

限價委托：股票的買賣可以按照投資者希望的價格或者更好的價格成交，最大化投資者收益，但無法保證一定能夠得到執(zhí)行。止損委托：止損委托能使投資者保存持有的證券頭寸的利潤或限制損失，但證券價格發(fā)生突然的變動且方向只是暫時性的情況下，會導致證券過早成交。限價停止委托：限價委托與止損委托的混合物。定價即時交易委托：交易要求即時而不等待。定價全額即時委托：要求必須全額交易

定時委托我國《證券法》限定可采用市價委托或限價委托。實踐中，上海和深圳交易所都采用限價委托。委托的執(zhí)行競價原則：價格優(yōu)先、時間優(yōu)先。競價方式：集合競價、連續(xù)競價。競價結果：全部成交、部分成交、不成交。清算交割與登記過戶

三、信用交易信用交易又稱保證金交易，是指客戶在買賣證券時只向證券商交付一定數(shù)額的款項或證券作為保證金，其應支付價款或證券不足的差額部分由證券商提供融資或者融券的交易。買空交易買空交易也叫做保證金購買（buyingonmargin），即客戶借入購買額外證券的資金由經(jīng)紀人提供。

主要步驟投資者在證券商處開立信用交易賬戶，并按法定比例向證券商繳納買入證券所需要的保證金。證券商按客戶委托買入證券，并為客戶墊付買入證券所需要的其余資金，完成交割。融資期間證券商對客戶融資買入的證券有控制權，當融資買進的證券價格下跌時，客戶要在規(guī)定時間內(nèi)補充維持保證金，否則證券商可以代客戶平倉了結。融資期內(nèi)，客戶可以隨時委托證券商賣出融資買進的證券，以所得價款償還融資本息，或者隨時自備現(xiàn)金償還融資。到期無法歸還的，證券商有權強制平倉了結。

賣空交易當投資者預期某種證券價格將下跌時，可以通過交納一部分保證金向證券商借入證券并同時賣出，等價格跌到一定程度后再買回同樣證券交還證券商，以牟取價差。主要步驟開立信用交易賬戶，繳納保證金?？蛻暨M行融券委托，證券商為客戶賣出證券，并以出借給客戶的證券完成交割。賣出證券所得存在證券商處作為客戶借入證券的押金。委托賣出的證券價格上漲時，證券商要向賣空客戶追收增加的保證金，否則將以抵押金購回證券平倉。

當證券跌到客戶預期的價格時，客戶買回證券，并歸還給證券商，若客戶不能按時償還所借證券，證券商可以強行以抵押金代其購回證券平倉。信用交易涉及到保證金的問題。受貨幣政策、通貨膨脹及證券成交量的影響，不同國家和地區(qū)在不同時期對保證金比率的規(guī)定有所不同。信用交易反映了雙重信用關系信用交易的雙重性

四、證券買賣傭金第三節(jié)做市商業(yè)務一、交易機制與做市商制度二、多元做市商與專營做市商三、做市商的功能一、交易機制與做市商制度證券交易機制是證券市場匯總參與交易有關各方的指令以形成市場價格的規(guī)則的總和，其實質(zhì)是證券市場的價格形成機制。兩種最基本的交易機制指令驅(qū)動機制（order-drivensystem），是指參與交易的買賣雙方直接下達價格和買賣數(shù)量指令，由市場計算機交易系統(tǒng)按“價格優(yōu)先、時間優(yōu)先”的原則自動撮合成交。

報價驅(qū)動機制（quotation-drivensystem），即由做市商就其負責做市的證券連續(xù)提供雙向報價，以及在該價位上愿意買進和賣出的證券數(shù)量，投資者據(jù)此下達買賣指令并與做市商成交。兩種交易機制的差別交易費用訂單執(zhí)行風險交易價格穩(wěn)定性

世界主要證券市場及其交易機制

二、多元做市商與專營做市商多元做市商多元做市商制度以美國納斯達克（NASDAQ）市場最為著名和完善，每只證券同時有多家做市商做市，做市商之間通過價格競爭吸引客戶的訂單。

專營做市商實行專營商制度是紐約股票交易所（NYSE），在紐約股票交易所掛牌上市的每只股票，均由交易所指定一個專營商負責組織市場交易，但每個專營商可負責多只股票的專營事務（對特別大的上市公司則由一家專營商負責）。專營商是惟一可以根據(jù)市場狀況使用自己的賬戶報價的交易商。

專營商的主要業(yè)務開市或恢復交易時，專營商組織集中競價，產(chǎn)生開盤價，其后組織連續(xù)競價經(jīng)紀人接受客戶委托指令后，可直接與專營商報盤成交，也可將委托轉交專營商，由專營商代為執(zhí)行。因此，專營商又稱為“經(jīng)紀人的經(jīng)紀人”。專營商必須撮合買賣指令，只有當買賣比例失調(diào)時，為了穩(wěn)定市場，專營商才入市干預。紐交所的專營商并非完全、純粹的做市商，通過專營商提供做市服務的交易量僅占全部市場交易量的一小部分，但其作用不容低估。

三、做市商的功能做市商通過提供即時性的交易來增強證券市場的流動性，提高了市場效率。做市商能向市場提供更可靠的價格信息，并維持證券價格短期的平穩(wěn)，減緩二級市場的價格波動。做市商在某類市場結構中充當拍賣師，維護市場運行的秩序和公正。

做市商制度的缺點缺乏透明度增加投資者負擔增加監(jiān)管成本第三節(jié)證券自營業(yè)務一、自營業(yè)務的原則二、自營業(yè)務的類型三、自營業(yè)務的風險控制

一、自營業(yè)務的原則投資銀行在開展自營業(yè)務時，應遵循以下原則：分賬管理原則（《證券法》第132條）客戶委托優(yōu)先原則公開交易原則風險控制原則守法經(jīng)營原則

二、自營業(yè)務的類型套利業(yè)務無風險套利投資銀行同時在兩個或兩個以上不同的市場中，以不同的價格進行同一種或者同一組證券的交易，利用市場價格的差異獲利。特征：沒有原始投入、沒有風險。風險套利一般多以證券市場上兼并收購或其他股權重組活動為契機，通過買賣并購公司的證券來獲利。

投機業(yè)務投機（speculation）是指投資銀行利用特定的預期價格變動，意圖賺取價差收益并承擔風險的證券買賣行為。投資銀行投機行為的作用價格發(fā)現(xiàn)活躍市場引導資源配置

投機策略絕對價格交易相對價格交易信用等級交易

三、自營業(yè)務的風險控制證券價格風險的識別系統(tǒng)性風險：是指由于政治、經(jīng)濟、社會等某一共同因素的變化引起的所有證券（資產(chǎn)）收益率的變動，不能用多樣化投資的辦法來消除。非系統(tǒng)性風險：是某一公司或某只證券（某一類股票）所獨有的風險，可以通過個股的期貨或期權交易或者運用分散策略來規(guī)避。

風險管理策略通過個股的期權、期貨來規(guī)避該股票的非系統(tǒng)性風險。運用分散投資的策略，依靠投資組合使各種證券的非系統(tǒng)性風險相互抵消。對于系統(tǒng)性風險，通常運用對沖策略等其他風險管理策略加以控制，例如股指期貨。本章小結關鍵名詞保證金交易報價驅(qū)動機制指令驅(qū)動機制做市商思考題提高或降低信用交易的保證金比率，會對投資者產(chǎn)生什么影響？結合我國實際，試分析發(fā)展信用交易對我國證券市場的影響。

報價驅(qū)動機制和指令驅(qū)動機制各有什么特點？兩者之間存在哪些差別？什么是做市商？它在證券交易中發(fā)揮著什么樣的作用？中國證券市場是否應引入做市商制度？為什么？比較證券經(jīng)紀商、做市商和自營商之間的區(qū)別。

第七章投資基金第一節(jié)證券投資基金第二節(jié)對沖基金第三節(jié)私人股權投資基金專項基金基金私人股權投資基金對沖基金基金會保險基金社會福利基金投資基金

證券投資基金

投資基金起源于19世紀英國，發(fā)展于美國。在資產(chǎn)總額上，美國的投資基金已經(jīng)超過商業(yè)銀行成為美國實力最雄厚的金融組織，投資基金在世界經(jīng)濟生活中發(fā)揮著越來越重要的作用。第一節(jié)證券投資基金一、證券投資基金的概念二、證券投資基金的種類三、證券投資基金的當事人四、證券投資基金的運作五、基金績效衡量六、我國基金業(yè)的發(fā)展概況一、證券投資基金的概念證券投資基金是一種利益共享、風險共擔的集合投資方式，即通過公開發(fā)行基金份額，集中投資者的基金，由基金管理人管理，由基金托管人托管，以集合投資的方式進行證券投資。其優(yōu)點在于：為中小投資者拓展了投資渠道發(fā)揮專家理財作用分散投資風險

獨立托管，資產(chǎn)安全買賣方便，易于變現(xiàn)嚴格監(jiān)管，信息透明其缺點在于：基金管理人的代理風險基金的投資限制收取管理費用（5%）二、證券投資基金的種類依運作方式的不同：開放式基金和封閉式基金主要區(qū)別在于基金規(guī)模的可變性不同；基金份額的買賣方式不同；基金份額的買賣價格形成方式不同；基金的投資策略不同。

依組織形式不同：公司型基金和契約型基金主要區(qū)別在于法律依據(jù)不同；法人資格不同；投資者的地位不同。從投資者的角度看，這兩種投資方式?jīng)]有太大區(qū)別。英國、日本和中國香港、臺灣地區(qū)的基金多為契約型，我國《基金法》所規(guī)定的基金均為契約型基金，美國的基金多為公司型基金。

依投資對象不同：股票基金、債券基金、貨幣市場基金、混合基金股票型基金：基金資產(chǎn)60%以上投資于股票。債券型基金：基金資產(chǎn)80%以上投資于債券。貨幣市場基金：僅投資于貨幣市場工具?；旌闲突穑和瑫r以股票、債券、貨幣市場工具，而其比例不符合股票型、債券型、貨幣市場型基金規(guī)定的為混合型。

依募集方式不同：公募基金和私募基金公募基金是指可以面向社會公眾公開發(fā)售的基金。私募基金則只能采用非公開方式，面向特定投資者募集發(fā)售的基金。私募基金投資金額要求高，投資者的資格和人數(shù)常受到嚴格限制。與公募基金必須遵守基金法律和法規(guī)的約束并要接受監(jiān)管部門的嚴格監(jiān)管相比，私募基金運作上具有較大的靈活性，它既可以投資于金融衍生產(chǎn)品也可以進行匯率、商品期貨交易等。其目標客戶為具有較強風險承受能力的富裕階層。

幾種特殊類型的基金系列基金（雨傘基金）保本基金ETF與LOF基金中的基金（FOF）三、證券投資基金的當事人（p172）基金持有人（投資者）基金管理人接受投資者委托，謀求所管理資產(chǎn)不斷增值，并使持有人獲取最大收益的機構。基金管理人是基金資產(chǎn)的管理和運用者，基金收益的好壞取決于基金管理人的投資運作水平，投資者的利益與基金管理人的素質(zhì)密切相關。各國對基金管理人的任職資格都有比較嚴格的限定，只有具備一定條件的機構才能擔任基金管理人。

基金托管人基金托管人是為基金資產(chǎn)提供安全保管及清算交割等服務的機構。從某種程度上說，基金托管人與基金管理人是一種既合作，又相互制衡、相互監(jiān)督的關系。由于基金托管人在基金運作中扮演非常重要的角色，各國對基金托管人的任職資格都有嚴格的規(guī)定。在我國，只有經(jīng)證監(jiān)會和銀監(jiān)會核準，取得基金托管資格的商業(yè)銀行才能擔任基金托管人。四、證券投資基金的運作證券投資基金的運作包括：基金的設立、基金的發(fā)行與交易、基金投資管理、信息披露、基金終止。

基金的設立基金設立的條件有明確的組織形式和運作方式。有合法的投資方向和明確的投資策略。有合格的基金管理人和基金托管人。法律法規(guī)和監(jiān)管機構規(guī)定的其他條件。工作內(nèi)容基金發(fā)起人準備各種法律文件，并上報監(jiān)管機構。監(jiān)管機構對文件進行審核。審核通過后，公布招募說明書，并公告發(fā)行方案。

基金的發(fā)行與交易基金的發(fā)行基金發(fā)行并不意味著基金正式成立。在發(fā)行期屆滿，封閉式基金所募集的份額總額達到核準總額的某一法定比例（80%），開放式基金份額總額超過最低核準總額，且基金持有人人數(shù)符合證券監(jiān)管機構規(guī)定的經(jīng)驗資后辦理備案手續(xù)，并予以公告，才意味著基金合同生效，基金正式成立?；鸬慕灰追忾]式基金在證券交易所掛牌交易。開放式基金一般通過指定的銷售網(wǎng)點進行申購或贖回。

基金投資管理投資目標（追求的收益與風險偏好）當期收入：價值型資本利得：成長型當期收入和資本利得：平衡型投資政策（實現(xiàn)投資目標的手段）投資資產(chǎn)類別和組合投資策略：主動、被動投資限制：投資對象及行為限制、投資規(guī)模限制

我國基金管理公司的投資決策程序是研究發(fā)展部負責向投資決策委員會和其他投資部門提供研究報告，并負責建立和維護股票池。投資決策委員會決定基金的總體投資計劃?；鹜顿Y部制定投資原則和具體方案，并接受風險控制委員會的風控建議和監(jiān)察稽核部門的監(jiān)察稽核。風險控制委員會監(jiān)控投資決策的實施和執(zhí)行的整個過程。

信息披露基金募集信息披露基金合同基金招募說明書基金托管協(xié)議基金上市交易公告書基金運作信息披露定期報告（季度、半年度、年度）基金資產(chǎn)凈值公告（每周、每個開放日）不定期報告（臨時報告、澄清報告）

基金終止封閉式基金存續(xù)期滿?；鸪钟腥舜髸Q定終止的。原基金管理人、基金托管人職責終止，沒有新基金管理人、基金托管人承接的。基金契約或基金章程規(guī)定的其他情形。五、基金績效衡量基金績效衡量的目的基金績效衡量是對基金經(jīng)理能力的衡量，其目的在于將具有超凡投資能力的優(yōu)秀基金經(jīng)理鑒別出來。基金績效衡量不同于對基金本身表現(xiàn)的衡量，基金績效的衡量必須對投資目標、投資范圍、投資約束、投資風險、投資風格等因素加以控制或進行可比性處理。

基金績效衡量方法分組比較法基準比較法風險調(diào)整法夏普指數(shù)特雷納指數(shù)詹森指數(shù)六、我國基金業(yè)的發(fā)展概況（p61）我國基金業(yè)的發(fā)展可以分為三個歷史階段：20世紀80年代末至1997年11月14日《證券投資基金管理暫行辦法》頒布之前的早期探索階段、《暫行辦法》頒布實施以后至2001年8月的封閉式基金發(fā)展階段和2001年9月以來的開放式基金發(fā)展階段。

基金業(yè)發(fā)展的早期探索階段1987年，中國新技術創(chuàng)業(yè)投資公司與匯豐集團、渣打集團在中國香港聯(lián)合設立了中國置業(yè)基金，首期籌資3900萬元人民幣，直接投資于以珠三角為中心的周邊鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)，并隨即在香港聯(lián)交所上市。這標志著中資金融機構開始正式涉足投資基金業(yè)務。中國境內(nèi)第一家上市基金——淄博基金于1992年11月經(jīng)中國人民銀行批準設立。該基金為封閉型，規(guī)模一億元人民幣。60%投向淄博鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)，40%投向上市公司，于1993年8月在上交所上市。

截至1997年底，基金數(shù)量共有75只，籌資規(guī)模58億元人民幣。早期基金存在的問題主要表現(xiàn)在以下方面缺乏基本的法律規(guī)范；受地方政府服務地方的需要，不以上市證券為基本投資方向，而是投向產(chǎn)業(yè)部門；受到實業(yè)資產(chǎn)不易變現(xiàn)的困擾，資產(chǎn)質(zhì)量普遍不高。

封閉式基金發(fā)展階段在對老基金反思的基礎上，國務院證券管理委員會于1997年11月14日頒布了《證券投資基金管理暫行辦法》，由此中國基金業(yè)進入一個嶄新的歷史階段。1998年3月27日，新成立的南方基金管理公司和國泰基金管理公司分別發(fā)起設立了兩只規(guī)模均為20億元的封閉式證券投資基金——基金開元與基金金泰，分別在滬深交易所發(fā)行與交易。

1998年，我國共設立了5家基金管理公司，管理5只封閉式基金。1999年，基金管理公司數(shù)量增至10家，全年共發(fā)行14只新的封閉式基金。1999年10月下旬，10只老基金凈資產(chǎn)置換后合并并改制成4只證券投資基金。截至2001年9月開放式基金推出之前，我國共有47只封閉式基金。2002年8月我國的封閉式基金增至54只，但其后由于封閉式基金一直處于高折價狀態(tài)，此后5年內(nèi)沒有發(fā)行新的封閉式基金。

自2006年起，隨著一些封閉式基金陸續(xù)到期轉為開放式基金，我國封閉式基金數(shù)量不斷減少，在這種情況下，一些基金公司開始積極探索封閉式基金的創(chuàng)新之路。到2007年我國基金市場新發(fā)行了兩只封閉式基金。

開放式基金發(fā)展階段2000年10月8日，中國證監(jiān)會發(fā)布了《開放式證券投資基金試點辦法》。2001年9月，我國第一只開放式基金——“華安創(chuàng)新”誕生。使基金業(yè)的發(fā)展實現(xiàn)了從封閉式基金帶開放式基金的歷史跨越。開放式基金的推出為我國基金產(chǎn)品的創(chuàng)新打開新的天地。2002年8月，南方基金管理公司推出第一只以債券投資為主的南方寶元債券基金。2003年3月，招商基金管理公司推出第一只系列基金。

2003年5月，南方基金管理公司推出第一只具有保本特色的基金——南方避險保本。2003年12月，華安基金管理公司推出第一只準貨幣型基金——華安現(xiàn)金富利。2004年10月，南方基金管理公司成立了第一只上市型開放式基金（LOF）——南方基金配置。2004年底華夏基金管理公司推出首只交易型開放式指數(shù)基金（ETF）——華夏上證50。生命周期基金、QDII基金、社會責任基金等新的基金產(chǎn)品也相繼面世。

2004年6月1日，《證券投資基金法》正式實施，以法律形式確認了基金在資本市場的地位和作用，具有里程碑的重要意義。截至2007年底，我國基金數(shù)量已達345只，開放式基金比例90%。開放式基金已經(jīng)取代封閉式基金成為市場發(fā)展的主流。第二節(jié)對沖基金一、對沖基金的概念二、對沖基金的結構三、案例分析：長期資本資產(chǎn)管理公司事件一、對沖基金的概念對沖基金是一種私募投資基金，它以各種公開交易的有價證券和金融衍生工具為投資對象，其投資策略包括一般投資基金所不具備的對沖套利操作，即具備多空雙向運作機制，可靈活運用各種衍生金融產(chǎn)品、杠桿工具來避險或套利。

對沖基金的特點投資活動的復雜性投資效應的高杠桿性操作的隱蔽性和靈活性采用私募方式籌資（GP、LP）二、對沖基金的結構對沖基金通常被設計為合伙制結構。在對沖基金中有兩類合伙人：一般合伙（GP）和有限合伙（LP）。GP是基金的發(fā)起人，處理基金的日常交易與運營，對其在有限合伙結構中的投資部分負責。LP貢獻了大部分資金，但不涉及日常運營。GP就是基金的管理人，根據(jù)投資顧問的建議確定投資機會。下圖描繪了對沖基金的典型結構。對沖基金投資者（有限合伙人）托管人管理人分銷商登記和轉讓代理行政管理人投資顧問執(zhí)行經(jīng)紀商首要經(jīng)紀商一般合伙人持股契約

GP和LP簽署合伙協(xié)議，合伙協(xié)議包括下列各項投資目標、策略和風險因素。有限合伙人何時投資、增加投資、撤回資金。管理費和激勵費細節(jié)。處理全額撤資的細節(jié)。三、案例分析長期資本資產(chǎn)管理公司事件LTCM成立于1994年3月華爾街著名投資大師JohnMeriwether負責操盤合伙投資人包括多名金融學界和金融界重量級人士RobertMerton：諾獎得主MyronScholes：諾獎得主DavidMullins：前美聯(lián)儲副主席業(yè)績出色

LTCM的特色投資門檻高由于LTCM有許多大師級經(jīng)理人，故對于合伙人的要求也特別高最低投資需1000萬美元3年內(nèi)不得贖回透明度低LTCM并不向合伙人公布其操作手法，僅每月公布一次資產(chǎn)凈值一般認為，LTCM的操作策略運用復雜的計量模型，非合伙人所能理解財務杠桿度高由于LTCM聲名遠播，金融機構愿意以低利率提供大額資金供其使用

LTCM陷入困境

1998年8月，俄羅斯經(jīng)歷歷史上罕見的金融危機，俄羅斯政府不僅停止一切外債的償還，更放任盧布一再貶值

全球投資者對于俄國的經(jīng)濟信心瓦解，全球資金流向德國、美國等信用水準較高的國家

LTCM不僅持有巨額的俄羅斯國債多頭部位，更賣空美國長期國債

由于LTCM操作與當時市場走勢背道而馳，使得資產(chǎn)凈值一瀉千里，更無力按時償還債務的本息

14家商業(yè)銀行與投資銀行同意提供36億美元，以避免LTCM的破產(chǎn)。9月23日，美林、摩根出資收購接管了LTCM。

LTCM事件的檢討過度依賴以歷史資料為基礎所建構的計量模型執(zhí)行交易，而俄羅斯金融危機所產(chǎn)生的沖擊為史上所罕見，超出計量模型所能預見的范圍，才使得LTCM方寸大亂。當初若非金融機構過于信賴LTCM，并以無擔保的方式提供高額融資，LTCM的杠桿程度也不至于如此離譜，終至抵不過利息壓力。在LTCM危機產(chǎn)生之后，美聯(lián)儲選擇介入處理，并要求提供LTCM融資的金融機構配合展期和減息，此舉固然顯示出美國政府協(xié)助解決金融危機的善意，但卻也因此招致“鼓勵金融業(yè)者從事高風險投資”的批評。第三節(jié)私人股權投資基金一、私人股權投資基金的概念二、風險投資基金一、私人股權投資基金的概念私人股權投資基金是指以非上市股權為投資對象的投資基金。（產(chǎn)業(yè)基金）私人股權投資基金的特征以企業(yè)的非上市股權為主要投資對象，并在公司中擁有較多的股權；投資的基本目標是資本增值；基金資產(chǎn)的流動性較差，投資和增值的變現(xiàn)通過出售或上市等方式實現(xiàn)；較積極地參與公司的管理；

投資過程通常伴隨著對投資對象的重組過程；基金形式以封閉式為主；多數(shù)情況下采取私募方式募集資金。私人股權投資基金的種類（見下表）

基金類別基金類型投資方向投資風格風險收益特征風險投資基金種子期基金初創(chuàng)期基金成長期基金Pre-IPO基金主要投資中小型未上市的成長企業(yè)分散投資、參股為主高風險高收益資產(chǎn)類基金基礎設施基金房地產(chǎn)投資基金融資租賃基金主要投資于基礎設施、收益型房地產(chǎn)等具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)低風險，穩(wěn)定收益并購重組基金MBO基金LBO基金重組基金以成熟企業(yè)為主，單體規(guī)模較大控股或參股有風險，收益適中其他基金PIPE夾層基金問題債務基金上市公司非公開發(fā)行的股權次級債權不良債權————二、風險投資基金風險投資和風險投資基金美國全美風險投資協(xié)會（NVCA）的定義風險投資（venturecapital，VC）是指投資于極具發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)業(yè)企業(yè)并為之提供專業(yè)化經(jīng)營服務的一種權益性資本。風險投資的本質(zhì)內(nèi)涵：以資本支持與經(jīng)營管理服務培育和輔導企業(yè)創(chuàng)業(yè)與發(fā)展。風險投資的三種形態(tài)個人分散性的風險投資（天使投資，angels）

由個人分散地將資金投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)，或通過律師、會計師等非職業(yè)性投資中介人將資金投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)。開始于19世紀末非專業(yè)管理的機構性風險投資一些控股公司與保險公司等并非專門從事風險投資的機構以部分自有資本直接投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)。開始于20世紀前葉專業(yè)化和機構化管理的風險投資（風險投資基金）它與前兩大類的本質(zhì)區(qū)別，是通過專業(yè)化的風險投資經(jīng)營機構，實現(xiàn)了風險投資經(jīng)營主體的專業(yè)化和機構化，因而是風險投資的高級形態(tài)。開始于20世紀40年代

1946年現(xiàn)代意義上第一家風險投資公司“美國研究發(fā)展公司”（ARD）在波士頓成立，該公司的宗旨在于為那些快速發(fā)展的企業(yè)提供權益性啟動資金。美國風險投資的正式起步源于1958年《中小企業(yè)投資法案》頒布，該法案確立了中小企業(yè)投資公司制度，從而使風險資本家可以獲得政府的資金支持。風險投資在一定程度上促成了美國90年代中后期出現(xiàn)的歷史上第一次連續(xù)9年的低通脹、高增長的經(jīng)濟繁榮局面。

風險投資基金的優(yōu)勢由于風險投資基金具有較大的資金規(guī)模，因而能夠通過組合投資分散和規(guī)避投資風險。由于實現(xiàn)了專家管理，因而有利于提高運作效率。由于實現(xiàn)了專家管理的機構化，因而有利于市場對其進行及時的評價和監(jiān)督。

風險投資基金的特點一種私募權益投資方式；投資期限通常為3－7年；一般采取組合投資方式；主要投資于高成長性的項目，對具有優(yōu)秀管理層和優(yōu)良管理制度的公司感興趣；采取的是參與管理型的專業(yè)投資方式，風險投資家首先是個創(chuàng)業(yè)家，其次才是金融家。

風險投資基金的運作投資對象的選擇市場前景公司發(fā)展階段公司管理層投資規(guī)模交易構造金融工具的選擇（優(yōu)先股、可轉債、認股權）交易價格的確定協(xié)議條款的簽訂

原則相對項目的風險水平獲取合適的風險收益對風險企業(yè)要有足夠的控制權確保風險資本在任何情況下都能夠退出未來現(xiàn)金流的納稅最小化

經(jīng)營與監(jiān)控活動類型介入活動的比例后續(xù)融資制定規(guī)劃營銷人事安排供應商關系日常經(jīng)營93.9%95.1%63.4%73.2%9.8%7.3%風險投資介入的管理活動分布

資本退出首次公開發(fā)行IPO出售（相關行業(yè)的企業(yè)、其他風險投資機構）回購破產(chǎn)清算（不情愿的退出）

風險投資的風險管理可以將整個風險投資過程的風險管理分為兩個層次：首先是融資過程中投資者對風險投資家的風險控制，風險投資家的代理風險是需要解決的主要問題；其次是投資過程中風險投資家對風險企業(yè)的風險管理，技術風險、市場風險都需要得到有效控制。

融資過程的風險管理風險投資基金的組織結構采取合伙制。合理的報酬體系設計給予風險投資家激勵。風險投資基金有固定的期限。風險投資基金的籌集采取“承諾制”，即有限合伙人只承諾提供一定數(shù)量的資金，但資金是分批注入的。實行強制性分配政策。

投資過程的風險管理分段投資。參與風險企業(yè)的經(jīng)營管理。享有額外的控制權。要求風險企業(yè)家只能拿少于市場薪酬的工資，但給予認股權作為激勵。

投資銀行參與風險投資的方式投資銀行參與風險投資有兩種方式：一種是直接參與風險投資，投資銀行自己發(fā)起建立風險投資基金，并成立專門的機構作為普通合伙人進行管理；另一種是只作為中介機構為風險投資提供服務，主要業(yè)務有幫助風險投資家進行風險投資基金的融資，協(xié)助風險投資家和創(chuàng)業(yè)企業(yè)家進行交易構造的設計和談判，為風險企業(yè)提供IPO和并購等金融服務以協(xié)助風險資本退出。

專題：REITs房地產(chǎn)投資信托基金（RealEstateInvestmentTrust）是以信托方式組成而主要投資于房地產(chǎn)項目的集體投資計劃。有關基金旨在向持有人提供來自房地產(chǎn)的租金收入的回報。房地產(chǎn)投資信托基金通過出售基金單位獲得資金，根據(jù)組成文件加以運用，以在其投資組合內(nèi)維持、管理及購入房地產(chǎn)?！愀圩C監(jiān)會的定義從本質(zhì)上看，REITs屬于資產(chǎn)證券化的一種方式。

1960年，世界上第一只REITs在美國誕生。正如20世紀60—70年代的其他金融創(chuàng)新一樣，REITs也是為了逃避管制而生。隨著美國政府正式允許滿足一定條件的REITs可免征所得稅和資本利得稅，REITs開始成為美國最重要的一種金融方式，一般情況下REITs的分紅比例超過90%。目前美國大約有300個REITs在運