農(nóng)林牧漁-周報(bào)：如何看待節(jié)后白羽雞價(jià)格的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)

本報(bào)告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國(guó)(僅為本報(bào)告目的，不包括香港、澳門、臺(tái)灣)提供。在遵守適用的法律法規(guī)情況下，本報(bào)告亦可能由中信建投(國(guó)際)證券有限公司在香港提供。同時(shí)請(qǐng)參閱最后一頁的重要聲明。2022/1/172022/2/172022/3/172022/4/172022/5/172022/6/172022/7/172022/8/172022/1/172022/2/172022/3/172022/4/172022/5/172022/6/172022/7/172022/8/172022/9/172022/10/172022/11/172022/12/17證券研究報(bào)告·行業(yè)動(dòng)態(tài)本周(1.30-2.05)濱州毛雞4.65元/斤(環(huán)比+0.40元/斤，同比+0.67元/斤)，主要系①停孵期(2022年49-50周)前后孵化企業(yè)出苗量下降明顯，推算當(dāng)前市場(chǎng)毛雞供應(yīng)量較少；②2022年12月下旬至元旦毛雞價(jià)格弱勢(shì)運(yùn)行，養(yǎng)殖環(huán)節(jié)虧損致市場(chǎng)補(bǔ)欄低迷；③春節(jié)后屠企陸續(xù)復(fù)工，肉雞需求明顯增加。短期供需錯(cuò)配致毛雞價(jià)格上漲，雞苗價(jià)格亦表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。據(jù)上海鋼聯(lián)測(cè)算，本周商品代毛雞養(yǎng)殖利潤(rùn)超0.40元/羽；以3元/斤完全成本測(cè)算，商期出苗量及養(yǎng)殖成活率等因素看，預(yù)計(jì)后續(xù)肉雞供應(yīng)仍偏緊，再考慮復(fù)工復(fù)學(xué)帶動(dòng)雞肉需求恢復(fù)，2月毛雞價(jià)格或仍有走高可能。后續(xù)需密切關(guān)注產(chǎn)能補(bǔ)充及消費(fèi)恢復(fù)程度。從引種端看，2月預(yù)計(jì)益生股份可引種利豐祖代種雞4萬套，其他企業(yè)計(jì)劃引種安偉捷祖代雞2批(每批預(yù)計(jì)1萬套+)，合計(jì)海外引種或近8萬套。生豬：豬價(jià)處于底部區(qū)間，把握逆向投資思路當(dāng)前，生豬養(yǎng)殖板塊正處于底部區(qū)間，應(yīng)持續(xù)關(guān)注大豬消化進(jìn)度以及產(chǎn)能去化情況。重點(diǎn)推薦牧原股份、溫氏股份等。禽：白雞及雞苗價(jià)格上漲明顯，養(yǎng)殖利潤(rùn)回升飼料成本高企，下游需求低迷，白雞全產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)有更強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)抵御能力。黃雞產(chǎn)能去化帶動(dòng)基本面改善，龍頭企業(yè)受益。推薦白羽肉雞產(chǎn)業(yè)鏈龍頭圣農(nóng)發(fā)展，黃羽肉雞立華股份和湘佳股份等。種業(yè)：關(guān)注首批轉(zhuǎn)基因玉米和大豆品種審定進(jìn)程從中長(zhǎng)期來看，轉(zhuǎn)基因品種的商業(yè)化應(yīng)用有望推動(dòng)行業(yè)格局改變，利好優(yōu)質(zhì)行業(yè)龍頭，如大北農(nóng)、隆平高科、登海種業(yè)、荃銀高科等。此外關(guān)注受益糧價(jià)上漲的蘇墾農(nóng)發(fā)。動(dòng)保：關(guān)注動(dòng)保企業(yè)養(yǎng)殖復(fù)蘇后的估值修復(fù)未來養(yǎng)殖行情邊際改善，替抗、寵物等成長(zhǎng)賽道和非瘟疫苗等新產(chǎn)品研發(fā)有望提供市場(chǎng)增量，頭部企業(yè)業(yè)績(jī)有望持續(xù)增長(zhǎng)。重點(diǎn)推薦瑞普生物，推薦生物股份、普萊柯、科前生物、蔚藍(lán)生物等。寵物：人民幣貶值帶來利好，板塊有望迎業(yè)績(jī)與估值戴維斯雙擊2021年中國(guó)城鎮(zhèn)寵物(犬貓)消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)2490億元，同比增長(zhǎng)20.6%，增速恢復(fù)至疫情前水平。國(guó)內(nèi)寵物行業(yè)處快速發(fā)展基本面未變，持續(xù)推薦中寵股份、佩蒂股份和源飛寵物等。飼料：2022年11月全國(guó)飼料總產(chǎn)量2579萬噸原材料價(jià)格高位運(yùn)行考驗(yàn)飼企成本管控能力，下游養(yǎng)殖低迷考驗(yàn)企業(yè)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力與綜合服務(wù)能力，頭部飼企有望憑借核心優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)市占率的提升。推薦海大集團(tuán)、禾豐股份和天馬科技等。SACS1100007市場(chǎng)表現(xiàn)%-4%-9%-14%-19% 農(nóng)林牧漁上證指數(shù)相關(guān)研究報(bào)告農(nóng)林牧漁頁的重要聲明 生豬產(chǎn)業(yè)鏈：豬價(jià)處于底部區(qū)間，把握逆向投資思路 1禽產(chǎn)業(yè)鏈：白雞及雞苗價(jià)格上漲明顯，養(yǎng)殖利潤(rùn)回升 3種子與種植：關(guān)注首批轉(zhuǎn)基因玉米和大豆品種審定進(jìn)程 5動(dòng)物保健：關(guān)注動(dòng)保企業(yè)養(yǎng)殖復(fù)蘇后的估值修復(fù) 7寵物：人民幣貶值帶來利好，板塊有望迎業(yè)績(jī)與估值戴維斯雙擊 9 農(nóng)林牧漁圖1:全國(guó)生豬均價(jià)(元/公斤) 2圖2:22個(gè)省市仔豬平均價(jià)(元/公斤) 2圖3:商品豬月度出欄數(shù)據(jù)(頭) 2圖4:能繁母豬存欄數(shù)據(jù)(頭) 2圖5:全國(guó)商品豬出欄均重(公斤/頭) 2圖6:樣本屠宰企業(yè)日度屠宰量(頭) 2 圖8:肉雞養(yǎng)殖/屠宰周度利潤(rùn)(元/羽) 4圖9:主產(chǎn)區(qū)雞產(chǎn)品平均價(jià)(元/公斤) 4圖10:主產(chǎn)區(qū)蛋雞苗平均價(jià)(元/羽) 4圖11:黃羽雞平均價(jià)(元/斤) 5 圖14:玉米平均收購價(jià)格(元/噸) 6圖15:小麥現(xiàn)貨平均價(jià)格(元/噸) 6圖16:稻谷現(xiàn)貨平均價(jià)格(元/噸) 6 8 8 8 8 圖24:淘寶+天貓寵物類目線上銷售額月度數(shù)據(jù)(億元) 9圖25:淘寶+天貓貓主糧線上銷售額月度數(shù)據(jù)(億元) 10圖26:淘寶+天貓貓零食線上銷售額月度數(shù)據(jù)(億元) 10圖27:淘寶+天貓犬主糧線上銷售額月度數(shù)據(jù)(億元) 10圖28:淘寶+天貓犬零食線上銷售額月度數(shù)據(jù)(億元) 10圖29:全國(guó)飼料產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)(萬噸) 11圖30:全國(guó)豬飼料產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)(萬噸) 11圖31:全國(guó)肉禽飼料產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)(萬噸) 11圖32:全國(guó)蛋禽飼料產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)(萬噸) 11圖33:全國(guó)反芻飼料產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)(萬噸) 11圖34:全國(guó)水產(chǎn)飼料產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)(萬噸) 11圖35:育肥豬配合飼料/肉雞飼料周度價(jià)格(元/公斤) 12 農(nóng)林牧漁頁的重要聲明1最新行業(yè)觀點(diǎn)1、周度數(shù)據(jù)：本周(1.27-2.2)商品豬出欄價(jià)14.28元/公斤，較春節(jié)前-0.48元；15公斤仔豬價(jià)513元/頭，kg廠價(jià)18.98元/公斤，較春節(jié)前-0.97元；商品豬出欄均重120.87公斤，較春節(jié)前-3.67公斤；凍品庫容率14.05%，較春節(jié)前+0.72pcts。2、豬價(jià)處于底部區(qū)間，把握逆向投資思路。春節(jié)后進(jìn)入豬肉消費(fèi)傳統(tǒng)淡季，從需求端來看對(duì)豬價(jià)支撐較弱，因此對(duì)于節(jié)后豬價(jià)走勢(shì)判斷，更多應(yīng)從供給端著手。由于春節(jié)前部分大豬仍未完全消化，生豬出欄體重仍然較高，因此春節(jié)后仍面臨供給壓力的延續(xù)，或?qū)r(jià)格形成短期壓力。不過由于當(dāng)前豬價(jià)已經(jīng)處于成本線以下，考慮政策層面隨時(shí)可能啟動(dòng)收儲(chǔ)、發(fā)改委建議屠宰企業(yè)適當(dāng)增加商業(yè)庫存、二次育肥可能隨時(shí)入場(chǎng)等因素，價(jià)格繼續(xù)大跌空間或許有限，預(yù)計(jì)短期將以磨底為主，后續(xù)豬價(jià)能否回暖以及何時(shí)回暖，可持續(xù)跟蹤大豬消化進(jìn)度 (如出欄體重相關(guān)數(shù)據(jù))、產(chǎn)能變動(dòng)情況(如能繁母豬和淘汰母豬數(shù)量變化)、二次育肥進(jìn)場(chǎng)比例等指標(biāo)，同時(shí)應(yīng)密切跟蹤收儲(chǔ)節(jié)奏、屠宰企業(yè)凍品庫存變化、養(yǎng)殖集團(tuán)出欄節(jié)奏和春節(jié)前后豬病影響等。生豬養(yǎng)殖行業(yè)基本處于最差的時(shí)刻，對(duì)于未來供給出清，豬價(jià)上漲或?qū)⑿纬衫?；從投資維度，生豬養(yǎng)殖板塊股價(jià)經(jīng)歷了近半年回調(diào)，當(dāng)前股價(jià)位置處于相對(duì)底部，資金關(guān)注度亦在較低水平，中期配置價(jià)值逐步顯現(xiàn)。根據(jù)涌益咨詢樣本點(diǎn)數(shù)據(jù)，2023年1月能繁母豬存欄量環(huán)比-0.39%(降幅較2022年12月有所收窄)，降幅最大為華北區(qū)域-1.86%，增幅最大為華南區(qū)域1.03%；北方春節(jié)前后豬病增加，多地母豬被動(dòng)淘汰，受行情影響，散戶幾無補(bǔ)欄，集團(tuán)補(bǔ)欄速度略有放緩。從出欄體重?cái)?shù)據(jù)看，本周出欄均重120.87kg，較春節(jié)前有明顯下降，主要原因?yàn)?0kg以下生豬出欄占比華北及東北區(qū)域有所增加；120kg左右標(biāo)豬出欄占比變化不大；150kg大豬春節(jié)后至今實(shí)際出欄量較少，多數(shù)大豬存欄養(yǎng)戶仍處于觀望狀態(tài)，出欄積極性小；最后，因春節(jié)前后豬病增加導(dǎo)致的提前拋售情況增加，尤其是春節(jié)后一周，多數(shù)養(yǎng)豬戶優(yōu)先銷售這部分生豬。我們認(rèn)為，當(dāng)前豬股投資的核心矛盾表面是對(duì)豬價(jià)走勢(shì)預(yù)期的不同，本質(zhì)是對(duì)新周期持續(xù)時(shí)間的分歧，在養(yǎng)殖利潤(rùn)大幅改善以及產(chǎn)能恢復(fù)方式更加多元的背景下，未來的豬周期是否會(huì)演繹成小周期，這不僅決定著各家養(yǎng)殖企業(yè)在新周期盈利的彈性，也影響股價(jià)上漲的空間。豬價(jià)在春節(jié)旺季出現(xiàn)持續(xù)下跌，也打破了市場(chǎng)此前的期待，后續(xù)板塊投資的關(guān)注點(diǎn)一方面應(yīng)聚焦豬價(jià)的變化，尤其是防疫政策優(yōu)化后消費(fèi)的走向，能否從需求端對(duì)豬價(jià)帶來提振；另一方面關(guān)注豬價(jià)持續(xù)回落背景下，養(yǎng)殖端產(chǎn)能的變動(dòng)情況，是否會(huì)進(jìn)入新的產(chǎn)能去化周期，從而帶來后續(xù)由供給收縮引發(fā)新一輪上行周期。3、投資建議：養(yǎng)殖行業(yè)是重資產(chǎn)技術(shù)密集型行業(yè)，非洲豬瘟給中國(guó)的生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)帶來根本性變革，未來對(duì)一家優(yōu)秀生豬養(yǎng)殖企業(yè)的考量將是全方位的：首先，必須擁有戰(zhàn)略思維和科學(xué)高效的管理運(yùn)營(yíng)能力；其次，可以通過成本端的精細(xì)化管理獲取更大的收益；再次，能夠保持適度規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)張；最后，產(chǎn)業(yè)鏈的縱深布局也是未來保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵。當(dāng)前，生豬養(yǎng)殖板塊正處于底部區(qū)間，應(yīng)持續(xù)關(guān)注大豬消化進(jìn)度以及產(chǎn)能去化情況，以及養(yǎng)殖企業(yè)出欄量?jī)冬F(xiàn)度和成本管控能力，重點(diǎn)把握各家養(yǎng)殖企業(yè)未來盈利改善空間。重點(diǎn)推薦牧原股份、溫氏股份，建議關(guān)注巨星農(nóng)牧、傲農(nóng)生物、新希望、天康生物等。農(nóng)林牧漁頁的重要聲明2圖1:全國(guó)生豬均價(jià)(元/公斤)圖2:22個(gè)省市仔豬平均價(jià)(元/公斤)45.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.002015/11/52017/11/52019/11/52021/11/5160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.002016-05-062018-05-062020-05-062022-05-06券圖3:商品豬月度出欄數(shù)據(jù)(頭)數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投證券圖4:能繁母豬存欄數(shù)據(jù)(頭)30%150%100%120000010000008000006000004000002000000300000030%150%100%12000001000000800000600000400000200000020%%0%%0%-10%-20%-30%-40%-50%200000050%15000000%10000005000005000000-100%同比全國(guó)同比數(shù)據(jù)來源：涌益咨詢樣本點(diǎn)數(shù)據(jù)，中信建投證券數(shù)據(jù)來源：涌益咨詢樣本點(diǎn)數(shù)據(jù)，中信建投證券圖5:全國(guó)商品豬出欄均重(公斤/頭)圖6:樣本屠宰企業(yè)日度屠宰量(頭)140.0030%300000250000130.00120.0020%%0%20000015000010000050000110.00-10%0100.00-20%2019/9/52020/3/52020/9/52021/3/52021/9/5商品豬出欄體重(公斤)同比日屠宰量(頭)數(shù)據(jù)來源：涌益咨詢樣本點(diǎn)數(shù)據(jù)，中信建投證券數(shù)據(jù)來源：涌益咨詢樣本點(diǎn)數(shù)據(jù)，中信建投證券農(nóng)林牧漁頁的重要聲明31、行業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤：白羽雞數(shù)據(jù)跟蹤：本周(1.30-2.05)濱州肉毛雞價(jià)4.65元/斤(環(huán)比+0.40元/斤，同比+0.67元/斤)，節(jié)后毛雞價(jià)格持續(xù)回升，主要系①白羽肉雞養(yǎng)殖周期約42天，停孵期(2022年第49-50周)前后孵化企業(yè)出苗量下降明顯，推算當(dāng)前市場(chǎng)毛雞供應(yīng)量較少；②2022年12月下旬至元旦期間毛雞價(jià)格弱勢(shì)運(yùn)行，養(yǎng)殖環(huán)節(jié)虧損嚴(yán)重，市場(chǎng)補(bǔ)欄情緒低迷；③春節(jié)之后屠宰企業(yè)陸續(xù)復(fù)工，肉雞需求有明顯增加。展望后市，結(jié)合前期出苗量及養(yǎng)殖成活率等因素來看，預(yù)計(jì)后續(xù)肉雞供應(yīng)仍相對(duì)偏緊，再考慮復(fù)工復(fù)學(xué)帶動(dòng)雞肉需求恢復(fù)，2月毛雞價(jià)格或仍有走高可能。后續(xù)需密切關(guān)注產(chǎn)能補(bǔ)充及消費(fèi)恢復(fù)程度。本周煙臺(tái)肉苗雞價(jià)3.94元/羽(環(huán)比+1.31元/羽，同比+2.84元/羽)，節(jié)后雞苗價(jià)格持續(xù)上漲，主要系①前期種蛋價(jià)格偏高，孵化企業(yè)上孵率下降；②2022年12月行情低迷導(dǎo)致父母代廠虧損，疊加疫情影響，部分種禽企業(yè)被迫強(qiáng)制換羽，致當(dāng)期父母代種雞開產(chǎn)量偏少；③節(jié)后毛雞價(jià)格持續(xù)回升，帶動(dòng)養(yǎng)殖戶補(bǔ)欄積極性增加，雞苗需求顯著恢復(fù)。展望后市，毛雞價(jià)格預(yù)計(jì)強(qiáng)勢(shì)，雞苗需求走強(qiáng)或帶動(dòng)苗價(jià)進(jìn)一步上漲。據(jù)上海鋼聯(lián)測(cè)算，本周商品代毛雞養(yǎng)殖利潤(rùn)超0.40元/羽；若以3元/斤完全成本測(cè)算，商品代雞苗養(yǎng)殖利潤(rùn)為0.94元/羽，養(yǎng)殖利潤(rùn)恢復(fù)明顯。2月白雞祖代海外引種或近8萬套。益生股份計(jì)劃2月海外引種利豐種雞2批共4萬套，其中首批2萬套已于本周抵達(dá)國(guó)內(nèi)；另有2家種禽公司計(jì)劃共引入安偉捷種雞2批，每批預(yù)計(jì)1萬套+；綜合來看，2月白雞海外引種或近8萬套，引種量逐漸恢復(fù)。截至2023年1月23日當(dāng)周，在產(chǎn)祖代種雞存欄126.87萬套(同比+20.01%，環(huán)比-0.26%)，后備祖代種雞存欄50.33萬套(同比-34.58%，環(huán)比+3.14%)。在產(chǎn)父母代種雞存欄2006.82萬套(同比-0.27%，環(huán)比+4.56%)，后備父母代種雞存欄1586.03萬套(同比+6.58%，環(huán)比-4.02%)。黃羽雞數(shù)據(jù)跟蹤：①本周(1.29-2.03)快大雞均價(jià)為5.78元/斤(環(huán)比-9.17%)，中速雞均價(jià)為7.03元/斤(環(huán)比+0.76%)，土雞均價(jià)為7.71元/斤，環(huán)比-3.14%)。②截至2022年12月26日當(dāng)周，黃雞在產(chǎn)父母代種雞存欄1343.90萬套(同比-2.31%，環(huán)比-0.06%)，后備父母代種雞存欄894.56萬套(同比-2.94%，環(huán)比-0.76%)，二者合計(jì)2238.46萬套(同比-2.56%，環(huán)比-0.34%)。考慮到過去兩年父母代種雞產(chǎn)能去化較為徹底，且當(dāng)前產(chǎn)能傳導(dǎo)至商品代仍需一定時(shí)日，預(yù)計(jì)今年商品代毛雞供給整體偏緊。2、投資建議：展望2023年，去年5月來海外引種受限導(dǎo)致2022年11月后部分依賴海外的品種父母代雞苗價(jià)格上漲，部分品種12月報(bào)價(jià)提至60-80元/套，歷史看這一價(jià)格處于高位水平，持續(xù)大幅上漲或有限，但是對(duì)于如益生股份這類布局前端的企業(yè)，2023H1經(jīng)營(yíng)改善是較明確的。對(duì)商品代環(huán)節(jié)周期反轉(zhuǎn)的時(shí)點(diǎn)和幅度，考慮代際傳導(dǎo)關(guān)系、引種受限持續(xù)時(shí)間、強(qiáng)制換羽和替代性產(chǎn)品價(jià)格走勢(shì)等潛在影響，或?qū)⒃?3H2或24年之后。農(nóng)林牧漁頁的重要聲明4綜合來看，白羽雞行業(yè)景氣度已觸底回升，板塊逐步迎來配置機(jī)會(huì)，重點(diǎn)推薦白羽雞產(chǎn)業(yè)鏈一體化龍頭圣農(nóng)發(fā)展、白羽雞祖代種雞龍頭益生股份以及白羽雞屠宰龍頭禾豐股份；建議關(guān)注民和股份、仙壇股份以及春雪食品等。此外，推薦黃羽肉雞標(biāo)的立華股份和湘佳股份等。圖7:白羽雞苗雞和毛雞價(jià)格走勢(shì)圖8:肉雞養(yǎng)殖/屠宰周度利潤(rùn)(元/羽)14.0012.0010.008.006.004.002.000.008.007.006.005.004.003.002.001.000.00煙臺(tái)肉苗雞(左，元/羽)濱州肉毛雞(右，元/斤)15.0010.005.000.00-5.00-10.002019-05-102020-05-102021-05-102022-05-10養(yǎng)殖利潤(rùn):父母代種雞養(yǎng)殖利潤(rùn):毛雞屠宰利潤(rùn):毛雞數(shù)據(jù)來源：雞病專業(yè)網(wǎng)，中信建投證券數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投證券圖9:主產(chǎn)區(qū)雞產(chǎn)品平均價(jià)(元/公斤)圖10:主產(chǎn)區(qū)蛋雞苗平均價(jià)(元/羽)20.0018.0016.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.006.005.004.003.002.001.000.00數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投證券數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投證券農(nóng)林牧漁頁的重要聲明5圖11:黃羽雞平均價(jià)(元/斤)4.5企業(yè)類別12月數(shù)量同比環(huán)比12月收入(億元)同比環(huán)比2022年累計(jì)數(shù)量同比收入(億元)同比黃羽肉雞(萬只)白羽雞苗 (萬只)白羽雞肉 (萬噸)數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投證券種子與種植：關(guān)注首批轉(zhuǎn)基因玉米和大豆品種審定進(jìn)程1、主要糧食價(jià)格：本周(1.30-2.5)全國(guó)玉米平均收購價(jià)為2961.76元/噸，環(huán)比+1.28%；小麥現(xiàn)貨周均價(jià)3215.22元/噸，環(huán)比+0.11%。2、農(nóng)業(yè)農(nóng)村部再批準(zhǔn)2個(gè)玉米和1個(gè)大豆轉(zhuǎn)基因生物安全證書。1月13日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部官網(wǎng)發(fā)布《2022年農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)基因生物安全證書(生產(chǎn)應(yīng)用)批準(zhǔn)清單(二)》，其中包含2個(gè)轉(zhuǎn)基因玉米生物安全證書，分別為由袁隆平農(nóng)業(yè)高科技股份有限公司和中國(guó)農(nóng)業(yè)科學(xué)院生物技術(shù)研究所申報(bào)的“轉(zhuǎn)cry1Ab、cry1F和cp4epsps基因抗蟲耐除草劑玉米BFL4-2生產(chǎn)應(yīng)用的安全證書”(有效期為2023年1月5日至2028年1月4日，有效區(qū)域?yàn)楸狈酱河衩讌^(qū))，中國(guó)林木種子集團(tuán)有限公司和中國(guó)農(nóng)業(yè)大學(xué)申報(bào)的“轉(zhuǎn)maroACC基因耐除草劑玉米CC-2生產(chǎn)應(yīng)用的安全證書”(有效期為2023年1月5日至2028年1月4日，有效區(qū)域?yàn)楸狈酱河衩讌^(qū))；1個(gè)轉(zhuǎn)基因大豆生物安全證書，為杭州瑞豐生物科技有限公司申報(bào)的“轉(zhuǎn)cry1Ab/vip3Da基因抗蟲大豆CAL16生產(chǎn)應(yīng)用的安全證書”(有效期為2023年1月5日至2028年1月4日，有效區(qū)域?yàn)槟戏酱蠖箙^(qū))。農(nóng)林牧漁頁的重要聲明63、轉(zhuǎn)基因有望帶來種業(yè)行業(yè)變革。轉(zhuǎn)基因產(chǎn)品的開發(fā)壁壘較高，其具備研發(fā)周期長(zhǎng)(約需13年)、投入的費(fèi)用較高(約1.36億美元)的特點(diǎn)。當(dāng)前我國(guó)玉米連續(xù)三年產(chǎn)不足需，庫存處于低位，且同時(shí)受到草地貪夜蛾的威脅，而大豆自產(chǎn)不足，高度依賴進(jìn)口，轉(zhuǎn)基因技術(shù)的推廣將帶來產(chǎn)量的提升并降低生產(chǎn)成本。當(dāng)前我國(guó)已有13個(gè)玉米和4個(gè)大豆轉(zhuǎn)化體獲批了轉(zhuǎn)基因生物安全證書，近期農(nóng)業(yè)農(nóng)村部召開轉(zhuǎn)基因品種審定會(huì)議，首批獲得審定的品種數(shù)量在20個(gè)左右，轉(zhuǎn)基因玉米種子預(yù)計(jì)可在2023年第一季度開始銷售種植。4、投資建議：從政策面角度，《種業(yè)振興行動(dòng)方案》對(duì)種業(yè)發(fā)展作出重要部署，是我國(guó)種業(yè)發(fā)展史上具有里程碑意義的一件大事，國(guó)家將啟動(dòng)種源關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)，實(shí)施生物育種重大項(xiàng)目，有序推進(jìn)產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用，利好國(guó)內(nèi)種業(yè)發(fā)展。從國(guó)內(nèi)種業(yè)現(xiàn)狀出發(fā)，供給端國(guó)內(nèi)玉米種業(yè)經(jīng)過六年的供給側(cè)改革，雜交種子的供給已從整體過剩轉(zhuǎn)為總體平衡略有盈余；需求端隨著飼用需求的增加，或使玉米價(jià)格整體維持較高水平，帶動(dòng)國(guó)內(nèi)玉米種業(yè)景氣度回升。從中長(zhǎng)期來看，轉(zhuǎn)基因品種的商業(yè)化應(yīng)用有望推動(dòng)行業(yè)格局改變，利好優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)，如大北農(nóng)、隆平高科、登海種業(yè)、荃銀高科等，此外關(guān)注受益糧價(jià)上漲的蘇墾農(nóng)發(fā)。圖13:全國(guó)玉米制種面積與制種收獲產(chǎn)量圖14:玉米平均收購價(jià)格(元/噸)2940293029202910290028902050糧庫收購平均價(jià):玉米:全國(guó)制種產(chǎn)量(右，億公斤)310029002700250023002100190017001500數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投證券數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投證券圖15:小麥現(xiàn)貨平均價(jià)格(元/噸)圖16:稻谷現(xiàn)貨平均價(jià)格(元/噸)340032003000280026002400220020003,5003,0002,5002,0001,5002015/03/092017/03/092019/03/092021/03/09現(xiàn)貨價(jià):平均價(jià):早稻現(xiàn)貨價(jià):平均價(jià):粳稻 現(xiàn)貨價(jià):平均價(jià):中晚稻數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投證券數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投證券農(nóng)林牧漁頁的重要聲明7動(dòng)物保?。宏P(guān)注動(dòng)保企業(yè)養(yǎng)殖復(fù)蘇后的估值修復(fù)1)后非瘟疫情時(shí)代，非強(qiáng)免豬用疫苗和替抗藥品需求大增。2022年，全市場(chǎng)口蹄疫疫苗批簽發(fā)數(shù)量同比增長(zhǎng)約5.90%，批簽發(fā)數(shù)量位于前列的企業(yè)分別為金宇保靈、中牧蘭州、中農(nóng)威特和天康生物等；全市場(chǎng)豬圓環(huán)疫苗批簽發(fā)數(shù)量同比減少約14.35%，批簽發(fā)數(shù)量位于前列的企業(yè)分別為青島易邦、國(guó)藥集團(tuán)、南農(nóng)高科和普萊柯等；全市場(chǎng)偽狂犬疫苗批簽發(fā)數(shù)量同比減少約18.59%，批簽發(fā)數(shù)量位于前列的企業(yè)分別為科前生物、吉林正業(yè)、中牧成都和哈藥集團(tuán)等。當(dāng)前，下游生豬養(yǎng)殖行業(yè)景氣度正處于筑底回升階段，且隨著前期產(chǎn)能恢復(fù)帶來的出欄數(shù)量提升，全行業(yè)豬用動(dòng)保產(chǎn)品需求仍有望維持增長(zhǎng)。2)禽用動(dòng)保市場(chǎng)集中度持續(xù)提升，利好禽動(dòng)保儲(chǔ)備豐富的頭部企業(yè)。2022年，全市場(chǎng)禽流感疫苗批簽發(fā)數(shù)量同比增長(zhǎng)4.44%，批簽發(fā)數(shù)量位于前列的企業(yè)分別為青島易邦、肇慶大華農(nóng)、哈藥集團(tuán)和華南生物等。當(dāng)前，白羽雞處于觸底回升階段，黃羽雞產(chǎn)業(yè)鏈有所恢復(fù)，預(yù)計(jì)將帶動(dòng)禽用動(dòng)保迎來較好發(fā)展，同時(shí)關(guān)注到頭部禽養(yǎng)殖集團(tuán)擴(kuò)張勢(shì)頭不減，未來禽用動(dòng)保企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)將重點(diǎn)聚焦大客戶開發(fā)和市占率提升。3)反芻類布病疫苗仍有較大空間，寵物類藥苗有望成為新角力點(diǎn)。根據(jù)國(guó)家獸藥基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)，2022年國(guó)產(chǎn)布氏菌病活疫苗批簽發(fā)數(shù)量同比下降約96.09%，獸用狂犬病疫苗批簽發(fā)數(shù)量同比增長(zhǎng)約10.94%。2022年，國(guó)產(chǎn)布病疫苗批簽發(fā)數(shù)量的企業(yè)主要為天康生物等；國(guó)產(chǎn)獸用狂犬病疫苗批簽發(fā)數(shù)量靠前的企業(yè)分別為青島易邦、遼寧益康和中牧江西等。2、投資建議：動(dòng)保板塊是兼具周期和成長(zhǎng)的典型板塊，因此投資動(dòng)保企業(yè)不能簡(jiǎn)單地關(guān)注養(yǎng)殖周期性，更應(yīng)該從未來行業(yè)格局演進(jìn)的趨勢(shì)中，挖掘成長(zhǎng)標(biāo)的。養(yǎng)殖行業(yè)變革推動(dòng)動(dòng)保行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局轉(zhuǎn)變，規(guī)?；B(yǎng)殖趨勢(shì)加速，非瘟疫情防控常態(tài)化，新版GMP證書大幅提高行業(yè)準(zhǔn)入門檻，飼料端禁抗、養(yǎng)殖端限抗加速行業(yè)變革，大型養(yǎng)殖企業(yè)向大型動(dòng)保企業(yè)聚集的趨勢(shì)愈發(fā)明顯；動(dòng)保企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)已從單一產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代進(jìn)入苗藥聯(lián)動(dòng)加高效養(yǎng)殖服務(wù)協(xié)同促進(jìn)的階段。當(dāng)前板塊整體估值已處于歷史低位，未來養(yǎng)殖業(yè)回暖與規(guī)?；M(jìn)程持續(xù)推進(jìn)將為動(dòng)保企業(yè)帶來機(jī)會(huì)，板塊有望迎來估值修復(fù)行情。重點(diǎn)推薦瑞普生物(產(chǎn)業(yè)鏈布局完善、綜合解決方案能力突出)，推薦生物股份(以大單品帶動(dòng)整體的平臺(tái)型企業(yè))、普萊柯(具備較強(qiáng)創(chuàng)新能力的綜合型動(dòng)保企業(yè))、科前生物(能夠提供獨(dú)特疫苗產(chǎn)品組合)、蔚藍(lán)生物(酶制劑和微生態(tài)將成公司第二增長(zhǎng)曲線)，關(guān)注回盛生物 (國(guó)內(nèi)化藥制劑和原料藥頭部企業(yè))等。農(nóng)林牧漁頁的重要聲明86005004003006005004003002001000250200005001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021202212月)1008060402001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202120220008060402001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022數(shù)據(jù)來源：國(guó)家獸藥基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫，中信建投證券數(shù)據(jù)來源：國(guó)家獸藥基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫，中信建投證券2月)1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 20212022數(shù)據(jù)來源：國(guó)家獸藥基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫，中信建投證券數(shù)據(jù)來源：國(guó)家獸藥基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫，中信建投證券12月)4040353530302525202050-51月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021202220212022中信建投證券數(shù)據(jù)來源：國(guó)家獸藥基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫，中信建投證券農(nóng)林牧漁頁的重要聲明91、重點(diǎn)公司或行業(yè)資訊：佩蒂股份：2022年度業(yè)績(jī)預(yù)告。預(yù)計(jì)2022年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1.38億元~1.75億元，同比增長(zhǎng)129.93%~191.58%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.44億元~1.81億元。預(yù)計(jì)2022年度非經(jīng)常性損益的金額為-635.93萬元。2、2023年1月份天貓+淘寶寵物類目線上銷售額33.49億元，同比-21.25%，環(huán)比-33.21%。魔鏡數(shù)據(jù)顯示，1月貓主糧/貓零食銷售額分別為7.15/2.29億元，同比-12.96%/-24.73%，環(huán)比-34.62%/-28.76%；犬主糧/犬零食銷售額分別為3.21/0.92億元，同比-30.96%/-25.14%，環(huán)比-37.79%/-31.71%。分品牌來看，1月皇家、麥富迪、衛(wèi)仕銷售額位居前三，分別為7966.37、6205.87、5338.94萬元，同比分別-21.96%、-8.78%、-10.45%，其中，meatyway、網(wǎng)易嚴(yán)選、toptrees、小佩同比增長(zhǎng)明顯，同比分別增長(zhǎng)504.65%、62.24%、8.44%、4.18%。。2021年中國(guó)城鎮(zhèn)寵物(犬貓)消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)2490億元，同比增長(zhǎng)20.6%，增速恢復(fù)至疫情前水平。根據(jù)《2021年中國(guó)寵物行業(yè)白皮書》統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年國(guó)內(nèi)寵物犬消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模為1430億元，同比增長(zhǎng)21.2%；寵物貓消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模為1060億元，同比增長(zhǎng)19.9%，貓經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)擴(kuò)大。寵物消費(fèi)恩格爾系數(shù)下降，寵物消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明顯。從寵物消費(fèi)結(jié)構(gòu)看，寵物食品消費(fèi)仍是最大的養(yǎng)寵支出；寵物診療、寵物用品消費(fèi)增速最快。寵物食品消費(fèi)(主糧、零食和營(yíng)養(yǎng)品)在整個(gè)養(yǎng)寵消費(fèi)結(jié)構(gòu)中占比最高，達(dá)到51.5%，但較去年下降4.2pct；各細(xì)分品類中，寵物醫(yī)療支出增長(zhǎng)3.4pct、寵物營(yíng)養(yǎng)品增長(zhǎng)0.8pct，為消費(fèi)增速較快的兩個(gè)細(xì)分品類。3、投資建議：我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)寵物行業(yè)仍處于快速發(fā)展的基本面未變，且隨著寵物消費(fèi)恩格爾系數(shù)不斷下降，寵物消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)上升，未來寵物診療、寵物用品、寵物營(yíng)養(yǎng)保健、寵物服務(wù)等領(lǐng)域的消費(fèi)占比有望持續(xù)上升。寵物食品和寵物醫(yī)療相比其他細(xì)分市場(chǎng)具備天然的賽道優(yōu)勢(shì)。近期人民幣兌美元面臨持續(xù)貶值壓力，一定程度上利好出口導(dǎo)向型寵物企業(yè)如中寵股份和佩蒂股份，相關(guān)企業(yè)二季度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)或有明顯改善。持續(xù)推薦寵物食品標(biāo)的中寵股份和佩蒂股份，寵物保健和醫(yī)療相關(guān)標(biāo)的瑞普生物，寵物衛(wèi)生護(hù)理用品標(biāo)的源飛寵物和依依股份。圖23:我國(guó)寵物行業(yè)消費(fèi)規(guī)模變化圖24:淘寶+天貓寵物類目線上銷售額月度數(shù)據(jù)(億元)30002500200015001000500070%60%50%40%30%20%%0%90.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020202120222023201020112012201320142015201620172018201920202021市場(chǎng)規(guī)模(左，億元)同比變化(右，%)數(shù)據(jù)來源：中國(guó)寵物行業(yè)白皮書，中信建投證券券農(nóng)林牧漁頁的重要聲明圖25:淘寶+天貓貓主糧線上銷售額月度數(shù)據(jù)(億元)圖26:淘寶+天貓貓零食線上銷售額月度數(shù)據(jù)(億元)25.0020.0015.0010.005.000.0012345678910111220202021202220236.005.004.003.002.001.000.001234567891011122020202120222023券券圖27:淘寶+天貓犬主糧線上銷售額月度數(shù)據(jù)(億元)圖28:淘寶+天貓犬零食線上銷售額月度數(shù)據(jù)(億元)12.0010.008.006.004.002.000.002.502.001.501.000.500.0012345678910111220202021202220231234567891011122020202120222023信建投證券數(shù)據(jù)來源：魔鏡數(shù)據(jù)，中信建投證券同比下降1.5%。主要配合飼料、濃縮飼料產(chǎn)品出廠價(jià)格環(huán)比小幅增長(zhǎng)，添加劑預(yù)混合飼料產(chǎn)品出廠價(jià)格以降為主。飼料企業(yè)生產(chǎn)的配合飼料中玉米用量占比為37.4%，環(huán)比增長(zhǎng)2.8個(gè)百分點(diǎn)；配合飼料和濃縮飼料中豆粕用量占比14.7%，環(huán)比下降0.6個(gè)百分點(diǎn)。2、投資建議：上游玉米、豆粕等原材料價(jià)格高位運(yùn)行，飼料生產(chǎn)企業(yè)一方面通過原料替代緩解成本壓力，另一方面通過提價(jià)以維持利潤(rùn)空間。下游需求方面，養(yǎng)殖行業(yè)整體處于去化階段，預(yù)計(jì)今年飼料消費(fèi)增速或有所回落，具體仍需關(guān)注生豬產(chǎn)能及白羽雞產(chǎn)能去化進(jìn)程。產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力較低，成本管控能力較弱的飼料生產(chǎn)企業(yè)在經(jīng)歷限電限產(chǎn)、疫情反復(fù)等沖擊后將加速退出，頭部飼企有望憑借核心優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)市占率的提升。重點(diǎn)推薦養(yǎng)殖綜合服務(wù)提供商海大集團(tuán)、禾豐股份和天馬科技等。農(nóng)林牧漁頁的重要聲明圖29:全國(guó)飼料產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)(萬噸)圖30:全國(guó)豬飼料產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)(萬噸)300025002000150010001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201820192020202120221500.001000.00500.000.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月數(shù)據(jù)來源：中國(guó)飼料工業(yè)協(xié)會(huì)，中信建投證券數(shù)據(jù)來源：中國(guó)飼料工業(yè)協(xié)會(huì)，中信建投證券圖31:全國(guó)肉禽飼料產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)(萬噸)圖32:全國(guó)蛋禽飼料產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)(萬噸)900.00800.00700.00600.00500.00400.00300.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月400.00300.00200.00100.000.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月數(shù)據(jù)來源：中國(guó)飼料工業(yè)協(xié)會(huì)，中信建投證券數(shù)據(jù)來源：中國(guó)飼料工業(yè)協(xié)會(huì)，中信建投證券圖33:全國(guó)反芻飼料產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)(萬噸)圖34:全國(guó)水產(chǎn)飼料產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)(萬噸)200.00400.00150.00300.00100.0050.00200.00100.000.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月0.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月22中信建投證券數(shù)據(jù)來源：中國(guó)飼料工業(yè)協(xié)會(huì)，中信建投證券農(nóng)林牧漁頁的重要聲明圖35:育肥豬配合飼料/肉雞飼料周度價(jià)格(元/公斤)圖36:豬糧比價(jià)和雞料比價(jià)周度數(shù)據(jù)255.004.30255.004.10204.00204.003.703.003.503.302.003.101.0052.901.0052.70020160020160.00-09-232018-09-232020-09-232022-09-23-09-232018-09-232020-09-232022-09-23豬糧比價(jià)(左)雞料比價(jià)(右)平均價(jià):育肥豬配合飼料價(jià)格:配合飼料:肉雞數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投證券數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投證券農(nóng)林牧漁頁的重要聲明最新行業(yè)新聞1、全球動(dòng)保企業(yè)五十強(qiáng)名單，瑞普、齊魯、中牧、金宇、易邦等10家中國(guó)企業(yè)上榜基于年收入規(guī)模大小、業(yè)務(wù)覆蓋經(jīng)濟(jì)體的數(shù)量以及國(guó)際市場(chǎng)的影響力，2022年全球動(dòng)保企業(yè)五十強(qiáng)榜單與去年榜單一樣列出了50家動(dòng)保/獸藥產(chǎn)品制造企業(yè)(上市企業(yè)28家)。其中，美國(guó)企業(yè)(8家)市場(chǎng)份額占比最大，2021年(227億美元)占比達(dá)58%，較2020年(186億美元)占比56%增加2%；中國(guó)入圍企業(yè)數(shù)量仍保持10家，2021年收入合計(jì)約24億美元，較2020年(20億美元)同比增加18.5%；其次是英國(guó)(4家)、印度(4家)、法國(guó)(3家)、日本(3家)、愛爾蘭(2家)、巴西(2家)，其他14個(gè)國(guó)家各有1家。(獸藥資訊)2、德康再次向港交所申請(qǐng)上市：2022年前三季度生豬銷量全國(guó)第六，黃羽肉雞銷量排名第三1月31日，四川德康農(nóng)牧食品集團(tuán)股份有限公司(簡(jiǎn)稱“德康農(nóng)牧”)向港交所主板提交上市申請(qǐng)，這是繼其于2021年6月29日遞表失效后的再一次申請(qǐng)。作為西南地區(qū)的養(yǎng)豬龍頭企業(yè)之一，招股書顯示，2022年前三季度德康農(nóng)牧實(shí)現(xiàn)營(yíng)收96.22億元，同比增長(zhǎng)31.31%，利潤(rùn)約8.52億元，同比增長(zhǎng)123.5%，生豬銷售量約390萬頭，成功躋身全國(guó)養(yǎng)豬企業(yè)前六強(qiáng)。根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，德康農(nóng)牧在中國(guó)所有黃羽肉雞供應(yīng)商中排名第三，2022年前三季度公司銷售黃羽肉雞5760萬只。(農(nóng)財(cái)寶典畜牧版)3、農(nóng)業(yè)農(nóng)村部：?jiǎn)?dòng)實(shí)施大豆玉米等重點(diǎn)作物單產(chǎn)提升據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部網(wǎng)站消息，1月29日，中央農(nóng)辦主任、農(nóng)業(yè)農(nóng)村部部長(zhǎng)唐仁健主持召開部常務(wù)會(huì)議，會(huì)議決定啟動(dòng)實(shí)施大豆玉米等重點(diǎn)作物單產(chǎn)提升行動(dòng)，集成推廣一批高產(chǎn)增產(chǎn)技術(shù)模式。會(huì)同有關(guān)部門繼續(xù)實(shí)施小麥“一噴三防”全覆蓋補(bǔ)助政策，提早下?lián)懿∠x害防控資金，實(shí)施南方早稻集中育秧補(bǔ)助，推動(dòng)加大大豆種植支持力度，抓好大豆收購和產(chǎn)銷銜接工作，保護(hù)調(diào)動(dòng)農(nóng)民積極性。(種子天下)農(nóng)林牧漁頁的重要聲明重點(diǎn)公司估值子版塊代碼名稱收盤價(jià)總市值EPSPE股票代碼公司名稱2023/2/4(億元)21A22E23E21A22E23E生豬產(chǎn)業(yè)鏈002714.SZ牧原股份50.122,7431.282.155.5300498.SZ溫氏股份20.361,334-2.110.762.11-9.626.79.7000876.SZ新希望13.18598-2.200.041.04-6.0373.412.6002157.SZ正邦科技3.63116-5.80---0.6--002100.SZ天康生物9.03122-0.620.431.36-14.621.26.6603363.SH傲農(nóng)生物13.78120-2.230.011.94-6.21198.37.1603477.SH巨星農(nóng)牧26.891360.530.552.7850.748.69.7002567.SZ唐人神7.99110-1.000.230.98-8.034.88.1600975.SH新五豐7.4080-0.410.161.16-18.047.06.4產(chǎn)業(yè)鏈002299.SZ圣農(nóng)發(fā)展24.613060.360.371.2168.165.720.3300761.SZ立華股份37.70173-0.982.493.58-38.515.210.5002458.SZ益生股份14.971490.030.010.86499.01360.917.3002746.SZ仙壇股份9.388493.842.527.6002234.SZ民和股份22.38780.14--159.9--002982.SZ湘佳股份45.06460.251.362.66300967.SZ曉鳴股份17.69340.480.270.5736.964.530.9605567.SH春雪食品14.81300.350.550.8142.326.918.4動(dòng)物保健600201.SH生物股份11.421280.220.290.4451.938.925.7688526.SH科前生物29.851391.231.041.4124.328.621.1300119.SZ瑞普生物20.45961.030.881.1219.923.218.3603566.SH普萊柯31.851120.78