中青旅(600138)小鎮(zhèn)旅游標(biāo)桿把握疫情后業(yè)績修復(fù)

公司研究/旅游服務(wù)業(yè)/旅游綜合中青旅(600138)公司研究報告證券研究報告閱讀正文之后的信息披露和法律聲明投資評級優(yōu)于大市股票數(shù)據(jù)覆蓋覆蓋52周股價波動(元)百萬元)相關(guān)研究市場表現(xiàn)25.15%13.15% -10.85%-22.85%2021/82021/112022/22022/5相對漲幅(%)亭tseccomS之S850517050001:毛弘毅yhtseccom:王祎婕tseccom光大集團(tuán)控股，國內(nèi)領(lǐng)先的旅游服務(wù)商。中青旅是我國改革開放后創(chuàng)立的首家旅行社類企業(yè)，1997年于上交所上市，開發(fā)了烏鎮(zhèn)、古北水鎮(zhèn)兩個文旅小鎮(zhèn)，擁有景區(qū)運(yùn)營、整合營銷、酒店服務(wù)等多元業(yè)務(wù)。①收入和業(yè)績：公司2017-2019年營收穩(wěn)步上升，20年受到疫情沖擊業(yè)績虧損，2021年實現(xiàn)營疫情反復(fù)，旅游板塊承壓，公司實現(xiàn)營收13.81億元，營收同比下降1.2%，歸母凈利潤-1.1億元。②結(jié)構(gòu)：公司業(yè)務(wù)主要由七部分構(gòu)成，收入方面，21年前三大業(yè)務(wù)IT、整合營銷、景區(qū)經(jīng)營(烏鎮(zhèn))分別收入41.34、17.32、8.64億元，分別占比47.9%、20.1%、10.0%，利潤層面，烏鎮(zhèn)景區(qū)業(yè)務(wù)毛利率在70%以上，2019-21年貢獻(xiàn)42.2%、39.5%、38.6%毛利，同時聯(lián)營企業(yè)形式運(yùn)營的古北水鎮(zhèn)景區(qū)分別為公司帶來0.7、-0.8、0.25億元的投資收益。特色小鎮(zhèn)旅游前景光明，期待疫情恢復(fù)和消費(fèi)復(fù)蘇。①居民旅游需求上升，達(dá)14.47%，高于同期GDP增速8.27%。居民人均消費(fèi)支出的增長帶動旅游元、953元。十八大以來，中央堅持中國特色新型城鎮(zhèn)化道路，各部門相繼頒布城鎮(zhèn)化相關(guān)系列政策，圍繞培育、金融、土地等方面對特色小鎮(zhèn)的發(fā)展提供大力支持。即便疫情重挫旅游行業(yè)，我們對特色小鎮(zhèn)旅游長期向上趨勢保有信心。②周邊游升溫，出境游回流。疫情強(qiáng)化短途游需求，2021年周邊游搜索次數(shù)同比增加100-300%，我們認(rèn)為消費(fèi)能力強(qiáng)的出境游客回流亦有望帶動人均消費(fèi)提升，中短期積極因素強(qiáng)化文旅小鎮(zhèn)業(yè)績抗壓能力。集中優(yōu)勢，打造稀缺文旅資源。公司主打烏鎮(zhèn)與古北水鎮(zhèn)兩大文旅景區(qū)，二者分別處于長三角和京津冀城市群附近，周邊居民的旅游需求旺盛和消費(fèi)能力強(qiáng)勁。兩大景區(qū)風(fēng)格獨(dú)特，以烏鎮(zhèn)戲劇節(jié)、會展等形式打造差異化品牌，2019年，分別吸引了918.26、239.37萬人次游客，20年后游客數(shù)雖下挫，但人均消費(fèi)延續(xù)了此前的上升趨勢，2021年兩地人均消費(fèi)分別達(dá)到234.30、505.23元，17-21年CAGR分別為8.27%、7.28%，精品酒店和餐飲等服務(wù)打開收入上升空間。盈利預(yù)測與估值。預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤各為1.07、4.36、5.84S元。預(yù)計公司將迎來疫情后的業(yè)績修復(fù)，結(jié)合可比公司估值，給予2023年P(guān)E06元-15.07元。給予“優(yōu)于大市”評級。風(fēng)險提示。疫情風(fēng)險、行業(yè)風(fēng)險、市場競爭加劇風(fēng)險。主要財務(wù)數(shù)據(jù)及預(yù)測2021863520.8%%凈利潤(百萬元)210.035%)0.3%閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.1概況：多品牌并行發(fā)展，業(yè)務(wù)多元布局 51.221年收入86億元同比+21%回暖，景區(qū)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)46.9%毛利 62.特色小鎮(zhèn)旅游前景光明，期待疫情恢復(fù)和消費(fèi)復(fù)蘇 72.1承接居民旅行需求，特色小鎮(zhèn)獲政策大力推廣 72.2中短期積極因素平滑風(fēng)險，期待疫情后復(fù)蘇 83.集中優(yōu)勢，打造稀缺文旅資源 93.1烏鎮(zhèn)和古北水鎮(zhèn)：一南一北的文旅小鎮(zhèn)標(biāo)桿 93.2繼續(xù)打造濮院小鎮(zhèn)，業(yè)務(wù)布局多元化 114.盈利預(yù)測與估值：預(yù)計2022-24年歸母凈利各1.07、4.36、5.84億元 12 圖32017-2022Q1公司營業(yè)總收入及增速 6圖42017-2022Q1公司歸母凈利潤及增速 6圖52017-2021公司各業(yè)務(wù)線收入(億元) 7圖62017-2021公司各業(yè)務(wù)線毛利率(%) 7 圖8居民人均消費(fèi)支出和人均旅游花費(fèi)和yoy 7 圖172017-2021年烏鎮(zhèn)和古北水鎮(zhèn)年游客人數(shù)及增速 10圖182017-2021年烏鎮(zhèn)和古北水鎮(zhèn)游客人均消費(fèi)(元/人次) 10表目錄 年來特色小鎮(zhèn)政策總結(jié) 8烏鎮(zhèn)和古北水鎮(zhèn)景區(qū)簡介 9表4濮院鎮(zhèn)有機(jī)更新項目規(guī)劃 11表5中青旅多元業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展 11表6中青旅收入分項預(yù)測(百萬元，2019-2024E) 12表7公司合并損益表及預(yù)測(2020-2024E) 13表8中青旅可比公司估值表(2023E，2022年7月29日) 13閱讀正文之后的信息披露和法律聲明中青旅是我國改革開放后創(chuàng)立的首家旅行社類企業(yè)，1997年于上交所上市。2017年，公司被整體劃轉(zhuǎn)至中國光大集團(tuán)，實控人變更為國務(wù)院。創(chuàng)立四十年來，公司開發(fā)了烏鎮(zhèn)、古北水鎮(zhèn)兩大景區(qū)，形成了以“4+3”業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)的多元生態(tài)布局體系。2021年公司實現(xiàn)收入86.35億元(+20.8%)；歸母凈利潤0.2億元，同比扭虧。1Q22疫情反復(fù)，旅游板塊承壓，公司實現(xiàn)營收13.81億元，營收同比下降1.2%，歸母凈利潤-1.1打造核心品牌和骨干子品牌，業(yè)務(wù)運(yùn)營組合優(yōu)化。目前，公司實行以“中青旅”品牌為核心，以“遨游”、“耀悅”等為旅行社業(yè)務(wù)骨干子品牌，以“烏鎮(zhèn)”、“古北水鎮(zhèn)”為景區(qū)業(yè)務(wù)骨干子品牌的多產(chǎn)品品牌體系。同時，公司以“4+3”業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)，優(yōu)化業(yè)務(wù)運(yùn)營，圍繞旅游主業(yè)實行多元生態(tài)布局，打造可復(fù)制的競爭力，為公司穩(wěn)健發(fā)展奠定情合體開發(fā)造集觀光游覽、休閑度假、文化體驗、會議展覽與整合公司旗下的中青博聯(lián)專注于為政府、企業(yè)、社團(tuán)等機(jī)構(gòu)客戶提供“一站式”整合營銷旅行社與旅游互網(wǎng)“旅游+教育”“旅游+體育”團(tuán)體客戶提供以體育旅游為主題的策劃、運(yùn)營和營銷管理服務(wù)“旅游+康養(yǎng)”改革開放中誕生，歷史沉淀深厚。公司為改革開放后創(chuàng)立的首家旅行社類企業(yè)，2000年，公司首度將連鎖經(jīng)營模式引入國內(nèi)旅行社行業(yè)。2008年，公司推出行業(yè)首家專業(yè)度假品牌。2006年公司投資建設(shè)烏鎮(zhèn)景區(qū)，2013年公司投資打造古水北鎮(zhèn)旅游景區(qū)，開啟文化景區(qū)連鎖經(jīng)營模式。創(chuàng)立四十年來，公司多次服務(wù)國家級重大會議和活動，在不斷創(chuàng)新的發(fā)展歷程中，擁有寶貴的歷史經(jīng)驗和深厚的歷史沉淀。圖1公司歷史沿革閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2022Q1公司營業(yè)總收入及增速2022Q1公司歸母凈利潤及增速2022Q1公司營業(yè)總收入及增速2022Q1公司歸母凈利潤及增速光大集團(tuán)控股，開展多元業(yè)務(wù)。2018年，公司控股股東青旅集團(tuán)100%國有產(chǎn)權(quán)整體劃轉(zhuǎn)至光大集團(tuán)，公司成為中國第一家擁有中央大型金融控股集團(tuán)發(fā)展背景的旅游類上市公司，有利于公司持續(xù)增強(qiáng)資本實力，獲取更多的中央企業(yè)政策支持和對外合作優(yōu)勢。公司下屬子公司共20余家，其中，中青旅創(chuàng)格科技、風(fēng)采科技為策略性投資，開展商貿(mào)或技術(shù)服務(wù)；烏鎮(zhèn)旅游、中青博聯(lián)、山水酒店分別為公司開展景區(qū)旅游、整合營銷和酒店業(yè)務(wù)的主體；此外，公司參股北京古北水鎮(zhèn)旅游公司，持股46.45%，享受古北水鎮(zhèn)景區(qū)運(yùn)營的投資收益。圖2公司組織架構(gòu)業(yè)績回暖，21年收入86.35億元(+21%)，歸母凈利0.2億元扭虧為盈。公司2017-2019年營收穩(wěn)步上升，2020年受到疫情沖擊營收短暫下滑，歸母凈利潤下降至-2.3億元。在旅游行業(yè)持續(xù)承壓的情況下，公司利用疫情平穩(wěn)期提升業(yè)績，策略性投資、整合營銷、酒店和景區(qū)板塊業(yè)務(wù)有所恢復(fù)，2021年實現(xiàn)營業(yè)收入86.35億元，同比增長21%；歸母凈利潤0.2億元，上年同期虧損2.3億；1Q22疫情反復(fù)，公司實現(xiàn)營收13.81億元，營收同比下降1.2%，歸母凈利潤-1.1億元。圖32017圖4201721年烏鎮(zhèn)景區(qū)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)46.9%毛利。公司業(yè)務(wù)主要由七部分構(gòu)成，收入方面，21年前三大業(yè)務(wù)IT、整合營銷、景區(qū)經(jīng)營(烏鎮(zhèn))分別收入41.34、17.32、8.64億元，年，景區(qū)業(yè)務(wù)毛利分別為14.30、5.49、6.16億元，占比42.2%、39.5%、38.6%，對應(yīng)毛利率分別為81.4%、72.3%、71.3%，此外，近三年以聯(lián)營企業(yè)形式運(yùn)營的古北水鎮(zhèn)景區(qū)分別為公司帶來0.7、-0.8、0.25億元的投資收益，兩大景區(qū)運(yùn)營是公司最重要業(yè)務(wù)。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2021公司各業(yè)務(wù)線收入(億元)2021公司各業(yè)務(wù)線毛利率(%)2021公司各業(yè)務(wù)線收入(億元)2021公司各業(yè)務(wù)線毛利率(%)圖52017圖62017長期來看，特色小鎮(zhèn)承接居民不斷提升的旅行需求和國家政策大力支持，發(fā)展正當(dāng)?shù)咔閹淼某鼍秤慰突亓黝A(yù)期可提升國內(nèi)旅游目的地的消費(fèi)水平，疫情影響減弱也會帶來需求的復(fù)蘇，國內(nèi)旅游小鎮(zhèn)有望從中受益。2.1承接居民旅行需求，特色小鎮(zhèn)獲政策大力推廣旅游消費(fèi)升溫，國內(nèi)旅游業(yè)發(fā)展迅速。2013-19年，我國旅游業(yè)收入CAGR達(dá)14.47%，高于同期GDP的8.27%。居民人均消費(fèi)支出的增長帶動旅游需求的增加，二疫情導(dǎo)致的消費(fèi)下降是短期擾動因素，隨著居民消費(fèi)水平的提升，旅游業(yè)熱度升溫、人均消費(fèi)提高是長期趨勢。游花費(fèi)和yoy特色小鎮(zhèn)受到政策大力支持。十八大以來，中央堅持中國特色新型城鎮(zhèn)化道路，各部門相繼頒布城鎮(zhèn)化相關(guān)系列政策。2016年2月，國務(wù)院出臺《關(guān)于深入推進(jìn)新型城鎮(zhèn)化建設(shè)的若干意見》，強(qiáng)調(diào)發(fā)展具有特色優(yōu)勢的休閑服務(wù)、商貿(mào)物流、信息產(chǎn)業(yè)等魅力小鎮(zhèn)。此后，住房城鄉(xiāng)建設(shè)部、中國建設(shè)銀行、原國土資源部等機(jī)關(guān)相繼發(fā)布相關(guān)政策，圍繞培育、金融、土地等方面對特色小鎮(zhèn)的發(fā)展提供大力支持。國家住建部公布數(shù)據(jù)顯示，第一批、第二批全國特色小鎮(zhèn)合計403個，其中浙江、江蘇、山東分別有23、22、22個特色小鎮(zhèn)入選，得到政策的支持和鼓勵。表2近年來特色小鎮(zhèn)政策總結(jié)策類型門策育政策體育總局、住房城鄉(xiāng)建設(shè)部2設(shè)的若干意見和農(nóng)民就近城鎮(zhèn)化。7、商傳統(tǒng)、美麗宜居等特色小鎮(zhèn)。10關(guān)于加快美麗的特色小(城)鎮(zhèn)建設(shè)的指導(dǎo)意見夯實城鎮(zhèn)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)、完善城鎮(zhèn)服務(wù)功能，優(yōu)化城鎮(zhèn)生態(tài)環(huán)境、提升城鎮(zhèn)發(fā)展品質(zhì)、建設(shè)美麗特色型小(城)鎮(zhèn)。4“十三五”時期文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展劃到2020年，文化與旅游雙向深度融合，支持建設(shè)一批有歷史、地域、民族特色和文化內(nèi)涵的旅游休閑街區(qū)、特色小(城)鎮(zhèn)、旅游度假區(qū)。5的通知到2020年，在全國扶持建設(shè)一批體育特征鮮明、文化氣息濃厚、12和小城鎮(zhèn)建設(shè)數(shù)量，實行創(chuàng)建達(dá)標(biāo)制度，嚴(yán)防政府債務(wù)危機(jī)，嚴(yán)控房地產(chǎn)傾向，嚴(yán)格節(jié)約用地。金融政策房城鄉(xiāng)建設(shè)部、10鎮(zhèn)建設(shè)的通知政策性信貸資金支持以轉(zhuǎn)移農(nóng)業(yè)人口、提升小城鎮(zhèn)公共服務(wù)水平和提高承載能力為目的的基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)設(shè)施建設(shè)。1鎮(zhèn)建設(shè)的通知開發(fā)性金融支持促進(jìn)小城鎮(zhèn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的配套設(shè)施、宜居環(huán)境塑造和統(tǒng)文化傳承的工程建設(shè)。4鎮(zhèn)建設(shè)的通知持促進(jìn)小城鎮(zhèn)特色發(fā)展的工程建設(shè)，支持小城鎮(zhèn)運(yùn)營管理融資。原國土資源部4務(wù)保障工作的通知用地。因素平滑風(fēng)險，期待疫情后復(fù)蘇疫情反復(fù)影響出行客流，期待復(fù)蘇。疫情對出游人次造成極大影響，2019年國內(nèi)旅游人次穩(wěn)步上升至60.1億人次，20年起因疫情影響大幅下降，21年隨著疫情緩和有所恢復(fù)，同比+12.8%至32.5億人次。盡管當(dāng)前國內(nèi)旅游仍然受到疫情管制的影響未完全恢復(fù)，但隨著疫情管理水平的上升、疫苗完全接種率的提升，期待旅游業(yè)逐步從疫情陰影中復(fù)蘇，旅游人次恢復(fù)到疫情前的水平，并延續(xù)此前的增長態(tài)勢。圖9近七年國內(nèi)旅游人次及變化周邊游升溫，出境游回流，中短期積極因素可關(guān)注。①周邊游需求上升：我國假期時長以3天為主，旅途較短的周邊游正符合短假的出游需求，疊加疫情期間對人員流動的限制，國內(nèi)周邊游熱度持續(xù)上升，2021年周邊游搜索次數(shù)同比增加100-300%，其中，華中、東北、西北分別同比+290%、273%和217%，布局城市群周邊、旅途較短的文旅小鎮(zhèn)可從中獲益。②境外游客回流：疫情以來出境游幾乎完全停滯，境外游客目的地有望轉(zhuǎn)向境內(nèi)，2015-19年，境外游客人均消費(fèi)800美元以上，超過境內(nèi)游客的700-1000元。我們認(rèn)為，因疫情導(dǎo)致的出境游客回流可帶動景區(qū)人均消費(fèi)提升。中短期積極因素助力特色小鎮(zhèn)平滑風(fēng)險，增強(qiáng)抗壓能力。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明閱讀正文之后的信息披露和法律聲明券研究所公司主打烏鎮(zhèn)與古北水鎮(zhèn)兩大文旅景區(qū)，二者分別處于長三角和京津冀城市群附近，風(fēng)格獨(dú)特，2019年，分別吸引了918、239萬人次游客，客流雖因疫情明顯下降，但人均消費(fèi)持續(xù)上升，2021年人均消費(fèi)分別達(dá)到234.30、505.23元，17-21年CAGR分別為8.27%、7.28%。我們認(rèn)為疫情后的游客數(shù)恢復(fù)和人均消費(fèi)的提升值得期待，同時公司持續(xù)推進(jìn)位于桐鄉(xiāng)市的濮院景區(qū)投資建設(shè)，有望復(fù)刻烏鎮(zhèn)成功模式，打造第三增長點(diǎn)。此外，預(yù)計公司在會展、旅行社等方面的業(yè)務(wù)布局亦有望與景區(qū)業(yè)務(wù)協(xié)同，推動多業(yè)態(tài)核心景區(qū)優(yōu)勢明顯，區(qū)位布局延展性強(qiáng)。烏鎮(zhèn)景區(qū)東柵區(qū)域于2001年開業(yè)，位于浙江省桐鄉(xiāng)市北端，歷史悠久，周邊人群消費(fèi)能力較強(qiáng)，分為東柵、西柵和烏村三大區(qū)域，景區(qū)占地面積達(dá)720萬平方米，擁有獨(dú)特的江南水鄉(xiāng)風(fēng)格、琳瑯滿目的展館和完善的酒店、餐廳等娛樂設(shè)施；古北水鎮(zhèn)景區(qū)于2014年開業(yè)，依托古北口司馬臺長城，以北國文化水鎮(zhèn)景觀為特色，景區(qū)面積900萬平方米，并以山地合院建筑、精品酒店、獨(dú)立餐廳等設(shè)施豐富游客體驗。表3烏鎮(zhèn)和古北水鎮(zhèn)景區(qū)簡介位臵休閑娛樂設(shè)施劃色烏鎮(zhèn)景區(qū)地處杭嘉景區(qū)設(shè)有度假酒店、中西柵、西柵和烏村三大區(qū)域，景區(qū)面積烏鎮(zhèn)景區(qū)以其琳瑯滿水鄉(xiāng)風(fēng)格吸引了眾多度假區(qū)內(nèi)擁有43萬平方米的山地合院建筑，并設(shè)有精品酒店、獨(dú)立餐廳及多個文化展示體驗區(qū)及完方米，劃分為“六存有較完整的古樸古北水鎮(zhèn)夜景為北京吸引越來越多的年輕備極高的參與性和體雙鎮(zhèn)布局南北呼應(yīng)，盡享核心城市群紅利。公司以烏鎮(zhèn)、古北水鎮(zhèn)作為景區(qū)業(yè)務(wù)兩大核心，南北古鎮(zhèn)遙相呼應(yīng)。景區(qū)周邊交通便利，烏鎮(zhèn)距桐鄉(xiāng)市區(qū)、嘉興、杭州、上海分別為13、27、80、140公里，陸路交通包括多條國道、省道高速及滬寧、滬杭、寧1國道)行駛40分鐘、京承高速行駛120分鐘可達(dá)。我們認(rèn)為，兩大景區(qū)靠近人員密集、消費(fèi)能力強(qiáng)的核心城市群，風(fēng)格獨(dú)特、獨(dú)具魅力，可承接周邊居民旺盛的旅行需求。1年烏鎮(zhèn)和古北水鎮(zhèn)年游客人數(shù)及增速2021年烏鎮(zhèn)和古北水鎮(zhèn)游客人均消費(fèi)(元/人次)1年烏鎮(zhèn)和古北水鎮(zhèn)年游客人數(shù)及增速2021年烏鎮(zhèn)和古北水鎮(zhèn)游客人均消費(fèi)(元/人次)差異化發(fā)展，獨(dú)特文化活動塑造專屬吸引力。公司管理團(tuán)隊積累了豐富的運(yùn)營管理經(jīng)驗，準(zhǔn)確把握行業(yè)發(fā)展趨勢，為景區(qū)打上獨(dú)特的文化印記。兩大核心景區(qū)采用差異化發(fā)展戰(zhàn)略：烏鎮(zhèn)景區(qū)以市場為導(dǎo)向，發(fā)揮“文化+會展”雙軌發(fā)展優(yōu)勢，依托“烏鎮(zhèn)戲劇節(jié)”、“木心美術(shù)館”等核心文化項目，引領(lǐng)文化旅游發(fā)展新趨勢。古北水鎮(zhèn)在會展基”戰(zhàn)略，舉辦司馬臺長城項目發(fā)布會，開展長城系列活動，構(gòu)建具有特色的競爭壁壘。疫情影響旅客規(guī)模下降，人均消費(fèi)提升打開盈利空間。疫情前的2019年，烏鎮(zhèn)、古北水鎮(zhèn)分別接待游客918、239萬人次，其中，古北水鎮(zhèn)開業(yè)時間較晚，仍有較大成長空間。受疫情影響，兩地游客人次下降，2021年的烏鎮(zhèn)、古北水鎮(zhèn)分別接待游客368.7萬人次(+22.10%)和152.0萬人次(+30.43%)，較2020年小幅改善。人均消費(fèi)層面，兩地人均消費(fèi)均逐年走高，烏鎮(zhèn)、古北水鎮(zhèn)2021年人均消費(fèi)分別為234.30區(qū)已經(jīng)形成較強(qiáng)的品牌效應(yīng)，長期客流穩(wěn)定，疊加精品酒店、餐飲服務(wù)等多個盈利點(diǎn)，人均消費(fèi)有望不斷提高，隨著疫情影響消退，公司有望享受游客數(shù)恢復(fù)和人均消費(fèi)提升的雙重紅利。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3.2繼續(xù)打造濮院小鎮(zhèn)，業(yè)務(wù)布局多元化持續(xù)推進(jìn)濮院景區(qū)建設(shè)，屆時有望與烏鎮(zhèn)聯(lián)動。濮院有機(jī)更新項目規(guī)劃范圍達(dá)1.61平方公里，規(guī)劃形成核心景區(qū)、生態(tài)度假區(qū)、時尚文化創(chuàng)意區(qū)三大功能區(qū)。濮院景區(qū)定位于建成“歷史文化+時尚購物”的旅游目的地，將通過修繕恢復(fù)當(dāng)?shù)乩辖ㄖ?、建設(shè)新的體驗景區(qū)和旅游設(shè)施、打造時尚購物街區(qū)，與烏鎮(zhèn)形成差異化定位、共同促進(jìn)發(fā)展。濮院小鎮(zhèn)作為公司景區(qū)業(yè)務(wù)之一，綜合考慮疫情影響，預(yù)計將于2022年試營業(yè)。我們認(rèn)為，公司已成功打造了烏鎮(zhèn)、古北水鎮(zhèn)兩個文旅小鎮(zhèn)品牌，濮院的經(jīng)營效果值得期待。規(guī)劃建設(shè)目標(biāo)核心景區(qū)精品酒店，大幅提升接待容量，并承接商務(wù)會展、影視拍攝、網(wǎng)紅直播等活動。區(qū)生態(tài)度假區(qū)位于現(xiàn)濮院港以東，主打自然原始的生態(tài)度假環(huán)境。該功能區(qū)以現(xiàn)有的自然風(fēng)貌為基底，打造生態(tài)度假酒店與自然樂園。通過建設(shè)水上演藝中心、舉辦漢服節(jié)、lay時尚文化創(chuàng)意區(qū)南臨濮院羊毛衫市場，以現(xiàn)有市場為基礎(chǔ)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級，融合時尚創(chuàng)意布，打造濮院時尚產(chǎn)業(yè)新格局。圍繞旅游主業(yè)多元布局。公司經(jīng)過長期耕耘，已經(jīng)形成了覆蓋景區(qū)投資與運(yùn)營、酒店運(yùn)營與管理、會議展覽與整合營銷、旅行社與旅游互聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域的多元布局，并在“旅游+”業(yè)務(wù)領(lǐng)域?qū)で笸黄?。在會議展覽與旅游目的地營銷、文化創(chuàng)意等領(lǐng)域，多元業(yè)務(wù)彼此融合、彼此強(qiáng)化，未來有望將帶動公司全面發(fā)展。發(fā)展情況世界互聯(lián)網(wǎng)大會活力，持續(xù)沉淀景區(qū)文化底蘊(yùn)。2021年第八屆烏鎮(zhèn)戲劇節(jié)成功舉辦。烏鎮(zhèn)戲城下的童話小鎮(zhèn)系列活動古北水鎮(zhèn)秉持“長城+”戰(zhàn)略，開展長城腳下過大年、長城下的紅葉小鎮(zhèn)、童”萬名忠實會員，致力于成為中國智慧酒店領(lǐng)導(dǎo)者。中青旅遨游國際旅游有限公司是中青旅旅行社業(yè)務(wù)發(fā)展的核心板塊。依托40化布局。旅游綜合服務(wù)需求。券研究所閱讀正文之后的信息披露和法律聲明元基于上文業(yè)務(wù)分析，我們對公司的財務(wù)情況做出以下主要假設(shè)和預(yù)測：12.5%，毛利率分別為20.0%、23.8%和26.0%。其中：①景區(qū)和地產(chǎn)銷售業(yè)務(wù)：旅客分別為70.5%、75.9%、77.9%；房地產(chǎn)銷售收入各5.12、7.87、1.05億元，毛利率分億元，毛利率分別為25.1%、25.8%、25.6%；③IT產(chǎn)品銷售與技術(shù)服務(wù)：22-24年收.08億元。表6中青旅收入分項預(yù)測(百萬元，2019E2019202020212022E2023E2024E景區(qū)業(yè)務(wù)(百萬元景區(qū)業(yè)務(wù)(百萬元)1757.3759.6863.9883.81583.22218.1毛利率(%)房地產(chǎn)銷售(百萬元).4786.7毛利率(%)4.7整合營銷(百萬元).3.8.2毛利率(%)IT產(chǎn)品銷售與技術(shù)服務(wù)(百萬元)6.1yoy(%)毛利率(%)旅游產(chǎn)品服務(wù)(百萬元)8.0yoy(%)7毛利率(%)酒店業(yè)(百萬元)6.5yoy(%)毛利率(%)房屋租金(百萬元)90yoy(%)毛利率(%)總收入(百萬元)3yoy(%)毛利率(%)2-2024年費(fèi)用率保持平穩(wěn)，銷售費(fèi)用率各9.1%、8.5%、9.5%，管理費(fèi)用率各7.7%、7.2%、7.4%，財務(wù)費(fèi)用各1.50、1.63、1.59億元。33.9%。綜上，我們預(yù)計公司2022-2024年總收入各為90.2、113.13、127.31億元，同比增長4.5%、25.4%、12.5%；歸母凈利潤各為1.07、4.36、5.84億元，同比增長402.1%、309.4%、33.9%；對應(yīng)EPS各0.15、0.60、0.81元。表7公司合并損益表及預(yù)測(2020-2024E)E營業(yè)總收入(百萬元)同比增長(%)營業(yè)總成本(百萬元)%.5%%營業(yè)成本(百萬元)毛利率(%)%%%營業(yè)稅金及附加(百萬元)9營業(yè)稅金及附加/營業(yè)收入(%)銷售費(fèi)用(百萬元)銷售費(fèi)用率(%)管理費(fèi)用(百萬元)管理費(fèi)用率(%)財務(wù)費(fèi)用(百萬元)期間費(fèi)用率(%)資產(chǎn)減值損失(百萬元)000投資收益(百萬元)營業(yè)利潤(百萬元)-169同比增長(%)9%9%0%營業(yè)外收入(百萬元)營業(yè)外支出(百萬元)3利潤總額(百萬元)-171同比增長(%)8%3%所得稅費(fèi)用(百萬元)有效所得稅率(%)%%%%凈利潤(百萬元)2少數(shù)股東損益(百萬元)-13歸屬于母公司所有者的凈利潤(百萬元)6同比增長(%)8%凈利潤率(%).6%攤薄每股收益(元)我們認(rèn)為，文旅小鎮(zhèn)品牌力強(qiáng)、盈利能力出色，公司對文旅小鎮(zhèn)的打造和運(yùn)營能力已經(jīng)得到烏鎮(zhèn)和古北水鎮(zhèn)的印證，中短期看，兩大景區(qū)游客數(shù)量復(fù)蘇和人均消費(fèi)的提升帶來持續(xù)業(yè)績修復(fù)；長期看，多元業(yè)務(wù)協(xié)同有望進(jìn)一步強(qiáng)化公司競爭力、濮院復(fù)刻烏鎮(zhèn)模式亦有可能成為第三增長點(diǎn)，遠(yuǎn)期成長性值得期待。因公司22年業(yè)績受疫情較大影響，因此我們選擇對23年業(yè)績估值。可比公司2023對應(yīng)合理價值區(qū)間12.06元-15.07元。給予“優(yōu)于大市”評級。云南旅游黃山旅游峨眉山A平均PE(2023年，倍)032685.風(fēng)險提示疫情風(fēng)險：國內(nèi)疫情防控常態(tài)化，疫苗接種率提高，但疫情的反復(fù)和不確定性仍對降低游客出游意愿。此外，自然災(zāi)害等自然環(huán)境的不利因素對旅游業(yè)產(chǎn)生不利影響，規(guī)模越大不利影響越大。行業(yè)風(fēng)險：旅游業(yè)因其固有的消費(fèi)特性受宏觀經(jīng)濟(jì)政策影響較大，依賴于個人及團(tuán)體的消費(fèi)行為。當(dāng)未來國內(nèi)或國際的宏觀經(jīng)濟(jì)波動，居民消費(fèi)意愿改變，將對公司的經(jīng)營業(yè)績和財務(wù)狀況產(chǎn)生重大影響。市場競爭加劇風(fēng)險：旅游行業(yè)進(jìn)入高速發(fā)展機(jī)遇期、互聯(lián)網(wǎng)對行業(yè)的滲透、疫情造成的沖擊，旅游市場競爭加劇。由于景區(qū)運(yùn)營業(yè)務(wù)毛利率較高，景區(qū)競爭尤為明顯。隨閱讀正文之后的信息披露和法律聲明閱讀正文之后的信息披露和法律聲明著大型OTA、科技企業(yè)對旅游行業(yè)積極布局，市場競爭格局日趨復(fù)雜。在市場競爭加劇的環(huán)境，會對公司的經(jīng)營產(chǎn)生壓力。財務(wù)指標(biāo)21022E023E024E利潤表(百萬元)21022E023E024E每股指標(biāo)(元)520每股收益33每股凈資產(chǎn).0%.8%.0%每股經(jīng)營現(xiàn)金流9每股股利價值評估(倍)87%.823率%0.0%0.0%0.5%%盈利能力指標(biāo)(%)%2%.0%.8%.0%0004.6%投資收益22%9%投資回報率2盈利增長(%).8%4.5%.4%7%8%276.9%%有效所得稅率%%.0%.0%.0%%402.1%4%%4償債能力指標(biāo)凈利潤36%%%速動比率現(xiàn)金比率資產(chǎn)負(fù)債表(百萬元)21022E023E024E金指標(biāo)應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)0572220應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)7260存貨517130存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)動資產(chǎn)7294575024E在建工程7727774620146174627504628550040現(xiàn)金流量表(百萬元)21022E023E364短期借款638627384應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款預(yù)收賬款8-14726負(fù)債75485757現(xiàn)金流56700投資-146-150-150-150期負(fù)債投資活動現(xiàn)金流56503339債權(quán)募資-1964資0008558-174917565094440040現(xiàn)金凈流量100(2021A)，海通證券研究所閱讀正文之后的信息披露和法律聲明閱讀正文之后的信息披露和法律聲明信息披露明零售貿(mào)易行業(yè)，社會服務(wù)行業(yè)服務(wù)行業(yè)分析師負(fù)責(zé)的股票研究范圍海倫司,永輝超市,海底撈,安克創(chuàng)新,貝泰妮,步步高,重慶百貨,周大生,百勝中國-S,美團(tuán)-W,雍禾醫(yī)療,老鳳祥,錦江投資評級說明內(nèi)的公司股價(或行業(yè)指數(shù))的漲跌幅2.市場基準(zhǔn)指數(shù)的比較標(biāo)準(zhǔn)：A股市場以海通綜指為基準(zhǔn)；香港市場以恒生指數(shù)為基準(zhǔn)；美國市場以標(biāo)類別評級說明級大市投資評級大市本報告僅供海通證券股份有限公司(以下簡稱“本公司”)的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的任何內(nèi)容所引致、價值及投資收入可能的狀況。在法律許可的情況下，海通證券及其所屬司提供投資銀行服務(wù)或其他服務(wù)。本報告僅向特定客戶傳送，未經(jīng)海通證券研究所書面授權(quán)，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復(fù)印件或記均為本公研究所，且證券投資咨詢業(yè)務(wù)。閱讀正文之后的信息披露和法律聲明海通證券股份有限公司研究所路穎所長(021)23219403luying@(021)63411586gaodd@副所長(021)23219404dengyong@(021)23219658xyg6052@所長助理(021)23219747tll5535@余文心所長助理(0755)82780398ywx9461@宏宏觀經(jīng)濟(jì)研究團(tuán)隊19820應(yīng)鎵嫻(021)23219394李俊(021)23154149聯(lián)系人侯歡(021)231546583219674comxhtseccomeccomtseccomwyq4@金融工程研究團(tuán)隊6馮佳睿(021)23219732鄭雅斌(021)23219395羅蕾(021)23219984余浩淼(021)23219883袁林青(021)23212230顏偉(021)23219914黃雨薇(021)23154387孫丁茜(021)23212067聯(lián)系人2122311)23154170seccomengjrhtseccomzhengybhtseccomll773@yhm591@ylq19@yw4@eccomsdq207@zll13940@cjh@金融產(chǎn)品研究團(tuán)隊6倪韻婷(021)23219419唐洋運(yùn)(021)23219004徐燕紅(021)23219326談鑫(021)23219686莊梓愷(021)23219370譚實宏(021)23219445聯(lián)系人23154167張弛(021)23219773滕穎杰(021)23219433江濤(021)23219879章畫意(021)23154168陳林文(021)23219068魏瑋(021)23219645seccomythtseccomhtseccomxyh63@tx1@omtsh55@wqy@zc13338@tyj13580@jt13892@zhy13958@clw14331@ww14694@姜珮珊(021)23154121王巧喆(021)23154142聯(lián)系人麗萍(021)23154124116多(021)23212041jps10296@wqz9@zzrhtseccomslp@wgj@fxl3957@zd@團(tuán)隊8高上(021)2315413254117鄭子勛(021)23219733聯(lián)系人余培儀(021)23219400楊錦(021)23154504王正鶴(021)23219812xyg2@shtseccomzzx@wxk50@ypy68@yj12@wzh8@鈕宇鳴(021)23219420021)23154122iuhtseccomeccomwyq5@政策研究團(tuán)隊政策研究團(tuán)隊3219434(021)23219387蕾(021)23219946(021)23219953pinghtseccomzlhtseccomzhr81@聯(lián)系人紀(jì)堯jy14213@石油化工行業(yè))23219404朱軍軍(021)23154143胡歆(021)23154505聯(lián)系人219635ghtseccom心(0755)82780398鄭琴(021)23219808賀文斌(010)68067998朱趙明(021)23154120梁廣楷(010)56760096聯(lián)系人周航(021)2321967106799819164wxhtseccomzqhtseccomhwbhtseccommhtseccompp6@公用事業(yè)批發(fā)和零售貿(mào)易行業(yè)(021)23154017wm860@021)2315414631541255cyq@傅逸帆(021)23154398ccomgyhtseccomfqh888@聯(lián)系人wj1@康璐(021)232122149399tseccomanglthtseccom余玫翰(021)23154141聯(lián)系人ccomzbqhtseccom0)58067907陳星光(021)23219104孫小雯(021)23154120聯(lián)系人21)23219774康百川(021)23212208msxw@brhtseccomhtseccom有色金屬行業(yè)施毅(021)23219480陳曉航(021)23154392甘嘉堯(021)23154394聯(lián)系人syhtseccomomsjh785@張恒浩(021)23219383zhh14696@行業(yè)21)23219747謝鹽(021)23219436tllhtseccomieyhtseccom23154652肖雋翀(021)23154139聯(lián)系人(021)23154401321996358067830seccomxjc@eccomwc9@seccom58067998王濤(021)2321976054113聯(lián)系人23212208ccomwt363@wj1@zt@張一弛(021)23219402房青(021)23219692徐柏喬(021)23219171張