國際宏觀中報-2022年中期海外宏觀經(jīng)濟展望：美聯(lián)儲緊縮貨幣政策將于下半年出現(xiàn)邊際放松-東北證券沈新鳳

請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明證券研究報告證券研究報告/宏觀季度報告美聯(lián)儲緊縮貨幣政策將于下半年出現(xiàn)邊際放松 ---2022年中期海外宏觀經(jīng)濟展望相關(guān)數(shù)據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)年通脹將維持逐漸下行大勢，但通脹壓力或難以減弱。供給端方面的供應(yīng)鏈危機導(dǎo)致的供需錯配，以及原材料價格和能源等主要商品價格上漲問題是自去年以來引起美國保持過高通脹的主要原因之一。此特別是商品需求或逐漸降溫，美國供需錯配問題將會逐漸得到緩解，但是短期內(nèi)美國物價廣泛高漲的粘性很難減輕美國所面臨的通脹動機，但程度或較有限。美國就業(yè)市場短期內(nèi)失業(yè)率或有可能回升。由于企業(yè)用工需求維勞動力不斷涌入就業(yè)市場，同時美聯(lián)儲連續(xù)加勁產(chǎn)生抑制作用。因此，美國失業(yè)率以及勞可能性。在通脹高企，連但短期內(nèi)或仍保有一定韌性。短期內(nèi)美國消下，能源成本增加以及勞動力短缺的勞工成本的可能性很低。邊際放松。連續(xù)加息對于市場的沖擊風(fēng)險和中期選息步伐。此外，當(dāng)前美債實際利率已經(jīng)到達近年的期內(nèi)美元指數(shù)仍將在高位震蕩，但將難以出現(xiàn)持續(xù)美聯(lián)儲密集激進加息之后逐漸走弱。人民幣匯率仍年有望小幅上漲；而同時下半年美國經(jīng)濟下行甚至風(fēng)險持續(xù)增大。相關(guān)報告相關(guān)報告放緩》0703063006260626銷售略顯疲軟》0619證券分析師：沈新henxf@宏觀研究報告-季度報告//271.美國通脹壓力仍在，大勢或持續(xù)下行 5 2.美國就業(yè)市場短期內(nèi)仍強勁，失業(yè)率長期存上行風(fēng)險 113.美國經(jīng)濟增速放緩風(fēng)險提升，短期內(nèi)韌性仍在 13 17 5.美聯(lián)儲下半年貨幣政策或?qū)⒊霈F(xiàn)邊際放松 20 6.美元指數(shù)或?qū)⒁婍?，人民幣貶值空間較有限 23 3 3/3/27 圖11：原油期貨結(jié)算價(WTI原油&布倫特原油) 9 圖21：美國失業(yè)率(IMF預(yù)測值) 12圖22：美國失業(yè)率(OECD預(yù)測值) 12圖23：美國失業(yè)率(美聯(lián)儲預(yù)測值) 12 圖32：美國個人消費支出(耐用品消費) 15圖33：美國個人消費支出(非耐用品消費) 15圖34：美國個人消費支出(服務(wù)消費) 15 圖45：美國國債實際收益率(10年期) 21 //27 //271.美國通脹壓力仍在，大勢或持續(xù)下行II1098761098765432 核心PCE物價指數(shù)(同比%)PCE物價指數(shù)(同比%)圖2：美國CPI同比增幅(IMF預(yù)測值)8787654321027%6543210圖3：美國PCE物價指數(shù)同比增幅(OECD預(yù)測值)6543210PCE價指(同比%)美聯(lián)儲預(yù)測核心PCE(同比%)美聯(lián)儲預(yù)測.1.供需錯配問題或?qū)⒊掷m(xù)緩解增加企業(yè)供給端的價格壓力，供應(yīng)鏈中斷導(dǎo)致供應(yīng)端成本逐漸傳導(dǎo)至消費者一端，強勁同樣對拉動物價提升起到重要作用，特別是消費者在民儲蓄率和消費能力。但是隨著美國個人儲蓄率回落至低位，以及社會零售00數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券圖6：美國制造業(yè)與服務(wù)業(yè)PMI供應(yīng)商交付指數(shù)1-111-110-11數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券//272.核心商品或?qū)⒗^續(xù)回落，核心服務(wù)接棒支撐通脹會隨著中國復(fù)工復(fù)產(chǎn)持續(xù)推進以及美國從疫情中持續(xù)恢復(fù)，美國供應(yīng)壓力將持續(xù)緩解。在持續(xù)加息和縮表的背景之下，美國商品需求或?qū)⒆呷?，且前分項同比均出現(xiàn)回落，特別是二手車與卡車分項因受基數(shù)效應(yīng)大幅回落。機動車價格回落成為核心商品通脹壓力緩解主落以及夏季出行高峰臨近。我們預(yù)計核心服務(wù)對于整體通脹的推升將會持續(xù)增強。幅短期內(nèi)仍將處于高位，且環(huán)比增速仍較高，未來高通脹風(fēng)險預(yù)計仍較顯著。%148642%1486421-110數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券圖8：美國核心服務(wù)同比變化%6美國:CPI:服務(wù),不含能源服務(wù):同比:季調(diào)5432101-11數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券宏觀研究報告-季度報告271-121-111-101-121-111-10%76543210103.能源與食品價格持續(xù)高企國家對俄羅斯實施更多制裁的可能性和歐盟仍然在，美國和歐洲釋放高位逐漸回落，預(yù)計今年內(nèi)預(yù)計原油價格中值仍將維持繼續(xù)支撐美國通脹維持高位。食品價格方面由于俄烏戰(zhàn)爭涉及正常水平，進而對全球食品沖擊。俄烏兩國是全球最大和第五大小麥出口國，且占全球谷物出口量的谷物、非發(fā)達國家似乎已經(jīng)逐漸難以應(yīng)對食品價格持續(xù)上宏觀研究報告-季度報告//271-121-111-101401301201101009080170160150140130120110Jul022Apr2022Jan2022Oct021Jul021Apr2021Jan2021Oct020Jul020Apr2020Jan2020Oct019Jul019Apr2019Jan2019Oct018Jul018Apr2018Jan2018Oct017Jul017Apr2017%12%1210864201-121-111-10數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券圖11：原油期貨結(jié)算價(WTI原油&布倫特原油)期貨結(jié)算價(連續(xù)):布倫特原油.4.租金分項價格上漲仍支撐通脹PI政策緊縮背景之下，抵押貸款上漲導(dǎo)致的還款壓力增加將促使更多人涌入租率上漲的影1-121-111-1022201816141210%87654%8765432101-121-111-10數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券持續(xù)推升薪資維持高位。勞動力市場供給端恢復(fù)上漲的問題似乎短期內(nèi)難察美聯(lián)儲持續(xù)加息之后需歷長。美國勞動力市場的分析中表明工資物價螺旋情況將會持續(xù)。盡管況難以消除。1-111-11數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券圖17：私人非農(nóng)就業(yè)平均時薪同比與環(huán)比變化%876543210101-11數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券.6.美國存在削減對華關(guān)稅的動機，但程度或較有限5月初，美國貿(mào)易代表處(USTR)宣布對中國輸美商品加征關(guān)稅的兩項行動將分別問題上表現(xiàn)強硬是美國政府一貫的態(tài)度，拜登政府對華強硬政策承接特硬可以轉(zhuǎn)移國內(nèi)矛盾。加征關(guān)稅進行部分削減動作，而以貿(mào)易代表戴琪為首的官員則不愿放棄2.美國就業(yè)市場短期內(nèi)仍強勁，失業(yè)率長期存上行風(fēng)險位。%6.5%6.565.554.543.53圖22：美國失業(yè)率(OECD預(yù)測值)失業(yè)率(%)876543圖21：美國失業(yè)率(IMF預(yù)測值)失業(yè)率(%)%9876543圖23：美國失業(yè)率(美聯(lián)儲預(yù)測值)失業(yè)率(%)美聯(lián)儲預(yù)測876543國初次以及持續(xù)領(lǐng)取失業(yè)金人數(shù)均達到歷史低位。持續(xù)領(lǐng)取失業(yè)不斷涌入就業(yè)市場，而當(dāng)前勞動參與率仍遠與投資，緊縮貨幣政策持續(xù)或?qū)蜆I(yè)市場持初時上漲的可能性。%7 %7 31-1101-121-100-120-10數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券圖25：美國失業(yè)金領(lǐng)取人數(shù)000調(diào)調(diào)0000% 1-100-10數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券3.美國經(jīng)濟增速放緩風(fēng)險提升，短期內(nèi)韌性仍在能性增大。彭博私營預(yù)期顯示第四季C1-110-119-11%1430：美國實際GDP同比變化圖29：美國實際GDP同比增幅(美聯(lián)儲預(yù)測)%8%86420-2-4%15美國:GDP:不變價:折年數(shù):同比1050-5-10-153.1.美國消費仍存在一定韌性體經(jīng)濟增長的絕大部分。觀察美國個人消費支出變化，美國用消費(包括耐用品與非耐用品)超出趨勢線的支出部分或仍繼期內(nèi)對于消費仍有一定支撐。服務(wù)消費因受疫情影響在2020年初大幅下跌慢，至今仍未恢復(fù)至正常原有的趨勢水平。隨著夏季假期來臨，預(yù)計服務(wù)0003500000圖33：美國個人消費支出(非耐用品消費)十3800億36003400元3200出:數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券圖32：美國個人消費支出(耐用品消費)/2500美出:圖34：美國個人消費支出(服務(wù)消費):服/數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券3.2.美國零售銷售顯露疲軟態(tài)勢弱跡象。零售銷售后續(xù)存在持續(xù)萎靡的風(fēng)險。樂上進行消費。隨著美國消費者前期儲蓄支撐逐漸消耗殆同樣較為顯著，相較于居民購買但市場需要關(guān)注消費活動的疲軟趨勢。因此，在美聯(lián)儲當(dāng)前激進加息的背景之下，整體來看，零售銷售存在持續(xù)萎靡風(fēng)險。1286420-21-121-100-120-10數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券圖36：美國個人儲蓄存款占可支配收入比例%3025%3025201510501-121-100-120-10數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券3.3.美國經(jīng)濟仍面臨諸多風(fēng)險制措施。美國經(jīng)濟(特別是服務(wù)業(yè)產(chǎn)業(yè))出現(xiàn)復(fù)蘇，特別是季節(jié)性消費速度慢于預(yù)期，在美國通脹高企疊加供應(yīng)鏈中斷問題恢復(fù)速度依然緩慢將會抑制美國斯能源的依賴或?qū)?dǎo)致歐盟經(jīng)濟經(jīng)歷緩慢增長。包括能源價格和供應(yīng)不足的影響。000圖38：美國高年齡階段確診病例數(shù)占比%987654321065-74歲75-84歲5歲及以上2-2802-28數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券3.4.美國長短期國債利差倒掛預(yù)示經(jīng)濟衰退風(fēng)險史上觀，美國經(jīng)濟開始衰退通常在收益率倒掛發(fā)生后的半年至兩年時間內(nèi)不等。截至6一段時間經(jīng)濟的可能性走勢，其對于經(jīng)濟危機的發(fā)生具預(yù)示性作用，利率倒掛顯現(xiàn)持續(xù)時間越長，其預(yù)示經(jīng)濟受到的損害或愈發(fā)嚴(yán)重。%50-10-15美國:GDP:不變價:折年數(shù):同比國:國債收益率:2年美國:國債收益率:10年-美國:國債收益率:5年43210-1-24.美國經(jīng)濟陷入深度衰退的概率很低程度和特征上，通?？梢苑譃橐话愕慕?jīng)濟衰退(淺衰退)和伴隨銀行下降的最退與普通的衰退相似。如果債務(wù)水平?jīng)]有上升，銀行業(yè)危機型衰退將，政府的主動作為將短期內(nèi)快速提升債務(wù)杠桿。發(fā)達國家公共債務(wù)增長往宏觀研究報告-季度報告%40美國:政府部門:杠桿率(根據(jù)名義價計算):當(dāng)季值% 德國:政府部門:杠桿率(根據(jù)名義價計算):當(dāng)季值% 發(fā)達經(jīng)濟體(PPP匯率):政府部門:杠桿率(根據(jù)名義價計算):當(dāng)季值% 日本:政府部門:杠桿率(根據(jù)名義價計算):當(dāng)季值%04.2.美國家庭債務(wù)不會直接引發(fā)債務(wù)危機顯國家庭的負債比率，這也將進一步改善居民部門的資產(chǎn)負債表。當(dāng)前美次貸危機。當(dāng)前美程度上升，但是幅度不大，遠低于次貸危機時候的水平。當(dāng)前隨著經(jīng)濟的疫居民部門的杠桿率有所下降。此外橫向比較來看，美國居民部門杠桿率與宏觀研究報告-季度報告12010080604020%14987654英國:家庭債務(wù)償還率:當(dāng)季值美國:家庭債務(wù)償還率:當(dāng)季值英國:家庭債務(wù)償還率:當(dāng)季值 4.3.美國企業(yè)部門債務(wù)不會直接引發(fā)債務(wù)危機況向比較當(dāng)前發(fā)達國家的債務(wù)杠桿缺口，德法日三國顯著高于美國的情況，從相對顯著低于德法日三國。//27%0-1020 值 英國:私營非金融部門杠桿率:缺口:當(dāng)季值值 %259融部門償債比率:當(dāng)季值英國%259融部門償債比率:當(dāng)季值英國:私營非金融部門償債比率:當(dāng)季值融部門償債比率:當(dāng)季值德國:私營非金融部門償債比率:當(dāng)季值5.美聯(lián)儲下半年貨幣政策或?qū)⒊霈F(xiàn)邊際放松5.1.高通脹增強短期激進加息預(yù)期，長期加息幅度或放緩息仍可能會進行快速和大幅度加息。在目前勞動力市場緊張，通脹壓力顯著的落以及美國經(jīng)濟增速放緩風(fēng)聯(lián)儲加息的速度與單次會議加息幅度將會或?qū)⒅饾u降低。雖然美國通脹水平在短期內(nèi)或?qū)㈦y以出現(xiàn)明顯回落。雖然受基數(shù)效應(yīng)美聯(lián)儲短期內(nèi)仍將主要應(yīng)對高通脹問題。因為推升美國通脹的主要動力(供應(yīng)鏈中//2710.50-0.5-1體價格上漲對于通脹的支撐或?qū)⒁廊幻绹蜆I(yè)市場短期內(nèi)將持續(xù)維持良好態(tài)勢的可能性較大，就業(yè)形勢短速加息為后期緊縮政策放緩留出空間。5.2.美國實際利率上漲或?qū)⒁种泼缆?lián)儲加息步伐。同時高實際利率將錯殺價格已經(jīng)進入儲長時間高強度加息將會投鼠忌器。圖45：美國國債實際收益率(10年期)%1.5%-1.55.3.持續(xù)加息將會影響整體市場，中期選舉或?qū)⒁种坪笃诩酉⒉椒ッ?/27別是利率水平超預(yù)期飆升將會對股市產(chǎn)生不利沖擊，進而影響整體美國消費緊縮步伐逐漸放緩。6-205-234-252-04-113-282-03-142-282-02-142-01-17數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券圖47：美國30年抵押貸款固定利率%7 22-04-162-01-161-10-1621-07-161-04-161-01-160-10-160-07-160-04-160-01-16數(shù)據(jù)來源：Wind，東北證券5.4.2022年6月FOMC會議點陣圖顯示美聯(lián)儲官員愈發(fā)“鷹派”//275.5.市場對于美聯(lián)儲加息的預(yù)期顯示加息步伐或?qū)⒎啪廋ME美聯(lián)儲觀察顯示全年范圍內(nèi)剩余議息會議中加息幅度增加的預(yù)期均有所提高，平概率)顯露出今年末至明年1.2225-250)10.80.60.40.2002202202202202202202202220220220220220220220220220222022圖51：CMEFedwatch12月議息會議利率水平概率00-325)(350-375)00-325)(350-375)00220220220220220220220220220220220222022022022202220226.美元指數(shù)或?qū)⒁婍?，人民幣貶值空間較有限6.1.美元指數(shù)下半年存在見頂回落可能性息周期觀察，加息與美元指數(shù)存在一定的關(guān)系，因為加息預(yù)期對美元指數(shù)宏觀研究報告-季度報告//27常在正式加息周期開始時)，美元指數(shù)在市場對美聯(lián)0美國:聯(lián)邦基金利率(右軸)25%50110105100959085806.2.人民幣面臨貶值壓力，但貶值空間或相對有限緊縮預(yù)期的定價而逐漸轉(zhuǎn)弱。其次，隨著國內(nèi)疫情逐漸緩解，疊加相關(guān)政策宏觀研究報告-季度報告//27匯率仍存在貶值壓力，但是不會出現(xiàn)大幅貶值。年 3%210-0.5-1宏觀研究報告-季度報告//27d濟東北證券股份有限公司(以下稱“本公司”)制作并僅向本公司客戶發(fā)布，本公司不會因任何機構(gòu)或個人接收到本報證監(jiān)會核準(zhǔn)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準(zhǔn)確性和完整性不作任何保證。報告中的內(nèi)容和意見僅反映本公司考，并不構(gòu)成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構(gòu)成對任何本公司所有。未經(jīng)本公司