食品飲料行業(yè)消費(fèi)大組專題報(bào)告：后疫情時(shí)代供需兩側(cè)把握當(dāng)下消費(fèi)行業(yè)投資機(jī)會(huì)-20220607-國(guó)泰君安

食品飲料增持食品飲料增持細(xì)分行業(yè)評(píng)級(jí)6.07行業(yè)專題研究證券研究報(bào)告股票研究證書編號(hào)訾猛(分析師)42ggtjascomS513120002邱苗(分析師)61qiumiao@S521050001本報(bào)告導(dǎo)讀：及需求側(cè)穩(wěn)步復(fù)蘇的帶來投資機(jī)會(huì)。疫情對(duì)消費(fèi)行業(yè)的沖擊正在邊際弱化，隨著消費(fèi)場(chǎng)景的逐步復(fù)蘇和。在需求側(cè)，建議重點(diǎn)把握消費(fèi)場(chǎng)景復(fù)蘇帶來更大盈利彈性和股價(jià)彈但有望在未來場(chǎng)景修復(fù)過程中帶來更大盈利彈性的公司。在供給側(cè)，建議重點(diǎn)關(guān)注行業(yè)出清過程中市場(chǎng)份額逆勢(shì)提升的龍頭基于遠(yuǎn)期盈利預(yù)期，當(dāng)前大部分消費(fèi)細(xì)分行業(yè)龍頭公司的估值性價(jià)基準(zhǔn)考慮消費(fèi)細(xì)分行業(yè)龍頭的估值水平，當(dāng)前已量?jī)r(jià)修復(fù)、估值提升。建議投資者從“需求修復(fù)+供給出清”兩條主啤酒、鹵味等)、供給出清豬價(jià)預(yù)期改善的養(yǎng)殖行業(yè)、消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)及供給出清的社會(huì)服務(wù)&零售行業(yè)(尤其是酒店、餐飲、珠寶等)、件及整車)、逐步復(fù)蘇的品牌服飾。關(guān)注家電、輕工等地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈后周期行業(yè)，推薦標(biāo)的請(qǐng)見正文。相關(guān)報(bào)告食品飲料《至暗已過，成長(zhǎng)價(jià)值凸顯》2022.06.05利再次釋放》2022.05.24食品飲料《縣城城鎮(zhèn)化建設(shè)對(duì)消費(fèi)影響幾何》2022.05.16持續(xù)復(fù)蘇》2022.05.09縣城消費(fèi)增長(zhǎng)潛力》2022.05.07請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分行業(yè)專題研究ofof22 1.2.1.居民收入：內(nèi)部分化加劇，富裕人群預(yù)期收入相對(duì)穩(wěn)定.......51.2.2.就業(yè)形勢(shì)：經(jīng)濟(jì)景氣不足，年輕群體就業(yè)率情況不容樂觀...7 1.3.2.消費(fèi)特點(diǎn)：審慎消費(fèi)、追求性價(jià)比，更加注重健康意識(shí).......91.4.消費(fèi)趨勢(shì)展望：后疫情時(shí)代消費(fèi)預(yù)計(jì)重回增長(zhǎng)軌道..................101.4.1.出行數(shù)據(jù)：航空+快遞物流復(fù)蘇，居民生活逐步回歸正常...102.供給側(cè)..........................................................................................14 2.3.1.行業(yè)出清：兩輪疫情導(dǎo)致消費(fèi)供給側(cè)出現(xiàn)歷史級(jí)別的出清.162.3.2龍頭受益：行業(yè)出清后消費(fèi)龍頭企業(yè)的市場(chǎng)份額顯著提升.17 行業(yè)專題研究ofof核心觀點(diǎn)展望2022下半年，疫情對(duì)消費(fèi)行業(yè)的沖擊正在邊際弱化，隨著消費(fèi)場(chǎng)景的逐步復(fù)蘇和促消費(fèi)政策的大規(guī)模落地，消費(fèi)行業(yè)已經(jīng)走出“至暗時(shí)化，導(dǎo)致板塊波動(dòng)加劇，但股價(jià)大幅調(diào)整之后也孕育出新的投資機(jī)會(huì)：①經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型疊加需求放緩，政府將穩(wěn)增長(zhǎng)放在更加突出的戰(zhàn)略位置，對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)部門比如投資、消費(fèi)的依賴度明顯上升，目前已看到越來越多的促消費(fèi)政策大規(guī)模落地，市場(chǎng)信心逐步迎來修復(fù)；②過去兩年疫情持續(xù)反復(fù)，消費(fèi)行業(yè)經(jīng)歷了一輪廣泛而深刻的供給側(cè)出清，“剩者”有望在需求回暖的周期中獲取更多份額民生活逐步回歸正常，疊加促消費(fèi)政策的大規(guī)模落地，資本市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)進(jìn)入企穩(wěn)復(fù)蘇的后疫情時(shí)代。在供需兩側(cè)，我們建議投資者重點(diǎn)把握需求側(cè)消費(fèi)場(chǎng)景復(fù)蘇帶來更大盈利彈性和股價(jià)彈性的企業(yè)，供給側(cè)重點(diǎn)關(guān)注行業(yè)出清過程中市場(chǎng)份額逆輕工等行業(yè)消費(fèi)場(chǎng)景逐步恢復(fù)，建議投資者重點(diǎn)關(guān)注過去兩年需求短暫收縮但有望在未來場(chǎng)景修復(fù)過程中帶來更大盈利彈性的公司；從供給側(cè)酒店、餐飲、旅游及休閑、一般零售、專營(yíng)連鎖、品牌服飾等行業(yè)，龍基于遠(yuǎn)期盈利預(yù)期，當(dāng)前大部分消費(fèi)細(xì)分行業(yè)龍頭公司的估值性價(jià)比優(yōu)解，風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期的邊際變化有助于股票估值的提升。如果考慮消費(fèi)細(xì)分行疫情短期沖擊的當(dāng)下)，可以發(fā)現(xiàn)當(dāng)前已有不少優(yōu)質(zhì)公司的估值性價(jià)比已經(jīng)優(yōu)于疫情之前，配置價(jià)值凸顯。隨著各種壓制因素逐步緩解，居民提升，建議投資者從“需求修復(fù)+供給出清”把握投資機(jī)會(huì)。1.需求側(cè)行業(yè)專題研究ofof22江蘇、內(nèi)蒙、廣東到上海、北京等城市，廣泛存在局部爆發(fā)、散點(diǎn)多發(fā)事實(shí)上，自2021年下半年德爾塔病毒蔓延全球以來，我國(guó)受到疫情沖擊的頻率已經(jīng)邊際上升，兩輪疫情疊加影響下居民出行受限、消費(fèi)場(chǎng)景缺失，導(dǎo)致出行鏈條相關(guān)行業(yè)和消費(fèi)場(chǎng)景為主導(dǎo)的服務(wù)業(yè)受影響最大。疫情的多點(diǎn)散發(fā)對(duì)國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)尤其是居民消費(fèi)帶來脈沖式影響，導(dǎo)奧密克戎變異毒株的傳播速度更快、傳染性更強(qiáng)、傳播過程更加隱匿，居民消費(fèi)需求因外出不便、消費(fèi)場(chǎng)景缺失等因素受到較大抑制。行業(yè)專題研究對(duì)居民消費(fèi)需求而言，外出活動(dòng)受限和消費(fèi)場(chǎng)景缺失對(duì)整體消費(fèi)需求形事實(shí)上，速回落、預(yù)期轉(zhuǎn)弱”三重壓力下消費(fèi)板塊首當(dāng)其沖。一方面，場(chǎng)景型消費(fèi)的復(fù)蘇病毒變異的不可預(yù)測(cè)性，場(chǎng)景消費(fèi)的復(fù)蘇時(shí)間與程度仍難以給出定論；另一方面，疫情對(duì)居民就業(yè)構(gòu)成新沖擊，收入預(yù)期降低使得一季度居民dWind1.2.消費(fèi)能力：富裕人群相對(duì)穩(wěn)定，中產(chǎn)及以下人群明顯減弱復(fù)對(duì)內(nèi)需影響顯著，經(jīng)濟(jì)與社會(huì)消費(fèi)均受到不同程度的沖擊，消費(fèi)者對(duì)2022年的收入預(yù)期普遍持謹(jǐn)慎態(tài)度，導(dǎo)致社會(huì)消費(fèi)傾向有所下降，消費(fèi)修復(fù)的韌性拉鋸戰(zhàn)較為漫長(zhǎng)。根據(jù)BCG《2022H1中國(guó)消費(fèi)者行業(yè)專題研究ff0位消數(shù)據(jù)來源：BCG消費(fèi)者洞察智庫(kù)后疫情時(shí)代中國(guó)消費(fèi)者調(diào)研(調(diào)研時(shí)間2021年第調(diào)研(調(diào)研時(shí)間2022年5月)，樣本量N~2000，國(guó)泰君安證券研究從內(nèi)部結(jié)構(gòu)來看，居民收入分化較為明顯，富裕人群預(yù)期收入變化相對(duì)穩(wěn)定，而中產(chǎn)及以下人群明顯更為謹(jǐn)慎。根據(jù)BCG《2022H1中國(guó)消費(fèi)相對(duì)穩(wěn)定，很重要的原因在于，富裕人群的財(cái)富結(jié)構(gòu)以房地產(chǎn)或金融資益于流動(dòng)性寬松，其財(cái)富在當(dāng)下環(huán)境中不降反增。數(shù)據(jù)來源：BCG消費(fèi)者洞察智庫(kù)2022上半年中國(guó)消費(fèi)者信心監(jiān)測(cè)調(diào)研(調(diào)研時(shí)間N000，國(guó)泰君安證券研究行業(yè)專題研究ofof數(shù)據(jù)來源：BCG消費(fèi)者洞察智庫(kù)2022上半年中國(guó)消費(fèi)者信心監(jiān)測(cè)調(diào)研(調(diào)研時(shí)間N000，國(guó)泰君安證券研究1.2.2.就業(yè)形勢(shì)：經(jīng)濟(jì)景氣不足，年輕群體就業(yè)率情況不容樂觀2022年4月我國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率達(dá)到6.1%，16-24歲年輕人口失業(yè)率而旅游、教培、餐飲、文化娛樂等行業(yè)在這兩輪疫情中受沖擊最大，上述背景疊加年輕人就業(yè)觀念的變化(畢業(yè)之后進(jìn)入制造業(yè)工廠的年輕人數(shù)量在持續(xù)下降)、屢創(chuàng)新高的畢業(yè)生人數(shù)等因素，導(dǎo)致年輕人口目前就究1.3.消費(fèi)偏好行業(yè)專題研究1.3.1.消費(fèi)信心：受疫情沖擊較大，目前正在逐步企穩(wěn)復(fù)蘇最嚴(yán)重時(shí)期國(guó)內(nèi)居民失業(yè)率攀升、收入預(yù)期下滑，導(dǎo)致居民消費(fèi)意向恢復(fù)的難度加大，特別是最近幾個(gè)月來大量服務(wù)業(yè)小微市場(chǎng)主體陷入經(jīng)營(yíng)困境，居民失業(yè)率攀升、收入預(yù)期下滑，導(dǎo)致消費(fèi)意愿和消費(fèi)信心從內(nèi)部結(jié)構(gòu)來看，富裕人群相比中產(chǎn)及中產(chǎn)以下人群具備更強(qiáng)的消費(fèi)意愿，收入越低的人群越傾向于增加儲(chǔ)蓄。根據(jù)BCG《2022H1中國(guó)消費(fèi).2-5.8K)的儲(chǔ)蓄意愿均顯著提升，并且收入越低的人群越傾向于增加儲(chǔ)蓄以應(yīng)對(duì)未來的不確定性。只有富裕人群保持相對(duì)穩(wěn)定的消費(fèi)與投圖12：各收入段人群的儲(chǔ)蓄意愿均顯著提升，僅富裕人群保持消費(fèi)與投資意向行業(yè)專題研究ofof影響，后疫情時(shí)代消費(fèi)者的購(gòu)買行為更加理性化，購(gòu)買前會(huì)經(jīng)過謹(jǐn)慎考慮和多種渠道對(duì)比，更加看重商品的性價(jià)比。受收入預(yù)期下降影響，大多數(shù)消費(fèi)者表現(xiàn)出更加理性的消費(fèi)特點(diǎn)，購(gòu)買商品時(shí)更重款式、質(zhì)量、細(xì)節(jié)等要求，不再盲目追求品牌和攀比，在購(gòu)買渠道上會(huì)進(jìn)行多種渠道對(duì)比，選擇最物美價(jià)廉的商品。最近兩年快速崛起團(tuán)長(zhǎng)”的模式達(dá)到時(shí)效及成本的最佳平衡點(diǎn)，社區(qū)團(tuán)購(gòu)上許多產(chǎn)品所售：近兩年社區(qū)團(tuán)購(gòu)的崛起即帶有明顯的性價(jià)比消費(fèi)特征數(shù)據(jù)來源：搜狐新聞《為何社區(qū)團(tuán)購(gòu)價(jià)格如此便宜》情時(shí)代消費(fèi)者的健康意識(shí)逐漸覺醒，居家健身成為當(dāng)下戰(zhàn)線上平臺(tái)，借著劉畊宏熱潮每天不間斷直播，科普健身知識(shí)、講述形體管理的優(yōu)勢(shì)、帶領(lǐng)直播間網(wǎng)友做有氧運(yùn)動(dòng)；粉絲們自發(fā)更新自己的跳再度激發(fā)了全民對(duì)健身的熱情，背后反映的是人們健康觀念的轉(zhuǎn)變，后行業(yè)專題研究變1.4.消費(fèi)趨勢(shì)展望：后疫情時(shí)代消費(fèi)預(yù)計(jì)重回增長(zhǎng)軌道1.4.1.出行數(shù)據(jù)：航空+快遞物流復(fù)蘇，居民生活逐步回歸正常我們從航空出行數(shù)據(jù)、快遞物流數(shù)據(jù)兩個(gè)維度來看：慢，但在紓困政策助力脫困的背景下，國(guó)內(nèi)客流初現(xiàn)回升態(tài)勢(shì)。受疫情至Wind②快遞物流數(shù)據(jù)：疫情防控導(dǎo)致快遞網(wǎng)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)與物流受阻，全國(guó)商流4月下降明顯，目前不通不暢的問題正在逐步得到解決，全國(guó)快遞物流穩(wěn)%dWind1.4.2.復(fù)蘇節(jié)奏：儲(chǔ)蓄釋放+消費(fèi)場(chǎng)景修復(fù)+促消費(fèi)政策共同發(fā)力對(duì)于未來消費(fèi)趨勢(shì)展望，我們認(rèn)為隨著疫情沖擊逐漸弱化，預(yù)防性儲(chǔ)蓄復(fù)蘇的三大核心邏輯。①第一，從儲(chǔ)蓄率角度來看后續(xù)消費(fèi)復(fù)蘇的節(jié)奏：參照非典前后北京市城鎮(zhèn)居民儲(chǔ)蓄率的變化情況，我國(guó)在疫情期間一般會(huì)經(jīng)歷三個(gè)階段：預(yù)發(fā)現(xiàn)政策偏緊卻受疫情擾動(dòng)的省份(以北京為例)居民儲(chǔ)蓄率尚未回到趨勢(shì)水平，說明預(yù)防性儲(chǔ)蓄仍未完全釋放；而其它兩種防疫策略和防疫效果的省份(以上海、江蘇為例)則基本釋放了預(yù)防性儲(chǔ)蓄，其中采用靈活偏松防疫策略的江蘇省已經(jīng)進(jìn)入補(bǔ)償性消費(fèi)階段(即儲(chǔ)蓄率低于趨勢(shì)水平)。如果我國(guó)后續(xù)能夠盡快實(shí)現(xiàn)動(dòng)態(tài)清零，那么預(yù)計(jì)后續(xù)將迎來新一輪儲(chǔ)蓄率的釋放，疊加下半年經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，消費(fèi)修復(fù)可能會(huì)進(jìn)入快車②第二，從場(chǎng)景約束打開的角度來看后續(xù)消費(fèi)復(fù)蘇的節(jié)奏：我們選取北京和上海作為參照，考察這兩個(gè)城市由中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)轉(zhuǎn)為低風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)后束打開對(duì)于服務(wù)消費(fèi)的提振作用；在食品和服裝方面存在一些分化，上海疫情防控松綁利好食品，而北京利好服裝；最后在用的商品上(如：疫情好轉(zhuǎn)或者防控策略出現(xiàn)邊際放松，那么首先利好服務(wù)類消費(fèi)(餐飲、酒店、旅游)，其次服裝、日用品行業(yè)也有望受益。圖20：上海防疫放松階段的消費(fèi)表現(xiàn)：服務(wù)類＞食品＞其它圖21：北京防疫放松階段的消費(fèi)表現(xiàn)：服務(wù)類＞服裝＞其它dWind③第三，從促消費(fèi)政策大規(guī)模落地的角度來看后續(xù)消費(fèi)復(fù)蘇的節(jié)奏：進(jìn)新能源汽車下鄉(xiāng)、家電下鄉(xiāng)等等。我們相信這些促消費(fèi)政策有助于通過杠桿效應(yīng)撬動(dòng)更大的消費(fèi)需求，激發(fā)消費(fèi)者的購(gòu)買欲望，幫助此前受損關(guān)、恢復(fù)發(fā)展，促消費(fèi)政策的大規(guī)模落地有望加快后續(xù)消費(fèi)復(fù)蘇節(jié)奏。行業(yè)專題研究中央部委/地方政府具體內(nèi)容置》，大力支持發(fā)展新能源汽車，完善充設(shè)施支持政策，穩(wěn)妥推動(dòng)燃料電池汽車示范應(yīng)用工作輪新能源汽車下鄉(xiāng)活動(dòng)對(duì)購(gòu)置日期在今年下半年期間內(nèi)且單車價(jià)格(不含增值稅)不超過30萬(wàn)元的2.0升量乘用車，減半征收車輛購(gòu)置稅以補(bǔ)貼：國(guó)泰君安證券研究消費(fèi)政策大規(guī)模落地，我們對(duì)未來消費(fèi)市場(chǎng)的復(fù)蘇節(jié)奏并不悲觀。目前全國(guó)新增病例持續(xù)下降，疫情防控持續(xù)向好，上海北京等重點(diǎn)城市復(fù)工復(fù)產(chǎn)有5-6%的水行業(yè)專題研究2.供給側(cè)并存企業(yè)用工成本上升，2009-2020年我國(guó)城鎮(zhèn)制造業(yè)私營(yíng)單位就業(yè)人員年對(duì)員工而言，在城市生活的各項(xiàng)開支也在持續(xù)增長(zhǎng)，包括房租、水電、日常生活開支等，對(duì)企工廠“漲工資也招不到人”的現(xiàn)象越來江西、四川、湖南、重慶等中西部省市一些企業(yè)普遍反映“招不到合適但同時(shí)也應(yīng)該看到，以高校畢業(yè)生為重點(diǎn)的青年群體失業(yè)率一直偏高，蘇我們對(duì)消費(fèi)板塊上市公司的經(jīng)營(yíng)情況(營(yíng)收、凈利潤(rùn)同比增速)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析后發(fā)現(xiàn)，以食品飲料為代表的必選消費(fèi)板塊盈利能力較為穩(wěn)健，民出行、消費(fèi)場(chǎng)景高度相關(guān)的行業(yè)，受疫情沖擊較為明顯。從營(yíng)收增速現(xiàn)最差的行業(yè)為社會(huì)服務(wù)、輕工制造、汽車，增速分別為-132.2%、-出行、消費(fèi)場(chǎng)景高度相關(guān)的行業(yè)，受疫情沖擊較為明顯，線上經(jīng)營(yíng)較難行業(yè)專題研究所屬行業(yè)2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1-2.2%-4.7%-9.4%-1.2%-10.2%-1.9%-8.9%-5.9%-5.5%所屬行業(yè)2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1-46.3%-54.5%-719.8%-10.6%-82.8%-17.8%-132.2%-12.3%-94.8%-41.9%-11.9%-15.7%-29.8%-57.1%-22.4%從企業(yè)投資意愿來看，2022Q1消費(fèi)板塊也出現(xiàn)較為明顯的分化，食品飲料、汽車、家電行業(yè)投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈流出情況出現(xiàn)好轉(zhuǎn)(流出金額明顯大于流入金額)，表明企業(yè)正在積極加大投資擴(kuò)產(chǎn)的進(jìn)度，對(duì)外投資的意愿有所提升，而社會(huì)服務(wù)、商貿(mào)零售行業(yè)投資活動(dòng)較為低迷。投流入金額，說明企業(yè)的經(jīng)營(yíng)是收縮性的，甚至需要通過變賣企業(yè)資產(chǎn)來、社會(huì)服務(wù)、商貿(mào)零售行業(yè)仍然處于較為低迷的狀態(tài)，反映出這些行業(yè)依表4：消費(fèi)板塊各細(xì)分行業(yè)投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈流出情況(單位：億元)所屬行業(yè)2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q158.5.6從凈資產(chǎn)收益率ROE來看，2022Q1消費(fèi)板塊(除社會(huì)服務(wù)行業(yè)之外)行業(yè)專題研究基本保持穩(wěn)定回升的狀態(tài)，反映出企業(yè)的盈利能力正在緩慢復(fù)蘇，逐步最重要的指標(biāo)，企業(yè)的ROE越高，說明這家企業(yè)用越少的本金(凈資業(yè)之外，其余大多數(shù)行業(yè)均保持穩(wěn)定回升的狀態(tài)(主要受益于疫情結(jié)束后居民消費(fèi)的回補(bǔ)，以及行業(yè)內(nèi)新品類的催化)，例如食品Q所屬行業(yè)2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1-6.4%-5.6%-1.2%2.3.行業(yè)集中度2.3.1.行業(yè)出清：兩輪疫情導(dǎo)致消費(fèi)供給側(cè)出現(xiàn)歷史級(jí)別的出清，兩輪疫情過后，消費(fèi)行業(yè)供給側(cè)出現(xiàn)明顯出清。我們將同一時(shí)期新成立減去注銷的公司數(shù)量定義為凈增加量，不難發(fā)現(xiàn)，國(guó)標(biāo)大類行業(yè)中，住從餐飲行業(yè)門店數(shù)量來看，多數(shù)細(xì)分品類關(guān)店率大于開店率，供給呈現(xiàn)下行我們?cè)僖跃频晷袠I(yè)為例，疫情反復(fù)導(dǎo)致行業(yè)經(jīng)營(yíng)主體現(xiàn)金流惡化，行業(yè)RevPAR較低/經(jīng)營(yíng)能力較弱/且缺隨著疫情反復(fù)震蕩，部分此前尚可勉力支撐的酒店企業(yè)現(xiàn)金流狀況日益研究2.3.2龍頭受益：行業(yè)出清后消費(fèi)龍頭企業(yè)的市場(chǎng)份額顯著提升我們發(fā)現(xiàn)，消費(fèi)行業(yè)供給側(cè)疫情后大規(guī)模出清現(xiàn)象具有共性，普遍存在龍頭和中小公司業(yè)績(jī)?cè)鏊倥c現(xiàn)金流質(zhì)量差距持續(xù)擴(kuò)大，龍頭公司具備更強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)與擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)，行業(yè)出清后龍頭企業(yè)明顯受益，市場(chǎng)份額顯著發(fā)生后酒店、餐飲、旅游及休閑、一般零售、專營(yíng)連鎖、品牌服飾行業(yè)持續(xù)虧損，龍頭企業(yè)憑借資源稟賦優(yōu)勢(shì)和品牌形象加速搶占市場(chǎng)份額，馬太效應(yīng)明顯，強(qiáng)者恒強(qiáng)。行業(yè)專題研究二級(jí)行業(yè)分母采用上市公司營(yíng)收之和；帶*號(hào)的數(shù)據(jù)為剔除中免后的行業(yè)集中度我們?cè)僖园拙菩袠I(yè)為例，白酒行業(yè)自2017年產(chǎn)量見頂以來已經(jīng)連續(xù)四年下滑，但龍頭企業(yè)顯著受益于行業(yè)集中度提升的趨勢(shì)。近年來全國(guó)白格卻呈現(xiàn)出明顯的結(jié)構(gòu)性升級(jí)趨勢(shì)，高端白酒消費(fèi)持續(xù)增加。根據(jù)尼爾森統(tǒng)計(jì)，按照銷售額口徑計(jì)算，我國(guó)600元以上/300-600元/150-300元Wind缺乏品牌力的中小型白酒企業(yè)逐漸被市場(chǎng)淘汰，以茅五瀘為代表的龍頭企業(yè)市占率快速提升，呈現(xiàn)出“強(qiáng)者恒強(qiáng)”的馬太效應(yīng)。盡管白酒行業(yè)以茅五瀘為代表的龍頭企業(yè)憑借高端化和高品質(zhì)的品牌形象，抓住消費(fèi)者需求，實(shí)現(xiàn)盈利能力和市場(chǎng)份額的逆勢(shì)提升。茅五瀘三家企業(yè)的營(yíng)收的比重也從2016年的12%，提升至2020年的行業(yè)專題研究圖30：我國(guó)白酒行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)梯隊(duì)情況(按營(yíng)收規(guī)模排名)圖31：茅五瀘三家頭部企業(yè)占白酒行業(yè)營(yíng)收比重持續(xù)提升dWind3.總結(jié)展望2022下半年，疫情對(duì)消費(fèi)行業(yè)的沖擊正在邊際弱化，隨著消費(fèi)場(chǎng)景的逐步復(fù)蘇和促消費(fèi)政策的大規(guī)模落地，消費(fèi)行業(yè)已經(jīng)走出“至暗時(shí)化，導(dǎo)致板塊波動(dòng)加劇，但股價(jià)大幅調(diào)整之后也孕育出新的投資機(jī)會(huì)：①經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型疊加需求放緩，政府將穩(wěn)增長(zhǎng)放在更加突出的戰(zhàn)略位置，對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)部門比如投資、消費(fèi)的依賴度明顯上升，目前已看到越來越多的促消費(fèi)政策大規(guī)模落地，市場(chǎng)信心逐步迎來修復(fù)；②過去兩年疫情持續(xù)反復(fù)，消費(fèi)行業(yè)經(jīng)歷了一輪廣泛而深刻的供給側(cè)出清，“剩者”有望在需求回暖的周期中獲取更多份額民生活逐步回歸正常，疊加促消費(fèi)政策的大規(guī)模落地，資本市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)進(jìn)入企穩(wěn)復(fù)蘇的后疫情時(shí)代。在供需兩側(cè)，我們建議投資者重點(diǎn)把握需求側(cè)消費(fèi)場(chǎng)景復(fù)蘇帶來更大盈利彈性和股價(jià)彈性的企業(yè)，供給側(cè)重點(diǎn)關(guān)注行業(yè)出清過程中市場(chǎng)份額逆接觸性聚集性消費(fèi)行業(yè)受影響最大，社會(huì)服務(wù)、商貿(mào)零售、汽車、輕工輕工等行業(yè)消費(fèi)場(chǎng)景逐步恢復(fù)，建議投資者重點(diǎn)關(guān)注過去兩年需求短暫收縮但有望在未來場(chǎng)景修復(fù)過程中帶來更大盈利彈性的公司；從供給側(cè)來看，我們發(fā)現(xiàn)消費(fèi)行業(yè)供給側(cè)大規(guī)模出清現(xiàn)象具有共性，普遍存在于酒店、餐飲、旅游及休閑、一般零售、專營(yíng)連鎖、品牌服飾、品牌連鎖等行業(yè)，龍頭和中小公司業(yè)績(jī)?cè)鏊倥c現(xiàn)金流質(zhì)量差距持續(xù)擴(kuò)大，龍頭企業(yè)利用自身的資源稟賦快速搶占中小企業(yè)市場(chǎng)份額，行業(yè)出清后龍頭企基于遠(yuǎn)期盈利預(yù)期，當(dāng)前大部分消費(fèi)細(xì)分行業(yè)龍頭公司的估值性價(jià)比優(yōu)行業(yè)專題研究ofof22年的消費(fèi)行業(yè)并不悲觀，新冠疫情的影響終會(huì)過去，若未來疫情逐步緩解，風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期的邊際變化有助于股票估值的提升。如果考慮消費(fèi)細(xì)分行疫情短期沖擊的當(dāng)下)，可以發(fā)現(xiàn)當(dāng)前已有不少優(yōu)質(zhì)公司的估值性價(jià)比已經(jīng)優(yōu)于疫情之前，配置價(jià)值凸顯。隨著各種壓制因素逐步緩解，居民收入和消費(fèi)意愿有望出現(xiàn)邊際改善，消費(fèi)板塊盈利悲觀預(yù)期將逐步消化提升，建議投資者從“需求修復(fù)+供給出清”酒、啤酒、鹵味等)、供給出清豬價(jià)預(yù)期改善的養(yǎng)殖行業(yè)、消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)及供給出清的社會(huì)服務(wù)&零售行業(yè)(尤其是酒店、餐飲、珠寶等)、購(gòu)置稅減免提振的汽車行業(yè)(零配件及整車)、逐步復(fù)蘇的品牌服飾。關(guān)注家電、輕工等地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈后周期行業(yè)。表6：推薦標(biāo)的盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí)公司名稱市值(億元)EPSPE評(píng)級(jí)2021A2022E2023E2021A2022E2023E3676586酒業(yè)51387372532495798)6-家家居9525股份31份科技603512255209春風(fēng)動(dòng)力1943.014.396.10714935增持行業(yè)專題研究ofof22天馬科技610.220.751.2779