公司理財案例：可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行與轉(zhuǎn)換分析

公司理財案例：某公司可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行與轉(zhuǎn)換分析中國某公司企業(yè)（集團）股份有限公司是一個以房地產(chǎn)業(yè)為龍頭、工業(yè)為基礎(chǔ)、商業(yè)貿(mào)易為支柱的綜合性股份制企業(yè)集團，為解訣業(yè)務(wù)發(fā)展所需要的資金，1992年底向社會發(fā)行5億元可轉(zhuǎn)換債券，并于1993年2月10日在深圳證券交易所掛牌交易。某公司可轉(zhuǎn)換債券是我國資本市場第一張A股上市可轉(zhuǎn)換債券。某公司可轉(zhuǎn)換債券的主要發(fā)行條件是：發(fā)行總額為5億元人民幣，按債券面值每張5000元發(fā)行，期限是3年（1992年12月一一1995年12月），票面利率為年息3％，每年付息一次。債券載明兩項限制性條款，其中可轉(zhuǎn)換條款規(guī)定債券持有人自1993年6月1日起至債券到期日前可選擇以每股25元的轉(zhuǎn)換價格轉(zhuǎn)換為某公司公司的人民幣普通股1股；推遲可贖回條款規(guī)定某公司公司有權(quán)利但沒有義務(wù)在可轉(zhuǎn)換債券到期前半年內(nèi)以每張5150元的贖回價格贖回可轉(zhuǎn)換債券。債券同時規(guī)定，若在1993年6月1日前該公司增加新的人民幣普通股股本．按下列調(diào)整轉(zhuǎn)換價格：（調(diào)整前轉(zhuǎn)換價格-股息）X原股本+新股發(fā)行價格X新增股本增股后人民幣普通股總股本某公司可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行時的有關(guān)情況是：由中國人民銀行規(guī)定的三年期銀行儲蓄存款利率為8．28％，三年期企業(yè)債券利率為9．94％，1992年發(fā)行的三年期國庫券的票面利率為9．5％，并享有規(guī)定的保值貼補。根據(jù)發(fā)行說明書，可轉(zhuǎn)換債券所募集的5億元資金主要用于房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)和工業(yè)投資項目，支付購買武漢南湖機場及其附近工地270平方米土地款及平整土地費，開發(fā)興建高中檔商品住宅樓；購買上海浦東陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)土地1．28萬平方米，興建綜合高檔某公司大廈；開發(fā)生產(chǎn)專用集成電路，生物工程基地建設(shè)等。某公司可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行條件具有以下幾個特點：(1)溢價轉(zhuǎn)股：可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行時某公司公司A股市價為21元左右，轉(zhuǎn)換溢價為20％左右。(2)票面利率較低：3％的票面利率相對于同期的企業(yè)債券利率低了近7個百分點，可使某公司公司的資本成本率下降了200％。與國外同類企業(yè)可轉(zhuǎn)換債券票面利率相比也低了1-2個百分點。(3)期限較短：某公司可轉(zhuǎn)換債券的期限設(shè)計為3年，而其資金投向卻主要是超過三年的中長期項目。若債券到期時未能實現(xiàn)轉(zhuǎn)股，而資金投入又尚未有回報，發(fā)行公司將面臨償還巨額本金的資金壓力。(4)未規(guī)定債券贖回的轉(zhuǎn)股價格上限：雖然按發(fā)行條件，某公司公司有權(quán)在最后半年內(nèi)以每股5150元的溢價贖回債券，但在轉(zhuǎn)股價格上無上限規(guī)定，因此在理論上說，債券持有人在兩年的可自由轉(zhuǎn)股的期限內(nèi)，隨公司股票價格上漲所能獲取的收益不受限制。（5）轉(zhuǎn)股價格的合理調(diào)整規(guī)定時間限制：按國際慣例，可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價格在當基準股票受諸如分紅送股、低價配股、股票拆細與合并等情況下的人為稀釋時，可按既定的規(guī)則調(diào)整股票價格。但是，某公司公司可轉(zhuǎn)換債券的設(shè)計規(guī)定，在可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行半年內(nèi)（即1993年6月1日之前），公司增發(fā)新股可按給定的調(diào)整公式進行價格調(diào)整，而對此段期間以后新發(fā)股票的價格調(diào)整，發(fā)行公告未作說明與規(guī)定。實際上，某公司公司在1993年上半年曾派發(fā)股利每股0．9元，并按1：1.3送紅股，按上述公式，可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價格調(diào)整為｛（25-0.09）元X26403萬股十l元x0.3x26403萬股｝/（1.3x26403萬股）=19．392元；而在1993年和1994年度某公司公司分紅方案分別是10送7股派1.22元和10送2.5股派1元，其可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價格則沒做相應(yīng)調(diào)整。某公司公司可轉(zhuǎn)換債券上述的設(shè)計特點，應(yīng)該說歸因于當時股票市場持續(xù)的大牛市行情和高漲的房地產(chǎn)項目開發(fā)的熱潮以及某公司可轉(zhuǎn)換債券設(shè)計者對轉(zhuǎn)股形勢和公司經(jīng)營業(yè)績過于樂觀的估計。從1993年下半年和1994年起，由于宏觀經(jīng)濟緊縮，大規(guī)模的股市擴容及由此引發(fā)的長時間低迷行情、房地產(chǎn)業(yè)進入調(diào)整階段等一系列的形勢變化，使某公司公司的可轉(zhuǎn)換債券在轉(zhuǎn)股中遇到的困難就不足為奇了。某公司可轉(zhuǎn)換債券從上市到摘牌，轉(zhuǎn)換為股票的共計1350．75萬股。按每股19.392元的轉(zhuǎn)換價格計算，轉(zhuǎn)換為某公司A股691584股，實現(xiàn)轉(zhuǎn)換部分占發(fā)行總額的2．7％。如此低的比率恐怕大大出乎當初某公司可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行決策者的意料，亦是與某公司公司經(jīng)營者的意圖和最初愿望背道而馳，毫無疑問，某公司可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)股結(jié)果是一個徹底的失敗。轉(zhuǎn)換失敗以及由此帶來的巨額資金的償還給某公司公司經(jīng)營的壓力和負面影響是不言而喻的。在短時期內(nèi)拿出5億多元的現(xiàn)金，對于一個企業(yè)來說，是相當困難的。據(jù)某公司公司1995年度的財務(wù)報告反映，為了這筆巨資的償還，該公司不得不提前一年著手準備，確保資金到位，其間不得不放棄許多的投資獲利機會。某公司公司在經(jīng)營上也被迫做出了很大的調(diào)整。這些都成為某公司公司該年度利潤下降的直接原因。但某公司公司最終是經(jīng)受住了考驗，順利完成了可轉(zhuǎn)換債券的還本付息工作，按期將現(xiàn)金兌付給了某公司可轉(zhuǎn)換債券的持有人，避免了任何債務(wù)違約糾紛的出現(xiàn)。這對于企業(yè)的信譽具有積極的作用。某公司可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)股雖然是失敗的，但對于某公司公司而言，從總體上看，這次發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的嘗試并不意味著完全的損失。畢竟某公司可轉(zhuǎn)換債券為該公司提供了利率僅為3％的三年期資金來源，如果不是完全投資于那些長期性的項目，應(yīng)該能從這筆低成本資金獲得較高的投資回報。但對投資者來說，損失是確定無疑的。對于以面值認購的投資者，持有寶安可轉(zhuǎn)換債券就有直接的利息損失，而對于那些在某公司可轉(zhuǎn)換債券上市初期從市場上以高于面值甚至以兩倍以上的價格購買可轉(zhuǎn)換債券的投資者來說，損失就更大。這種結(jié)局的原因，除了前面所涉及的諸如股市異常波動?？赊D(zhuǎn)換債券設(shè)計缺陷等因素外，投資者本身對可轉(zhuǎn)換債券性質(zhì)的認識不足也是其一。投資者在近乎瘋狂的投機氣氛中，根本不顧及可轉(zhuǎn)換債券本身特定的收益與風險特征，當然也不可能理會某公司可轉(zhuǎn)換債券設(shè)計本身存在的缺陷。因此，當股市下跌風潮漸息之后，隨即便是所蒙受的投資損失，直接反映了投資者投資理念和金融意識的不足。某公司可轉(zhuǎn)換債券作為的中國第一張可轉(zhuǎn)換債券，其產(chǎn)生的過程充滿“中國特色”，它是市場化與行政化結(jié)合的產(chǎn)物，它的實踐為我國證券市場提供了大量的經(jīng)驗與教訓，總結(jié)這一實踐，將給后來者提供有益的幫助。要求：根據(jù)上述案例進行討論：1．某公司可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行成功，轉(zhuǎn)換失敗所引發(fā)的經(jīng)驗與教訓是什么？2．假如你是某公司公