宏觀經(jīng)濟(jì)研究：黃金正在開啟新一輪牛市

證券研究報(bào)告|宏觀經(jīng)濟(jì)研究*專題報(bào)告請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明宏觀經(jīng)濟(jì)研究黃金正在開啟新一輪牛市)美國實(shí)際利率重新進(jìn)入下行趨勢；(2)。黃金金價(jià)趨勢已經(jīng)不符合傳統(tǒng)的理論框架。傳統(tǒng)的理論框架中，黃金作為美元的替代貨幣，實(shí)際價(jià)值應(yīng)該與美元保持一致，也即在一定時(shí)間段內(nèi)與美元的購買力保持一致。黃金具有抗通脹的作用。黃金與四國CPI指數(shù)(中美歐年以后，黃金與美國實(shí)際利率走勢背離。這種背離是因?yàn)橛械谌揭蛩卦谕苿?dòng)黃金需求的上升，這一因素不在傳統(tǒng)的分析框架中。這個(gè)第三方因素就是各國央行。2022年，各國央行黃金凈購入量達(dá)1136噸，創(chuàng)下了1950年以來的最高的年度需求，明顯超過了過去十年平均400噸的年增長量。伴隨著各國央行積極購買黃金，部分央行在拋售美元。目前世界貨幣體系的轉(zhuǎn)變也會(huì)推動(dòng)黃金牛市。美元正在脫離其霸權(quán)地位，新的體系不再以美元為中心，各國經(jīng)濟(jì)或者各區(qū)域開始形成自我保護(hù)式的貨幣中心。雖然美元仍是主流貨幣，但上合組織和金磚國家正在建立本幣和人民幣貿(mào)易結(jié)算系統(tǒng)。近年，俄羅斯，沙特阿拉伯和巴西等國紛紛于中國達(dá)成人民幣結(jié)算協(xié)議。其次，近幾年的政治動(dòng)蕩和對美國的信任危機(jī)，各國央行紛紛減持美債，購入黃金來穩(wěn)定各自的金融市場。作者分析師蔣飛分析師李相龍聯(lián)系人賀昕煜聯(lián)系人仝垚煒1、《滯脹與衰退臨界點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)仍需一次加息》科技新浪潮會(huì)影響黃金牛市的表現(xiàn)。今年以來AI技術(shù)表現(xiàn)亮眼，數(shù)據(jù)資源、運(yùn)算能力、核心算法共同發(fā)展，掀起人工智能第三次新浪潮。這輪人工智能掀起的科技浪潮，有可能是繼2000年互聯(lián)網(wǎng)科技浪潮、2010年智能手機(jī)浪潮之后的第三波。生產(chǎn)力的大幅提升會(huì)產(chǎn)生抑制通脹的作用，因此1995-2000年網(wǎng)絡(luò)泡沫時(shí)期和2012-2017年智能手機(jī)大發(fā)展時(shí)期通脹均較低，黃金價(jià)格都是下降的。這一次也可能影響黃金價(jià)格。我們認(rèn)為在美元貶值和逆全球化的推動(dòng)下黃金價(jià)格會(huì)延續(xù)牛市行情，如果美國發(fā)生深度衰退造成全球通縮，黃金價(jià)格或出現(xiàn)一定階段的回調(diào)。但再之后，隨著新一輪刺激政策的出臺(tái)，通脹企穩(wěn)之后，逆全球化趨勢的延續(xù)會(huì)推動(dòng)黃金價(jià)格再次回到上漲趨勢中。風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超出預(yù)期；信用事件集中爆發(fā)；美國經(jīng)濟(jì)衰退超預(yù)期；美聯(lián)儲(chǔ)加息超預(yù)期經(jīng)濟(jì)研究*專題報(bào)告P.2請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明內(nèi)容目錄 圖表目錄 經(jīng)濟(jì)研究*專題報(bào)告P.3請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明1.黃金正在開啟新一輪牛市正如《四月大類資產(chǎn)配置月報(bào)》中我們認(rèn)為的一樣：黃金可能正在開啟新一輪牛市。從歐美政府救市政策規(guī)?？涨?，而供給受疫情限制缺口擴(kuò)大，闊別40年之后高通脹再次圖表1：黃金價(jià)格期貨收盤價(jià)(連續(xù)):COMEX黃金:月2,500,000001975198019851990199520002005201020152020目前正在開啟第四輪牛市。4月13日COMEX黃金價(jià)格已經(jīng)達(dá)到2020美元/盎司，正在突破2020年7月以來構(gòu)筑的震蕩區(qū)間。我們認(rèn)為第四輪牛市持續(xù)的時(shí)間更長、上漲的幅度更大。主要理由來自兩部分：(1)美國實(shí)際利率重新進(jìn)入下行趨勢；(2)地緣政治動(dòng)蕩促使黃金的貨幣替代價(jià)值凸顯。圖表2：黃金和美國CPI美國:CPI:當(dāng)月同比期貨收盤價(jià)(連續(xù)):COMEX黃金:月505000000000000520100150202.傳統(tǒng)分析框架遇到挑戰(zhàn)在黃金的傳統(tǒng)分析框架里，市場認(rèn)為隨著貨幣供給量增加，美元貶值，通脹上升。黃金作為美元的替代貨幣，其實(shí)際價(jià)值應(yīng)該與美元保持一致，也即在一定時(shí)間段內(nèi)與美元的買力保持一致，這可以用美國的實(shí)際利率來表示。但美元指數(shù)并不反映美元的實(shí)際價(jià)經(jīng)濟(jì)研究*專題報(bào)告P.4請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表3：四國CPI和金價(jià)四國CPI：指數(shù)期貨收盤價(jià)(連續(xù)):COMEX黃金:月55520012003200520072009201120132015201720192021202350000000CPI000年至2011年四國CPI持續(xù)上側(cè)改革結(jié)束以及新一輪房地產(chǎn)上漲周期的開啟，全球物價(jià)又出現(xiàn)新的上漲，黃金價(jià)格也幫助全球抗擊通脹，反而刺激了通脹的再次抬升，或者說通脹形勢從美國轉(zhuǎn)移到了其他圖表4：四國CPI結(jié)構(gòu)圖表5：四國CPI結(jié)構(gòu)(美元)美國:CPI:同比歐元區(qū):HICP:同比5020022004200620082010201220142016201820202022美國:CPI:指數(shù):同比歐元區(qū):HICP×歐元兌美元:指數(shù):同比日本:CPI/美元兌日元:指數(shù):同比5))00200601020140020060102014022這有助于我們分析今年剩余時(shí)間的黃金走勢。我們在《美國經(jīng)濟(jì)開啟衰退模式——美國二季度經(jīng)濟(jì)展望》認(rèn)為二季度開始美國經(jīng)濟(jì)就會(huì)進(jìn)入衰退趨勢，并且下半年下行速度會(huì)脹下行趨勢可能會(huì)很快結(jié)束；或者美國通脹的快速下降被其他國家通脹的快速上揚(yáng)而替落，美元貶值速度不快，全球通脹進(jìn)入通縮趨勢，那么黃金價(jià)格的牛市也會(huì)嘎然而止。這一繼續(xù)跟蹤。歷史中實(shí)際利率的上升都伴隨著黃金價(jià)格的下跌，只是2021年以來兩者發(fā)生了較大的經(jīng)濟(jì)研究*專題報(bào)告P.5請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明期的報(bào)告里一直強(qiáng)調(diào)，有第三方因素在推動(dòng)黃金需求的上升，這一因素不在傳統(tǒng)的分析圖表6：黃金和美國實(shí)際國債利率圖表7：黃金和美元價(jià)(連續(xù)):COMEX黃金:月美國:國債實(shí)際收益率:10年期:月00000200320072011201520192023美元指數(shù):月0期貨收盤價(jià)(連續(xù)美元指數(shù):月0000000003.世界貨幣體系重塑期推動(dòng)黃金牛市，已是連圖表8：各國央行對黃金需求經(jīng)濟(jì)研究*專題報(bào)告P.6請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明已分配外匯儲(chǔ)備份額:全球:美元期貨收盤價(jià)(活躍合約):COMEX黃金:季50000000002005010015020球金融體系遵循的是1976年的牙買加體系，該體系建立了全球進(jìn)入浮動(dòng)匯率時(shí)代之后行的央行成為體系的中心部門。牙買加體系主動(dòng)承認(rèn)浮動(dòng)匯率制，同時(shí)也反對重回金本正如牙買加體系的建立得益于1971年美國總統(tǒng)尼克松宣布美元與黃金脫鉤，瓦解了布新的體系不再以美元為中心，各國經(jīng)濟(jì)或者各區(qū)域開始形成自我保護(hù)式的貨幣中心。美元和歐元仍然是西方國家主流的儲(chǔ)備貨幣，但以上合組織和金磚國家為代表的新興市場報(bào)報(bào)道稱，在和中國的領(lǐng)導(dǎo)人會(huì)談時(shí)，俄羅斯總統(tǒng)普京表示，俄羅斯準(zhǔn)備在對外貿(mào)易中增加人民幣結(jié)算。普京說：“我們支持在俄羅斯與亞洲、非洲和拉丁美洲國家之間的結(jié)算中使用人民幣。我相信，這些以人民幣結(jié)算的形式將在俄羅斯合作伙伴和第三國的同行之間迅猛發(fā)展?！鄙罨黝I(lǐng)域的合作。此外，中沙企業(yè)還簽署了34項(xiàng)協(xié)議，涵蓋綠色能源、信息技術(shù)和與中國達(dá)成協(xié)議，不再使用美元作為中間貨幣，而是以本幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算。第二天，也次出現(xiàn)在巴西的國際儲(chǔ)備貨幣行列。截至2022年底，人民幣占巴西國際儲(chǔ)備比例達(dá)到國際貨幣基金組織原副總裁朱民認(rèn)為現(xiàn)在國際情況有很多變化，俄烏沖突以后，美國和西方聯(lián)盟對俄羅斯進(jìn)行了很多金融制裁，包括對支付經(jīng)濟(jì)研究*專題報(bào)告P.7請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明應(yīng)鏈和能源安全的準(zhǔn)備和需求。全球的安全需求在金融和貨幣層面上就體現(xiàn)為黃金的需求，新的世界貨幣體系拋棄了單一貨幣作為世界貨幣的基礎(chǔ)，在實(shí)現(xiàn)各自安全的同時(shí)也加大了系統(tǒng)安全的風(fēng)險(xiǎn)，在逆全球化過程中不信任程度會(huì)加大各國對黃金的需求。從地4.其他影響黃金價(jià)格因素正如前文所言，全球通縮是影響黃金價(jià)格牛市的主要因素。我們在《艱苦奮斗，抗擊通黃金牛市也可能會(huì)結(jié)束。但通縮是一個(gè)經(jīng)濟(jì)壓力，在發(fā)生全球危機(jī)之后，各國還會(huì)出臺(tái)經(jīng)能力、核心算法共同發(fā)展，掀起人工智能第三次新浪潮。人工智能作為新一輪產(chǎn)業(yè)變革大變革，實(shí)現(xiàn)社會(huì)生產(chǎn)力的整體提升。這輪人工智能掀起的科技浪潮，有可能是繼2000們認(rèn)為在美元貶值和逆全球化的推動(dòng)下黃金價(jià)格會(huì)延續(xù)牛市行情，如果美國發(fā)生深度衰退造成全球通縮，黃金價(jià)格或出現(xiàn)一定階段的回調(diào)。但再之后，隨著新一輪刺激政策的出臺(tái)，通脹企穩(wěn)之后，逆全球化趨勢的延續(xù)會(huì)推動(dòng)黃金價(jià)格再次回到上漲趨勢圖表10：黃金、CPI和技術(shù)連續(xù)):COMEX黃金:月:同比美國:納斯達(dá)克綜合指數(shù):月:同比2000400))20152000400))0 5)0152020P.8請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明風(fēng)險(xiǎn)提示地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超出預(yù)期；信用事件集中爆發(fā)；美國經(jīng)濟(jì)衰退超預(yù)期；美聯(lián)儲(chǔ)加息超預(yù)期P.9