資產(chǎn)價值評估方法

第七章如何估計股票價格：股利貼現(xiàn)模型DDM第一頁，共六十三頁。資產(chǎn)價值評估方法基本價值評估1、DCF方法2、相對估價法3、新投資理論4、期權(quán)估價法空中樓閣理論第二頁，共六十三頁?？罩袠情w理論偏重的是股票心理價值Keynes：選美比喻行為金融學：強調(diào)對大眾的心理分析Morgenstern：價值取決于其他人愿意支付的價格。第三頁，共六十三頁。股票的收益股票：是代表對股份公司凈收入（扣除費用和稅款）和凈資產(chǎn)的股份要求權(quán)的一種憑證。

股票收益兩種形式：股利和資本利得（資本損失）第四頁，共六十三頁。

持有股票一個時期假設(shè)你今天購買了一股IBM公司的股票,1年以后獲得股利并將股票賣出。假設(shè)你知道要求的回報率r.你愿意為該公司股票支付的價格是多少?第五頁，共六十三頁。股利和資本利得收益率第六頁，共六十三頁。永遠持有股票第七頁，共六十三頁。持有股票N個時期第八頁，共六十三頁。持有股票N個時期第九頁，共六十三頁。股票價格的基本決定因素預期增長率：股息和利潤增長得越快，增長的時期維持得越長，股價越高其他條件相同，分派股利越多，股價越高風險越大，股票價格越低市場利率水平，利率越低，股價越高第十頁，共六十三頁。例子1現(xiàn)在是1月1日，你準備購買IBM股票。IBM每股股票每季度能獲得股利50美分。你打算在12月份獲得IBM公司的第四季度的股利后將股票賣出，預期股票在12月底的價格是$45。市場對IBM股票要求的年回報率是14%，季度回報率則是3.5%你應(yīng)該為IBM的股票支付的價格是多少？第十一頁，共六十三頁。例子1第十二頁，共六十三頁。例子2Orange,Inc.是一個具有巨大發(fā)展?jié)摿Σ⑶铱焖侔l(fā)展的公司。其行業(yè)要求的年回報率為16%。你計劃持有Orange股票2年然后賣出，預期賣出價為每股$28。如果預期未來2年內(nèi)Orange肯定不會發(fā)放任何股利，你應(yīng)該為該股票支付價格是多少?第十三頁，共六十三頁。例子2第十四頁，共六十三頁。例子3上個季度你以每股$23.875的價格購買了Agro公司的股票。今天你獲得股利$0.50/股，股票的收盤價是$24.50。股票的季度股利收益率是多少？季度資本利得收益率是多少?實現(xiàn)的年回報率是多少?如果Agro公司的beta是1.22,市場組合的年要求回報率為16%，年無風險利率為5%,Agro公司股票的預期收益率是多少?第十五頁，共六十三頁。例子3第十六頁，共六十三頁。例子3Agro股票的季度回報率是2.094%+2.618%=4.712%.Agro公司股票實現(xiàn)的年回報率是is:第十七頁，共六十三頁。例子3如果Agro公司的beta是1.22,市場組合的年回報率為16%，年無風險利率為5%,Agro公司股票的預期收益率是多少?

根據(jù)CAPM，Agro公司的預期回報率是：第十八頁，共六十三頁。D1D1(1+g)0123tD1(1+g)2D1(1+g)t-1股利穩(wěn)定增長模型穩(wěn)定增長模型假定股利按照一個穩(wěn)定的速度

g增長,即,Dt=(1+g)t-1D1。在這種情況下，股票當前價格是永久增長年金。第十九頁，共六十三頁。戈登股利增長模型第二十頁，共六十三頁。利用戈登股利增長模型推導要求的權(quán)益回報率第二十一頁，共六十三頁。股利增長的源泉是什么?

公司將盈利的一部分再投資，投資于NPV為正的項目。這將導致盈利的增長，留存收益（投資）和股利也隨之增長。第二十二頁，共六十三頁。

股利增長模型如果假設(shè)權(quán)益回報率始終保持為ROE,留存比率始終保持為b,根據(jù)股利增長模型:第二十三頁，共六十三頁。例子4:多階段增長模型假設(shè)Dinosaurs公司在t=1時期預計將發(fā)放股利$10。此后兩年股利的增長率gs=20%，兩年以后股利增長率為gn=5%。如果適當?shù)馁N現(xiàn)率為10%，在t=0時期你應(yīng)該為該股票支付多高的價格?第二十四頁，共六十三頁。$10$120123t$14.405%例子4:多階段增長模型第二十五頁，共六十三頁。股利政策的選擇：例子5假設(shè)VPI公司預期的EPS1為$1，要求的回報率為12%。VPI股利支付率為60%。如果留存收益的回報率是15%，VPI的價格是多少？第二十六頁，共六十三頁。例子6假設(shè)VPI公司預期的EPS1為$1，要求的回報率為12%。VPI股利支付率為60%。如果留存收益回報率為12%，股票價格為多少？第二十七頁，共六十三頁。例子解釋因此，VPI公司的留存收益投資于NPV為0的項目，即留存收益回報率正好等于要求的回報率12%，股票價格為$8.33。然而,VPI公司的留存收益投資于NPV為正的項目，留存收益回報率等于15%，股票價格上漲到$10。因此，在第二種情況下,VPI公司的NPVGO=$1.67。第二十八頁，共六十三頁。相對估價法

比率分析選擇參照物：在本行業(yè)企業(yè)數(shù)量充足時，可運用行業(yè)市盈率的平均值，在本行業(yè)企業(yè)數(shù)量不足時，可利用其他行業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)進行回歸分析。也可將上述兩種方法綜合運用第二十九頁，共六十三頁。30市盈率市盈率（Price/EarningRatios，簡稱P/ERatios），是指股票的當前市價與公司的每股收益（EarningsPerShare，簡稱EPS）的比率，其經(jīng)濟含義是：按照公司當前的經(jīng)營狀況，投資者通過公司盈利要用多少年才能收回自己的投資。當前市盈率（TrailingP/E或CurrentP/E），根據(jù)公司在過去四個季度（十二個月）的每股收益計算得出預期市盈率（LeadingP/E，F(xiàn)orwardP/E或ProspectiveP/E），按照分析師對公司未來十二個月內(nèi)的每股收益的估計計算得出。第三十頁，共六十三頁。市盈率第三十一頁，共六十三頁。如果要求的回報率增加到20%市盈率是多少?SouthGate石油公司SouthGate石油公司股利支付比率為60%,要求的回報率為12%，增長率為8%。

P/E為多少?第三十二頁，共六十三頁。SouthGate石油公司如果要求的回報率仍為12%，股利增長率增加到10%，市盈率P/E是多少?第三十三頁，共六十三頁。SouthGate石油公司SouthGate石油公司的股利支付比率為60%,要求的回報率為12%，增長率為8%。如果股利支付比率降為50%市盈率是多少?注意到g=ROE·b，因此，當b

為0.4，

g為8%，ROE是20%?，F(xiàn)在留存收益率b

上升到0.5，權(quán)益回報率ROE

不變?nèi)匀粸?0%。因此，g

上升到10%.第三十四頁，共六十三頁。市盈率和股市泡沫股市泡沫:股票價格遠遠高于基本價值,并且不斷上漲的一種現(xiàn)象.市盈率高的原因:適當?shù)馁N現(xiàn)率低增長潛力大第三十五頁，共六十三頁。市凈率市凈率(Price/BookValueRatio)，是指股票的當前市價與公司權(quán)益的每股賬面價值的比率，使用的是資產(chǎn)負債表里的有關(guān)數(shù)據(jù)。對那些盈利為負，無法用市盈率來進行估價的公司可以使用市凈率來進行估價。當公司的市凈率低于行業(yè)平均市凈率時，則認為該公司的價值被低估了，相反，則認為該公司的價值被高估。第三十六頁，共六十三頁。價格與銷售收入比率價格與銷售收入比率（Price/SalesRatios，簡稱P/SRatios）是股票價格與每股銷售收入的比率，使用的是損益表的有關(guān)數(shù)據(jù)。該比率彌補了市盈率的不足。低的P/S比率意味著市場對其有一個較低的評價，股票市場并沒有對其高的每股銷售收入給予足夠重視，這往往意味著公司的價值被低估，股票價格有上漲的潛力。第三十七頁，共六十三頁。托賓QQ比率=公司的市場價值/資產(chǎn)重置成本如果Q高，那么企業(yè)的市場價值要高于資本的重置成本，新廠房設(shè)備的資本要低于企業(yè)的市場價值。這種情況下，公司可發(fā)行較少的股票而買到較多的投資品，投資支出便會增加。如果Q低，即公司市場價值低于資本的重置成本，廠商將不會購買新的投資品。如果公司想獲得資本，它將購買其他較便宜的企業(yè)而獲得舊的資本品，這樣投資支出將會降低。第三十八頁，共六十三頁。證券分析基本分析技術(shù)分析第三十九頁，共六十三頁。40貨幣與財政政策國民生產(chǎn)總值消費者信心物價指數(shù)行業(yè)的競爭結(jié)構(gòu)證券分析與選擇基本分析宏觀經(jīng)濟分析公司分析經(jīng)濟周期行業(yè)生命周期行業(yè)分析財務(wù)報表的比率分析對經(jīng)濟周期的敏感性技術(shù)分析第四十頁，共六十三頁。41基本分析與技術(shù)分析的概念基本分析法著重于對一般經(jīng)濟情況以及各個公司的經(jīng)營管理狀況、行業(yè)動態(tài)等因素進行分析，以此來研究股票的價值及其長遠的發(fā)展空間，通過基本分析我們可以了解應(yīng)購買何種股票。技術(shù)分析則是透過圖表或技術(shù)指標的記錄，研究市場過去及現(xiàn)在的行為反應(yīng)，以推測股票在短期內(nèi)價格的變動趨勢，把握具體購買的時機。第四十一頁，共六十三頁。42公司財務(wù)報表的比率分析短期償債能力比率長期償債能力比率盈利能力比率經(jīng)營效率比率第四十二頁，共六十三頁。43盈利能力比率資產(chǎn)收益率為凈利潤與總資產(chǎn)的比率。該比率反應(yīng)企業(yè)總資產(chǎn)的獲利能力。凈資產(chǎn)收益率為凈利潤與凈資產(chǎn)的比率。該比率反映公司管理層如何運用股東投入的資金。 凈資產(chǎn)收益率=凈利潤/凈資產(chǎn)

=銷售凈利潤率X資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X財務(wù)杠桿 這就是著名的杜邦分析法。銷售凈利潤率，是指凈利潤與銷售收入的比率。銷售凈利潤率=凈利潤/銷售收入

=(銷售收入－生產(chǎn)經(jīng)營成本－各類費用－非經(jīng)常損益和投資收益)/銷售收入

=銷售毛利率－費用率－其它損益率第四十三頁，共六十三頁。專題：中國宏觀經(jīng)濟分析影響股市的三因素：經(jīng)濟增長、貨幣政策和投資者信心增長方式必須轉(zhuǎn)變，傳統(tǒng)的靠出口導向和政府投資拉動型的經(jīng)濟增長模式已經(jīng)走到了盡頭深層次的矛盾，二元經(jīng)濟悖論貨幣政策將陷入兩難境地：滯漲第四十四頁，共六十三頁。我對技術(shù)分析的態(tài)度三分肯定七分否定第四十五頁，共六十三頁。46技術(shù)分析的三大假設(shè)市場行為涵蓋一切信息影響股票價格的每一種因素都在市場行為中充分反映，任何一種對股票價格有影響的、內(nèi)在的、外在的、基礎(chǔ)的、宏觀政策的、心理的因素最終都必然體現(xiàn)在股票價格的變動上。技術(shù)分析通過分析股票市場行為來預測未來，只注重對影響股票價格變化的因素對股票市場行為的影響效果的分析，而不關(guān)心影響股票價格因素的具體內(nèi)容是什么。股票價格沿趨勢變動股票市場作為一種經(jīng)濟現(xiàn)象，必然要遵循一定的經(jīng)濟規(guī)律。技術(shù)分析的股票價格是交易雙方供求關(guān)系的平衡點，這是一種動態(tài)的平衡。股票價格的變動總是趨向使供求雙方平衡的方向，達到平衡后，有新的因素影響就會打破這種平衡，股票價格發(fā)生變化，又達到新的平衡，股票價格變化的過程就是交易雙方供求關(guān)系變化的過程。歷史會重演這是從人的心理因素方面進行考慮的。人類的天性相當固定，而且在類似的情況下會產(chǎn)生既定的反應(yīng)，研究過去市場轉(zhuǎn)折點所呈現(xiàn)的現(xiàn)象可以幫助我們判斷主要的行情轉(zhuǎn)折點。第四十六頁，共六十三頁。47

技術(shù)分析的基本要素及其相互關(guān)系技術(shù)分析的兩大基本要素交易價格和交易量某一時間的價格和交易量反映的是股票買賣雙方在這個時間的共同的市場行為。交易雙方對價格的認同程度通過交易量的大小得到確認認同程度大，交易量大，認同程度小，交易量就小。雙方的市場行為在價格和交易量上表現(xiàn)出同向變動的趨勢，即價增量增，價跌量減。當價格上升時，交易量不再增加，意味著價格得不到需求方的認可，價格的上升趨勢必將改變；當價格下跌時，交易量萎縮到一定程度不再萎縮，意味著供應(yīng)方不再認可價格繼續(xù)下降，價格下跌趨勢必將改變。在技術(shù)分析里常用的價格有四種，即開盤價、收盤價、最高價和最低價。收盤價是四個價格中最重要的一個。第四十七頁，共六十三頁。48

比較流行的技術(shù)分析理論道氏股價波動理論基本趨勢次級趨勢或修正趨勢短期趨勢波浪理論推動浪：第1浪、第2浪、第3浪、第4浪、第5浪調(diào)整浪：A浪、B浪、C浪第四十八頁，共六十三頁。交易規(guī)則道氏理論、波浪理論、過濾器相對強度（購買強勢股、賣空弱式股）量價理論第四十九頁，共六十三頁。技術(shù)分析的缺陷沒有邏輯，大部分屬于偽科學把相關(guān)性與因果性混淆自我毀滅滯后性無法驗證其有效性隨機游走可以產(chǎn)生“統(tǒng)計幻覺”“買入—持有”比技術(shù)分析更好技術(shù)分析為什么沒有絕跡：人們在面臨不確定性時需要寄托,能為證券公司增加傭金收入第五十頁，共六十三頁。

你覺得這張圖表有什么玄機？第五十一頁，共六十三頁。如何看待股評家？我國大部分股評家都是技術(shù)分析者黑嘴--為虎作倀或誤導投資者股評家過去的成功記錄并不具有任何意義

第五十二頁，共六十三頁。成為優(yōu)秀股評家的秘籍了解股評的本質(zhì)：算命說模棱兩可的話關(guān)鍵時刻要旗幟鮮明預測失敗后要從頭再來貴在堅持：總有一天等到你??！語不驚人死不休第五十三頁，共六十三頁。Buffett投資法則：

1、長期投資2、集中投資：將資金集中于成功的概率最大的股票3、選股票實質(zhì)是選企業(yè)：管理層是否卓越？關(guān)注ROE。正確估計企業(yè)的價值（DDM）第五十四頁，共六十三頁。初步建議1從長期來看，股票價格由其內(nèi)在價值決定市盈率很高的成長性股票風險很大，不容易把握第五十五頁，共六十三頁。初步建議21，一家好的公司，首先要有較高的資本回報率，其計算是將每年公司純利除以股東資金（凈資產(chǎn)收益率），要高于同期銀行存款利率，越高越好。2，公司盈利進帳應(yīng)該是現(xiàn)金，而非應(yīng)收帳款，或者是會計帳面利潤。第五十六頁，共六十三頁。初步建議23，公司應(yīng)在一定程度上享有商業(yè)專利，或者在某一個市場占有主導地位。4，一家好的公司必須有明確的經(jīng)營方針，并在本行業(yè)內(nèi)處于優(yōu)勢地位。那些打著多元化的旗幟而參與本身不熟悉業(yè)務(wù)的公司，其股價可能因為前景不明朗而長期受到壓力。5，透明度太低的公司，不值得投資。第五十七頁，共六十三頁。牛股怎樣煉成的？兩市共有42只個股較上市首日收盤價的漲幅超過10倍。其中，伊利股份

、云南白藥

、萬科A、瀘州老窖

、遼寧成大

、雙匯發(fā)展

、包鋼稀土

、格力電器

、華域汽車

、雙鷺藥業(yè)

、東阿阿膠

、特變電工

、平安銀行等13只個股漲幅超過20倍。第五十八頁，共六十三頁。1、消費股、堅持主業(yè)統(tǒng)計顯示，在42只股價漲幅超過10倍的個股中，僅有10只個股是通過資產(chǎn)重組躋身這一行列的，占比不足25%。而在13只漲幅超過20倍的個股中，僅有華域汽車一只重組股，其余12只個股都是各自細分領(lǐng)域的行業(yè)龍頭。這13只個股，僅有雙鷺藥業(yè)是2000年以后上市的，其余12只個股中，有7只是在1996年至1997年的牛市中上市的。

如果從行業(yè)屬性來看，在漲幅超20倍的13只個股中，伊利股份、瀘州老窖、雙匯發(fā)展屬于食品飲料行業(yè)，云南白藥、雙鷺藥業(yè)、東阿阿膠為醫(yī)藥股，格力電器為家電股。由此來看，消費類個股因其能夠持續(xù)受益于經(jīng)濟的增長，人民生活水平的提高，更容易成為股市中的長跑冠軍。實際上，從某種程度上來說，萬科A、平安銀行同樣具有很強的消費題材，充分享受了所屬行業(yè)的持續(xù)增長。第五十九頁，共六十三頁。2、長期的成長性統(tǒng)計顯示，在42只股價漲幅超過10倍的個股中，絕大多數(shù)公司截至2013年三季度末的業(yè)績相比上市當年都取得了極為明顯的增長，而且業(yè)績增幅都超越或者和股價的同期漲幅持平。漲幅前三位的伊利股份、云南白藥、萬科A上市以來的業(yè)績增幅都在100倍以上，明顯高于股價的同期漲幅。第六十頁，共