2023年人口政策與房地產行業(yè)分析報告

2023年人口政策與房地產行業(yè)分析報告目錄一、人口政策面臨調整 PAGEREFToc369960162\h3二、人口政策調整路徑：漸進式 PAGEREFToc369960163\h4三、人口政策的變動的海外比較 PAGEREFToc369960164\h61、新加坡——從少生優(yōu)生到鼓勵多生、鼓勵移民 PAGEREFToc369960165\h72、中國臺灣、韓國——生育政策調整難阻生育率持續(xù)下滑 PAGEREFToc369960166\h8四、人口政策對房地產業(yè)的影響 PAGEREFToc369960167\h101、人口政策的調整對房地產需求影響的測算 PAGEREFToc369960168\h102、人口老齡化對地產行業(yè)的影響：以房養(yǎng)老問題初探 PAGEREFToc369960169\h12美國經驗：“反向按揭”并不是主流養(yǎng)老模式 PAGEREFToc369960170\h13近期人口政策的變動成為熱點話題。我們通過本篇專題報告，分析并預測人口政策變動的漸進式路徑，以及人口變動對房地產需求的可能影響，并給出相關海外比較。一、人口政策面臨調整1950年代馬寅初首先提議在中華人民共和國進行人口控制。但當時人口控制并未真正實行，中國家庭生育未受政府影響。1970年代末中國人口急劇增長，因人口壓力巨大，政府最終設立國家人口和計劃生育委員會（計生委），計劃生育成為中華人民共和國國策，此后計劃生育逐步強化實施。1977年8月中共第十二次全國代表大會提出：“到本世紀末，必須力爭把我國的人口控制在十二億以內。”從1980年至今，中國的計劃生育政策已經執(zhí)行了33個年頭。在經歷了從高生育率到低生育率的迅速轉變之后，我國人口的主要矛盾已經不再是增長過快，而是人口紅利消失、臨近超低生育率水平、人口老齡化、出生性別比失調等。2023年人口普查數據顯示，2023年總和生育率僅為1.18，超低的人口生育率水平以及人口的倒金字塔人口結構實際上已經敲響了警鐘。二、人口政策調整路徑：漸進式我們認為，雖然近期（兩年內）人口政策的變化大勢所趨，但從調整方式上看，基本不會出現短期內全面放開的情景。短期內全面放開原有的計劃生育政策會造成“生育堆積”，出生率在短期內存在大幅反彈的可能。而短期內社會資源，如教育、醫(yī)療等無法形成匹配供給，可能導致社會不穩(wěn)定因素的產生，這是政策制定者考慮的最主要因素。而分地區(qū)、分階段的人口政策漸進式調整路徑符合平穩(wěn)過渡的穩(wěn)定要求。應該說，第一步政策的調整依然有較大的空間。除了新增可生育二胎情形之外，政策的制定者也可以通過簡化辦證流程控制達到提高生育意愿的目的。目前雖然雙獨二胎符合政策規(guī)定，但在實際執(zhí)行過程中辦理準生證較為繁瑣。如果夫妻二人不在原籍生育，或者一方戶口為非當地戶口，則所需要開設的證明數量和難度，以及耗時將大大增加，這也是影響二胎生育意愿的重要因素。如果能將辦證流程得以簡化，則我們預期生育意愿將有所提升。事實上，單獨二胎就意味著跨地區(qū)開具證明的需要消失，同時夫妻某一方由于其父母離異（或失業(yè)），或者自身失業(yè)造成相關證明難以開具，導致二胎生育服務證明難以開具的情況就會大幅減少。當然，符合單獨二胎的家庭數量也遠遠多于符合雙獨二胎的家庭數量。繁瑣的雙獨二胎行政審批流程，使得單獨二胎釋放的“新增生育家庭”數量，甚至包括一些原本符合生育條件的雙獨二胎家庭。因此，人口政策變動所帶來的短期影響可能是超過一些紙面計算的。三、人口政策的變動的海外比較我們認為從長期看，計劃生育政策的變動并不能對行業(yè)需求曲線造成根本性影響，只會在短期內出現生育小高峰。生育意愿受到多方面因素的影響，而計劃生育政策的調整只能導致短期的生育小高峰出現。長期看生育率下降是人口學家的共識。1、新加坡——從少生優(yōu)生到鼓勵多生、鼓勵移民為了應對失業(yè)與住房兩大難題，20世紀60年代，新加坡政府實行家庭計劃控制人口，提倡“兩個就夠了”，隨后1968年推行合法墮胎法令。同時為了優(yōu)生，政府采用各種激勵政策鼓勵低教育水平的人節(jié)育。在此政策的影響下，新加坡生育率從1960年的5.45急劇下降，1975年低于更替水平2.0，1984年進一步下降至1.62。1984年新加坡提出新的人口政策，鼓勵接受高等教育的夫婦生育三個或以上孩子，但正因為受過高等教育的夫婦一般在之前就能承受高額成本，此政策對于生育率沒產生根本影響。1986年，在嚴峻的人口形勢下，新加坡解散了家庭計劃組織，1987年開始大幅調整生育政策，開始鼓勵生育。但生育率僅僅從1987年的1.62提升到1988年的1.96（只出現了一年的補償性生育小高峰），1989年再跌回1.75，到1996年之前一直穩(wěn)定在1.7，2023年之后再次下降，2023年之后只有1.2左右。由于生育率無法回升，現在新加坡只好采取寬松的移民政策吸引移民。2023年3月21日，李光耀在新加坡國立大學校友會中心開幕的對話會上強調，由于生育率低，新加坡必須透過發(fā)獎學金給外國學生等方式，廣納外來人才，這對經濟發(fā)展很重要。政府預計，因為新加坡人生育率低，無法達到替代人口所需比例的老問題，將是新加坡長期面對的重大難題，也意味著新加坡的外來人口政策必須不斷適時調整更新。2、中國臺灣、韓國——生育政策調整難阻生育率持續(xù)下滑1965年起，臺灣開始實行“家庭計劃”，提倡“一個不算少，兩個恰恰好”的政策。隨著經濟騰飛，生育率從1963年的5.47不斷下降，1984年開始低于2.0的更替水平。但是在人口學家的誤導下，臺灣于1983年還制定“《中華民國人口政策綱領》”（簡稱《綱領》），提出“緩和人口成長”；1984年制定“優(yōu)生保健法”，導致1989年生育率降低至只有1.68。至此，臺灣家庭計劃的口號才轉變?yōu)椤耙粋€嫌太少，兩個恰恰好，三個不嫌多”。1992年臺灣修正《綱領》，將人口成長目標由過去的“緩和人口成長”改為“維持人口合理成長”。雖然政策改變，但是生育率卻并沒有回升。2023年臺灣再次修正《綱領》，提出“實施人口教育，營造有利生育、養(yǎng)育之環(huán)境”，但是仍難阻生育率下降勢頭，2023年下降至0.895。韓國的情況也類似。從1962年開始，韓國開始“計劃生育”。而后人口政策經歷了三個主要的階段。盡管每一次人口政策的調整都帶來了生育小高峰，但短暫的生育小高峰之后，生育率繼續(xù)下降依然無法改變。四、人口政策對房地產業(yè)的影響1、人口政策的調整對房地產需求影響的測算人口政策的調整對房地產行業(yè)帶來的增量需求具有一定的特殊性。與嬰兒用品等需求不同，住房需求往往是前置的。幾乎沒有人會在嬰兒出生前大量囤積紙尿褲以及嬰兒奶粉，但幾乎可以肯定的是會有相當一部分購房以及換房需求前置在小孩出生之前。家庭往往是做了生孩決定之后開始考慮購房需求。因此，是否有生孩子的預期相比實際出生更加重要。根據統(tǒng)計局第六次人口普查數據，2023年適齡生育婦女總數約為1.688億。我們假設其中有30%的人計劃要生二胎，則預期未來新增嬰兒總數為5064萬人。假設其中有能力購房或者改善的家庭占比為30%，按照人均居住面積30平米計算，這可以帶來房地產預期需求量4.56億平米，這相當于2023年全年商品房銷售規(guī)模的41%。當然，我們并沒有說這部分增量需求要在一年內釋放。當然，具體這些需求在多長的時間內釋放，是成為一兩年間的房地產需求的強心針，還是3-5年間購房需求的催化劑，則要看計劃生育政策調整的步驟和居民預期變化的情況。目前我們的測算還是相當粗略的，因為在缺乏具體方案的時候，任何對于地產需求波動的精密測算實際上都只是浮沙建塔，并不科學。而且，人口政策的變動和其他政策不同，并不是可以用“放開”或“不放開”來形容的，而存在諸多細節(jié)。這種細節(jié)安排的多變性（有超過百種可能的政策組合和軌跡），也使得政策變動對于購房需求的影響確實難以提前精確測算。另外，房屋需求受人口政策影響最特殊的地方，在于這種影響在人口政策變動之前其實已經發(fā)生。對于處于可育齡階段但受當前人口政策限制的家庭來說，人口政策變動的預期就足以推動其入市購房。當然，這種入市購房的行為或許也受到了其他因素的影響，但不可否認人口政策變動預期的影響，即使在今天也是存在的。因此，哪怕在2023年底之前人口政策并無實質變動，只要目前這種關于人口政策變動的討論持續(xù)下去，只要決策層并無否定“完善計劃生育政策”的可能性，那么這種人口政策變動對購房預期的正面影響就有可能繼續(xù)存在。人口政策預期變動對于房地產行業(yè)的全局性影響，也取決于這種變動預期存在的時間和兌現的路徑。如果這種變動是疾風驟雨式的，就會造成短期的需求爆發(fā)和供應斷檔，從而刺激部分城市房價大幅上漲，企業(yè)踴躍拿地。但由于人口政策變動帶來的需求不可持續(xù)，未來又會造成供應過剩和需求相對不足。這種情況之下，人口政策對于房地產企業(yè)的經營實際上會產生負面影響。如果這種變動是漸進的，例如單位時間由于人口政策變動預期推動的購房需求增長不到當年實際銷售的15%，則需求只是被緩慢抬升，供應也不存在斷檔問題，房價就不會出現暴漲，企業(yè)拿地也會充分考慮未來的盈利空間。這種情況之下，人口政策的變動對房地產企業(yè)的經營會產生當然的正面影響。因此，我們認為對于房地產企業(yè)來說，只要人口政策的演變方向是放松生育限制而不是收緊生育限制，人口政策在變動之前的醞釀期不是越短越好，而是越長越好；人口政策演變的節(jié)奏不是越快越好，而是越慢越好。除了對需求總量的刺激之外，人口政策變動也會使得購置大戶型的改善性需求提前釋放，從而增加大戶型受歡迎程度。同時，由于換房需求的提前釋放，部分城市的二手房供應端或出現更多的中小戶型拋售。人口政策的變動或影響熱銷戶型的結構。2、人口老齡化對地產行業(yè)的影響：以房養(yǎng)老問題初探人口結構變動給地產行業(yè)所帶來的挑戰(zhàn)，除了人口政策變動以外，還有一個以房養(yǎng)老問題。整體而言，我們認為“以房養(yǎng)老”在我國還有很長的路要走，短期對行業(yè)影響不大。傳統(tǒng)意義上的以房養(yǎng)老，也被稱為“住房反向抵押貸款”或者“倒按揭”。它是指老人將自己的產權房抵押出去，以定期取得一定數額養(yǎng)老金、獲取一定信貸額度或享受其他服務的一種養(yǎng)老方式。2023年國務院印發(fā)《關于加快發(fā)展養(yǎng)老服務業(yè)的若干意見》，明確提出“開展老年人住房反向抵押養(yǎng)老保險試點”。邏輯上來講，若能夠推出適合中國國情的反按揭養(yǎng)老模式，則將進一步提升養(yǎng)老階層、待養(yǎng)老階層對于不動產的需求。但我們認為，短期內以房養(yǎng)老存在諸多不確定性因素，中短期內很難看到有效的可執(zhí)行性政策及方案出臺。美國經驗：“反向按揭”并不是主流養(yǎng)老模式與其討論中國以房養(yǎng)老模式，不如我們先了解一下成熟國家的先例以及目前的運行狀況。美國是較早開展以房養(yǎng)老的國家，目前擁有較為完善的以房養(yǎng)老體系和養(yǎng)老產品。其主要的以房養(yǎng)老的手段來自于HECM（HomeEquityConversionMortgage，房產價值轉換貸款）。HECM是國會授權的一種反向抵押貸款產品，其運行接受國會的監(jiān)督。HECM保險項目得到美國住房與城市發(fā)展部(HUD)聯邦住房管理局(FHA)的支持。ECM的提供者主要是銀行、抵押貸款公司和其他私營金融機構。從1990年起步至2023年，HECM貸款累計發(fā)放筆數為77.9萬筆，2023年全年發(fā)放約5.5萬筆。HECM貸款申請要求年齡在62周歲以上，并且擁有自己獨立的房屋。1990年至2023年美國申請HECM的貸款者平均年齡呈現緩慢下降趨勢，2023年約為71.9歲。在HECM推出之初，平均反按揭的抵押成數約為35%。而后抵押成數一路上行，2023年以后逐漸穩(wěn)定在60%至70%之間。期望的抵押利率水平呈現下降趨勢。從規(guī)模上看，申請人結構中，單身男性與女性的占比約為60%，假設剩下的約40%為雙人共同申請，則可以推算出2023年申請HECM的老年人約為9萬人。而2023年美國65周歲以上的老人數量約為4000萬人，由此可以推算出當年選擇以房養(yǎng)老的居民占比約為0.23%。累計來看，1990年至2023年選擇以房養(yǎng)老的居民占65周歲以上老人比例約為3%，占總人口的比重約為0.4%。應該說，選擇以房養(yǎng)老的居民數量較少。從規(guī)模上看，申請人結構中，單身男性與女性的占比約為60%，假設剩下的約40%為雙人共同申請，則可以推算出2023年申請HECM的老年人約為9萬人。而2023年美國65周歲以上的老人數量約為4000萬人，由此可以推算出2023年選擇以房養(yǎng)老的居民占比約為0.23%。累計來看，1990年至2023年選擇以房養(yǎng)老的居民占65周歲以上老人比例約為3%，占總人口的比重約為0.4%。應該說，選擇以房養(yǎng)老的居民數量較少。2023年，美國退休人員協(xié)會（ARPP）針對全國1509位接受過向HECM計劃咨詢的老年人進行了深度訪問，得出了以房養(yǎng)老的一些深度數據。從接受反按揭的原因分析，我們可以看出最后借款者和未借款者關注反按揭的主要原因并不是直接養(yǎng)老，而是清償按揭（排名第一）、提高生活質量（排名第二）和房屋修理改善（排名第三）。原有HECM計劃曾經允許用該項資金再按揭置業(yè)，這產生了間接的投資性需求，這也是2023年之后反按揭迅猛增加的一個主要原因。而隨著2023年金融危機的來臨，房價下跌，申請反按揭的居民數量也大幅減少。2023年全年新增HECM的數量僅為2023年的49%。經過長期的發(fā)展，為什么在自然選擇下，美國人并沒有大量選擇以房養(yǎng)老作為主要的模式？一方面由于美國完善的社保體系，另一方面主要是由于高成本和條款設計的信息不對稱。在房價不上漲的預期下，提供此類按揭的主體會盡量壓低房屋的估值，以減少風險暴露。由于估值具有相當強的主觀性，評級機構處于強勢方，最后所能夠提供的貸款額度可能與房主預期差距甚遠。除此之外，契約中通常存在嚴格的約束，作為貸款人很難吃透條款。例如契約中通常會包括對房屋正常維修、繳稅、保險等條款，如果違約，可能引發(fā)房屋的強制變賣。應該說房主對房屋的責任在契約后大大加強了。應該說，在房價平穩(wěn)預期下，以市價變賣房屋再選擇租房的養(yǎng)老情形可能更劃算。因此，反按揭通常在預期房價上漲時作為一種融資手段使用，抑或作為最后的養(yǎng)老防線，不想搬離原居住地但需要一定開銷（如房屋修繕）而缺乏資金。從回報率來看，真正購買商品住房養(yǎng)老的案例并非主流。

2023年三線白酒行業(yè)分析報告2023年4月目錄一、三線白酒利好因素 PAGEREFToc368485545\h31、城鎮(zhèn)化提高帶來飲用量增加 PAGEREFToc368485546\h32、消費升級下，短期內三線名酒替代雜牌酒 PAGEREFToc368485547\h3二、三線白酒利空因素 PAGEREFToc368485548\h41、年輕人受教育程度提高，紅酒飲用量提升 PAGEREFToc368485549\h42、受競爭打壓和消費升級影響，被二線酒替代 PAGEREFToc368485550\h53、品牌力和價格有限，難以大范圍擴張 PAGEREFToc368485551\h54、擴產帶來的成本攤銷問題 PAGEREFToc368485552\h7三、三線白酒：價格敏感度高，業(yè)績波動大 PAGEREFToc368485553\h8四、主要競爭品牌現狀及未來成長性預判斷 PAGEREFToc368485554\h11五、老白干酒尚可期待 PAGEREFToc368485555\h12六、主要風險 PAGEREFToc368485556\h13一、三線白酒利好因素1、城鎮(zhèn)化提高帶來飲用量增加農村白酒消費的一個顯著特點是消費呈集中性。據業(yè)內人士測算，農村春節(jié)期間白酒銷量約占全年的75%以上，中秋節(jié)白酒的銷量約占全年的15%，剩余10%的白酒消費多集中在農村的紅白喜事中。由于消費的集中性，農村白酒消費的彈性相對較小。城鎮(zhèn)化后，帶來社交的便捷性，商務往來和朋友宴請增加，以及居民自身外出就餐機會增多，帶來白酒銷量的增加。2、消費升級下，短期內三線名酒替代雜牌酒我國已結束人口紅利時代，勞動力數量在減少，供給壓力之下，居民收入增長快于經濟增長，尤其現行的教育制度對于技工等初級勞動力培訓不夠，初級勞動者數據更加少，收入增幅更快。如一些木工、水泥工在華東地區(qū)的收入都已經達到300-400元/天，遠高于一般的辦公室普通職員。初級勞動者，作為三線白酒的主要消費群體，隨著收入的大幅提高，會更多的選擇三線名酒，一些雜牌酒將逐漸被取代，這在短期內有利于三線名酒的增長。二、三線白酒利空因素1、年輕人受教育程度提高，紅酒飲用量提升葡萄酒在精神特性上則是代表了品味和浪漫，文化教育程度越高則越容易接受葡萄酒文化。近年來，我國居民整體受教育程度在不斷提高，每年大學畢業(yè)生人數在不斷增加，他們的朋友聚會將更多的選擇紅酒消費。2、受競爭打壓和消費升級影響，被二線酒替代過去在市場形勢很好的情況下，廠家產品線都往上走，二線白酒重點打造500-800的次高端產品，三線白酒也重點打造100-200價位的相對的“高端”產品。但在目前市場形勢相對轉冷的情形下，二線白酒對100-200價位的份額之爭是必然。此外，在消費升級下，一部分原本消費三線白酒的商務消費和居民個人消費會向二線白酒消費轉移。中國人的愛面子文化，不同檔次的消費是依據消費能力而決定的。當隨著居民收入提高，品質意識增強，有能力消費更高檔次的白酒時就有可能會選擇品質更好品牌力更強的中高端白酒品牌。3、品牌力和價格有限，難以大范圍擴張白酒蘊含著濃厚的文化色彩，各省都有自己的三線地產酒，品牌忠誠度都比較高。三線白酒由于品牌力有限，很難拓展其他區(qū)域市場。同時，也因為三線白酒品牌高度不夠，定價低，即使拓展外圍市場，也無法支撐目前高昂的廣告費、物流費和銷售費用。因此，三線白酒更多的局限于當地銷售，大范圍擴張的難度大，業(yè)績大幅增長的可能性比較小。4、擴產帶來的成本攤銷問題三線白酒的擴產帶來成本分攤問題，而隨著消費升級，三線白酒的銷量在下降，成本分攤問題會越來越嚴重。因此，從長期發(fā)展趨勢來看，三線白酒謹慎樂觀。三、三線白酒：價格敏感度高，業(yè)績波動大三線白酒由于凈利潤率低，提價對凈利潤增長的敏感系數高，在市場供不應求的情況下，各品牌都享受產品升級和提價后的豐厚盈利。但隨著市場政策環(huán)境變化，擴產后的產能過剩，以及消費升級部分消費者向二線白酒轉移，市場將供大于求，而由于三線白酒品牌力不夠，難以外延式擴張，同時因為品牌壁壘小，競爭將會加劇，在原先提價后高利潤的基數上，有可能因銷售費用的大幅增加而帶來盈利的下降，從而有可能導致負增長。基于上述分析，我們判斷，2023年上半年一線白酒價格下行主要打壓二線白酒，三線白酒尚處于平穩(wěn)運行，2023年下半年將逐漸傳導到三線白酒，同時三線白酒內部將加劇競爭，增速下滑，部分品牌負增長的可能性極大。而這些三線白酒品牌中，原本凈利潤率高的品牌負增長的可能性更大。從實際經營數據來看，2023年二季度開始，除伊力特和青青稞酒之外，凈利率都大幅下挫。當然這一方面三線白酒同樣深受反腐影響，另一方面在整個白酒行業(yè)都缺乏提價空間的情況下，三線白酒更缺乏品牌護城河，競爭更為激烈，凈利率下調是大勢所趨。四、