醫(yī)藥行業(yè)2023年中期投資策略報(bào)告：行業(yè)復(fù)蘇勢(shì)頭顯著創(chuàng)新打開未來(lái)空間

行業(yè)復(fù)蘇勢(shì)頭顯著，創(chuàng)新打開未來(lái)空間醫(yī)藥行業(yè)2023年中期投資策略報(bào)告華西醫(yī)藥團(tuán)隊(duì)證券分析師：崔文亮SACNO:S1120519110002華西醫(yī)藥團(tuán)隊(duì)(崔文亮、王帥、徐順利、支君、王睿、陳晨、程仲瑤、孫子豪、查星辰、曹艷凱)【團(tuán)隊(duì)榮譽(yù)】2015-2017年新財(cái)富第5、3、6名2023年5月18日請(qǐng)仔細(xì)閱讀在本報(bào)告尾部的重要法律聲明證券研究報(bào)告核心觀點(diǎn)：行業(yè)復(fù)蘇勢(shì)頭顯著，創(chuàng)新打開未來(lái)空間口整體觀點(diǎn)：我們看好醫(yī)藥板塊2023年行情，醫(yī)藥板塊整體震蕩，中藥、化學(xué)制劑和商業(yè)表現(xiàn)突出，板塊配置仍具備性價(jià)比?？?、生產(chǎn)端：Q1受到一月影響，預(yù)計(jì)后續(xù)復(fù)蘇更顯著。2023年1-3月醫(yī)藥制造業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6740.9億元，同比下降2.8%，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額892.2億元，同比下降16.3%，我們判斷主要受到一月份影響，預(yù)計(jì)后續(xù)復(fù)蘇將更加顯著?？诳?、支付端：2023年1-2月基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金支出同比大幅增長(zhǎng)。2023年1-2月基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金(含生育保險(xiǎn))總收入5955億元，同比增長(zhǎng)11%；基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金(含生育保險(xiǎn))總支出3480.49億元，同比增長(zhǎng)25%，其中職工醫(yī)保支出、居民醫(yī)保支出分別同比增長(zhǎng)25.1%與24.7%。醫(yī)保支出資金的大幅增長(zhǎng)側(cè)面印證診療及藥品銷售的復(fù)蘇態(tài)勢(shì)明顯?？?、零售端：2023年Q1中西藥品當(dāng)月零售額增長(zhǎng)強(qiáng)勁。1月受到疫情影響，當(dāng)月零售額大幅增長(zhǎng)；2、3月有所回落，但整體增1風(fēng)險(xiǎn)提示?創(chuàng)新藥械進(jìn)展低于預(yù)期：創(chuàng)新藥海外臨床進(jìn)度低于預(yù)期、醫(yī)保談判大幅降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。?新冠疫苗接種低于預(yù)期：核心疫苗產(chǎn)品銷售低于預(yù)期；新冠疫苗出口不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；疫苗產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度低于預(yù)期。??CXO行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)：新冠疫情進(jìn)展具有不確定性；相關(guān)公司海外并購(gòu)及業(yè)務(wù)拓展具有不確定性；核心管理層及核心技術(shù)人?HPV疫苗風(fēng)險(xiǎn)：公司二價(jià)HPV疫苗銷售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；隨著國(guó)內(nèi)其他國(guó)產(chǎn)HPV疫苗上市競(jìng)爭(zhēng)加劇產(chǎn)品降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；公司體外診斷業(yè)務(wù)銷售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；公司疫苗在研產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。醫(yī)療服務(wù)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)：管理提升不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、醫(yī)療事故風(fēng)險(xiǎn)。2醫(yī)藥板塊整體震蕩，中藥、化學(xué)制劑和商業(yè)表現(xiàn)突出?進(jìn)入2023年，1月醫(yī)藥板塊整體表現(xiàn)突出反彈明顯，二月到三月受到市場(chǎng)熱點(diǎn)變化的影響，板塊整體有所調(diào)整，四月部分業(yè)績(jī)較好公司帶動(dòng)醫(yī)藥整體有所反彈。來(lái)看，中藥、化學(xué)制劑和醫(yī)藥商業(yè)整體表現(xiàn)較為突出圖：2022年以來(lái)滬深300和申萬(wàn)醫(yī)藥走勢(shì)圖：2022年以來(lái)醫(yī)藥子版塊走勢(shì)情況資料來(lái)源：wind，華西證券研究所資料來(lái)源：wind，華西證券研究所32022-01-072022-04-072022-07-072022-10-072023-01-072023-04-07 150%50%0%2019/1/42020/1/42021/1/42022/1/4150%50%0%2019/1/42020/1/42021/1/42022/1/42023/1/4資料來(lái)源：wind，華西證券研究所資料來(lái)源：wind，華西證券研究所 8.02x0板塊配置仍具備性價(jià)比?截至2023年5月4日，醫(yī)藥板塊整體PE估值(TTM，整體法，剔除負(fù)值)為28.6倍，醫(yī)藥行業(yè)相對(duì)滬深300的估值溢價(jià)率為96%，低于四年來(lái)中樞水平(116%),板塊配置仍具備性價(jià)比。圖：申萬(wàn)醫(yī)藥PE-Bands圖：申萬(wàn)醫(yī)藥板塊相對(duì)全A股PE估值溢價(jià)率(TTM，整體法，剔除負(fù)值)01醫(yī)藥行業(yè)回顧與展望03風(fēng)險(xiǎn)提示02細(xì)分板塊回顧與受益標(biāo)的2.1.創(chuàng)新藥及制劑2.2.CXO2.3.醫(yī)療設(shè)備2.4.耗材2.5.疫苗&生物制品2.6.中藥2.7.醫(yī)療服務(wù)2.8.零售藥店2.9.科研服務(wù)5*港股股價(jià)為港元；港股標(biāo)的歸母利潤(rùn)、EPS*港股股價(jià)為港元；港股標(biāo)的歸母利潤(rùn)、EPS、PE單位為人民幣；匯率：1元港幣=0.8864元人民幣資料來(lái)源：wind(2023/05/12)，華西證券研究所6重點(diǎn)推薦公司表：重點(diǎn)推薦公司wind一致盈利預(yù)測(cè)(收盤價(jià)市值對(duì)應(yīng)時(shí)間：2023/05/12)行業(yè)行業(yè)代碼股票簡(jiǎn)稱股價(jià)(元)市值(億元)收入(億元)歸母凈利潤(rùn)(億元)EPS(攤薄)PE2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E2023E2024E2025E創(chuàng)新藥及制劑600276.SH恒瑞醫(yī)藥46.432903.08212.13245.77284.30330.4039.0647.6557.6169.890.610.750.901.10615042688235.SH百濟(jì)神州147.401781.0295.66155.75204.52272.14-136.42-89.28-64.13-55.26-10.18-6.57-4.72-4.07-23-31-37688062.SH邁威生物-U23.4393.190.286.1213.7723.26-9.55-6.95-2.681.03-2.44-1.74-0.670.26-13-3591002294.SZ信立泰34.61386.4034.0140.9449.6160.306.377.679.4811.590.580.690.851.04504133603676.SH衛(wèi)信康13.7359.9713.9818.6624.1929.801.772.783.825.100.410.640.881.1722301263.SZ泰恩康35.2087.587.8310.6913.8116.461.752.964.105.360.791.251.742.27021603811.SH誠(chéng)意藥業(yè)16.5938.586.538.8812.5017.971.622.012.934.320.690.861.251.859CXO603259.SH藥明康德67.791943.10393.21419.52528.16663.6288.1498.14123.60155.582.823.314.175.2420688202.SH美迪西141.65120.1016.5923.0431.3742.123.385.047.019.533.895.808.0510.9524603127.SH昭衍新藥48.28235.3222.6830.3039.8251.9010.7411.4613.9217.432.002.142.603.2522603456.SH九洲藥業(yè)31.39279.7651.8171.8091.79115.029.2112.3716.1920.971.111.371.802.3323688621.SH陽(yáng)光諾和61.4067.486.769.4112.7216.901.531.951.992.783.78022301096.SZ百誠(chéng)醫(yī)藥62.7866.676.079.1012.8417.011.942.853.985.301.792.633.684.9023300363.SZ博騰股份33.07176.3470.0847.1753.1764.0320.0510.0610.6212.943.691.841.952.37002821.SZ凱萊英131.75466.85102.49102.08113.69142.9733.0225.5127.2434.709.006.907.369.38688238.SH和元生物16.6280.392.893.935.547.620.390.480.670.940.0912085301257.SZ普蕊斯71.1442.085.868.3311.3914.870.721.081.542.051.331.772.523.3692721原料藥605116.SH奧銳特24.85101.1010.0113.4317.2921.902.112.923.854.830.520.720.951.1952621科研服務(wù)688690.SH納微科技42.14169.336.989.9413.4917.242.753.565.096.500.680.881.261.61483326688046.SH藥康生物21.3084.625.167.029.4512.151.652.232.993.810.420.540.730.9382822688293.SH奧浦邁58.2264.272.944.275.998.151.051.512.152.961.541.321.872.58423022301080.SZ百普賽斯94.1574.734.675.857.539.812.042.302.983.851.702.873.734.81325行業(yè)代碼股票簡(jiǎn)稱股價(jià)(元)市值(億元)收入(億元)歸母凈利潤(rùn)(億元)EPS(攤薄)PE2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E2023E2024E2025E醫(yī)療器械300003.SZ樂普醫(yī)療22.74425.58105.53112.51131.97154.2622.0325.0229.531.571.87603309.SH維力醫(yī)療18.1752.7713.5417.6822.5227.571.672.222.923.880.570.761.001.3224688617.SH惠泰醫(yī)療360.80234.5612.0416.6822.4730.293.584.766.398.675.307.149.5913.00493727688351.SH微電生理-U20.4090.972.583.655.177.070.030.240.560.980.010.050.120.21379193688271.SH聯(lián)影醫(yī)療145.651191.8190.24117.60148.69185.9916.5620.8026.223.183.91574537688212.SH澳華內(nèi)鏡65.5185.634.456.7610.1791.471.091.63965939688139.SH海爾生物66.99212.4228.5536.3047.2860.936.017.8610.3513.481.892.473.254.242721疫苗603392.SH萬(wàn)泰生物98.98890.31111.67140.15167.64195.4047.3658.7371.6984.355.316.487.919.31300122.SZ智飛生物75.111177.76382.60476.78575.73642.6775.3995.07115.20132.734.715.947.208.309688276.SH百克生物67.77277.5110.7119.0726.6332.084.687.289.630.441.131.762.33593829生物制品000661.SZ長(zhǎng)春高新160.72660.04126.27151.40180.79212.8941.4050.6761.6273.7210.1612.5215.2218.219300357.SZ我武生物42.82224.208.9511.1513.8917.203.494.595.757.110.670.881.101.36493932藥002603.SZ以嶺藥業(yè)28.61484.50125.20127.85144.85163.6023.6225.1328.8433.061.411.501.731.98000423.SZ東阿阿膠49.40333.0340.2947.8655.1063.897.809.9711.9814.471.211.531.832.21332823600436.SH片仔癀301.251823.8386.74104.45122.15141.3324.7231.3138.5146.887.76584739600557.SH康緣藥業(yè)27.25164.5643.2353.7165.3578.254.345.516.928.560.750.941.181.463024醫(yī)療服務(wù)300015.SZ愛爾眼科28.842059.66160.69212.48264.53323.0025.2435.7746.6958.640.360.500.650.82584435601567.SH三星醫(yī)療13.37188.3189.39113.48139.70169.579.4811.9914.9118.610.670.851.061.32301267.SZ華夏眼科78.04424.5931.3041.9652.9765.695.126.798.7911.261.001.211.572.01634838301239.SZ普瑞眼科131.50191.5617.1525.3732.2941.483.300.161.411.592.2091815806639.hk瑞爾集團(tuán)10.3257.3516.4620.5724.96/-0.270.871.56/-0.050.150.27/5833/零售藥房603233.SH大參林33.00316.80207.80262.94325.90404.5710.3613.3216.7220.751.091.401.762.1924603883.SH老百姓33.20195.18200.55243.51295.63359.837.859.5811.6614.171.361.641.992.4220002727.SZ一心堂27.92167.36171.24203.11238.25278.1410.1012.0714.2816.841.702.032.402.83*港股股價(jià)為港元；港股標(biāo)的歸母利潤(rùn)、EPS、PE單位為人民幣；匯率：1元港幣=0.8864元人民幣7資料來(lái)源：wind(2023/05/12)，華西證券研究所01醫(yī)藥行業(yè)回顧與展望881.行業(yè)復(fù)蘇勢(shì)頭顯著醫(yī)院診療活動(dòng)逐步恢復(fù)，復(fù)蘇態(tài)勢(shì)仍將延續(xù)?2022年受疫情影響，前11月醫(yī)療機(jī)構(gòu)診療人次同比下滑3%，預(yù)計(jì)12月受到疫情影響更大。從2023Q1情況來(lái)看，1月份仍然受到疫情沖擊，2月隨著春節(jié)的結(jié)束，門診、手術(shù)逐步恢復(fù)，2月下旬至3月我們預(yù)計(jì)就診、手術(shù)人數(shù)有較大程度的恢復(fù)?？紤]2022年Q2的低基數(shù)，預(yù)計(jì)2023Q2診療復(fù)蘇態(tài)勢(shì)仍將持續(xù)。?從部分地方數(shù)據(jù)看，根據(jù)天津衛(wèi)健委數(shù)據(jù)，1月門急診人數(shù)微增，2月門急診人數(shù)快速增長(zhǎng)；根據(jù)重慶衛(wèi)健委數(shù)據(jù)，2月總診療人數(shù)和門急診人數(shù)降幅均有所收窄，手術(shù)量增長(zhǎng)同比轉(zhuǎn)正，我們預(yù)期3月數(shù)據(jù)仍將有較好表現(xiàn)。圖圖：醫(yī)療機(jī)構(gòu)總診療人次(萬(wàn)人次)及增速(%)資料來(lái)源：國(guó)家衛(wèi)健委，華西證券研究所圖：重慶診療人次及手術(shù)人次增速(%)總診療人次門急診人次手術(shù)人次同同比(%)同比(%)比(%)2023年1月2023年2月-8.11%-12%39%資料來(lái)源：重慶衛(wèi)健委，華西證券研究所表：天津診療人次及增速(%)(萬(wàn)人次)比(%) 2023年1月639.114.26%2023年2月721.6922.10%資料來(lái)源：天津衛(wèi)健委，華西證券研究所980000700006000050000400003000020000100000140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%醫(yī)療機(jī)構(gòu)總診療人次YOY(%)-18.45%-28%-27%02040608101202040608101202040608101202020406081012020406081012020406081012020406081012020406081012020406081012021.行業(yè)復(fù)蘇勢(shì)頭顯著生產(chǎn)端：Q1受到一月影響，預(yù)計(jì)后續(xù)復(fù)蘇更顯著。?2023年1-3月醫(yī)藥制造業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6740.9億元，同比下降2.8%，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額892.2億元，同比下降16.3%，們判斷主要受到一月份影響，預(yù)計(jì)后續(xù)復(fù)蘇將更加顯著。圖：醫(yī)藥制造業(yè)上市公司收入及利潤(rùn)累計(jì)同比增速醫(yī)藥制造業(yè):營(yíng)業(yè)收入累計(jì)同比醫(yī)藥制造業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)同比資料來(lái)源：國(guó)家衛(wèi)健委，華西證券研究所資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，衛(wèi)生統(tǒng)計(jì)年鑒，華西證券研究所資料來(lái)源：國(guó)資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，衛(wèi)生統(tǒng)計(jì)年鑒，華西證券研究所資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，衛(wèi)生統(tǒng)計(jì)年鑒，華西證券研究所1.行業(yè)復(fù)蘇勢(shì)頭顯著支付端：2023年1-2月基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金支出同比大幅增長(zhǎng)。?2023年1-2月基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金(含生育保險(xiǎn))總收入5955億元，同比增長(zhǎng)11%；基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金(含生育保險(xiǎn))總支出3480.49億元，同比增長(zhǎng)25%，其中職工醫(yī)保支出、居民醫(yī)保支出分別同比增長(zhǎng)25.1%與24.7%。醫(yī)保支出資金的大藥品銷售的復(fù)蘇態(tài)勢(shì)明顯。圖：基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金收入(億元)及同比增速圖：基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金支出(億元)及同比增速速45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金收入(億元)YOY(%)3500030000250002000015000100005000040%35%30%25%20%15%10%5%0%基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金支出(億元)YOY(%)201320142015201620172018201920202021202220132014201520162017201820192020202120231-2月20231-2月300002500020000150001000020225000020/120/220/320/420/520/620/720/820/90/100/110/1221/121/221/321/421/521/621/721/821/922/122/222/322/422/522/622/722/822/92/102/112/1223/123/223/31.行業(yè)復(fù)蘇勢(shì)頭顯著零售端：2023年Q1中西藥品當(dāng)月零售額增長(zhǎng)強(qiáng)勁。1月受到疫情影響，當(dāng)月零售額大幅增長(zhǎng)；2、3月有所回落，但整體增速仍高于社零。圖：2023Q1中西藥品零售額同比增長(zhǎng)強(qiáng)勁222222222零售總額:當(dāng)月同比資料來(lái)源：統(tǒng)計(jì)局，華西證券研究所40.0%30.0%20.0%10.0% 零售額:中西藥品類:當(dāng)月同比1.行業(yè)復(fù)蘇勢(shì)頭顯著2023Q1醫(yī)藥板塊整體業(yè)績(jī)?nèi)杂袎毫?2023Q1季度醫(yī)藥板塊上市公司收入總額同比增速為2%、歸母凈利潤(rùn)總額同比增速為-27.8%，主要受到部分板塊去年疫情產(chǎn)品高基數(shù)影響，特別是醫(yī)療器械板塊。?中藥、醫(yī)藥商業(yè)板塊2023Q1表現(xiàn)較好，主要因?yàn)槿ツ昊鶖?shù)較低、1月疫情帶動(dòng)相關(guān)品類放量及院內(nèi)恢復(fù)較好所致。表：醫(yī)藥板表：醫(yī)藥板塊業(yè)績(jī)情況2019營(yíng)業(yè)總收入YOY(%)2020202120222023Q1歸母凈利潤(rùn)YOY(%)20192020202120222023Q1127%65%139%95%20%-109%267%564%-63%-278%藥92%46%152%70%53%653%227%-96%99%-195%化學(xué)制劑10.7%-5.1%8.1%2.3%6.0%-18.4%11.6%15.1%-9.5%12.8%9.1%-4.5%8.1%4.0%14.3%-30.1%-117.7%1113.0%-37.9%55.9%品14.3%5.6%41.9%7.1%2.3%44.9%29.1%224.1%-54.9%-16.5%158%84%115%85%149%-76%80%66%-92%137%132%590%197%216%-428%160%1473%179%169%-709%126%160%315%329%03%-1127%16864%307%413%08%資料來(lái)源：wind，華西證券研究所細(xì)分領(lǐng)域及標(biāo)的?我們認(rèn)為受益的細(xì)分領(lǐng)域及標(biāo)的如下：?創(chuàng)新藥及制劑領(lǐng)域：恒瑞醫(yī)藥、百濟(jì)神州、邁威生物、信立泰、衛(wèi)信康、泰恩康、誠(chéng)意藥業(yè)?CXO領(lǐng)域：藥明康德、美迪西、昭衍新藥、九洲藥業(yè)、陽(yáng)光諾和、百誠(chéng)醫(yī)藥、博騰股份、凱萊英、和元生物、普蕊斯?原料藥領(lǐng)域：奧銳特?醫(yī)療器械領(lǐng)域：樂普醫(yī)療、維力醫(yī)療、惠泰醫(yī)療、微電生理、聯(lián)影醫(yī)療、澳華內(nèi)鏡、海爾生物?疫苗&生物制品:萬(wàn)泰生物、智飛生物、百克生物、長(zhǎng)春高新、我武生物、東阿阿膠、片仔癀、康緣藥業(yè)?醫(yī)療服務(wù):愛爾眼科、華夏眼科、普瑞眼科、三星醫(yī)療、瑞爾集團(tuán)?零售藥店:大參林、老百姓、一心堂?科研服務(wù)：奧浦邁、納微科技、藥康生物、百普賽斯?風(fēng)險(xiǎn)提示：醫(yī)?？刭M(fèi)力度超出預(yù)期；創(chuàng)新藥械進(jìn)展低于預(yù)期；新冠疫苗接種低于預(yù)期；創(chuàng)新藥械進(jìn)展低于預(yù)期。02細(xì)分板塊回顧與受益標(biāo)的2.1.創(chuàng)新藥及制劑2.2.CXO2.3.醫(yī)療設(shè)備2.4.耗材2.5.疫苗&生物制品2.6.中藥2.7.醫(yī)療服務(wù)2.8.零售藥店2.9.科研服務(wù)2.1.創(chuàng)新藥:審評(píng)加速，未來(lái)可期創(chuàng)新藥政策——加速審評(píng)?2023年3月31日，《藥審中心加快創(chuàng)新藥上市許可申請(qǐng)審評(píng)工作規(guī)范(試行)》發(fā)布并即日起實(shí)施?！豆ぷ饕?guī)范》適用于兒童專用創(chuàng)新藥、用于治療罕見病的創(chuàng)新藥以及納入突破性治療藥物程序的創(chuàng)新藥，特別審評(píng)審批品種除外。通過(guò)早期介入、推動(dòng)溝通交流、研審聯(lián)動(dòng)、滾動(dòng)提交、核查檢驗(yàn)工作前置的方式加快創(chuàng)新藥上市申請(qǐng)。圖：創(chuàng)新藥加速審評(píng)資料來(lái)源：國(guó)家藥監(jiān)局官網(wǎng)、華西證券研究所資料來(lái)源：國(guó)家藥監(jiān)局官網(wǎng)、華西證券研究所162.1.創(chuàng)新藥政策——?jiǎng)?chuàng)新藥醫(yī)保簡(jiǎn)易續(xù)約規(guī)則明確，邊際緩和趨勢(shì)2022年6月國(guó)家醫(yī)保局公布醫(yī)保談判產(chǎn)品《談判藥品續(xù)約規(guī)則》《非獨(dú)家藥品競(jìng)價(jià)規(guī)則》兩個(gè)文件；《非獨(dú)家藥品競(jìng)價(jià)規(guī)則》：1)企業(yè)報(bào)價(jià)分別與醫(yī)保支付意愿對(duì)比，只要有1家企業(yè)參與并報(bào)價(jià)不高于醫(yī)保支付意愿，則該通用名藥品納入醫(yī)保乙類目錄；2)條件1通過(guò)納入的藥品，取各企業(yè)報(bào)價(jià)中的最低者作為藥品醫(yī)保支付價(jià)，如果企業(yè)報(bào)價(jià)低于醫(yī)保支付意愿的70%，以醫(yī)保支付意愿價(jià)的70%作為該藥品的支付標(biāo)準(zhǔn)。：年9月通過(guò)了醫(yī)保形式審查名單，申報(bào)企業(yè)是四川國(guó)為，而另外一家仿制藥企談判成功納入醫(yī)保，則所有廠家的該產(chǎn)品全部納入醫(yī)保。規(guī)則中明確了企業(yè)報(bào)價(jià)如果低于醫(yī)保支付意愿價(jià)70%，以醫(yī)保支付意愿價(jià)的70%作為醫(yī)保支付價(jià)；能夠避免企業(yè)醫(yī)保大幅降價(jià)，以醫(yī)保局確定的意愿價(jià)70%為底線。2.1.創(chuàng)新藥政策——?jiǎng)?chuàng)新藥醫(yī)保簡(jiǎn)易續(xù)約規(guī)則明確，邊際緩和趨勢(shì)《談判藥品續(xù)約規(guī)則》明確了簡(jiǎn)易續(xù)約具體規(guī)則，在降價(jià)幅度方面也有邊際緩和趨勢(shì)，2倍預(yù)算支出給創(chuàng)新藥產(chǎn)種&協(xié)議期醫(yī)保實(shí)際支出未超過(guò)預(yù)估值200%&未來(lái)預(yù)算增幅合理。2.1.醫(yī)保談判2023年1月18日，國(guó)家醫(yī)保局發(fā)布《國(guó)家基本醫(yī)療保險(xiǎn)、工傷保險(xiǎn)和生育保險(xiǎn)藥品目錄(2022年)》/競(jìng)價(jià)，最終121個(gè)談判/競(jìng)價(jià)成功，總體成功率為82.3%，其中108個(gè)目錄外新增藥品的價(jià)格降幅達(dá)60.1%，與去年基本持平。?目錄外新增藥品涉及23個(gè)臨床組別，包括56個(gè)慢性病用藥(高血壓、糖尿病、精神疾病等)、23個(gè)腫瘤用藥、17個(gè)抗感染用藥、7個(gè)罕見病用藥等，其中22個(gè)兒童用藥、2個(gè)新冠治療用藥、2個(gè)國(guó)家基本藥物，重點(diǎn)領(lǐng)域藥品保障水平進(jìn)一步提升。有24種國(guó)產(chǎn)重大創(chuàng)新藥品被納入談判，20種藥品談判成功。。為與《關(guān)于實(shí)施“乙類乙管”后優(yōu)化新型冠狀病毒感染患者治療費(fèi)用醫(yī)療保障相關(guān)政策的通知》1919資料來(lái)源：丁香園insight數(shù)據(jù)庫(kù)、華西證券研究所資料來(lái)源：公司公告、丁香園、華西證券研究所資料來(lái)源：公司公告、丁香園、華西證券研究所2.1.AACR大會(huì)多項(xiàng)突破性進(jìn)展?2023年度的美國(guó)癌癥研究協(xié)會(huì)年會(huì)(AACR)于佛羅里達(dá)州奧蘭多市召開，作為全球最具影響力的腫瘤學(xué)術(shù)盛會(huì)之一，吸引來(lái)自超過(guò)2800多家企業(yè)2.5萬(wàn)名專學(xué)者的參與，并圍繞腫瘤與免疫、分子治療技術(shù)、早期藥物研發(fā)、臨床試驗(yàn)進(jìn)展等數(shù)十個(gè)大會(huì)議題展開討論?！赋趺夂突罨庖呒?xì)胞(Priming&Activation)+促進(jìn)免疫細(xì)胞遷移/浸潤(rùn)至腫瘤組織(Trafficking&Homing)+持久殺傷腫瘤細(xì)胞(Killing&Durability)」圖：AACR大會(huì)主要亮點(diǎn)匯總藥品名藥品名稱類別企業(yè)ASPASP2138雙特異性抗體CLDN182xCD3安斯泰來(lái)「2+1」非對(duì)稱雙抗提高腫瘤組織選擇性GNC-035雙特異性抗體PD-L1x4-1BBxCD3xROR1GNC-038雙特異性抗體PD-L1x4-1BBxCD3xCD19百利天恒|Systimmune獨(dú)有四抗平臺(tái)，同時(shí)達(dá)成免疫激活和腫瘤殺傷GNC-039雙特異性抗體PD-L1x4-1BBxCD3xEGFRvIIIKN052雙特異性抗體PD-L1xOX40康寧杰瑞國(guó)內(nèi)進(jìn)展最快的PD-L1xOX40雙抗產(chǎn)品GEN1042雙特異性抗體CD40x4-1BBGenmab|BioNTech首款天然抗體結(jié)構(gòu)的CD40x4-1BB雙抗產(chǎn)品MCLA-129雙特異性抗體EGFRxMETMerus|貝達(dá)藥業(yè)ADCC活性優(yōu)于埃萬(wàn)妥單抗SGN-B6AADCBSeagen首個(gè)靶向ITGB6的ADC藥物AZD8205ADCB7-H4阿斯利康搭載新型TOP1i載荷AZD14170132AZD5335ADCFRα阿斯利康FRα中-低表達(dá)卵巢癌模型中顯示出更好的療效YH013ADCEGFRxMET百奧賽圖國(guó)內(nèi)首款EGFRxMET的ADC產(chǎn)品ABBV-319ADCCD19xGR艾伯維首個(gè)針對(duì)腫瘤的抗體-糖皮質(zhì)激素激動(dòng)劑偶聯(lián)物TAK-500ADCCCR2xSTING武田制藥針對(duì)實(shí)體瘤微環(huán)境的ISACCB-012CAR-TCLL-1Caribou結(jié)合免疫檢查點(diǎn)阻斷和免疫隱形的CAR-T療法AZD0754CAR-TSTEAP2阿斯利康首款由阿斯利康完全自研的CAR-T產(chǎn)品SS008871化藥POLQ先聲藥業(yè)國(guó)內(nèi)首家披露的POLQ抑制劑IMP7068化藥WEE1英派藥業(yè)國(guó)內(nèi)首個(gè)公布初步臨床結(jié)果的WEE1抑制劑KSQ-4279化藥USP1KSQTherapeutics全球進(jìn)展最快的USP1抑制劑2.1.創(chuàng)新藥出海：代表公司：百濟(jì)神州自2017年加入國(guó)際人用藥品注冊(cè)技術(shù)協(xié)調(diào)會(huì)(ICH)以來(lái)，中國(guó)在全球臨床試驗(yàn)中的占比不斷提高。以百濟(jì)神州為例，公司自2013年以來(lái)已在超過(guò)45個(gè)國(guó)家和地區(qū)啟動(dòng)了超過(guò)100項(xiàng)臨床試驗(yàn)，超過(guò)30項(xiàng)已申報(bào)或潛在注冊(cè)可用的臨床試驗(yàn)，已入組16,000多名受試者，近半數(shù)位于中國(guó)以外地區(qū)圖：中國(guó)在全球臨床試驗(yàn)占比不斷提高資料來(lái)源：百濟(jì)神州公司官網(wǎng)、華西證券研究所2.1.創(chuàng)新藥出海：百濟(jì)神州BTK抑制劑--海外替代優(yōu)勢(shì)明顯，海外市場(chǎng)空間廣闊多項(xiàng)頭對(duì)頭實(shí)驗(yàn)揭示澤布替尼膠囊有效性優(yōu)于伊布替尼:在全球3期ALPINE試驗(yàn)的一項(xiàng)終期分析中，經(jīng)獨(dú)立評(píng)審委員會(huì)(IRC)及研究者評(píng)估，百悅澤?(澤布替尼)對(duì)比億珂?(伊布替尼)，取得無(wú)進(jìn)展生存期(PFS)的優(yōu)效性結(jié)果。全球范圍內(nèi)，BTK抑制劑市場(chǎng)增長(zhǎng)迅速。根據(jù)弗若斯特沙利文，2020年達(dá)到72億美元。預(yù)計(jì)在未來(lái)，這一市場(chǎng)將持續(xù)擴(kuò)大，市場(chǎng)規(guī)模以22.7%的復(fù)合年增長(zhǎng)率在2025年達(dá)到200億美元，并持續(xù)以5.5%的復(fù)合年增長(zhǎng)率擴(kuò)大到2030年的261億美元。圖：百悅澤全球產(chǎn)品收入(百萬(wàn)美元)圖：BTK抑制劑全球銷售市場(chǎng)預(yù)測(cè)(十億美元)資料來(lái)源：公司官網(wǎng)、華西證券研究所資料來(lái)源：公司官網(wǎng)、華西證券研究所資料來(lái)源：公司官網(wǎng)、華西證券研究所普特利單抗注射液阿得貝利單抗注射液新藥1類新藥1類恒瑞醫(yī)藥20普特利單抗注射液阿得貝利單抗注射液新藥1類新藥1類恒瑞醫(yī)藥2022/7/192023/2/28抗抗//0.16/PD-1PD-L1派安普利單抗注射液賽帕利單抗注射液恩沃利單抗注射液舒格利單抗注射液斯魯利單抗注射液卡度尼利單抗注射液信達(dá)生物恒瑞醫(yī)藥百濟(jì)神州康方生物:正大天晴譽(yù)衡生物康寧杰瑞基石藥業(yè)復(fù)宏漢霖康方藥業(yè)2018/12/242019/5/292019/12/262021/8/32021/8/252021/11/242021/12/202022/3/222022/6/28PD-1PD-1PD-1PD-1PD-1PD-L1PD-L1PD-1CTLA4:PD-1新藥1類新藥1類新藥1類新藥1類新藥1類新藥1類新藥1類新藥1類新藥1類信迪利單抗注射液卡瑞利珠單抗替雷利珠單抗注射液露28.595.58未披露未披露3.395.46抗單抗單抗單抗單抗單抗單抗單抗雙抗/2.1.創(chuàng)新藥出海：百濟(jì)神州PD-1海外蓄勢(shì)待發(fā)PDPDLPDPDL25E年復(fù)合增長(zhǎng)率17.0%。百濟(jì)神州PD1單抗全球化布局：2021年1月，公司與諾華達(dá)成合作與授權(quán)協(xié)議:公司獲得6.5億美元的首付款，并有資格在達(dá)到注冊(cè)里程碑事件后獲得至多13億美元的付款、達(dá)到銷售里程碑事件后獲得至多2.5億美元的付款。圖：國(guó)內(nèi)已上市PD-1產(chǎn)品銷售額(億元)藥品藥品名稱注冊(cè)分類企業(yè)名稱最早獲批日期藥品類型靶點(diǎn)2022全國(guó)醫(yī)保2022銷售額(億元)特瑞普利單抗注射液新藥1類君實(shí)生物2018/12/17單抗PD-1乙類7.36資料來(lái)源資料來(lái)源：公司公告、米內(nèi)網(wǎng)、華西證券研究所2.1.創(chuàng)新藥License-out/inADC2022年7月28日，石藥集團(tuán)宣布將Claudin18.2ADC新藥SYSA1801的大中華區(qū)外全球權(quán)益授權(quán)給ElevationOncology，后者支付2700萬(wàn)美元預(yù)付款+1.48億美元開發(fā)及監(jiān)管里程碑金額+10.2億美元銷售里程碑金額，以及最高雙位數(shù)比例的銷售分成。2023年2月13日，石藥集團(tuán)宣布以總金額6.925億美元將其在研Nectin-4ADC授權(quán)給美國(guó)Corbus公司。圖：國(guó)內(nèi)藥企ADC交易情況梳理24資料來(lái)源：公司公告、Armstrong醫(yī)藥筆記、華西證券研究所2.1.基因治療等新型創(chuàng)新藥不斷涌現(xiàn)全球有4款A(yù)AV基因療法獲批上市Glybera:uniQure開發(fā)的用于治療傳性脂蛋白脂肪酶缺乏癥(LPLD)的AAV基因治療藥物，于2012年由美國(guó)FDA批準(zhǔn)上市。Luxturna:SparkTherapeutics公司研發(fā)用于治療RPE65基因突變導(dǎo)致的Leber先天性黑朦(LCA)的首個(gè)被獲批上市的基因療法注射劑(2017年底美國(guó)首次獲批)。Zolgensma:NovartisPharmaAG公司研發(fā)的用于治療脊髓性肌萎縮(SpinalMuscularAtrophy,SMA)的AAV基因藥物，于2019年首次在美國(guó)被批準(zhǔn)上市。Upstaza:PTCTherapeutics宣布其AAV基因治療藥物Upstaza(EladocageneExuparvovec，PTC-AADC)獲得歐盟委員會(huì)(EuropeanCommission)批準(zhǔn)上市，成為第一款直接注入大腦的上市基因療法，同時(shí)也是第一款已獲批的用于治療18個(gè)月以上芳香族L-氨基酸脫羧酶(AADC)缺乏癥的AAV基因治療藥物。圖：已上市圖：已上市AAV基因治療藥物資料來(lái)源：公司公告、華西證券研究所252.1.細(xì)分板塊回顧與受益標(biāo)的創(chuàng)新藥公司——百濟(jì)神州：全球化創(chuàng)新藥企迎來(lái)收獲期，國(guó)際化助力產(chǎn)品收入快速提升多個(gè)創(chuàng)新藥處于高速放量期，產(chǎn)品業(yè)績(jī)迎來(lái)加速期：公司擁有的商業(yè)化產(chǎn)品已拓展至16款，包括百悅澤、百澤安、百匯澤3款自主研發(fā)產(chǎn)品和13款合作引進(jìn)產(chǎn)品逐步迎來(lái)產(chǎn)品收獲期。公司公告2022年業(yè)績(jī)快報(bào)：公司產(chǎn)品收入為84.80億元，較上年同比上升107.3%；報(bào)告期內(nèi)，公司營(yíng)業(yè)總收入為95.66億元，較上年同比上升26.1%；2022年，百悅澤?全球銷售額總計(jì)38.29億元，上年同期全球銷售額總計(jì)14.06億元。在美國(guó)，百悅澤?銷售額總計(jì)26.44億元，上年同期美國(guó)市場(chǎng)銷售額總計(jì)7.46億元，百悅澤?在美國(guó)銷售的持續(xù)增長(zhǎng)主要得益于在套細(xì)胞淋巴瘤(MCL)、華氏巨球蛋白血癥(WM)和邊緣區(qū)淋巴瘤(MZL)市場(chǎng)的持續(xù)滲透。隨著美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局(FDA)已批準(zhǔn)其布魯頓氏酪氨酸激酶(BTK)抑制劑百悅澤?(澤布替尼膠囊)用于治療慢性淋巴細(xì)胞白血病(CLL)或小淋巴細(xì)胞淋巴瘤(SLL)成人患者。大適應(yīng)癥獲批將加速百悅澤全球放量速度。自研申報(bào)+產(chǎn)品授權(quán)出海，雙管齊下拓展全球市場(chǎng)：PD-1替雷利珠單抗總金額超22億美元，TIGIT單抗以最高接近30億美元成功將海外權(quán)益授權(quán)給諾華，自研方面除已獲批的百悅澤? (BRUKINSA?)、百澤安?和百匯澤?外，公司臨床階段自主研發(fā)藥物包括ociperlimab(抗TIGIT單抗)、lifirafenib(RAF抑制劑)、BGB-11417、Bcl-2小分子抑制劑)、BGBA445(OX40激動(dòng)性抗體)、BGB-15025(HPK1抑制劑)等8款產(chǎn)品臨床進(jìn)展迅速，公司還有超過(guò)50項(xiàng)正在進(jìn)行的臨床前研究項(xiàng)目，其中多個(gè)具有同類首創(chuàng)的潛力，上述研發(fā)管線預(yù)計(jì)將為公司產(chǎn)品矩陣的不斷拓展以及持續(xù)創(chuàng)新提供動(dòng)力。投資建議：維持盈利預(yù)測(cè)：考慮到產(chǎn)品在全球新適應(yīng)癥不斷獲批以及獲批后快速放量，我們預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I收預(yù)測(cè)為152.5/225.4/308.9億元，考慮到公司產(chǎn)品收入增長(zhǎng)超過(guò)了經(jīng)營(yíng)費(fèi)用增長(zhǎng)，虧損預(yù)期收窄，預(yù)計(jì)2023-2025EPS分別為-7.52/-5.13/-2.98元。采用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)估值方法，維持公司估值為2804億元,對(duì)應(yīng)股價(jià)206.29元,考慮到公司業(yè)績(jī)有較大增長(zhǎng)空間，維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：創(chuàng)新藥海外臨床進(jìn)度低于預(yù)期2.1.細(xì)分板塊回顧與受益標(biāo)的創(chuàng)新藥公司——邁威生物：創(chuàng)新管線積極推進(jìn)，地舒及阿達(dá)木單抗放量可期地舒單抗+阿達(dá)木單抗銷售雙輪驅(qū)動(dòng)，助力公司商業(yè)化拓展：公司自主研發(fā)品種邁利舒?已于2023年第一季度獲批上市，公司預(yù)計(jì)年內(nèi)可實(shí)現(xiàn)醫(yī)院準(zhǔn)入超過(guò)200家，實(shí)現(xiàn)銷售不低于30萬(wàn)支，銷售金額不低于1.8億，目前公司正積極推進(jìn)包括定價(jià)、準(zhǔn)入等營(yíng)銷相關(guān)工作。此外，公司預(yù)計(jì)9MW0321(商品名為邁衛(wèi)健?，120mg，腫瘤骨轉(zhuǎn)移領(lǐng)域)上市獲批時(shí)間為2023年第三季度，上市后公司將積極推進(jìn)入院及銷售工作。君邁康?于2023年第一季度獲得新增原液的生產(chǎn)車間和生產(chǎn)線的補(bǔ)充申請(qǐng)，一季度末己全面恢復(fù)商業(yè)供貨，公司預(yù)計(jì)年內(nèi)將新增醫(yī)院準(zhǔn)入超過(guò)200家，實(shí)現(xiàn)銷售約25萬(wàn)支，達(dá)成銷售收入約2.5億元。醫(yī)院準(zhǔn)入數(shù)量的增加將為銷售快速增長(zhǎng)奠定良好基礎(chǔ)。?創(chuàng)新靶點(diǎn)Nectin-4ADC取得臨床積極數(shù)據(jù)，多個(gè)實(shí)體瘤正擴(kuò)展入組：根據(jù)公司4月6日公告：9MW2821為邁威生物首款靶向Nectin-4的定點(diǎn)偶聯(lián)ADC新藥。目前正在國(guó)內(nèi)開展多項(xiàng)臨床研究，評(píng)估9MW2821在晚期實(shí)體瘤患者中的安全性、耐受性、藥代動(dòng)力學(xué)特征及初步療效。截至目前，在RP2D下：至少完成1次腫瘤評(píng)估的尿路上皮癌受試者共12例，其ORR為50%，DCR為100%；此外，至少完成1次腫瘤評(píng)估的宮頸癌受試者共6例，ORR為50%，DCR為100%，安全性方面整體良好可控。目前，公司正在積極推進(jìn)尿路上皮癌、宮頸癌、前列腺癌、HER-2陰性乳腺癌、非小細(xì)胞肺癌等多個(gè)隊(duì)列擴(kuò)展入組。?新一代ADC技術(shù)平臺(tái)IDDCTM助力公司產(chǎn)業(yè)化布局，未來(lái)多款A(yù)DC藥物即將申報(bào)臨床：根據(jù)公司4月6日公告：邁威生物在原有ADC平臺(tái)基礎(chǔ)上進(jìn)一步完善開發(fā)了新一代定點(diǎn)偶聯(lián)技術(shù)平臺(tái)IDDCTM(鏈間二硫鍵偶聯(lián)技術(shù))：包括偶聯(lián)工藝DARfinityTM，定點(diǎn)連接子接頭IDconnectTM，新型載荷分子MtoxinTM，LysOnlyTM等多項(xiàng)系統(tǒng)化核心專利技術(shù)。投資建議：億元、1.03億元，EPS分別為-1.74/-0.67/0.26元，看好公司產(chǎn)品上市后商業(yè)化運(yùn)營(yíng)能力，地舒及阿達(dá)木產(chǎn)品持續(xù)放量，以及后續(xù)創(chuàng)新靶點(diǎn)管線持續(xù)不斷的推陳出新。采用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)估值方法，維持公司估值為128.32億元，對(duì)應(yīng)股價(jià)32.11元；維持“買入”風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品上市后商業(yè)化表現(xiàn)不及預(yù)期，創(chuàng)新藥海外臨床進(jìn)度低于預(yù)期。2.1.細(xì)分板塊回顧與受益標(biāo)的創(chuàng)新藥公司——信立泰：心血管慢病領(lǐng)域龍頭，轉(zhuǎn)型創(chuàng)新迎來(lái)收獲期多款創(chuàng)新品種布局高血壓及心衰領(lǐng)域，未來(lái)協(xié)同銷售放量可期公司已形成以心腦血管為核心的創(chuàng)新產(chǎn)品管線，心血管占比約50%，高血壓管線公司圍繞阿利沙坦酯，布局了1類新藥S086(高血壓、慢性心衰適應(yīng)癥)、首個(gè)國(guó)產(chǎn)ARB/CCB類2類復(fù)方制劑SAL0107、ARB/利尿劑類2類復(fù)方制劑SAL0108，這些產(chǎn)品上市后將有針對(duì)性地覆蓋不同細(xì)分市場(chǎng)領(lǐng)域，滿足更多未被滿足的臨床需求；心衰以07、086為代表布局5個(gè)產(chǎn)品；抗凝血及卒中預(yù)防以0104為代表布局4個(gè)產(chǎn)品；預(yù)計(jì)未來(lái)幾年內(nèi)，公司將有一批優(yōu)秀產(chǎn)品快速上市，慢病領(lǐng)域產(chǎn)品管線快速豐富，助力公司盈利能力提升。恩那度司他獲批在即，腎性貧血領(lǐng)域大品種腎性貧血作為CKD常見并發(fā)癥之一,其患病率隨CKD疾病進(jìn)展而逐漸升高，中國(guó)患病人數(shù)達(dá)1.323億；相較現(xiàn)有療法恩那度司他刺激內(nèi)源性EPO生生成更接近生理濃度，平穩(wěn)可控升高血紅蛋白，此外還具有一天一次口服給藥，用藥依從性好，藥物相互作用風(fēng)險(xiǎn)低、無(wú)需按體重調(diào)整等優(yōu)勢(shì)。恩那度司他預(yù)期2023年獲批，有望成為國(guó)內(nèi)第二款HIF-PHI藥物，對(duì)標(biāo)羅沙司他，有望快速放量。氯吡格雷集采利空釋放，傳統(tǒng)仿制藥提供穩(wěn)定現(xiàn)金流公司制劑業(yè)務(wù)部分2019年實(shí)現(xiàn)收入37.7億元，氫氯吡格雷(泰嘉)在“4+7”帶量采購(gòu)擴(kuò)圍中意外丟標(biāo)致使2020年制劑板塊收入下滑，實(shí)現(xiàn)收入21.6億元，到達(dá)底部；2021年實(shí)現(xiàn)收入25.9億元，核心品種為阿利沙坦、氫氯吡格雷；從2021年開始業(yè)績(jī)開啟反彈，雖然新冠疫情短期影響信立坦放量節(jié)奏，但隨著公司創(chuàng)新品種的密集申報(bào)上市，集采后時(shí)代創(chuàng)新再出發(fā)，業(yè)績(jī)有望重回高增長(zhǎng)賽道。投資建議維持盈利預(yù)測(cè)：考慮到公司創(chuàng)新管線穩(wěn)步推進(jìn)，泰嘉集采影響已逐漸減弱，多款創(chuàng)新產(chǎn)品即將報(bào)產(chǎn)獲批上市，維持前期盈利預(yù)測(cè)，即我們預(yù)計(jì)2023-2025年信立泰收入為40.67/50.38/65.75億元，增速為16.8%/23.9%/30.5%，歸母凈利潤(rùn)分別為7.37/9.72/12.53億元，增速為15.6%/32.0%/28.8%，EPS分別為0.66/0.87/1.12元，對(duì)應(yīng)2023年5月11日的34.61元/股收盤價(jià)，PE分別為52/40/31X。維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示新藥研發(fā)不及預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，產(chǎn)品上市后商業(yè)化表現(xiàn)不及預(yù)期，集采中標(biāo)及降價(jià)影響，新冠疫情反復(fù)。2.1.細(xì)分板塊回顧與受益標(biāo)的業(yè)疫情影響制劑板塊，氨糖醫(yī)保去限后預(yù)期穩(wěn)健增長(zhǎng)公司利尿類、維生素類藥物在2022年及2023Q1的營(yíng)收持續(xù)下降，主要是受到疫情期間醫(yī)療機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)量下滑所致。隨著氨基葡萄糖制劑在2023年1月份醫(yī)保去除工傷醫(yī)保限制后，我們預(yù)期氨糖制劑將實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。魚油保健品開始銷售2022年度，公司新增了四款規(guī)格的保健食品“玉中優(yōu)2022年度，公司新增了四款規(guī)格的保健食品“玉中優(yōu)?魚油軟膠囊”、“魚勝康?魚油軟膠囊”、“三康?魚油軟膠囊”、“瓦塞帕?魚油軟膠囊，計(jì)劃通過(guò)線上線下多渠道引流和動(dòng)銷推廣，我們預(yù)期魚油產(chǎn)業(yè)鏈將是公司未來(lái)增長(zhǎng)的巨大動(dòng)力。盈利預(yù)測(cè)及投資建議：維持盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為8.88/12.50/17.97億元，2023-2025年EPS分別為0.86/1.25/1.85元，對(duì)應(yīng)2023年5月11號(hào)16.59元/股股價(jià)，2023-2025年P(guān)E分別為19/13/9倍，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示魚油業(yè)務(wù)注冊(cè)報(bào)批及銷售不及預(yù)期；氨糖收入不及預(yù)期；中美關(guān)系的不確定性2.1.細(xì)分板塊回顧與受益標(biāo)的制劑公司——衛(wèi)信康：業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)，多個(gè)新產(chǎn)品高速放量，在研管線儲(chǔ)備豐富：2022年，公司獨(dú)家仿制藥多種微量元素注射液(40ML)銷售收入1.82億元，同比增長(zhǎng)232.17%；國(guó)內(nèi)獨(dú)家產(chǎn)品小兒多種維生素注射液(13)銷售收入0.45億元，同比增長(zhǎng)52.97%；另外小兒復(fù)方氨基酸注射液(19AA-I)、注射用多種維生素(13)(10/3)、復(fù)方氨基酸注射液(20AA)3個(gè)產(chǎn)品獲批上市。公司主要在公司主要在研項(xiàng)目30項(xiàng)以上，管線儲(chǔ)備豐富；2022年內(nèi)鹽酸多巴胺注射液、多種微量元素注射液(Ⅰ)、多種微量元素注射液(Ⅲ)、門冬氨酸鉀注射液、門冬氨酸鉀鎂注射液5個(gè)藥品注冊(cè)申請(qǐng)也獲得受理。維持公司盈利預(yù)測(cè)：預(yù)期公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為18.61/25.31/32.32億元；預(yù)期2023-2025年EPS分別為0.71/0.99/1.36元，對(duì)應(yīng)2023年5月11日13.73元/股收盤價(jià)，PE分別為19/14/10倍；維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：核心產(chǎn)品醫(yī)保降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、新產(chǎn)品推廣不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、集采風(fēng)險(xiǎn)2.1.細(xì)分板塊回顧與受益標(biāo)的制劑公司——泰恩康：業(yè)績(jī)符合預(yù)期，在研管線豐富男科藥物協(xié)同銷售高增長(zhǎng)：2022年公司“愛廷玖”鹽酸達(dá)泊西汀片的銷售收入已超過(guò)2億元，在男科領(lǐng)域品牌優(yōu)勢(shì)明顯。2022年8月公司治療陽(yáng)痿(ED)的藥物“愛廷威”上市銷售，與愛廷玖具備協(xié)同效應(yīng)。自研+引進(jìn)權(quán)益，在研管線豐富：公司在研管線充足，自研管線包括改良型新藥膠束產(chǎn)品、雷珠單抗等生物類似藥、眼科和老年慢病等藥物。2023年2月，公司收購(gòu)江蘇博創(chuàng)園50收購(gòu)江蘇博創(chuàng)園50%股權(quán)，其核心產(chǎn)品CKBA為全球創(chuàng)新小分子藥物；目前全球僅有蘆可替尼藥物有白癜風(fēng)適應(yīng)癥，公司將會(huì)盡快開展CKBA白癜風(fēng)適應(yīng)癥的2期臨床。盈利預(yù)測(cè)及投資建議：維持公司盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為10.12/12.83/15.45億元，2023-2025年EPS分別為1.26/1.77/2.35元，對(duì)應(yīng)2023年5月11號(hào)35.20元/股股價(jià)，2023-2025年P(guān)E分別為28/20/15倍，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品推廣放量不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、代理產(chǎn)品供貨不足風(fēng)險(xiǎn)1,082881884902771807797798819826 715 275 2.2.CXO行業(yè)：海外整體依然處于景氣度中點(diǎn)：2022年美國(guó)生物醫(yī)藥行業(yè)投融資規(guī)模為307億美元，同比下降度來(lái)看，22Q4生物醫(yī)藥行業(yè)投融資規(guī)模為56.7億美元，相對(duì)22Q3的50.9億美元全球TOP15藥企研發(fā)投入維持穩(wěn)健增長(zhǎng)：2022年全球TOP15藥企研發(fā)投入合計(jì)規(guī)模為1270億美元，同比增長(zhǎng)4.2%，其中22Q4和23Q1圖：全球TOP圖：全球TOP15藥企研發(fā)投入變化情況(億美元)00TOP15跨國(guó)藥企研發(fā)投入(億美元)YOY資料來(lái)源：彭博數(shù)據(jù)終端，華西證券研究所。(注釋：22Q4單季度數(shù)據(jù)未包含羅圖：美國(guó)生物醫(yī)藥行業(yè)投融資規(guī)模變化情況(億美元)29630718711010483475852524851536400aluedealcountPitchBook華西證券研究所46440%20%0%4002000356 27520734525123822046440%20%0%4002000356 275207345251238220712.2.CXO行業(yè)：國(guó)內(nèi)研發(fā)投入有所放緩，景氣度呈現(xiàn)壓力國(guó)內(nèi)醫(yī)藥上市公司研發(fā)投入增速相對(duì)呈現(xiàn)放緩：2022年港股醫(yī)藥、Biotech企業(yè)、A股醫(yī)藥企業(yè)研發(fā)投入合計(jì)規(guī)模分別為251億元(+21.2%)、501億元(+8.0%)、1003億元(+15.7%)，相對(duì)21年均有所放緩，其中尤其是Biotech企業(yè)研發(fā)投入中的許可費(fèi)、里程碑費(fèi)用等減少明顯，若扣除許可費(fèi)、里程碑等費(fèi)用，Biotech企業(yè)研發(fā)投入同比增速為14.8%。國(guó)內(nèi)投融資數(shù)據(jù)自2021年Q3逐漸呈現(xiàn)趨勢(shì)下降中，也對(duì)行業(yè)景氣度有所影響：根據(jù)醫(yī)藥魔方數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年國(guó)內(nèi)投融資項(xiàng)目數(shù)量圖：國(guó)內(nèi)A&圖：國(guó)內(nèi)A&H醫(yī)藥制造類公司研發(fā)投入及增長(zhǎng)情況(億元)1200120%100%670067980%58660048850160%20152016201720182019202020212022港股醫(yī)藥Biotech企業(yè)A股醫(yī)藥yoy(港股)yoy(Biotech)yoy(A股)資料來(lái)源：公司公告，華西證券研究所。(注釋：港股數(shù)據(jù)是未包含A+H個(gè)股和Biotech企業(yè)，以及A股也未包含Biotech數(shù)據(jù)；定義Biotech存在口徑差異，僅供3.013.040$0魔方，華西證券研究所2.2.CXO行業(yè)——22年報(bào)及23Q1業(yè)績(jī)復(fù)盤：業(yè)績(jī)繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)CXO整體繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)：24家A+HCXO公司2022年合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1085.1億元，同比增長(zhǎng)66.9%，若扣除藥明康德、凱萊英、博騰股份、藥明生物、泰格醫(yī)藥等公司與新冠直接相關(guān)的收入，我們測(cè)算22收入增速繼續(xù)維持30%~40%的增長(zhǎng)，其中尤其是龍頭公司依然保持高速增長(zhǎng)的趨勢(shì)。仿制藥CRO繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)趨勢(shì)以及CDMO公司常規(guī)業(yè)務(wù)呈現(xiàn)恢復(fù)高速增長(zhǎng)趨勢(shì)：以百誠(chéng)醫(yī)藥、陽(yáng)光諾和為例，仿制藥CRO在23Q1延續(xù)高速增長(zhǎng)，以400200057.2%66.9% 200.3 0%%%40%0%20%24.8%27.9%29.9%29.0%260.0686.939.6%34.4%462.0349.420142015201620172018201920202021CXO公司合計(jì)營(yíng)業(yè)收入(億元)yoy20222023Q1資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所(注釋：CXO行業(yè)包括A+H的23家CXO公司，因方達(dá)控股與泰格醫(yī)藥重復(fù)不考慮)2023Q1資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所2.2.CXO行業(yè)——景氣度細(xì)分之一：CDMO細(xì)分景氣度趨勢(shì)不變核心CDMO公司管線數(shù)量繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)：CDMO企業(yè)服務(wù)的管線數(shù)量在過(guò)去3年中均呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)，例如藥明康德、凱萊英、博騰股份、九洲藥業(yè)、康龍化成2022年合計(jì)管線數(shù)量同比增速分別為40.5%/21.6%/21.7%/30.7%/6.4%。22年CDMO企業(yè)受益于大訂單收入端同比增速為85.48%，若扣除大訂單因素影響，增速為40%~45%，延續(xù)高速增長(zhǎng)，另外考慮到23Q1凱萊英披露其常規(guī)小分子CDMO業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)為45%，我們維持判斷CDMO景氣度不變。圖圖：核心CDMO公司合計(jì)營(yíng)業(yè)收入及增長(zhǎng)情況(億元、2022年)0020152016201720182019202020212022CDMO業(yè)務(wù)收入(億元)yoy(%)%資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所表：核心CDMO公司管線數(shù)量繼續(xù)呈現(xiàn)向上增長(zhǎng)201720182019202020212022合全藥業(yè)528756956131819411091772172572934040454957商業(yè)化項(xiàng)目621284250合計(jì)6939941246166623419714214614723529762439425562商業(yè)化階段262730323840合計(jì)139193215221328399博騰股份臨床二期及以前6915518722423828192834414255新藥申請(qǐng)及上市5084879489113合計(jì)128267308359369449九洲藥業(yè)21927033043858276429353740496111162026合計(jì)259316378494651851康龍化成臨床前研究283485487754809707420222423019473024商業(yè)化355合計(jì)36456873910131078資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所2.72.2圖：百誠(chéng)醫(yī)藥和陽(yáng)光諾和新簽訂單情況(億元)8642020182019202020212022資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所(注釋：和整體業(yè)務(wù)略有差異，主要為個(gè)別公司其他業(yè)務(wù)帶來(lái)的誤差)2.2.CXO行業(yè)——景氣度細(xì)分之一：仿制藥CRO維持高速增長(zhǎng)趨勢(shì)仿制藥CRO新簽訂單和營(yíng)業(yè)收入均保持高速增長(zhǎng)趨勢(shì)：2022年在國(guó)內(nèi)衛(wèi)生防控政策不斷變化的情況下，仿制藥CRO龍頭企業(yè)百誠(chéng)醫(yī)藥、陽(yáng)光諾和新簽訂單金額繼續(xù)呈現(xiàn)向上趨勢(shì)，另外從收入端來(lái)看，合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.84億元，同比增長(zhǎng)47.9%，并在23Q1實(shí)現(xiàn)3.93億元營(yíng)業(yè)收入，同比增長(zhǎng)61.3%，延續(xù)高速增長(zhǎng)的趨勢(shì)。展望未來(lái)幾年，考慮到國(guó)內(nèi)仿制藥CRO企業(yè)繼續(xù)深化布局化學(xué)藥仿制藥業(yè)務(wù)，以及開始前瞻性布局中藥等CRO服務(wù)業(yè)務(wù)和CDMO業(yè)務(wù)，我們判斷未來(lái)3~5年，仿制藥CRO有望繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)的趨勢(shì)。圖：百誠(chéng)醫(yī)藥和陽(yáng)光諾和營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)情況(億元)8585440%32320201820192020202120222023Q1百誠(chéng)醫(yī)藥陽(yáng)光諾和yoy(合計(jì))資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所 歸母凈利潤(rùn)(億元)YOY(% 歸母凈利潤(rùn)(億元)YOY(%)對(duì)應(yīng)PE2022A2023E2024E2022A2023E2024E2022A2023E2024E市值(億元)投資評(píng)級(jí)603259藥明康德199188.14100.63126.3272.9%14.2%25.5%232016買入603127昭衍新藥24210.7411.9414.4292.7%11.1%20.8%222017買入300363博騰股份18120.059.688.37282.8%-51.7%-13.5%91922買入603456九洲藥業(yè)2829.2112.4216.69453%349%344%312317買入0028214763.0222.2922.27208.9%-32.5%-0.1%21213010962.849746%464%370%246886212.29747.2%46.8%42.8%4421688238393745-28.1%-5.1%21.6%210222301257437228看好CDMO細(xì)分及仿制藥CRO細(xì)分核心觀點(diǎn)：基于國(guó)內(nèi)工程師紅利優(yōu)勢(shì)依然存在以及產(chǎn)業(yè)區(qū)域優(yōu)勢(shì)，我們中長(zhǎng)期繼續(xù)看好國(guó)內(nèi)CXO行業(yè)，短期重點(diǎn)看好國(guó)內(nèi)CDMO細(xì)分出現(xiàn)拐點(diǎn)機(jī)會(huì)和仿制藥CRO持續(xù)高業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，繼續(xù)推薦藥明康德、陽(yáng)光諾和、百誠(chéng)醫(yī)藥、九洲藥業(yè)、普蕊斯、凱萊英、博騰股份、美迪西、昭衍新藥、和元生物等。風(fēng)險(xiǎn)提示：新冠疫情進(jìn)展具有不確