安徽建工(600502)皖地勢起步青云區(qū)域翹首扶搖上

證券研究報告|首次覆蓋報告請仔細閱讀本報告末頁聲明首扶搖上安徽省屬建筑龍頭，盈利質(zhì)量優(yōu)異。公司為安徽省國資委旗下建筑龍頭，省內(nèi)營收占比超70%，主營業(yè)務包括基建、房建、地產(chǎn)開發(fā)及投資運營，2013-2022年公司營收/歸母凈利潤復合增速分別為32%/24%，增長動力強勁。近三年公司毛利率、費用率等盈利指標均優(yōu)于同業(yè)可比均值，ROE逐年改善，現(xiàn)金流出明顯收窄，盈利質(zhì)量較優(yōu)。區(qū)域需求高景氣，省內(nèi)競爭格局有望優(yōu)化。近年來安徽省內(nèi)經(jīng)濟快速發(fā)展，基建需求旺盛，2022年全省重大工程投資額居全國第一，2023年投資政策持續(xù)加碼，其中：1)交通基建領域，“十四五”全省交通投資規(guī)劃額同比水利水電領域，“十四五”全省水利投資規(guī)劃額同增33%，疊加抽水蓄能建設提速，省內(nèi)水利水電投資有望維持高位。3)市政房建領域，受益省內(nèi)城鎮(zhèn)化率提升、長三角產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移，省內(nèi)市政基建及制造業(yè)廠房投資延續(xù)較快增長。2021年8月起安徽省實施“評定分離”招投標制度，政府類項目考慮稅收貢獻等因素，將更傾向于地方企業(yè)，省內(nèi)份額有望逐步向地方優(yōu)質(zhì)施工龍頭集中，競爭格局有望優(yōu)化。司基建訂單同比高增85%，2023Q1同增26%，高基數(shù)上仍延續(xù)較快增長，后續(xù)受益區(qū)域基建高景氣，訂單有望持續(xù)高增。2)房建：地產(chǎn)類項目占比下降，業(yè)務結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，整體回款率有望逐步提升。3)投資運營：PPP、BOT等工程投資高峰期已過，后續(xù)業(yè)務規(guī)模預計保持平穩(wěn)，回款期項目增多有望促公司現(xiàn)金流穩(wěn)步改善。4)地產(chǎn)開發(fā)：在手項目集中于合肥市內(nèi)，2022年土儲規(guī)模企穩(wěn)回升，受益合肥市地產(chǎn)利好政策出臺，省內(nèi)購房需求有望邊際改善，公司整體地產(chǎn)業(yè)務預計將邁入平穩(wěn)發(fā)展期。成長業(yè)務：規(guī)模穩(wěn)步擴張，綜合盈利性優(yōu)異。1)綠電運營：公司控股運營7座水電站，2022年水電運營實現(xiàn)營收/利潤總額1.58/0.55億元，立足水電運營優(yōu)勢，后續(xù)公司有望開拓抽水蓄能、BIPV等多業(yè)態(tài)運營業(yè)務。2)工程檢測：下屬8家檢測公司覆蓋房建、交通、水利等多個領域，檢測實力省內(nèi)領先。對比工程項目，檢測業(yè)務凈利率顯著更高，且受益存量房鑒定需求上行，行業(yè)規(guī)模穩(wěn)健增長，業(yè)務成長性優(yōu)異。3)裝配式建筑：布局設計、生產(chǎn)、檢測全產(chǎn)業(yè)鏈，已投產(chǎn)運營基地6個、在建1個，2022年合計營收/利潤規(guī)模14/0.61億元，受益省內(nèi)滲透率提升，業(yè)務規(guī)模有望持續(xù)擴張。投資建議：我們預測公司2023-2025年的歸母凈利潤分別為16.8/20.2/24.2當前股價對應PE分別為5.7/4.7/3.9倍，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：安徽省內(nèi)固定資產(chǎn)投資增速下滑、信用減值風險、訂單執(zhí)行進度滯后風險等。營業(yè)收入(百萬元)063歸母凈利潤(百萬元)(%)P/E(倍)P/B(倍)資料來源：Wind，國盛證券研究所注：股價為2023年5月29日收盤價股票信息業(yè)流通股(%) 935315股價走勢18%9%0%-9%-18%-27%-37%-46%-55%2022-052022-092023-012023-05作者析師何亞軒析師程龍戈析師廖文強研究助理李楓婷相關(guān)研究P.2請仔細閱讀本報告末頁聲明會會計年度2研發(fā)費用益公允價值變動收益00000投資凈收益0-11069321223EPS(元/股)財務比率會計年度能力營業(yè)利潤(%)歸屬母公司凈利潤(%)利能力ROE(%)償債能力速動比率應收賬款周轉(zhuǎn)率應付賬款周轉(zhuǎn)率每股指標(元)每股收益(最新攤薄)每股經(jīng)營現(xiàn)金流(最新攤薄)每股凈資產(chǎn)(最新攤薄)估值比率1財務報表和主要財務比率元)會計年度金應收票據(jù)及應收賬款收款31預付賬款存貨動資產(chǎn)49199流動資產(chǎn)35943577期借款應付票據(jù)及應付賬款5209負債6320925249流動負債9現(xiàn)金流量表(百萬元)會計年度現(xiàn)金流折舊攤銷3投資損失0113營現(xiàn)金流-12投資活動現(xiàn)金流2201608資現(xiàn)金流191籌資活動現(xiàn)金流短期借款普通股增加000005000資現(xiàn)金流現(xiàn)金凈增加額-13資料來源：Wind，國盛證券研究所注：股價為2023年5月29日收盤價P.3請仔細閱讀本報告末頁聲明1.公司概況：安徽省屬國資建筑龍頭 51.1.公司簡介：區(qū)域建筑龍頭，管理層換屆開啟新征程 51.2.業(yè)務結(jié)構(gòu)：基建貢獻主要收入，省內(nèi)占比超70% 71.3.財務分析：盈利質(zhì)量優(yōu)異，現(xiàn)金流顯著改善 82.行業(yè)分析：區(qū)域需求高景氣，省內(nèi)競爭格局有望優(yōu)化 112.1.行業(yè)需求：省內(nèi)經(jīng)濟快速增長，投資政策持續(xù)加碼 112.1.1.交通基建：投資需求旺盛，“十四五”規(guī)劃額高增67% 132.1.2.水利投資：“十四五”規(guī)劃額同增33%，抽蓄建設顯著提速 152.1.3.市政房建：城鎮(zhèn)化率仍待提升，長三角產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移提振制造業(yè)需求 162.2.競爭格局：招投標機制優(yōu)化，省內(nèi)份額有望逐步向地方國企集中 183.傳統(tǒng)主業(yè)：工程業(yè)務增長穩(wěn)健，地產(chǎn)經(jīng)營趨勢向好 193.1.工程建設：基建訂單增速亮眼，房建結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化 193.1.1.基建：區(qū)域龍頭優(yōu)勢顯著，訂單持續(xù)高增 193.1.2.房建：項目類型與運營模式優(yōu)化，經(jīng)營質(zhì)量有望持續(xù)提升 203.2.工程投資：投資高峰期已過，項目逐步邁入回款期 223.3.地產(chǎn)開發(fā)：在手土儲企穩(wěn)回升，經(jīng)營趨勢向好 234.成長業(yè)務：規(guī)模穩(wěn)步擴張，綜合盈利性優(yōu)異 244.1.綠電運營：立足水電運營優(yōu)勢，開拓多元綠電資產(chǎn) 244.2.工程檢測：省內(nèi)綜合實力領先，業(yè)務盈利能力突出 25：產(chǎn)業(yè)鏈布局完善，有望受益省內(nèi)滲透率提升 265.盈利預測、估值與投資建議 27 圖表4：公司管理團隊 6 圖表8：公司安徽省內(nèi)外營收規(guī)模及同比增速(營收單位：億元) 7表9：公司營業(yè)總收入及同比增速 8 圖表16：ROE杜邦拆解可比公司分析(2022年數(shù)據(jù)) 9 P.4請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表20：2000-2022年安徽省GDP增速 11圖表21：2000-2022年安徽省固定資產(chǎn)投資增速(單位：%) 12圖表22：2000-2022年安徽省基建投資增速(單位：%) 12 圖表26：安徽省交通固定資產(chǎn)投資及同比增速(單位：億元) 14 圖表28：安徽省高速公路里程(單位：公里) 14圖表29：安徽省高速公路密度對比(單位：公里/平方公里) 14 ：安徽省水利“五年規(guī)劃”歷史額(單位：億元) 15 化規(guī)劃(2021-2035年) 17 圖表38：近一年安徽省建筑企業(yè)中標總額前十名公司及中標額情況(2022/3-2023/3)(單位：億元) 18 圖表40：工程建設業(yè)務結(jié)構(gòu) 19圖表41：公司基建工程收入及增速 19圖表42：公司基建業(yè)務毛利率 19圖表43：公司基建新簽訂單額及增速 20圖表44：公司基建工程新簽訂單結(jié)構(gòu) 20 0圖表46：公司房建工程收入及增速 21圖表47：公司房建工程毛利率 21圖表48：公司房建工程新簽訂單金額及同比增速 21圖表49：公司房建工程主要已完工/在建/擬建項目數(shù)量構(gòu)成 22 圖表57：公司新增及期末土地儲備(畝) 24 圖表60：我國房地產(chǎn)竣工面積(萬平米) 25 P.5請仔細閱讀本報告末頁聲明1.公司概況：安徽省屬國資建筑龍頭開發(fā)股份有限公司，2003年于上交所上市，2017年吸收合并安徽建工集團實現(xiàn)整體上市。公司核心主業(yè)包括基礎設施建設與投資、房屋建筑工程及地產(chǎn)開發(fā)，基于主業(yè)公司進一步拓展了裝配式建筑、水力發(fā)電、工程檢測等承包和專。歷史沿革業(yè)務板塊業(yè)務板塊主要服務或產(chǎn)品基礎設施建設與投資市政公用工程、公路工程、水利水電工程、港口與航道工程施工總承包；橋梁工程、公路路基工程、公路路面工程、隧道工程、城市園林綠化工程、河湖整治工程專業(yè)承包；基礎設施及環(huán)保項目投資、運營等。房屋建筑工程建筑工程、機電工程施工總承包；建筑裝修裝飾工程、鋼結(jié)構(gòu)工程、建筑幕墻工程、消防設施工程、建筑機電安裝工程、起重設備安裝工程專業(yè)承包等。房地產(chǎn)開發(fā)房地產(chǎn)開發(fā)、銷售其他裝配式建筑水力發(fā)電水力發(fā)電工工程檢測，勘察、規(guī)劃、設計、咨詢等工程技術(shù)服務建筑材料的生產(chǎn)與銷售，建筑設備制造、銷售和租賃，金屬結(jié)構(gòu)加工、制作和安裝，酒店管理等P.6請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表3：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)資料來源：公司公告、Wind，國盛證券研究所任公司新董事長，此前曾就職于馬鞍山市農(nóng)經(jīng)委水利設計室、馬鞍山市建設監(jiān)理公司，后擔任馬鞍山市建設委員會城建科副科長，上任董事長前系馬鞍山市委常委、政法委書在隱性債務嚴格監(jiān)管背景下，地方政府有望給予重點資源傾斜，支持公司做強做大，加強權(quán)益融資能力。新管理層后續(xù)有望配合地方政府，進一步落地中長期發(fā)展規(guī)劃，夯實圖表4：公司管理團隊資料來源：Wind，國盛證券研究所P.7請仔細閱讀本報告末頁聲明基建貢獻主要收入，新興業(yè)務快速發(fā)展。公司主營業(yè)務包括基建、房建、商品房銷售及房銷售/其他業(yè)務貢獻毛利額分別占總毛利的38%/19%/11%/32%，新興業(yè)務利潤占比分業(yè)務營收結(jié)構(gòu)圖表6：公司分業(yè)務毛利結(jié)構(gòu)48%48%46%8%40%47%47%資料來源：Wind，國盛證券研究所其他業(yè)務商品房銷售房建基建51%39%38%37%34%資料來源：Wind，國盛證券研究所分區(qū)域營收結(jié)構(gòu)圖表8：公司安徽省內(nèi)外營收規(guī)模及同比增速(營收單位：億元)省內(nèi)資料來源：Wind，國盛證券研究所0429429 20182019202020212022資料來源：Wind，國盛證券研究所P.8請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表9：公司營業(yè)總收入及同比增速公司歸母凈利潤及同比增速0營業(yè)總收入(億元)同比增速資料來源：Wind，國盛證券研究所86420歸母凈利潤(億元)同比增速2013201420152016201720182019202020212022%資料來源：Wind，國盛證券研究所公司分業(yè)務毛利率：公司毛利率同業(yè)對比 務資料來源：Wind，國盛證券研究所12.3%12.3%12.0%10.7%11.2%資料來源：Wind，國盛證券研究所P.9請仔細閱讀本報告末頁聲明 6.6% 6.6%6.5%：公司期間費用率明細：公司費用率同業(yè)對比 銷售費用率 研發(fā)費用率2研發(fā)費用率資料來源：Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所公司ROE杜邦拆解(金額單位：億元)資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表16：ROE杜邦拆解可比公司分析(2022年數(shù)據(jù))資料來源：Wind，國盛證券研究所P.10P.10公司盈利能力拆解單位：億元營業(yè)收入同比增速基建26%48.9%4.9%7%5.1%5%售%9.8%他業(yè)務94.1%.1%.4%4.7%營業(yè)成本毛利率基建%%售%%%他業(yè)務1%%%期間費用率銷售費用率用率研發(fā)費用率用率資產(chǎn)(含信用)減值損失-7投資收益0.44稅前利潤71所得稅率.69%股東損益占比%.21%2.78%.46%同比增速凈利率攤薄EPS(元)資料來源：Wind，國盛證券研究所項目開支納入經(jīng)營現(xiàn)金流口徑核算(其他建筑企業(yè)多納入投資性現(xiàn)金流)，2022年公司公司經(jīng)營性及投資性現(xiàn)金流0經(jīng)營性現(xiàn)金流(億元)投資性現(xiàn)金流(億元)--4.8-1.8 資料來源：Wind，國盛證券研究所P.11請P.11：公司現(xiàn)金流同業(yè)對比公司2021年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額(億元)2022年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額(億元)經(jīng)營現(xiàn)金流變動2021年投資性現(xiàn)金流凈額(億元)2022年投資性現(xiàn)金流投資現(xiàn)金流變動凈額(億元)(億元)經(jīng)營+投資現(xiàn)金流變動(億元)安徽建工山東路橋粵水電四川路橋上海建工浦東建設隧道股份龍建股份重慶建工浙江交科北安徽建工山東路橋粵水電四川路橋上海建工浦東建設隧道股份龍建股份重慶建工浙江交科北新路橋西藏天路新疆交建-7.822.0133.989.624.537.50453.8-0.50.531.223.77242.97-31.7--3.936.14.8-0.4-54.9-23.68.5103.79.031.3-8.53.7-2.1-0.29-29.5-36.5-32.3-3.0-25.0-40.94-3.747.125.1520.96.89-0.3-30.8-42.5-78.4-4.6-29.9-4.71-36.1-7.0-4.1資料來源：Wind，國盛證券研究所僅毗臨長江，地處幾大經(jīng)濟圈的對接地帶，同時也是長三角一體化戰(zhàn)略的重要區(qū)域。當近年來安徽省內(nèi)經(jīng)濟快速發(fā)展，2022圖表20：2000-2022年安徽省GDP增速8%6%4%2%對比全國GDP增速安徽省GDP同比增速全國GDP同比增速20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022%資料來源：Wind，國盛證券研究所P.12P.123.2% 3.4%3.0%4.7%3.2%3.1%資料來源：Wind，國盛證券研究所3.2% 3.4%3.0%4.7%3.2%3.1%資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表21：2000-2022年安徽省固定資產(chǎn)投資增速(單位：%)圖表22：2000-2022年安徽省基建投資增速(單位：%) 固定資產(chǎn)同比增速5022資料來源：Wind，國盛證券研究所 安徽省基建投資增速全國基建投資增速20152016201720182019202020212022注：2018年增速系根據(jù)2017、2019年投資額插值估算圖表23：各省固定資產(chǎn)投資及GDP增速對比2022年固定資產(chǎn)投資增速2020-2022年固資CAGR2022年GDP增速2020-2022年GDPCAGR-9.9%-9.9%5.7%3.5%.8%.3%0%0%3%5.7%52%3.5%3.8%5.3%4.0%4.7%4.9%4.9%4.9%4.6%2%52%4.3%5.1%4.9%4.5%寧林龍江上海江蘇浙江安徽福建江西山東河南湖北湖南廣東廣西海南重慶四川貴州云南西藏陜西甘肅青海寧夏新疆3.6%-0.9%4.7%8.4%8.3%2.9%3.5%3.3%8.4%9.2%5.2%5.2%1.0%7.9%5.97.9%5.9%17.6%3.6%0.6%4.4%4.2%3.8%9.1%3.8%9.1%9.0%7.5%8.6%6.1%6.7%15.0%6.6%0.1%0.7%.9%-0.2%3.1%3.5%4.7%4.7%3.9%3.1%4.0%7.4%4.0%7.4%3.5%3.9%4.5%3.5%4.9%6.4%3.0%9.7%5.4%4.5%1.9%6.0%-5.6.0%-5.1%7.5%-18.0%8.1%-7.6%7.6%0.2%2.6%2.9%1.2%4.3%1.1%4.3%4.5%2.3%4.0%3.2%P.13P.13圖表24：2022年各省重大工程投資額對比002022年重大工程投資額(億元)安徽河南浙江廣東貴州福建江蘇陜西重慶寧夏內(nèi)蒙古北京新疆河北甘肅天津上海青海西藏海南圖表25：《安徽省有效投資專項行動方案(2023)》中P.14請P.14圖表26：安徽省交通固定資產(chǎn)投資及同比增速(單位：億元)安徽省高速公路投資額及同比增速02013201420152016201720182019202020212022資料來源：安徽省交通運輸廳，國盛證券研究所0高速公路投資額(億元)同比增速201320142015201620172018201920202021資料來源：安徽省交通運輸廳，國盛證券研究所/百平方公里，相較于華東地區(qū)其他省市如滬浙蘇的每百平方公里13.42/5.11/4.90公里6800圖表28：安徽省高速公路里程(單位：公里)000046734543483648774904467345434249216201720182019202020212025E資料來源：Wind，國盛證券研究所：安徽省高速公路密度對比(單位：公里/平方公里)新疆青海內(nèi)蒙古黑龍江甘肅四川吉林云南遼寧廣西陜西湖南海南山西安徽江西湖北寧夏河南河北貴州重慶福建山東江蘇浙江廣東北京天津上海資料來源：Wind，國盛證券研究所P.15請P.15合肥到長三角城市群、鄰省省會2小時通達，90%以上全國主要城市(省會城市和計劃干線網(wǎng)、廣泛基礎網(wǎng)，城鄉(xiāng)區(qū)域交通協(xié)調(diào)發(fā)展達到新高度。圖表30：安徽省“十四五”交通投資規(guī)劃十四五預計投資(億元)十三五預計投資(億元)138.1%省道0.8%25.0%33.3%、場站樞紐566.7%合計66.7%資料來源：安徽省“十四五”、“十三五”交通規(guī)劃，國盛證券研究所投資持較穩(wěn)健增長。圖表31：安徽省水利建設投資額(單位：億元)圖表32：安徽省水利“五年規(guī)劃”歷史額(單位：億元)0年度實際投資6225934704072025資料來源：安徽省水利發(fā)展“十四五”規(guī)劃，國盛證券研究所05 4 5 4 十二五A十三五A十二五A十三五A資料來源：歷次“十四五”規(guī)劃，國盛證券研究所P.16P.16大規(guī)模消納的儲能技術(shù)，隨著新型電力系統(tǒng)加速構(gòu)建，建設進程明顯提速。2022年3圖表33：安徽省抽水蓄能電站項目情況序號項目名稱裝機規(guī)模(萬千瓦)建設地點進度1響水澗抽水蓄能電站蕪湖市三山區(qū)建成投運2瑯那山抽水蓄能電站60滁州市瑯那區(qū)建成投運3響洪甸抽水蓄能電站8六安市金寨縣建成投運4績溪抽水蓄能電站宣城市績溪縣建成投運3485金寨抽水蓄能電站六安市金寨縣在建6桐城抽水蓄能電站安慶市桐城市在建2487寧國抽水蓄能電站宣城市寧國市重點實施8岳西抽水蓄能電站安慶市岳西縣重點實施9石臺抽水蓄能電站池州市石臺縣重點實施霍山抽水蓄能電站六安市霍山縣重點實施太湖天光抽水蓄能電站安慶市太湖縣重點實施蕪湖西形沖抽水蓄能電站蕪湖市三山區(qū)重點實施寧國龍?zhí)冻樗钅茈娬拘鞘袑巼兄攸c實施休寧里莊抽水蓄能電站黃山市休寧縣重點實施績溪家朋抽水蓄能電站宣城市績溪縣重點實施80合計76資料來源：安徽省能源局，國盛證券研究所省內(nèi)城鎮(zhèn)化率仍待提升，有望提振市政基建需求。2022年安徽省常住人口城鎮(zhèn)化率為出要全面構(gòu)建“一圈一群一帶”能的基礎條件和主要載體，城市基礎設施是國民經(jīng)濟和社會協(xié)調(diào)發(fā)展的重要物質(zhì)基礎，城市片區(qū)(單元)更新改造，匯總16市片區(qū)(單元)更新改造面積99.1平方公里、預體系。P.17請P.17圖表34：全國與安徽人口城鎮(zhèn)化率情況圖表35：安徽省新型城鎮(zhèn)化規(guī)劃(2021-2035年)鎮(zhèn)化率20152016201720182019202020212022Wind年鑒、安徽省2022年國民經(jīng)濟和社會發(fā)展統(tǒng)計公報，國盛證券研究所資料來源：安徽省發(fā)展和改革委員會，國盛證券研究所進蘇皖合作示范區(qū)和“一地六縣”長三角生態(tài)優(yōu)先綠色發(fā)展產(chǎn)業(yè)集中合作區(qū)規(guī)劃建設的若干政策措施》等一系列相關(guān)政策，鼓勵各地區(qū)承接長三角產(chǎn)業(yè)鏈。依托于安徽省獨特三角地區(qū)占圖表36：安徽省廠房及建筑物房屋竣工面積情況圖表37：安徽省省外實際到位資金00廠房及建筑物房屋竣工面積(萬平方米) 2016201720182019202020212022資料來源：Wind，國盛證券研究所0020172022年1-11月20212020220172022年1-11月2021202020192018資料來源：安徽省發(fā)展和改革委員會，國盛證券研究所P.18P.18中建五局中煤第三建設中國葛洲壩集團安徽省公路橋梁工程中建五局中煤第三建設中國葛洲壩集團安徽省公路橋梁工程安徽水安建設安徽水利安徽三建中鐵四局設計院，包括中鐵四局、中建二局、葛洲壩等。圖表38：近一年安徽省建筑企業(yè)中標總額前十名公司及中標額情況(2022/3-2023/3)(單位：億元)0743資料來源：基建通，國盛證券研究所定標權(quán)主要集中于評標委員會，招標人作為招投標活動的主要責任人，其選擇受到評標建市場〔2011〕206號)，率先展開了以“定性評審、評標公開、評定分離”為特色的新一輪改革試點。隨后，江蘇、湖南、湖北等地區(qū)部分地市也開展了“評定分離”的試安全、工期的控制能力等因素提供技術(shù)咨詢建議，向招標人推薦合格的中標候選人。2)由招標人擇優(yōu)確定中標人，自此省內(nèi)由政府投資的房屋建筑和市政基礎設施工程總承包P.19P.193.傳統(tǒng)主業(yè)：工程業(yè)務增長穩(wěn)健，地產(chǎn)經(jīng)營趨勢向好3.1.工程建設：基建訂單增速亮眼，房建結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化業(yè)，2021年以來規(guī)?？焖贁U張，2022年實現(xiàn)營業(yè)收入618億元，同比增長17%，圖表39：工程建設營收、同比增速及毛利率圖表40：工程建設業(yè)務結(jié)構(gòu)0 yoy(右軸)營業(yè)收入(億元) yoy(右軸)毛利率(右軸)20182019202020212022資料來源：Wind，國盛證券研究所2018資料來源：Wind，國盛證券研究所級資質(zhì)及多項一級資質(zhì)，在基礎設施建設方面資質(zhì)突出，具有較強的競爭力，曾多次獲圖表41：公司基建工程收入及增速圖表42：公司基建業(yè)務毛利率0營業(yè)收入(億元)yoy(右軸)20182019202020212022資料來源：公司公告，國盛證券研究所8%6%4%2%資料來源：公司公告，國盛證券研究所P.20P.20合圖表43：公司基建新簽訂單額及增速0基建單季新簽合同額(億元)累計增速單季增速Q(mào)1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3基建單季新簽合同額(億元)累計增速單季增速資料來源：公司公告，國盛證券研究所圖表44：公司基建工程新簽訂單結(jié)構(gòu)圖表45：公司基建工程細分領域新簽訂單增速公路橋梁市政工程水利工程港航工程2019600%500%400%300%200%100%0%-100% 工程 3.1.2.房建：項目類型與運營模式優(yōu)化，經(jīng)營質(zhì)量有望持續(xù)提升P.21P.213Q12Q42Q32Q22Q11Q41Q31Q21Q10Q40Q30Q20Q1年3Q12Q42Q32Q22Q11Q41Q31Q21Q10Q40Q30Q20Q1圖表46：公司房建工程收入及增速圖圖表46：公司房建工程收入及增速0營業(yè)收入(億元)yoy(右軸)40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%2018圖表48：公司房建工程新簽訂單金額及同比增速0房建工程訂單(億元)yoy(右軸)資料來源：公司公告，國盛證券研究所產(chǎn)(包括住宅及商業(yè)地產(chǎn))、公共設施、保障及公租房三大類別，歷史業(yè)務結(jié)構(gòu)中地產(chǎn)類目占設施類項目回款率更高，其占比不斷提升有望帶動公司整體回款速度提升，現(xiàn)金流情況P.22P.22501%%501%%圖表49：公司房建工程主要已完工/在建/擬建項目數(shù)量構(gòu)成：公司房建工程主要已完工/在建/擬建項目合同金額構(gòu)成地產(chǎn)類保障、公租類公共設施類5514639524建項目建項目地產(chǎn)類保障、公租類公共設施類%49%建項目建項目資料來源：公司公告，國盛證券研究所*注：截至2021年末：截至2021年末安徽建工房建工程已完工項目回款率%公共設施類保障、公租類公共設施類保障、公租類資料來源：公司公告，國盛證券研究所11.8%/8.3%。工程投資運營系施工業(yè)務向下游延伸，以投資帶動的施工項目對比單一C投P.23P.23公司不同項目模式營收結(jié)構(gòu)公司不同項目模式毛利結(jié)構(gòu)2018司不同項目模式毛利率對比 融資合同模式交鑰匙工程合同模式(EPC)地產(chǎn)業(yè)務毛利率(%)地產(chǎn)業(yè)務毛利率(%)P.24P.24：公司地產(chǎn)業(yè)務營業(yè)收入：公司地產(chǎn)業(yè)務毛利率0地產(chǎn)業(yè)務營收(億元)同比增速2013201420152016201720182019202020212022%%%50地產(chǎn)業(yè)務毛利率(%)2013201420152016201720182019202020212022圖表57：公司新增及期末土地儲備(畝)0新增土地儲備(畝)期末土地儲備(畝)4.成長業(yè)務：規(guī)模穩(wěn)步擴張，綜合盈利性優(yōu)異P.25P.25：公司控股運營水電站益比例運營時間51.01%100%73.26%元)，同增24%/8%，建建房倒塌、長峰醫(yī)院起火等事件影響，地方政府對存量房安全重視度持續(xù)提升，有望帶我國建筑工程檢測市場規(guī)模及同比增速圖表60：我國房地產(chǎn)竣工面積(萬平米)0建筑工程檢測市場規(guī)模(億元) 2015201620172018201920202021資料來源：國家市場監(jiān)督管理總局，國盛證券研究所000資料來源：Wind，國盛證券研究所P.26P.26交通、水利、市政、軌交、機械裝備等多個領域。房建領域，公司檢測二站檢測參數(shù)、。圖表61：公司旗下重點檢測機構(gòu)企業(yè)名稱服務類別資質(zhì)類別安徽省建筑工程質(zhì)量第二監(jiān)督檢測站房建工程檢測見證取樣資質(zhì)、檢測參數(shù)全省領先安徽省路橋試驗檢測有限公司路橋工程檢測交通檢測綜合甲級資質(zhì)安徽環(huán)通工程試驗檢測有限公司交交通工程檢測交通檢測綜合甲級資質(zhì)率提升阜陽、蕪湖、馬鞍山等城市力爭達到40%；合肥、蚌圖表62：公司裝配式基地基地名稱產(chǎn)品類別投資額占地面積設計產(chǎn)能合肥肥東基地PC構(gòu)件2.50億元畝年產(chǎn)構(gòu)件16萬方合肥北城基地PC構(gòu)件、軌道交通管片2.20億元畝年產(chǎn)構(gòu)件5萬方和管片5萬方蚌埠基地(一期)PC構(gòu)件4.08億元456畝年產(chǎn)構(gòu)件16萬方蕪湖鋼結(jié)構(gòu)基地橋梁鋼結(jié)構(gòu)2.92億元300畝長豐吳山基地軌道交通管片1.70億元畝年產(chǎn)管片11萬方銅陵基地PC構(gòu)件2.96億元224畝年產(chǎn)構(gòu)件15萬方六安基地(在建)橋梁鋼結(jié)構(gòu)2.37億元畝P.27P.275.盈利預測、估值與投資建議2023-2025年結(jié)存訂單轉(zhuǎn)化率分別為30%/18%/10%，同時假設新簽訂單額增速分別為房項目進入運營期，業(yè)務規(guī)模有望逐步擴張，預計2023-2025年業(yè)務收入分別同增率：公司持續(xù)加強費用管控，管理費用率有望逐步下行，假設2023-2025圖表63：公司主營業(yè)務拆分預測20232023E2024E2025E12.3%16.7%6.3%12.3%16.7%6.3%-12.5%57.0%25.2%33.8%-9.8%18.6%20.6%20.5%11.0%21.3%82.6%124.4%營業(yè)收入(億元)18.3%18.0%2.0%30.0%20.0%18.6%19.3%3.0%25.0%20.0%.721.7%16.2%100.3%1-4.7%1162.2%增長率增長率增長率增長率增長率增長率22.2%5.0%4420.0%20.0%毛利(億元)6毛利(億元)68810.7%9.4%25.5%8.610.7%9.4%25.5%8.6%71.6%11.0%8.8%10.0%12.0%80.0%11.6%9.7%16.0%8.5%77.3%12.0%9.5%22.9%8.7%86.9%11.7%8.6%13.5%15.6%81.2%11.1%8.7%11.5%12.0%80.0%10.9%8.8%8.0%12.0%80.0%11.2%8.3%21.1%9.2%92.0%P.28P.286.49%0.31%2.47%1.93%1.79%20.2%5.31%0.31%3.08%0.54%1.38%6.25%0.31%2.92%0.90%2.12%-25.5%6.57%0.33%2.57%1.24%2.43%6.49%0.31%2.47%1.93%1.79%20.2%5.31%0.31%3.08%0.54%1.38%6.25%0.31%2.92%0.90%2.12%-25.5%6.57%0.33%2.57%1.24%2.43%36.9%6.53%0.35%2.48%1.68%2.02%34.3%6.43%0.31%2.48%1.91%1.73%20.4%6.26%0.31%2.50%1.90%1.55%21.4%7.04%0.25%2.49%1.84%2.46%25.9%銷售費用率發(fā)費用