上市公司財(cái)務(wù)困境預(yù)警理論與模型研究

上市公司財(cái)務(wù)困境預(yù)警理論與模型研究

摘要：隨著資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展與完善，客觀上要求加強(qiáng)上市公司財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警理論與模型方面的研究。憑借科學(xué)的預(yù)警模型，上市公司可以及時(shí)預(yù)防和化解財(cái)務(wù)危機(jī)并提高危機(jī)預(yù)警管理的科學(xué)性，投資者可以獲得財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的警示。探討如何借鑒吸收現(xiàn)有財(cái)務(wù)困境預(yù)警理論與方法的有益成果、克服其的不足，并對(duì)財(cái)務(wù)困境特征識(shí)別及財(cái)務(wù)困境控制進(jìn)行了分析。

關(guān)鍵詞：上市公司；財(cái)務(wù)困境；預(yù)警模型；判別分析

1上市公司財(cái)務(wù)困境的界定及表現(xiàn)

上市公司財(cái)務(wù)困境的界定

我們認(rèn)為：如果上市公司由于下列原因而被特別處理的,我們將其視為財(cái)務(wù)困境公司：最近兩個(gè)會(huì)計(jì)年度審計(jì)結(jié)果顯示的凈利潤(rùn)為負(fù)值；最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的審計(jì)結(jié)果顯示其股東權(quán)益低于注冊(cè)資本；最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的股東權(quán)益扣除注冊(cè)會(huì)計(jì)師、有關(guān)部門(mén)不予確認(rèn)的部分,低于注冊(cè)資本；最近一份經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告對(duì)上年度利潤(rùn)進(jìn)行調(diào)整,導(dǎo)致連續(xù)兩個(gè)會(huì)計(jì)年度虧損。因?yàn)樯鲜鲈蚨惶貏e處理的上市公司基本表現(xiàn)為嚴(yán)重虧損、償債能力不夠而且持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力不足,符合財(cái)務(wù)困境的基本內(nèi)涵。

上市公司財(cái)務(wù)困境的類(lèi)型劃分

根據(jù)ST公司財(cái)務(wù)困境的表現(xiàn)，可以將其分為以下三種類(lèi)型。

突變失?。捍祟?lèi)ST公司的財(cái)務(wù)比率在被特別處理前一年才迅速惡化，因此并不容易被預(yù)測(cè)，可稱(chēng)為“突變失敗”。從原因上分析，此類(lèi)ST公司多屬于虛假包裝上市的公司，如ST紅光和ST黎明。

收益失敗：此類(lèi)ST公司在被特別處理前幾年與正常公司在負(fù)債比率、流動(dòng)比率等財(cái)務(wù)指標(biāo)上并沒(méi)有顯著差異，發(fā)生危機(jī)的主要原因是盈利下滑，這可以從較差的投資報(bào)酬率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)來(lái)觀察，這種公司可歸為“收益失敗”。如由于宏觀環(huán)境和產(chǎn)業(yè)環(huán)境等外部沖擊而失敗的上市公司多為此種類(lèi)型。

慢性失?。捍祟?lèi)公司的失敗信息早在發(fā)生危機(jī)前幾年就已顯現(xiàn)，許多財(cái)務(wù)比率如資產(chǎn)報(bào)酬率、負(fù)債比率、流動(dòng)比率等都呈現(xiàn)不利變化，并且愈接近危機(jī)期間情況愈嚴(yán)重，這種經(jīng)營(yíng)失敗過(guò)程可稱(chēng)為“慢性失敗”。從失敗原因來(lái)看，“慢性失敗”公司大多是由于內(nèi)部管理不善而發(fā)生危機(jī)的企業(yè)。

上市公司財(cái)務(wù)困境的階段劃分

除了突變失敗以外，收益失敗和慢性失敗是一個(gè)連續(xù)的動(dòng)態(tài)過(guò)程，根據(jù)這兩類(lèi)ST公司的失敗過(guò)程，可以將經(jīng)營(yíng)失敗劃分為三個(gè)階段。

經(jīng)營(yíng)失調(diào)階段：當(dāng)企業(yè)遭受內(nèi)、外部因素的沖擊時(shí)，會(huì)出現(xiàn)管理失控、投資失誤、主營(yíng)收入下降及流動(dòng)資金緊張等現(xiàn)象，這一階段可稱(chēng)為經(jīng)營(yíng)失調(diào)階段。

經(jīng)營(yíng)危機(jī)階段：上市公司如果無(wú)法適當(dāng)?shù)靥幚斫?jīng)營(yíng)失調(diào)，那么將步入經(jīng)營(yíng)危機(jī)階段，此時(shí)呈現(xiàn)的現(xiàn)象包括資金不足、周轉(zhuǎn)困難、短期債無(wú)法償付等。

經(jīng)營(yíng)失敗階段：如果上市公司缺乏有效的矯正措施來(lái)渡過(guò)經(jīng)營(yíng)危機(jī)階段，那么最終會(huì)面臨經(jīng)營(yíng)失敗，上市公司的經(jīng)營(yíng)幾乎限于停滯狀態(tài)，其負(fù)債總額甚至?xí)^(guò)資產(chǎn)總額，出現(xiàn)資不抵債的情形。此時(shí)上市公司一般要依賴大規(guī)模的資產(chǎn)重組才能擺脫破產(chǎn)的困境。

2上市公司財(cái)務(wù)困境預(yù)警模型評(píng)析

關(guān)于上市公司財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)的研究在海外歷史悠久，在國(guó)內(nèi)則剛剛起步，總體而言，運(yùn)用于財(cái)務(wù)困境預(yù)測(cè)的方法可分為統(tǒng)計(jì)類(lèi)和非統(tǒng)計(jì)類(lèi)兩大類(lèi)，統(tǒng)計(jì)類(lèi)的方法主要包括一元判別法、多元線性判別法、多元邏輯回歸方法、生存分析法等、非統(tǒng)計(jì)方法主要有模擬類(lèi)預(yù)測(cè)方法、行為反映類(lèi)分析法、案例分析法等。

最早提出企業(yè)財(cái)務(wù)預(yù)警分析模型的是Beaver(1966)，定義破產(chǎn)包括“債券拖欠不履行，銀行超支，不能支付有限股利等”。運(yùn)用實(shí)證分析得出現(xiàn)金流量與負(fù)債總額的比率能夠更好地判定公司的財(cái)務(wù)狀況。隨后許多學(xué)者從事該領(lǐng)域的研究，在研究方法上也不斷完善和改進(jìn)。Altman(1968）提出了多元Ｚ值模型，將若干變量合并入一個(gè)函數(shù)方程，用Ｚ值進(jìn)行判定。Beaver和Altman提出的Ｚ值模型，以及Ｍartin和Ohlson等提出的邏輯／概率回歸模型。Zavgren等學(xué)者使之進(jìn)一步深化。Aziz，Emanuel和Ｌawson以現(xiàn)金流量模型為基礎(chǔ)，提出公司的價(jià)值來(lái)自經(jīng)營(yíng)者、債權(quán)人、股東以及政府的現(xiàn)金流現(xiàn)值之和。他們根據(jù)破產(chǎn)公司與非破產(chǎn)公司配對(duì)數(shù)據(jù)的分析，發(fā)現(xiàn)在破產(chǎn)前五年內(nèi)，兩類(lèi)公司的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量均值和現(xiàn)金支付所得稅均值有顯著差異。目前對(duì)財(cái)務(wù)困境分析用得最多的方法是多元線性判別分析方法和邏輯回歸方法。

我國(guó)學(xué)者周首華等對(duì)Ｚ值模型加以改造，于1996年提出了財(cái)務(wù)失敗預(yù)測(cè)的新模型-Ｆ值模型在Ｆ值模型中加入了現(xiàn)金流量這一有效的預(yù)測(cè)變量，彌補(bǔ)了Ｚ值模型的不足。陳靜以1998年的27家ST公司和27家非ST公司，使用1995—997年的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)，進(jìn)行了單變量分析和多元線性判定分析，在單變量判定分析中，發(fā)現(xiàn)流動(dòng)比率與負(fù)債比率的誤判率最低；在多元線性判定分析中，發(fā)現(xiàn)由負(fù)債比率、凈資產(chǎn)收益率、流動(dòng)比率、營(yíng)運(yùn)資本／總資產(chǎn)、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等６個(gè)指標(biāo)構(gòu)建的模型，在ST發(fā)生的前３年能較好地預(yù)測(cè)ST公司。張玲以120家公司為研究對(duì)象，使用其中60家公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)估計(jì)二類(lèi)線性判別模型，并使用另外60家公司進(jìn)行模型檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)模型具有超前４年的預(yù)測(cè)結(jié)果。高培業(yè)、張道奎采用29個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，運(yùn)用多元判別分析方法，發(fā)現(xiàn)由留存收益／總資產(chǎn)息稅前收益／總資產(chǎn)、銷(xiāo)售收入／總資產(chǎn)、資產(chǎn)負(fù)債率、營(yíng)運(yùn)資本／總資產(chǎn)構(gòu)成的判別函數(shù)有較好的預(yù)測(cè)能力。吳世農(nóng)、盧賢義以70家ST和70家非ST上市公司作為樣本，采用盈利增長(zhǎng)指數(shù)、資產(chǎn)報(bào)酬率、流動(dòng)比率、長(zhǎng)期負(fù)債／股東權(quán)益、營(yíng)運(yùn)資本／總資產(chǎn)、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等６個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，比較了多元判別分析、線性概率模型和Logistic模型的預(yù)測(cè)效果，發(fā)現(xiàn)Logistic模型的預(yù)測(cè)能力最強(qiáng)。

3上市公司財(cái)務(wù)困境判別及控制分析

1財(cái)務(wù)困境形成原因剖析

在財(cái)務(wù)困境的諸多影響因素中,公司治理因素受到越來(lái)越廣泛的關(guān)注。在公司治理體系中,董事會(huì)居于核心地位,并且逐漸成為完善公司治理結(jié)構(gòu),提高公司治理效率的主要途徑和機(jī)制。減少管理層投機(jī)行為的重要機(jī)制就是董事會(huì)的設(shè)置。當(dāng)內(nèi)部管理人員之間以及管理層和股東之間發(fā)生沖突時(shí),董事會(huì)將起到仲裁者和最高法院的作用。

在西方發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家中,董事會(huì)己經(jīng)成為公司運(yùn)作的中心。OECD制定的公司治理原則將良好的公司治理分解為七個(gè)關(guān)鍵部分。其中明確涉及董事會(huì)的內(nèi)容就有兩項(xiàng),而其余五項(xiàng)內(nèi)容也都與董事會(huì)的職責(zé)密不可分。同時(shí),從公司權(quán)利中心的定位來(lái)看,董事會(huì)中心主義的思想正悄然形成,公司權(quán)利中心由經(jīng)理層轉(zhuǎn)向董事會(huì)的改革趨勢(shì)也愈來(lái)愈明顯。因此,加強(qiáng)董事會(huì)的治理和改革己經(jīng)成為全球范圍內(nèi)的一個(gè)共識(shí)。我國(guó)上市公司董事會(huì)運(yùn)作仍然存在許多深層次的問(wèn)題。包括：①董事會(huì)制度形式化與內(nèi)部人控制問(wèn)題十分突出；②董事會(huì)決策議事的獨(dú)立性不高；③獨(dú)立董事缺乏獨(dú)立性；④董事會(huì)專(zhuān)門(mén)委員會(huì)未能充分發(fā)揮作用；⑤董事會(huì)薪酬體系不合理等。這些問(wèn)題嚴(yán)重制約了董事會(huì)運(yùn)作的獨(dú)立性和有效性。2財(cái)務(wù)困境特征識(shí)別

企業(yè)從業(yè)績(jī)優(yōu)良到陷入財(cái)務(wù)困境,并不是一蹴而就的,而是呈現(xiàn)出一個(gè)漸進(jìn)與突變的過(guò)程。因此,財(cái)務(wù)困境的特征表現(xiàn)出一定的時(shí)空屬性。在時(shí)間上,考慮到事件對(duì)困境公司的影響,因而選擇ST當(dāng)年作為T(mén)年,分別考察特別處理前一年、特別處理前兩年和特別處理前三年困境公司的財(cái)務(wù)特征和非財(cái)務(wù)特征。這樣一個(gè)具有時(shí)間序列的連貫考察,有利于發(fā)掘財(cái)務(wù)困境不同階段所表現(xiàn)出的特征。在空間上,考慮到行業(yè)因素對(duì)財(cái)務(wù)困境的影響,因此根據(jù)行業(yè)類(lèi)別的不同,分別考察制造業(yè)和非制造業(yè)內(nèi)財(cái)務(wù)困境公司的基本特征。同時(shí),建立基于人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)的判別模型,實(shí)現(xiàn)對(duì)不同時(shí)期、不同行業(yè)上市公司財(cái)務(wù)困境狀況的針對(duì)性判別分析。3財(cái)務(wù)困境控制分析

根據(jù)控制理論,為了使控制系統(tǒng)在運(yùn)行過(guò)程中的輸出與控制標(biāo)準(zhǔn)的偏差盡量最小,實(shí)現(xiàn)控制目標(biāo),可以采用事前控制、事中控制、事后控制等方法進(jìn)行控制：①事前控制是在活動(dòng)開(kāi)始前采取措施使得控制系統(tǒng)輸出符合控制標(biāo)準(zhǔn)的活動(dòng)。②事中控制是在活動(dòng)進(jìn)行時(shí)對(duì)系統(tǒng)輸出進(jìn)行監(jiān)控的控制活動(dòng)。③事后控制是在活動(dòng)結(jié)束后對(duì)系統(tǒng)輸出結(jié)果進(jìn)行分析,找出輸出結(jié)果與控制標(biāo)準(zhǔn)偏離的原因,并及時(shí)予以糾正。對(duì)于財(cái)務(wù)困境而言,財(cái)務(wù)困境的控制主要體現(xiàn)在事前控制和事后控制兩個(gè)方面。

財(cái)務(wù)困境事前控制。財(cái)務(wù)困境的事前控制是避免財(cái)務(wù)困境的最有效手段。根據(jù)財(cái)務(wù)困境的特點(diǎn)和形成原因,①應(yīng)該制定合理的控制目標(biāo),明確系統(tǒng)輸出期望達(dá)到的效果?？刂颇繕?biāo)可以進(jìn)一步分解到各個(gè)不同層次的子控制系統(tǒng),形成財(cái)務(wù)困境次級(jí)控制目標(biāo)。②確定財(cái)務(wù)困境的控制重點(diǎn),包括企業(yè)信用規(guī)模與結(jié)構(gòu)控制、存貨規(guī)模與結(jié)構(gòu)控制、成本費(fèi)用控制、或有負(fù)債控制、負(fù)債規(guī)模與結(jié)構(gòu)控制、銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)與毛利率控制、資本運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)控制、治理結(jié)構(gòu)控制等,其中最主要的是企業(yè)治理結(jié)構(gòu)完善、成本費(fèi)用控制和資金流動(dòng)性控制。③制定合理的財(cái)務(wù)困境控制標(biāo)準(zhǔn)。④選擇針對(duì)性的控制方式和控制手段實(shí)現(xiàn)控制目標(biāo)。

財(cái)務(wù)困境事后控制。困境公司在發(fā)生財(cái)務(wù)困境后,隨著存在問(wèn)題的暴露,會(huì)想方設(shè)法地采取措施消除隱患,努力克服經(jīng)營(yíng)不利的尷尬局面。因此,從控制流程上看,事后控制比事前控制更具有針對(duì)性和目的性。畢竟財(cái)務(wù)困境的事前控制主要以防范為主,需要建立起一套完善的控制體系,以達(dá)到發(fā)現(xiàn)問(wèn)題的目的。而財(cái)務(wù)困境的事后控制則主要立足于糾正問(wèn)題,是一種亡