論央行貨幣政策失效

論央行貨幣政策失效

關(guān)鍵問(wèn)題：央行貨幣政策為何失調(diào)？

緣由分析：1基于貨幣銀行學(xué)分析——貨幣政策效果

美元泛濫下的公開(kāi)市場(chǎng)操作是貨幣供應(yīng)量循環(huán)增大

人民幣升值預(yù)期無(wú)懸念

匯率政策不合適新環(huán)境

2基于宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析——經(jīng)濟(jì)環(huán)境

美國(guó)：次貸危機(jī)與美元的持續(xù)走軟

中國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)：國(guó)際熱錢進(jìn)來(lái)了

結(jié)論：央行政策要更神奇——格林斯潘的語(yǔ)言

參考書目及資料來(lái)源

余論：四川大地震對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響

論文主題：央行貨幣政策失效的分析

始終以來(lái)，一連串的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)令人懊喪。（葉檀，2024）以加息、上調(diào)存款預(yù)備金率等為首的緊縮性貨幣政策屢次集體亮劍搭橋也難抑經(jīng)濟(jì)高燒之火。中國(guó)經(jīng)濟(jì)非但沒(méi)找到下行的梯子，相反，在那片增長(zhǎng)速度足以登峰造極、“獨(dú)孤求敗”的高原上如《指環(huán)王》中人族法師甘道夫一樣被囚禁在高塔，苦苦等待解救他下來(lái)的禿鷹……

中國(guó)經(jīng)濟(jì)怎么了？央行金融調(diào)控政策本身又怎么了？為什么兩者作用下本應(yīng)協(xié)同的效果從未得以實(shí)現(xiàn)？而我們看到的一連串的現(xiàn)實(shí)是：居高不下的CPI與GDP增幅，以及日益擴(kuò)大的外匯儲(chǔ)備和一步一個(gè)腳印穩(wěn)穩(wěn)下降的人民幣對(duì)美元中間價(jià)。為什么中心銀行三令五申的——被西方世界認(rèn)為是宏觀調(diào)控的重型武器——銀行預(yù)備金率政策在人民銀行的實(shí)施下啞了火？“猛藥”變了“紙老虎”嚇不走蠢蠢欲動(dòng)的洶涌“熱錢”，個(gè)中的緣由究竟是什么，我們是否可以從央行貨幣政策本身開(kāi)頭反思？

從貨幣政策效果分析

近4年來(lái)，見(jiàn)諸報(bào)端談?wù)撟疃嗟闹卮笈e措包括5大方面：ⅰ6次加息，每次上調(diào)；利率0.27%（存款）——0.52%（貸款）；ⅱ13次上調(diào)存款預(yù)備金率，每次上調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)；ⅲ制造和恢復(fù)央行票據(jù)與特種存款等金融創(chuàng)新工具；ⅳ匯率體制改革，擴(kuò)大人民幣對(duì)美元匯率波幅；ⅴ多次召集商業(yè)銀行主持“窗口指導(dǎo)會(huì)議”。

公開(kāi)市場(chǎng)操作是利率和基礎(chǔ)貨幣變動(dòng)最重要的打算因素，而基礎(chǔ)貨幣又是基礎(chǔ)貨幣的重要來(lái)源，因此，在西方金融學(xué)中，公開(kāi)市場(chǎng)操作是最重要的貨幣政策（米什金，198？）。所以，首先我們將要分析的貨幣工具是公開(kāi)市場(chǎng)操作。

ⅰ、ⅱ兩方面均屬能動(dòng)公開(kāi)市場(chǎng)操作。僅以調(diào)高存款預(yù)備金率來(lái)說(shuō)，當(dāng)今西方成熟國(guó)家均鮮有使用，而我們卻一而再再而三地使用，然而，從可看到的事實(shí)中可知相關(guān)政策并未收到良好的預(yù)期效果。（否則，央行也就不必三番五次地倒騰這項(xiàng)政策。）自98年以來(lái)，中國(guó)每月新增外匯約為300億美元，以現(xiàn)行的人民幣對(duì)美元中間價(jià)7計(jì)算，僅此因素下，2024年每月中國(guó)新增的外匯儲(chǔ)備是2100億元，這些外匯占款經(jīng)央行購(gòu)買再經(jīng)銀行體系倍數(shù)原理放大后，增加的存款數(shù)額將是驚人而巨大的。這種存款的激增并不是我國(guó)居民制造積累的財(cái)寶，而是國(guó)際游資追趕人民幣所帶來(lái)貨幣的膨脹效果（于學(xué)軍，2024）。那么，中國(guó)出口及外貿(mào)順差劇增的緣由又是什么呢？跨國(guó)外包、全球化（外電評(píng)論：經(jīng)濟(jì)的全球化就是全球的中國(guó)化）、獨(dú)立經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)鏈重組在IT革命的大力推動(dòng)下處于加速階段，并且，不能外包的生產(chǎn)服務(wù)也能實(shí)現(xiàn)，F(xiàn)ID在中國(guó)的投資大幅增加隨時(shí)也替代了中國(guó)進(jìn)口（周小川，2024）。原來(lái)需要進(jìn)口的可以不出國(guó)門即可得，進(jìn)口放緩，于是進(jìn)出口差額拉大。從這個(gè)角度也可得出與前文相同的觀點(diǎn)：巨額貿(mào)易順差并非是中國(guó)居民制造的真實(shí)財(cái)寶，而是有相當(dāng)水分。由此，我們可以質(zhì)疑存款預(yù)備金率政策在現(xiàn)行中國(guó)經(jīng)濟(jì)條件下的有效性。

值得提一下的是商業(yè)銀行在此政策下是受害者。無(wú)論是加息、提高存款預(yù)備金率其目的都是收回商業(yè)銀行剩余流淌性。居民儲(chǔ)蓄的存款被存款預(yù)備金率牢牢拴住，——只能回歸無(wú)用不能制造應(yīng)有價(jià)值，而此過(guò)程所造成的損失及成本都只能商業(yè)銀行悄悄埋單。據(jù)在《金融時(shí)報(bào)》披露的各大商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表中不難發(fā)覺(jué)商業(yè)銀行凈收益明顯下滑，收益額最大的卻是中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行，而還有一部分緣由是中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行在年前購(gòu)買了央行的巨量票據(jù)，使其壞帳資產(chǎn)比率不想其他商業(yè)銀行那么觸目驚心。盡管這結(jié)果一部分是由于大地震使銀行壞帳呆帳快速增加，但商業(yè)銀行本身受不斷上調(diào)存款預(yù)備金率掌握引發(fā)的久傷卻是根本。

人民幣升值。即使在貨幣約乘數(shù)為4.4的狀況下，2024年每月央行要增加的貨幣供應(yīng)為477億元。央行增發(fā)的基礎(chǔ)貨幣沖擊這并不缺少流淌性的流通貨幣市場(chǎng)。同樣在貨幣乘數(shù)的作用下市場(chǎng)的貨幣供應(yīng)增加，給人民幣升值壓力蒙上了一層難以再揭開(kāi)的沉重黑幕。自2024年以來(lái)，人民幣因與美元匯率有緊密聯(lián)系而始終沒(méi)能根據(jù)市場(chǎng)變化要求的那樣準(zhǔn)時(shí)升值。資金成本未能得到應(yīng)有的提高，本可降溫的經(jīng)濟(jì)沒(méi)有實(shí)現(xiàn)。時(shí)機(jī)的錯(cuò)過(guò)使人民幣升值壓力空前。不得已，人民幣到了必需升值的時(shí)候。從微小頻繁調(diào)整變?yōu)榻谏捣燃哟螅ūM管累計(jì)以達(dá)10%以上），總未能達(dá)到預(yù)期的效果。為什么呢？由于人民幣升值預(yù)期被認(rèn)為是更加理性與精確?????的，國(guó)際熱錢則紛紛如磁針一樣緊緊依附人民幣套利轉(zhuǎn)出如蚊子飽足才狠狠拔出：那是人民幣價(jià)值和國(guó)民財(cái)寶在流血。

接下來(lái)要清算的大頭是匯率政策。中國(guó)匯率體系“管進(jìn)不管出”已成為心照不宣的慣例從匯率改革之初連續(xù)至今。這是外匯激增的時(shí)代了，我們卻還沒(méi)有把陳腐過(guò)時(shí)的理論當(dāng)作金科玉律奉行不二。進(jìn)來(lái)的資本很簡(jiǎn)單，卻為熱錢的興風(fēng)作浪打開(kāi)道路。卻也能進(jìn)一步加大央行管理資金貨幣的難度。不明來(lái)路的熱錢！它們浩浩蕩蕩地涌向高收益卻沒(méi)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)的股市、樓市抬高房?jī)r(jià)，引起股市泡沫。游資來(lái)去自如，加速脆弱不健全的中國(guó)金融體系。另一方面，兩個(gè)市場(chǎng)的非理性繁華擴(kuò)大了交易貨幣的需求量(注：依據(jù)人民銀行網(wǎng)站/diaochatongji/tongjishuju/公布數(shù)據(jù)繪制而成)，使居民儲(chǔ)蓄從流淌性較弱的M2轉(zhuǎn)向流淌性較強(qiáng)的企業(yè)活期存款M1，M1增長(zhǎng)加快，超過(guò)了M2的速度。剪刀口式的增長(zhǎng)差距加大也進(jìn)一步反映貨幣的流淌性過(guò)剩，反過(guò)來(lái)連續(xù)作用于兩個(gè)市場(chǎng)。所以貨幣供應(yīng)保持高增長(zhǎng)，M1和M2又不斷增加貨幣流淌性，如此循環(huán)往復(fù)，流淌性過(guò)剩將始終存在下去?？筛鶕?jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，人民幣對(duì)外升值提高出口商品在國(guó)外市場(chǎng)的價(jià)格，商品價(jià)格上漲將對(duì)進(jìn)口產(chǎn)生抑制，從而導(dǎo)制國(guó)內(nèi)總產(chǎn)出削減失業(yè)率增加，總需求削減，物價(jià)水平降低，流通市場(chǎng)的貨幣會(huì)自然降低。但事實(shí)物價(jià)在持續(xù)上漲，流淌性過(guò)剩問(wèn)題照舊突出，經(jīng)濟(jì)學(xué)理論錯(cuò)了嗎，還是經(jīng)濟(jì)學(xué)理論給我們開(kāi)了個(gè)玩笑？其背后有怎樣的深層次緣由？

美元持續(xù)走軟

分析美國(guó)經(jīng)濟(jì)走向?qū)⒂兄谕茢喈?dāng)下國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)剛從次貸危機(jī)的哀鴻中清醒過(guò)來(lái)，伯南克不顧一切的救市讓美聯(lián)儲(chǔ)為這次危機(jī)所造成的巨額資金缺口埋單?？梢韵胍?jiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)大量基礎(chǔ)貨幣將在將來(lái)間續(xù)流通在市面上，這樣做的最終后果將可能進(jìn)一步導(dǎo)致不斷走軟的美元連續(xù)滑下并最終跌倒。這會(huì)給世界經(jīng)濟(jì)造成怎樣的影響呢，當(dāng)然，這樣以來(lái)中國(guó)——這個(gè)不斷浩大的世界制造中心——受到的影響尤為首當(dāng)其沖。在美元對(duì)人民幣貶值的同時(shí)，人民幣對(duì)英鎊亦貶值，美元自身對(duì)歐元、英鎊也持續(xù)下挫。作為最廣泛交易的支付貨幣就使得國(guó)際大宗貨物價(jià)格開(kāi)頭上漲。于是，全球背景下，美元的泛濫，在世界遭受美元貶值之害的同時(shí)，中國(guó)也面臨著巨大的挑戰(zhàn)。中國(guó)人民銀行面臨以美元結(jié)算的巨額外匯占款只能結(jié)而又收、收而又結(jié)始終勞碌下去，這是造成央行貨幣政策有效性大減的根本緣由之一。

國(guó)際熱錢進(jìn)來(lái)了

國(guó)際油價(jià)已經(jīng)突破130美元一桶。分析人士認(rèn)為，由于中國(guó)大地震重建工作間續(xù)綻開(kāi)國(guó)際原油價(jià)格上漲將遠(yuǎn)不止這個(gè)數(shù)目，甚至有可能漲至200美元一桶。而其他大宗貨物如糧價(jià)也大幅度飆升。緬甸風(fēng)災(zāi)造成作為亞洲乃至世界的優(yōu)質(zhì)糧食產(chǎn)區(qū)將在將來(lái)幾年連續(xù)減產(chǎn)、近期則顆粒無(wú)收的局面，而緬甸本國(guó)呢，通過(guò)膨脹率將可能達(dá)到18.2%。這將使遭受重創(chuàng)的緬甸經(jīng)濟(jì)雪上加霜，循環(huán)影響，難以振興。因此，同理糧食價(jià)格預(yù)期也將上漲。中國(guó)近二十年來(lái)的崛起與國(guó)際制造基地的再次搬遷密不行分。肯定程度上可以認(rèn)為，外資的膨脹注入帶動(dòng)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的騰飛。假如外資一旦撤離呢，中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能會(huì)嚴(yán)峻受挫。但重振也并非不行，同樣，再用優(yōu)待政策套來(lái)那些游走的外資。

終歸，中國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界越來(lái)越親密，中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)外依存度愈來(lái)愈大。原油及金屬等初級(jí)產(chǎn)品的外依存度：2024年1季度，進(jìn)口鐵礦石依存度為54.84%，石油2024年前十月為49%（2024年估計(jì)近60%），硫資源已超過(guò)50%。糧油等原料的上漲使得中國(guó)輸入型通貨膨脹在所難免。糧油等價(jià)格上漲引起的輸入型通貨膨脹會(huì)使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩嗎？日本貿(mào)易振興機(jī)構(gòu)2024年的統(tǒng)計(jì)是：2024年，世界貿(mào)易比上一年增長(zhǎng)15.4％，達(dá)到118,742億美元。世界貿(mào)易已經(jīng)連續(xù)四年以超過(guò)兩位數(shù)的增長(zhǎng)率在擴(kuò)大，輸入型通貨膨脹將進(jìn)一步刺激世界經(jīng)濟(jì)的進(jìn)展。世界經(jīng)濟(jì)連續(xù)三年以5％左右的速度高速增長(zhǎng)，是80年以來(lái)最快的增長(zhǎng)，中國(guó)和印度的GDP實(shí)現(xiàn)了10％左右的增長(zhǎng)，對(duì)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率為39.7％，約占四成。(2024年版JETRO貿(mào)易投資白皮書)在國(guó)際經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的趨勢(shì)下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將何去何從呢？答案是確定的。與世界腳步一起共鳴：中國(guó)經(jīng)濟(jì)將連續(xù)一路奔跑。

在經(jīng)濟(jì)持續(xù)過(guò)、熱物價(jià)上漲的狀況下，人民生活水平進(jìn)一步受到考驗(yàn)。特殊是作為貫徹十七大報(bào)告精神第一年，新領(lǐng)導(dǎo)集體關(guān)于掌握經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與CPI的目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)顯得非常重要。央行的政策調(diào)控如何在此背景下做好本職工作將是又一硬難題。央行會(huì)不會(huì)兼顧政府意志于不顧？強(qiáng)行為目標(biāo)而作為，讓央行原來(lái)就很當(dāng)心的“上調(diào)”政策更加細(xì)碎畏葸，僅貨幣還是松貨幣，這是一個(gè)問(wèn)題。從緊的貨幣政策是銀行信貸削減，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭將會(huì)肯定程度上得到遏制?？赏赓Y，準(zhǔn)確的說(shuō)國(guó)際游資卻不這么想，他們只知道：預(yù)期不會(huì)下調(diào)的人民幣始終在升，此時(shí)不入，更待何時(shí)？利率工具要求的神奇性變得毫無(wú)依據(jù)，它如何發(fā)揮有效性呢。

如此，中心銀行源源不斷地制造巨大流淌性，緊縮預(yù)期的削減流淌性還不足以彌補(bǔ)由此增加的流淌性。中心銀行一面加緊的貨幣政策卻成為巨大熱錢涌動(dòng)的風(fēng)向標(biāo)指導(dǎo)著國(guó)際熱錢滔滔涌入。貨幣來(lái)源的簡(jiǎn)單性增大給管理帶來(lái)困難，并大大地減弱調(diào)控政策的效果。央行在現(xiàn)行中國(guó)經(jīng)濟(jì)下政策形成沖突嚴(yán)峻制約了政策所能發(fā)揮效果的空間，這是央行金融調(diào)控政策失效的重要緣由。

于是，盡管央行很明確地上調(diào)存款預(yù)備金率很勞碌，結(jié)果卻很直接很無(wú)情：調(diào)控政策收效就像遠(yuǎn)去的戀人的背影那樣決絕，且走且遠(yuǎn)，最終杳不行見(jiàn)。

結(jié)論：央行政策要更神奇

格林斯潘的公文包里有掌管著美國(guó)經(jīng)濟(jì)微小的引擎，格林斯潘不僅知道一架雪弗萊轎車有多少根螺絲