2023年網(wǎng)絡(luò)移動(dòng)游戲行業(yè)分析報(bào)告

2023年網(wǎng)絡(luò)移動(dòng)游戲行業(yè)分析報(bào)告目錄一、移動(dòng)游戲是游戲產(chǎn)業(yè)崛起的主要推動(dòng)力量 31、游戲擁有龐大的受眾基礎(chǔ)和廣泛的產(chǎn)業(yè)鏈條，是全球網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)中的重要組成部分 32、移動(dòng)游戲：高速成長(zhǎng)仍將持續(xù)，市場(chǎng)成長(zhǎng)空間巨大 7二、產(chǎn)業(yè)鏈分析：內(nèi)容精品化發(fā)展，渠道集中度提升 101、內(nèi)容格局：巨頭進(jìn)入加速產(chǎn)業(yè)分化，精品化內(nèi)容成為角力焦點(diǎn) 102、平臺(tái)格局：運(yùn)營(yíng)發(fā)行平臺(tái)呈現(xiàn)寡頭壟斷，大型渠道商占據(jù)優(yōu)勢(shì)地位 13三、由微信游戲平臺(tái)崛起看手游未來格局 151、微信游戲平臺(tái)推出將顛覆手游渠道格局 152、“社交+游戲”將成為移動(dòng)互聯(lián)時(shí)代新模式 16四、移動(dòng)游戲并購成為趨勢(shì)：內(nèi)生+外延是游戲龍頭發(fā)展路徑 171、移動(dòng)游戲行業(yè)集中度將快速提升 17五、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn) 211、行業(yè)新進(jìn)入者的競(jìng)爭(zhēng) 212、產(chǎn)業(yè)政策和監(jiān)管 213、版權(quán)內(nèi)容保護(hù)風(fēng)險(xiǎn) 22六、重點(diǎn)公司簡(jiǎn)析：“平臺(tái)+內(nèi)容”游戲新貴，積極轉(zhuǎn)型巨頭 221、投資思路 222、重點(diǎn)公司簡(jiǎn)析 23（1）掌趣科技：手游推動(dòng)增長(zhǎng)，并購彰顯戰(zhàn)略 23（2）華誼兄弟：領(lǐng)先的平臺(tái)型傳媒娛樂公司 24（3）博瑞傳播：業(yè)績(jī)初步反轉(zhuǎn)基因重生有望 26（4）浙報(bào)傳媒：并購提振業(yè)績(jī)，入股華奧星空 27（5）鳳凰傳媒：并購啟動(dòng)開展開轉(zhuǎn)型新媒體升級(jí)提速 29一、移動(dòng)游戲是游戲產(chǎn)業(yè)崛起的主要推動(dòng)力量1、游戲擁有龐大的受眾基礎(chǔ)和廣泛的產(chǎn)業(yè)鏈條，是全球網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)中的重要組成部分近年來隨著中國(guó)網(wǎng)絡(luò)的快速發(fā)展和應(yīng)用的成熟，游戲在互聯(lián)網(wǎng)和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的新形態(tài)下有了其全新的模式，原有的網(wǎng)絡(luò)游戲公司積極尋求在模式上的轉(zhuǎn)型，互聯(lián)網(wǎng)公司推動(dòng)平臺(tái)開放融合產(chǎn)業(yè)鏈，智能終端的誕生培養(yǎng)了一批新興游戲開發(fā)者，傳統(tǒng)媒體借力網(wǎng)絡(luò)游戲積極尋求轉(zhuǎn)型機(jī)會(huì)。根據(jù)中國(guó)版協(xié)工委（GDC）的數(shù)據(jù)顯示，2021年中國(guó)游戲市場(chǎng)整體的銷售收入為602.8億元，相比2022年增長(zhǎng)34.0%。2022年上半年，中國(guó)游戲市場(chǎng)銷售收入338.9億元，相比去年同期增長(zhǎng)了36.4%。隨著游戲的發(fā)展，越來越多的內(nèi)容和形式出現(xiàn)，市場(chǎng)的熱點(diǎn)也隨著流行趨勢(shì)而在不斷變化，因此按照游戲內(nèi)容和題材分類將非常豐富，各個(gè)游戲公司所擅長(zhǎng)的種類也各有不同。我們認(rèn)為，游戲從本質(zhì)上講是內(nèi)容創(chuàng)意產(chǎn)品，題材、策劃和創(chuàng)意是游戲能否成功的關(guān)鍵，隨著技術(shù)的革新，游戲載體從硬件終端到軟件運(yùn)行介質(zhì)，再到畫面展現(xiàn)都快速發(fā)展，誕生了很多新的游戲模式，但內(nèi)容和創(chuàng)意仍是關(guān)鍵。根據(jù)GDC的數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)游戲行業(yè)人均消費(fèi)支出呈現(xiàn)出快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。2023年，我國(guó)游戲行業(yè)人均消費(fèi)支出僅為1.98元，而到了2021年中國(guó)游戲行業(yè)人均消費(fèi)支出44.52元，比2022年同期大幅增長(zhǎng)了34.5%。人均消費(fèi)支出的快速增長(zhǎng)顯示出中國(guó)游戲用戶的付費(fèi)習(xí)慣已經(jīng)逐步養(yǎng)成，這也為互聯(lián)網(wǎng)游戲產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。2022年6月，中國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲用戶達(dá)到3.45億人，比去年同期增長(zhǎng)了6.4%。網(wǎng)絡(luò)游戲用戶總數(shù)在經(jīng)歷了2022和2021年的高增長(zhǎng)以后，從2022年開始，總?cè)藬?shù)增速開始逐漸放緩。網(wǎng)絡(luò)游戲在網(wǎng)民中的滲透率趨于飽和。因此我們可以判斷，網(wǎng)絡(luò)游戲用戶付費(fèi)習(xí)慣的形成是網(wǎng)絡(luò)游戲市場(chǎng)整體規(guī)模保持穩(wěn)定增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力量。從游戲種類的劃分來看，網(wǎng)絡(luò)游戲按照其游戲設(shè)備劃分又可以分為大型客戶端游戲、網(wǎng)頁游戲和移動(dòng)游戲。而隨著智能手機(jī)的不斷普及以及3G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的逐步完善，移動(dòng)游戲特別是智能機(jī)網(wǎng)絡(luò)游戲開始逐漸普及，并成為網(wǎng)絡(luò)游戲的新的增長(zhǎng)點(diǎn)。從網(wǎng)絡(luò)游戲市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中也可以看出，雖然目前大型客戶端游戲在中國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲市場(chǎng)中仍然占有較大比重，但其市場(chǎng)份額正逐步降低。從2021年開始，中國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲市場(chǎng)整體增長(zhǎng)速度開始趨緩，主要是因?yàn)榇笮蚉C客戶端游戲用戶數(shù)量趨于飽和。但是隨著網(wǎng)頁游戲、手機(jī)游戲、平臺(tái)游戲等新型游戲的快速增長(zhǎng)，中國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲產(chǎn)業(yè)即將迎來新的一波快速增長(zhǎng)浪潮。如果說2021年新型游戲剛剛起步，手機(jī)網(wǎng)游初步探尋商業(yè)模式，我們判斷2022年網(wǎng)絡(luò)游戲行業(yè)將保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，整體市場(chǎng)規(guī)模將接近820億元，其中手游的高速增長(zhǎng)將是其推動(dòng)力量。2022年至2021年是網(wǎng)頁游戲爆發(fā)年。從網(wǎng)頁游戲所占市場(chǎng)份額也可以看出，從2022年起，瀏覽器游戲（包括網(wǎng)頁游戲和社交游戲）的市場(chǎng)份額逐年迅速增長(zhǎng)，至2021年底，端游的市場(chǎng)份額已經(jīng)降至73%。我們預(yù)計(jì)，2022年網(wǎng)頁游戲?qū)⒁琅f保持增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，同時(shí)隨著移動(dòng)游戲在今年迎來爆發(fā)式增長(zhǎng)，瀏覽器游戲和移動(dòng)游戲的總市場(chǎng)份額有望在年末超過30%。2022年上半年，中國(guó)大型PC客戶端游戲?qū)崿F(xiàn)銷售收入232.9億元，同比增長(zhǎng)18%。而與此同時(shí)，網(wǎng)頁游戲?qū)崿F(xiàn)銷售收入53.4億元，同比增長(zhǎng)39.8%。而移動(dòng)游戲則更是增長(zhǎng)超過1倍。由此我們可以看出，盡管網(wǎng)頁游戲、移動(dòng)游戲在整個(gè)中國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲市場(chǎng)的份額仍然較低，但其正逐步取代大型客戶端游戲，成為網(wǎng)絡(luò)游戲市場(chǎng)的主要增長(zhǎng)點(diǎn)。從用戶數(shù)量上看，2022年6月，中國(guó)端游用戶數(shù)為1.25億比去年同期的1.20億僅增長(zhǎng)約4.1%。而網(wǎng)頁游戲的用戶數(shù)則大幅超越了端游，從2021年6月的2.05億增長(zhǎng)到今年的2.79億，同比增長(zhǎng)達(dá)36%。與此同時(shí)，移動(dòng)游戲的用戶數(shù)量從0.78億增長(zhǎng)到1.71億，增幅高達(dá)119.3%。用戶數(shù)量的大幅增長(zhǎng)，成為推動(dòng)網(wǎng)頁游戲和移動(dòng)游戲快速增長(zhǎng)的主要因素。2、移動(dòng)游戲：高速成長(zhǎng)仍將持續(xù)，市場(chǎng)成長(zhǎng)空間巨大人們對(duì)于碎片化娛樂需求的增長(zhǎng)，是移動(dòng)游戲快速發(fā)展的源動(dòng)力。隨著人們生活的日益繁忙，碎片化時(shí)間日益增多。飯店等餐以及乘坐公共交通等等。與傳統(tǒng)的客戶端游戲和網(wǎng)頁游戲相比，移動(dòng)游戲的游戲場(chǎng)所和游戲時(shí)間更加多樣化，從而滿足了人們?nèi)找嬖鲩L(zhǎng)的對(duì)碎片化娛樂的需求。我們認(rèn)為移動(dòng)游戲?qū)⒏淖內(nèi)藗兊膴蕵贩绞?，隨著智能終端的普及，移動(dòng)游戲?qū)⒊蔀槿藗內(nèi)粘蕵分胁豢苫蛉钡囊徊糠?。智能終端的快速普及為移動(dòng)游戲的快速增長(zhǎng)創(chuàng)造了條件。根據(jù)易觀國(guó)際的數(shù)據(jù)顯示，2022年至2022年，中國(guó)智能手機(jī)出貨量占比穩(wěn)步提升。2022年上半年，全國(guó)共出貨手機(jī)1.81億部，其中智能手機(jī)為1.52億部，占據(jù)了手機(jī)總出貨量的84%。而在2022年第一季度，智能手機(jī)在手機(jī)總出貨量中的占比僅有23.4%。智能的終端的快速普及為移動(dòng)娛樂的興起創(chuàng)造了條件。2022年，中國(guó)移動(dòng)游戲迎來爆發(fā)性增長(zhǎng)。2021年美國(guó)移動(dòng)游戲的市場(chǎng)規(guī)模約為24億美元，而在日本，移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)游戲則早已在功能機(jī)時(shí)代就隨著移動(dòng)社交游戲的風(fēng)靡而普及，2021年市場(chǎng)規(guī)模折合約51億美元。中國(guó)移動(dòng)游戲市場(chǎng)規(guī)模2021年約折合11億美元，與美國(guó)和日本相比具有較大差距。然而，中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶的基數(shù)遠(yuǎn)大于美國(guó)和日本，隨著移動(dòng)游戲特別是智能機(jī)移動(dòng)游戲的普及，中國(guó)移動(dòng)游戲市場(chǎng)有著巨大的成長(zhǎng)空間。與中國(guó)的客戶端游戲市場(chǎng)相比，移動(dòng)游戲有著更高的用戶滲透率。隨著移動(dòng)游戲用戶數(shù)的快速增長(zhǎng)以及移動(dòng)端用戶付費(fèi)習(xí)慣的養(yǎng)成，我們認(rèn)為移動(dòng)游戲的市場(chǎng)規(guī)模將有望在未來兩三年內(nèi)超越端游，在中短期時(shí)間里，移動(dòng)游戲市場(chǎng)的快速發(fā)展趨勢(shì)將持續(xù)下去。二、產(chǎn)業(yè)鏈分析：內(nèi)容精品化發(fā)展，渠道集中度提升從產(chǎn)業(yè)鏈上看，移動(dòng)游戲行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的主要環(huán)節(jié)包括產(chǎn)品開發(fā)、產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)、產(chǎn)品推廣和產(chǎn)品支付四部分。1、內(nèi)容格局：巨頭進(jìn)入加速產(chǎn)業(yè)分化，精品化內(nèi)容成為角力焦點(diǎn)2022年是中國(guó)移動(dòng)游戲產(chǎn)業(yè)的爆發(fā)年。熱門移動(dòng)游戲的月流水記錄不斷被刷新，流水過千萬的作品頻出，使得部分優(yōu)秀的移動(dòng)游戲產(chǎn)品有了匹敵經(jīng)典客戶端游戲的能力。截至4月份，月流水過千萬的移動(dòng)游戲已經(jīng)超過18款，其中樂動(dòng)卓越的卡牌游戲《我叫MT》以超過5000萬的月流水連續(xù)數(shù)月穩(wěn)居iOS中國(guó)區(qū)收入榜的榜首。8月盛大旗下的精品卡牌作品《百萬亞瑟王》上線國(guó)服兩周流水超過3000萬。而進(jìn)入10月，騰訊的《天天酷跑》和銀漢科技的《時(shí)空獵人》月流水有望過億，其中《天天酷跑》上線半月，流水超過7000萬，有望成為國(guó)內(nèi)第一款流水過億的作品。隨著移動(dòng)游戲市場(chǎng)的快速發(fā)展，越來越多游戲制作企業(yè)參與到了移動(dòng)游戲內(nèi)容的競(jìng)爭(zhēng)中。除了傳統(tǒng)的手機(jī)游戲企業(yè)如掌趣科技、銀漢科技等，也包括近幾年來隨著智能機(jī)的普及而發(fā)展起來的新的移動(dòng)企業(yè)。而進(jìn)入下半年以后，以端游為核心業(yè)務(wù)的游戲公司如騰訊、盛大、完美時(shí)空等等也紛紛加到了移動(dòng)游戲的競(jìng)爭(zhēng)中。內(nèi)容市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。市場(chǎng)參與者的增多使得中國(guó)移動(dòng)游戲用戶獲取成本也在不斷提高。根據(jù)第三方數(shù)據(jù)監(jiān)測(cè)平臺(tái)TalkingData的數(shù)據(jù)顯示，2022年Q1，移動(dòng)游戲單用戶獲取成本（CPA）在2.3元左右，而到了2022年Q3，單用戶獲取成本將達(dá)到約4.5元，相比一季度上漲了接近一倍。然而伴隨著用戶獲取成本的迅速攀升，移動(dòng)游戲用戶的生命周期價(jià)值（LTV）卻呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)。30日LTV大于5元的產(chǎn)品僅僅占到全部產(chǎn)品的4%，而30日LTV小于用戶獲取成本的移動(dòng)游戲數(shù)量則超過80%。也就意味著超過80%的游戲的用戶帶來的價(jià)值不能抵償其用戶獲取成本。而隨著游戲數(shù)量的激增，用戶在單一移動(dòng)游戲上的停留時(shí)間也在不斷降低。移動(dòng)游戲的平均次日留存率由2021年6月的30.6%下降到24.7%。而超過半數(shù)的移動(dòng)游戲玩家停留在一款移動(dòng)游戲的時(shí)間在2個(gè)月以內(nèi)。移動(dòng)游戲作為創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)，其成功離不開優(yōu)秀的制作團(tuán)隊(duì)和巨大的資金投入。而由于創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)品成敗存在較大的不確定性，擁有較強(qiáng)的資金實(shí)力和多樣化產(chǎn)品線的大型游戲開發(fā)企業(yè)將能夠分散單一產(chǎn)品不確定性帶來的營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中處于優(yōu)勢(shì)地位。移動(dòng)游戲的日益豐富為游戲玩家提供了更多的選擇，玩家對(duì)于游戲產(chǎn)品的日益挑剔使得精品化內(nèi)容成為內(nèi)容市場(chǎng)上取勝的關(guān)鍵。反觀目前市場(chǎng)上月流水居前的作品，無不是精品化的內(nèi)容大作。我們認(rèn)為，隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日趨激烈，缺乏優(yōu)秀內(nèi)容的制作實(shí)力和資金實(shí)力的小型游戲開發(fā)企業(yè)將逐步退出或被大型游戲制作公司所兼并。2、平臺(tái)格局：運(yùn)營(yíng)發(fā)行平臺(tái)呈現(xiàn)寡頭壟斷，大型渠道商占據(jù)優(yōu)勢(shì)地位中國(guó)移動(dòng)游戲研發(fā)企業(yè)目前市場(chǎng)集中度較低。根據(jù)易觀國(guó)際的數(shù)據(jù)，2022年上半年，中國(guó)移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)游戲研發(fā)廠商中，除了市場(chǎng)份額第一的騰訊游戲稍稍占據(jù)份額優(yōu)勢(shì)外，前十名的其他企業(yè)，市場(chǎng)份多在3%-4%。相比而言，移動(dòng)游戲的運(yùn)營(yíng)發(fā)行平臺(tái)則早已經(jīng)進(jìn)入了寡頭壟斷的格局。在移動(dòng)游戲發(fā)行方面，根據(jù)易觀國(guó)際的數(shù)據(jù)，蜂巢游戲、觸控科技和飛流占據(jù)了移動(dòng)游戲發(fā)行59%的市場(chǎng)份額。而在移動(dòng)游戲下載平臺(tái)方面，騰訊、UC、360、91等知名的游戲平臺(tái)或應(yīng)用商店則成為用戶下載游戲應(yīng)用的主要來源。由于用戶資源的稀缺，占據(jù)了豐富的用戶資源的游戲運(yùn)營(yíng)平臺(tái)在產(chǎn)業(yè)鏈中擁有了較強(qiáng)的議價(jià)能力。而游戲的發(fā)行企業(yè)，依托著豐富的游戲發(fā)行渠道和發(fā)行經(jīng)驗(yàn)，在產(chǎn)業(yè)鏈中也處于較為強(qiáng)勢(shì)的地位。而與強(qiáng)勢(shì)平臺(tái)公司擁有良好合作關(guān)系將成為游戲開發(fā)企業(yè)的重要競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。三、由微信游戲平臺(tái)崛起看手游未來格局1、微信游戲平臺(tái)推出將顛覆手游渠道格局2022年8月5日，微信5.0正式發(fā)布，除了增加了微信支付、公眾平臺(tái)、掃一掃等功能外，其重點(diǎn)在于推出了微信游戲平臺(tái)，標(biāo)志著微信商業(yè)化進(jìn)程的突破。從目前上線微信游戲來看，體現(xiàn)了微信對(duì)于移動(dòng)游戲的重視。微信游戲中心對(duì)接騰訊移動(dòng)游戲平臺(tái)，可以獲取微信好友關(guān)系鏈，邀請(qǐng)好友一起玩，可通過微信支付購買道具。自上線以來，微信以每個(gè)月2-3款的速度推出游戲，預(yù)計(jì)年內(nèi)將推出10款，目前上線的游戲包括《飛機(jī)大戰(zhàn)》、《天天連萌》、《天天愛消除》、《節(jié)奏大師》、《天天酷跑》，未來還將有包括《植物大戰(zhàn)僵尸2》等多款游戲上線。中信傳媒認(rèn)為，微信游戲平臺(tái)的推出將成為移動(dòng)游戲重要流量入口，也將徹底顛覆手游渠道的格局，開啟渠道整合的時(shí)代?？紤]微信的特點(diǎn)，有著規(guī)模龐大用戶基數(shù)，快速到達(dá)用戶的屬性，同時(shí)依靠口碑效應(yīng)、社交粘性和排行榜等應(yīng)用提高社交屬性。過去，人們?cè)诰W(wǎng)絡(luò)上的關(guān)系鏈?zhǔn)窃陔娔X上。而隨著移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展、智能機(jī)的普及，人們的日常經(jīng)歷開始發(fā)生改變，人們把越來越多的時(shí)間從電腦端轉(zhuǎn)至手機(jī)端，而這種轉(zhuǎn)移也將人們的關(guān)系網(wǎng)從過去的電腦端拉到了現(xiàn)在的手機(jī)端。手機(jī)最大的特點(diǎn)就是隨身性、實(shí)時(shí)性，因此在手機(jī)上，這種社交關(guān)系更可以得到持久的維持。那么建架在這種關(guān)系上的游戲也就隨之轉(zhuǎn)到了手機(jī)上。2、“社交+游戲”將成為移動(dòng)互聯(lián)時(shí)代新模式目前，Kakao和Line在韓國(guó)和日本各自本土市場(chǎng)具有顯著的優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)占有率分別達(dá)到88%和76%左右。2021年10月，KaKao游戲的總收入達(dá)到3530萬美元。Kakao上線三個(gè)月，總收入已接近5160萬美元。Line的主要盈利模式為：付費(fèi)表情+游戲平臺(tái)。Line目前的全球注冊(cè)用戶超過7000萬，其中日本占3200萬，游戲平臺(tái)處于快速發(fā)展階段。騰訊作為國(guó)內(nèi)最大的在線網(wǎng)游運(yùn)營(yíng)商，國(guó)內(nèi)前十大網(wǎng)游排行中，騰訊占據(jù)四席，用戶基礎(chǔ)和運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)遠(yuǎn)超LINE和KaKao。目前微信的注冊(cè)用戶接近KaKao的5至6倍，如果以Kakao的游戲平臺(tái)盈利為基數(shù)，微信的游戲平臺(tái)月盈利就可以達(dá)到1.5億-2億。觸控科技CEO陳昊芝曾預(yù)計(jì)，微信游戲平臺(tái)的收入在三個(gè)月之內(nèi)就可以達(dá)到5億元到10億元。四、移動(dòng)游戲并購成為趨勢(shì)：內(nèi)生+外延是游戲龍頭發(fā)展路徑1、移動(dòng)游戲行業(yè)集中度將快速提升借鑒端游和頁游發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，我們認(rèn)為，移動(dòng)游戲行業(yè)的市場(chǎng)集中度將會(huì)經(jīng)歷一個(gè)快速提高的過程。一方面，由于大量創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)涌入和整體研發(fā)實(shí)力提高，移動(dòng)游戲市場(chǎng)經(jīng)歷初期小爆發(fā)，迎來行業(yè)發(fā)展的小高潮，正處于高速發(fā)展階段，但是研發(fā)廠商的成本在大幅上升，渠道間的競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入白熱化，現(xiàn)有商業(yè)及產(chǎn)品模式對(duì)于市場(chǎng)的驅(qū)動(dòng)已現(xiàn)乏力。另一方面，傳統(tǒng)大型研發(fā)廠商正進(jìn)入市場(chǎng)，上市公司基于謀求行業(yè)領(lǐng)先地位、獲取上下游資源、提升議價(jià)能力、前瞻性布局等原因積極展開并購。而當(dāng)前較低的行業(yè)集中度，將為上市公司提供豐富的目標(biāo)資源。根據(jù)文化部披露的數(shù)據(jù)，從歷年新增游戲企業(yè)數(shù)量來看，2021年達(dá)到頂峰，全年新增游戲公司818家，從時(shí)間維度來看，2022年蘋果iphone的推出，直接引爆了移動(dòng)游戲的熱潮，因此涌入大量移動(dòng)游戲開發(fā)者。而到2021年，全年新增游戲企業(yè)數(shù)量創(chuàng)近三年新低，只有476家，一方面體現(xiàn)行業(yè)進(jìn)入門檻不斷提高；另一方面，印證了行業(yè)集中度處于快速提升的過程。2、行業(yè)并購標(biāo)的豐富，企業(yè)并購和被并購意愿強(qiáng)烈行業(yè)規(guī)模的快速增長(zhǎng)，為并購的活躍創(chuàng)造了良好的外部條件。一方面，對(duì)盈利前景的良好預(yù)期會(huì)提高領(lǐng)先企業(yè)進(jìn)行并購擴(kuò)張的意愿；另一方面，在行業(yè)高速成長(zhǎng)的背景下，并購后的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)確定性較高。2022年以來截至8月30日，網(wǎng)絡(luò)游戲行業(yè)共發(fā)生14起并購，其中有關(guān)移動(dòng)游戲的11起，占79%，共涉及金額115.27億元。從產(chǎn)業(yè)鏈角度看，移動(dòng)游戲研發(fā)環(huán)節(jié)進(jìn)入門檻低較，市場(chǎng)化程度高，而且處于發(fā)展階段的初期，該環(huán)節(jié)行業(yè)集中度相對(duì)端游和頁游較低，移動(dòng)游戲行業(yè)間的并購持續(xù)快速增長(zhǎng)是大勢(shì)所趨。自2022年以來，移動(dòng)游戲行業(yè)的集中度持續(xù)增長(zhǎng)，在2022年上半年時(shí)CR4達(dá)到21.5%，但和端游和頁游的市場(chǎng)集中度CR440%~80%相比還有相當(dāng)大的差距。3、“內(nèi)生增長(zhǎng)+外延并購”是邁向偉大游戲公司的路徑游戲公司的成長(zhǎng)動(dòng)力可以分為兩個(gè)大類：內(nèi)生增長(zhǎng)和并購擴(kuò)張。在游戲公司創(chuàng)立階段，內(nèi)生增長(zhǎng)是企業(yè)成長(zhǎng)的原動(dòng)力，通過自身研發(fā)游戲，企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力逐漸增強(qiáng)，快速成長(zhǎng)的基礎(chǔ)一步步建立；在擴(kuò)張階段，并購其他游戲公司成為一種有力的增長(zhǎng)手段，和內(nèi)生增長(zhǎng)相互促進(jìn)，推動(dòng)企業(yè)的成長(zhǎng)。通過將并購游戲資源和已有資源協(xié)同，為公司的擴(kuò)張?zhí)峁┰絹碓綇?qiáng)勁的動(dòng)力；在成熟/轉(zhuǎn)型階段，公司還能夠通過并購，進(jìn)入新的細(xì)分領(lǐng)域。隨著轉(zhuǎn)型的逐步完成，企業(yè)有望進(jìn)入下一個(gè)成長(zhǎng)周期，利用內(nèi)生增長(zhǎng)和并購擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)又一次騰飛。EA從1991年上市之后，就開始大規(guī)模收購，收購對(duì)象基本都是行業(yè)內(nèi)的知名品牌，包括《命令與征服》、《創(chuàng)世紀(jì)》、《模擬人生》、《極品飛車》、《瘋狂橄欖球》和《榮譽(yù)勛章》等。通過對(duì)行業(yè)內(nèi)不斷的收購整合，EA逐步發(fā)展成為游戲行業(yè)內(nèi)的巨頭，回顧其20年收購歷程，目前EA幾乎涉及了游戲各個(gè)種類，包括動(dòng)作類、角色扮演類、賽車類、格斗類，此外除了傳統(tǒng)盒裝零售的單機(jī)游戲，EAGames還出品了一些大型多人在線網(wǎng)絡(luò)游戲。五、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)1、行業(yè)新進(jìn)入者的競(jìng)爭(zhēng)移動(dòng)游戲領(lǐng)域參與者眾多，競(jìng)爭(zhēng)激烈。一方面，廠商之間的模仿、抄襲等可能導(dǎo)致游戲同質(zhì)化嚴(yán)重，保持優(yōu)勢(shì)地位需要更多的資金和人力投入；另一方面，激烈的競(jìng)爭(zhēng)會(huì)導(dǎo)致人才的稀缺，核心人員的工資成本可能增加。2、產(chǎn)業(yè)政策和監(jiān)管我國(guó)游戲行業(yè)受到工信部、文化部、新聞出版總署和國(guó)家版權(quán)局的共同監(jiān)管。隨著游戲產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，監(jiān)管部門針對(duì)游戲運(yùn)營(yíng)單位的業(yè)務(wù)資質(zhì)、游戲內(nèi)容、審查備案程序不斷出臺(tái)相關(guān)管理制度。在監(jiān)管愈加嚴(yán)格的趨勢(shì)下，產(chǎn)業(yè)的活躍度可能受到一定的影響。3、版權(quán)內(nèi)容保護(hù)風(fēng)險(xiǎn)移動(dòng)游戲?qū)儆谖幕瘎?chuàng)意產(chǎn)業(yè)，各種非法盜版行為會(huì)造成收入流失。目前，我國(guó)的智能終端以Android系統(tǒng)為主，下載安裝流程對(duì)版權(quán)的保護(hù)較弱，因而滋生了大量非法的應(yīng)用下載渠道。此外，針對(duì)iPhone、iPad的破解，讓高端用戶可以接觸非法下載渠道。六、重點(diǎn)公司簡(jiǎn)析：“平臺(tái)+內(nèi)容”游戲新貴，積極轉(zhuǎn)型巨頭1、投資思路投資思路主要包括：（1）具有“平臺(tái)+內(nèi)容”的新興游戲公司，具備行業(yè)領(lǐng)先的游戲研發(fā)能力，以及出色的游戲發(fā)行和運(yùn)營(yíng)能力；（2）沿著產(chǎn)業(yè)鏈上下游布局游戲，打造全媒體運(yùn)營(yíng)的細(xì)分行業(yè)龍頭公司；（3）傳統(tǒng)的媒體公司通過外延并購等方式，借助網(wǎng)絡(luò)游戲積極向新媒體轉(zhuǎn)型，并與原有業(yè)務(wù)形成有效協(xié)同的巨頭。重點(diǎn)推薦掌趣科技、華誼兄弟、博瑞傳播、浙報(bào)傳媒和鳳凰傳媒。2、重點(diǎn)公司簡(jiǎn)析（1）掌趣科技：手游推動(dòng)增長(zhǎng)，并購彰顯戰(zhàn)略國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的移動(dòng)游戲開發(fā)商和發(fā)行商：經(jīng)過多年業(yè)務(wù)拓展和并購發(fā)展，公司目前已發(fā)展成為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的移動(dòng)終端游戲開發(fā)商、發(fā)行商和運(yùn)營(yíng)商。2022年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.28億元，同比增長(zhǎng)34%，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)0.48億元，同比增長(zhǎng)32.98%；歸屬于母公司所有者凈利潤(rùn)0.45億元，同比增長(zhǎng)41.03%。自研精品游戲帶動(dòng)業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。公司自研智能手機(jī)網(wǎng)絡(luò)游戲產(chǎn)品《石器時(shí)代2online》是公司今年力推的游戲產(chǎn)品之一。目前該產(chǎn)品上線運(yùn)營(yíng)的有IOS版本和Android版本，后續(xù)將會(huì)上線WP8版本。自上線到5月底累計(jì)用戶賬戶充值金額超過2000萬元，預(yù)計(jì)對(duì)公司毛利貢獻(xiàn)超過700萬元。產(chǎn)品在中國(guó)大陸、港澳臺(tái)地區(qū)上線運(yùn)營(yíng)，今年下半年將在韓國(guó)等海外市場(chǎng)陸續(xù)上線。我們預(yù)計(jì)產(chǎn)品將在7-8月暑期達(dá)到月收入超過2000萬，并有望沖擊3000萬。多樣化渠道拓展加強(qiáng)上下游合作。公司加強(qiáng)自研的同時(shí)積極拓展渠道，智能機(jī)與主流iOS和android推廣渠道建立緊密合作，并與多家手機(jī)廠商合作預(yù)裝。頁游方面，公司與騰訊開放平臺(tái)、奇虎360平臺(tái)、人人游戲等主流渠道建立良好合作關(guān)系。加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈上下游的合作進(jìn)一步促進(jìn)公司成為綜合游戲產(chǎn)業(yè)鏈整合者。期待進(jìn)一步踐行“內(nèi)生+外延”商業(yè)模式。由于游戲行業(yè)的分散格局，以及公司作為資本市場(chǎng)先發(fā)者優(yōu)勢(shì)，在收購動(dòng)網(wǎng)先鋒之后，預(yù)判未來將繼續(xù)通過兼并收購實(shí)現(xiàn)“外延發(fā)展”的策略，雙管齊下圍繞頁游、智能機(jī)等朝陽業(yè)務(wù)進(jìn)行跨越式發(fā)展，力爭(zhēng)成為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的跨平臺(tái)的移動(dòng)終端游戲和互聯(lián)網(wǎng)頁面游戲的開發(fā)商、發(fā)行商和運(yùn)營(yíng)商。風(fēng)險(xiǎn)因素：功能機(jī)業(yè)務(wù)放緩而新業(yè)務(wù)增速低于預(yù)期，產(chǎn)品創(chuàng)意不及預(yù)期，外延收購?fù)七M(jìn)速度及管理風(fēng)險(xiǎn)（2）華誼兄弟：領(lǐng)先的平臺(tái)型傳媒娛樂公司處于行業(yè)龍頭的綜合娛樂集團(tuán)。公司是中國(guó)大陸最具知名度的綜合性娛樂集團(tuán)，在“電影、電視劇和藝人經(jīng)紀(jì)”三大業(yè)務(wù)板塊基礎(chǔ)上，積極延伸業(yè)務(wù)拓展互聯(lián)網(wǎng)游戲與影院主題公園，完善并延展從渠道到衍生的產(chǎn)業(yè)鏈布局。近三年?duì)I業(yè)收入CAGR為23.08%，凈利潤(rùn)C(jī)AGR為30.39%。影視開啟產(chǎn)業(yè)春天，推動(dòng)上下游衍生繁榮。中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)在政策面、城鎮(zhèn)化、金融支持驅(qū)動(dòng)下將長(zhǎng)期發(fā)展。影視行業(yè)成為文化消費(fèi)著力點(diǎn)，受益渠道下沉銀幕數(shù)擴(kuò)張和觀影次數(shù)的提升，過去5年票房CAGR為38.69%，2022年上半年票房110億，我們預(yù)計(jì)2022年全年突破230億；上游游戲衍生作為內(nèi)容創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)天然具有從電影內(nèi)容衍生的屬性，整個(gè)手游行業(yè)爆發(fā)增長(zhǎng)，預(yù)測(cè)2022年將突破100億。下游衍生影院和公園建設(shè)持續(xù)提升，銀幕總數(shù)超過1.5萬塊，主題公園體現(xiàn)品牌價(jià)值，2021年中國(guó)主題公園接待游客總量約為3.5億人次。收購銀漢實(shí)現(xiàn)影游互動(dòng)，向綜合娛樂集團(tuán)邁進(jìn)。公司影視內(nèi)容位居行業(yè)龍頭2022年下半年預(yù)計(jì)將有包括《私人訂制》等在內(nèi)的4部新片上映，預(yù)判全年票房突破30億。公司收購銀漢科技是基于影視內(nèi)容在產(chǎn)業(yè)鏈的重要布局，銀漢科技在移動(dòng)游戲行業(yè)地位僅次于騰訊，精細(xì)化運(yùn)作打造游戲精品。產(chǎn)業(yè)鏈下游院線布局成效初顯，今年開始進(jìn)入回報(bào)期，未來有望持續(xù)外延式并購，邁向綜合娛樂集團(tuán)。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)：迪斯尼全產(chǎn)業(yè)鏈布局，外延并購成就傳媒帝國(guó)。迪斯尼起步于動(dòng)畫電影與動(dòng)畫制片，發(fā)展成為橫跨電影、電視、互聯(lián)網(wǎng)、大眾消費(fèi)、旅游度假等多個(gè)領(lǐng)域的多元傳媒集團(tuán)，2021年?duì)I業(yè)收入423億美元。圍繞其核心品牌在數(shù)字移動(dòng)項(xiàng)目以及視頻游戲領(lǐng)域進(jìn)行了投資并購，同時(shí)積極布局下游主題公園。迪斯尼通過擴(kuò)張并購實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)，成就傳媒帝國(guó)。風(fēng)險(xiǎn)因素。影視內(nèi)容創(chuàng)作風(fēng)險(xiǎn)；影游互動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；手機(jī)游戲產(chǎn)品波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；收購進(jìn)程及整合的不確定性。盈利預(yù)測(cè)。考慮到《私人定制》有望實(shí)現(xiàn)“供給創(chuàng)造需求”的票房突破，《時(shí)空獵人》流水超預(yù)期，掌趣復(fù)牌帶來支撐公司價(jià)值提振，我們維持公司2022-2022年EPS預(yù)測(cè)分別為0.5/0.62/0.73元。（3）博瑞傳播：業(yè)績(jī)初步反轉(zhuǎn)基因重生有望中期業(yè)績(jī)基本符合我們預(yù)期。2022年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.41億元，同比增長(zhǎng)13.3%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2.5億元，同比增長(zhǎng)12.75%；歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)1.8億元，同比增長(zhǎng)5.01%，對(duì)應(yīng)EPS0.29元/股，業(yè)績(jī)?cè)鏊倩驹谑袌?chǎng)預(yù)期中，略低于我們的預(yù)期。業(yè)績(jī)逐季增厚反轉(zhuǎn)特征初顯。2021年，公司單季凈利潤(rùn)分別為7977/9165/7326/4200萬元，2022年Q1/Q2凈利潤(rùn)分別為8826/9174萬元；二季度環(huán)比增長(zhǎng)4%，同比2021年單季度高點(diǎn)，持平略微增長(zhǎng)。我們認(rèn)為2022年業(yè)務(wù)特點(diǎn)是利潤(rùn)具有逐季遞增現(xiàn)象，二季度增長(zhǎng)使得公司業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)特征初顯。游戲新媒體業(yè)務(wù)推動(dòng)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。上半年公司網(wǎng)游業(yè)務(wù)營(yíng)收0.48億元，同比增長(zhǎng)15.62%，游戲業(yè)務(wù)形成“手游+頁游+端游”的布局，轉(zhuǎn)型之作《小寶升職記》自上線以來在360平臺(tái)、1732平臺(tái)等推廣運(yùn)營(yíng)情況良好，3D《尋龍記》有望成為下一個(gè)明星產(chǎn)品；目前處于研發(fā)中的包括《暗黑勇士》、《龍之守護(hù)》等。夢(mèng)工廠的網(wǎng)絡(luò)游戲通過三年的調(diào)整與磨合，有望在2022年迎來趨勢(shì)向上發(fā)展，未來公司將繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)向新媒體轉(zhuǎn)型。期待外延式突破定增順利落地。公司非公開發(fā)行股票收購漫游谷70%股權(quán)，并購在三季度順利落地。漫游谷與騰訊、17173、新浪游戲等建立良好的合作關(guān)系，下半年微信商業(yè)化的推進(jìn)也將有利公司游戲推廣。定增的實(shí)質(zhì)推進(jìn)將有利進(jìn)一步改善公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，加快新媒體轉(zhuǎn)型的進(jìn)程，增厚盈利能力，我們看好其未來持續(xù)的外延拓展。風(fēng)險(xiǎn)因素：定增進(jìn)程不確定；轉(zhuǎn)型深入風(fēng)險(xiǎn)；公司新媒體業(yè)務(wù)治理的風(fēng)險(xiǎn)。盈利預(yù)測(cè)。公司在媒體基因帶動(dòng)下1999年至2022年保持穩(wěn)健較快發(fā)展；但預(yù)見新技術(shù)對(duì)傳統(tǒng)媒體的沖擊，公司通過外延式并購積極向新媒體轉(zhuǎn)型。經(jīng)過2021年至2021年艱難轉(zhuǎn)型期后，我們認(rèn)為公司逐步獲得重生新媒體的基因，并預(yù)判其將通過新媒體業(yè)務(wù)發(fā)力與創(chuàng)新業(yè)務(wù)顯示效益，公司業(yè)績(jī)有望在2022年出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。（4）浙報(bào)傳媒：并購提振業(yè)績(jī)，入股華奧星空收購社區(qū)游戲平臺(tái)實(shí)現(xiàn)“跨媒體、跨業(yè)態(tài)”發(fā)展跨越。2022年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.3億元，同比增長(zhǎng)40.92%；歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)1.76億，同比增長(zhǎng)55.47%；全面攤薄后EPS為0.30元，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。傳統(tǒng)主業(yè)平穩(wěn)增長(zhǎng)，并購游戲提振業(yè)績(jī)。上半年公司新聞媒體業(yè)務(wù)平臺(tái)的16家公司實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)1.36億，同比增長(zhǎng)12.79%，平穩(wěn)增長(zhǎng)。杭州邊鋒、上海浩方自2022年5月起納入合并范圍，貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)6203萬，為公司提振中報(bào)業(yè)績(jī)?cè)鏊俚闹饕颉Ｔ鲑Y入股華奧星空，推動(dòng)浩方電競(jìng)平臺(tái)轉(zhuǎn)型。公司擬與第三方增資入股華奧星空，共同出資6725萬，獲得華奧星空49%股權(quán)；其中公司出資4941萬，持有36%股權(quán)。華奧星空具備體育系統(tǒng)內(nèi)唯一官方新媒體的獨(dú)特資質(zhì)，擁有國(guó)家體育總局各項(xiàng)目管理中心及體育運(yùn)動(dòng)協(xié)會(huì)的豐富合作資源。公司已與華奧星空聯(lián)合承辦國(guó)內(nèi)官方認(rèn)可的唯一全國(guó)綜合性電子競(jìng)技體育賽事——全國(guó)電子競(jìng)技大賽(NEST)。本次增資將推動(dòng)上海浩方電競(jìng)平臺(tái)向全國(guó)性電子競(jìng)技比賽平臺(tái)轉(zhuǎn)型，推動(dòng)杭州邊鋒和上海浩方競(jìng)技化的發(fā)展戰(zhàn)略。整合游戲資源發(fā)展邊鋒、浩方，文化產(chǎn)業(yè)投資平臺(tái)持續(xù)布局。上半年杭州邊鋒、上海浩方已完成交割工作。預(yù)計(jì)邊鋒將持續(xù)探索與布局移動(dòng)產(chǎn)品，突破無線業(yè)務(wù)；浩方將強(qiáng)調(diào)游戲競(jìng)技化；未來2-3年公司將加強(qiáng)外部合作和游戲整合，推動(dòng)邊鋒與浩方持續(xù)發(fā)展。上半年東方星空完成8400萬投資額，主要集中于有線電視及數(shù)據(jù)服務(wù)領(lǐng)域，并完成《秦時(shí)明月》電影的部分后續(xù)投資。風(fēng)險(xiǎn)提示。傳統(tǒng)業(yè)務(wù)下滑；并購整合風(fēng)險(xiǎn)。（5）鳳凰傳媒：并購啟動(dòng)開展開轉(zhuǎn)型新媒體升級(jí)提速上半年業(yè)績(jī)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，超市場(chǎng)預(yù)期。2022年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入36.64億元，同比增長(zhǎng)9.17%；利潤(rùn)總額5.24億元，同比增長(zhǎng)7.6%；歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)5.2億元，同比增長(zhǎng)7%，對(duì)應(yīng)EPS0.21元，符合我們前期預(yù)判，超過市場(chǎng)預(yù)期。我們認(rèn)為，業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)顯示公司主業(yè)發(fā)展穩(wěn)健和向新媒體積極轉(zhuǎn)型效果初現(xiàn)。收購移動(dòng)游戲領(lǐng)先公司，外延式拓展迎來新機(jī)遇。鳳凰傳媒對(duì)下屬子公司鳳凰數(shù)字傳媒增資3.2億元，通過子公司擬以3.1億元收購上海慕和網(wǎng)絡(luò)64%股權(quán)。收購對(duì)價(jià)對(duì)應(yīng)2020-2022年P(guān)E為11/9.2/7.6倍，慕和網(wǎng)絡(luò)是行業(yè)領(lǐng)先的移動(dòng)游戲研發(fā)公司，市場(chǎng)份額進(jìn)入前十名，《掌上三國(guó)》《魔卡幻想》《四國(guó)戰(zhàn)記》和《三國(guó)英雄傳》為公司的經(jīng)典作品，產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)全球化運(yùn)營(yíng)。公司未來將持續(xù)重點(diǎn)布局新媒體領(lǐng)域，是活力生態(tài)融合的踐行者。“內(nèi)容為核心，物業(yè)為依托，數(shù)媒為基礎(chǔ)”生態(tài)穩(wěn)步推進(jìn)。上半年公司積極踐行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，基本實(shí)現(xiàn)“鳳凰云校園”；文化Mall是文化需求的重要載體，上半年公司新取得江陰、泰興、蘇州吳中三塊文化廣場(chǎng)建設(shè)用地；此外公司有10個(gè)學(xué)科11種課標(biāo)教材全部通過審查；全省免費(fèi)教材、作業(yè)本和新華字典招標(biāo)取得了三年獨(dú)家供貨權(quán)，此外大力開發(fā)職業(yè)教材，已出版鳳凰職業(yè)教材720種，比上年同期增加270種。驗(yàn)證“出版與制度變革”預(yù)判，公司邁向全媒體經(jīng)營(yíng)。我們認(rèn)為，改革為出版產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展提供了價(jià)值提升動(dòng)力，實(shí)質(zhì)受益?zhèn)€股更應(yīng)該具備國(guó)有及市場(chǎng)化、獨(dú)特性和唯一性、資金實(shí)力、向彈性資產(chǎn)兼容的特征。我們預(yù)判，公司作為區(qū)域具有獨(dú)特性和唯一性的平臺(tái)，將憑借雄厚的資金實(shí)力，為下一次并購提供實(shí)現(xiàn)途徑，未來有望通過持續(xù)并購向全媒體經(jīng)營(yíng)拓展。風(fēng)險(xiǎn)因素：公司新媒體業(yè)務(wù)治理的風(fēng)險(xiǎn)；跨區(qū)域發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)；重大選題項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。

2023年輸送帶行業(yè)分析報(bào)告2023年5月目錄一、輸送帶為易耗品，需求穩(wěn)定 31、下游應(yīng)用廣泛，為易耗品 32、產(chǎn)能會(huì)保持一定冗余度，需求為關(guān)鍵問題 53、下游客戶產(chǎn)量仍然增長(zhǎng)，輸送帶需求穩(wěn)定 6二、關(guān)鍵競(jìng)爭(zhēng)力是質(zhì)量和品牌，優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中度提升 71、高端領(lǐng)域進(jìn)入壁壘高 72、大企業(yè)和小企業(yè)經(jīng)營(yíng)模式顯著不同 73、客戶越發(fā)關(guān)注質(zhì)量和品牌 84、優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中度提升 9三、橡膠大跌，盈利顯著改善 101、天膠集中成熟，價(jià)格大幅下跌 102、合成橡膠跟隨天膠下跌，跌幅更大 103、橡膠價(jià)格下跌的彈性將顯著改善公司業(yè)績(jī) 11四、行業(yè)重點(diǎn)企業(yè)簡(jiǎn)況 121、寶通帶業(yè)：品牌優(yōu)勢(shì)明顯，價(jià)值嚴(yán)重低估 122、雙箭股份：行業(yè)龍頭優(yōu)勢(shì)明顯，煤炭市場(chǎng)穩(wěn)定增長(zhǎng) 14一、輸送帶為易耗品，需求穩(wěn)定1、下游應(yīng)用廣泛，為易耗品輸送帶又叫運(yùn)輸帶，廣泛用于工礦企業(yè)和交通運(yùn)輸業(yè)，用于輸送各種塊狀、粉狀固體或成件物品。輸送帶可以實(shí)現(xiàn)運(yùn)輸過程自動(dòng)化，操作安全，能夠連續(xù)化、高效率、大傾角運(yùn)輸，使用簡(jiǎn)便，維修容易，運(yùn)費(fèi)低廉。典型的實(shí)驗(yàn)表明，使用帶式輸送帶比人力作業(yè)減輕勞動(dòng)強(qiáng)度60%，減少人工40%，提供工作效率3.5倍；如果與碼垛機(jī)和其他機(jī)械聯(lián)合作業(yè)，可以減輕勞動(dòng)強(qiáng)度75%，減少人工40%，提供工作效率8倍。此外，輸送帶運(yùn)量平滑連續(xù)，可靈活調(diào)整輸送量，并能在一定程度上克服地形限制，工作效率優(yōu)于螺桿輸送、振動(dòng)輸送及加壓導(dǎo)管輸送等方式。目前有兩家上市公司生產(chǎn)輸送帶，寶通帶業(yè)和雙箭股份。輸送帶主要應(yīng)用的領(lǐng)域是煤炭、鋼鐵、水泥和港口行業(yè)（見表1和圖1），這些領(lǐng)域都是工作環(huán)境惡劣、工作量繁重的場(chǎng)所。大型流水線客戶一般都定期更換輸送帶，耐高溫帶更換周期1~3個(gè)月，高強(qiáng)力輸送帶更換周期為6~12個(gè)月，為易耗品。為了保持生產(chǎn)線穩(wěn)定，客戶一般會(huì)避免隨意更換供應(yīng)商，而是沿用之前的供應(yīng)商。由于輸送帶在生產(chǎn)成本中占比相對(duì)較小，為易耗品，下游客戶需求穩(wěn)定，價(jià)格不敏感。圖2為輸送帶生產(chǎn)流程的簡(jiǎn)化圖，其中關(guān)鍵的技術(shù)環(huán)節(jié)是橡膠的配方、填充物的選擇和膠帶硫化。在各種品種輸送帶生產(chǎn)過程中，只有鋼絲繩芯帶需要獨(dú)特的恒張力定伸環(huán)節(jié)，其他織物芯、聚酯芯、帆布芯等輸送帶的生產(chǎn)裝臵都是可以通用的。2、產(chǎn)能會(huì)保持一定冗余度，需求為關(guān)鍵問題輸送帶企業(yè)的產(chǎn)能會(huì)保持一定的冗余度。主要原因有三。一是柔性生產(chǎn)，生產(chǎn)過程為離散式生產(chǎn)，與化工企業(yè)連續(xù)生產(chǎn)不同，離散型生產(chǎn)中，產(chǎn)能存在很大的浮動(dòng)空間，通過加快生產(chǎn)速度，可以提高生產(chǎn)能力。二是輸送帶規(guī)格比較多，主要的規(guī)格指標(biāo)有骨架、功能、橡膠配方、添加劑、厚度、寬度等等。根據(jù)客戶訂單要求，生產(chǎn)不同規(guī)格的輸送帶需要調(diào)整生產(chǎn)線，這樣使生產(chǎn)能力存在很多冗余。各種規(guī)格的產(chǎn)品統(tǒng)計(jì)也會(huì)存在很多折算的問題。三是生產(chǎn)折舊占比很低，一般在生產(chǎn)成本中占比低于3%，所以提高產(chǎn)量不能顯著分?jǐn)偣潭ǔ杀尽Ｒ驗(yàn)樯a(chǎn)線投資不大，企業(yè)一般會(huì)保持一定的剩余生產(chǎn)能力。產(chǎn)能能力和規(guī)模將不是關(guān)鍵的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)主要取決于需求景氣。由于行業(yè)產(chǎn)能的特點(diǎn)，企業(yè)均為以銷定產(chǎn)。投資者需要避免兩個(gè)誤區(qū)，一是因?yàn)樾袠I(yè)擴(kuò)產(chǎn)較多就簡(jiǎn)單判斷產(chǎn)能過剩嚴(yán)重，行業(yè)將不景氣；二是簡(jiǎn)單將企業(yè)產(chǎn)能增長(zhǎng)與產(chǎn)量增長(zhǎng)同比看待，容易高估公司增速。相反應(yīng)該更多關(guān)注客戶需求和訂單上，只有景氣的需求才能釋放產(chǎn)能。3、下游客戶產(chǎn)量仍然增長(zhǎng)，輸送帶需求穩(wěn)定雖然輸送帶下游行業(yè)鋼鐵、水泥和煤炭目前都比較低迷，但是輸送帶的需求仍然是增長(zhǎng)的。主要原因有三。第一，鋼鐵和水泥等行業(yè)目前雖然不景氣，但是產(chǎn)量仍然處于增長(zhǎng)。輸送帶為易耗品，只要客戶產(chǎn)量維持在一定水平上，需求就不會(huì)減少。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2022年1~6月份，我國(guó)水泥總產(chǎn)量10.96億噸，同比增長(zhǎng)9.7%；1-5月上半年全國(guó)產(chǎn)鋼3.89億噸，同比增長(zhǎng)7.4%；第二，輸送帶行業(yè)龍頭公司的主要客戶為大型企業(yè)，在行業(yè)不景氣的情況下，大型企業(yè)的開工率仍然能夠保持。例如，雖然1~6月份全國(guó)累計(jì)產(chǎn)煤17.9億噸，同比減少6800萬噸，下降3.7%，但是行業(yè)不景氣影響的主要是小煤礦，高端輸送帶的主要客戶為大型煤礦。這些客戶的產(chǎn)量仍然保持增長(zhǎng)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)表明，1~5月份國(guó)有重點(diǎn)煤礦企業(yè)的產(chǎn)量同比增長(zhǎng)了1.9%。第三，我國(guó)還處于正在發(fā)展的工業(yè)化國(guó)家，生產(chǎn)的機(jī)械化和流水線化也會(huì)帶動(dòng)輸送帶需求增加。隨著生產(chǎn)方式的發(fā)展，輸送帶適用的范圍越來越廣泛，也帶動(dòng)需求的增長(zhǎng)。根據(jù)橡膠工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2022年1~6月份，全國(guó)輸送帶產(chǎn)量增長(zhǎng)5%。二、關(guān)鍵競(jìng)爭(zhēng)力是質(zhì)量和品牌，優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中度提升1、高端領(lǐng)域進(jìn)入壁壘高普通輸送帶領(lǐng)域進(jìn)入壁壘相對(duì)低，但高端輸送帶進(jìn)入壁壘很高。一條年產(chǎn)200萬平米普通輸送帶生產(chǎn)線的投資約為800萬元左右，生產(chǎn)相對(duì)容易；而高端輸送帶生產(chǎn)線投資較高，同樣產(chǎn)能的高性能鋼絲繩芯輸送帶生產(chǎn)線的投資在5000萬元左右。此外高端產(chǎn)品對(duì)耐磨、阻燃、防靜電、耐高溫、高強(qiáng)力等產(chǎn)品性能常常有特殊要求，企業(yè)必須具備相應(yīng)的技術(shù)積累和研發(fā)能力。2、大企業(yè)和小企業(yè)經(jīng)營(yíng)模式顯著不同行業(yè)內(nèi)大企業(yè)和小企業(yè)生存方式有顯著的差別。小企業(yè)由于缺少相應(yīng)的研發(fā)和技術(shù)，難以進(jìn)入高端市場(chǎng)，僅能生產(chǎn)出低端的產(chǎn)品，定位在區(qū)域市場(chǎng)的低端客戶，并采用低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)策略。由于訂單和盈利的波動(dòng)性，小企業(yè)經(jīng)常是根據(jù)訂單階段性地開工。而大型企業(yè)定位于全國(guó)市場(chǎng)，主要靠綜合實(shí)力競(jìng)爭(zhēng)，由于訂單來源廣泛，能夠保持持續(xù)的開工率，因?yàn)槠放菩蜗筝^好，常常能保持一定的議價(jià)能力。3、客戶越發(fā)關(guān)注質(zhì)量和品牌高端輸送帶客戶十分關(guān)注產(chǎn)品質(zhì)量，對(duì)價(jià)格不敏感。他們采購輸送帶的特點(diǎn)如下：①對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量極為關(guān)注，因?yàn)楦咚龠\(yùn)轉(zhuǎn)的流水線而言，縮短待機(jī)和停工時(shí)間，保證安全性極為重要；②對(duì)價(jià)格不敏感，輸送帶成本相再生產(chǎn)成本占比一般都低于2%；③采購慣例是與大型輸送帶企業(yè)簽訂年度協(xié)議，采購以備品備件為主，議價(jià)力度較小。如果輸送帶出現(xiàn)質(zhì)量問題將給客戶帶來難以估量的損失，例如2020年準(zhǔn)噶爾露天煤礦發(fā)生輸送帶斷裂，造成停產(chǎn)兩周；此外，如果造成礦山著火或者爆炸，其造成的人員和財(cái)產(chǎn)損失更是難以估量的。4、優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中度提升由于客戶對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量的重視，優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中度不斷提升。國(guó)內(nèi)輸送帶行業(yè)大規(guī)模發(fā)展只有不到20年的歷史，在過去市場(chǎng)高速增長(zhǎng)，商業(yè)環(huán)境不規(guī)范的時(shí)期，一度曾經(jīng)有接近千家小企業(yè)進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，使行業(yè)進(jìn)入低端的完全競(jìng)爭(zhēng)的態(tài)勢(shì)。隨著客戶需求的變化，從早期生產(chǎn)低端、同質(zhì)化產(chǎn)品，逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)橹匾暜a(chǎn)品性價(jià)比、質(zhì)量和品牌，那些具備研發(fā)能力、生產(chǎn)工藝先進(jìn)和產(chǎn)品質(zhì)量領(lǐng)先的大企業(yè)優(yōu)勢(shì)越發(fā)明顯。據(jù)統(tǒng)計(jì)，行業(yè)前10名企業(yè)市場(chǎng)占有率從2018年47%提升到2022年58%，5年中行業(yè)集中度提高了11%。下表為中國(guó)橡膠協(xié)會(huì)膠管膠帶分會(huì)根據(jù)專家打分排出的輸送帶行業(yè)十強(qiáng)。三、橡膠大跌，盈利顯著改善1、天膠集中成熟，價(jià)格大幅下跌輸送帶生產(chǎn)成本中變化最大的因素是橡膠，包括天然橡膠和合成橡膠。天然橡膠，是指從橡膠樹上采集的天然膠乳，經(jīng)過凝固、干燥等加工工序而制成的彈性固狀物，主要成分為聚異戊二烯。天然橡膠全球產(chǎn)地主要是東南亞的泰國(guó)、印度尼西亞和馬來西亞，這三個(gè)國(guó)家總產(chǎn)量約占全球的72%。天然橡膠有65%~70%用于輪胎制造。2015年由于橡膠價(jià)格大幅上漲，東南亞大面積種植的橡膠樹，這些橡膠樹經(jīng)過7年左右時(shí)間成熟，集中在2021~2022年成熟。導(dǎo)致最近兩年天然橡膠供給量大幅增長(zhǎng)。加上輪胎需求低迷，天然橡膠大幅下跌，2021年均價(jià)為25290元/噸，同比2020年均價(jià)34060元/噸，下跌26%，2022年1~8月份均價(jià)為20830元/噸，同比2021年又下降了18%，截至8月26日，天然橡膠價(jià)格維持在19600元/噸，低于上半年均價(jià)。由于東南亞新投產(chǎn)的橡膠供給不會(huì)短時(shí)間消失，并且目前天然橡膠的庫存高企，預(yù)計(jì)短時(shí)間不具備大幅反彈的條件。即使在悲觀的情況下，也難以回到2021年初的水平。2、合成橡膠跟隨天膠下跌，跌幅更大合成橡膠品種比較多，輸送帶中以使用丁苯橡膠為主，還少量使用三元乙丙橡膠、順丁橡膠、氯丁橡膠等。合成橡膠主要用于替代天然橡膠，下游用途也以輪胎為主。國(guó)內(nèi)的合成橡膠主要由石油煉化副產(chǎn)的丁二烯制備而來，上半年國(guó)內(nèi)供給量總量增長(zhǎng)約10%，價(jià)格受到天然橡膠價(jià)格和輪胎需求影響較大。由于天然橡膠大幅下跌，并且輪胎需求低迷，合成橡膠在最近兩年中也出現(xiàn)大幅下跌。以輸送帶中使用最多的丁苯橡膠為例，2021年均價(jià)為20250元/噸，同比2020年均價(jià)26930元/噸，下跌25%，2022年1~8月份均價(jià)為14170元/噸，同比2021年又下降了30%。以前國(guó)內(nèi)合成膠的價(jià)格波動(dòng)一直弱于天膠，但今年情況有所不同。上半年合成膠價(jià)格總體跌幅已經(jīng)接近40%，截至8月26日，丁苯橡膠價(jià)格維持在11500元/噸，價(jià)格僅相當(dāng)于去年同期的一半。3、橡膠價(jià)格下跌的彈性將顯著改善公司業(yè)績(jī)寶通帶業(yè)和雙箭股份使用天然橡膠和合成橡膠的比例略有不同。寶通帶業(yè)使用的天然橡膠比雙箭股份少，而使用的合成橡膠略多。下面兩表中反映的產(chǎn)品價(jià)格不變的情況下，橡膠對(duì)公司業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)。其中加黑的數(shù)據(jù)是我們預(yù)測(cè)2022年的情況。如下文所述，寶通帶業(yè)產(chǎn)品以高端產(chǎn)品為主，所以產(chǎn)品價(jià)格下調(diào)的幅度相對(duì)較小，而雙箭股份中普通輸送的占比較高，產(chǎn)品價(jià)格隨橡膠價(jià)格有一定下調(diào)。四、行業(yè)重點(diǎn)企業(yè)簡(jiǎn)況1、寶通帶業(yè)：品牌優(yōu)勢(shì)明顯，價(jià)值嚴(yán)重低估高端產(chǎn)品占比高寶通帶業(yè)公司戰(zhàn)略是定位于輸送帶的“高、精尖”領(lǐng)域中，公司重視研發(fā)投入，產(chǎn)品質(zhì)量和品牌形象均在行業(yè)領(lǐng)先。公司的主要競(jìng)爭(zhēng)力在于耐高溫和高強(qiáng)力輸送帶。公司以高端產(chǎn)品為主，鋼絲繩芯帶和耐高溫帶在營(yíng)業(yè)利潤(rùn)來源中占比分別達(dá)到34%和31%。公司毛利率平均高于同行5%。從下表可以看出，寶通帶業(yè)毛利率一直高于雙箭股份，2021年差