有色金屬行業(yè)鋰礦2023年度中期策略：等待時(shí)機(jī)

鋰價(jià)成本支撐力度。周期復(fù)盤(pán)：股票領(lǐng)先于商品，鋰礦股處于估值底部并有望率先企穩(wěn)2015-2019（上輪周期2020-（本輪周期）兩輪鋰價(jià)大周期發(fā)現(xiàn)：1、上行周期，需求預(yù)期好轉(zhuǎn)（政策/重磅車型等）將率先驅(qū)動(dòng)4（上輪周期10（本輪周期；1-2個(gè)月（上輪周期、4-15個(gè)月（本輪周期。2、下行周期，20182月鋰價(jià)開(kāi)始高位2018201910202082年見(jiàn)底。2-2.5PB左右，底部區(qū)間估值支撐位較為穩(wěn)固。投資策略：尋找周期下行階段的α個(gè)股2PB左右，估值處于過(guò)去幾年底部狀態(tài)。因此，即便后期鋰價(jià)繼續(xù)下跌，考慮到頭部企業(yè)的成本優(yōu)勢(shì)，（1（2擁有礦端資源自給目 錄1、回顧：下游需求波動(dòng)致鋰鹽價(jià)格大起大落 .-5-2、供需對(duì)接：鋰鹽供需仍逐步趨向?qū)捤?...............................................................-6-2.123H2集中釋放62.2、2023年鋰鹽供應(yīng)增量主要來(lái)自南美鹽湖和非洲鋰礦82.3202321.4392.42023年全球鋰資源供給小幅過(guò)剩113、刻畫(huà)行業(yè)邊際成本曲線：尋找鋰礦成本支撐位123.1、鋰資源主產(chǎn)區(qū)：西澳礦山和南美鹽湖.......................................................-12-3.2、南美鹽湖和國(guó)內(nèi)鹽湖鋰鹽成本處于行業(yè)底部位置143.3、現(xiàn)階段澳洲鋰資源開(kāi)發(fā)成本整體略高于鹽湖提鋰153.4、國(guó)內(nèi)云母提鋰成本處于行業(yè)邊際位置.......................................................-15-3.512萬(wàn)元/噸左右174、周期復(fù)盤(pán)：探尋商品與股票價(jià)格波動(dòng)規(guī)律......................................................-18-4.1、鋰鹽價(jià)格已經(jīng)歷兩輪大周期.......................................................................-18-4.2、周期上行階段股價(jià)啟動(dòng)前置效應(yīng)愈發(fā)明顯184.3、周期下行階段股價(jià)率先觸底.......................................................................-20-4.4、當(dāng)前鋰板塊估值已回落至上輪周期底部位置215、投資策略：尋找周期下行階段的α個(gè)股............................................................-22-......................................................................................................-23-28圖目錄1、2023年上半年鋰鹽價(jià)格大幅回落后反彈52、2023M1-M528%63、2023M1-M46%64、2023年以來(lái)鋰鹽廠出現(xiàn)明顯累庫(kù)現(xiàn)象65、201746%96、202280%97、新能源汽車銷量逐步攀升（單位：輛）108、5月電池產(chǎn)量反彈（單位：mwh）109、2023年中國(guó)正極材料產(chǎn)量逐步增加1110、20238.18萬(wàn)噸（LCE）12、202241%的鋰資源供給13128萬(wàn)元/噸131312萬(wàn)元/噸1414、江西鋰云母礦主要分布在宜春地區(qū)1615、非洲鋰礦資源開(kāi)發(fā)項(xiàng)目集中分布在津巴布韋1716、目前鋰行業(yè)或處于周期下行階段18171-2個(gè)月19184-15個(gè)月1919、2015-2020年周期下行階段股價(jià)率先下滑2020、本輪周期股價(jià)頂點(diǎn)出現(xiàn)在商品價(jià)格高位震蕩階段21212-2.5PB21圖22、業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)PB估值已跌至上輪周期支撐位 .-22-表目錄表1、2023H1計(jì)劃新增鋰資源開(kāi)發(fā)項(xiàng)目進(jìn)展（截至2023年6月中旬）........-7-2、2023H2計(jì)劃新增鋰資源開(kāi)發(fā)項(xiàng)目83、202398.88LCE（LCE）94、202390.70LCE（LCE）115、2023年起全球鋰資源供需格局逐步寬松（LCE）1266萬(wàn)元/噸以內(nèi)（萬(wàn)元/噸）1476萬(wàn)元/噸以內(nèi)（萬(wàn)元/噸）1584.9-8.8萬(wàn)元/噸之間（萬(wàn)元/噸）159、中礦資源礦端儲(chǔ)備豐富2310、中礦資源冶煉端產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏迅速23、天齊鋰業(yè)資源儲(chǔ)備覆蓋硬巖鋰礦和鹽湖板塊2412、天齊鋰業(yè)精礦與冶煉產(chǎn)能規(guī)模龐大2413、永興材料鋰鹽原料主要來(lái)源于化山瓷石礦25143LCE/年2515、贛鋒鋰業(yè)鋰資源布局遍及全球251612LCE/年2617、盛新鋰能礦端產(chǎn)能逐步釋放2718、盛新鋰能在全球范圍內(nèi)布局有四大鋰鹽基地（萬(wàn)噸/年）2719、重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)與估值表28報(bào)告正文1、回顧：下游需求波動(dòng)致鋰鹽價(jià)格大起大落2022月，在下游補(bǔ)庫(kù)需求持續(xù)高漲及貿(mào)易商積極炒作的情緒烘托下，電池60萬(wàn)元/2023Q1新能源全產(chǎn)業(yè)鏈面臨較大壓力：電車補(bǔ)貼政策取消導(dǎo)致新能源汽車銷售不暢，與此同時(shí)中游正極材料廠主動(dòng)壓縮原料庫(kù)存、維持剛需采購(gòu)，最終導(dǎo)致上游鋰鹽廠庫(kù)存急劇增加，鋰鹽價(jià)格坍塌式下跌。202322023年3月上旬，6B燃油車年內(nèi)禁售消息逐步發(fā)酵，眾多燃油車開(kāi)啟降價(jià)促銷熱潮，擠壓部分4月下旬后，隨著電池廠排產(chǎn)數(shù)據(jù)的環(huán)比改善和正極材料廠逐步開(kāi)啟補(bǔ)庫(kù)節(jié)奏，鋰鹽價(jià)格大幅5月下旬后，正極材料廠規(guī)模補(bǔ)庫(kù)基本完成，鋰鹽價(jià)格持續(xù)上漲動(dòng)能不足，進(jìn)入市場(chǎng)情緒主導(dǎo)下的窄幅波動(dòng)階段。圖1、2023年上半年鋰鹽價(jià)格大幅回落后反彈資料來(lái)源：SMM，2023鋰鹽供給量的釋放與真需求的崩塌是導(dǎo)致鋰鹽價(jià)格大幅下滑的主導(dǎo)因素。一方面，20231-5月，中15.3628%。鋰鹽產(chǎn)量增量主要依托澳Greenbusheswodgina等原有關(guān)停礦山的復(fù)產(chǎn)，綠地項(xiàng)目投產(chǎn)較少。另一方面，在供給端鋰鹽產(chǎn)量不斷釋放的同時(shí)，由于下游開(kāi)工SMM數(shù)據(jù)，20231-4月，電11.846%SMM數(shù)46.46（約相當(dāng)于滿產(chǎn)情況下1-2143%182約相當(dāng)于12周生產(chǎn)用量63%530萬(wàn)元/噸左右高位后，下游企業(yè)畏高情緒漸濃，補(bǔ)庫(kù)節(jié)奏放緩，鋰鹽交易量下滑。當(dāng)前來(lái)看短期內(nèi)鋰鹽價(jià)格波動(dòng)方向主要取決于市場(chǎng)交易各方的情緒博弈，中期來(lái)看鋰鹽價(jià)格走年上半年在真實(shí)需求明顯回落的背景下，碳酸鋰價(jià)格中樞下滑，鋰鹽企業(yè)銷售受阻，出現(xiàn)累庫(kù)，預(yù)計(jì)2023H1多數(shù)鋰鹽企業(yè)業(yè)績(jī)承壓。圖22023年M1-M5碳酸鋰產(chǎn)量累計(jì)同比增加28% 圖32023M1-M4碳酸鋰真實(shí)需求累計(jì)同比下降6%資料來(lái)源：SMM， 資料來(lái)源：SMM，4、2023年以來(lái)鋰鹽廠出現(xiàn)明顯累庫(kù)現(xiàn)象資料來(lái)源：SMM，小結(jié)：上半年需求波動(dòng)致價(jià)格震蕩，下半年價(jià)格走勢(shì)看供需演變?；仡櫳习肽晏荚?430萬(wàn)元/噸左右高位。雖然短期鋰鹽價(jià)格仍受市場(chǎng)情緒擾動(dòng)，但中期來(lái)看，產(chǎn)出缺口仍然是決定后期價(jià)格走勢(shì)的關(guān)鍵。因此，接下來(lái)我們將對(duì)下半年乃至未來(lái)數(shù)年內(nèi)全球鋰資源供需狀況進(jìn)行梳理，旨在為分析未來(lái)鋰價(jià)走勢(shì)提供借鑒。2、供需對(duì)接：鋰鹽供需仍逐步趨向?qū)捤?3H2從供給端來(lái)看，2023年上半年鋰鹽產(chǎn)量增量主要依靠2022年內(nèi)釋放的鋰礦擴(kuò)建產(chǎn)能與復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能的釋放，純粹綠地項(xiàng)目貢獻(xiàn)較少。23H123H1建成投產(chǎn)的鋰資源開(kāi)發(fā)項(xiàng)目中，部分項(xiàng)目出現(xiàn)延期投產(chǎn)現(xiàn)象：由于受到勞工短缺和設(shè)備供應(yīng)延MineralResourceMtMarion擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目（60萬(wàn)噸/90萬(wàn)噸/年）20237月份建成；1000萬(wàn)噸/（6LCE/年）20231月建成，46月底建成，9-10月份進(jìn)行試生產(chǎn)。中國(guó)和非洲鋰礦總體開(kāi)發(fā)進(jìn)展順利。Arcadia項(xiàng)目（設(shè)計(jì)采選產(chǎn)450萬(wàn)噸/5LCE/年20233211500（20萬(wàn)噸精礦/2-3LCE/年）20235月進(jìn)入試生產(chǎn)狀態(tài)，預(yù)計(jì)首批鋰精礦23H230萬(wàn)噸/年采選項(xiàng)目已經(jīng)建成投2023615002.0%1LCE/年產(chǎn)能規(guī)劃中，20004000噸產(chǎn)能基20236月底試生產(chǎn)。Cauchari-Olaroz20236月產(chǎn)出首批碳酸鋰。14.5LCE/年，澳洲鋰礦開(kāi)發(fā)項(xiàng)目受到勞工短缺等因素影響，出現(xiàn)推遲，7.6LCE/年。表1、2023H1計(jì)劃新增鋰資源開(kāi)發(fā)項(xiàng)目進(jìn)展（截至2023年6月中旬）項(xiàng)目 類型 所屬企業(yè) 所在區(qū)域 設(shè)計(jì)產(chǎn)能 目前進(jìn)展枧下窩硬巖鋰礦寧德時(shí)代中國(guó)江西1000萬(wàn)噸/年采選產(chǎn)能（折合4.17萬(wàn)噸LCE/年）建設(shè)過(guò)程中Marion擴(kuò)產(chǎn)硬巖鋰礦贛鋒鋰業(yè)澳洲擴(kuò)產(chǎn)30萬(wàn)噸收尾工程5月開(kāi)始Arcadia 硬巖鋰礦華友鈷業(yè)津巴布韋 產(chǎn)Arcadia 硬巖鋰礦華友鈷業(yè)津巴布韋 產(chǎn)（折合約5萬(wàn)精礦首次發(fā)運(yùn)回國(guó)噸LCE/年）Cauchari-Olaroz鹽鹽湖贛鋒鋰業(yè)阿根廷 4萬(wàn)噸LCE/年 2023年6月產(chǎn)出碳酸鋰薩比星 硬巖鋰礦盛新鋰能20萬(wàn)精礦/年（2-3津巴布韋 5月首次試生產(chǎn)萬(wàn)噸LCE/年）湘源多金屬礦 硬巖鋰礦紫金礦業(yè)一期采選產(chǎn)能30 一期30萬(wàn)噸/年鋰礦產(chǎn)能已中國(guó)湖南萬(wàn)噸/年 投產(chǎn)捌仟錯(cuò)鹽湖鹽湖金圓股份2000噸LCE/年產(chǎn)能已投中國(guó)西藏 1萬(wàn)噸LCE/年

3月建成試生產(chǎn)，4月21日湖項(xiàng)目（2000+4000噸）Finness 硬巖鋰礦 CoreLithium

17萬(wàn)噸/澳洲能

產(chǎn)，第一條2023年2月產(chǎn)出首批鋰精礦資料來(lái)源：財(cái)聯(lián)社，各公司公告、公眾號(hào)等，（灰色底色為投產(chǎn)推遲且目前尚未兌現(xiàn)產(chǎn)能的項(xiàng)目）23H223H2投產(chǎn)的項(xiàng)目目前來(lái)看整體進(jìn)展順利，有望如期投產(chǎn)。新增鋰資源產(chǎn)能項(xiàng)目主要集中Bikita120200萬(wàn)噸/200萬(wàn)噸鋰輝石精礦項(xiàng)目（6LCE/年）20237月建成投產(chǎn)（630日建成，謹(jǐn)慎考慮，7月建成投產(chǎn)93Q鹽湖預(yù)232LCE/300萬(wàn)400010月17LCE/23H17.6萬(wàn)噸延期投產(chǎn)產(chǎn)能，23H224LCE/年鋰資源新增產(chǎn)能將迎來(lái)集中釋放。表2、2023H2計(jì)劃新增鋰資源開(kāi)發(fā)項(xiàng)目項(xiàng)目 類型 所屬企業(yè) 所在區(qū)域 設(shè)計(jì)產(chǎn)能 目前進(jìn)展總規(guī)劃10萬(wàn)噸拉果錯(cuò) 鹽湖 紫金礦業(yè) 阿根廷3Q鹽湖 鹽湖 紫金礦業(yè) 鹽湖卡瑪?shù)倬S 硬巖鋰礦 雅化集團(tuán) 津巴布韋Bikita透鋰長(zhǎng)硬巖鋰礦 中礦資源 津巴布韋石項(xiàng)目Bikita鋰輝石

LCE/萬(wàn)噸LCE/年2年一、二期工程合35（3-4LCE/年）120萬(wàn)噸擴(kuò)建至200萬(wàn)噸/年采選

一期項(xiàng)目預(yù)計(jì)23年底建成投產(chǎn)一期項(xiàng)目預(yù)計(jì)23年底建成投產(chǎn)一期項(xiàng)目預(yù)計(jì)23年9月建成投產(chǎn)預(yù)計(jì)于2023H2建成投產(chǎn)預(yù)計(jì)于2023H2項(xiàng)目捌仟錯(cuò)鹽湖（4000噸）大紅柳灘鋰礦

硬巖鋰礦 中礦資源 津巴布韋 200萬(wàn)噸/年鹽湖 金圓股份 中國(guó)西藏 1萬(wàn)噸LCE/硬巖鋰礦 新疆有色集團(tuán) 中國(guó)新疆 300萬(wàn)噸/年

建成投產(chǎn)預(yù)計(jì)于23月底建成試生產(chǎn)預(yù)計(jì)于2023年月建成wodgina 硬巖鋰礦

贛鋒鋰業(yè)/Mineral澳洲Resources

第三條25萬(wàn)噸/年鋰精礦產(chǎn)線

預(yù)計(jì)于2023年7月投產(chǎn)資料來(lái)源：各公司公告、公眾號(hào)等，、20232023年內(nèi)全球鋰鹽產(chǎn)能落地規(guī)模較大，產(chǎn)量釋放受價(jià)格與環(huán)評(píng)限制。2022年內(nèi)，2萬(wàn)噸擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目等一系列鋰資源開(kāi)發(fā)計(jì)劃2022年內(nèi)投產(chǎn)的鋰資源產(chǎn)能在20232023年內(nèi)新落地的鋰資源項(xiàng)目也有望20232023年上半年，江西地區(qū)云母開(kāi)發(fā)受環(huán)保調(diào)查等因素影響，多數(shù)企業(yè)開(kāi)工率偏低。海外鋰鹽及精礦價(jià)格與國(guó)內(nèi)存在較大價(jià)差，國(guó)內(nèi)進(jìn)口增速放緩，澳洲鋰精礦出口受限，因2023年全球鋰資源有效產(chǎn)能約為8.88萬(wàn)噸LE36.1（25.51萬(wàn)噸E（7.30（6.65貢獻(xiàn)。中期維度來(lái)看，隨著南美鹽湖和非洲鋰礦產(chǎn)能的不斷釋放，全球鋰資源供給持續(xù)2024135.91萬(wàn)噸，2025年全球鋰資源產(chǎn)有效產(chǎn)能預(yù)計(jì)為173.66萬(wàn)噸。表3、2023年全球鋰資源產(chǎn)量預(yù)計(jì)為98.88萬(wàn)噸LCE（萬(wàn)噸LCE）項(xiàng)目2021A2022A2023E2024E2025E西澳礦山21.4730.0733.0439.0646.58南美鹽湖17.5623.4430.7439.6946.85國(guó)內(nèi)云母5.247.288.7416.0626.10國(guó)內(nèi)鋰輝石1.071.372.943.563.94國(guó)內(nèi)鹽湖6.908.2210.2712.0915.86其他地區(qū)00.707.3517.6425.23鋰電回收2.242.305.807.809.10產(chǎn)量合計(jì)54.4973.3798.88135.91173.66資料來(lái)源：各公司公告，202321.43電池行業(yè)需求占比逐步提高USGS數(shù)據(jù)，在全球鋰資源需求結(jié)構(gòu)中，電池80%，隨著電池行業(yè)需求占比的提高，鋰資源下游需求結(jié)2023705.19GWh、92.98GWh120.13GWh，合計(jì)對(duì)應(yīng)碳61.42LCE2個(gè)月用量，我們保守預(yù)測(cè)電池202390.70萬(wàn)噸LCE，同比增長(zhǎng)21.43%。圖52017年鋰資源需求結(jié)構(gòu)中電池行業(yè)占比46% 圖62022年鋰資源需求結(jié)構(gòu)中電池行業(yè)占比80%資料來(lái)源：USGS， 資料來(lái)源：USGS，需求的預(yù)測(cè)是一個(gè)不斷動(dòng)態(tài)調(diào)整的過(guò)程?？紤]到當(dāng)前鋰鹽下游主要應(yīng)用為電池行業(yè)，因此追蹤和預(yù)測(cè)鋰鹽行業(yè)需求，可以以電池行業(yè)為核心從三個(gè)維度展開(kāi)：直觀的下游需求數(shù)據(jù)為下游正極材料產(chǎn)量，中期需求可以觀測(cè)月度電池行業(yè)排產(chǎn)，終端需求維度可以追蹤新能源汽車銷量及儲(chǔ)能出貨量規(guī)模。新能源汽車&2023汽車銷售旺季，疊加新能源汽車優(yōu)惠補(bǔ)貼政策的出臺(tái)，后續(xù)新能源汽車銷售預(yù)計(jì)持續(xù)改善。每年四季度為儲(chǔ)能裝機(jī)高峰期，因此，預(yù)計(jì)后續(xù)儲(chǔ)能裝機(jī)量也將持續(xù)增加。圖7、新能源汽車銷量逐步攀升（單位：輛）資料來(lái)源：iFind，4月受到行業(yè)庫(kù)存水平偏高和原材料價(jià)格波動(dòng)等因素影響，動(dòng)力產(chǎn)銷量增速相對(duì)低迷，5月受終端需求復(fù)蘇預(yù)期影響，動(dòng)力電池產(chǎn)56%即進(jìn)入新能源汽車銷售旺季，動(dòng)力電池行業(yè)提前備庫(kù)，有望帶動(dòng)排產(chǎn)數(shù)據(jù)持續(xù)修復(fù)。圖8、5月電池產(chǎn)量反彈（單位：mwh）資料來(lái)源：SMM，冷等因素影響，正極材料產(chǎn)銷量持續(xù)低迷。5月起隨著電池排產(chǎn)等下游需求數(shù)據(jù)的持續(xù)改善，正極材料產(chǎn)銷量顯著增加?？紤]到后續(xù)鋰鹽供給將逐步釋放，正極材料產(chǎn)銷更多受終端需求影響。三季度末即進(jìn)入終端需求旺季，動(dòng)力電池行業(yè)提前備庫(kù)，正極材料產(chǎn)銷量有望持續(xù)改善。圖9、2023年中國(guó)正極材料產(chǎn)量逐步增加資料來(lái)源：iFind，表4、2023年全球鋰資源需求量預(yù)計(jì)為90.70萬(wàn)噸LCE（萬(wàn)噸LCE）項(xiàng)目2021A2022A2023E2024E2025E動(dòng)力電池（GWh）313.22530.23705.191026.281412.23儲(chǔ)能電池（GWh）20.3445.5592.98177.99344.64消費(fèi)電池（GWh）132.78109.30120.13132.30146.00電池合計(jì)（GWh）466.34685.08918.301336.571902.87對(duì)應(yīng)鋰鹽用量32.4146.0461.4289.14125.61庫(kù)存需求5.409.9810.2414.8620.94其他行業(yè)需求14.7018.6719.0519.8119.98需求合計(jì)52.5174.6990.70123.80166.53資料來(lái)源：各公司公告，2023年度供需：20232023-2025年全球鋰鹽有效產(chǎn)能分別為98.88、135.91173.66LCE，2023-202590.70、123.80166.53LCE，2023年全球8.1830萬(wàn)元/噸左右的高位震蕩下滑，202420252025的是，澳洲鋰礦高位挺價(jià)和江西鋰云母開(kāi)發(fā)的政策風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)對(duì)供需平衡造成一定的干擾，出現(xiàn)短期供需格局的改善甚至逆轉(zhuǎn)，且供需平衡是一個(gè)動(dòng)態(tài)變化過(guò)程，較長(zhǎng)時(shí)間維度的供需預(yù)測(cè)可能與實(shí)際情況存在一定偏差。表5、2023年起全球鋰資源供需格局逐步寬松（萬(wàn)噸LCE）項(xiàng)目2021A2022A2023E2024E2025E總供給量54.4973.3798.88135.91173.66總需求量52.5174.6990.70123.80166.53供需缺口1.98-1.328.1812.117.13資料來(lái)源：各公司公告，圖10、2023年全球鋰資源預(yù)計(jì)過(guò)剩8.18萬(wàn)噸（萬(wàn)噸LCE）資料來(lái)源：各公司公告，202330萬(wàn)元/噸左右高位的基礎(chǔ)上有下滑風(fēng)險(xiǎn)。上半年下游需求不振，碳酸鋰50萬(wàn)元/17萬(wàn)元/因此在鋰資源供需格局，鋰鹽價(jià)格面臨下滑風(fēng)險(xiǎn)的背景下，分析鋰鹽邊際成本在一定程度上可以為探尋鋰鹽價(jià)格的底部位置提供借鑒和參考。3、刻畫(huà)行業(yè)邊際成本曲線：尋找鋰礦成本支撐位、鋰資源主產(chǎn)區(qū)：西澳礦山和南美鹽湖41%32%10%11%94%的鋰2023年內(nèi)全球鋰資（2023年內(nèi)其市占率仍較低。因此，下面全球鋰資源成本討論與分析主要找針對(duì)上述區(qū)域展開(kāi)。圖11、2022年西澳礦山貢獻(xiàn)全球約41%的鋰資源供給資料來(lái)源：各公司公告，根據(jù)我們的測(cè)算，2022年全球主要鋰資源產(chǎn)能（107LCE）（營(yíng)業(yè)成本8萬(wàn)元/（8萬(wàn)元萬(wàn)元/噸左右（1-3萬(wàn)元。128萬(wàn)元/噸資料來(lái)源：公司公告，（圖中澳洲鋰礦生產(chǎn)成本中包含特許使用權(quán)費(fèi)用）圖13、全球主要鋰鹽產(chǎn)能完全成本均可壓縮在12萬(wàn)元/噸資料來(lái)源：各公司公告，、南美鹽湖和國(guó)內(nèi)鹽湖鋰鹽成本處于行業(yè)底部位置Atacama（ALBSQM分別開(kāi)發(fā)）憑借鋰離子含量高，鎂鋰比低等優(yōu)勢(shì)，生產(chǎn)成本處于行業(yè)底ALB2022年年報(bào)披露，Atacama4155美元/：7計(jì)算（2.91萬(wàn)元/1萬(wàn)元/3.91萬(wàn)元/噸。南美其他鹽湖中，HombreMuerto4700美元/3.29萬(wàn)元/4.29萬(wàn)元/Silverpeak6200美元/4.34萬(wàn)元/5.34萬(wàn)元/（Silver6萬(wàn)元/26.39LCE/24.69%。表6、南美鹽湖整體成本可控制在6萬(wàn)元/噸以內(nèi)（萬(wàn)元/噸）Atacama鹽湖（ALB）

Atacama（SQM） HombreMuerto Silverpeak噸生產(chǎn)成本2.912.913.294.34噸生產(chǎn)成本2.912.913.294.34噸其他費(fèi)用1111噸完全成本3.913.914.295.34目前產(chǎn)能（萬(wàn)417.6420.6資料來(lái)源：各公司公告，2022年碳酸鋰生產(chǎn)成本3.05萬(wàn)元/20223.15萬(wàn)元/2萬(wàn)元/噸，則鹽湖股份和藏格礦業(yè)碳酸鋰完全成本分別為5.05萬(wàn)元/5.15萬(wàn)元/噸。青海中信國(guó)安和恒信融等其他鹽湖產(chǎn)能生產(chǎn)尚無(wú)公3.5萬(wàn)元/5.5萬(wàn)元/噸。上述國(guó)內(nèi)13萬(wàn)噸/12.16%。表7、國(guó)內(nèi)鹽湖整體成本可控制在6萬(wàn)元/噸以內(nèi)（萬(wàn)元/噸）恒信融、中信國(guó)安等其他國(guó)內(nèi)鹽湖噸生產(chǎn)成本他國(guó)內(nèi)鹽湖噸生產(chǎn)成本3.053.153.5噸其他費(fèi)用222噸完全成本5.055.155.5目前產(chǎn)能（萬(wàn)噸LCE）

3 1 9資料來(lái)源：各公司公告，、現(xiàn)階段澳洲鋰資源開(kāi)發(fā)成本整體略高于鹽湖提鋰澳洲鋰輝石礦整體品味較高，生產(chǎn)成本較低。但其完全成本包含特許使用權(quán)費(fèi)用（5%計(jì)入Greenbushes礦是澳洲品位最高，開(kāi)發(fā)條件最為便利的鋰礦，整體成本處于硬巖鋰礦行業(yè)底部區(qū)間，IGO2023Q3（2023Q1）季報(bào)數(shù)據(jù)，泰利森鋰精礦成本約62美元噸季報(bào)口徑為690澳元.67，其中267美元/6%，碳酸鋰冶煉費(fèi)用為25萬(wàn)元/.9萬(wàn)元/odna和ain1033美元/1022美元/8.38.843.4140.62%。礦山 GreenbushesMarionCattlinPilgangooraWodgina噸生產(chǎn)成本 4.96.58.8礦山 GreenbushesMarionCattlinPilgangooraWodgina噸生產(chǎn)成本 4.96.58.86.68.3噸特許使用權(quán)1.41.281.731.421.16噸完全成本 6.438.0210.268.119.75冶煉費(fèi)用 2.52.52.52.52.5目前產(chǎn)能（萬(wàn)18.506.152.387.019.38費(fèi)用噸LCE）資料來(lái)源：各公司公告，、國(guó)內(nèi)云母提鋰成本處于行業(yè)邊際位置除南美鹽湖、西澳礦山和國(guó)內(nèi)鹽湖外，國(guó)內(nèi)江西地區(qū)的鋰云母礦也是目前全球鋰資源供給版圖中的重要組成部分。江西云母受限于氧化鋰品位較低等原因，整體7萬(wàn)元，噸8萬(wàn)元以內(nèi)，綜合生產(chǎn)成本處于云母提鋰行業(yè)底部位置。統(tǒng)計(jì)12萬(wàn)元/噸以內(nèi)（統(tǒng)計(jì)樣本僅涵蓋了江西地區(qū)公開(kāi)披露的目前在產(chǎn)主流礦區(qū)，部分在建及生產(chǎn)規(guī)模較小的礦區(qū)尚未統(tǒng)計(jì)在內(nèi)8.47萬(wàn)噸LCE/7.92%。圖14、江西鋰云母礦主要分布在宜春地區(qū)資料來(lái)源：公司公告，宜春市人民政府網(wǎng)，（部分礦山有多個(gè)股東，途中僅列示主要股東）除上述主流產(chǎn)區(qū)外，未來(lái)全球鋰資源生產(chǎn)格局中，非洲地區(qū)貢獻(xiàn)重要增量部分，但考慮到目前非洲多數(shù)鋰礦處于開(kāi)發(fā)初期階段，長(zhǎng)期生產(chǎn)成本測(cè)算可能存在一定各礦品位及運(yùn)費(fèi)推測(cè)，我們預(yù)計(jì)非洲目前正在10萬(wàn)元/噸以內(nèi)。上述礦區(qū)涉及11.4LCE10.67%。圖15、非洲鋰礦資源開(kāi)發(fā)項(xiàng)目集中分布在津巴布韋資料來(lái)源：各公司公告，12/噸左右106LCE/12萬(wàn)元對(duì)應(yīng)202390.70萬(wàn)噸L202312萬(wàn)元/噸左右的成本支撐位，但在供需格局逐步逆轉(zhuǎn)的背景下，中期來(lái)看，鋰鹽價(jià)格或?qū)⒄鹗幓芈洹Ｍㄟ^(guò)供需測(cè)算，我們預(yù)計(jì)鋰鹽供需格局將逐步寬松，中期來(lái)看，鋰鹽價(jià)格仍有回12萬(wàn)元/4、周期復(fù)盤(pán)：探尋商品與股票價(jià)格波動(dòng)規(guī)律、鋰鹽價(jià)格已經(jīng)歷兩輪大周期從商品價(jià)格與供需關(guān)系角度分析，2015-圖16、目前鋰行業(yè)或處于周期下行階段資料來(lái)源：SMM，iFind，（全文周期周期區(qū)分節(jié)點(diǎn)為2020年7-8月間，以年度劃分，則上輪周期為2015-2019，本輪周期為2020-；以月度劃分，則上輪周期為2015-2020.7；本輪周期為2020.8-）、周期上行階段股價(jià)啟動(dòng)前置效應(yīng)愈發(fā)明顯（2015-2020.7）4個(gè)月，股價(jià)高點(diǎn)領(lǐng)先商品價(jià)格高點(diǎn)1-2個(gè)月。2015422日，發(fā)改委等四部委2016-20207月起，天齊鋰業(yè)和贛鋒鋰業(yè)等鋰板塊2017日天齊鋰業(yè)和贛鋒鋰業(yè)等鋰板塊企業(yè)股價(jià)即率先見(jiàn)頂，而商品價(jià)格受市場(chǎng)情緒影響一直到當(dāng)年1-2個(gè)月，股價(jià)啟動(dòng)前置效應(yīng)凸顯。圖17、上輪周期股價(jià)高點(diǎn)領(lǐng)先商品價(jià)格高點(diǎn)1-2個(gè)月資料來(lái)源：SMM，iFind，（2020.8-）10個(gè)月，4-15個(gè)月。2019年，特斯拉爆款車型ModelY在當(dāng)3月實(shí)現(xiàn)交付，市場(chǎng)預(yù)期鋰鹽需求將持續(xù)增長(zhǎng)。20191020208月底受供需格局逆轉(zhuǎn)影響，才開(kāi)始底部反彈上漲，股價(jià)啟動(dòng)先于商品價(jià)格上10個(gè)月。20218月，供給持續(xù)偏緊，鋰鹽價(jià)格達(dá)到上一輪周期高點(diǎn)，贛74-15月，股價(jià)啟動(dòng)前置效應(yīng)愈發(fā)凸顯。圖18、上輪周期上行階段股價(jià)啟動(dòng)領(lǐng)先商品價(jià)格4-15個(gè)月資料來(lái)源：SMM，iFind，、周期下行階段股價(jià)率先觸底上輪周期下行階段，股價(jià)見(jiàn)底先于商品價(jià)格。股價(jià)受預(yù)期影響更為明顯，在2018-2019201822018年四季度鋰板塊企業(yè)股價(jià)（2-2.5倍B。83個(gè)月左右。中期來(lái)看，周期下行階段股價(jià)與價(jià)格總體走勢(shì)一致，但股價(jià)觸底時(shí)間往往領(lǐng)先于商品價(jià)格。圖19、2015-2020年周期下行階段股價(jià)率先下滑資料來(lái)源：SMM，iFind，本輪周期下行階段，股價(jià)回落先于商品價(jià)格下滑。本輪周期中，天齊鋰業(yè)等公司20228顯著增長(zhǎng)，因此鋰板塊股價(jià)率先啟動(dòng)并達(dá)到此輪周期高點(diǎn)，但鋰鹽價(jià)格處于歷史位置，市場(chǎng)恐高情緒嚴(yán)重，股票估值開(kāi)始承壓。2022年8月-11月間，商品60萬(wàn)元/續(xù)終端需求的回落，鋰鹽價(jià)格持續(xù)下滑；之后受油車補(bǔ)貼及寧德時(shí)代“鋰礦返利”政策影響，商品價(jià)格加速回落。在本輪周期下行階段，股價(jià)回落早于商品價(jià)格下滑，在鋰鹽供需基本面惡化的背景下，板塊標(biāo)的股價(jià)持續(xù)回落。圖20、本輪周期股價(jià)頂點(diǎn)出現(xiàn)在商品價(jià)格高位震蕩階段`資料來(lái)源：SMM，iFind，、當(dāng)前鋰板塊估值已回落至上輪周期底部位置從估值支撐角度來(lái)看，當(dāng)前股價(jià)已跌至上輪周期支撐位。PB估值角度來(lái)看，PB2-2.52PB左右，基本已經(jīng)達(dá)到上輪周期估值底部區(qū)間。本輪周期下行階段，由于股價(jià)率先下跌，目前主要龍頭公司估值已經(jīng)回到歷史底部狀態(tài)，我們預(yù)計(jì)板塊基本處于下跌中后段，后面即使商品價(jià)格繼續(xù)下跌，股價(jià)回落幅度或許相對(duì)有限。圖21、上輪周期鋰礦板塊底部估值區(qū)間約2-2.5倍PB資料來(lái)源：，（圖示數(shù)據(jù)為鋰礦板塊指數(shù)市凈率）圖22、業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)PB估值已跌至上輪周期支撐位資料來(lái)源：公司公告，5、投資策略：尋找周期下行階段的α個(gè)股2PB左右，估值處于過(guò)去幾年底部狀態(tài)。因此，即便后期鋰價(jià)繼續(xù)下跌，考慮到頭部企業(yè)的成本優(yōu)勢(shì)，未來(lái)凈資產(chǎn)大幅下行概率偏低，當(dāng)前估值具有支撐性。短期而言，若未來(lái)產(chǎn)業(yè)情緒回暖，板塊具備階段性博弈價(jià)值。但中期來(lái)看，鋰礦股中大級(jí)別布局機(jī)會(huì)仍需等待，結(jié)合前面復(fù)盤(pán)，供給調(diào)整往往滯后于需求變化，我們認(rèn)為需要更加重視需求側(cè)提振的相關(guān)信號(hào)。就具體個(gè)股而言，建議關(guān)注兩類標(biāo)的：（）的企業(yè)，在商品價(jià)格下行周期企業(yè)盈利韌性更強(qiáng)，主要標(biāo)的包括天齊鋰業(yè)和永興材料。6、重點(diǎn)標(biāo)的介紹中礦資源：公司鋰資源開(kāi)發(fā)與鋰鹽產(chǎn)能擴(kuò)張節(jié)奏最為迅速。資源儲(chǔ)備方面，公司Bikita礦山保有各426.67萬(wàn)噸，Li2010.6226.24LCE；kta6541.3（礦石量18.78萬(wàn)噸LEGridMetalCorpDonner富公司的鋰資源供應(yīng)。綜合上述項(xiàng)目，公司合計(jì)擁有鋰資源儲(chǔ)量約210.01萬(wàn)噸LCE。表9、中礦資源礦端儲(chǔ)備豐富礦山Li2O品位資源儲(chǔ)量采選產(chǎn)能規(guī)劃產(chǎn)能（%）（萬(wàn)噸LCE）Bikita1.13-1.15183.78120萬(wàn)噸擴(kuò)至400萬(wàn)噸Tanco1.86-3.1526.2418萬(wàn)噸新增100萬(wàn)噸資料來(lái)源：各公司公告，2.5Bikita礦山2200萬(wàn)噸采選產(chǎn)線（200200萬(wàn)噸鋰輝石采選產(chǎn)能20236萬(wàn)噸/年鋰鹽產(chǎn)18萬(wàn)噸/年鋰輝石精礦采選產(chǎn)能，另籌劃新100萬(wàn)噸//2.5萬(wàn)噸，3.5萬(wàn)噸電池級(jí)碳酸鋰/2023年四季度6萬(wàn)噸/年電池級(jí)碳酸鋰和氫氧化鋰產(chǎn)能并且在原料10萬(wàn)噸鋰鹽產(chǎn)能并實(shí)現(xiàn)原料自給（4萬(wàn)噸鋰鹽冶煉產(chǎn)能。表10、中礦資源冶煉端產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏迅項(xiàng)目 產(chǎn)能類型

產(chǎn)能規(guī)模（

產(chǎn)能狀態(tài)江西新余

電池級(jí)氟化鋰 0.6 已投產(chǎn)電池級(jí)碳酸鋰/氫氧化鋰 2.5 已投產(chǎn)電池級(jí)碳酸鋰/氫氧化鋰 3.5 建設(shè)中資料來(lái)源：公司公告，天齊鋰業(yè)：公司是全球領(lǐng)先的鋰產(chǎn)品供應(yīng)商，在鋰資源儲(chǔ)備和產(chǎn)能方面處于行業(yè)前列。公司控股子公司泰利森擁有澳大利亞格林布什鋰輝石礦，該礦為全球生產(chǎn)1286LCE；公司通過(guò)參股SQMSalardeAtacama鹽湖，該鹽湖鹵水鋰資源儲(chǔ)量全球第一；公司（后獲取該礦的采礦權(quán)20%的股權(quán)，實(shí)現(xiàn)對(duì)國(guó)內(nèi)鹽湖鋰資源的布局。礦山資源種類資源量（萬(wàn)噸LCE）權(quán)益比例權(quán)益資源量（萬(wàn)噸LCE）礦山資源種類資源量（萬(wàn)噸LCE）權(quán)益比例權(quán)益資源量（萬(wàn)噸LCE）運(yùn)營(yíng)狀態(tài)格林布什鋰輝石128626.01%334.5在產(chǎn)阿塔卡馬鹽湖455122.16%1008.5在產(chǎn)雅江措拉鋰輝石63.2100%63.2籌備建設(shè)中扎布耶鹽湖17920%35.8在產(chǎn)合計(jì)6079.21442資料來(lái)源：公司公告，162萬(wàn)噸/6.88萬(wàn)噸/年的鋰化合物及衍生品產(chǎn)能，2.4萬(wàn)噸電池級(jí)氫氧化鋰生產(chǎn)線和遂寧安居2萬(wàn)噸/年。表12、天齊鋰業(yè)精礦與冶煉產(chǎn)能規(guī)模龐大精礦產(chǎn)能（萬(wàn)噸/年）產(chǎn)品種類權(quán)益比例現(xiàn)有產(chǎn)能規(guī)劃新增產(chǎn)能合計(jì)泰利森鋰精礦26.01%16252214鋰鹽產(chǎn)能產(chǎn)品種類權(quán)益比例現(xiàn)有產(chǎn)能規(guī)劃新增產(chǎn)能合計(jì)碳酸鋰100%1.45氫氧化鋰四川射洪100%0.52.42氯化鋰100%0.45金屬鋰100%0.02重慶銅梁金屬鋰86.38%0.060.06四川安居電池級(jí)碳酸鋰100%22江蘇張家港電池級(jí)碳酸鋰100%22澳洲奎納納電池級(jí)氫氧化鋰51%2.42.44.8合計(jì)6.884.411.28資料來(lái)源：各公司公告，（格林布什產(chǎn)能規(guī)劃涵蓋時(shí)間截至2025年）永興材料：公司是我國(guó)云母提鋰行業(yè)重要一極。在礦石資源方面，公司擁有化山瓷石礦和白水洞高嶺高嶺土礦兩座礦山。其中，化山瓷石礦為公司控股子公司花1.87Li2O≥0.20%陶瓷土礦礦石量4.1億噸，Li2O金屬氧化物量161.27萬(wàn)噸（398.34萬(wàn)噸E，是公司碳酸鋰生產(chǎn)原料的主要來(lái)源。白水洞高嶺土礦為公司聯(lián)營(yíng)企業(yè)0.76量730.74萬(wàn)噸，是公司碳酸鋰原料來(lái)源的重要補(bǔ)充。表13、永興材料鋰鹽原料主要來(lái)源于化山瓷石礦Li2OLi2O）采選產(chǎn)能化山瓷石礦花橋礦業(yè)70%161.27360萬(wàn)噸/年白水洞高嶺土礦花鋰礦業(yè)48.97%

資源量（萬(wàn)噸資料來(lái)源：公司公告，3萬(wàn)噸電池級(jí)碳酸鋰產(chǎn)能。180萬(wàn)噸/年鋰礦石高效選礦與綜360萬(wàn)噸/3萬(wàn)300萬(wàn)噸/年鋰礦石高效選礦與綜合利用項(xiàng)目，該項(xiàng)目投產(chǎn)后，將顯著提高公司選礦端產(chǎn)能，為公司下一步擴(kuò)充鋰鹽生產(chǎn)能力奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。表14、永興材料現(xiàn)有碳酸鋰產(chǎn)能約3萬(wàn)噸LCE/年產(chǎn)能規(guī)模（萬(wàn)噸LCE（萬(wàn)噸LCE）一期項(xiàng)目電池級(jí)碳酸鋰1在產(chǎn)二期項(xiàng)目電池級(jí)碳酸鋰2在產(chǎn)合計(jì)3

產(chǎn)能狀態(tài)資料來(lái)源：公司公告，贛鋒鋰業(yè)：公司在全球多地?fù)碛胸S富的礦端資源儲(chǔ)備。公司在國(guó)內(nèi)、南美、澳洲和非洲等地布局規(guī)模龐大的鋰資源開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，項(xiàng)目類型涉及鋰輝石、鋰云母、鹽MtMarionPilgangoora等Goulamina鋰輝石項(xiàng)目；鹽湖方面，Cauchari-OlarozMarianaPPGSonora4000LCE。表15、贛鋒鋰業(yè)鋰資源布局遍及全球資源類型產(chǎn)能類型持股比例資源量澳大利亞MountMarion鋰輝石項(xiàng)目50%184.3萬(wàn)噸LCE澳大利亞Pilgangoora鋰輝石項(xiàng)目5.76%865.5萬(wàn)噸LCE鋰輝石馬里Goulamina鋰輝石項(xiàng)目50%487.2萬(wàn)噸LCE愛(ài)爾蘭Avalonia鋰輝石項(xiàng)目55%勘探中寧都河源鋰輝石項(xiàng)目100%10萬(wàn)噸LCE鹽湖Cauchari-Olaroz鋰鹽湖項(xiàng)目46.67%2458萬(wàn)噸LCE阿根廷Mariana鋰鹽湖項(xiàng)目100%812.1萬(wàn)噸LCE阿根廷PPG鋰鹽湖項(xiàng)目100%1106萬(wàn)噸LCE青海茫崖鳳凰臺(tái)深層鹵水項(xiàng)目100%勘探中青海一里坪鹽湖項(xiàng)目49%165萬(wàn)噸LCE青海錦泰巴倫馬海項(xiàng)目33.66%勘探中鋰黏土墨西哥Sonora鋰黏土項(xiàng)目100%882萬(wàn)噸LCE上饒松樹(shù)崗鉭鈮礦項(xiàng)目62%149萬(wàn)噸LCE鋰云母內(nèi)蒙古維拉斯托鋰礦項(xiàng)目12.5%142萬(wàn)噸LCE湖南郴州香花鋪鋰云母礦項(xiàng)目20%勘探中資料來(lái)源：公司公告，12LCE/年的8.1萬(wàn)噸/4.1萬(wàn)噸/年（包含高純碳酸鋰0.215萬(wàn)噸/2.45萬(wàn)噸。Cauchari-Olaroz2023年內(nèi)建成投產(chǎn)，貢獻(xiàn)碳4萬(wàn)噸/Sonora鋰黏土項(xiàng)目、新余萬(wàn)噸鋰鹽工廠等多203060萬(wàn)噸/年的鋰鹽產(chǎn)品供應(yīng)能力。項(xiàng)目基地 所在區(qū)域主要產(chǎn)品設(shè)計(jì)產(chǎn)能（萬(wàn)噸/年）氫氧化鋰8.1萬(wàn)噸鋰鹽項(xiàng)目基地 所在區(qū)域主要產(chǎn)品設(shè)計(jì)產(chǎn)能（萬(wàn)噸/年）氫氧化鋰8.1萬(wàn)噸鋰鹽氯化鋰1.2江西新余丁基鋰0.1高純碳酸鋰1.0氟化鋰1.0新余贛鋒 江西新余高純碳酸鋰0.5氟化鋰0.15寧都贛鋒江西寧都碳酸鋰2.0河北贛