A股底層密碼系列報(bào)告（一）：三維宏觀時(shí)鐘下的A股大勢(shì)與風(fēng)格輪動(dòng)框架

目錄TOC\o"1-2"\h\z\u三維度宏觀時(shí)鐘的探索思路 4更適用A股的自上而下宏觀擇時(shí)輪動(dòng)框架較少 4三維宏觀輪動(dòng)時(shí)鐘的構(gòu)建 5三維度宏觀時(shí)鐘與市場(chǎng)關(guān)系探討 12大勢(shì)層面輪動(dòng)規(guī)律 12大小盤風(fēng)格輪動(dòng)規(guī)律 15成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格輪動(dòng)規(guī)律 18業(yè)績(jī)偏好輪動(dòng)規(guī)律 21估值偏好輪動(dòng)規(guī)律 25產(chǎn)業(yè)鏈輪動(dòng)規(guī)律 29大類行業(yè)風(fēng)格輪動(dòng)規(guī)律 35三維度宏觀時(shí)鐘的擇時(shí)與風(fēng)格輪動(dòng)總結(jié) 41圖表目錄圖1：A股的波動(dòng)性遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美股 4圖2：除非突發(fā)因素影響，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的波動(dòng)性一般較低 5圖3：美林時(shí)鐘輪動(dòng)周期 5圖4：DDM定價(jià)模型 5圖5：全A的PE-TTM波動(dòng)與新增中長(zhǎng)貸TTM增速波動(dòng)基本一致 6圖6：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)TTM增速與用萬得全A推算的TTM盈利增速波動(dòng)一致 7圖7：三維宏觀變量體系 7圖8：對(duì)三維宏觀指標(biāo)平滑處理后的周期傳導(dǎo)示意圖 8圖9：信用周期領(lǐng)先盈利周期約半年 9圖10：利率周期領(lǐng)先信用周期約半年 9圖三維度宏觀框架下理論的周期傳導(dǎo)框架 10圖12：理論上從時(shí)間規(guī)律出發(fā)三個(gè)宏觀變量周期可以組成6種核心環(huán)境類型 圖13：2007年至今三維度構(gòu)建的核心宏觀環(huán)境類型（將非核心類型還原至原核心類型位置） 圖14：2015年金融創(chuàng)新活躍，表外融資相對(duì)表內(nèi)融資觸底更早 12圖15：2007年至今不同宏觀環(huán)境下寬基指數(shù)市場(chǎng)表現(xiàn)情況 13圖16：核心宏觀環(huán)境類型中的萬得全A表現(xiàn)評(píng)價(jià)與理論推演變化 14圖17：三維度宏觀時(shí)鐘下的大勢(shì)輪動(dòng)圖 15圖18：2007年至今不同宏觀環(huán)境下大小盤風(fēng)格表現(xiàn)情況 16圖19：核心宏觀環(huán)境類型中的小盤相對(duì)表現(xiàn)評(píng)價(jià)與理論推演變化 17圖20：三維度宏觀時(shí)鐘下的大小盤風(fēng)格輪動(dòng)圖 18圖21：三維度宏觀時(shí)鐘下的成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格情況 19圖22：不同宏觀環(huán)境中成長(zhǎng)相對(duì)價(jià)值的表現(xiàn)情況總結(jié) 20圖23：三維度宏觀時(shí)鐘下的成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格輪動(dòng)圖 21圖24：不同宏觀環(huán)境下的不同業(yè)績(jī)指數(shù)的市場(chǎng)表現(xiàn) 22圖25：不同業(yè)績(jī)指數(shù)在不同宏觀環(huán)境中的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑） 23圖26：不同業(yè)績(jī)指數(shù)在不同宏觀環(huán)境中的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑） 23圖27：不同宏觀環(huán)境下不同業(yè)績(jī)指數(shù)的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑） 23圖28：不同宏觀環(huán)境下不同業(yè)績(jī)指數(shù)的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑） 24圖29：三維度宏觀時(shí)鐘下的業(yè)績(jī)偏好輪動(dòng)圖 25圖30：不同宏觀環(huán)境下的不同估值指數(shù)表現(xiàn) 26圖31：不同估值指數(shù)在不同宏觀環(huán)境中的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑） 27圖32：不同估值指數(shù)在不同宏觀環(huán)境中的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑） 27圖33：不同宏觀環(huán)境下不同估值指數(shù)的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑） 27圖34：不同宏觀環(huán)境下不同估值指數(shù)的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑） 28圖35：三維度宏觀時(shí)鐘下的估值偏好輪動(dòng)圖 29圖36：三維度宏觀時(shí)鐘下的產(chǎn)業(yè)鏈指數(shù)表現(xiàn)情況（類型4-6） 30圖37：三維度宏觀時(shí)鐘下的產(chǎn)業(yè)鏈指數(shù)表現(xiàn)情況（類型1-3） 31圖38：不同產(chǎn)業(yè)鏈指數(shù)在不同宏觀環(huán)境下的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑） 32圖39：不同產(chǎn)業(yè)鏈指數(shù)在不同宏觀環(huán)境下的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑） 32圖40：不同宏觀環(huán)境下不同產(chǎn)業(yè)鏈指數(shù)的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑） 33圖41：不同宏觀環(huán)境下不同產(chǎn)業(yè)鏈指數(shù)的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑） 33圖42：三維度宏觀時(shí)鐘下的產(chǎn)業(yè)鏈風(fēng)格輪動(dòng)圖 34圖43：三維度宏觀時(shí)鐘下的大類行業(yè)風(fēng)格表現(xiàn)情況（類型4-6） 36圖44：三維度宏觀時(shí)鐘下的大類行業(yè)風(fēng)格表現(xiàn)情況（類型1-3） 37圖45：不同大類行業(yè)風(fēng)格在不同宏觀環(huán)境下的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑） 38圖46：不同大類行業(yè)風(fēng)格在不同宏觀環(huán)境下的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑） 38圖47：不同宏觀環(huán)境下不同大類行業(yè)風(fēng)格的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑） 39圖48：不同宏觀環(huán)境下不同大類行業(yè)風(fēng)格的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑） 39圖49：三維度宏觀時(shí)鐘下的產(chǎn)業(yè)鏈風(fēng)格輪動(dòng)圖 41圖50：三維度宏觀時(shí)鐘下的大勢(shì)、風(fēng)格、行業(yè)輪動(dòng)圖 42三維度宏觀時(shí)鐘的探索思路A股的自上而下宏觀擇時(shí)輪動(dòng)框架較少AAA股擇時(shí)的意義相對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的權(quán)益市場(chǎng)如美國(guó)等，其重要性更為突出，圖1：A股的波動(dòng)性遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美股數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind目前市場(chǎng)上更適用A股的自上而下輪動(dòng)框架較少。目前市場(chǎng)上所存在的A股研究DDMGDP的更新頻率GDP的波CPI、工業(yè)增加DDM模型，作為較為經(jīng)典的股票模型，其原理是DDM模型，可能會(huì)由于對(duì)分子、分母的主觀判斷差的缺陷。圖2：除非突發(fā)因素影響，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的波動(dòng)性一般較低數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖3：美林時(shí)鐘輪動(dòng)周期 圖4：DDM定價(jià)模型 數(shù)據(jù)來源：東北證券，MBA百科 數(shù)據(jù)來源：東北證券如何構(gòu)建更客觀、更數(shù)量化、更可跟蹤、更可驗(yàn)證、更適應(yīng)A股的自上而下宏觀擇時(shí)輪動(dòng)框架成為一個(gè)關(guān)鍵的問題，也是本文試圖研究的問題。三維宏觀輪動(dòng)時(shí)鐘的構(gòu)建從自上而下的角度去思考宏觀時(shí)鐘，首先需要找到最基本的宏觀周期變量，在本文的理解中，可觀測(cè)到的最根本的基礎(chǔ)宏觀變量有4個(gè)，分別是：利率→信用→增長(zhǎng)→通脹且這四個(gè)變量在理論上應(yīng)該存在先后傳導(dǎo)邏輯，即：利率的下行刺激信用的上行，4A（PPI代表與利率→信用→增長(zhǎng)TTM增速（增長(zhǎng)、M0，思路如下：新增中長(zhǎng)貸TTM（增量屬性TTM（同為MAPE-TTMTTMA股的估值波5M高。圖5：全A的PE-TTM波動(dòng)與新增中長(zhǎng)貸TTM增速波動(dòng)基本一致數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)TTM（盈利A12個(gè)月利潤(rùn)增量同比TTM增速形式的核心原因在于一方面其能夠平滑掉短期單月數(shù)據(jù)的大幅波動(dòng)，能夠更為清晰的辯明盈利增長(zhǎng)的拐點(diǎn)，且相對(duì)上市公司盈利高頻，A股TTM盈利增速有較高一致性，更貼近市場(chǎng)。圖6：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)TTM增速與用萬得全A推算的TTM盈利增速波動(dòng)一致數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind（流動(dòng)性A股市10年期收益率作M250個(gè)交易日。從上三指標(biāo)出發(fā)，即可構(gòu)建一個(gè)三維宏觀環(huán)境體系，具體變量構(gòu)成的圖形和特點(diǎn)如下：圖7：三維宏觀變量體系數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind三維度宏觀指標(biāo)的先后傳導(dǎo)規(guī)律可驗(yàn)證。如前文所述，我們認(rèn)為利率是信用均領(lǐng)先增長(zhǎng)曲線（藍(lán)線）的低點(diǎn)與高點(diǎn)，僅在在2015/2016期間有短期不符合錯(cuò)位的情形。圖8：對(duì)三維宏觀指標(biāo)平滑處理后的周期傳導(dǎo)示意圖數(shù)據(jù)來源：東北證券兩兩變量之間存在約6個(gè)月的傳導(dǎo)規(guī)律。首先，變量間的周期傳導(dǎo)時(shí)間規(guī)律63618個(gè)月左右，363年面證明了該框架的合理性。圖9：信用周期領(lǐng)先盈利周期約半年數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖10：利率周期領(lǐng)先信用周期約半年數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖11：三維度宏觀框架下理論的周期傳導(dǎo)框架數(shù)據(jù)來源：東北證券三維宏觀輪動(dòng)框架下的62^3=8636個(gè)月的規(guī)律，可發(fā)現(xiàn)三6200728個(gè)時(shí)間區(qū)間來6253201520166圖12：理論上從時(shí)間規(guī)律出發(fā)三個(gè)宏觀變量周期可以組成6種核心環(huán)境類型數(shù)據(jù)來源：東北證券圖13：2007年至今三維度構(gòu)建的核心宏觀環(huán)境類型（將非核心類型還原至原核心類型位置）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖14：2015年金融創(chuàng)新活躍，表外融資相對(duì)表內(nèi)融資觸底更早數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind66種宏A股市場(chǎng)的表現(xiàn)規(guī)律。三維度宏觀時(shí)鐘與市場(chǎng)關(guān)系探討A7A股三維宏觀輪動(dòng)背景下的資產(chǎn)價(jià)格輪動(dòng)規(guī)律。大勢(shì)層面輪動(dòng)規(guī)律從大勢(shì)研A和創(chuàng)業(yè)板指，A3（平均/中位口徑（區(qū)間投資收益為正概率（區(qū)間投資自起點(diǎn)最大漲幅/最可從經(jīng)驗(yàn)上推演不同宏觀環(huán)境下的市場(chǎng)趨勢(shì)演繹。+1和-1三者均向上）向-3（三者均向下）A表現(xiàn)不同的波動(dòng)程度。圖15：2007年至今不同宏觀環(huán)境下寬基指數(shù)市場(chǎng)表現(xiàn)情況數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖16：核心宏觀環(huán)境類型中的萬得全A表現(xiàn)評(píng)價(jià)與理論推演變化數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind可以發(fā)現(xiàn)：（1）A股市場(chǎng)大勢(shì)在絕大多數(shù)區(qū)間里面符合理論推導(dǎo)規(guī)律。我們從不同類型環(huán)境的63，循環(huán)往復(fù)，但需注意的點(diǎn)在于和理論值相差較各類型中最優(yōu)，僅為中等水平。微觀因素是影響類型3表現(xiàn)偏弱的原因。從宏觀角度無法得到解釋，故從微觀角度思考當(dāng)時(shí)A342012/9/30-2012/11/302015/12/31-2016/11/302019/2/28-20163的擇時(shí)和配03應(yīng)漲但未漲，則面對(duì)微觀事件的沖擊應(yīng)調(diào)整配置而等待右側(cè)信號(hào)為佳。我們可構(gòu)建不同類型下的大勢(shì)判斷與倉位建議輪動(dòng)圖：圖17：三維度宏觀時(shí)鐘下的大勢(shì)輪動(dòng)圖數(shù)據(jù)來源：東北證券大小盤風(fēng)格輪動(dòng)規(guī)律大小盤風(fēng)格輪動(dòng)比較選擇滬深300與中證1000作為研究對(duì)象。在大小盤風(fēng)格輪動(dòng)層面，我們選擇市場(chǎng)較為常用的滬深300指數(shù)作為大盤屬性代表指數(shù)，選擇中證（某一風(fēng)格在某一類型能夠相對(duì)另一風(fēng)格占優(yōu)的概率）和平均收益，主要參考平均收益。予三維度+1與-13中6中大盤極致占優(yōu)的輪動(dòng)規(guī)律。圖18：2007年至今不同宏觀環(huán)境下大小盤風(fēng)格表現(xiàn)情況數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖19：核心宏觀環(huán)境類型中的小盤相對(duì)表現(xiàn)評(píng)價(jià)與理論推演變化數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind從結(jié)果看：從觀測(cè)結(jié)果直觀3中由于前述5類型明顯存在從143最強(qiáng)而類型6最弱有明顯差異。理論推演的前提是小盤對(duì)于流動(dòng)性松緊的敏感度最高，但這個(gè)前提可能忽略了大盤風(fēng)格更強(qiáng)的順周期屬性，1可觀察到小盤股在絕大3我們可構(gòu)建不同宏觀環(huán)境類型下的大小盤風(fēng)格輪動(dòng)圖：圖20：三維度宏觀時(shí)鐘下的大小盤風(fēng)格輪動(dòng)圖數(shù)據(jù)來源：東北證券成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格輪動(dòng)規(guī)律成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格輪動(dòng)比較選擇國(guó)證價(jià)值與國(guó)證成長(zhǎng)指數(shù)作為研究對(duì)象。在成長(zhǎng)價(jià)值類型能夠相對(duì)另一風(fēng)格占優(yōu)的概率）和平均/中位收益，主要參考平均/中位收益。與-13中6中價(jià)值極致占優(yōu)的輪動(dòng)規(guī)律。圖21：三維度宏觀時(shí)鐘下的成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格情況數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖22：不同宏觀環(huán)境中成長(zhǎng)相對(duì)價(jià)值的表現(xiàn)情況總結(jié)數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind從結(jié)果看：成長(zhǎng)/從觀測(cè)結(jié)16的輪動(dòng)中，可以看出成長(zhǎng)相對(duì)價(jià)值從最弱到最強(qiáng)再轉(zhuǎn)弱的分布規(guī)律。但61。相對(duì)16，借1相634452007/1/31—2007/8/31，2016/11/30—2017/4/30兩段，復(fù)盤看仍是市場(chǎng)情緒與微觀事件的影響導(dǎo)致該類差異出現(xiàn)：A.2007120%B201620172016年末的大跌，市場(chǎng)轉(zhuǎn)向防守，而催化因素主要是“萬寶之爭(zhēng)”背景下，監(jiān)管層對(duì)“野蠻”舉牌2017我們可構(gòu)建不同宏觀環(huán)境類型下的成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格輪動(dòng)圖：圖23：三維度宏觀時(shí)鐘下的成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格輪動(dòng)圖數(shù)據(jù)來源：東北證券業(yè)績(jī)偏好輪動(dòng)規(guī)律業(yè)績(jī)偏好輪動(dòng)規(guī)律用申萬業(yè)績(jī)指數(shù)以及相對(duì)勝率進(jìn)行比較評(píng)價(jià)。市場(chǎng)對(duì)于標(biāo)的業(yè)3個(gè)及以上的指數(shù)表現(xiàn)比較，為使對(duì)比更具有一致性，故均采用相對(duì)勝率的評(píng)價(jià)模式：A指數(shù)的區(qū)間相對(duì)勝率=（A指數(shù)區(qū)間漲跌幅—區(qū)間漲跌幅最低指數(shù)的漲跌幅）/（區(qū)間漲跌幅最高指數(shù)的漲跌幅—區(qū)間漲跌幅最低指數(shù)的漲跌幅）由此可以在0-100%的范圍內(nèi)統(tǒng)一評(píng)價(jià)不同指數(shù)在同一區(qū)間的相對(duì)表現(xiàn)。圖24：不同宏觀環(huán)境下的不同業(yè)績(jī)指數(shù)的市場(chǎng)表現(xiàn)數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖25：不同業(yè)績(jī)指數(shù)在不同宏觀環(huán)境中的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖26：不同業(yè)績(jī)指數(shù)在不同宏觀環(huán)境中的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖27：不同宏觀環(huán)境下不同業(yè)績(jī)指數(shù)的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖28：不同宏觀環(huán)境下不同業(yè)績(jī)指數(shù)的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind從結(jié)果來看：業(yè)績(jī)偏好程度在不同環(huán)境中有明顯輪動(dòng)規(guī)律（2）隨著流動(dòng)性的收于業(yè)績(jī)的包容度會(huì)更高，此時(shí)也可以多關(guān)注一些業(yè)績(jī)偏弱的類主題炒作機(jī)會(huì)。我們可構(gòu)建不同宏觀環(huán)境類型下的業(yè)績(jī)偏好風(fēng)格輪動(dòng)圖：圖29：三維度宏觀時(shí)鐘下的業(yè)績(jī)偏好輪動(dòng)圖數(shù)據(jù)來源：東北證券估值偏好輪動(dòng)規(guī)律估值偏好輪動(dòng)規(guī)律用申萬業(yè)績(jī)指數(shù)以及相對(duì)勝率進(jìn)行比較評(píng)價(jià)。類比前述業(yè)績(jī)偏好程度的變化，我們同樣可以探討在不同宏觀環(huán)境下，市場(chǎng)對(duì)于估值容忍度情況，圖30：不同宏觀環(huán)境下的不同估值指數(shù)表現(xiàn)數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖31：不同估值指數(shù)在不同宏觀環(huán)境中的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖32：不同估值指數(shù)在不同宏觀環(huán)境中的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖33：不同宏觀環(huán)境下不同估值指數(shù)的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖34：不同宏觀環(huán)境下不同估值指數(shù)的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind從結(jié)果看：高估值策略長(zhǎng)期跑輸市場(chǎng)，信用與盈利更大程度決定估值偏好輪動(dòng)。比較差，也比較符合市場(chǎng)對(duì)于高估值的風(fēng)險(xiǎn)厭惡情緒，長(zhǎng)期看很難跑出好收益。12，信用開始轉(zhuǎn)好的時(shí)候，中市盈率指數(shù)表現(xiàn)勝率大我們可構(gòu)建不同宏觀環(huán)境類型下的估值偏好風(fēng)格輪動(dòng)圖：圖35：三維度宏觀時(shí)鐘下的估值偏好輪動(dòng)圖數(shù)據(jù)來源：東北證券產(chǎn)業(yè)鏈輪動(dòng)規(guī)律產(chǎn)業(yè)鏈輪動(dòng)規(guī)律用中信產(chǎn)業(yè)鏈指數(shù)以及相對(duì)勝率進(jìn)行比較評(píng)價(jià)。宏觀環(huán)境的輪動(dòng)5TMT數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind-數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖39：不同產(chǎn)業(yè)鏈指數(shù)在不同宏觀環(huán)境下的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖40：不同宏觀環(huán)境下不同產(chǎn)業(yè)鏈指數(shù)的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖41：不同宏觀環(huán)境下不同產(chǎn)業(yè)鏈指數(shù)的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind從結(jié)果看：A股的產(chǎn)業(yè)鏈輪動(dòng)存在明顯關(guān)系：1中，市場(chǎng)趨勢(shì)仍然在基本面下行中承壓，該類環(huán)境中的交易重心仍12TMT中，背后是流動(dòng)性的充裕以及信用上體TMT的題材炒作為主、下游的修復(fù)預(yù)期為輔。3相對(duì)轉(zhuǎn)弱。4在流動(dòng)性收緊的情況下，相對(duì)勝率最弱。5下游也開始有所表現(xiàn)，風(fēng)格在這個(gè)時(shí)候擴(kuò)散的程度可能比較高。61我們可構(gòu)建不同宏觀環(huán)境類型下的產(chǎn)業(yè)鏈指數(shù)輪動(dòng)圖：圖42：三維度宏觀時(shí)鐘下的產(chǎn)業(yè)鏈風(fēng)格輪動(dòng)圖數(shù)據(jù)來源：東北證券大類行業(yè)風(fēng)格輪動(dòng)規(guī)律大類行業(yè)輪動(dòng)規(guī)律用申萬大類行業(yè)風(fēng)格指數(shù)以及相對(duì)勝率進(jìn)行比較評(píng)價(jià)。6數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖46：不同大類行業(yè)風(fēng)格在不同宏觀環(huán)境下的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖47：不同宏觀環(huán)境下不同大類行業(yè)風(fēng)格的相對(duì)勝率差異（平均數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖48：不同宏觀環(huán)境下不同大類行業(yè)風(fēng)格的相對(duì)勝率差異（中位數(shù)口徑）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind從結(jié)果看：與產(chǎn)業(yè)鏈輪動(dòng)規(guī)律基本一致，不同宏觀環(huán)境的輪動(dòng)與A股的大類行業(yè)風(fēng)格輪動(dòng)存在明顯關(guān)系：11風(fēng)格中同類型下基礎(chǔ)設(shè)施及建設(shè)與中上游較好的規(guī)律基本一致。2同類型中產(chǎn)業(yè)鏈風(fēng)格內(nèi)TMT與下游相對(duì)勝率較高的規(guī)律一致。3中，進(jìn)入盈利上行初期，市場(chǎng)開始交易的重心開始轉(zhuǎn)向需求復(fù)蘇端產(chǎn)業(yè)明顯占優(yōu)的規(guī)律基本一致。42更占優(yōu)的規(guī)律基本一致。561我們可