2023年園林行業(yè)分析報告

2023年園林行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、園林綠化方興未艾，“十八大”后進入新一輪景氣周期 PAGEREFToc368769916\h41、園林行業(yè)概況——分類及產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc368769917\h42、行業(yè)發(fā)展歷經(jīng)三階段，政策標(biāo)準(zhǔn)不斷提高，“十八大”開啟新一輪發(fā)展 PAGEREFToc368769918\h63、國際對比，我國園林尚處于第一階段，方興未艾 PAGEREFToc368769919\h10二、新型城鎮(zhèn)化驅(qū)動，園林景觀高速發(fā)展，市場空間巨大 PAGEREFToc368769920\h121、城市化中后期轉(zhuǎn)向精細化，新型城鎮(zhèn)化將帶來巨大園林景觀市場 PAGEREFToc368769921\h12（1）我國半城市化特征突出,新型城鎮(zhèn)化空間較大 PAGEREFToc368769922\h12（2）城鎮(zhèn)化中后期轉(zhuǎn)向精細化，園林綠化奏高潮 PAGEREFToc368769923\h142、市政園林，政府支出呈剛性，市場空間巨大 PAGEREFToc368769924\h15（1）市政園林市場規(guī)?；诔鞘谢略黾按媪渴袌龅墓浪?PAGEREFToc368769925\h15（2）市政園林，政府支出呈剛性，支出逐年增加 PAGEREFToc368769926\h163、地產(chǎn)園林空間廣闊，調(diào)控轉(zhuǎn)向擴大供給，市場向好 PAGEREFToc368769927\h17（1）地產(chǎn)園林長期增長穩(wěn)定，市場空間廣闊 PAGEREFToc368769928\h17（2）調(diào)控轉(zhuǎn)向擴大供給，一線房企再現(xiàn)拿地潮，地產(chǎn)園林市場向好 PAGEREFToc368769929\h19三、生態(tài)修復(fù)起步之初，政策持續(xù)施壓，有望得到實質(zhì)啟動 PAGEREFToc368769930\h201、生態(tài)修復(fù)處于起步階段，政策施壓市場將快速啟動 PAGEREFToc368769931\h202、基建邊坡修復(fù)，修復(fù)標(biāo)準(zhǔn)不斷提高，受益投資全面加速 PAGEREFToc368769932\h233、礦山修復(fù)等生態(tài)治理市場，有望得到實質(zhì)啟動 PAGEREFToc368769933\h25四、行業(yè)集中度低，上市公司引領(lǐng)強者愈強 PAGEREFToc368769934\h271、“大行業(yè)小公司”，行業(yè)集中度低 PAGEREFToc368769935\h272、行業(yè)由分散到集中，競爭因素分析 PAGEREFToc368769936\h29（1）資金實力決定了施工規(guī)模及發(fā)展速度 PAGEREFToc368769937\h30（2）大項目履歷拓展品牌，知名客戶合作提高市場開拓度 PAGEREFToc368769938\h31（3）工程項目管理及跨區(qū)域經(jīng)營能力 PAGEREFToc368769939\h32（4）設(shè)計施工一體化是園林企業(yè)核心競爭力 PAGEREFToc368769940\h33（5）苗木資源優(yōu)勢，產(chǎn)業(yè)鏈延伸方向 PAGEREFToc368769941\h343、上市公司競爭優(yōu)勢明顯，引領(lǐng)強者愈強 PAGEREFToc368769942\h36四、行業(yè)重點上市公司簡況 PAGEREFToc368769943\h371、東方園林——2023合同有望密集落地，現(xiàn)金流改善或超預(yù)期 PAGEREFToc368769944\h38（1）公司先發(fā)優(yōu)勢日益顯現(xiàn)，市政園林龍頭地位不斷鞏固 PAGEREFToc368769945\h38（2）土地保障新模式，保障項目回款 PAGEREFToc368769946\h38（3）收款模式轉(zhuǎn)變，2023年現(xiàn)金流改善或超預(yù)期 PAGEREFToc368769947\h39（4）框架協(xié)議充足，2023年政府換屆完成，有望進入合同密集落地期 PAGEREFToc368769948\h402、鐵漢生態(tài)——股權(quán)激勵鎖定未來四年高成長，估值提升空間巨大 PAGEREFToc368769949\h41（1）生態(tài)修復(fù)與園林綠化協(xié)同效應(yīng)明顯，發(fā)展迅速 PAGEREFToc368769950\h41（2）公司深耕生態(tài)修復(fù)技術(shù)，技術(shù)領(lǐng)先盡占行業(yè)發(fā)展先機 PAGEREFToc368769951\h42（3）訂單儲備加資金充足，持續(xù)高成長沒有壓力 PAGEREFToc368769952\h42（4）股權(quán)激勵鎖定業(yè)績高成長，未來四年復(fù)合增長率有望超44% PAGEREFToc368769953\h443、普邦園林——專注地產(chǎn)園林穩(wěn)健成長，資金充足保障業(yè)績 PAGEREFToc368769954\h45（1）公司專注地產(chǎn)園林，地產(chǎn)大客戶合作關(guān)系緊密 PAGEREFToc368769955\h45（2）資金最充足，大客戶戰(zhàn)略保障回款，收現(xiàn)比行業(yè)最高 PAGEREFToc368769956\h45（3）2023年地產(chǎn)將明顯復(fù)蘇，公司業(yè)績具有較高彈性 PAGEREFToc368769957\h46一、園林綠化方興未艾，“十八大”后進入新一輪景氣周期1、園林行業(yè)概況——分類及產(chǎn)業(yè)鏈園林行業(yè)主要可以分為市政綠化、地產(chǎn)園林和生態(tài)修復(fù)等三大類。其中市政綠化主要指的是由政府投資建設(shè)的城市公共、小區(qū)休閑基地、生態(tài)濕地等園林工程或事業(yè)單位附屬的園林工程等項目。地產(chǎn)園林主要是由房地產(chǎn)公司投資建設(shè)的高檔小區(qū)、別墅、酒店、度假村等周邊園林綠化建設(shè)項目。生態(tài)修復(fù)綠化工程主要指通過人為構(gòu)建植被，對遭到破壞的生態(tài)系統(tǒng)（主要是開采后的礦場廢址、開鑿公路和鐵路等裸露的山體邊坡等）進行輔助修復(fù)，從而使其逐步恢復(fù)或逐步向良性循環(huán)方向發(fā)展。我國早期的園林綠化建設(shè)主要是市政園林建設(shè)，即使現(xiàn)在市政園林仍占據(jù)園林綠化行業(yè)的半壁江山。隨著房地產(chǎn)市場迅速發(fā)展，地產(chǎn)園林也取得了迅速發(fā)展，同時國家有關(guān)部門逐步重視生態(tài)破壞修復(fù)國土整治工作，生態(tài)修復(fù)也成為園林綠化的一個新興領(lǐng)域。目前，地產(chǎn)景觀和市政綠化項目占園林綠化工程市場容量的80%以上。從產(chǎn)業(yè)鏈來看，園林行業(yè)包括園林綠化苗木種植、園林環(huán)境景觀設(shè)計、園林工程施工和園林養(yǎng)護等四個方面。目前上市公司收入來源最大的為園林工程施工和園林設(shè)計，這也是最為核心的兩個節(jié)點。園林綠化項目一般先由設(shè)計師進行方案設(shè)計，再由施工方進行工程施工，工程完工后進入養(yǎng)護期。園林綠化苗木種植主要為園林工程施工服務(wù)，同時綠化苗木的品種和資源對設(shè)計師的設(shè)計方案會有一定的影響。園林工程施工業(yè)務(wù)在上市公司主營業(yè)務(wù)收入中所占的比重超過80%。苗木、石材、木材等建筑、綠化材料和勞務(wù)是構(gòu)成公司成本的主要內(nèi)容，其中，材料費和人工費的結(jié)算成本占總成本的比例超過60%。2、行業(yè)發(fā)展歷經(jīng)三階段，政策標(biāo)準(zhǔn)不斷提高，“十八大”開啟新一輪發(fā)展園林作為一個產(chǎn)業(yè)，在我國發(fā)展起步較晚。1992年的《城市綠化條例》是我國城市園林產(chǎn)業(yè)的開端。隨后頒布的《城市園林綠化企業(yè)資質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)》為行業(yè)企業(yè)發(fā)展建立了良性的軌道。2023年《國務(wù)院關(guān)于加強城市綠化建設(shè)的通知》制定了接下來十年城市綠化的工作目標(biāo)和主要任務(wù)，是行業(yè)標(biāo)志性政策，由此揭開園林行業(yè)高速發(fā)展序幕。具體內(nèi)容包括：到2023年，全國城市規(guī)劃建成區(qū)綠地率達到30％以上，綠化覆蓋率達到35％以上，人均公共綠地面積達到8平方米以上，城市中心區(qū)人均公共綠地達到4平方米以上；到2023年，城市規(guī)劃建成區(qū)綠地率達到35％以上，綠化覆蓋率達到40％以上，人均公共綠地面積達到10平方米以上，城市中心區(qū)人均公共綠地達到6平方米以上。由于政策的推動，我國園林綠化水平在2023年開始迅速發(fā)展，國家城市規(guī)劃政策和“園林城市”、“生態(tài)城市”等標(biāo)準(zhǔn)也讓地方政府在城市建設(shè)中重視園林的營造；我國城鎮(zhèn)化水平不斷提高，同時，城市居住舒適感和房地產(chǎn)消費升級的要求刺激了園林綠化率不斷上升。到2023年我國建成區(qū)綠化率39.22%，人均公共綠地面積已經(jīng)達到11.8平方米，城市綠化已經(jīng)達到并超過2023政策目標(biāo)。黨的十八大報告將“美麗中國”建設(shè)、“生態(tài)文明建設(shè)”寫入黨章，凸顯決策層對生態(tài)環(huán)保的重視已上升到空前高度?！笆舜蟆焙箨P(guān)于生態(tài)建設(shè)的規(guī)劃與政策正在陸續(xù)推出，園林行業(yè)進入以生態(tài)建設(shè)為主導(dǎo)的新一輪高速發(fā)展。“十八大”后2023年11月住建部就發(fā)布了《關(guān)于促進城市園林綠化事業(yè)健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》，明確提出了城市園林綠化的發(fā)展目標(biāo)：到2023年，全國設(shè)市城市要對照《城市園林綠化評價標(biāo)準(zhǔn)》完成等級評定工作，達到國家Ⅱ級標(biāo)準(zhǔn)，其中已獲得命名的國家園林城市要達到國家Ⅰ級標(biāo)準(zhǔn)。意見認為，促進城市園林綠化事業(yè)健康發(fā)展具有重要性和緊迫性，要積極推進城市園林綠化工作。1月25日，環(huán)境保護部頒布實施了《全國生態(tài)保護“十四五”規(guī)劃》。規(guī)劃提出保護生態(tài)的四大工程，在投入方面，規(guī)劃提出要在地方各級政府和企業(yè)為主的基礎(chǔ)上，引入多元化投入格局。“十四五”期間將推動各級政府把生態(tài)保護和監(jiān)管，列入各級財政年度預(yù)算并逐步增加投入。完善市場化投融資機制，推動建立國家、地方、企業(yè)和社會的多渠道投入機制。推動制定和實施有利于生態(tài)保護和建設(shè)的財稅政策，鼓勵和吸引國內(nèi)外民間資本投資生態(tài)保護，此外，中央政府將區(qū)別不同情況給予支持。國土資源部2023年12月11日審議并原則通過《土地復(fù)墾條例實施辦法》，成為推進礦山土地復(fù)墾的綱領(lǐng)性文件。隨著《土地復(fù)墾條例實施辦法》的制定，未來礦山土地復(fù)墾的主要目標(biāo)將著眼于實現(xiàn)受損壞土地恢復(fù)為耕地及其他生態(tài)化用地，而非以往的簡單覆蓋植被。這一高要求的提出，,標(biāo)志著未來礦區(qū)土地復(fù)墾將進入生態(tài)修復(fù)階段。而由環(huán)保部牽頭制定的《全國土壤環(huán)境保護“十四五”規(guī)劃》目前已進入國務(wù)院審批程序，如無意外，2023年初將正式公布。目前業(yè)內(nèi)最保守的測算是，“十四五”期間國內(nèi)土壤修復(fù)產(chǎn)業(yè)市場規(guī)模將超過1000億元。園林行業(yè)進入以生態(tài)建設(shè)為主導(dǎo)的新一輪高速發(fā)展。政策的高度重視將對城市園林綠化與城市公共設(shè)施建設(shè)起到極大促進作用，“十八大”開啟了園林行業(yè)新一輪發(fā)展，園林綠化將再次迎來高潮。3、國際對比，我國園林尚處于第一階段，方興未艾據(jù)對世界49個城市的統(tǒng)計,人均公共綠地10m2/人以上的占70%。就人均公園面積而言,2023年美國華盛頓為50m2/人,澳大利亞堪培拉為70m2/人,瑞典斯德哥爾摩超過68.3m2/人。而我國2023年城市人均公園綠地面積僅為11.8m2/人,與國際水平差距巨大，園林行業(yè)發(fā)展方興未艾、任重道遠。以新加坡為例作為國際比較，我國園林行業(yè)發(fā)展空間十分巨大。新加坡是國際知名的“花園城市”，典型的地少人多。其地域狹小，土地面積648km2,人口386萬,人口密度高5965人/km2，但綠化面積卻很大，現(xiàn)有綠地7500hm2。綠地率50%，綠化覆蓋率70%，人均公共綠地面積25平米，森林覆蓋率30%。其先進的理念和有效的管理對我國高人口密度下的城市規(guī)劃和園林綠化有很好的借鑒意義。新加坡建國之初確立打造世界“花園城市”的目標(biāo)，堅持政府主導(dǎo)，強化管理養(yǎng)護。近幾年，每年的綠化預(yù)算資金約為12億新元，95%是財政撥款。在居住區(qū)規(guī)劃方面對綠化指標(biāo)的要求極為嚴(yán)格：在公寓型的房地產(chǎn)開發(fā)項目中，建筑用地應(yīng)低于總用地的40%；在每個房屋開發(fā)局建設(shè)的鎮(zhèn)區(qū)中應(yīng)有1個10公頃的公園；每個房屋開發(fā)局建設(shè)的樓房居住區(qū)，500米范圍內(nèi)應(yīng)有1個1.5公頃的公園。因此在新加坡各政府組屋區(qū)，都建有居住區(qū)公園?；仡櫺录悠聢@林綠化發(fā)展歷程，60年代起步搞綠化，70年代搞美化，80年代抓多樣化，90年代邁進藝術(shù)化，進入21世紀(jì)提出搞特色化。基本上每10年就有一次綠化發(fā)展上的大飛躍，實現(xiàn)了由“園在城中”向“城在園中”的大轉(zhuǎn)變。而據(jù)美國園林綠化發(fā)展歷程，美國已經(jīng)度過建設(shè)期，基本形成“三分建，七分養(yǎng)”的行業(yè)格局。2023年美國園林養(yǎng)護業(yè)已達337.56億美元，占園林景觀行業(yè)產(chǎn)值的58%，是設(shè)計與工程建設(shè)產(chǎn)值的1.38倍。隨著我國建成區(qū)綠地面積加速擴大，未來養(yǎng)護行業(yè)前景可觀。目前我國園林綠化養(yǎng)護市場還沒有得到足夠的重視，僅北京市草坪的綠化面積就達21152公頃，而每平方米的養(yǎng)護費就大于6.5元。近幾年全國綠化養(yǎng)護每年產(chǎn)值約200-300億，園林養(yǎng)護的市場前景看好。養(yǎng)護業(yè)務(wù)現(xiàn)在非園林工程企業(yè)主營業(yè)務(wù)，但在未來可成為日趨重要的產(chǎn)業(yè)和利潤增長點。由此可見，雖然近十年來我國綠化工作開展迅速、成效明顯，但這僅僅是一個開始，尚處于第一階段，距世界先進水平還有很大差距，未來有幾十年的高速發(fā)展空間。二、新型城鎮(zhèn)化驅(qū)動，園林景觀高速發(fā)展，市場空間巨大1、城市化中后期轉(zhuǎn)向精細化，新型城鎮(zhèn)化將帶來巨大園林景觀市場（1）我國半城市化特征突出,新型城鎮(zhèn)化空間較大新屆政府高度重視新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略，新型城鎮(zhèn)化被視為經(jīng)濟發(fā)展的新動力與普惠民生的新載體。由發(fā)改委主導(dǎo)的《促進城鎮(zhèn)化健康發(fā)展規(guī)劃（2023-2023年）》初稿稱“城鎮(zhèn)化將在未來十年拉動40萬億投資”，各地城鎮(zhèn)化體系建設(shè)規(guī)劃方案亦已紛紛出爐。2023年，全國城鎮(zhèn)化率達到51.27%，此前十年間年均增長1.35個百分點。全國城鎮(zhèn)化規(guī)劃草案已經(jīng)基本成型，擬定了新型城鎮(zhèn)化的六大指導(dǎo)原則，其中一個重要原則就是完善城鎮(zhèn)的功能，改善人居環(huán)境、基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)。我國城鎮(zhèn)化率自1978年以來年均增長1.01%，2023年末達到51.27%。與發(fā)達國家80%左右的城鎮(zhèn)化水平相比，我國城鎮(zhèn)化水平依然偏低，預(yù)計仍將有20-30年的穩(wěn)定增長期。這為園林工程行業(yè)的發(fā)展提供了長遠前景和長期動力。正如《中國發(fā)展報告2023：促進人的發(fā)展的中國新型城市化戰(zhàn)略》所言，我國的城市化正以人類歷史上從未有過的規(guī)模向前推進，但同時我國也面臨著“半城市化特”征突出、城市形態(tài)和布局不均衡的挑戰(zhàn)。當(dāng)前，我國各省、自治區(qū)及直轄市城市化率差異較大。北京、上海兩地城市化已經(jīng)超過80%，沿海省份城市化率較高，而中西部地區(qū)城市化率較低，未來城市化率具有較大的空間。（2）城鎮(zhèn)化中后期轉(zhuǎn)向精細化，園林綠化奏高潮城市化率的逐年提升意味著城鎮(zhèn)人口在持續(xù)增加。增加的人口帶來的公共綠地的需求成為公共園林發(fā)展的堅實基礎(chǔ)。一般從一個城市發(fā)展軌跡來看，在城市化發(fā)展初期，是基礎(chǔ)建設(shè)為主的階段，園林綠化等配套投資占比較小，而在城市加速發(fā)展的中后期，城市建設(shè)轉(zhuǎn)向精細化，園林綠化等配套投資占比逐漸提升。而截至2023年，我國城市化率已達到50%左右，我們判斷：首先，我國城市化已度過初期階段，對于很多城市來說，大規(guī)模的粗放城市基礎(chǔ)建設(shè)已占比越來越少。其次，我國城市化已度過初期階段，但也未達到末期，我國城市化正處于加速發(fā)展的中期階段。園林綠化建設(shè)正奏響城市化進程的高潮。城市化進程的發(fā)展帶來了園林綠化行業(yè)的契機。隨著各級市政部門對市政園林的投資將持續(xù)增加，2023年以來，城市建成區(qū)擴張速度明顯加快，從2023年的2.3%上升到2023年的8.9%，城市綠化覆蓋率也穩(wěn)步提升，由2023年的37.4%上升至2023年的39.2%；但是城市園林綠化面積總規(guī)模增速和城市人均公園綠地面積增速卻相對滯后，均在5%左右。我們預(yù)計，隨著城鎮(zhèn)化進程的進一步推進，今后城市園林綠化建設(shè)增速有望加快。2、市政園林，政府支出呈剛性，市場空間巨大（1）市政園林市場規(guī)?；诔鞘谢略黾按媪渴袌龅墓浪阈滦统擎?zhèn)化建設(shè)將帶來巨大園林綠化市場，我國未來園林綠化市場即來自于城市化進程的新增市場，也來自于現(xiàn)有城市化水平存量市場的擴大化。新型城鎮(zhèn)化直接帶來的市政園林市場就達1800億每年。首先就城市化進程新增市場來看，我國目前城市化率51%，“十四五”期間預(yù)計年均新增城市化率1%，按照全國人口13.5億，以每平方米市政園林綠化投資約300元，每年帶來新增城市化帶來園林市場約1385億元。其次，就目前城市化水平存量市場來看，園林綠化標(biāo)準(zhǔn)的不斷提高帶來存量市場的擴大化。我國目前建成區(qū)綠化率為39.22%，而《城市園林綠化評價標(biāo)準(zhǔn)》Ⅰ級評價中城市建成區(qū)綠化率指標(biāo)為≥40%。國家生態(tài)城市標(biāo)準(zhǔn)要求城市建成區(qū)綠化覆蓋率45%以上，人均公共綠地面積超過12平米，綠地率大于38%。各地政府已經(jīng)認識到城市園林綠化建設(shè)不僅是形象工程，更有著巨大的生態(tài)、社會效益，向國家生態(tài)城市進發(fā)。絕大多數(shù)城市將Ⅰ級作為“十四五”綠化目標(biāo)，并且很多城市其目標(biāo)遠超此指標(biāo)。綜合城市化新增園林市場及現(xiàn)有城市化水平下園林?jǐn)U大化市場，未來幾年年，僅考慮政府主導(dǎo)的市政園林綠化投資，平均每年的市政園林綠化市場在1800億左右。（2）市政園林，政府支出呈剛性，支出逐年增加在目前園林綠化市場主要受政府投資主導(dǎo)的情況下，地產(chǎn)調(diào)控對地方政府收入影響有多大？地方政府土地出讓收入的波動是否會影響政府主導(dǎo)的園林綠化市場規(guī)模？我們研究認為園林綠化支出呈現(xiàn)剛性特點，受地方政府土地收入影響甚微。我們對過去幾年，政府土地出讓收入與市政園林建設(shè)投資做了對比分析，我國對公共綠化的投資建設(shè)需求呈現(xiàn)剛性特點，并不受土地出讓收入變動影響，即使在2023年也保持20%以上的增速。城市園林綠化投資占整體政府收入比例很小，數(shù)據(jù)顯示2023—2023年城市綠化投資占地方政府財政收入比例分為在2%-5%左右，占比非常小，政府非但不會削減，反而在逐年穩(wěn)步增加投入。在目前城市綠化投資占比較小的情況下，城市綠化投資只可能升不可能降，中國特色國情決定中國特色發(fā)展，從政治角度，中央部門高度重視城市環(huán)境建設(shè)，作為政績考核的一部分，城市園林作為最顯性的工程，既能提升城市形象，又提高政績；從經(jīng)濟角度，城市土地運營，園林綠化成利器，可顯著提升周邊區(qū)域價值，不僅增加土地出讓收入，而且從提高人們對城市環(huán)境滿意度，吸引人才與招商引資。3、地產(chǎn)園林空間廣闊，調(diào)控轉(zhuǎn)向擴大供給，市場向好（1）地產(chǎn)園林長期增長穩(wěn)定，市場空間廣闊房地產(chǎn)園林景觀成為開發(fā)商給地產(chǎn)項目增加競爭力的重要因素。優(yōu)秀的園林景觀在房地產(chǎn)項目的開發(fā)過程中至關(guān)重要，成為項目增值的主要因素，房地產(chǎn)企業(yè)越來越注重在園林景觀方面的投入。從長期看房地產(chǎn)需求取決于城市化速度和居民收入水平，而房地產(chǎn)需求決定房地產(chǎn)建設(shè)數(shù)量，房地產(chǎn)建設(shè)數(shù)量決定地產(chǎn)園林市場。正如我們對城鎮(zhèn)化的分析，我國城鎮(zhèn)化進程仍處于快速發(fā)展階段。對照發(fā)達國家發(fā)展經(jīng)驗，城鎮(zhèn)化超過70%之前，住房建設(shè)規(guī)模將保持快速增長。我國未來幾十年房地產(chǎn)市場空間都很廣闊，地產(chǎn)園林將面臨長期穩(wěn)定發(fā)展局面。通常情況下，地產(chǎn)項目配套的景觀園林的投資占地產(chǎn)總投資額度的1-4%，其中高層、小高層住宅投資比例為1-3%，別墅類和酒店的比例略高，達到2-4%。在過去十年，地產(chǎn)園林市場從100-200億的市場發(fā)展到1500億左右的市場規(guī)模，我們按照地產(chǎn)開發(fā)投資總額的2%-3%作為園林投資，2023年房地產(chǎn)開發(fā)投資總額71803億，地產(chǎn)園林市場已經(jīng)達到1436億-2154億之間。隨著2023年房地回暖，地產(chǎn)園林投資增速預(yù)計將加快。（2）調(diào)控轉(zhuǎn)向擴大供給，一線房企再現(xiàn)拿地潮，地產(chǎn)園林市場向好2023年2月20日年國務(wù)院總理溫家寶主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，房地產(chǎn)調(diào)控新“國五條”出臺。不同以往的是，會議指出我國正處于城鎮(zhèn)化快速發(fā)展時期，短期內(nèi)熱點城市供求緊張格局難以根本改變。政府最終認識到加大供給是解決房價問題的關(guān)鍵，會議更加注重加快城鎮(zhèn)化，加大住房供應(yīng)，利好地產(chǎn)園林行業(yè)?？v觀2023年的土地市場走勢，第一及第二季度土地市場總體低迷，三季度之后明顯回暖，在四季度達到成交高峰，重點城市12月份土地成交同比量價齊升，達到2023年的成交峰值。2023年下半年土地市場的回暖趨勢在2023年仍然延續(xù)。北上廣深等十大典型城市1月土地出讓面積2602萬平方米，同比增長77%，出讓金收入為562億元，同比增長263%。銷售的復(fù)蘇將帶來新開工和投資的觸底反彈。隨著企業(yè)拿地意愿的增強和房價整體呈現(xiàn)穩(wěn)步上升，預(yù)計開工、投資等數(shù)據(jù)在2023年將呈現(xiàn)逐季度回升態(tài)勢。保守估計2023年我國房地產(chǎn)開發(fā)投資的增幅在15%以上，按照房地產(chǎn)投資額的2-3%用于園林投入計算，預(yù)計2023年地產(chǎn)園林領(lǐng)域的園林市場規(guī)模將在1651-2477億元之間，地產(chǎn)園林市場向好。三、生態(tài)修復(fù)起步之初，政策持續(xù)施壓，有望得到實質(zhì)啟動1、生態(tài)修復(fù)處于起步階段，政策施壓市場將快速啟動生態(tài)修復(fù)綠化工程主要指通過人為購建植被，對遭到破壞的生態(tài)系統(tǒng)進行輔助修復(fù)，主要包括自然環(huán)境治理（荒漠化、水土流失等）、基建邊坡修復(fù)、礦山開采破壞修復(fù)。生態(tài)修復(fù)在我國處于起步階段，從業(yè)企業(yè)數(shù)量少、規(guī)模小，并且大多集中在對技術(shù)要求不高的平面及土質(zhì)坡面工程上，在技術(shù)要求較高的生態(tài)修復(fù)（如巖石坡面）工程上涉足公司很少，競爭程度不高。只有極少數(shù)公司具備生態(tài)修復(fù)領(lǐng)域的全面競爭優(yōu)勢，一般為國家級高新技術(shù)企業(yè)，屬于生態(tài)修復(fù)領(lǐng)域內(nèi)的第一梯隊，主要集中在深圳、北京等地區(qū)。我國是一個人口眾多、資源相對貧乏、生態(tài)環(huán)境脆弱的國家。目前我國正在工業(yè)化、城鎮(zhèn)化快速發(fā)展時期，隨著經(jīng)濟的快速增長和人口的不斷增加，我淡水、土地、能源、礦產(chǎn)等資源不足的矛盾更加突出，生態(tài)環(huán)境壓力日益增大。我國干旱半干旱地區(qū)是指年降水量在400毫米以下的地區(qū)，總面積約470.48萬平方公里，約占我國國土面積的49%。干旱半干旱地區(qū)降水量少、干旱高寒、風(fēng)沙大、土地荒漠化和沙化嚴(yán)重、水資源嚴(yán)重匱乏、自然條件惡劣，是我國生態(tài)環(huán)境最脆弱的地區(qū)，卻承擔(dān)著保障全國生態(tài)安全的重任。截至2023年底，全國荒漠化土地總面積262.37萬平方公里，占國土總面積的27.33%，沙化土地面積為173.11萬平方公里，占國土總面積的18.03%，主要分布在新疆、內(nèi)蒙古、西藏、甘肅、青海5省區(qū)。因自然條件惡劣、綠化基礎(chǔ)條件差，干旱半干旱地區(qū)生態(tài)環(huán)境建設(shè)水平與全國相比仍存在較大的差距。過去30年我國經(jīng)濟高速發(fā)展的同時，生態(tài)環(huán)境也遭到了很大破壞，如伴隨經(jīng)濟高速發(fā)展的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和礦山開采帶來的較嚴(yán)重的生態(tài)破壞。我國也無法避免的走上了先破壞后治理的道路。正是在這個背景下，國家制訂了《國家環(huán)境保護標(biāo)準(zhǔn)“十四五”規(guī)劃》，加強環(huán)境治理和保護，我國各種生態(tài)修復(fù)市場步入快速發(fā)展時期。目前生態(tài)修復(fù)市場大多業(yè)務(wù)集中在公路邊坡、水利邊坡等基建配套邊坡投資領(lǐng)域，礦山修復(fù)、土壤治理等市場投資并未得到實質(zhì)啟動。隨著《土地復(fù)墾條例實施辦法》與《全國土壤環(huán)境保護“十四五”規(guī)劃》在2023年正式公布、實施，生態(tài)修復(fù)市場有望得到實質(zhì)啟動。2、基建邊坡修復(fù)，修復(fù)標(biāo)準(zhǔn)不斷提高，受益投資全面加速我國生態(tài)修復(fù)目前主要市場為基建邊坡修復(fù)，要對基建投資建設(shè)過程破壞的生態(tài)系統(tǒng)進行輔助修復(fù)，主要包括公路、鐵路邊坡、水利邊坡等道路邊坡生態(tài)修復(fù)。基建邊坡修復(fù)具有專門文件規(guī)定，而且在基建投資中具有專項資金安排，執(zhí)行力度較好，如我國公路綠化投資占公路總投資比例上升至1.5%以上，水土保持及環(huán)境保護投入資金一直占水利建設(shè)投資的5%以上。2023年政府換屆完成之后，中國經(jīng)濟將正式步入新一輪政治周期。新屆政府為破解經(jīng)濟困局，以新型城鎮(zhèn)化為主要依托的新“四化”建設(shè)將成為未來經(jīng)濟增長主要動力，2023年投資將全面加速。2023年全社會固定資產(chǎn)投資政府報告預(yù)期增長18%，而據(jù)統(tǒng)計19個省將目標(biāo)設(shè)定在20%及以上，少數(shù)地區(qū)甚至在30%及以上。中央預(yù)算內(nèi)投資擬安排4376億元，主要投向保障性安居工程和城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施、“三農(nóng)”、交通能源等重大基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域。新一輪基建投資有望自2023年始開啟幾年的景氣周期。公路生態(tài)修復(fù)綠化市場的增長來自兩方面因素，一是新建公路投資建設(shè)的增長；二是公路綠化投資標(biāo)準(zhǔn)的提高。我國公路綠化投資標(biāo)準(zhǔn)一直在增長，部分發(fā)達國家的環(huán)保投資比例甚至高達5%，我國未來幾年保守估計會上升至1.5%以上。我們按照公公路綠化投資占公路總投資比例1.5%對未來幾年公路生態(tài)綠化投資，2023年我國公路建設(shè)投資約1.25萬億，公路邊坡修復(fù)市場約為188億元。2023年中央一號文件指出，未來10年水利投資將達到4萬億元，平均每年4000億。水利中很重要的一項便是完成重點河流重要河段治理，主要包括水質(zhì)改善和水土涵養(yǎng)（河道護坡和沿岸造林綠化），反映在水利建設(shè)投資項目中就是“水土保持及環(huán)境保護”一項。我國水土保持及環(huán)境保護投入資金一直占水利建設(shè)投資的5%左右上，我們以5%的比例估算今后十年水利生態(tài)綠化的市場，平均每年水土保持及環(huán)境保護投入資金約200億。3、礦山修復(fù)等生態(tài)治理市場，有望得到實質(zhì)啟動根據(jù)全國礦山生態(tài)環(huán)境恢復(fù)治理現(xiàn)場會的初步統(tǒng)計，全國因采礦形成的采空區(qū)面積約134.9萬公頃，占礦區(qū)面積的26%，采礦活動占用或破壞的土地面積約238.3萬公頃，占礦區(qū)面積的47%。我國目前工礦廢棄地復(fù)墾和生態(tài)恢復(fù)率僅為15％，而在發(fā)達國家，普遍都有法律要求新開礦區(qū)的礦主出資恢復(fù)生態(tài)，土地復(fù)墾、生態(tài)恢復(fù)已經(jīng)成為開采工藝的一部分，復(fù)墾和生態(tài)恢復(fù)率普遍超過50%，英美等國家更超過80%。為保護礦山地質(zhì)環(huán)境，2023年國土資源部頒發(fā)了《礦山地質(zhì)環(huán)境保護規(guī)定》，標(biāo)志著在全國范圍內(nèi)施行保證金制度。在此之前，保證金制度是試點，用于礦山生態(tài)修復(fù)的資金非常少。2023年全國30多個省份已根據(jù)地區(qū)實際情況建立了礦山地質(zhì)環(huán)境保護與治理恢復(fù)保證金制度。在制度施行后，礦區(qū)生態(tài)修復(fù)市場變化非常明顯。礦山治理企業(yè)投入資金由2023年的3.9億激增至2023年的58億。盡管《礦山地質(zhì)環(huán)境保護規(guī)定》的實施，我國礦山生態(tài)修復(fù)投資仍然偏低，據(jù)《2023中國國土資源公報》2023年投入礦山環(huán)境治理資金僅為96.98億元，其中中央財政投入45.17億元，地方財政投入26.36億元，企業(yè)投資29.45億元。而隨著《土地復(fù)墾條例實施辦法》與《全國土壤環(huán)境保護“十四五”規(guī)劃》在2023年正式公布、實施，礦山等生態(tài)修復(fù)市場有望得到實質(zhì)啟動?！锻恋貜?fù)墾條例實施辦法》規(guī)定，除歷史遺留礦山外，到“十四五”末，全國新設(shè)礦權(quán)的礦區(qū)的土地復(fù)墾率要達到100%。未來礦山土地復(fù)墾的主要目標(biāo)將著眼于實現(xiàn)受損壞土地恢復(fù)為耕地及其他生態(tài)化用地，而非以往的簡單覆蓋植被。這一高要求的提出，標(biāo)志著礦區(qū)土地復(fù)墾將進入生態(tài)修復(fù)階段。除此以外，環(huán)保部即將推出的《礦山生態(tài)保護與恢復(fù)治理技術(shù)規(guī)范》，也就如何實現(xiàn)礦山土地的生態(tài)化修復(fù)提出一系列基本要求。按照《全國礦產(chǎn)資源規(guī)劃》，到2023年，新建和生產(chǎn)礦山的礦山地質(zhì)環(huán)境得到全面治理，歷史遺留的礦山地質(zhì)環(huán)境恢復(fù)治理率達到35％；新建和在建礦山毀損土地全面得到復(fù)墾利用，歷史遺留礦山廢棄土地復(fù)墾率達到30%以上。要完成這一規(guī)劃目標(biāo)，今后三年需治理35萬公頃礦山廢棄面積，每年投資額約為300-500億元。目前中央財政每年將投入40億元，地方財政還將從每年收取的礦山企業(yè)生態(tài)治理保證金中提取資金進行配套支持，預(yù)計形成的資金來源將近500億，足以支持完成礦山修復(fù)目標(biāo)的金額投入。礦山生態(tài)修復(fù)市場將得到實質(zhì)啟動，我們預(yù)計未來三年市場規(guī)模達每年300-500億。四、行業(yè)集中度低，上市公司引領(lǐng)強者愈強1、“大行業(yè)小公司”，行業(yè)集中度低園林行業(yè)經(jīng)過近20年的發(fā)展，市場日漸壯大。但當(dāng)前我國園林行業(yè)市場集中度較低，行業(yè)結(jié)構(gòu)仍比較分散，企業(yè)數(shù)量眾多，企業(yè)實力和經(jīng)營規(guī)模偏小，全國范圍內(nèi)跨區(qū)域經(jīng)營的企業(yè)較少。據(jù)統(tǒng)計，目前全國擁有四級以上資質(zhì)的園林企業(yè)約1.6萬家，但截至2023年5月?lián)碛袌@林綠化一級資質(zhì)的企業(yè)只有642家，資質(zhì)級別高的較少，一級資質(zhì)的企業(yè)中規(guī)模也較平均，缺乏能夠開展大型項目跨區(qū)域經(jīng)營的企業(yè)。據(jù)調(diào)查行2023年園林50強市場份額合計占15%左右，前三名市場份額合計占3.5%，行業(yè)第一名約占1.3%。目前大多數(shù)企業(yè)業(yè)務(wù)集中在局部區(qū)域，只有少數(shù)龍頭公司如東方園林、鐵漢生態(tài)、棕櫚園林等10多家公司實現(xiàn)了全國布局。當(dāng)前我國園林行業(yè)市場集中度較低，企業(yè)實力和經(jīng)營規(guī)模偏小，全國范圍內(nèi)跨區(qū)域經(jīng)營的企業(yè)較少。任何一家園林綠化企業(yè)占整個行業(yè)的市場份額均不高。行業(yè)內(nèi)尚未出現(xiàn)能夠主導(dǎo)國內(nèi)市場格局的大型企業(yè)。全國各地區(qū)園林市場競爭并不平衡，絕大多數(shù)一級資質(zhì)企業(yè)均集中在經(jīng)濟相對發(fā)達的沿海地區(qū)，其中浙江省、江蘇省、廣東省、北京市、上海市內(nèi)擁有的一級資質(zhì)園林綠化企業(yè)，占到全國總數(shù)的60%以上，資質(zhì)分別與園林工程市場規(guī)模分布相符。各地大型項目競爭程度接近，具有跨區(qū)域建設(shè)和經(jīng)營能力的企業(yè)可以有更廣泛的選擇。2、行業(yè)由分散到集中，競爭因素分析目前整個園林綠化行業(yè)處于分散競爭狀態(tài)，隨著行業(yè)發(fā)展，必將由分散走向集中，具有競爭優(yōu)勢的企業(yè)將不斷提高市場占有率。我們相信園林綠化行業(yè)也將像其它行業(yè)一樣殺出幾個全國性的主導(dǎo)企業(yè)。問題是相關(guān)上市公司能否在這亂世爭霸中脫穎而出？要回答這個問題，必須明確園林綠化行業(yè)核心競爭要素是什么？相關(guān)上市公司是否在核心競爭要素上面具有顯著優(yōu)勢？在園林行業(yè)發(fā)展初期，園林企業(yè)的產(chǎn)品和服務(wù)內(nèi)涵尚未得到充分挖掘和認可，市場對園林產(chǎn)品的需求相對單一，行業(yè)內(nèi)企業(yè)的競爭手段多以價格為主。隨著園林功能的豐富以及社會認可度的提高，園林企業(yè)之間的競爭，也脫離了價格競爭的初級階段，逐步進入到資金實力、以技術(shù)能力、品牌、質(zhì)量、規(guī)模、服務(wù)能力等考量指標(biāo)構(gòu)成的綜合實力競爭階段。（1）資金實力決定了施工規(guī)模及發(fā)展速度園林綠化建設(shè)行業(yè)屬于資金密集型的?輕資產(chǎn)?行業(yè)，生產(chǎn)經(jīng)營中所投入的資本中固定資產(chǎn)較少，大多以流動資產(chǎn)的形態(tài)存在。我國目前大部分園林工程施工項目經(jīng)雙方約定，由發(fā)包方按照項目進度分期付款。業(yè)務(wù)規(guī)模的擴張能力在一定程度上依賴于資金的周轉(zhuǎn)狀況。該行業(yè)特點決定了工程施工業(yè)務(wù)對工程項目配套資金的需求量大，且持續(xù)于整個項目實施過程，因此園林綠化工程業(yè)務(wù)規(guī)模的擴張對工程項目配套資金具有高度的依賴性，工程項目配套資金規(guī)模直接決定了公司的工程施工規(guī)模及成長狀況。從工程施工行業(yè)現(xiàn)狀來看，資金實力是制約工程類企業(yè)進行大型工程項目施工，開拓全國市場的瓶頸。未上市園林企業(yè)融資渠道單一，資金缺乏是它們的最大瓶頸，而輕資產(chǎn)的行業(yè)特征由決定了難以抵押貸款，限制了企業(yè)業(yè)務(wù)的快速擴張。而五家園林上市公司上市分別募集資金為3.29億(蒙草抗旱)、8.01億（普幫園林）、13.5億（棕櫚園林）、10.1（鐵漢生態(tài)）、13.1億（東方園林），充沛的資金為上市公司發(fā)展提供了強大的動力，有助于破除發(fā)展瓶頸。截止2023年中報，園林上市公司仍然資金充足，并且大部分資產(chǎn)負債率依然較低，財務(wù)杠桿空間較大，其中普邦園林和鐵漢生態(tài)資產(chǎn)負債率分別為13.65%和24.30%，具有財務(wù)杠桿發(fā)展?jié)摿?。?）大項目履歷拓展品牌，知名客戶合作提高市場開拓度豐富的工程施工經(jīng)驗特別是大型工程項目的施工經(jīng)驗是公司投標(biāo)及獲取工程合同的核心競爭力?，F(xiàn)在許多大型工程的招標(biāo)，除了硬指標(biāo)的打分外,還包括軟指標(biāo)，其中一項就是實地考察施工企業(yè)過去的項目，并走訪原業(yè)主單位。品牌拓展主要是園林企業(yè)通過增強自身影響力來獲取訂單。在這種模式下，通過與大的地產(chǎn)商或政府簽訂標(biāo)志性住宅樓、廣場、公園訂單，完成幾個高質(zhì)量、有代表性的園林工程，作為其品牌的代表，不斷地增強企業(yè)在地產(chǎn)商、政府和公眾的影響力度。而園林企業(yè)對于地產(chǎn)園林的接單能力主要反映在其與大客戶的合作關(guān)系，尤其是與全國知名房地產(chǎn)企業(yè)或區(qū)域房地產(chǎn)龍頭企業(yè)的合作關(guān)系。優(yōu)質(zhì)的客戶資源既保證了公司的業(yè)務(wù)穩(wěn)定和持續(xù)增長，又有利于公司有效控制財務(wù)風(fēng)險。地方市政的園林項目關(guān)系是至關(guān)重要的資源，而這是建立在資金與品牌基礎(chǔ)上。目前大型市政園林項目國內(nèi)缺乏能獨立承接的企業(yè)，所以此類項目多是直接與政府談判。盡管園林行業(yè)的招投標(biāo)工作有法可依，工作逐步規(guī)范和透明，但園林綠化行業(yè)仍然存在公開招投標(biāo)比例偏低、招投標(biāo)走過場現(xiàn)象，特別是大型項目市場化程度還很低。（3）工程項目管理及跨區(qū)域經(jīng)營能力由于園林工程有多項內(nèi)容，在施工過程中往往由多個施工單位建造，若在施工組織、施工配合、成本控制上出現(xiàn)問題就會影響施工進度，拖延工期，影響工程質(zhì)量及效果。只有具備完善的內(nèi)部管理體系和良好的項目運作機制，才能保證工程質(zhì)量和按期完成。園林企業(yè)異地經(jīng)營可能出現(xiàn)水土不服的情況，因此跨區(qū)域經(jīng)營能力成為企業(yè)發(fā)展壯大的關(guān)鍵。企業(yè)的跨區(qū)域經(jīng)營能力反映在公司招標(biāo)業(yè)務(wù)上對于該地域大型項目的接單能力上，反映在公司設(shè)計業(yè)務(wù)中對于不同地域地理氣候、民眾喜好、生活習(xí)慣、植被習(xí)性等的了解和掌握程度，反映在苗木培育業(yè)務(wù)上對異地經(jīng)營的苗木培育、供應(yīng)、維護能力，也反映在對施工業(yè)務(wù)上對當(dāng)?shù)貏趧?wù)工的招募、協(xié)調(diào)能力和對異地施工進度和工程質(zhì)量的控制能力上。目前，全國一線城市已經(jīng)具備了較高的綠化水平，同時也云集了眾多園林企業(yè)，競爭非常激烈，而二三線城市綠化建設(shè)基礎(chǔ)較差，大量市政建設(shè)和地產(chǎn)業(yè)務(wù)亟待開發(fā)，因此成為各個大型園林企業(yè)積極搶占的處女地。跨區(qū)域經(jīng)營成為園林企業(yè)做大的必由之路。就園林上市公司而言，跨區(qū)域經(jīng)營能力普遍強于行業(yè)水平，異地收入占比普遍在30%-40%以上，而東方園林和棕櫚園林跨區(qū)域經(jīng)營比例最高，50%-60%的收入來自異地經(jīng)營收入。（4）設(shè)計施工一體化是園林企業(yè)核心競爭力設(shè)計施工一體化是園林企業(yè)核心競爭力之所在。擁有工程設(shè)計甲級資質(zhì)是園林工程施工招標(biāo)最重要的入圍條件之一，而且通過園林設(shè)計完成大型園林項目的整體規(guī)劃，可以為承接項目創(chuàng)造條件。設(shè)計施工一體化能力將增強公司在業(yè)務(wù)承攬時的競爭力；有利于在設(shè)計業(yè)務(wù)與施工業(yè)務(wù)市場領(lǐng)域的相互延伸；也能更好地將設(shè)計理念和工程施工相結(jié)合，打造精品工程，有效提升客戶滿意度，形成差異化競爭優(yōu)勢；還可以充分發(fā)揮自身資源優(yōu)勢，如在設(shè)計方案中可適當(dāng)考慮更多使用自有的綠化苗木儲備、利用公司已有原材料供應(yīng)渠道資源等，降低工程成本，同時也避免了設(shè)計和施工相悖引起的工期延長等諸多問題，從而提高工程效率，保證項目品質(zhì)。目前在高端園林設(shè)計市場國外企業(yè)站主導(dǎo)地位，獲取工程施工訂單是園林企業(yè)收入增加的最直接來源。園林綠化企業(yè)的園林設(shè)計收入占總營業(yè)收入的比例非常小，國內(nèi)園林綠化企業(yè)對于設(shè)計尚未開發(fā)完全，設(shè)計施工一體化程度較低，這也一定程度上限制了企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈上的縱向延伸。目前上市公司中東方園林、普邦園林園林設(shè)計實力最為領(lǐng)先，2023年設(shè)計收入分別達到1.5億、2億元。其中東方園林擁有EDSA-東方、東方利禾、東方艾地、東聯(lián)設(shè)計四個著名設(shè)計品牌，匯聚了境內(nèi)外近600名設(shè)計師團隊。而棕櫚園林收購了貝爾高林（香港）30%股權(quán)，公司設(shè)計事業(yè)部下設(shè)棕櫚景觀規(guī)劃設(shè)計院和棕櫚建筑規(guī)劃設(shè)計院，其中棕櫚景觀規(guī)劃設(shè)計院，下設(shè)有廣州（總院）、上海、杭州、北京、成都五大設(shè)計機構(gòu)，設(shè)計人員總數(shù)超過400人。（5）苗木資源優(yōu)勢，產(chǎn)業(yè)鏈延伸方向我國從事綠化苗木種植的企業(yè)眾多，長期保持在5.5萬家左右，多數(shù)企業(yè)仍然以傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)方式生產(chǎn)，以規(guī)?；I(yè)化、科學(xué)化生產(chǎn)的較少，行業(yè)集中度較低。由此產(chǎn)生了對下游企業(yè)具有不利影響的問題。作為園林綠化產(chǎn)業(yè)鏈的上游端，這些問題將影響園林綠化企業(yè)的設(shè)計方案，園林綠化企業(yè)的項目施工也可能受到缺貨等影響。在大多數(shù)園林企業(yè)中，苗木、石材、木材等建筑、綠化材料和勞務(wù)是構(gòu)成公司成本的主要內(nèi)容，其中，苗木等材料費占總成本的比例超過50%左右。擁有豐富的苗木資源，可以保障施工的進度。從中長期來看，施工企業(yè)是否擁有一定量的苗木資源將直接影響園林綠化行業(yè)的競爭格局。擁有一定量的苗木資源儲備對保證施工項目的質(zhì)量具有重要意義，也是很多項目發(fā)包方在確定園林綠化工程承包方時考慮的重要因素之一。對于園林綠化工程來說，外購苗木存在著諸如質(zhì)量和規(guī)格不合乎要求、采購時間較長、影響工期、采購環(huán)節(jié)多、增加成本等弊端，且園林工程所用大規(guī)格苗木資源比較稀缺，價格易于波動。目前上市公司積極展開苗木資源建設(shè)，延伸園林綠化產(chǎn)業(yè)鏈，其中東方園林與棕櫚園林苗木資源優(yōu)勢最為突出，其中東方園林已建成苗圃1.3萬畝、擬再建2.5萬畝苗圃；棕櫚園林已建成1.2萬畝苗圃，擬再建1.8萬畝苗圃。設(shè)計、施工、苗木種植和養(yǎng)護有較強的聯(lián)動性和互補作用：設(shè)計帶動施工，施工展現(xiàn)設(shè)計，苗木種植和養(yǎng)護為設(shè)計及施工提供基礎(chǔ)和保障，從而形成一條完整的業(yè)務(wù)鏈，為企業(yè)的穩(wěn)步發(fā)展奠定堅實的基礎(chǔ)。因此，當(dāng)前大型的園林企業(yè)開始走一體化路線，提供整體解決方案。3、上市公司競爭優(yōu)勢明顯，引領(lǐng)強者愈強如我們所分析，上市公司在資金實力、項目品牌與客戶資源、施工能力與跨區(qū)域經(jīng)營、設(shè)計施工一體化、苗木資源儲備等方面具有突出競爭優(yōu)勢。目前園林綠化市場正處于高速發(fā)展階段，上市企業(yè)將迎來蓬勃發(fā)展，規(guī)模化是園林工程企業(yè)的發(fā)展趨勢，大企業(yè)有機會參與更多的項目，面臨更少的競爭，強者愈強的局面將更加明顯。園林公司在上市后普遍迎來分水嶺，地產(chǎn)園林公司依靠上市的品牌效應(yīng)和資本實力降低了客戶所面臨的信譽風(fēng)險，積極搭建客戶一體化服務(wù)平臺，增強了大客戶粘性；而市政園林公司依靠資本為后盾，利用資金優(yōu)勢承接大項目（鐵別是BT項目），突破地區(qū)壁壘，快速發(fā)展。據(jù)我們測算園林公司上市后的復(fù)合增長率對比上市前三年普遍翻了1-2倍增速，上市效應(yīng)明顯。2023年園林50強市場份額合計占15%左右，行業(yè)集中速度較快，尤其上市公司更是引領(lǐng)行業(yè)強者愈強加速集中。2023年行業(yè)上市公司增速普遍在80%-100%之間，而非上市公司（行業(yè)排名前十的非上市公司）收入增速普遍為15%-40%，差距明顯。上市公司綜合競爭優(yōu)勢明顯，將在園林行業(yè)由分散到集中的過程中成為最大受益者，將引領(lǐng)行業(yè)強者愈強加速集中。四、行業(yè)重點上市公司簡況我們強烈看好園林行業(yè)，我們認為2023年園林行業(yè)就是2023年的裝飾行業(yè)，主要理由是：一是新型城鎮(zhèn)化、美麗中國以及《生態(tài)保護十四五規(guī)劃》等政策將提升整個園林行業(yè)的增長空間，園林行業(yè)迎來發(fā)展的最大機遇；二是目前園林類的上市公司營業(yè)收入規(guī)模都偏低，增速較快，具備足夠的業(yè)績彈性。從公司質(zhì)素的角度出發(fā)，我們強烈推薦東方園林、鐵漢生態(tài)、普邦園林，而蒙草抗旱、棕櫚園林具備極強的行業(yè)主題性投資機會。1、東方園林——2023合同有望密集落地，現(xiàn)金流改善或超預(yù)期（1）公司先發(fā)優(yōu)勢日益顯現(xiàn)，市政園林龍頭地位不斷鞏固在市政園林領(lǐng)域，品牌和資金實力是企業(yè)成長的兩個關(guān)鍵因素，在這方面，上市能夠一舉多得。東方園林是第一家市政園林上市公司上市后短短兩年內(nèi)就迅速擴張到29億、4.5億，上市后復(fù)合增速分別達到123%、131%，遠高于上市前50%左右的增速，上市對公司擴張的促進作用非常明顯。目前公司已經(jīng)進入良性循環(huán)，滾雪球效應(yīng)正在迅速擴大，公司市政園林龍頭地位不斷鞏固。（2）土地保障新模式，保障項目回款公司2023年開創(chuàng)了土地保障的新模式，該模式得到了全面推廣，目前公司每一個項目都采用該模式，公司專門設(shè)立了一個部門—產(chǎn)投中心來負責(zé)保障地塊事宜。在土地保障模式下，每一個合同均有一個保障地塊來保障項目回款，被公司選中的保障地塊必須具備兩個條件：一是城市核心區(qū)的成熟地塊，二是已經(jīng)納入年度出讓計劃。同時，地塊的估值由公司來做，參照區(qū)域內(nèi)其他地塊成交價、剔除虛高因素定出基準(zhǔn)價，基準(zhǔn)價再打個折扣算出兜底價，地塊兜底價至少覆蓋工程款的3倍。一個框架協(xié)議可能會落地成幾個合同，便包含了幾個保障地塊，每一個合同和相應(yīng)保障地塊再具體談判。在付款節(jié)點前一個月，產(chǎn)投中心就會提前對業(yè)主是否具備按時付款能力進行調(diào)查，如果發(fā)現(xiàn)其不具備，則會提前做好準(zhǔn)備，在付款節(jié)點及時啟動保障地塊抵工程款的程序。因此，在土地保障模式下，公司項目回款很有保障。（3）收款模式轉(zhuǎn)變，2023年現(xiàn)金流改善或超預(yù)期在土地保障模式下，公司項目是按固定的收款節(jié)點來收款（5月底、11月底各收一次），而不再是按進度付款，具體分為兩類：一類是當(dāng)年開工、當(dāng)年完工項目，施工過程中不收款，完工后按照當(dāng)年、次年、第三年622或721收款；另一類是跨年項目，如果是四季度之前開工，則當(dāng)年完工部分會在11月底收70%或60%，剩余部分留待第二、三年按21或22收回，如果是四季度開工，則當(dāng)年收不到款，和次年完工部分一起會在次年5月底收一次款70%或60%，剩余部分在次年11月底、第三年5月底按照21或22回收。2023年是新舊收款模式交接之年，還是以傳統(tǒng)的532回款模式為主，2023年新簽的622、721項目將進入收款節(jié)點。預(yù)計2023年回款會大幅好轉(zhuǎn)，Q2/Q4現(xiàn)金流有可能為正，在傳統(tǒng)收款淡季的一季度現(xiàn)金流也將得到大幅明顯改善。隨著傳統(tǒng)532模式項目的完結(jié)，2023年有望開始產(chǎn)生均勻正現(xiàn)金流。（4）框架協(xié)議充足，2023年政府換屆完成，有望進入合同密集落地期2023年公司新簽框架協(xié)議呈現(xiàn)爆發(fā)性增長，僅上半年就新簽了131億，是2023年全年的2.6倍；我們預(yù)計公司2023年全年新簽框架協(xié)議應(yīng)該在300億左右。但是，2023年上半年合同落地進度有所放緩，僅落地30億，主要原因在于今年是土地保障模式全面推廣的第一年、尚不成熟，加上政府換屆，導(dǎo)致談判時間拖長進而影響了合同落地進度。隨著政府換屆完成、公司土地保障模式的逐步成熟，我們預(yù)計下半年合同落地進度將會加快，預(yù)計全年合同落地金額可能在80-90億之間。根據(jù)2023年以來新簽框架協(xié)議和合同落地情況，我們預(yù)計今年末公司待落地框架協(xié)議應(yīng)該在280億左右。隨著2023地方政府換屆完成新一輪基建刺激的啟動，以及公司土地保障模式的成熟，我們預(yù)計公司有望進入合同密集落地期。2、鐵漢生態(tài)——股權(quán)激勵鎖定未來四年高成長，估值提升空間巨大（1）生態(tài)修復(fù)與園林綠化協(xié)同效應(yīng)明顯，發(fā)展迅速目前公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)大致如下：市政園林50%-60%、生態(tài)修復(fù)30%-40%、地產(chǎn)園林（住宅項目）10%-20%。其中，公司的生態(tài)修復(fù)目前主要是邊坡修復(fù)為主（包括公路、水庫、山區(qū)別墅等邊坡），同時含少量礦山（目前主要是采石場）修復(fù)，我們預(yù)計2023年礦山修復(fù)在整個生態(tài)修復(fù)中約占20%左右。公司是園林上市公司中業(yè)務(wù)布局最為綜合、均衡的公司，其基于基建的生態(tài)修復(fù)業(yè)務(wù)與景觀園林呈現(xiàn)周期互補性，抗周期性明顯。（2）公司深耕生態(tài)修復(fù)技術(shù)，技術(shù)領(lǐng)先盡占行業(yè)發(fā)展先機公司為為國家級高新技術(shù)企業(yè)，是業(yè)內(nèi)為數(shù)不多的在生態(tài)修復(fù)技術(shù)領(lǐng)域耕耘多年的公司。截止目前公司共取得國家專利17項，其中發(fā)明專利7項、實用新型專利9項、外觀型專利1項；在申請專利10項。公司技術(shù)研發(fā)人員與力量在行業(yè)內(nèi)也屬于領(lǐng)先，屬于少見的在生態(tài)修復(fù)技術(shù)研發(fā)領(lǐng)域投入大量人員與資源的公司，每年的研發(fā)費用開支都占收入的5%左右。目前共有研發(fā)人員90多人約占公司員工人數(shù)15%。同時，公司進一步加強產(chǎn)學(xué)研合作，與北京大學(xué)合作成立了北京鐵漢環(huán)境科學(xué)研究院，與中國農(nóng)業(yè)科學(xué)院、中國科學(xué)院仙湖植物園、華南農(nóng)業(yè)大學(xué)、仲愷農(nóng)業(yè)工程學(xué)院等院所合作，共同開展前沿項目和新產(chǎn)品技術(shù)研發(fā)及推廣應(yīng)用。（3）訂單儲備加資金充足，持續(xù)高成長沒有壓力根據(jù)公司公告的BT項目合同，我們統(tǒng)計認為2023年末約有11-12億的BT訂單留存到2023年。如果在考慮公司平時的中小項目滾動，我們預(yù)計2023年末公司約有15億訂單留存到2023年，相對于2023年不到12億的收入規(guī)模，訂單儲備充足。而公司2023年三季度末賬面資金仍有5.4億，2023年公司取得交通銀行、光大銀行、中信銀行、民生銀行、平安銀行等合計14.5億元的銀行負債，并且公司2023年第五次臨時股東大會通過發(fā)行5億短期融資券的議案。因此綜合考慮，公司2023年預(yù)計在手資金至少15億左右，撬動20億以上工程運轉(zhuǎn)已經(jīng)足夠。而中長期，公司目前資產(chǎn)負債率24%左右，在園林公司里面屬于很低水平，財務(wù)杠桿空間依然較大，并且隨著未來創(chuàng)業(yè)板再融資審核權(quán)下放到深交所，公司未來增發(fā)再融資也將十分便捷，我們認為2023-2023年公司或有再融資需求。（4）股權(quán)激勵鎖定業(yè)績高成長，未來四年復(fù)合增長率有望超44%公司1月21日公布股權(quán)激勵草案，公司擬向228名激勵對象授予總量為891.7萬份的股票期權(quán)，占授予時公司股本總額的4.24%，其中首次授予的股票期權(quán)為802.7萬份，占股票期權(quán)數(shù)量總額的90.02%；預(yù)留股票期權(quán)為89萬份，占股票期權(quán)數(shù)量總額的9.98%。首次授予的股票期權(quán)的行權(quán)價格為35.60元。公司股權(quán)激勵行權(quán)條件非常之高，充分顯示了公司對于行業(yè)及公司經(jīng)營的信心，公告顯示，公司股權(quán)激勵行權(quán)條件分為凈資產(chǎn)收益率和凈利潤增長率兩個指標(biāo)，其中2023-2023年凈利潤相對于2023年凈利潤分別增長不低于30%、95%、190%、330%，經(jīng)過我們測算2023-2023四年復(fù)合增長率達44%。另外，2023-2023年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別不低于9%、10%、11%、12%。3、普邦園林——專注地產(chǎn)園林穩(wěn)健成長，資金充足保障業(yè)績（1）公司專注地產(chǎn)園林，地產(chǎn)大客戶合作關(guān)系緊密公司專注地產(chǎn)園林，是地產(chǎn)園林行業(yè)的標(biāo)桿企業(yè)。公司與國內(nèi)具有行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)力的房地產(chǎn)開發(fā)商建立了長期、廣泛、緊密的合作關(guān)系，要客戶包括萬科集團、保利地產(chǎn)、保利投資、中信（華南）集團、合景泰富、融僑集團、新鴻基地產(chǎn)、長隆集團、方圓集團、僑鑫集團、中海地產(chǎn)等，公司與上述客戶簽訂的合同在公司總簽約額中的占比超過50%以上。其中前五大客戶萬科集團、保利地產(chǎn)、中信（華南）集團、合景泰富和融僑集團收入合計占公司收入50%左右。2023年大型房企的成交面積和成交金額卻不斷增長，市占率不斷提升。優(yōu)質(zhì)的客戶資源保證了公司業(yè)務(wù)的穩(wěn)定和持續(xù)的增長，且有利于公司控制應(yīng)收賬款回收等帶來的財務(wù)風(fēng)險，同時也有助于公司實現(xiàn)跨區(qū)域擴張，降低跨區(qū)域經(jīng)營的風(fēng)險。（2）資金最充足，大客戶戰(zhàn)略保障回款，收現(xiàn)比行業(yè)最高公司目前在手資金充裕，在手貨幣資金超過10億，資產(chǎn)負債率不到15%，不存在負債負擔(dān)，財務(wù)杠桿空間很大，在園林行業(yè)上市公司中資金最充足。園林行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，普遍存在資金墊付的情況，行業(yè)內(nèi)絕大多數(shù)企業(yè)屬于輕資產(chǎn)企業(yè)，且企業(yè)規(guī)模較小，銀行融資難度較大，因此，擁有充足的資金和上市所帶來的更加多元的融資渠道（發(fā)債、短融、股權(quán)質(zhì)押等）使公司能夠較同行實現(xiàn)更加快速的規(guī)模擴張，進一步拉開與競爭對手的差距。同時，大客戶戰(zhàn)略保障回款質(zhì)量，收現(xiàn)比維持較高水平。公司堅持重視營運資金的管理，不斷加大長期戰(zhàn)略客戶的合作，從而形成較為優(yōu)秀的穩(wěn)定客戶群體。公司大客戶戰(zhàn)略帶來較高的收現(xiàn)比，2023收現(xiàn)比達到87%，2023年Q3收現(xiàn)比為72%，收現(xiàn)比在園林上市公司維持最高水平，穩(wěn)健經(jīng)營優(yōu)勢明顯。（3）2023年地產(chǎn)將明顯復(fù)蘇，公司業(yè)績具有較高彈性2023年下半年開始，地產(chǎn)銷售的復(fù)蘇帶來新開工和投資的觸底反彈。隨著企業(yè)拿地意愿的增強和房價整體呈現(xiàn)穩(wěn)步上升，預(yù)計開工、投資等數(shù)據(jù)在2023年將呈現(xiàn)逐季度回升態(tài)勢。我們測算公司2023年新簽訂單增速約為30%，訂單儲備充足。公司重要客戶包括萬科、保利、中信（華南）等企業(yè)2023年銷售均實現(xiàn)10%-30%的增速。在2023年地產(chǎn)回暖的環(huán)境下，公司資金充?？汕藙訕I(yè)績具有較高彈性。

2023年電梯行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性 6二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險 113、集中度提升與廠家維保的實現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺廠家認證更新和維保政策 14（2）政府推行強制保險 14（3）電梯老化 14（4）房價上升導(dǎo)致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機會 151、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇 172、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險和估值 18（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢 18（2）民營企業(yè)需要面對的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風(fēng)險 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國電梯行業(yè)：長期有價值，投資正當(dāng)時 202、選股邏輯：三個條件，兩種風(fēng)格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國電梯市場第一品牌是上海三菱，其母公司上海機電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國是夕陽行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應(yīng)該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預(yù)測，2020-2021年幾乎所有的新機銷量來自于金磚四國，也意味著歐美市場的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場份額來看，奧的斯、迅達和通力是最大的三家電梯公司，合計市場份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國的市場份額很高，貢獻了主要的利潤和估值。但是：1、占全球新機2/3份額的中國，領(lǐng)先的獨立品牌是三菱和日立；2、從主要歐美電梯公司2022年營收的地域分布來看，亞太區(qū)域只貢獻1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長期成長空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過3600億元，但是他們主要收入來自于比中國更“夕陽”的歐美市場。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機市場的中國并未取得領(lǐng)先地位，但是資本市場仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術(shù)UTC是位列美國道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機發(fā)動機、西科斯基直升機公司、聯(lián)合技術(shù)消防安防公司和聯(lián)合技術(shù)動力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無疑聯(lián)合技術(shù)的軍工、發(fā)動機、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務(wù)，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術(shù)五大業(yè)務(wù)板塊中，電梯卻成為營業(yè)利潤率最高的板塊。為什么看似技術(shù)壁壘遠低于其他業(yè)務(wù)的電梯板塊，反而定價能力最強？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購買時，會把安全作為購買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來講，消費者對于放進嘴里的東西特別慎重。如果客戶關(guān)注安全感，價格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過定價獲得超額收益。機械行業(yè)里，“安全感”成為購買關(guān)鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機的制造。我們認為安全感商品對行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個方面：定價能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無法通過直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購買者地產(chǎn)商與使用者購房人的分離，有品牌的電梯廠商定價能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤穩(wěn)定的判斷，但是從實證角度觀察中國電梯市場，尚未表現(xiàn)出海外市場的普遍規(guī)律。中國電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結(jié)局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國家普遍規(guī)律？我們傾向于樂觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務(wù)”屬性——收入結(jié)構(gòu)的生命周期電梯與手機、自行車甚至挖掘機等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機械產(chǎn)品都有售后服務(wù)的概念，但是電梯的獨特性在于——電梯售后維護保養(yǎng)和更新業(yè)務(wù)的規(guī)模，可以與新機銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務(wù)占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務(wù)”特征，對于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以奧的斯為例，2022年歐洲營建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務(wù)收入仍比07年保持正增長。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會的估計，歐洲電梯目前70%梯齡超過10年，45%梯齡超過20年。歐洲人口密度較美國高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務(wù)市場壯大的必要條件。必須指出，中國目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務(wù)公司提供維保，電梯主機廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠遠低于國外的同行。如果只有新機制造并且只專注于國內(nèi)市場，長期來看，中國機械行業(yè)大部分子行業(yè)都會隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪驅(qū)動模式，企業(yè)的成長周期就會大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機遇和挑戰(zhàn)中國電梯格局未來十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實現(xiàn)品牌的集中、價格的回升和品牌廠商提供維保服務(wù)的趨勢？我們相信，中國電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會和居民帶來了極大的風(fēng)險。隨著制度帶來的技術(shù)風(fēng)險逐漸暴露，監(jiān)管層的認識逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響中國擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過我們調(diào)研訪談的專家估計，剔除代工產(chǎn)生的重復(fù)統(tǒng)計等因素，估計實際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國電梯新機市場的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場前8大廠商的市場份額約75%，而中國前8大廠商的市場份額約65%。但考慮到全世界大部分非領(lǐng)先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國生產(chǎn)，中國和發(fā)達國家相比，市場集中度差異很大。中小品牌對領(lǐng)先品牌的負面影響關(guān)鍵不在量，而在于價格。我們可以通過中國市場電梯新機銷量和金額的市場份額差異，以及營業(yè)利潤率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤率普遍比國內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務(wù)收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險從全球經(jīng)驗看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務(wù)主要由主流品牌廠商完成。而中國目前的情況與發(fā)達國家市場差異顯著。我們認為“中國特色”已經(jīng)給消費者和廠商造成巨大的風(fēng)險，未來幾年風(fēng)險可能會逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報告后，即使不認同我們的投資邏輯，起碼在購房時切記關(guān)注電梯的品牌，因為涉及您和家人十年后的人身安全。在典型的成熟市場歐洲，約45%的電梯超過十年，20%超過20年。目前中國接近15%的電梯梯齡超過10年，預(yù)計2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰知道200多個品牌10年甚至20年后剩下多少個？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購房者和我們整個社會帶來的長期風(fēng)險在于：十年或二十年后難以購買備件。電梯并不是完全標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無力維持十年前型號備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無力建立和長期維持服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。如果說新機生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，那么存量機器售后服務(wù)的規(guī)模效應(yīng)可能更明顯。我們估計前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺，而廠家要長期維系全國服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，必須要很大的保有量做支撐。目前中國大部分電梯由第三方電梯維護公司提供維保服務(wù)，但是我們認為這一服務(wù)模式同樣隱含了巨大風(fēng)險：第三方服務(wù)公司技術(shù)專注程度不夠。為了實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，第三方服務(wù)公司往往同時維護多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風(fēng)險的防范。第三方服務(wù)公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務(wù)公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務(wù)公司規(guī)模小，承擔(dān)賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來中國推行強制保險，保險公司自然會逐步對于品牌廠商維保和第三方維保進行差異定價，削弱第三方服務(wù)公司目前的價格優(yōu)勢。3、集中度提升與廠家維保的實現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認為中國電梯行業(yè)集中度較低導(dǎo)致了利潤率較低，繼而影響了資本市場的估值。中國空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長但是方向確定。由于涉及人身安全并且風(fēng)險會隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計中國電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺廠家認證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞?wù)卺j釀未來只有廠家認證的服務(wù)商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔(dān)的社會風(fēng)險。但是目前的障礙是，中國維保市場的劣幣驅(qū)逐良幣，導(dǎo)致品牌廠商在維保服務(wù)市場份額極低，缺乏成熟的服務(wù)團隊。因此，盡管“廠家認證維?！笨梢栽黾訌S商的收入，但是廠商出于風(fēng)險考慮，未必會積極推動此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識和行動力。（2）政府推行強制保險如果推行強制保險，保險公司出于自身利益，自然會對原廠維保、原廠認證維保和無認證第三方維保進行差別化定價，從而提高原廠維保的價格競爭力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過媒體傳播改變消費者觀念，推動政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風(fēng)險是客觀存在的。（4）房價上升導(dǎo)致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國房地產(chǎn)市場的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長期品牌的項目公司在市場上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬科與廣日電梯的合作。在中國，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長期的劣幣驅(qū)逐良幣的過程。但是對于電梯這樣一個涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來十年可以象家電行業(yè)那樣實現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設(shè)備更新。從投資角度，這只是一種推測，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機會1、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國市場的領(lǐng)導(dǎo)者。通過市場調(diào)研，我們初步認為，是軟件而不是硬件，導(dǎo)致了兩個體系在中國市場的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們訪談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無法擺脫對職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導(dǎo)致短期業(yè)績與長期成長未必目標(biāo)一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對象的選擇歐美品牌不僅收購中國小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)