IMI-中國財富管理能力評價報告（2021Q4）

中國財富管理能力評價報告(2021Q4)IM

INo.

2203研究報告目錄第1章引言.............................................................................................................第2章大財富管理時代：財富轉(zhuǎn)型的時代背景.........................................................

13傳統(tǒng)的存貸款模式不再適應新時代經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的需要.......................................13新時代資金融通模式轉(zhuǎn)變................................................................................14財富管理是時代產(chǎn)物...................................................................................16第3章中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展（2013Q1-2021Q4）...................................................17中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展背景..............................................................................17中國資產(chǎn)管理行業(yè)指數(shù)編制方法.......................................................................18編制原則........................................................................................18編制思路........................................................................................18指標體系構(gòu)建................................................................................................19指標框架................................................................................................20指標選取................................................................................................24數(shù)量指標的無量綱化...............................................................................25指標權(quán)重的確定............................................................................................26主成分分析法.23.6結(jié)論性評價............................................................................................................第4章中國財富管理能力評價（2021Q4）.................................................................47未來居民財富管理發(fā)展空間廣闊.......................................................................47居民可投資資產(chǎn)增長迅猛..........................................................................48高凈值人群數(shù)量及可投資規(guī)模持續(xù)上漲..................................................49儲蓄存款仍是家庭金融資產(chǎn)配置大頭......................................................50銀行理財是資管產(chǎn)品主力軍......................................................................51基于不同機構(gòu)的財富管理能力評價方法...........................................................55口徑與定位...................................................................................................55評價說明與數(shù)據(jù)來源..............................................................................56評價方法說明...............................................................................................56基于不同機構(gòu)的財富管理能力評價結(jié)果（100強）........................................56基于不同機構(gòu)的財富管理能力評價結(jié)果分析...................................................65銀行強于綜合金融服務能力，但機制方面有待進一步加強..................65銀行具有全牌照綜合優(yōu)勢...................................................................65銀行具有更強的自主創(chuàng)新3

能力...........................................................66銀行具有廣泛的物理網(wǎng)點分布...........................................................67第5章主要結(jié)論與建議..................................................................................................87經(jīng)濟轉(zhuǎn)型背景下，財富管理發(fā)展空間巨大.......................................................87中國資產(chǎn)管理行業(yè)整體發(fā)展趨勢穩(wěn)定向好.......................................................87銀行依然是財富管理行業(yè)的中流砥柱...............................................................88券商發(fā)展財富管理業(yè)務有自身的亮點和優(yōu)勢...................................................90第三方機構(gòu)是財富管理業(yè)的有益補充...............................................................914圖表

1財富管理鏈條........................................................................................9圖表

2財富管理分析框架.....................................................................................12圖表

3傳統(tǒng)存貸款資金融通模式................................................................................1圖表

4“財富—資管—投行”資金融通模式..........................................................15圖表

5指數(shù)構(gòu)建流程圖..........................................................................................19圖表

6中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展指數(shù)指標框架.............................................................23圖表

7五大類指數(shù)編制方法對比.................................................................................2圖表

8指標權(quán)重分布情況.......................................................................................

1圖表

9中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展指數(shù)及其同比增長率（2013Q1-2021Q4）..............3

1圖表

10中國資產(chǎn)管理行業(yè)總指數(shù)（2013Q1-2021Q4）.............................................34圖表

11中國資產(chǎn)管理行業(yè)二級指數(shù)

（2013Q1-2021Q4）.........................................36圖表12中國資產(chǎn)管理行業(yè)二級指數(shù)同比增長率（2014Q1-2021Q4）....................37圖表

13各行業(yè)資產(chǎn)管理業(yè)務發(fā)展指數(shù)及其同比增長率（2013Q1-2021Q4）.........38圖表

14各行業(yè)資產(chǎn)管理業(yè)務發(fā)展指數(shù)（2013Q1-2021Q4）.....................................4

1圖表

15各行業(yè)資產(chǎn)管理業(yè)務發(fā)展指數(shù)同比增長率

（2014Q1-2021Q4）................42圖表

16銀行業(yè)資產(chǎn)管理發(fā)展指數(shù)（2013Q1-2021Q4）.............................................42圖表

17證券業(yè)資產(chǎn)管理發(fā)展指數(shù)（2013Q1-2021Q4）.............................................43圖表

18保險業(yè)資產(chǎn)管理發(fā)展指數(shù)（2013Q1-2021Q4）.............................................44圖表

19信托業(yè)資產(chǎn)管理發(fā)展指數(shù)（2013Q1-2021Q4）.............................................45圖表

20基金業(yè)資產(chǎn)管理發(fā)展指數(shù)（2013Q1-2021Q4）.............................................45圖表

21

2008-2021E我國個人可投資資產(chǎn)5規(guī)模.........................................................48圖表

22

2008-2020年中國高凈值人群數(shù)量...............................................................49圖表

23

2008-2020年高凈值人群可投資資產(chǎn)規(guī)模...................................................50圖表目錄圖表

27各機構(gòu)類型存續(xù)產(chǎn)品只數(shù)占比情況..............................................................53圖表

28各機構(gòu)類型存續(xù)產(chǎn)品規(guī)模占比情況..............................................................53圖表

29機構(gòu)財富能力評價

100強..............................................................................57圖表

30

2021年四季度公募財富管理產(chǎn)品（非現(xiàn)金類）各機構(gòu)保有規(guī)模TOP16.58圖表

31

101家機構(gòu)打分區(qū)間分布...............................................................................59圖表

32

101家機構(gòu)打分區(qū)間占比...............................................................................59圖表

33各機構(gòu)類型平均得分.....................................................................................60圖表

34排名前

10家機構(gòu)得分....................................................................................60圖表

35排名前

10家銀行得分....................................................................................6

1圖表

36銀行得分情況區(qū)間分布..................................................................................61圖表

37券商得分情況區(qū)間分布..................................................................................62圖表

38排名前

10家券商得分....................................................................................62圖表

39上榜

6家公募基金得分..................................................................................63圖表

40上榜

6家公募基金得分情況區(qū)間分布..........................................................63圖表

41排名前

10家第三方機構(gòu)得分........................................................................64圖表

42第三方機構(gòu)得分情況區(qū)間分布......................................................................64圖表

43招商銀行的三次戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型..............................................................................696圖表

44招行兩大APP活躍用戶數(shù)..............................................................................70圖表

45招行金融科技投入.......................................................................................

1第1章引言1在我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的背景下，資金融通模式發(fā)生改變，居民財富管理需求迅猛增長，財富管理行業(yè)迎來巨大的發(fā)展空間。首先，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型背景下，我國資金融通模式發(fā)生改變，與當前經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的背景相符合。此前，儲蓄存款是最為主要的財富留存形式，此外還有不少比例的房產(chǎn)，而參與各類投資的比例很低，股票、基金等投資工具仍然不占居民財富的主體，這是由于人均

GDP較低，風險承受能力弱，社會保障力度也存在不足，可供投資的資產(chǎn)也非常有限；而貸款服務是與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)較為適配的融資方式。因此，商業(yè)銀行的傳統(tǒng)存貸款構(gòu)成了我國資金融通的主要模式。以銀行傳統(tǒng)存貸款業(yè)務為主的資金融通模式，是與我國長期以來的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、居民收入相吻合的，適用于當時的經(jīng)濟社會發(fā)展階段。在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型背景下，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級需要一個有效的金融體系來推動。在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型背景下，我國面臨著緊迫的產(chǎn)業(yè)升級轉(zhuǎn)型任務?，F(xiàn)有金融體系有著融資體系結(jié)構(gòu)失衡、金融市場服務新興產(chǎn)業(yè)能力不足、服務實體經(jīng)濟的效率不高等問題。這就意味著需要有一個更有效率的金融體系進行資源配置，推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，需要資金融通模式發(fā)生改變——發(fā)展“財富管理—資產(chǎn)管理—投資銀行”為鏈條的資金融資模式，從而有效支持新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展。從需求端

來看，隨著居民收入水平的高，簡單存放銀行存款已經(jīng)不能成為其主要的財富配置方式，而是需要更為豐富的金融產(chǎn)品，來滿足不同居民日益多元化的財富管理需求。因此，需要專業(yè)的金融機構(gòu)為居民供真正意義的財富管理服務，而不是簡單地向其推銷金融產(chǎn)品。傳統(tǒng)“存款-貸款”的資金融通模式將轉(zhuǎn)變?yōu)椤柏敻?資管-投行”的對接。即金融機構(gòu)為融資企業(yè)供投資銀行服務，為其量身定做融資方案，創(chuàng)設投資標的；然后由資產(chǎn)管理機構(gòu)發(fā)行資管產(chǎn)品，給客戶制定的財富管理方案，將資管產(chǎn)品出售給財富管理客戶，并將所募集的資金投資于前述投資標的。1

報告執(zhí)筆人為中國人民大學國際貨幣研究所研究團隊：宋科、王劍、戴丹苗、馬曉燕。聯(lián)系郵箱：imi@8圖表

1財富管理鏈條財富管理業(yè)與投資銀行業(yè)之間存在一個資產(chǎn)管理業(yè)作為銜接，資產(chǎn)管理業(yè)重要性水平也在大幅升，而資產(chǎn)管理機構(gòu)發(fā)行資管產(chǎn)品，特點是以產(chǎn)品為中心。2013年以來，中國“大資管”行業(yè)跨界競合與混業(yè)經(jīng)營的態(tài)勢加速形成。2018年4月，中國人民銀行、中國銀行保險監(jiān)督管理委員會、中國證券監(jiān)督管理委員會、國家外匯管理局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》

（下文簡稱“資管新規(guī)”），促進資管業(yè)務轉(zhuǎn)型。2014年至

2016年，基金業(yè)、銀行業(yè)和信托業(yè)資管指數(shù)同比增長曲線整體呈先增后減趨勢。銀行資產(chǎn)管理發(fā)展指數(shù)先增后減，轉(zhuǎn)型進入攻堅期，未來機遇與挑戰(zhàn)并

存，后疫情時代，“固收+”將是理財產(chǎn)品策略配置的主流，權(quán)益資產(chǎn)配置力度有望加強。券商資管規(guī)模收縮、競爭加劇，業(yè)務加速改革創(chuàng)新，“資管新規(guī)”降杠桿、去通道要求下，業(yè)務結(jié)構(gòu)發(fā)生重心轉(zhuǎn)變，券商需利用自身優(yōu)勢，高業(yè)務質(zhì)量與規(guī)模，迅速完成業(yè)務轉(zhuǎn)型，在變化階段搶占先機。對于保險資

管，“資管新規(guī)”賦予其市場化地位，“1+3”監(jiān)管框架落地，有望迎來規(guī)范大發(fā)展時代。信托資管監(jiān)管持續(xù)從嚴，應建立服務實體的核心理念，弱化融資9服務功能，高主動管理能力?；鹳Y管整體呈現(xiàn)波動上升趨勢，穩(wěn)步發(fā)展，高起點帶來新的機遇和挑戰(zhàn)。財富管理從客戶需求出發(fā)供服務，以客戶為中心，不同類型機構(gòu)有不同優(yōu)劣勢，在競爭與合作中也將共生共榮。由于各類金融機構(gòu)在資金端、投研能力、客戶資源、銷售渠道、產(chǎn)品發(fā)行、人才團隊、業(yè)務協(xié)同等方面各具差異，因此在發(fā)展財富管理業(yè)務上也各有優(yōu)劣勢。各類財富管理機構(gòu)構(gòu)成了財富管理行業(yè)生態(tài)鏈的主體，不同機構(gòu)之間雖然在重疊的領(lǐng)域競爭，但在互補的領(lǐng)域也存在著合作。這種競合關(guān)系會形成未來較長一段時期內(nèi)財富管理行業(yè)的格局。由以上可見，一個完整的財富管理鏈條涉及財富管理業(yè)、資產(chǎn)管理業(yè)、

投資銀行業(yè)，前兩者通常被統(tǒng)稱為“大財富”或“大資管”。在本報告中，我們介紹了財富管理發(fā)展的時代背景，聚焦大財富管理時代的行業(yè)發(fā)展及各個機構(gòu)的財富管理能力評價。首先編制了“中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展指數(shù)”，分析銀行、證券、保險、信托和基金等五個金融子行業(yè)的資產(chǎn)管理能力。然后我們再從產(chǎn)品保有量出發(fā)，對不同行業(yè)、不同機構(gòu)財富管理能力進行評價，最終得到本報告的結(jié)論?；诟鳈C構(gòu)財富管理能力評估結(jié)果，我們得到以下三方面的結(jié)論：第一，

銀行是財富管理行業(yè)的中流砥柱，強于綜合金融服務能力，但機制方面有劣勢。銀行綜合化布局相對完善，具有更全面的產(chǎn)品覆蓋。不僅如此，銀行銷售渠道廣泛，客戶可以享受優(yōu)質(zhì)高效的服務。然而，由于銀行體系規(guī)模和人

員數(shù)量都較為龐大，體制機制方面存在一些保守和僵化的問題。第二，券商

強于投研能力與機制優(yōu)勢，但仍面臨發(fā)展瓶頸。券商天然離資本市場較近，發(fā)展財富管理業(yè)務也有自身的優(yōu)勢和亮點，例如擁有資本市場投資人才優(yōu)勢、全牌照優(yōu)勢有助于實現(xiàn)業(yè)務協(xié)同、經(jīng)紀業(yè)務為其開展財富管理業(yè)務積累了豐富的中高風險偏好客戶資源、擁有更強的資本市場研究能力等。然而，券商實現(xiàn)財富管理轉(zhuǎn)型仍然面臨產(chǎn)品及服務同質(zhì)化嚴重、科技賦能能力不足、渠道銷售能力不足等問題。第三，第三方機構(gòu)是財富管理業(yè)的有益補充。由于第三方財富管理機構(gòu)多為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，依托其技術(shù)與流量優(yōu)勢，在線上觸達與便捷程度上更勝一籌。此外，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)以用戶為中心的基因也有助于第三方財富管理機構(gòu)更好地服務用戶、改善用戶體驗。然而，第三方財富管理10機構(gòu)發(fā)展歷史較短，其用戶基礎(chǔ)不及傳統(tǒng)的財富管理機構(gòu)。此外，對第三方機構(gòu)而言，在不斷深化模式與開放規(guī)則的同時，要重視監(jiān)管與合規(guī)的要求。加強事前、事中、事后的監(jiān)督，建立行業(yè)自律機制，高風險管理能力。11圖表

2財富管理分析框架12第2章大財富管理時代：財富轉(zhuǎn)型的時代背景我國經(jīng)濟社會發(fā)展進入新階段之后，傳統(tǒng)的存貸款模式不再適應新時代經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的需要，資金融通模式發(fā)生轉(zhuǎn)變，“存款-貸款”的資金融通模式轉(zhuǎn)變?yōu)椤柏敻?資管-投行”的對接，財富管理業(yè)迎來歷史機遇。2.1傳統(tǒng)的存貸款模式不再適應新時代經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的需要過去，商業(yè)銀行的傳統(tǒng)存貸款構(gòu)成了我國資金融通的主要模式。企業(yè)、

居民等部門資金存放于銀行，形成銀行存款，然后銀行將資金以貸款的形式投放給企業(yè)或居民，以用于企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營為主。投放給居民的貸款資金往往用于消費，即購買企業(yè)生產(chǎn)的商品或二手產(chǎn)品，帶動企業(yè)生產(chǎn)，因此也可視為間接投入生產(chǎn)。因此，銀行的傳統(tǒng)存貸款業(yè)務較為動員了社會暫時閑置的資金，集中投入生產(chǎn)，從而擴大社會總產(chǎn)出，升整體福利。圖表

3傳統(tǒng)存貸款資金融通模式這一模式的幾個特點，與當時的時代背景息息相關(guān)。首先，銀行的主要資金投放方式是以貸款為主，此外還包括購買債券、非標準化債權(quán)等形式，但絕大多數(shù)都是以債權(quán)投資為主，適合傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。通俗地講，即向借款人供債權(quán)融資，按約定收回本息。由于銀行的資產(chǎn)投放較為追求安全性，因此是以低風險債權(quán)投資為主，主要進行較為安全的債權(quán)投資。而傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)又非常適合用低風險債權(quán)進行融資。比如，傳統(tǒng)制造業(yè)，一般生產(chǎn)各類有形商品，現(xiàn)金流較為穩(wěn)定，風險較低，并且一般擁有廠房、設備等可供抵押的資產(chǎn)，進一步保障了貸款安全性。但同時，這些行業(yè)利潤率較低，能夠承受安全的貸款融資，但對股權(quán)投資的吸引力較小。因此，貸款服務是與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)較為適配的融資方式。其次，銀行資金來源以存款為主，這與過去居民收入水平相對不高、財富配置追求安全性等情況緊密相關(guān)。我國居民人均GDP在近年剛剛超過113萬美元，達到中等收入水平。而在此之前，人均GDP較低，整體國民生活水平不算富裕，社會保障力度也存在不足，可供投資的資產(chǎn)也非常有限，參與投資活動時的風險承受能力弱，因此儲蓄存款是最主要的財富留存形式，此外還有不少比例的房產(chǎn)，而參與各類投資的比例很低，股票、基金等投資工具仍然不占居民財富的主體。因此，銀行存款來源較為穩(wěn)定，這也是與居民收入水平相關(guān)的?？梢?，以銀行傳統(tǒng)存貸款業(yè)務為主的資金融通模式，是與我國長期以來的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、居民收入相吻合，適用于當時的經(jīng)濟社會發(fā)展階段。此外，以銀行業(yè)為主的金融體系，還有一些其他特點。比如，我國銀行業(yè)早期以國有銀行為主，目前大部分大中型銀行的國有占比仍然較高，國家對其資金投放有一定影響力，因此銀行業(yè)在資源配置時能夠體現(xiàn)政策意圖，彌補市場失靈。同時，銀行業(yè)集中吸收了資產(chǎn)風險，即企業(yè)經(jīng)營的風險有一部分會以不良貸款等形式由銀行承擔，而不同銀行貸款業(yè)務之間的風險傳染性較弱，不至于大范圍擴散。這種集中度還體現(xiàn)為監(jiān)管便利性——管住主要銀行機構(gòu)即可。當然，這些特點本身也是雙刃劍，我們同時也要防范政府過度干預銀行信貸、風險過度集中于銀行體系等問題。在過去的幾十年間，以銀行傳統(tǒng)存貸款業(yè)務為主的金融體系（具體主要指資金融通方式），較好地支持了我國的經(jīng)濟起飛和發(fā)展，有力地支援了工業(yè)建設，貫徹了政府政策意圖，并且協(xié)助居民安全、穩(wěn)妥地積累了財富。因此，是與時代背景相適應的。2.2新時代資金融通模式轉(zhuǎn)變進入21世紀之后，全球失衡的加劇使我國原先的世界工廠模式難以為繼。尤其是在2008年次貸危機、2018年中美貿(mào)易摩擦等重大轉(zhuǎn)折點之后，我國也面臨著緊迫的產(chǎn)業(yè)升級轉(zhuǎn)型任務，急需發(fā)展附加值更高的高新產(chǎn)業(yè)（高端制造業(yè)、現(xiàn)代服務業(yè)、新興產(chǎn)業(yè)等，包括新的產(chǎn)業(yè)形式，也包括原先傳統(tǒng)制造業(yè)的技術(shù)升級），升居民收入水平，最終實現(xiàn)從中等收入國家向高收入國家的轉(zhuǎn)變。這時，如何有效支持高新產(chǎn)業(yè)等，便成了擺在我國金融體系面前的課題。14圖表

4“財富—資管—投行”資金融通模式首先，伴隨著高新產(chǎn)業(yè)的興起，越來越多的非傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)開始涌現(xiàn)，

它們的經(jīng)營情況與傳統(tǒng)企業(yè)截然不同，無法適用貸款等債權(quán)融資。比如，其未來的經(jīng)營情況可預測性較差，風險較高，并且多為技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，可抵押物較少，這些都是不適用貸款的一些特點。在高新產(chǎn)業(yè)走向成熟變?yōu)閭鹘y(tǒng)產(chǎn)業(yè)之前，這些特點都會長期存在。這類企業(yè)適用的融資服務是股權(quán)融資，

包括股票、非上市股權(quán)等。因此，投資銀行服務取代傳統(tǒng)貸款，是這些企業(yè)主要的融資方式，由以投資銀行為代表的金融機構(gòu)為這些企業(yè)量身定做融資方案，包括股權(quán)、債權(quán)等一攬子融資服務。從這個角度理解，投資銀行是為投資者“生產(chǎn)”投資標的的業(yè)務。投資銀行生產(chǎn)出股票、股權(quán)等投資標的后，需要將其推介給適當?shù)耐顿Y者。這就需要居民收入水平達到較高水平，具有一定的風險承受能力。換言之，隨著居民收入水平的高，簡單存放于銀行的存款模式已經(jīng)不能成為其

主要的財富配置方式，而是需要更為豐富的金融產(chǎn)品，來滿足不同居民日益多元化的財富管理需求。因此，需要專業(yè)的金融機構(gòu)為居民供真正意義上的財富管理服務，即為居民量身定做財富管理方案，而不是簡單地向其推銷金融產(chǎn)品。此時，財富管理業(yè)的重要性水平便開始凸顯。財富管理業(yè)與投資銀行業(yè)之間還存在一個資產(chǎn)管理業(yè)作為銜接。資產(chǎn)管很顯然，由于高新產(chǎn)業(yè)本身和傳統(tǒng)制造業(yè)存在巨大差異，原先以銀行貸款為主的融資服務已經(jīng)很難適用，需要更加多元的投融資對接服務。當然，在國際上，新產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)下的資金融通有較為通行的模式，可供我國參考，即以“財

富管理—資產(chǎn)管理—投資銀行”（簡稱為“財富—資管—投行”）為鏈條的資金融通模式。15理業(yè)是指資產(chǎn)管理機構(gòu)發(fā)行資管產(chǎn)品募集了投資者的資金后，交由專業(yè)的投資經(jīng)理進行投資，投資的收益與風險由投資者承擔，資產(chǎn)管理機構(gòu)收取管理費。之所以存在這樣一種角色，是因為在未來的金融市場中，可投資標的的復雜性在高，投資活動的專業(yè)門檻在高，散戶自己可能參與一小部分，但大量參與并不現(xiàn)實。比如，大量的投資標的是由高新企業(yè)發(fā)行的股票或其他金融工具，而對高新企業(yè)的認知需要有一定專業(yè)門檻，不像傳統(tǒng)制造業(yè)那樣可被大部分受過一定教育的居民理解。所以，資產(chǎn)管理機構(gòu)投入大量資源建立較強的投資研究力量，組織他們對各行各業(yè)甚至各國的投資標的進行高強度研究，從而形成投資決策。因此，資產(chǎn)管理業(yè)的重要性水平將較以往大幅升。2.3財富管理是時代產(chǎn)物因此，“存款-貸款”的資金融通模式將轉(zhuǎn)變?yōu)椤柏敻?資管-投行”的對接。即金融機構(gòu)為融資企業(yè)供投資銀行服務，為其量身定做融資方案，創(chuàng)設投資標的；然后由資產(chǎn)管理機構(gòu)發(fā)行資管產(chǎn)品，按照財富管理業(yè)給客戶制定的財富管理方案，將資管產(chǎn)品出售給財富管理客戶，并將所募集的資金投資于前述投資標的。因此，這一資金融通模式的轉(zhuǎn)變，其實是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級在金融業(yè)內(nèi)的具體反映，不是金融業(yè)自己的心血來潮或“趕時髦”，生動地體現(xiàn)了金融服務要緊緊圍繞實體經(jīng)濟需求這一宗旨。與上述這一進程相伴隨的，我們就能看到在整個金融的資金端，居民財富總量中存款占比下降，而持有各類資管產(chǎn)品的比重上升。銀行的資金端不再僅僅取決于存款規(guī)?；蜇搨?guī)模，而是要把管理的客戶財富也計入，即

AUM

（注意，國內(nèi)口徑

AUM一般包括客戶存款，美國口徑則不包括）。而

在企業(yè)的融資端，則是股權(quán)融資、直接融資比例上升。這一點在近幾年社融數(shù)據(jù)上有所體現(xiàn)。上述完整的鏈條涉及財富管理業(yè)、資產(chǎn)管理業(yè)、投資銀行業(yè)，本報告主要聚焦于財富管理業(yè)，同時也涉及部分資產(chǎn)管理業(yè)，這兩者通常被統(tǒng)稱為“大財富”或“大資管”。尤其是部分機構(gòu)在展業(yè)時，時常不能清晰劃分資產(chǎn)管理或財富管理，具有高度整合性。本報告暫不討論投資銀行業(yè)。16第3章中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展

（2013Q1-2021Q4）為進一步厘清我國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展歷程，科學跟蹤行業(yè)動態(tài)，把握未來發(fā)展方向，為資產(chǎn)管理行業(yè)供實踐指導和決策參考，我們編制了“中國

資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展指數(shù)”，并從銀行、證券、保險、信托和基金等五個維度

詳細闡述資管行業(yè)各子領(lǐng)域的發(fā)展。結(jié)果表明，2013至2021年四季度，中國資產(chǎn)管理行業(yè)總指數(shù)整體呈現(xiàn)兩個發(fā)展階段。第一階段為

2013年一季度至2017年四季度的迅猛增長階段，指數(shù)從

2013年一季度基期的

100增長到

2017年四季度的

532.63，五年間增長了近

433%。第二階段為

2018年一季度至2021年四季度的穩(wěn)定發(fā)展階段，2019年第一季度總指數(shù)首次出現(xiàn)同比負增長，降至

538.35，2021年第四季度指數(shù)回升至

678.14，同比增長14.94%。3.1中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展背景2013年以來，中國“大資管”行業(yè)跨界競合與混業(yè)經(jīng)營的態(tài)勢加速形成。牌照放開、渠道擴充、投資拓寬等資管新政打破了資產(chǎn)管理業(yè)務分業(yè)割據(jù)的局面，資產(chǎn)管理行業(yè)步入具有競爭、創(chuàng)新、混業(yè)等特征的“大資管時代”。資管規(guī)模迅速擴大，資管產(chǎn)品不斷豐富，資管行業(yè)已經(jīng)逐步成為影響國民經(jīng)濟和金融市場運行的重要力量。近年來，在嚴監(jiān)管和有序發(fā)展的新形勢下，特別是“資管新規(guī)”推出以來，資管行業(yè)機遇與挑戰(zhàn)并存，出現(xiàn)了一些新現(xiàn)象、新特征與新趨勢。去年，新冠疫情沖擊全球，世界經(jīng)濟嚴重衰退，國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展面臨外部諸多不確定性，資管產(chǎn)品底層標的資產(chǎn)質(zhì)量、資金來源以及線下業(yè)務等均受到不同程度的影響，資管行業(yè)面臨嚴峻挑戰(zhàn)。隨著我國率先控制疫情、率先復工復產(chǎn)、率先實現(xiàn)經(jīng)濟正增長，國內(nèi)經(jīng)濟實現(xiàn)從開局不利到超預期收官。同時，監(jiān)管層多項穩(wěn)定市場的政策出臺，“資管新規(guī)”過渡期延長，行業(yè)風險整體可控，為資管行業(yè)逆勢回升供了有力支撐，但潛在的不穩(wěn)定因素仍值得高度重視。為進一步厘清我國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展歷程，科學跟蹤行業(yè)最新動態(tài)，把握未來發(fā)展方向，為資產(chǎn)管理行業(yè)供實踐指導和決策參考，我們編制了中1718國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展指數(shù)，具體選取資管規(guī)模、資管產(chǎn)品、經(jīng)營效益和人才

資源等4個一級指標，銀行業(yè)、證券業(yè)、保險業(yè)、信托業(yè)、基金業(yè)等5個二級指標，力求客觀、量化地反映“大資管時代”以來中國資產(chǎn)管理行業(yè)的整體發(fā)展水平和動態(tài)變化趨勢。中國資產(chǎn)管理行業(yè)指數(shù)編制方法編制原則第一，以現(xiàn)代金融理論為指導?，F(xiàn)代金融理論是資管行業(yè)發(fā)展評價體系建立的基礎(chǔ)，在指數(shù)的編制過程中，充分對相關(guān)金融理論進行梳理和分析。明確指標體系的構(gòu)成和分類，既涵蓋資管業(yè)務所具備的共性因素，又兼顧各個子行業(yè)的特性和優(yōu)勢，多維度、全方位建立評價指標體系，運用于我國資管行業(yè)發(fā)展的評價和分析。第二，兼顧未來資管行業(yè)發(fā)展趨勢。當前我國正處于金融改革發(fā)展的關(guān)鍵期，金融結(jié)構(gòu)不斷調(diào)整，金融業(yè)務發(fā)展迅速，要兼顧資管行業(yè)發(fā)展趨勢，涵蓋新興資管業(yè)態(tài)相關(guān)指標，并對其進行合理的評價和賦權(quán)，科學展現(xiàn)不同資管業(yè)務特點。第三，充分考慮全面性和數(shù)據(jù)可得性。金融行業(yè)具有綜合性和復雜性，對其進行測度和評價需要一個完善的指標體系，需要從多方面進行考慮。在指數(shù)的編制過程中，要在充分考慮數(shù)據(jù)可得性的基礎(chǔ)上，盡可能涵蓋所應具備的各種因素。編制思路確定權(quán)重，構(gòu)建指數(shù)圖表5指數(shù)構(gòu)建流程圖上圖為中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展指數(shù)構(gòu)建流程圖，在收集數(shù)據(jù)后，需要進行標準化、同趨化、確定權(quán)重等處理。中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展指數(shù)是從多角度、多層次對我國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展進行多維度測評的綜合性指數(shù)，每一維度都是構(gòu)成特定方面的分指數(shù)，每個分指數(shù)又由若干定量指標合成。定量指標衡量范圍包括規(guī)模、數(shù)量、盈利

能力和人才規(guī)模等方面，指標量級與單位不盡相同，因此需要在各分指數(shù)計算之前，對這些指標的處理方法統(tǒng)一規(guī)范，以使整體測算的指數(shù)不僅橫向可比，而且縱向可比；不僅可以比較不同金融領(lǐng)域的發(fā)展相對水平，而且也可以考察資產(chǎn)管理行業(yè)整體發(fā)展的歷史進程。3.2.3指標體系構(gòu)建中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展指數(shù)編制過程包括，指標體系的確定、數(shù)據(jù)收集處理、權(quán)重的確定、指數(shù)測算四個過程。其中，有關(guān)指標體系的確定將在下一部分進行介紹，這里主要介紹數(shù)據(jù)處理和權(quán)重確定的方法。確定指標體系數(shù)據(jù)收集與標準化（消除量綱差異）反向指標同趨化：指標越大越好19指標框架在指標體系構(gòu)建過程中，我們在借鑒《中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展報告（2018）》、《中國財富管理發(fā)展指數(shù)報告（2019）》等研究的基礎(chǔ)上，充分考慮當前我國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展特征2，以資管規(guī)模、資管產(chǎn)品、經(jīng)營效益和人才資源等四個一級維度，銀行業(yè)、證券業(yè)、保險業(yè)、信托業(yè)和基金業(yè)等五個二級維度，來刻畫我國資管行業(yè)的發(fā)展情況，保證該指數(shù)的科學性、系統(tǒng)性與完整性。2012年以前，我國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展相對滯后，監(jiān)管部門還未大規(guī)模放開金融機構(gòu)的資產(chǎn)管理業(yè)務。2012年之后，監(jiān)管部門陸續(xù)推出新政，如券商資管新政十一條、放寬公募基金投資范圍、保險業(yè)資管放松以及首次允許期貨公司加入資管陣營，使資產(chǎn)管理行業(yè)步入具有競爭、創(chuàng)新、混業(yè)經(jīng)營等特征的大資管時代。2013年，在“放松管制、放寬限制、防控風險”的政策環(huán)境下，傳統(tǒng)資管的分業(yè)經(jīng)營壁壘逐漸被打破，各類資產(chǎn)管理機構(gòu)之間的競爭加劇，銀行、券商、保險、基金、信托等各類資產(chǎn)管理機構(gòu)開始涌向同一片紅海，我國資產(chǎn)管理行業(yè)也開始進入快速發(fā)展的新階段，2013年也因此被稱作“中國大資管元年”。有鑒于此，我們收集了時間跨度為

2013年第

1季度-2021年第4季度3的數(shù)據(jù)，可以比較直觀地了解自2013年進入大資管元年之后，我國資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展態(tài)勢。2

2012年監(jiān)管部門首次允許期貨公司加入資管陣營，2016年我國泛資管行業(yè)所管理的資產(chǎn)總規(guī)模約為102.5萬億元，期貨公司資管規(guī)模為2792億元，占比僅為0.27%，不足百分之一，可見期貨公司資管業(yè)務還未成為我國財富管理的主要手段，因此暫未將其單獨列為二級指標。3截至報告日，2021年四季度多項數(shù)據(jù)未公布，暫未公布數(shù)據(jù)由估算得到。20數(shù)據(jù)來源普益標準數(shù)據(jù)庫中國證券投資基金業(yè)協(xié)會中國銀行保險監(jiān)督管理委員會中國信托業(yè)協(xié)會中國證券投資基金業(yè)協(xié)會普益標準數(shù)據(jù)庫—級指標二級指標4指標述資管規(guī)模銀行業(yè)資管規(guī)模5銀行理財產(chǎn)品存續(xù)余額證券公司及其子公司資管規(guī)模證券業(yè)資管規(guī)模保險業(yè)資管規(guī)模6保險業(yè)資金運用余額信托業(yè)資管規(guī)模信托資產(chǎn)余額基金業(yè)資管規(guī)模公募基金、基金公司及基金子公司的專戶業(yè)務與私募基金存續(xù)余額之和資管產(chǎn)銀行業(yè)資管產(chǎn)品

銀行理財產(chǎn)品存續(xù)數(shù)量4各指標所涵蓋的各資產(chǎn)管理業(yè)務資金規(guī)模總和即為該行業(yè)資產(chǎn)管理規(guī)模。5由于銀行業(yè)理財?shù)怯浲泄苤行奈垂_銀行資管相關(guān)季度數(shù)據(jù)，為滿足本報告聚焦資管行業(yè)季度發(fā)展的變化，本報告采用普益標準數(shù)據(jù)庫對銀行理財規(guī)模與產(chǎn)品的統(tǒng)計口徑。6根據(jù)中國證券投資基金業(yè)協(xié)會發(fā)布的《中國證券投資基金業(yè)年報》，在其關(guān)于保險公司資產(chǎn)管理業(yè)務的述中采用保險業(yè)資金運用余額來代表保險業(yè)資產(chǎn)管理規(guī)模。21品證券業(yè)資管產(chǎn)品保險業(yè)資管產(chǎn)品信托業(yè)資管產(chǎn)品基金業(yè)資管產(chǎn)品銀行資管經(jīng)營效益經(jīng)營效益證券公司存續(xù)資產(chǎn)管理計劃數(shù)量保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品存續(xù)數(shù)量存續(xù)集合類、單一類、財產(chǎn)類信托數(shù)量之和中國證券投資基金業(yè)協(xié)會中國保險資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會Wind數(shù)據(jù)庫公募基金、基金公司及其子公司私募資產(chǎn)管理計劃量與私募投資基金存續(xù)數(shù)量之和中國證券投資基金業(yè)協(xié)會、

Wind數(shù)據(jù)庫7上市銀行手續(xù)費及傭金收入資產(chǎn)管理業(yè)務凈收入8上市保險公司非保險業(yè)務經(jīng)營收入Wind數(shù)據(jù)庫中國證券業(yè)協(xié)會Wind數(shù)據(jù)庫證券資管經(jīng)營效益保險資管經(jīng)營效益7截至2019年末，36家A股上市銀行理財產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模達到21.64萬億元，占銀行業(yè)理財總規(guī)模的80%。根據(jù)上市銀行年報所披露的銀行機構(gòu)財務狀況，未有銀行資管業(yè)務的經(jīng)營效益的具體衡量指標，而手續(xù)費及傭金收入為非息收入，具體包括顧問和咨詢費、理財服務手續(xù)費、代理手續(xù)費、托管及其他受托業(yè)務傭金等等，因此用該指標作為銀行資管經(jīng)營效益的替代變量。8數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫整理的上市保險公司年報，該指標為經(jīng)營收入與保費總收入之差，該部分包括投資收益、公允價值變動損益、匯兌損益與其他業(yè)務收入，其中其他業(yè)務收入包括資管業(yè)務，鑒于數(shù)據(jù)可得性，以該指標作為保險資管經(jīng)營效益的替代指標。22信托資管經(jīng)營效益信托公司經(jīng)營收入基金資管經(jīng)營效益公募基金及基金子公司管理費總收入人才資9源銀行資管人才資源銀行業(yè)金融機構(gòu)從業(yè)人員數(shù)證券資管人才資源已注冊從業(yè)人員保險資管人才資源保險公司職工人數(shù)信托資管人才資源信托機構(gòu)從業(yè)人員基金資管人才資源中國信托業(yè)協(xié)會中國證券投資基金業(yè)協(xié)會國家統(tǒng)計局中國證券業(yè)協(xié)會國家統(tǒng)計局中國信托業(yè)協(xié)會中國證券投資基金業(yè)協(xié)會公募基金管理機構(gòu)從業(yè)人員、私募基金管理人員數(shù)之和圖表6中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展指數(shù)指標框架9

由于銀行業(yè)、證券業(yè)、保險業(yè)沒有關(guān)于資管人才的指標統(tǒng)計，鑒于數(shù)據(jù)可得性，只能以子金融行業(yè)從業(yè)總?cè)藬?shù)的變化情況作為替代變量，以此來衡量該領(lǐng)域人才資源發(fā)展情況。2324指標選取資管規(guī)模資管規(guī)模指標是對各細分金融領(lǐng)域資管規(guī)模的動態(tài)刻畫，從理論上講，資管業(yè)務發(fā)展程度最直接的表現(xiàn)就是市場規(guī)模，規(guī)模的擴大可以吸引更多的金融機構(gòu)和金融從業(yè)人員，形成規(guī)模經(jīng)濟收益。在資產(chǎn)管理規(guī)模一級指標下，我們設置了基于不同子行業(yè)的五個二級指標。其中，銀行業(yè)資產(chǎn)管理規(guī)模用銀行業(yè)理財產(chǎn)品存續(xù)余額來度量，具體包括銀行理財產(chǎn)品、私人銀行業(yè)務的產(chǎn)品資金余額，數(shù)據(jù)來源于普益標準數(shù)據(jù)庫；證券

業(yè)資產(chǎn)管理規(guī)模用證券公司及其子公司資管規(guī)模來衡量，數(shù)據(jù)來源于中國證券投資基金業(yè)協(xié)會；保險業(yè)資產(chǎn)管理規(guī)模用保險業(yè)資金運用余額來衡量，數(shù)據(jù)來源于中國銀行保險業(yè)監(jiān)督管理委員會；信托業(yè)資產(chǎn)管理規(guī)模用信托資產(chǎn)余額來衡量，數(shù)據(jù)來源于中國信托業(yè)協(xié)會；基金業(yè)資管規(guī)模用公募基金、基金公司及基金子公司的專戶業(yè)務與私募投資基金存續(xù)余額之和來衡量，數(shù)據(jù)來源于中國證券投資基金業(yè)協(xié)會，其中私募投資基金包括私募證券投資基金、私募股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金等，數(shù)據(jù)來源于中國證券投資基金業(yè)協(xié)會。資管產(chǎn)品資管產(chǎn)品指標是基于銀行業(yè)、證券業(yè)、保險業(yè)、信托業(yè)和基金業(yè)進行集成的一級指標，包括五大行業(yè)產(chǎn)品發(fā)行量的二級指標，以此對我國資產(chǎn)管理產(chǎn)品總體發(fā)行數(shù)量與豐富程度進行量化評估。其中，銀行業(yè)資產(chǎn)管理產(chǎn)品用理財產(chǎn)品存續(xù)數(shù)量來衡量，數(shù)據(jù)來源于普益標準數(shù)據(jù)庫；證券業(yè)資產(chǎn)管理產(chǎn)品用證券公司存續(xù)資產(chǎn)管理計劃數(shù)量來衡量，數(shù)據(jù)來源于中國證券投資基金業(yè)協(xié)會；保險業(yè)資產(chǎn)管理產(chǎn)品用保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品存續(xù)數(shù)來衡量，數(shù)據(jù)來源于中國保險資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會；信托業(yè)資產(chǎn)管理產(chǎn)品用存續(xù)集合類信托數(shù)量、單一類信托數(shù)量和財產(chǎn)類信托數(shù)量之和來衡量，數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫；基金業(yè)資管產(chǎn)品用公募基金、基金公司及其子公司私募資產(chǎn)管理計劃量與私募投資基金存續(xù)數(shù)行量之和來衡量，數(shù)據(jù)來源于中國證券投資基金業(yè)協(xié)會。經(jīng)營效益經(jīng)營效益指標是對五大細分行業(yè)資管業(yè)務運作能力和效益進行評價的一級指標。具體來看，銀行業(yè)資產(chǎn)管理經(jīng)營效益用上市銀行手續(xù)費及傭金收入來衡量，據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫整理的上市銀行年報；證券業(yè)資產(chǎn)管理經(jīng)營效益用證券機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務凈收入來衡量，數(shù)據(jù)來源于中國證券業(yè)協(xié)會；保險業(yè)資產(chǎn)管理經(jīng)營效益用上市保險公司非保險業(yè)務經(jīng)營收入來衡量，數(shù)據(jù)來源于Wind

數(shù)據(jù)庫；信托業(yè)資產(chǎn)管理經(jīng)營效益用信托公司經(jīng)營收益來衡量，數(shù)據(jù)來源于信托業(yè)協(xié)會；基金業(yè)資產(chǎn)管理經(jīng)營效益用公募基金管理費總收入與基金子公司管理費總收入之和來衡量，數(shù)據(jù)來源于中國證券投資基金業(yè)協(xié)會。4.人才資源資產(chǎn)管理是一個輕資產(chǎn)、重人才的服務型行業(yè)，人才就是競爭力的體現(xiàn)，對人才的吸引和培養(yǎng)是資管業(yè)務發(fā)展的關(guān)鍵。從理論上講，金融人才是最重要的供給因素，是金融集聚的重要體現(xiàn)，是每一個金融市場發(fā)展不可或缺的因素。人才資源不僅是軟實力的重要體現(xiàn)，更是對未來發(fā)展趨勢的潛在參考指標。由于銀行業(yè)、證券業(yè)、保險業(yè)缺少關(guān)于資管人才的指標統(tǒng)計，鑒于數(shù)據(jù)可

得性，我們以子金融行業(yè)從業(yè)總?cè)藬?shù)的變化情況作為替代變量，以此來衡量該領(lǐng)域人才資源發(fā)展情況。具體來看，銀行資管人才資源用銀行業(yè)金融機構(gòu)從業(yè)人員數(shù)來衡量，數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局；證券資管人才資源用已注冊從業(yè)人員來衡量，數(shù)據(jù)來源于中國證券業(yè)協(xié)會；保險資管人才資源用保險公司職工人數(shù)來衡量，數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局；信托資管人才資源用信托機構(gòu)從業(yè)人員10來衡量，數(shù)據(jù)來源于中國信托業(yè)協(xié)會；基金資管人才資源用公募基金管理機構(gòu)有從業(yè)人員與私募基金管理人員工總數(shù)之和來衡量，數(shù)據(jù)來源于中國證券投資基金業(yè)協(xié)會。3.2.4數(shù)量指標的無量綱化無量綱化，也叫數(shù)據(jù)的標準化，是通過數(shù)學變換來消除原始變量（指標）量綱影響的方法。在計算單個指標指數(shù)時，首先必須對每個指標進行無量綱化處理，而進行無量綱化處理的關(guān)鍵是確定各指標的上、下限閾值。在指數(shù)的構(gòu)10信托機構(gòu)從業(yè)人員數(shù)據(jù)為信托業(yè)協(xié)會季報公布的信托業(yè)凈利潤收入總額除以人均凈利潤額的值。2526建過程中我們采用

min-max方法，對原始數(shù)據(jù)進行標準化處理，消除量綱。這種方法的好處是能夠使得標準化后的指標變量都位于[0，1]區(qū)間內(nèi)，方便后續(xù)指數(shù)的計算。具體的標準化的公式如下:指標

?

該指標最小值Xi

?

minZi

= =該指標最大值?該指標最小值max

?min上式中Xi代表待標準化的變量數(shù)據(jù)，Zi為標準化后的變量，min代表該指標變量的最小值，max代表該指標變量的最大值當指標數(shù)據(jù)存在極端值，離差較大時，簡單的標準化方法可能會使得標準化后的數(shù)據(jù)集中在某一個較窄的范圍，使得指標反映的信息模糊化，同時相當于無形中增大了異常值的權(quán)重，不利于指標之間的客觀比較。因此，針對離差較大（即最大值減去最小值大于1000）的變量，我們采用先取自然對數(shù)值，再進行標準化的方法進行特殊化處理。3.2.5指標權(quán)重的確定權(quán)重值的確定直接影響綜合評估的結(jié)果，權(quán)重值的變動可能引起被評估對象優(yōu)劣順序的改變。所以，合理地確定綜合評估發(fā)展各主要因素指標的權(quán)重，是綜合評估能否成功的關(guān)鍵問題。權(quán)重的確定方法有很多種。從原理上看，我們可以基于理論研究確定權(quán)重，也可以以主觀定性與客觀定量法相結(jié)合的方式來確定不同指標的權(quán)重。確定權(quán)重的方法主要有簡單平均分、專家打分法、主成分分析法、熵值法、VAR脈沖響應法和

DMS-TVP-FAVAR等五大類。對于前三類方法，主要依賴數(shù)據(jù)數(shù)值上的客觀規(guī)律，以數(shù)值相關(guān)性、離散程度或空間結(jié)構(gòu)來確定權(quán)重，其權(quán)重背后的經(jīng)濟學含義較弱，不利于公眾的理解。而VAR系列的方法以指標對追蹤變量的波動的解釋程度作為權(quán)重，使得權(quán)重具有直觀明確的經(jīng)濟學含義，且這種方法構(gòu)建的指數(shù)一般具有更好的預測能力。但簡單的VAR模型的方法由于模型的假

定及局限性，可能會遺漏部分指標變量的信息。同時，隨著指標體系的擴大，

VAR模型的方法面臨著過度參數(shù)問題，因此VAR脈沖響應的方法在對應較大的指標體系時的適用性不佳。決客觀性、經(jīng)濟學含義以及應用龐大指標體系的問題。將主成分分析法與VAR方法結(jié)合，即因子增廣向量自回歸模型(FAVAR)，既能解決主成分分析法確定權(quán)重存在的只注重數(shù)值規(guī)律、經(jīng)濟含義不明的問題，又能避免大量指標變量導致

的過度參數(shù)問題。而加入動態(tài)系數(shù)變化(TVP)則考慮了指標體系中權(quán)重隨時間變化的動態(tài)特征。同時，允許對指數(shù)的指標體系進行動態(tài)模型選擇(DMS)，不同

時期，影響指標可以發(fā)生變化。例如，隨著時間變動，以往對目標變量沒有或者影響很小的指標，影響能力增大，應該加入模型中；而過去對目標變量影響較大的變量可能會失去影響力而從指標體系中剔除。動態(tài)模型選擇的采用使得我們能夠?qū)χ笜梭w系進行動態(tài)跟蹤、調(diào)整而不會對整個模型產(chǎn)生系統(tǒng)性變化。27方法主要內(nèi)容 優(yōu)點缺點簡單平均法平均賦權(quán) 每類級指標相同權(quán)，重—簡單、直接相同權(quán)重不符合客觀規(guī)律專家打分法聘請行業(yè)內(nèi)專家對各指標重要性進行打分簡單、直觀、便于理解缺乏客觀性主成分分析法發(fā)掘指標內(nèi)部相關(guān)性，以共同因子替代，最大限度保留原有信息客觀、可用于龐大的指標體系背后經(jīng)濟學含義較弱VAR脈沖響應法以指標變量對目標變量沖擊的平均脈沖響應的比例作為權(quán)重具備經(jīng)濟學含義，對目標變量追蹤效果好針對龐大指標，易出現(xiàn)過度參數(shù)問題DMS-TVP-FAVAR對比可知，DMVAR+主成分分析+系數(shù)動態(tài)變化+模型S動-T態(tài)VP選-F擇AVAR是目前在先進、追蹤效果佳、克服了之前指的數(shù)問估題計中最先進的操作復雜方法，能夠解圖表7五大類指數(shù)編制方法對比考慮到我國資管行業(yè)數(shù)據(jù)的可得性問題，暫時無法進行VAR系列方法的估計。在此，我們只是先將方法論出，待中國資產(chǎn)管理行業(yè)相關(guān)變量擴充完善后，再進行更高級的方法估計。參考已有研究，2015—2019年中國財富管理規(guī)模指數(shù)、中國財富管理行業(yè)產(chǎn)品指數(shù)與中國財富管理機構(gòu)發(fā)展指數(shù)都是采用主成分分析法確定權(quán)重。因此，考慮到數(shù)據(jù)的可得性與評價客觀性，我們分別測算了簡單平均法、專家打分法和主成分分析法下的總指數(shù)。據(jù)測算，三種不同權(quán)重確定方法走勢與增長趨勢具有極高的相似，最終選擇主成分分析法確定權(quán)重。主成分分析法主成分分析（PrincipalComponentsAnalysis,PCA）也被稱作主分量分析，主要思想是通過降維，將反映個體特征的多個指標轉(zhuǎn)化為一個或少數(shù)幾個綜合性指標，從而使該指標兼具科學性、全面性和有效性等特點?；谥鞒煞址治?/p>

還可以進一步作因子分析，以使各變量對研究目標的影響力更為顯著。從數(shù)學運算上看，主成分分析與因子分析的本質(zhì)是一致的，都是一種數(shù)據(jù)集簡化技術(shù)，通過線性變換將原始數(shù)據(jù)投影到新的坐標系統(tǒng)中，并且依照數(shù)據(jù)投影方差的大小將投影坐標依次排序（第一主成分、第二主成分……）。每個主成分包含原有指標或變量的主要信息，而且不同主成分所含信息不存在重疊，所以能夠在兼顧多變量信息的同時將相對復雜的因素降維簡化，得到更為科學、有效的信息集合。從實際運用上看，主成分分析法主要為了解決人們在指標（變量）信息量和分析效率之間的矛盾。為了盡可能全面、系統(tǒng)地分析問題或反映情況，在構(gòu)建指數(shù)時，我們理論上應該將所有影響因素納入考慮。但問題是這些未經(jīng)處理的指標或變量所包含的信息一般都有重疊，而且變量越多，信息重疊的情況就越嚴重，進行定量分析時計算就愈加復雜。主成分分析法正是解決此類問題的理想方法。將原有具有一定相關(guān)性（信息重疊）的指標

（如

P個變量）組合成為一組新的但相互不相關(guān)的綜合指標加以替代。組合方法通常為線性組合。隨后依據(jù)綜合指標方差大小來確定最終選擇綜合指標的個數(shù)。如第一個綜合指標

（F1）的方差最大，即Var

（F1）最大，28那么表明綜合指標F1所包含信息較多，被稱為第一主成分。如果第一主成分所包含信息不能滿足分析需要，即遺漏了原始P個變量較多的信息，那么可以考慮增加選取第二個綜合指標F2，而經(jīng)過矩陣轉(zhuǎn)化之后，F(xiàn)1所包含的信息不會再出現(xiàn)在

F2中，即Cov（F1，F(xiàn)2）=0。我們可構(gòu)造出P個綜合指標，順序增加納

入分析的指標，直到其所包含的信息滿足分析需要。使用主成分分析的計算方法主要如下：1、對原始數(shù)據(jù)的標準化假設有

n個樣本，指標體系中的變量有P個，因此可以得到總體的樣本矩陣。并選取反映其特性的P個變量，從而得到總體樣本矩陣：xi

=(xi1,xi2,…,xip)T,i=1,2,…,n(n>p)

（1-1）對樣本矩陣元進行標準化：Zij

=

,i

=

1,2,

…,n;j

=

1,2,

…,p

,

（1-2）其中=2、求解相關(guān)系數(shù)矩陣利用標準化矩陣Z求解相關(guān)系數(shù)矩陣，計算方法如下：,S=2

，由此得到標準化的矩陣Z。jjx3、求解特征根通過R

?λIp

=0求解樣本相關(guān)矩陣R的特征方程并得到相應的特征根，依據(jù)信息利用率大小確定主成分個數(shù)m。一般在指數(shù)構(gòu)建時設定信息利用率達到85%以上，由此得到m值。對于每個特征根λj，求解特征向量。4、將指標變量轉(zhuǎn)化為主成分i

j其中Uj

為第j個主成分，共得到p個主成分。5、對所選取的m個主成分進行綜合評價以信息利用率為標準，我們選擇主成分的前m個作為最終分析所用綜合指數(shù)，以每個主成分的方差貢獻率作為權(quán)數(shù)對m個主成分進行加權(quán)求和，即可得到每個指標的權(quán)重。權(quán)重計算過程為：以所取前m個主成分特征值乘以對應主計算公式為：Uij

=z

bT

,0j=1,2,…,mR

=

rij

p,xp

=（1-3）2930指標主成分分析法一級指標二級指標一級權(quán)重二級權(quán)重加權(quán)權(quán)重銀行業(yè)資管規(guī)模23.28%8.19%證券業(yè)資管規(guī)模27.00%9.50%資管規(guī)模保險業(yè)資管規(guī)模35.

19%16.48%5.80%信托業(yè)資管規(guī)模11.57%4.07%基金業(yè)資管規(guī)模21.67%7.63%銀行業(yè)資管產(chǎn)品17.34%6.12%證券業(yè)資管產(chǎn)品21.69%7.65%資管產(chǎn)品保險業(yè)資管產(chǎn)品35.28%19.34%6.82%信托業(yè)資管產(chǎn)品19.51%6.88%基金業(yè)資管產(chǎn)品22.

12%7.80%銀行資管經(jīng)營效益11.75%1.64%證券資管經(jīng)營效益25.21%2.36%經(jīng)營效益保險資管經(jīng)營效益13.24%22.77%3.46%信托資管經(jīng)營效益22.43%3.31%基金資管經(jīng)營效益16

29%17.84%2.47%才資銀行資管人才隊伍18.71%3.05%人

源.證券資管人才隊伍20

.94

%3

.41

%成分得分系數(shù)的絕對值得到系數(shù)值，再以各系數(shù)值占系數(shù)值之和的比例作為權(quán)重。權(quán)重測算我們對原始數(shù)據(jù)進行標準化無量綱處理，以避免各指標量綱不同所引起的比較無意義性，然后通過主成分分析法計算得到的權(quán)重見下表。31時間2013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q4二級指數(shù)規(guī)模指數(shù)產(chǎn)品指數(shù)經(jīng)營效益指數(shù)人才資源指數(shù)100.00100.00100.00100.00117.76115.09110.10103.22135.09130.86120.19107.01152.85149.00130.25110.08176.71173.48140.24112.82(76.71%)(73.48%)(40.24%)(12.82%)200.08201.26150.13117.63(69.91%)(74.87%)(36.35%)(13.96%)222.64231.10159.85124.76(64.81%)(76.60%)(32.99%)(16.59%)246.85265.62169.34133.42(61.50%)(78.27%)(30.01%)(21.21%)總指數(shù)100.00113.43127.05141.53160.33(60.33%)180.45(59.08%)201.37(58.49%)224.73(58.79%)3.3中國資產(chǎn)管理行業(yè)總指數(shù)變化情況

（2013Q1-2021Q4）經(jīng)過三級加權(quán)模型，測算得到

2013年第一季度至

2021年第四季度中國資產(chǎn)管理行業(yè)總指數(shù)與規(guī)模指數(shù)、產(chǎn)品指數(shù)、經(jīng)營效益指數(shù)、人才資源指數(shù)等四個二級指數(shù)及其增長率，具體數(shù)值見下表。圖表

9中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展指數(shù)及其同比增長率（2013Q1-2021Q4）保險資管人才隊伍29.30%4.77%信托資管人才隊伍21.26%3.46%基金資管人才隊伍圖表8指標權(quán)重分布情況9.79%1.60%322015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q1145.74(29.18%)162.57(38.21%)188.36(50.98%)217.77(63.22%)223.75(53.53%)215.30(32.44%)192.00(1.93%)182.16-(16.35%)190.59-(14.82%)192.86-(10.42%)196.63(2.41%)198.02(8.71%)197.58(3.67%)256.58281.06312.65178.52(60.03%)(59.06%)(80.22%)(27.30%)300.57336.48370.99187.30(66.56%)(68.17%)(84.33%)(24.76%)3